中國匯率市場化的時機分析

1、中國匯率市場化的時機分析基于人民幣中長期升值趨勢的討論 structure 一、前言 二、文獻綜述 三、理論模型 四、升值預(yù)期下中國的匯率市場化時機分析 五、結(jié)論基于人民幣中長期升值趨勢的討論一、前言frankel(1999)：沒有哪一種匯率制度對所有國家以及所有時期都適用絕大多數(shù)的匯率制度轉(zhuǎn)換又都是從釘住匯率制度轉(zhuǎn)換為更具彈性的匯率制度，也就是所謂的退出釘住匯率制。1996-2005年7月，人民幣事實上一直采取釘住美元的匯率安排 。匯率非市場化危害的主要表現(xiàn)：匯率的錯位導(dǎo)致了中國經(jīng)濟越來越高的對外依存度；引致了越來越多的國外游資沖擊國內(nèi)資產(chǎn)市場；制約著貨幣政策的自主性。人民幣匯率制度改革的必

2、然趨勢：主動退出釘住匯率制度，轉(zhuǎn)而實行匯率市場化以2005年7月21日人民幣匯率由單一的釘住美元變?yōu)閰⒖家换@子貨幣為標(biāo)志，我國加快了人民幣匯率市場化的進程。目前中國政府應(yīng)如何兼顧防止實體經(jīng)濟下滑過快與防止游資沖擊，來選擇人民幣匯率市場化的時機，成為了一個決策難題。針對這些問題針對這些問題,本文本文比較比較了維持非市場化匯率制度和實現(xiàn)匯率市場化的成了維持非市場化匯率制度和實現(xiàn)匯率市場化的成本函數(shù)本函數(shù), 考察了考察了制度因素制度因素和和經(jīng)濟環(huán)境經(jīng)濟環(huán)境對我國實現(xiàn)匯率市場化的對我國實現(xiàn)匯率市場化的最佳時機最佳時機的影響的影響,希望為我國人民幣匯率制度選擇與轉(zhuǎn)換提供參考與借鑒。希望為我國人民幣匯率制

3、度選擇與轉(zhuǎn)換提供參考與借鑒。二、文獻綜述第一代貨幣危機模型（paul krugman 1979)v 國外學(xué)者貨幣危機爆發(fā)的特征是：外匯儲備消耗干凈，從而使政府失去調(diào)控匯率的能力。第二代貨幣危機模型基本假設(shè)：本國貨幣具有貶值預(yù)期第三代貨幣危機模型道德風(fēng)險論、金融恐慌論、理性預(yù)期的多重均衡論二、文獻綜述從國別經(jīng)驗比較分析來研究退出策略有學(xué)者以泰國、智利為例研究通過研究當(dāng)前中國匯率制度選擇來研究退出通過計算人民幣的行為均衡匯率，代入政府損失函數(shù)。比較認為在浮動匯率制度下的損失最小。對國外退出模型進行拓展將銀行體系引入第二代貨幣危機模型中，構(gòu)建了危機驅(qū)動退出策略模型和主動退出策略模型。v國內(nèi)學(xué)者三、理

4、論模型 我們將政府的損失函數(shù)設(shè)定為當(dāng)期利率（i )與政府利率目標(biāo)值( l )的偏離以及當(dāng)期匯率(st)對均衡匯率(s0)的偏離的加權(quán)平方。（一）基于中國因素的政府目標(biāo)函數(shù)l0，代表政府對兩種成本的偏好程度l對偏離目標(biāo)利率的成本的偏好標(biāo)準化為1lc代表政府維持當(dāng)前匯率制度情況下所遭受的信譽損失lzt為虛擬變量，當(dāng)政府維持當(dāng)前匯率制度時，zt值為1，其他情況下，zt值為0。 用lnst-lns0代替（st-s0)/s0 令lnst=et 三、理論模型（二）基于中國制度特征的約束函數(shù)： 非拋補利率平價模型的改進i 表示本幣名義利率i*表示外幣名義利率e（st+1）表示未來匯率預(yù)期值st為名義匯率代表

