股票與股利政策分析(共42頁).ppt

1、18-118-2u消極的與積極的消極的與積極的 股利政策股利政策u影響股利政策的因素影響股利政策的因素u股利的穩(wěn)定性股利的穩(wěn)定性u股票股利與股票分割股票股利與股票分割u股票回購股票回購u管理上的考慮管理上的考慮18-3u企業(yè)運用盈余及由權益資本增加的優(yōu)先證券來為那些凈企業(yè)運用盈余及由權益資本增加的優(yōu)先證券來為那些凈現(xiàn)值為正的方案融資現(xiàn)值為正的方案融資.u如果滿足了所有可接受的投資機會后有剩余的盈余，那如果滿足了所有可接受的投資機會后有剩余的盈余，那么這些盈余將以現(xiàn)金股利的形式分配給股東么這些盈余將以現(xiàn)金股利的形式分配給股東. 這是一種這是一種消極的股利政策消極的股利政策.18-4uM&

2、M 認為股利支付對股東財富的影響恰好被認為股利支付對股東財富的影響恰好被其他融資方式所抵消了其他融資方式所抵消了.u外部融資引起股權稀釋后的普通股每股現(xiàn)值外部融資引起股權稀釋后的普通股每股現(xiàn)值加當期股利支付加當期股利支付=當期支付股利前的普通股每當期支付股利前的普通股每股市價股市價.18-5uM&M and 總價值原則總價值原則 保證，除股利支付率不同外保證，除股利支付率不同外，所有其他方面都相同的兩個企業(yè)的市場價值加當，所有其他方面都相同的兩個企業(yè)的市場價值加當期的股利的總和是相等的期的股利的總和是相等的.u投資者能夠自制任何一種公司可以支付，但當期沒投資者能夠自制任何一種公司可以支

3、付，但當期沒有支付的股利水平。如果股利水平低于（高于）投有支付的股利水平。如果股利水平低于（高于）投資者所期望的水平，投資者可以出售部分股票以獲資者所期望的水平，投資者可以出售部分股票以獲取期望的現(xiàn)金收入取期望的現(xiàn)金收入.（用股利收入購買一些公司的股（用股利收入購買一些公司的股票）票）18-6u由于公司盈利能力的不確定性，投資者可能由于公司盈利能力的不確定性，投資者可能更偏好股利更偏好股利.u投資者偏好高股利投資者偏好高股利.u投資者不愿意制造自制股利，而更愿意直接投資者不愿意制造自制股利，而更愿意直接從企業(yè)手中得到實實在在的東西從企業(yè)手中得到實實在在的東西.18-7u資本利得稅要遞延到股票真

4、正售出的時候才資本利得稅要遞延到股票真正售出的時候才發(fā)生，股東有一個時機選擇權發(fā)生，股東有一個時機選擇權.u資本利得的個人稅率比股利收入的稅率要低資本利得的個人稅率比股利收入的稅率要低一些，因此，支付股利的股票有必要比具有一些，因此，支付股利的股票有必要比具有相同風險的不支付股利的股票提供一個更高相同風險的不支付股利的股票提供一個更高的預期稅前收益率的預期稅前收益率.u當然，一些機構投資者如退休與養(yǎng)老基金，當然，一些機構投資者如退休與養(yǎng)老基金，既不必對股利納稅，也不必對已實現(xiàn)的資本既不必對股利納稅，也不必對已實現(xiàn)的資本利得納稅利得納稅.18-8u對于公司投資者，對于公司投資者，70%的股利收入

5、免稅的股利收入免稅. 因此因此,部分公司部分公司投資者也可能更偏好于當期股利收入投資者也可能更偏好于當期股利收入.u如果投資者有不同的股利偏好，公司就可以利用這種情如果投資者有不同的股利偏好，公司就可以利用這種情況來調整自己的股利支付率況來調整自己的股利支付率.18-9u籌資成本籌資成本u交易成本與有價證券的可分性交易成本與有價證券的可分性u機構限制機構限制u財務信號財務信號18-10u對股利征稅的稅負重于資本利得的稅負，因此，高股利對股利征稅的稅負重于資本利得的稅負，因此，高股利股票比低股利股票要提供更高的稅前收益率以抵消稅收股票比低股利股票要提供更高的稅前收益率以抵消稅收上的影響上的影響.

