期貨投資策略及風(fēng)險(xiǎn)控制—對(duì)沖策略

1、第一節(jié) 對(duì)沖策略1.對(duì)沖概述 1.對(duì)沖概念及特征 2.理論 3.交易原則 4.作用2. 風(fēng)險(xiǎn)敞口分析和對(duì)沖策略 1.風(fēng)險(xiǎn)敞口分析 2.風(fēng)險(xiǎn)敞口識(shí)別 3.風(fēng)險(xiǎn)敞口的度量3. 對(duì)沖策略的評(píng)價(jià)與管理 1.對(duì)沖策略評(píng)價(jià) 2.對(duì)沖策略的管理對(duì)沖策略一 概念 對(duì)沖是指把期貨市場(chǎng)當(dāng)作轉(zhuǎn)移價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的場(chǎng)所，利用期貨合約作為將來(lái)在現(xiàn)貨市場(chǎng)上買賣商品的臨時(shí)替代物，對(duì)其現(xiàn)在買進(jìn)準(zhǔn)備以后售出商品或?qū)?lái)需要買進(jìn)商品的價(jià)格進(jìn)行保險(xiǎn)的交易活動(dòng)。理論1. 傳統(tǒng)對(duì)沖理論2. 期貨對(duì)沖理論的演變與創(chuàng)新 1.傳統(tǒng)對(duì)沖理論 2.基差逐利型對(duì)沖理論 3.組合投資型對(duì)沖理論傳統(tǒng)對(duì)沖理論 現(xiàn)貨和期貨市場(chǎng)的走勢(shì)趨同（在正常市場(chǎng)條件下）,由于

2、這兩個(gè)市場(chǎng)受同一供求關(guān)系的影響，所以二者價(jià)格同漲同跌；但是由于在這兩個(gè)市場(chǎng)上操作相反，所以盈虧相反，期貨市場(chǎng)的盈利可以彌補(bǔ)現(xiàn)貨市場(chǎng)的虧損?！捌贩N相同、數(shù)量相等、方向相反”是市場(chǎng)對(duì)于對(duì)沖的整體印象。期貨對(duì)沖理論的演變和發(fā)展1. 傳統(tǒng)對(duì)沖理論 傳統(tǒng)對(duì)沖理論由凱恩斯和?？怂褂?930年提出，其核心在于對(duì)同一商品在期貨市場(chǎng)上建立與現(xiàn)貨市場(chǎng)部位相反的頭寸，動(dòng)機(jī)在于轉(zhuǎn)移現(xiàn)貨交易中面臨的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，目標(biāo)在于保證經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)。這正是期貨市場(chǎng)關(guān)于對(duì)沖的總體印象：品種相同、數(shù)量相等、方向相反。2. 優(yōu)勢(shì)： 易于理解，便于操作。傳統(tǒng)對(duì)沖的實(shí)例 7月份，大豆的現(xiàn)貨價(jià)格為每噸2010元，某農(nóng)場(chǎng)對(duì)該價(jià)格比較滿意，但是大豆9月份

3、才能出售，因此該單位擔(dān)心到時(shí)現(xiàn)貨價(jià)格可能下跌，從而減少收益。為了避免將來(lái)價(jià)格下跌帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，該農(nóng)場(chǎng)決定在大連商品交易所進(jìn)行大豆期貨交易?，F(xiàn)貨現(xiàn)貨期貨期貨7月份2000賣出10手9月份2080元/噸大豆合約9月份賣出100噸，1980元/噸大豆買入10手2050元/噸大豆套利結(jié)果：現(xiàn)貨虧損20元/噸，期貨盈利30元/噸 最終結(jié)果：凈獲利100*30-100*20=1000元基差逐利型對(duì)沖理論1. 提出 由沃金提出，他指出，對(duì)沖的主要?jiǎng)訖C(jī)并不在于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，而是為了捕捉基差有利變動(dòng)下的獲利機(jī)會(huì)。基差逐利型對(duì)沖理論 通過(guò)選擇現(xiàn)貨與期貨、期貨不同時(shí)間跨度合約之間，有生產(chǎn)關(guān)系的不同品種之間的套期圖利行為，

4、以規(guī)避一段時(shí)間范圍內(nèi)的過(guò)程風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。 該理論的交易特點(diǎn)不再像傳統(tǒng)對(duì)沖理論那么刻板，要求的品種不盡相同，但必須有關(guān)聯(lián)性、數(shù)量相等、方向相反。該套保理論適合于期貨市場(chǎng)的金融屬性較強(qiáng)、產(chǎn)業(yè)鏈鏈條長(zhǎng)、企業(yè)單位利潤(rùn)率較低的領(lǐng)域，這在很大程度上更適應(yīng)當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境與企業(yè)現(xiàn)實(shí)。基差逐利型對(duì)沖理論優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)化了傳統(tǒng)對(duì)沖模型，傳統(tǒng)對(duì)沖理論考慮了價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，而基差逐利型對(duì)沖理論不僅考慮了價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)還考慮了基差風(fēng)險(xiǎn)。缺點(diǎn)：僅僅押注基差變化以獲取收益，但是，基差沒(méi)有朝有利的方向變動(dòng)呢？組合投資型對(duì)沖理論1. 提出 組合投資型對(duì)沖理論由Johnson、Ederington較早提出，通過(guò)采用馬科維茨的組合投資理論來(lái)解釋套

