公司股票估值方法

1、公司股票估值方法 P/E 估值、 P/B 估值及 DCF 的估值 公司估值方法是上市公司基本面分析的重要利器，在 “基本面決定價值，價值決定價格 ”基 本邏輯下，通過比較公司 估值方法得出的公司理論股票價格與市場價格的差異， 從而指導 投資者具體投資行為。公司估值方法主要分兩大類， 一類為相對估值法，特點是主要采用乘數(shù)方法，較為簡便， 如 PE（price/eps）估值法、PB（PB）估值法、PEG（PEG 指標（市盈率/盈利增長率）估值法、 EV/EBITDA （EV/EBITDA ：企業(yè)價值與利息、稅項、折舊及攤銷前盈利的比率） 估值法。 另一類為絕對 估值法，特點是主要采用折現(xiàn)方法， 較

2、為復雜，如DCF（ Discounted Cash Flow） 現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法、期權(quán)定價方法等。相對估值法與“五朵金花” 相對估值法因其簡單易懂，便于計算而被廣泛使用。 但事實上每一種相對 估值法都有其一定 的應用范圍，并不是適用于所有類型的上市公司。 目前，多種相對估值存在著被亂用和被濫 用以及被淺薄化的情況，以下就以最為常用的 PE 法為例說明一二。一般的理解， P/E 值越低，公司越有投資價值。因此在 P/E 值較低時介入，較高時拋出是比 較符合投資邏輯的。但事實上，由于認為2004年底 五朵金花”P/E值較低，公司具有投資價值而介入的投資者，目前虧損累累”在所難免。相反，反P/E”法

3、操作的投資者平均收益卻頗豐，即在 2001 年底 P/E 值較高時介入“五朵金花”的投資者，在 2004 年底 P/E 值較低 前拋出。那么，原因何在？其實很簡單，原因就在于 PE 法并不適用于“五朵金花”一類的具 有強烈行業(yè)周期性的上市公司。另一方面，大多數(shù)投資者只是關心 PE 值本身變化以及與歷史值的比較， PE 估值法的邏輯 被嚴重淺薄化。邏輯上，PE估值法下，絕對合理股價 P=EPS乘P/E ;股價決定于EPS與合理 P/E 值的積。在其它條件不變下， EPS 預估成長率越高，合理 P/E 值就會越高，絕對 合理股價就會出現(xiàn)上漲;高 EPS 成長股享有高的合理 P/E? 低成長股享有低

4、的合理 P/E。 因此，當 EPS 實際成長率低于預期時 （被乘數(shù)變小 ），合理 P/E 值下降 （乘數(shù)變小 ），乘數(shù)效應 下的雙重打擊小，股價出現(xiàn)重挫，反之同理。 當公司實際成長率高于或低于預期時，股價出 現(xiàn)暴漲或暴跌時，投資者往往會大喊“漲（跌）得讓人看不懂”或“不至于漲 （跌）那么多吧”。其實不奇怪， PE 估值法的乘數(shù)效應在起作用而已。冗美的絕對估值法 絕對估值法（折現(xiàn)方法 ）幾乎同時與相對估值法引入中國，但一直處于邊緣化的尷尬地位，絕 對估值法一直被認為是“理論雖完美，但實用性不佳”，主要因為： （1）中國上市公司相關的基 礎數(shù)據(jù)比較缺乏，取得準確的模型參數(shù)比較困難。 不可信的數(shù)據(jù)進

5、入模型后， 得到合理性不 佳的結(jié)果，進而對絕對 估值法模型本身產(chǎn)生信心動搖與懷疑; （2）中國上市公司的流通股不 到總股本 1/3，與產(chǎn)生于發(fā)達國家 的估值模型中全流通的基本假設不符。不過， 2004 年以來絕對估值法邊緣化的地位得到極大改善，主要因為：中國股市行業(yè)結(jié)構(gòu) 主體工業(yè)類的上游行業(yè)，特別是能源與原材料，周期性極強。2004 年 5 月以來的宏觀調(diào)控使原有的周期性景氣上升期間廣泛使用的“TOP-DOW”N 研究方法 （宏觀經(jīng)濟分析 ?行業(yè)景氣判斷?龍頭公司盈利預測 ）的重要性下降;而在周期性景氣下降， 用傳統(tǒng)相對估值法評價方法 無法解釋公司股價與內(nèi)在價值的嚴重背離的背景下，“細分行業(yè)、

