企業(yè)資金成本與杠桿原理(共44頁(yè)).ppt

1、2021-12-121資金成本資金成本學(xué)習(xí)重點(diǎn)：學(xué)習(xí)重點(diǎn)：1、資金成本的概念、資金成本的概念 2、資金成本的計(jì)算方法、資金成本的計(jì)算方法 3、資金的邊際成本分析、資金的邊際成本分析bK2021-12-122 第一節(jié)第一節(jié) 資金成本概述資金成本概述一、概念和作用一、概念和作用1、概念、概念資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而發(fā)生的資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而發(fā)生的代價(jià)。代價(jià)。（1）用資費(fèi)用用資費(fèi)用，指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資過程，指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、投資過程中因使用資金而支付的代價(jià)。中因使用資金而支付的代價(jià)。（2）籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用，指企業(yè)在籌措資金過程中為獲，指企業(yè)在籌措資金過程中為獲取資金而支付

2、的費(fèi)用。取資金而支付的費(fèi)用。資本成本一般用資本成本一般用相對(duì)數(shù)相對(duì)數(shù)表示。表示。資本成本資本成本 = 每年的用資費(fèi)用每年的用資費(fèi)用（籌資數(shù)額（籌資數(shù)額 籌籌資費(fèi)用）資費(fèi)用）2021-12-1232、作用、作用（1）籌資，選擇資金來源和籌資方式）籌資，選擇資金來源和籌資方式（2）投資，作報(bào)酬率、折現(xiàn)率）投資，作報(bào)酬率、折現(xiàn)率3、計(jì)量形式、計(jì)量形式（1）個(gè)別資本成本，比較各種籌資方式）個(gè)別資本成本，比較各種籌資方式（2）加權(quán)平均資本成本，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策）加權(quán)平均資本成本，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策（3）邊際資本成本，追加籌資決策）邊際資本成本，追加籌資決策2021-12-124二、個(gè)別資本成本二、個(gè)別資本

3、成本（一）債券成本（一）債券成本1、用資費(fèi)用用資費(fèi)用：利息，在稅前扣除，有減稅效應(yīng)。：利息，在稅前扣除，有減稅效應(yīng)。2、籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用：一般較高，包括申請(qǐng)發(fā)行債券的：一般較高，包括申請(qǐng)發(fā)行債券的手續(xù)費(fèi)、債券注冊(cè)費(fèi)、印刷費(fèi)、上市費(fèi)等。手續(xù)費(fèi)、債券注冊(cè)費(fèi)、印刷費(fèi)、上市費(fèi)等。 K債券成本；債券成本；I債券每年支付的利息；債券每年支付的利息；T所得稅稅率；所得稅稅率；M債券面值；債券面值；i債券票債券票面利息率；面利息率； B債券籌資額，按發(fā)行價(jià)格確債券籌資額，按發(fā)行價(jià)格確定；定；f債券籌資費(fèi)率債券籌資費(fèi)率 Mi(1-T) K= B(1-f)2021-12-125例例1：某企業(yè)發(fā)行一筆期限為某企業(yè)發(fā)

4、行一筆期限為10年的債券，債券年的債券，債券面值為面值為1000萬元，票面利率為萬元，票面利率為12%，每年付一次，每年付一次利息，發(fā)行費(fèi)率為利息，發(fā)行費(fèi)率為3%，所得稅稅率為，所得稅稅率為40%，債，債券按面值等價(jià)發(fā)行。則該筆債券的成本為多少？券按面值等價(jià)發(fā)行。則該筆債券的成本為多少？w 100012%(1-40%)w K=w 1000(1-3%)w =7.42%2021-12-126例例2：某公司發(fā)行一筆期限為某公司發(fā)行一筆期限為8年的債券，債券年的債券，債券面值為面值為2000萬元，溢價(jià)發(fā)行，實(shí)際發(fā)行價(jià)格為面萬元，溢價(jià)發(fā)行，實(shí)際發(fā)行價(jià)格為面值的值的110%，票面利率為，票面利率為12%，

