公司理財(cái)筆記整理

1、 第六章 投資決策 6.1、本章要點(diǎn) 公司在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中經(jīng)常面臨資本預(yù)算決策，上一章介紹了資本預(yù)算的幾種方法，本章將進(jìn)一步探討此類決策。本章的主要內(nèi)容有兩方面：由于對(duì)現(xiàn)金流的估計(jì)值是凈現(xiàn)值分析中很重要的一環(huán)，因此本章要探討現(xiàn)金流來(lái)源于何處以及如何計(jì)算現(xiàn)金流等問題。其次，需要理解在不同的情形中，如何對(duì)資本預(yù)算得到的凈現(xiàn)值進(jìn)行評(píng)估，比如項(xiàng)目周期不同時(shí)，就不能直接比較兩種項(xiàng)目的凈現(xiàn)值。本章各部分要點(diǎn)如下： 1增量現(xiàn)金流量 凈現(xiàn)值是現(xiàn)金流量而不是利潤(rùn)的折現(xiàn)。當(dāng)考慮一個(gè)項(xiàng)目時(shí)，對(duì)項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)。當(dāng)從整體評(píng)價(jià)一家公司時(shí)，對(duì)股利而不是利潤(rùn)進(jìn)行折現(xiàn)，因?yàn)楣衫峭顿Y者收到的現(xiàn)金流量。在計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值

2、時(shí)，所運(yùn)用的現(xiàn)金流量應(yīng)該是因項(xiàng)目而產(chǎn)生的現(xiàn)金流量“增量”。從增量現(xiàn)金流的角度出發(fā),必須注意沉沒成本、機(jī)會(huì)成本、副效應(yīng)、成本分?jǐn)偟葐栴}。2 鮑爾溫公司案例 為了清楚地說(shuō)明計(jì)算現(xiàn)金流量的方法，本章引入了一個(gè)綜合案例鮑爾溫公司案例，幫助同學(xué)們了解現(xiàn)金流計(jì)算的基本方法和其中的重點(diǎn)。在案例中，需要關(guān)注項(xiàng)目現(xiàn)金流的構(gòu)成，以及各自的計(jì)算方法。 3通貨膨脹與資本預(yù)算 在存在通貨膨脹的情況下，名義利率和實(shí)際利率不同，名義現(xiàn)金流也需要調(diào)整通貨膨脹后才能得到實(shí)際現(xiàn)金流。計(jì)算項(xiàng)目?jī)r(jià)值時(shí)，應(yīng)該在現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率之間保持一致性：名義現(xiàn)金流量應(yīng)以名義利率折現(xiàn)；實(shí)際現(xiàn)金流量應(yīng)以實(shí)際利率折現(xiàn)。在實(shí)際運(yùn)算中選擇最簡(jiǎn)單的方法計(jì)算。

3、4 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量的不同算法 本部分介紹了三種計(jì)算經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的方法：自上而下法、自下而上法、稅盾法。每一種方法得到的現(xiàn)金流都是一致的，在實(shí)際操作中，哪種方法最容易使用，就可以采用哪種方法。 5不同生命周期的投資 假設(shè)公司必須在兩種不同生命周期的項(xiàng)目中做出選擇，此時(shí)簡(jiǎn)單地運(yùn)用NPV法則會(huì)造成錯(cuò)誤的結(jié)果。如果項(xiàng)目的收入完全相同，此時(shí)可以采用約當(dāng)年均成本法。 6.2 重難點(diǎn)導(dǎo)學(xué) 一、增量現(xiàn)金流量：資本預(yù)算的關(guān)鍵 1現(xiàn)金流量而非“會(huì)計(jì)利潤(rùn)” 公司理財(cái)課程和財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)課程有很大的區(qū)別。公司理財(cái)通常運(yùn)用現(xiàn)金流量，而財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)則強(qiáng)調(diào)收入和利潤(rùn)。 凈現(xiàn)值是現(xiàn)金流量而不是利潤(rùn)的折現(xiàn)。當(dāng)考慮一個(gè)項(xiàng)目時(shí)，對(duì)項(xiàng)目產(chǎn)生的現(xiàn)

4、金流量進(jìn)行折現(xiàn)。當(dāng)從整體評(píng)價(jià)一家公司時(shí)，對(duì)股利而不是利潤(rùn)進(jìn)行折現(xiàn)，因?yàn)楣衫峭顿Y者收到的現(xiàn)金流量。【例6-1】相關(guān)現(xiàn)金流 Weber-Decker公司剛剛用1 000 000美元現(xiàn)金投資于一棟大樓，這棟大樓是一個(gè)新的投資項(xiàng)目的一部分。1 000 000美元就是目前這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上的全部的現(xiàn)金流出，但是，如果用20年計(jì)提直線折舊，則目前這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上的會(huì)計(jì)成本僅僅是50 000美元（=1 000 000美元/20）。目前這個(gè)時(shí)間點(diǎn)上的利潤(rùn)是扣除了50 000美元成本后的利潤(rùn)。剩余的950 000美元都將作為未來(lái)19年的折舊成本。在做資本預(yù)算的時(shí)候，在0時(shí)點(diǎn)的相關(guān)現(xiàn)金流出是1 000 000美元，而不是