5、非拋補利率平價的偏離三、理論模型用ln e(st+1)-ln(st)代替e(st+1)-st/st令ln e(st+1)=e(et+1) ln(st)=eti=i*+e(et+1)-et+ 代入三、理論模型對上式兩邊對et求導(dǎo)以最小化et即是理論上使政府損失最小化的最優(yōu)匯率值維持非市場化的匯率制度：zt=1此時的政府損失函數(shù)（政府損失函數(shù)（l lf f）：）：三、理論模型（三）“市場化”與“非市場化”的損失函數(shù)比較分析政府實行匯率市場化，則 et=e0，zt=0此時的政府損失函數(shù)（政府損失函數(shù)（l la a）：）：三、理論模型為分析簡便，令圖圖1 1令 lf=la三、理論模型政府是否實行匯率市

6、場化的關(guān)鍵問題:比較 lf和 la的大小當(dāng)12時,有l(wèi)a2或lf,維持現(xiàn)行匯率制度的成本小于退出現(xiàn)行匯率制度的成本,政府會維持現(xiàn)行匯率制度。因此,最佳市場化條件為lf=la時所決定的1和2,由此可見市場化臨界值1和2以及制度偏離因素現(xiàn)實值對于匯率市場化時機選擇的關(guān)鍵作用。 進一步對影響市場化臨界值1、2的經(jīng)濟環(huán)境和制度因素進行討論。以1的求解過程為例：（四） *匯率市場化的時機決定分析三、理論模型假設(shè)在區(qū)間-a,a上均勻分布，則有：代入假設(shè)對未來預(yù)期穩(wěn)定，則e(et+1)=e(et+2)三、理論模型當(dāng)1時，退出當(dāng)前非市場化的匯率制度將i-v代入（9）式結(jié)合（8-1）式類似可以求出2三、理論模型

7、作者利用求偏導(dǎo)的方法，將各種關(guān)系總結(jié)如下：四、*升值預(yù)期下中國的匯率市場化時機分析（一）升值預(yù)期下中國的匯率市場化區(qū)域 根據(jù)基本模型設(shè)定中的公式(6)、(7)可知，la-lf函數(shù)為開口向上的拋物線（見圖 2）升值情況下制度偏離因素的市場化臨界值的總公式：（二）中國經(jīng)濟環(huán)境和制度因素對匯率市場化時機的影響1.l-i*對市場化時機的影響2.政府出口政策導(dǎo)向?qū)τ谑袌龌瘯r機的影響3.政府聲譽成本c對市場化時機的影響4.制度偏離因素的現(xiàn)實值對市場化時機影響四、升值預(yù)期下中國的匯率市場化時機分析由于次貸危機所帶來的通貨緊縮和我國政府維持出口競爭力的偏好,這兩個因素使得我國必將在短期內(nèi)放慢匯率市場化的步伐;

8、然而,次貸危機也使得人民幣中長期的升值壓力增大,資本管制壓力變小,這兩個方面為我國實行匯率市場化創(chuàng)造了條件。五、結(jié)論制度偏離因素對退出時機具有關(guān)鍵作用。在中國目前面臨的人民幣強烈的升值預(yù)期下，只要制度偏離因素的現(xiàn)實值小于市場化臨界值，政府就應(yīng)主動選擇匯率市場化。在制度偏離因素的現(xiàn)實值不變的情況下,可以通過增大市場化臨界值來滿足實現(xiàn)匯率市場化的條件,而臨界值的大小取決于國內(nèi)目標(biāo)利率與國外利率之差,政府對出口競爭力的關(guān)注程度,以及政府的聲譽成本;另外,還可以通過減少制度偏離因素的現(xiàn)實值作為匯率市場化的配套條件,而制度偏離因素的現(xiàn)實值則跟一國的資本管制程度和資本帳戶的開放程度有關(guān)。由于次貸危機所帶來的通貨緊縮和我國政府維持