5、每年年末支付一，每年年末支付一次利息，籌資費(fèi)率為次利息，籌資費(fèi)率為3%，所得稅稅率為，所得稅稅率為33%。計(jì)算該債券的成本。計(jì)算該債券的成本。w K=2000*12*（133）w 2000*110*（13）w 7.532021-12-127例例3、公司發(fā)行面額為、公司發(fā)行面額為500萬元的萬元的10年期債年期債券，票面利率為券，票面利率為12%,發(fā)行費(fèi)率為發(fā)行費(fèi)率為5。發(fā)。發(fā)行價(jià)格為行價(jià)格為400萬元，所得稅率為萬元，所得稅率為33，計(jì)，計(jì)算該債券的成本。算該債券的成本。2021-12-128（二）銀行借款成本（二）銀行借款成本1、用資費(fèi)用用資費(fèi)用：利息：利息2、籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用：手續(xù)費(fèi)很低，

6、?？梢院雎裕菏掷m(xù)費(fèi)很低，?？梢院雎?K 銀行借款成本；銀行借款成本；I銀行借款年利息；銀行借款年利息；T所得稅稅率；所得稅稅率；i債券票面利息率；債券票面利息率；L 銀行借款籌資總額；銀行借款籌資總額；f債券籌資費(fèi)率債券籌資費(fèi)率 I*(1-T) R*(1-T) K= L*(1-f) 1-f R銀行借款的利率銀行借款的利率 IK2021-12-129例例4：某公司向銀行借入一筆長(zhǎng)期借款，借款：某公司向銀行借入一筆長(zhǎng)期借款，借款年利率為年利率為10%，借款手續(xù)費(fèi)率為，借款手續(xù)費(fèi)率為0.5%，所得稅，所得稅稅率為稅率為33%，計(jì)算銀行借款成本。，計(jì)算銀行借款成本。w K= 10%*(1-33%)w

7、1-0.5w 6.732021-12-1210（三）優(yōu)先股成本（三）優(yōu)先股成本1、用資費(fèi)用用資費(fèi)用：股利，稅后支付：股利，稅后支付2、籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用 K優(yōu)先股成本；優(yōu)先股成本；D優(yōu)先股每年的股優(yōu)先股每年的股利；利； 發(fā)行優(yōu)先股總額；發(fā)行優(yōu)先股總額；f優(yōu)先股籌優(yōu)先股籌資費(fèi)率資費(fèi)率例例5：某企業(yè)按面值發(fā)行：某企業(yè)按面值發(fā)行100萬元的優(yōu)先股，萬元的優(yōu)先股，籌資費(fèi)率為籌資費(fèi)率為4%，每年支付，每年支付12%的股利，的股利，所得稅稅率為所得稅稅率為33%，計(jì)算優(yōu)先股的成本，計(jì)算優(yōu)先股的成本。pK0PtDsK0D2021-12-1211（四）普通股成本（四）普通股成本1、用資費(fèi)用用資費(fèi)用：股利，每年股

8、利不固定：股利，每年股利不固定 2、籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用1、股利增長(zhǎng)模型法、股利增長(zhǎng)模型法股利每年按一個(gè)固定增長(zhǎng)率（股利每年按一個(gè)固定增長(zhǎng)率（g）穩(wěn)定增長(zhǎng)。）穩(wěn)定增長(zhǎng)。 K普通股成本；普通股成本； D 第第t年普通股股利；年普通股股利； P 普通股現(xiàn)值，即發(fā)行價(jià)格。普通股現(xiàn)值，即發(fā)行價(jià)格。例：某公司發(fā)行普通股股票例：某公司發(fā)行普通股股票1000萬元，籌資費(fèi)萬元，籌資費(fèi)率為率為5%，第一年年末股利率為，第一年年末股利率為10%，預(yù)計(jì)股，預(yù)計(jì)股利每年增長(zhǎng)利每年增長(zhǎng)4%，所得稅稅率為，所得稅稅率為33%，計(jì)算普，計(jì)算普通股成本。通股成本。2021-12-12122、資本資產(chǎn)定價(jià)法、資本資產(chǎn)定價(jià)法運(yùn)用資本