6、u但近幾年來，實證證據大多與股利中性論相一致但近幾年來，實證證據大多與股利中性論相一致.u股利增加股利增加 (減少減少) 導致正的導致正的 (負的負的) 股票超額收益率股票超額收益率.u實證證據證實了股利的信息傳遞作用實證證據證實了股利的信息傳遞作用.18-11u公司都應制定使股東財富最大化的股利政策公司都應制定使股東財富最大化的股利政策u如果公司沒有足夠多的有利可圖的投資機會如果公司沒有足夠多的有利可圖的投資機會，就應把多余的資金分配給股東，且如果需，就應把多余的資金分配給股東，且如果需要，企業(yè)每期支付出去的股利的絕對金額應要，企業(yè)每期支付出去的股利的絕對金額應保持穩(wěn)定保持穩(wěn)定.u如果企業(yè)支

7、付的股利超過了企業(yè)在滿足可接如果企業(yè)支付的股利超過了企業(yè)在滿足可接受投資機會的資金需求之后的剩余盈余，那受投資機會的資金需求之后的剩余盈余，那么就表明市場上存在投資者的股利凈偏好么就表明市場上存在投資者的股利凈偏好.18-12u機構限制與信號作用表明發(fā)放適量股利比機構限制與信號作用表明發(fā)放適量股利比不發(fā)放股利將產生積極的影響不發(fā)放股利將產生積極的影響.u因為稅收和籌資成本，發(fā)放大大超過剩余因為稅收和籌資成本，發(fā)放大大超過剩余股利政策數(shù)量的股利也不會有助于股票價股利政策數(shù)量的股利也不會有助于股票價格的上漲格的上漲.18-13- 許多州都禁止企業(yè)支付侵蝕資本的股利許多州都禁止企業(yè)支付侵蝕資本的股利

8、 (資資本即為普通股的面值總額或普通股面值總額加資本公積金本即為普通股的面值總額或普通股面值總額加資本公積金).- 有些州禁止缺乏償債能力的企業(yè)支付現(xiàn)金有些州禁止缺乏償債能力的企業(yè)支付現(xiàn)金股利股利 ，無償債能力是指在法律意義上企業(yè)的負債總額超過了，無償債能力是指在法律意義上企業(yè)的負債總額超過了“公平估價公平估價”的資產的價值的資產的價值.當企業(yè)現(xiàn)金有限時，企業(yè)就被禁當企業(yè)現(xiàn)金有限時，企業(yè)就被禁止為偏袒股東而損害債權人的利益止為偏袒股東而損害債權人的利益.- 禁止保留下來的盈余大大超過企業(yè)現(xiàn)在禁止保留下來的盈余大大超過企業(yè)現(xiàn)在及未來投資的需要。這條法規(guī)的目的在于阻止企業(yè)為避稅而及未來投資的需要。

9、這條法規(guī)的目的在于阻止企業(yè)為避稅而留存盈余留存盈余.18-14u企業(yè)的資金需求企業(yè)的資金需求u流動性流動性u舉債能力舉債能力u債務合同的限制債務合同的限制u控制權控制權18-15Dollars Per Share3421Time50% 的股利支付率的股利支付率18-16Dollars Per Share3421Time50% 股利支付率股利支付率且相對穩(wěn)定且相對穩(wěn)定18-17- 管理當局能夠通過股利的信息內容影響投資者管理當局能夠通過股利的信息內容影響投資者的預期的預期. 穩(wěn)定的股利表明公司未來的狀況很好，市場充滿穩(wěn)定的股利表明公司未來的狀況很好，市場充滿信心信心.- 想要定期取得收入的投資者

