新三板轉(zhuǎn)板視角下投資者權(quán)益保護機制的構(gòu)建與完善

1、新三板轉(zhuǎn)板視角下投資者權(quán)益保護機制的構(gòu)建與完善作者簡介：方來志（1995-）,男，漢族，安徽六安人，福州大學(xué)法學(xué)院本科學(xué)生。2013年12月中旬，國務(wù)院發(fā)布關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)規(guī)定的決定，明確提出我國要建立新三板 的轉(zhuǎn)板機制。投資者是新三板市場的重要參與者， 投資者權(quán)益保護關(guān) 系到整個新三板轉(zhuǎn)板制度的完善，因此，有必要在新三板轉(zhuǎn)板的視角 下探索構(gòu)建和完善我國的投資者權(quán)益保護機制。一、新三板轉(zhuǎn)板和投資者權(quán)益保護機制（一）新三板轉(zhuǎn)板的詮釋通常認為，我國的證券交易市場大致可分為主板市場、二板市場以及場外交易市 場。作為我國多層次資本市場體系建設(shè)的重要組成部分，新三板 市場的成立是建設(shè)我國

2、場外交易市場，完善我國多層次資本市場體系 的重要舉措。要使多層次資本市場之間建立有機聯(lián)系， 實現(xiàn)不同層次 之間的互動，就必須依靠“轉(zhuǎn)板”這一機制。所謂新三板 轉(zhuǎn)板，是指新三板市場中的企業(yè)在其他層級資本市場間進行轉(zhuǎn)換的一 個過程，當(dāng)新三板市場中的企業(yè)滿足一定條件時轉(zhuǎn)入其他版塊的資本 市場進行股權(quán)交易等活動。（二）投資者權(quán)益保護機制概述投資者權(quán)益是投資者以作為或不作為的方式獲得投資利益的手段，投資者權(quán)益在新三板轉(zhuǎn)板過程中具有重要意義， 應(yīng)當(dāng)受到充分的保護。投 資者權(quán)益保護越是充分，就越有利于新三板轉(zhuǎn)板制度的完善。在資本 市場中，投資者往往處于弱勢地位，加強對其權(quán)益的保護，符

3、合公平 正義的原則，再者，在英、美等資本市場發(fā)達的國家，投資者保護的 程度相當(dāng)高，保護的程度越高，側(cè)面反映著企業(yè)的的價值也相當(dāng)高，說明經(jīng)濟發(fā)展處于良性狀態(tài)。二、構(gòu)建和完善投資者權(quán)益保護機制是新三板轉(zhuǎn)板的內(nèi)在要求投資者是證券市場的基本參與者，證券市場資金的提供者，證券流動的當(dāng)事者，也是交易風(fēng)險的承擔(dān)者， 投資者在證券市場中數(shù)量最多，是集聚人氣的重要主體。加強新三板 轉(zhuǎn)板過程中的投資者權(quán)益保護不僅關(guān)系到投資者個人， 更加關(guān)系到新 三板市場的發(fā)展和證券市場的穩(wěn)定。（一）投資者權(quán)益被侵害常見類型1.轉(zhuǎn)板企業(yè)披露虛假信息一些企業(yè)為實現(xiàn)轉(zhuǎn)板，獲得更加多的融資機會或更加寬廣的融資平臺， 故意對公司實際情況作

4、誤 導(dǎo)性披露，利用投資者獲取信息渠道有限空檔， 來誤導(dǎo)投資者的投資 方向，致使投資者做出錯誤的投資決定，從而滿足企業(yè)自身的轉(zhuǎn)板需 求，將不利后果轉(zhuǎn)嫁到投資者身上。2.中介機構(gòu)對股東權(quán)益的侵害證券法和非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法中規(guī)定，股票定向發(fā)行和場外股票轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)由具有承銷資質(zhì)的承銷商來承銷，同時要求律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所、信用評級機構(gòu)等中介機構(gòu)的介入。因此，在公司艱難的轉(zhuǎn)板過程中，中介機構(gòu)工作上的某些失職，無論 是故意還是過失，都會對投資者的投資選擇產(chǎn)生影響。 投資者尤其是 中小投資者由于主客觀條件的限制，無法對這些中介機構(gòu)進行深度而 全面的審查，其權(quán)益的保護同樣難以實現(xiàn)。（二）完善投資者權(quán)

5、益保護機制的必要性1.對投資者權(quán)益保護的缺失，將資本流向監(jiān)管“死角”一些從事高新技術(shù)研發(fā)的中小企業(yè)在發(fā)展初期往往需要大量的資本投入以促進研發(fā)， 但是這些中小企業(yè)通常 面臨無法獲得充分的融資尷尬情況。因為這些中小企業(yè)往往沒有形成一定規(guī)模，對其投資的風(fēng)險大，再加上對于投資者權(quán)益保護機制的缺 乏，投資者自然望而止步，結(jié)果是大量社會資金被閑置無法得到充分 利用。又或者，這些閑置資金流向民間借貸的領(lǐng)域，但是一些民間高 利借貸披著合法的外衣又往往處于監(jiān)管的 “死角”,結(jié)果 亂象叢生，侵害了投資者的權(quán)益，擾亂了資本市場的正常秩序。2.投資者權(quán)益保護機制的完善有