9、資產(chǎn)定價(jià)模型運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型3、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高，股票投資奉風(fēng)險(xiǎn)越大，要求的報(bào)酬率越高，股票投資奉賢大于債券投資，因而股東會(huì)在債券投資賢大于債券投資，因而股東會(huì)在債券投資者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。者要求的收益率上再要求一定的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，大約在風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，大約在3%-5%之間，之間，通常采用通常采用4%的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。cRPeK2021-12-1213（五）留存收益成本（五）留存收益成本用資費(fèi)用，股東要求的回報(bào)；沒有籌資費(fèi)用。用資費(fèi)用，股東要求的回報(bào)；沒有籌資費(fèi)用。 留存收益成本。留存收益成本。例例7、某公司為擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，需籌資、

10、某公司為擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，需籌資500萬元，萬元，當(dāng)年預(yù)計(jì)股利率為當(dāng)年預(yù)計(jì)股利率為10，同時(shí)估計(jì)未來股利，同時(shí)估計(jì)未來股利每年遞增每年遞增4，該公司現(xiàn)有可分配利潤(rùn)，該公司現(xiàn)有可分配利潤(rùn)700萬萬元，若將其中的元，若將其中的500萬元作為留存收益資本化，萬元作為留存收益資本化，計(jì)算留存收益成本。計(jì)算留存收益成本。2021-12-1214三、加權(quán)平均資金成本三、加權(quán)平均資金成本權(quán)數(shù)，是各種資金占全部資金的比重，一般按權(quán)數(shù)，是各種資金占全部資金的比重，一般按帳面價(jià)值確定，但當(dāng)資本的帳面價(jià)值與市場(chǎng)帳面價(jià)值確定，但當(dāng)資本的帳面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值差別較大時(shí)，可以按市場(chǎng)價(jià)值確定。價(jià)值差別較大時(shí)，可以按市場(chǎng)價(jià)值確定。

11、 加權(quán)平均資金成本；加權(quán)平均資金成本； 第第j種資金占種資金占總資金的比重；總資金的比重； 第第 j種資金的成本種資金的成本計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均資金成本。wKjWjK2021-12-1215例例6：某企業(yè)有關(guān)資料如下：某企業(yè)有關(guān)資料如下：籌資方式籌資方式金額（萬元）金額（萬元）相關(guān)資料相關(guān)資料長(zhǎng)期借款長(zhǎng)期借款200年利率息率年利率息率8%，借款手續(xù)費(fèi)不計(jì)，借款手續(xù)費(fèi)不計(jì)長(zhǎng)期債券長(zhǎng)期債券400年利息率年利息率9%，籌資費(fèi)率，籌資費(fèi)率4%普通股普通股800每股面值每股面值10元，共計(jì)元，共計(jì)80萬股，每股股萬股，每股股利利2元，普通股股利年增長(zhǎng)率為元，普通股股利年增長(zhǎng)率為5%，籌資費(fèi)率為籌資費(fèi)率為4

12、%留存收益留存收益600合計(jì)合計(jì)2000企業(yè)所得稅稅率為企業(yè)所得稅稅率為33%計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均資金成本。計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均資金成本。2021-12-1216四、邊際資本成本四、邊際資本成本邊際資本成本是指資金每增加一個(gè)單位而增加的邊際資本成本是指資金每增加一個(gè)單位而增加的成本。是按加權(quán)平均法計(jì)算的。成本。是按加權(quán)平均法計(jì)算的。計(jì)算步驟：計(jì)算步驟：1、確定公司最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)、確定公司最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)2、確定各種籌資方式的資本成本、確定各種籌資方式的資本成本3、計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)、計(jì)算籌資總額分界點(diǎn) 某種籌資方式的成本分界點(diǎn)某種籌資方式的成本分界點(diǎn)籌資總額分界點(diǎn)籌資總額分界點(diǎn)= 該種資金在資本結(jié)構(gòu)