5、期保值概念，即將現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的頭寸作為企業(yè)資產(chǎn)來(lái)看待，套期保值實(shí)際上是資產(chǎn)組合。2. 意義 該理論是根據(jù)組合投資的預(yù)期收益和預(yù)期收益的方差，確定現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的交易頭寸，以使收益風(fēng)險(xiǎn)最小化或效用函數(shù)最大化。3. 交易特點(diǎn) 更加靈活，品種不盡相同，數(shù)量不盡相等，方向相反，適用于較成熟或市場(chǎng)化的期現(xiàn)市場(chǎng)。4. 研究方法 MV方法 EMG ECM 等特點(diǎn)綜述 第一階段，同品種、同數(shù)量、方向相反，解決了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題；第二階段，品種相關(guān)、同數(shù)量、方向相反，解決升貼水問(wèn)題；第三階段，品種不盡相同、數(shù)量不等、方向相反，解決價(jià)格趨勢(shì)問(wèn)題。隨著期貨市場(chǎng)套期保值要求越來(lái)越細(xì)，水平越來(lái)越高，效果越來(lái)越好

6、，套期保值理論也不斷創(chuàng)新升級(jí)，以適應(yīng)市場(chǎng)的變化與企業(yè)的需求。原則：1交易方向相反原則； 2商品種類相同原則； 3商品數(shù)量相等原則； 4月份相同或相近原則。 作用：1、確定采購(gòu)成本，保證企業(yè)利潤(rùn)。供貨方已經(jīng)跟需求方簽訂好現(xiàn)貨供貨合同，將來(lái)交貨，但供貨方此時(shí)尚無(wú)需購(gòu)進(jìn)合同所需材料，為避免日后購(gòu)進(jìn)原材料時(shí)價(jià)格上漲，通過(guò)期貨買入相關(guān)原材料鎖定利潤(rùn)。 2、確定銷售價(jià)格，保證企業(yè)利潤(rùn)。生產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)簽訂采購(gòu)原材料合同，通過(guò)期貨賣出企業(yè)相關(guān)成品材料，鎖定生產(chǎn)利潤(rùn)。 3、保證企業(yè)預(yù)算不超標(biāo) 4、行業(yè)原料上游企業(yè)保證生產(chǎn)利潤(rùn)。 5、保證貿(mào)易利潤(rùn) 6、調(diào)節(jié)庫(kù)存：7、融資。當(dāng)現(xiàn)貨企業(yè)需要融資時(shí)，通過(guò)質(zhì)押保值的期貨倉(cāng)單

7、，可以得獲得銀行或相關(guān)機(jī)構(gòu)較高的融資比例。 8、避免外貿(mào)企業(yè)匯率損失。外貿(mào)型企業(yè)在以外幣結(jié)算時(shí)，可以通過(guò)期貨鎖定匯率，避免匯率波動(dòng)帶來(lái)的損失，鎖定訂單利潤(rùn)。 9、企業(yè)的采購(gòu)或銷售渠道。在某些特定情況下，期貨市場(chǎng)可以是企業(yè)采購(gòu)或銷售另外一個(gè)渠道，是現(xiàn)貨采購(gòu)或銷售的適當(dāng)補(bǔ)充。 對(duì)沖與投機(jī)的區(qū)別（一）交易目的不同（二）承受風(fēng)險(xiǎn)不同（三）操作方法不同風(fēng)險(xiǎn)敞口分析和對(duì)沖策略風(fēng)險(xiǎn)敞口1. 定義2. 分類3. 識(shí)別4. 度量 定義1. 風(fēng)險(xiǎn) 風(fēng)險(xiǎn)與盈虧無(wú)關(guān)，它是一種不確定性的。2. 風(fēng)險(xiǎn)敞口定義 風(fēng)險(xiǎn)敞口（risk exposurerisk exposure）指未加保護(hù)的風(fēng)險(xiǎn)，即因債務(wù)人違約行為導(dǎo)致的可能承