6、利于減少企業(yè)轉(zhuǎn)板上市的阻力企業(yè)在新三板市場轉(zhuǎn)板上市，最直接的準(zhǔn)入要求就是資金。但是，由于 我國目前在此方面對于投資權(quán)益保護不充分， 使得投資者尤其是中小 投資者缺乏安全感，在投資者感到自己的權(quán)益得不到保障的時候，就會將資本投放到別處。這些中小企業(yè)首先在融資上都達不到要求， 在 新三板市場轉(zhuǎn)板上市的計劃根本無從談起，因此，建立和健全投資者權(quán)益的保護機制，給投資者提供安全有保障的投資環(huán)境， 投資者的資 本才會流向這些中小企業(yè)，從而降低這些企業(yè)轉(zhuǎn)板上市的阻力。3.保護投資者權(quán)益有利于促進證券市場的發(fā)展和完善投資者權(quán)益的保護一直以來就是我國證券市場的薄弱環(huán)節(jié)，如果證券市場為投資 者提供一個安全的投資環(huán)

7、境，為其提供完善的權(quán)益救濟途徑，解決投 資者的后顧之憂，投資者才會把資金投到證券市場， 使得一些從事高 新技術(shù)研發(fā)的中小企業(yè)獲得資金支持，從而為其從新三板市場轉(zhuǎn)板上 市提供一個穩(wěn)定的大環(huán)境。而投資者的投入也能獲得相應(yīng)投資收益， 反作用于證券市場，推動市場創(chuàng)新，形成良性循環(huán)。三、我國新三板轉(zhuǎn)板過程中投資者權(quán)益保護現(xiàn)狀（一）我國的投資者權(quán)益保護機制一套機制的貫徹和實施，往往是各種制度、程序以及主體共同作用的結(jié)果。投資者權(quán)益保護機制也不例外，需要各項要素相互 配合。經(jīng)過資本市場幾十年來的實踐，我國在新三板轉(zhuǎn)板過程中可供 采納的投資者權(quán)益保護機制主要有法律規(guī)范、行業(yè)監(jiān)管、司法救濟和 自我保護這四種，基

8、本上涵蓋了事前的規(guī)范、事中的調(diào)節(jié)以及事后的 救濟，這在一定程度上維護了我國證券投資者的合法權(quán)益，為新三板轉(zhuǎn)板制度的運行提供了一套較為系統(tǒng)的保護屏障。（二）新三板轉(zhuǎn)板過程中投資者權(quán)益保護的缺陷我國現(xiàn)有保護機制雖然具備大體框架，但不是十分具體明確，直接后果就是，這套機制在實際操作 過程中顯得十分乏力。首先，在法律規(guī)范層面，目前我國盡管已經(jīng)形成以公司法、證券法、民法通則等為綱，大量法規(guī)、部 門規(guī)章為目的法律體系，為投資者權(quán)益保護提供了制度基礎(chǔ)， 但是這 其中的一些規(guī)范，有的并不適用于新三板轉(zhuǎn)板過程中的相關(guān)法律問題， 轉(zhuǎn)板作為多層次資本市場形成的重要步驟，規(guī)范轉(zhuǎn)板制度尤其是投資 者權(quán)益保護方面的法律法

9、規(guī)或規(guī)章并未形成，致使投資者的權(quán)益得不 到應(yīng)有保障，尤其是在涉及具體問題的時候，投資者權(quán)益及容易受到 損害。 其次，在監(jiān)管層面，我國證券市場的監(jiān)管模式是以中 國證監(jiān)會的行政監(jiān)管為主，以自律組織的自律監(jiān)管為輔。我國證券 法規(guī)定“國務(wù)院證券管理監(jiān)督委員會依法對全國證券市場實 行集中統(tǒng)一監(jiān)督管理。”全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限公司 對新三板市場進行自律監(jiān)督。但是，自律監(jiān)管的效率并未得到充分的 發(fā)揮，在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限公司所制定的自律規(guī)則或行 業(yè)指引中，有關(guān)轉(zhuǎn)板過程中投資者權(quán)益保護的內(nèi)容幾乎沒有涉及，投資者的權(quán)益在一定程度上尚未受到充分注意。再次，在司法救濟上，司法

10、是維護權(quán)益的最后一道屏障，它直接關(guān)系到權(quán)益的保障與否。 司法保障是投資者權(quán)益保護機制中至關(guān)重要的環(huán)節(jié)，投資者權(quán)益的最終實現(xiàn)有賴于司法保護。而我國對投資者權(quán)益的司法救濟力度遠遠不 夠，制裁力度弱、制度執(zhí)行不到位、沒有暢通的司法救濟渠道等原因 使得我國受到侵害的投資者幾乎喪失了得到法律救濟的機會。因此， 建立投資者權(quán)益保護機制，司法救濟還有待加強。最后，在自我保護上，不是所有的投資者都是金融專家， 或者熟練地掌握新三板轉(zhuǎn) 板中權(quán)益保護的知識，大多數(shù)投資者金融知識較為貧乏，風(fēng)險意識不 夠強，自我保護能力欠缺，權(quán)利意識不夠強烈，不能夠自覺主動的維 護自己的合法投資權(quán)益。四、新三板轉(zhuǎn)板視角下構(gòu)建和完善投