13、中所占的比重該種資金在資本結(jié)構(gòu)中所占的比重4、計(jì)算邊際資本成本、計(jì)算邊際資本成本2021-12-1217例：某公司目前有資金例：某公司目前有資金1 000 000元，其中長(zhǎng)期債元，其中長(zhǎng)期債務(wù)務(wù)200 000元，優(yōu)先股元，優(yōu)先股50 000元，普通股元，普通股750 000元?，F(xiàn)公司為滿足投資要求，準(zhǔn)備籌集更多的元?，F(xiàn)公司為滿足投資要求，準(zhǔn)備籌集更多的資金，試計(jì)算確定邊際資本成本。資金，試計(jì)算確定邊際資本成本。資金種類資金種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)新籌資額新籌資額資本成本資本成本長(zhǎng)期債務(wù)長(zhǎng)期債務(wù) 20%10 000元以內(nèi)元以內(nèi)10 000-40 000元元40 000元以上元以上 6% 7%

14、 8%優(yōu)先股優(yōu)先股5%2 500元以內(nèi)元以內(nèi)2 500元以上元以上10%12%普通股普通股75%22 500以內(nèi)以內(nèi)22 500-75 00075 000以上以上14%15%16%2021-12-1218資金種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本籌資分界點(diǎn)長(zhǎng)期債務(wù) 20%10 000元以內(nèi)10 000-40 000元40 000元以上6%7%8%50 000元200 000優(yōu)先股5%2 500元以內(nèi)2 500元以上10%12%50 000普通股75%22 500以內(nèi)22 500-75 000元75 000以上14%15%16%30 000100 0002021-12-1219練習(xí)：某企業(yè)擁有長(zhǎng)期資金

15、 400萬元，其中長(zhǎng)期借款60萬元，長(zhǎng)期債券100萬元，普通股240萬元。由于擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模的需要，擬籌集新資金。經(jīng)分析，認(rèn)為籌集新資金后仍應(yīng)保持目前的資本結(jié)構(gòu)，即長(zhǎng)期借款占15%，長(zhǎng)期債券占25%，普通股占60%，并測(cè)算出了隨籌資的增加各種資本成本的變化 ，見下表要求：計(jì)算邊際資本成本資金種類目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)新籌資額資本成本長(zhǎng)期借款 15%45 000元以內(nèi)45 000-90 000元90 000元以上 3% 5% 7%長(zhǎng)期債券25%200 000元以內(nèi)200 000-400 000元400 000元以上10%11%12%普通股60%300 000以內(nèi)300 000-600 000元600 000

16、以上13%14%15%2021-12-1220第二節(jié)第二節(jié) 杠桿原理杠桿原理一、杠桿效應(yīng)的含義一、杠桿效應(yīng)的含義由于特定費(fèi)用的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變由于特定費(fèi)用的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)。大幅度變動(dòng)。財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式：財(cái)務(wù)杠財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式：財(cái)務(wù)杠桿、經(jīng)營(yíng)杠桿和復(fù)合杠桿桿、經(jīng)營(yíng)杠桿和復(fù)合杠桿 2021-12-1221二、經(jīng)營(yíng)杠桿二、經(jīng)營(yíng)杠桿（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念（一）經(jīng)營(yíng)杠桿的概念又稱營(yíng)業(yè)杠桿，是指由于存在固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)又稱營(yíng)業(yè)杠桿，是指由于存在固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本而使利潤(rùn)變動(dòng)率大于

17、業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的成本而使利潤(rùn)變動(dòng)率大于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的現(xiàn)象?，F(xiàn)象。例：某公司資料例：某公司資料:P=100元元 b=20元元項(xiàng)目項(xiàng)目 收入收入 5000 10000 15000變動(dòng)成本變動(dòng)成本 1000 2000 3000固定成本固定成本 7000 7000 7000EBIT -3000 1000 5000 2021-12-1222（二）經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量（二）經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)（DOL），是指息稅前利潤(rùn)），是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)的倍數(shù)。變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)的倍數(shù)。DOL=息稅前利潤(rùn)變動(dòng)百分比息稅前利潤(rùn)變動(dòng)百分比/銷售變動(dòng)百銷售變動(dòng)百分比分比DOL =（S