6、精選個股 ”研究方法的重要性上升，公司絕對 估值法開始漸漸浮上臺面。尤其是 2005 年以來，中國股權(quán)分置問題開始分步驟解決。股權(quán)分置問題解決后，未來全流 通背景下的中國上市公司價值通過絕對 估值法來估計價值的可靠性上升， 進一步推動了投資 者，尤其是機構(gòu)投資者對絕對 估值法的關注。絕對估值法中，DDM （ DDM （股利貼現(xiàn)模型）模型為最基礎的模型，目前最主流的DCF( Discounted Cash Flow )法也大量借鑒了 DDM 的一些邏輯和計算方法。理論上，當公司自由現(xiàn)金流全部用于股息支付時， DCF 模型與 DDM 模型并無本質(zhì)區(qū)別；但事實上，無 論在分紅率較低的中國還是在分紅率

7、較高的美國， 股息都不可能等同于公司自由現(xiàn)金流， 原 因有四： (1) 穩(wěn)定性要求，公司不確定未來是否有能力支付高股息；(2) 未來繼續(xù)來投資的需要，公司預計未來存在可能的資本支出，保留現(xiàn)金以消除融資的不便與昂貴；(3) 稅收因素，國外實行較高累進制的的資本利得稅或個人所得稅； (4) 信號特征，市場普遍存在 “公司股息 上升，前景可看高一線；股息下降，表明公司前景看淡 ”的看法。中國上市公司分紅比例不 高，分紅的比例與數(shù)量不具有穩(wěn)定性，短期內(nèi)該局面也難以改善， DDM 模型在中國基本不 適用。目前最廣泛使用的 DCF 估值 法提供一個嚴謹?shù)姆治隹蚣芟到y(tǒng)地考慮影響公司價值的每一個 因素，最終評

8、估一個公司的投資價值。 DCF 估值 法與 DDM 的本質(zhì)區(qū)別是， DCF 估值法用 自由現(xiàn)金流替代股利。公司自由現(xiàn)金流 (Free cash flow for the firm ) 為美國學者拉巴波特提 出，基本概念為公司產(chǎn)生的、 在滿足了再投資需求之后剩余的、 不影響公司持續(xù)發(fā)展前提下 的、可供公司資本供應者 (即各種利益要求人，包括股東、債權(quán)人 )分配的現(xiàn)金。硬幣雙面 兩法合宜筆者認為， 相對估值 法和絕對 估值 法為一個硬幣的兩面， 不存在孰優(yōu)孰劣的問題。 不同的估 值方法適用于不同行業(yè)、 不同財務狀況的公司， 對于不同公司要具體問題具體分析， 謹慎擇 取不同估值方法。多種相對法 估值

9、和至少一種絕對法 估值模型估值(以DCF為主)結(jié)合使用 可能會取得比較好的效果。例如：高速公路上市公司，注重穩(wěn)定性，首選DCF 方法，次選EV/EBITDA ；生物醫(yī)藥 及網(wǎng)絡軟件開發(fā)上市公司， 注重成長性， 首選 PEG 方法， 次選 P/B 、 EV/EBITDA ；房地產(chǎn) 及商業(yè) 及酒店業(yè)上市公司， 注重資產(chǎn) (地產(chǎn)等 )帳面價值與實際價值的差 異可能給公司帶來的或有收益，應采用 RNAV 法與 PE 法相結(jié)合的方法；資源類上市公司， 除關注產(chǎn)量外，還應關注礦藏資源的擁有情況，應采用期權(quán)定價(Black-Scholes) 模型模型。在目前周期性行業(yè) (股市主體 )景氣下降的背景下，投資者

10、應加強對絕對 估值法的認識和理 解，通過相對法和絕對法結(jié)合使用， 使投資者分析公司的基本面時， 既考慮當前公司的財務 狀況、 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、業(yè)務結(jié)構(gòu)，又考慮未來行業(yè)的發(fā)展和公司的戰(zhàn)略，了解公司未來的連續(xù)價 值，從而對公司形成全面的認識，作出更理性的投資判斷。企業(yè)價值 Enterprise value, EV 精要解釋： 一種衡量公司業(yè)務價值的估值指標，公式為，公司市值 + 凈負債 投資應用： 該指標最早是用作收購兼并的定價標準， 現(xiàn)在已廣泛用于對公司價值 的評估和股票定價。 這里的公司價值不是資產(chǎn)價值， 而是指業(yè)務價值， 既如果要 購買一家持續(xù)經(jīng)營的公司需要支付多少價錢，這筆錢不僅包括對公司盈利的