8、受風(fēng)險(xiǎn)的信貸余額，指實(shí)際所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，一般與特定風(fēng)險(xiǎn)相連。 風(fēng)險(xiǎn)敞口的識(shí)別以及對(duì)沖方式1生產(chǎn)型2貿(mào)易型3加工型4消費(fèi)型 對(duì)于上游閉口，下游敞口的企業(yè)，應(yīng)采取賣出對(duì)沖的操作方式，對(duì)于上游敞口，下游閉口的企業(yè)，應(yīng)進(jìn)行買入對(duì)沖，而雙向敞口的企業(yè)，則應(yīng)針對(duì)不同的時(shí)間窗口采取不同的對(duì)沖方式，這種企業(yè)往往急需要買入對(duì)沖也需要賣出對(duì)沖。風(fēng)險(xiǎn)敞口的度量 對(duì)沖比例（Hedge Ratio)指持有期貨或合約的頭寸大小與資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)暴露數(shù)量大小的比率。根據(jù) Z=aX+By,或者是Z=X+Py,P即是對(duì)沖比率。對(duì)于傳統(tǒng)的對(duì)沖理論而言，對(duì)沖比率為1.最優(yōu)對(duì)沖比率的確定1. 最小方差對(duì)沖比率2. 價(jià)格敏感性對(duì)沖比率3. 股指

9、期貨的對(duì)沖比率4. 不同風(fēng)險(xiǎn)敞口下對(duì)沖比率的計(jì)算最小方差比率對(duì)沖的推導(dǎo)R=a (S1-S0)+b(F1-F0) =a S+b FR=S+h FVar（R)=VAR(S)+VAR(h F)-2ph(VAR(S) VAR(h F)0.5要使風(fēng)險(xiǎn)最小，我們需要對(duì)h求偏導(dǎo)VAR(R)/h=2hVAR(h F)-2p(VAR(S) VARF)0.5令VAR(R)=0即可得到最優(yōu)對(duì)沖比例h=p*VAR(S)/ VAR(F)價(jià)格敏感性對(duì)沖N=-(MDb/MDf)*(b/f)f：利率期貨合約的價(jià)格b：被對(duì)沖的債券組合在對(duì)沖到期日的遠(yuǎn)期價(jià)值MDf：其貨幣到底資產(chǎn)在期貨到期日的修正久期MDb：被對(duì)沖的債券和在對(duì)沖

10、到期日的修正久期更常用的1個(gè)公式N=*（PVBPb/PVBPf）PVBPb表示一個(gè)基點(diǎn)的利率變化導(dǎo)致債券價(jià)格的變化值。PVBPf表示一個(gè)基點(diǎn)的利率變化導(dǎo)致期貨價(jià)格的變化值。N=-(MDb/MDf)*(b/f) y股指期貨的對(duì)沖比率股指期貨的對(duì)沖比率N= -N= -(s/ f)*(S/F)S是股票組合的價(jià)值F是股指期貨合約的價(jià)格s是股票組合的價(jià)格貝塔收益f 是期貨合約的貝塔系數(shù)不同風(fēng)險(xiǎn)敞口下對(duì)沖比率的計(jì)算1價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖（利用最小二乘法計(jì)算最優(yōu)對(duì)沖比率） S=a +b F+ b= COV(S=, F)/VAR(S)2收益風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖 R=NtSt+hFt St:玉米價(jià)格 Nt：每畝產(chǎn)量，h：期貨合

11、約數(shù) Ft：期貨價(jià)格 VAR(R)=VAR(NtSt+hFt）月份月份現(xiàn)貨價(jià)現(xiàn)貨價(jià)格格期貨價(jià)期貨價(jià)格格產(chǎn)量產(chǎn)量每英畝收益每英畝收益每英畝每英畝收益的收益的變化變化期貨價(jià)期貨價(jià)格的變格的變化化不變收益可變收益不變收益變動(dòng)收益12469244868.39148.15168.8622664263864.76159.82172.511.673.640.191293833405450.68230194,26-13.8810.150303298372253.68197.88177.02-32.12-17.23-0.332均值3000301760180176.011.710.28標(biāo)準(zhǔn)差0.480.5577.88728.771117.715.2目標(biāo)目標(biāo)a aS(a)S(a)b bS(b)S(b)R2R2價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)最小化-0.27651.71145.33215.12640.7433收益風(fēng)險(xiǎn)最小化0.12422.89093.58068.66160.00633利潤(rùn)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖 與前面的例子一樣，我們也可以用總利潤(rùn)變對(duì)期貨價(jià)格進(jìn)行回歸分析，回歸結(jié)果中斜率系數(shù)的估計(jì)值是風(fēng)險(xiǎn)最小化的期貨數(shù)量。對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)與管理 對(duì)沖策略的評(píng)價(jià)1.從企業(yè)戰(zhàn)略的高度認(rèn)識(shí)對(duì)沖的作用。 對(duì)沖，作為一種風(fēng)險(xiǎn)管理的手段持續(xù)經(jīng)營(yíng)。企業(yè)可以通過(guò)對(duì)沖，來(lái)規(guī)避諸