18、-VC） （S-VC-F） = M EBIT2021-12-1223 例例 某企業(yè)產(chǎn)銷某企業(yè)產(chǎn)銷A產(chǎn)品，單價(jià)產(chǎn)品，單價(jià)50元，單位變?cè)?，單位變?dòng)成本動(dòng)成本25元，固定成本總額為元，固定成本總額為100000元，元，當(dāng)銷售量分別為當(dāng)銷售量分別為2000件、件、3000件、件、4000件、件、5000件、件、6000件時(shí)，件時(shí)，DOL分別為多分別為多少？少？1、當(dāng)產(chǎn)銷量逼近盈虧臨界點(diǎn)時(shí)，、當(dāng)產(chǎn)銷量逼近盈虧臨界點(diǎn)時(shí)，DOL隨隨產(chǎn)銷量的增加而增加，趨向于無窮；當(dāng)產(chǎn)銷量的增加而增加，趨向于無窮；當(dāng)產(chǎn)銷量超過盈虧臨界點(diǎn)時(shí)，產(chǎn)銷量超過盈虧臨界點(diǎn)時(shí)，DOL隨產(chǎn)銷隨產(chǎn)銷量的增加而減小，趨向于量的增加而減小，趨向

19、于1。 2、在固定成本不變的情況下，產(chǎn)銷量越、在固定成本不變的情況下，產(chǎn)銷量越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，反之，產(chǎn)銷量大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，反之，產(chǎn)銷量越小，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大。越小，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大。2021-12-1224（三）經(jīng)營(yíng)杠桿和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（三）經(jīng)營(yíng)杠桿和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的因素：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的因素：1、市場(chǎng)需求的變化、市場(chǎng)需求的變化2、產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng)、產(chǎn)品價(jià)格的波動(dòng)3、投入成本的高低、投入成本的高低4、固定成本比重的變化、固定成本比重的變化經(jīng)營(yíng)杠桿只是影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)經(jīng)營(yíng)杠桿只是影響經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)因素，它放大了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)因素，它放大了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)經(jīng)營(yíng)

20、杠桿系數(shù)越大反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大風(fēng)險(xiǎn)越大2021-12-1225三、財(cái)務(wù)杠桿三、財(cái)務(wù)杠桿（一）財(cái)務(wù)杠桿的概念（一）財(cái)務(wù)杠桿的概念是指由于存在固定財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息和優(yōu)先股股利），是指由于存在固定財(cái)務(wù)費(fèi)用（利息和優(yōu)先股股利），而使每股利潤(rùn)的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的而使每股利潤(rùn)的變動(dòng)率大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的這種債務(wù)對(duì)投資者收益影響的現(xiàn)象。這種債務(wù)對(duì)投資者收益影響的現(xiàn)象。E權(quán)益價(jià)值總額權(quán)益價(jià)值總額 D負(fù)債價(jià)值總額負(fù)債價(jià)值總額RE權(quán)益收益率（利潤(rùn)權(quán)益收益率（利潤(rùn)/所有者權(quán)益）所有者權(quán)益） RA 資產(chǎn)收益率（息稅前利潤(rùn)資產(chǎn)收益率（息稅前利潤(rùn)/資產(chǎn)）資產(chǎn)） RD 負(fù)債利率負(fù)債利率RA RD 時(shí)，稱為正財(cái)

21、務(wù)杠桿時(shí)，稱為正財(cái)務(wù)杠桿RARD 時(shí)，稱為負(fù)財(cái)務(wù)杠桿時(shí)，稱為負(fù)財(cái)務(wù)杠桿RA= =RD 時(shí)，稱為零財(cái)務(wù)杠桿時(shí)，稱為零財(cái)務(wù)杠桿2021-12-1226例：某公司現(xiàn)有資產(chǎn)總額例：某公司現(xiàn)有資產(chǎn)總額10000，負(fù)債，負(fù)債年利率年利率10%，所得稅率為，所得稅率為40%項(xiàng)目項(xiàng)目 負(fù)債（負(fù)債（0%）負(fù)債（負(fù)債（20%）EBIT減：利息減：利息稅前利潤(rùn)稅前利潤(rùn)減：所得減：所得稅稅凈利潤(rùn)凈利潤(rùn)-2000 2000 6000-2000 2000 60002021-12-1227（二）財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量（二）財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL），是普通股每股利潤(rùn)的），是普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前