11、估 值，還包括需承擔的公司負債。 企業(yè)價值被認為是更加市場化及準確的公司價值 標準，其衍生的估值指標如 EV/銷售額、EV/EBITDA等被廣泛用于股票定價。 相關詞條：市值、凈負債、收購兼并、EV/銷售額、EV/EBITDAEV/EBITDA精要解釋： 又稱企業(yè)價值倍數(shù)，是一種被廣泛使用的公司估值指標，公式為，EV 十EBITDA投資應用：EV/EBITDA和市盈率(PE)等相對估值法指標的用法一樣，其倍 數(shù)相對于行業(yè)平均水平或歷史水平較高通常說明高估， 較低說明低估， 不同行業(yè) 或板塊有不同的估值(倍數(shù))水平。但 EV/EBITDA較PE有明顯優(yōu)勢，首先由 于不受所得稅率不同的影響，使得不

12、同國家和市場的上市公司估值更具可比性； 其次不受資本結(jié)構(gòu)不同的影響， 公司對資本結(jié)構(gòu)的改變都不會影響估值， 同樣有 利于比較不同公司估值水平； 最后， 排除了折舊攤銷這些非現(xiàn)金成本的影響 （現(xiàn) 金比賬面利潤重要），可以更準確的反映公司價值。但 EV /EBITDA 更適用于 單一業(yè)務或子公司較少的公司估值， 如果業(yè)務或合并子公司數(shù)量眾多， 需要做復 雜調(diào)整，有可能會降低其準確性。相關詞條： EV 、EBITDA 、市盈率、相對估值法、所得稅率、可比性、資本結(jié) 構(gòu)、折舊、攤銷EV/ 銷售收入 EV/sales精要解釋：一種公司估值指標，公式為，企業(yè)價值（EV ）十主營業(yè)務收入 投資應用： 該估值

13、指標與市銷率（ P/S ）的原理和用法相同，主要用作衡量一家 利潤率暫時低于行業(yè)平均水平甚至是處于虧損狀態(tài)公司的價值， 其前提條件是投 資者預期這家公司的利潤率未來會達到行業(yè)平均水平。 使用銷售收入的用意是銷 售收入代表市場份額和公司的規(guī)模， 如果公司能夠有效改善運營， 將可實現(xiàn)行業(yè) 平均或預期的盈利水平。 該指標只能用于同行業(yè)內(nèi)公司的比較， 通過比較并結(jié)合 業(yè)績改善預期得出一個合理的倍數(shù)后， 乘以每股銷售收入， 既可得出符合公司價 值的目標價。=Price/Book（ 市凈率 ）。就是每股市場價格除每股凈資產(chǎn)的比率。PE 市盈率反映公司股票市場價格與公司盈利能力（每股收益 ）之間的關系，公司

14、股票的投資者更為關注。PB 市凈率反映公司股票市場價格與公司償債能力（每股凈資產(chǎn) ）之間的關系， 公司債權(quán)人更為關注。EPS 是指每股收益 。每股收益又稱每股稅后利潤、每股盈余，是分析每股價值的一個基礎性指標。傳統(tǒng)的每股收益指標計算公式為：每股收益=期末凈利潤卿末總股本每股收益突出了分攤到每一份股票上的盈利數(shù)額， 是股票市場上按市盈率定價的基礎。 如果一家公司的 凈利潤很大，但每股盈利卻很小，表明它的業(yè)績背過分稀釋，每股價格通常不高。PE 是指股票的本益比，也稱為 “利潤收益率 ”。本益比是某種股票普通股每股市價與每股盈利的比 率。所以它也稱為股價收益比率或市價盈利比率PE 行業(yè)平均市盈率。P

15、E Price/Earnings市盈率市盈率反映市場對企業(yè)盈利的看法 。市盈率越高暗示市場越看好企業(yè)盈利的前境。對於 投資者來說，市盈率過低的股票會較為吸引。 不過，在訊息發(fā)達的金融市場，市盈率過低的 股票是十分少見。 單憑市盈率來揀股是不可能的。 投資者可以利用每股盈利增長率 （Rate of EPS Growth ），與市盈率作比較。對於一間增長企業(yè)，如果其股價是合理的話，每股盈利 增長率將會與市盈率相約。公式 :市盈率 = 股價 / 每股盈利 .如果企業(yè)每股盈利為 5 元，股 價為 40 元，市盈率是 8 倍。動態(tài)市盈率 ，其計算公式是以靜態(tài)市盈率為基數(shù)，乘以動態(tài)系數(shù)，該系數(shù)為1（ 1i