11、資者權(quán)益保護機制的建議（一）制定和完善相關(guān)法律法規(guī)目前,有關(guān)證券市場中投資者權(quán)益的保護主要規(guī)定在 證券法和最高人民 法院的一些司法解釋當(dāng)中，并沒有形成一套系統(tǒng)的、層次分明的規(guī)范 體系，而且現(xiàn)有的這些規(guī)范大多屬于原則性、概念性的規(guī)定，在具體 個案的中可供操作的空間不足。因此，我國應(yīng)盡快制定和完善保護投 資者權(quán)益的法律法規(guī)，尤其是將法律的規(guī)定具體化，覆蓋到新三板轉(zhuǎn) 板的各個環(huán)節(jié)，使得在每個環(huán)節(jié)中投資者的權(quán)益主張均有法可依。同時在法律法規(guī)中明確侵害投資者權(quán)益應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的責(zé)任， 尤其是民事賠 償責(zé)任，完善賠償機制，明確賠償標(biāo)準(zhǔn)，從源頭上規(guī)范企業(yè)的轉(zhuǎn)板上 市，為投資者維護自身權(quán)益提供依據(jù)。（二）建立多層次

12、的監(jiān)管體系目前，在我國以行政監(jiān)管為主、自律監(jiān)管為輔的監(jiān)管格局下，新三板市場依舊處于監(jiān)管鏈條中薄弱的一環(huán)。自2013年非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法出臺后，證監(jiān)會開始將對股票發(fā)行和轉(zhuǎn)讓納入 監(jiān)管范圍。2013年國務(wù)院關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問 題的決定明確了全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)要制定并完善業(yè)務(wù)規(guī)則體系，建立市場監(jiān)控系統(tǒng)，完善風(fēng)險管理制度和設(shè)施，保障技術(shù)系統(tǒng)和信息安 全，切實履行自律監(jiān)管職責(zé)。但實際情況是，行政力量的過于自信幾乎忽略自律監(jiān)管組織的作用。 市場上的企業(yè)數(shù)量之龐大，依靠單 一行政力量自然難以勝任，因此必須發(fā)展多層次監(jiān)管體系，形成行政 監(jiān)管-自律監(jiān)管相結(jié)合的監(jiān)督管理模式，把中國證監(jiān)會從直

13、接對企業(yè) 進行事務(wù)性的監(jiān)管中解脫出來，監(jiān)督權(quán)應(yīng)只監(jiān)督下一層級的組織， 保 留核查權(quán)，從而提高監(jiān)管效率。而且在不同層次資本市場中設(shè)立監(jiān)管 組織，對企業(yè)轉(zhuǎn)板上市的過程進行全程監(jiān)管。 也應(yīng)當(dāng)在不同層級建立 不同的自律組織，允許這些自律組織履行相應(yīng)的監(jiān)管職能， 將監(jiān)管真 的落在實處，發(fā)揮作用。（三）完善司法救濟等相關(guān)制度一套完備的司法救濟制度，能夠?qū)ν顿Y者的權(quán)益進行及時的救濟， 體現(xiàn) 司法的糾正效能。因此，在新三板轉(zhuǎn)板業(yè)務(wù)糾紛中沒應(yīng)當(dāng)強化司法執(zhí) 行力度，貫徹落實各項法律制度，完善司法救濟渠道，切實保障投資 者得到司法救濟的機會。此外嘗試建立訴前調(diào)解機制，對企業(yè)和投資 者進行調(diào)解協(xié)商，能夠通過協(xié)商解決的

14、，避免啟動司法程序，也有利 于節(jié)約司法資源，減少群體性事件的發(fā)生，維護社會穩(wěn)定。（四）建立對投資者的適當(dāng)性培訓(xùn)機制新三板市場的公開性決定了該市場投資者的多樣化，但是投資者之間的專業(yè)水平卻層次不齊， 個人愛好、規(guī)模、風(fēng)險承載力等也各不相同。由此可見，對新三板市場的投資者進行培訓(xùn)是保護投資者權(quán)益的重要的方式，能夠達到“授人以漁”的效果。在具體的構(gòu)建中，可以先在和證券有關(guān)的 基本法律中對投資者適當(dāng)性培訓(xùn)做出總體規(guī)定，再由其他下位法將其 具體化，將投資者接受培訓(xùn)作為進入三板市場的一個必要的審查條件。 通過設(shè)置此種準(zhǔn)入條件，激發(fā)投資者自主學(xué)習(xí)相關(guān)業(yè)務(wù)知識的積極性， 有利于增強投資者的自我權(quán)益保護意識和能力，使得其能夠在企業(yè)轉(zhuǎn)板上市的過程中及時地發(fā)現(xiàn)和較為科學(xué)地評估各種利害關(guān)系，進而做出正確的投資選擇。注釋劉流.我國新三板制度改革的法