22、利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù)。DFL=普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)率普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)率息稅前利潤(rùn)變動(dòng)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率率 =EBIT EBIT-I-d/(1-T)1、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明的是息稅前利潤(rùn)增、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表明的是息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)所引起的每股收益增長(zhǎng)的幅度。長(zhǎng)所引起的每股收益增長(zhǎng)的幅度。2、在資本總額、息稅前利潤(rùn)相同的情況、在資本總額、息稅前利潤(rùn)相同的情況下，負(fù)債比例越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，下，負(fù)債比例越高，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越高，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期投資者收益也越財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大，但預(yù)期投資者收益也越高。高。2021-12-1228五、復(fù)合杠桿五、復(fù)合杠桿（一）復(fù)合杠桿的概念（一）復(fù)

23、合杠桿的概念經(jīng)營(yíng)杠桿通過擴(kuò)大產(chǎn)銷影響息稅前利經(jīng)營(yíng)杠桿通過擴(kuò)大產(chǎn)銷影響息稅前利潤(rùn)，而財(cái)務(wù)杠桿通過擴(kuò)大息稅前利潤(rùn)，而財(cái)務(wù)杠桿通過擴(kuò)大息稅前利潤(rùn)影響每股收益，如果兩種杠桿共潤(rùn)影響每股收益，如果兩種杠桿共同作用，那么產(chǎn)銷量稍有變動(dòng)就會(huì)同作用，那么產(chǎn)銷量稍有變動(dòng)就會(huì)使每股收益產(chǎn)生更大變動(dòng)，把兩種使每股收益產(chǎn)生更大變動(dòng)，把兩種杠桿的連鎖作用稱為復(fù)合杠桿作用。杠桿的連鎖作用稱為復(fù)合杠桿作用。2021-12-1229（二）復(fù)合杠桿的計(jì)量（二）復(fù)合杠桿的計(jì)量復(fù)合杠桿系數(shù)（復(fù)合杠桿系數(shù)（DCL），是指每股利潤(rùn)），是指每股利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。變動(dòng)率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù)。 DCL= DOL*DCL

24、 =M EBIT-I-d/(1-T)例：某公司例：某公司2000年銷售產(chǎn)品年銷售產(chǎn)品100萬件，單萬件，單價(jià)價(jià)60元，單位變動(dòng)成本元，單位變動(dòng)成本40元，固定成元，固定成本總額為本總額為1000萬元，公司負(fù)債萬元，公司負(fù)債500萬元，萬元，年利息率為年利息率為10%，并須每年支付優(yōu)先，并須每年支付優(yōu)先股股利股股利12萬元，所得稅率為萬元，所得稅率為33%。求。求DOL,DFL,DCL2021-12-1230（三）復(fù)合杠桿和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（三）復(fù)合杠桿和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)復(fù)合杠桿系數(shù)越大，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越大復(fù)合杠桿系數(shù)越大，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越大DCL的意義：的意義：1、能夠估計(jì)出銷售額變動(dòng)對(duì)每股利潤(rùn)造、能夠估計(jì)出銷售額變動(dòng)對(duì)

25、每股利潤(rùn)造成的影響。成的影響。2、揭示了、揭示了DOL、DFL的關(guān)系，合理匹配的關(guān)系，合理匹配尋求適當(dāng)?shù)膶で筮m當(dāng)?shù)腄CL。一般，高。一般，高DOL，低，低DFL；低；低DOL，高，高DFL。2021-12-1231第四節(jié)第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)一、概念一、概念資本結(jié)構(gòu)是公司各種長(zhǎng)期資金籌集來源的資本結(jié)構(gòu)是公司各種長(zhǎng)期資金籌集來源的構(gòu)成及其比例關(guān)系。構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)問題總的來說是負(fù)債資金的比例資本結(jié)構(gòu)問題總的來說是負(fù)債資金的比例問題，即長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占問題，即長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占多大比例。多大比例。2021-12-1232二、資本結(jié)構(gòu)理論二、資本結(jié)構(gòu)理論研究資本結(jié)構(gòu)和企