16、）n，i 為企業(yè)每股收益的增長性比率， n 為企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展的存續(xù)期。比如說，上市公司目前股價為 20 元，每股收益為 0 38 元，去年同期每股收益為 0 28 元，成長性為 35， 即i = 35%，該企業(yè)未來保持該增長速度的時間可持續(xù)5年，即n = 5,則動態(tài)系數(shù)為1 / （1+ 35 %）5 = 22 %。相應地，動態(tài)市盈率為 11. 6倍即：52 （靜態(tài)市盈率：20元/ 0 . 38 元=52 ） X22 %。兩者相比，相差之大，相信普通投資人看了會大吃一驚，恍然大悟。動態(tài) 市盈率理論告訴我們一個簡單樸素而又深刻的道理, 即投資股市一定要選擇有持續(xù)成長性的 公司。 于是, 我們不難

17、理解資產(chǎn)重組為什么會成為市場永恒的主題,及有些業(yè)績不好的公司在實質(zhì)性的重組題材支撐下成為市場黑馬。PB Price/Book value : 平均市凈率股價 / 賬面價值其中，賬面價值的含義是：總資產(chǎn) -無形資產(chǎn) -負債-優(yōu)先股權(quán)益；可以看出，所謂 的賬面價值,是公司解散清算的價值。因為如果公司清算,那么債要先還,無形資產(chǎn)則將不復存在, 而優(yōu)先股的優(yōu)先權(quán)之一就是清算的時候先分錢。 但是本股市沒有優(yōu)先股, 如果公司 盈利,則基本上沒人去清算。這樣,用每股凈資產(chǎn)來代替賬面價值,則PB 就和大家理解的市凈率了。目前常用的估值方法有 DCF、PE、PB （ROE） PEG ,下面結(jié)合概念談談具體的使用

18、方法。市盈率PE （股價/每股收益）：PE是簡潔有效的估值方法，其核心在于e的確定。PE=p/e，即價格與每股收益的比值。從直觀上看，如果公司未來若干年每股收益為恒定值， 那么 PE 值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。這有點像實業(yè)投資中回收期的概念, 只是忽略了資金的時間價值。而實際上保持恒定的 e 幾乎是不可能的, e 的變動往往取決 于宏觀經(jīng)濟和企業(yè)的生存周期所決定的波動周期。所以在運用PE 值的時候, e 的確定顯得尤為重要，由此也衍生出具有不同含義的PE值。E有兩個方面，一個是歷史的e,另一個是預測的e。對于歷史的e來說，可以用不同 e的時點值，可以用移動平均值，也可 以用動態(tài)年

19、度值,這取決于想要表達的內(nèi)容。對于預測的 e 來說,預測的準確性尤為重要, 在實際市場中, e 的變動趨勢對股票投資往往具有決定性的影響。市凈率PB （股價/每股凈資）和凈資產(chǎn)收益率 ROE : PB &ROE適合于周期的極值判斷。 對于股票投資來說,準確預測 e 是非常重要的, e 的變動趨勢往往決定了股價是上行還是 下行。但股價上升或下降到多少是合理的呢？ PB&ROE 可以給出一個判斷極值的方法。 比如,對于一個有良好歷史 ROE 的公司,在業(yè)務前景尚可的情況下, PB 值低于 1 就有可 能是被低估的。 如果公司的盈利前景較穩(wěn)定, 沒有表現(xiàn)出明顯的增長性特征, 公司的

20、PB 值 顯著高于行業(yè)（公司歷史）的最高 PB 值,股價觸頂?shù)目赡苄跃捅容^大。這里提到的周期 有三個概念：市場的波動周期、股價的變動周期和周期性行業(yè)的變動周期。這里的PB 值也包括三種：整個市場的總體 PB 值水平、單一股票的 PB 值水平和周期性行業(yè)的 PB 值 變動。當然, PB 值有效應用的前提是合理評估資產(chǎn)價值。提高負債比率可以擴大公司創(chuàng)造利潤的資源的規(guī)模, 擴大負債有提高 ROE 的效果。 所 以在運用 PB &ROE 估值的時候需考慮償債風險。研究報告 |股票|報告|熱門|經(jīng)濟|財經(jīng)|論壇|社區(qū)|金融|行業(yè)絕對估值法 DCF ： DCF是一套很嚴謹?shù)墓乐捣椒?是一種絕對定價方法,想得出準確的DCF 值,需要對公司未來發(fā)展情況有清晰的了解。得出 DCF 值的過程就是判斷公司未來發(fā)展的過程。所以 DCF 估 值的過程也很重要。就準確判斷企業(yè)的未來發(fā)展來說，判斷成熟穩(wěn)定的公司相對容易一些， 處于擴張期的企業(yè)未來發(fā)展的不確定性較大， 準確判斷較為困難。 再加上 DCF 值本身對參 數(shù)的變動很敏感，使 DCF 值的可變性很大。但在得出 DCF 值的過程中，會反映研究員