10、將更喜想要定期取得收入的投資者將更喜歡支付穩(wěn)定股利的企業(yè)，而不喜歡支付不穩(wěn)定股利的企業(yè)歡支付穩(wěn)定股利的企業(yè)，而不喜歡支付不穩(wěn)定股利的企業(yè).- 政府機構為機構投資者如養(yǎng)老基金、政府機構為機構投資者如養(yǎng)老基金、儲蓄銀行、信托基金、保險公司及其他一些機構編制了一儲蓄銀行、信托基金、保險公司及其他一些機構編制了一張可供其投資的批準證券目錄，公司必須定期不間斷地支張可供其投資的批準證券目錄，公司必須定期不間斷地支付股利，才能不被從該目錄上劃掉付股利，才能不被從該目錄上劃掉.18-18u在固定股利之外向股東支付的一種不經常有的在固定股利之外向股東支付的一種不經常有的股利。它只在特殊情況下支付股利。它只在特

11、殊情況下支付.u企業(yè)正常情況下向股東支付的期望股利企業(yè)正常情況下向股東支付的期望股利.18-19u如果股票股利的發(fā)放低于原發(fā)行在外的普通股的如果股票股利的發(fā)放低于原發(fā)行在外的普通股的 20%，就稱小比例股票股利，就稱小比例股票股利.u假定公司有假定公司有 400,000 股，面值股，面值 $5 /股，公司支付股，公司支付 5%的股票股利的股票股利. 股票的公平市價為股票的公平市價為 $40. - 企業(yè)向股東發(fā)放的普通股股票，代替企業(yè)向股東發(fā)放的普通股股票，代替現(xiàn)金股利或在現(xiàn)金股利之外額外發(fā)放現(xiàn)金股利或在現(xiàn)金股利之外額外發(fā)放.18-20u這些額外新股的市價這些額外新股的市價$800,000 ($

12、40 x 20,000 新新股股)，這筆金額將從留存收益轉移到普通股與資，這筆金額將從留存收益轉移到普通股與資本公積本公積.u$100,000 ($5 x 20,000 ）轉移到普通股帳戶）轉移到普通股帳戶.u$700,000 ($800,000 - $100,000) 計入資本公積計入資本公積帳戶帳戶.u總權益保持不變總權益保持不變 $10 million.18-21普通股普通股 ($5 par; )總權益總權益 $10,000,000普通股普通股 ($5 par; )總權益總權益 $10,000,00018-22$1000,000、總收益總收益 = $2.50 x 10,000 = $25

13、,000.u發(fā)放發(fā)放 5%股票股利后股票股利后, 投資者投資者 SP 擁有擁有 ，假定，假定 公公司稅后利潤不變，則司稅后利潤不變，則EPS= $1000,000/420000= .uSP總收益總收益= x $25,000.u發(fā)放股票股利后，股東所持有的股票數(shù)增加了，但發(fā)放股票股利后，股東所持有的股票數(shù)增加了，但EPS卻卻下降了下降了.投資者個人的財富不變投資者個人的財富不變18-23u通常占原發(fā)行在外普通股股數(shù)的通常占原發(fā)行在外普通股股數(shù)的20%或更大比例或更大比例.u因為對股票市價影響較大，處理則有所不同因為對股票市價影響較大，處理則有所不同. 因此，保守主義因此，保守主義者主張大比例股票