26、業(yè)價(jià)值的關(guān)系研究資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值的關(guān)系MM理論理論莫迪格利尼（莫迪格利尼（Modigliani）與米勒（）與米勒（Miller）完善的市場(chǎng)假定，指?jìng)€(gè)人和公司在金融市完善的市場(chǎng)假定，指?jìng)€(gè)人和公司在金融市場(chǎng)中可以沒有交易成本和可利用的財(cái)務(wù)場(chǎng)中可以沒有交易成本和可利用的財(cái)務(wù)信息無差異的前提下自由地進(jìn)行交易。信息無差異的前提下自由地進(jìn)行交易。另外也假定企業(yè)破產(chǎn)時(shí)無破產(chǎn)成本。另外也假定企業(yè)破產(chǎn)時(shí)無破產(chǎn)成本。2021-12-1233在完善的市場(chǎng)假設(shè)條件下，在完善的市場(chǎng)假設(shè)條件下，MM提出兩提出兩個(gè)主要定理：個(gè)主要定理：（一）無所得稅情況下資本結(jié)構(gòu)的無（一）無所得稅情況下資本結(jié)構(gòu)的無關(guān)性關(guān)性MM定理定理1

27、： VU = VL公司公司U全部資產(chǎn)為權(quán)益資本，公司全部資產(chǎn)為權(quán)益資本，公司L由由權(quán)益和債務(wù)資本組成。權(quán)益和債務(wù)資本組成。1、公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)、公司價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)2、負(fù)債與權(quán)益的不同組合不影響加權(quán)、負(fù)債與權(quán)益的不同組合不影響加權(quán)平均資金成本平均資金成本2021-12-1234（二）考慮公司所得稅的（二）考慮公司所得稅的MM定理定理MM定理定理2： VL=VU + tBL1、負(fù)債對(duì)增加公司價(jià)值有利，負(fù)債、負(fù)債對(duì)增加公司價(jià)值有利，負(fù)債100%，企業(yè)價(jià)值最大，企業(yè)價(jià)值最大2、負(fù)債增加導(dǎo)致公司加權(quán)平均資金成、負(fù)債增加導(dǎo)致公司加權(quán)平均資金成本降低本降低2021-12-1235三、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)三

28、、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)1、資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義、資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義（1）一定程度的負(fù)債有利于降低公司資本成）一定程度的負(fù)債有利于降低公司資本成本本（2）負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用）負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用（3）負(fù)債資金會(huì)加大公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)）負(fù)債資金會(huì)加大公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)2、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使公司加權(quán)平最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使公司加權(quán)平均資本成本最低、公司價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。均資本成本最低、公司價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。3、權(quán)衡破產(chǎn)成本的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)、權(quán)衡破產(chǎn)成本的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)考慮破產(chǎn)的成本考慮破產(chǎn)的成本VL=VU+T*BL-CL2021-12-1236四、資本結(jié)構(gòu)決

29、策四、資本結(jié)構(gòu)決策（一）每股收益無差別分析法（一）每股收益無差別分析法1、理論、理論每股收益每股收益(EPS) = 凈利潤(rùn)凈利潤(rùn) / 年末普通股年末普通股股數(shù)股數(shù)理論依據(jù)：能用每股收益來衡量股東理論依據(jù)：能用每股收益來衡量股東財(cái)富。能提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)財(cái)富。能提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)就是合理的就是合理的 ，反之，不合理。，反之，不合理。每股收益無差別點(diǎn)：指每股收益不受每股收益無差別點(diǎn)：指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。融資方式影響的銷售水平。2021-12-12372、計(jì)算、計(jì)算（1）求每股收益無差別點(diǎn)）求每股收益無差別點(diǎn)有兩種籌資方式，求滿足下列條件的銷有兩種籌資方式，求滿足下列條件的

30、銷售額或息稅前利潤(rùn)。售額或息稅前利潤(rùn)。 EPS1 = EPS2 (EBIT* - I1)(1 T) D1 (EBIT* - I2)(1 T) D2 N1 N2 （2）繪制）繪制EBIT-EPS分析圖，據(jù)圖進(jìn)行分析圖，據(jù)圖進(jìn)行分析決策。分析決策。 2021-12-1238例：某公司目前有資金例：某公司目前有資金75萬元，現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要萬元，現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要準(zhǔn)備再籌集準(zhǔn)備再籌集25萬元資金，這些資金可以利用發(fā)行萬元資金，這些資金可以利用發(fā)行股票來籌集，也可以利用發(fā)行債券來籌集。所得股票來籌集，也可以利用發(fā)行債券來籌集。所得稅稅率為稅稅率為50%，原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)構(gòu)情，原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資