14、股利應以額外發(fā)行股票的面值總額為標準，者主張大比例股票股利應以額外發(fā)行股票的面值總額為標準，而與發(fā)行股票股利前的每股市價無關而與發(fā)行股票股利前的每股市價無關.u假定公司有假定公司有 400,000 股，面值股，面值 $5 /股，公司支付股，公司支付 100%的股的股票股利票股利. 股票的公平市價為股票的公平市價為 $40. 18-24u$2 million ($5 x 400,000 新股新股) ，這筆金額將從留存收益轉出，這筆金額將從留存收益轉出.u$2 million 轉到普通股帳戶轉到普通股帳戶.u公司所有者權益保持不變公司所有者權益保持不變.18-25普通股普通股 ($5 par; )

15、 總權益總權益 $10,000,000普通股普通股 ($5 par; ) 總權益總權益 $10,000,00018-26u與發(fā)放與發(fā)放 100% 股票股利的經濟結果相似股票股利的經濟結果相似.u假定公司有假定公司有 400,000 股，面值股，面值 $5 /股，股，2對對1股票分割股票分割. - 通過降低股票的面值而增加發(fā)行在外通過降低股票的面值而增加發(fā)行在外普通股的數(shù)量普通股的數(shù)量.18-27普通股普通股 ($5 par; ) 總權益總權益 $10,000,000普通股普通股 ($2.50 par; ) 總權益總權益 $10,000,00018-28u對投資者總財富的影響對投資者總財富的影響

16、u對投資者心理的影響對投資者心理的影響u對現(xiàn)金股利的影響對現(xiàn)金股利的影響u更廣泛的交易范圍更廣泛的交易范圍u信息內容信息內容18-29u當企業(yè)認為其股票的交易價格過低時，就可以運用股票當企業(yè)認為其股票的交易價格過低時，就可以運用股票合并來提高每股市價合并來提高每股市價.u股票合并的宣布通常產生不利的信號股票合并的宣布通常產生不利的信號 (實證證據表明，在實證證據表明，在其他因素不變條件下，股票合并宣布日前后股票價格有其他因素不變條件下，股票合并宣布日前后股票價格有大幅度的下跌大幅度的下跌).u假定公司有假定公司有 400,000 股，面值股，面值 $5 /股，股，1對對4股票合并股票合并. -

17、 一種減少流通在外普通股股數(shù)的股票分一種減少流通在外普通股股數(shù)的股票分割割.18-30普通股普通股 ($5 par; ) 總權益總權益 $10,000,000普通股普通股 ($20 par; ) 總權益總權益 $10,000,00018-31股票回購的原因股票回購的原因:u實行管理階層認股權計劃實行管理階層認股權計劃u與其他公司合并與其他公司合并u成為非上市公司成為非上市公司u注銷股票注銷股票 - 發(fā)行公司在公開（二級）市場上，或通發(fā)行公司在公開（二級）市場上，或通過自我認購回購股票過自我認購回購股票.18-32- 指企業(yè)向股東發(fā)出正式的報價（通常指企業(yè)向股東發(fā)出正式的報價（通常式一個固定價格

18、）以購買部分股票式一個固定價格）以購買部分股票.- 先由企業(yè)說明愿意回購的股票數(shù)量，以及愿先由企業(yè)說明愿意回購的股票數(shù)量，以及愿意支付的最低與最高價格；然后，股東向企業(yè)提出他們愿意支付的最低與最高價格；然后，股東向企業(yè)提出他們愿意出售的股票數(shù)量，以及在設定的價格范圍內他們能夠接意出售的股票數(shù)量，以及在設定的價格范圍內他們能夠接受的最低出售價格；在接到股東的報價后，企業(yè)將它們按受的最低出售價格；在接到股東的報價后，企業(yè)將它們按從低到高的順序進行排列，然后決定能夠實現(xiàn)事先設定的從低到高的順序進行排列，然后決定能夠實現(xiàn)事先設定的全部回購數(shù)量的最低價格全部回購數(shù)量的最低價格.- 公司通過經紀人購買自己

19、的股票公司通過經紀人購買自己的股票.18-33u稅后利潤稅后利潤 $ 800,000u當前市價當前市價 $ 31u期望每股股利期望每股股利 $ 118-34u期望每股股利期望每股股利 $ 1u每股股利每股股利 $ 0u每股市價每股市價* $ 31* Shares repurchased = $400,000 / $31 = 12,903 Original P/E ratio = /$2 = 15 new EPS= $800,000 / 387,097= $2.07 new market price = $2.07 x 15= $3118-35u股票回購使股票價格從股票回購使股票價格從 $30

20、上升到上升到 $31獲得的資獲得的資本利得正好等于本利得正好等于 分得的現(xiàn)金股利分得的現(xiàn)金股利 ($1).u這是在不考慮稅和交易成本的情形下的結論這是在不考慮稅和交易成本的情形下的結論.u對于應納稅的投資者來說，股票回購比支付股利對于應納稅的投資者來說，股票回購比支付股利更能提供稅收上的好處更能提供稅收上的好處.此外，資本利得稅遞延到此外，資本利得稅遞延到股票出售之后才繳納，而股利收入所繳納的稅在股票出售之后才繳納，而股利收入所繳納的稅在發(fā)放當期就發(fā)生了發(fā)放當期就發(fā)生了.18-36u股票回購似乎更適合于企業(yè)有大量超額現(xiàn)金可供股票回購似乎更適合于企業(yè)有大量超額現(xiàn)金可供分配的情況，使投資者享受稅收

21、的好處分配的情況，使投資者享受稅收的好處.u企業(yè)也要十分小心不要使穩(wěn)定股票回購計劃與股企業(yè)也要十分小心不要使穩(wěn)定股票回購計劃與股利支付相混淆。國內稅務局可能會把企業(yè)定期進利支付相混淆。國內稅務局可能會把企業(yè)定期進行的回購看作是現(xiàn)金股利的等價物，從而不允許行的回購看作是現(xiàn)金股利的等價物，從而不允許股東在贖回股票時享受任何資本利得上的稅收好股東在贖回股票時享受任何資本利得上的稅收好處處.18-37u回購最好應看作是帶有調整資本結構或股利政策的一種回購最好應看作是帶有調整資本結構或股利政策的一種融資決策融資決策.u例，回購可迅速提高例，回購可迅速提高 debt-to-equity 比率比率 (高財務

22、杠桿高財務杠桿).u以庫藏股形式持有的股票不能象其他投資那樣提供預期以庫藏股形式持有的股票不能象其他投資那樣提供預期報酬，因此，回購是企業(yè)分配剩余資金的一種方法，不報酬，因此，回購是企業(yè)分配剩余資金的一種方法，不能看成是我們所定義的投資決策能看成是我們所定義的投資決策.18-38u回購可能產生一種有利的信號作用回購可能產生一種有利的信號作用.u如如, 假如管理當局認為本企業(yè)的普通股價被低估了，假如管理當局認為本企業(yè)的普通股價被低估了， 他他們通過回購溢價來反映對價值低估的看法們通過回購溢價來反映對價值低估的看法.u荷蘭式拍賣所產生的有利信號作用比固定價格自我認購荷蘭式拍賣所產生的有利信號作用比固定價格自我認購的影響要小一些，因為荷蘭式拍賣得到的溢價通常低于的影響要小一些，因為荷蘭式拍賣得到的溢價通常低于固定價格自我認購的溢價固定價格自我認購的溢價.u公開市場購買一般只產生很小的影響，因為它通常是由公開市場購買一般只產生很小的影響，因為它通常是由一段時期內股票價格下跌而引發(fā)的一段時期內股票價格下跌而引發(fā)的.18-39- 當公司董事會宣布發(fā)放現(xiàn)金股利時，就確當公司董事會宣布發(fā)放現(xiàn)金股利時，就確定了一個登記日期。在那個營業(yè)日結束時，公司就可定了一個登記日期。在那個營業(yè)日結束時，公司就可從其股票轉讓登記簿中確定出一份股東名單，凡是名從其股票轉讓登