31、金結(jié)構(gòu)情況如下表。況如下表。注，每股發(fā)行價(jià)格為注，每股發(fā)行價(jià)格為25元。元?；I資方式籌資方式原資金結(jié)原資金結(jié)構(gòu)構(gòu)增加籌資后的資金結(jié)構(gòu)增加籌資后的資金結(jié)構(gòu)增發(fā)普通股增發(fā)普通股(A)增發(fā)公司債增發(fā)公司債（B）公司債（利率公司債（利率8%）普通股（面值普通股（面值10元）元）資本公積資本公積留存收益留存收益資金總額合計(jì)資金總額合計(jì)100 000200 000250 000200 000750 000普通股股數(shù)（股）普通股股數(shù)（股）20 0002021-12-1239（二）比較資本成本法（二）比較資本成本法理論依據(jù)：加權(quán)平均資本成本越低，理論依據(jù)：加權(quán)平均資本成本越低，資本結(jié)構(gòu)越合理。資本結(jié)構(gòu)越合理。

32、步驟：步驟：1、擬定若干方案、擬定若干方案 2、分別計(jì)算每種方案的加權(quán)、分別計(jì)算每種方案的加權(quán)平均資本成本。平均資本成本。 3、比較，選擇加權(quán)平均資本、比較，選擇加權(quán)平均資本成本最低的方案。成本最低的方案。2021-12-1240例：某公司原有的資金結(jié)構(gòu)如下表，普通股每股面值1元，發(fā)行價(jià)格10元，目前價(jià)格也為10元，今年期望股利為1元/股，預(yù)計(jì)以后每年增加股利5%。該公司所得稅稅率假設(shè)為30%，假設(shè)發(fā)行的各種證券均無籌資費(fèi)。 資金結(jié)構(gòu) 單位：萬元該公司現(xiàn)擬增資400萬元，以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，現(xiàn)有如下三個(gè)方案可供選擇。甲方案：增加發(fā)行400萬元的債券，因負(fù)債增加，投資人風(fēng)險(xiǎn)加大，債券利率增至12

33、%才能發(fā)行，預(yù)計(jì)普通股股利不變，但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降至8元/股。乙方案：發(fā)行債券200萬元，年利率為10%，發(fā)行股票20萬股，每股發(fā)行價(jià)10元，預(yù)計(jì)普通股股利不變。丙方案：發(fā)行股票36.36萬股，普通股市價(jià)增至11元/股?；I資方式金額 債券（年利率10%）普通股（每股面值1元，發(fā)行價(jià)格10元，共80萬股）800 800合 計(jì)16002021-12-1241（三）風(fēng)險(xiǎn)分析法（三）風(fēng)險(xiǎn)分析法理論依據(jù)：最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)是使企業(yè)總理論依據(jù)：最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)是使企業(yè)總價(jià)值最大，資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)價(jià)值最大，資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)V=S+B債券的市場(chǎng)價(jià)值等于其面值債券的市場(chǎng)價(jià)值等于其面值股票的市場(chǎng)價(jià)

34、值股票的市場(chǎng)價(jià)值S=（EBIT-I）(1-T)/KSKS采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算企業(yè)的資本成本，采用加權(quán)平均資本成企業(yè)的資本成本，采用加權(quán)平均資本成本計(jì)算本計(jì)算Kw=Kb(B/V)(1-T)+Ks(S/V)2021-12-1242例：某公司年息稅前盈余為500萬元，資金全部由普通股資本組成，股票帳面價(jià)值2000萬元，所得稅率40%。該公司認(rèn)為目前的資本結(jié)構(gòu)不夠合理，準(zhǔn)備發(fā)行債券購(gòu)回部分股票的辦法予以調(diào)整。經(jīng)咨詢調(diào)查，目前的債務(wù)利率和權(quán)益資本的成本情況建下表債券的市場(chǎng)價(jià)值B(百萬元)稅前債務(wù)成本股票貝塔值無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率平均風(fēng)險(xiǎn)股票必要報(bào)酬率權(quán)益資本成本 0246810-10%