5、用來(lái)計(jì)入會(huì)計(jì)成本的50 000美元。關(guān)于現(xiàn)金流的觀點(diǎn)： （1）在做投資預(yù)算的時(shí)候，只能用現(xiàn)金流而不是用利潤(rùn)來(lái)進(jìn)行折現(xiàn)，因?yàn)槔麧?rùn)并不必然代表你收到的現(xiàn)金流，你不可能拿沒有現(xiàn)金流支撐的利潤(rùn)來(lái)購(gòu)買原材料，也不可能支付職工薪酬，當(dāng)然也不可能分發(fā)股利。這些都只能用現(xiàn)金流來(lái)支付。 （2）在計(jì)算項(xiàng)目的凈現(xiàn)值時(shí)，所運(yùn)用的現(xiàn)金流量應(yīng)該是因項(xiàng)目而產(chǎn)生的現(xiàn)金流量“增量”。 2 沉沒成本 沉沒成本（sunk costs）是指已經(jīng)發(fā)生的成本。由于沉沒成本是在過去發(fā)生的，它不因接受或摒棄某個(gè)項(xiàng)目的決策而改變。沉沒成本不屬于增量現(xiàn)金流量。 【例6-2】沉沒成本 通用乳業(yè)公司正在評(píng)估新建一條巧克力牛奶生產(chǎn)線的凈現(xiàn)值。作為評(píng)估

6、工作的一部分，公司已經(jīng)向一家咨詢公司支付了100 000美元作為實(shí)施市場(chǎng)調(diào)查的報(bào)酬。這項(xiàng)支出是去年發(fā)生的。它與通用乳業(yè)公司管理層正面臨的資本預(yù)算決策是否有關(guān)呢? 3機(jī)會(huì)成本 你的公司可能擁有某一資產(chǎn)，它可能處在將被出售、租賃等某些使用方式中。一旦這項(xiàng)資產(chǎn)用于某個(gè)新項(xiàng)目，則喪失了其他使用方式所能帶來(lái)的潛在收入。這些喪失的收入有充分的理由被看做成本。如果接受了該新項(xiàng)目，公司就失去了其他利用這項(xiàng)資產(chǎn)的機(jī)會(huì)，所以該成本被稱為機(jī)會(huì)成本（opportunity costs）?！纠?-3】機(jī)會(huì)成本 假設(shè)Weintein貿(mào)易公司在費(fèi)城有一個(gè)空倉(cāng)庫(kù)，該倉(cāng)庫(kù)可用于存放一種新式電子彈球機(jī)。公司希望能將這種機(jī)器賣給富

7、裕的東北部消費(fèi)者。倉(cāng)庫(kù)和土地的成本是否應(yīng)該包括在把這種新式電子彈球機(jī)推向市場(chǎng)的成本里面? 4 副效應(yīng) 新增項(xiàng)目對(duì)公司原有其他項(xiàng)目可能產(chǎn)生副效應(yīng)。副效應(yīng)可以被分為侵蝕效應(yīng)（erosion）和協(xié)同效應(yīng)（synergy）。侵蝕效應(yīng)是指新項(xiàng)目減少原有產(chǎn)品的銷量和現(xiàn)金流；協(xié)同效應(yīng)是指該新項(xiàng)目同時(shí)增加了公司原有項(xiàng)目的銷量和現(xiàn)金流?！纠?-4】協(xié)同效應(yīng) 假設(shè)Innovative汽車公司（IM）正在估算一種新式敞篷運(yùn)動(dòng)轎車的凈現(xiàn)值。其中一些將購(gòu)買這種轎車的客戶是從原先打算購(gòu)買IM公司的輕型轎車的客戶中轉(zhuǎn)移過來(lái)的。是不是所有的這種新式敞篷運(yùn)動(dòng)轎車的銷售額扣利潤(rùn)都是增量現(xiàn)金流呢? IM公司同時(shí)在考慮成立一個(gè)競(jìng)賽車

8、隊(duì)，這個(gè)車隊(duì)在可預(yù)期的未來(lái)是虧損的，在最樂觀的情況下，車隊(duì)可能的凈現(xiàn)值為-0.35億美元，但是，IM公司的管理層意識(shí)到，競(jìng)賽車隊(duì)的存在將使消費(fèi)者關(guān)注并對(duì)所有IM公司的產(chǎn)品產(chǎn)生興趣，公司的顧問估計(jì)這個(gè)車隊(duì)所帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)的凈現(xiàn)值為0.65億美元，如果公司的顧問所估計(jì)的協(xié)同效應(yīng)是正確的，則這個(gè)車隊(duì)的凈現(xiàn)值是0.30億美元(=0.65億美元-0.35億美元)。公司的管理層應(yīng)該成立該車隊(duì)。5 成本分?jǐn)?通常來(lái)講,一項(xiàng)費(fèi)用的受益方為很多項(xiàng)目。會(huì)計(jì)上通過成本分?jǐn)倎?lái)將該費(fèi)用分?jǐn)偟阶罱K的每個(gè)不同的項(xiàng)目中。但是，在投資預(yù)算中成本分?jǐn)傊荒苁钱?dāng)該現(xiàn)金流出作為一個(gè)項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流時(shí)，才能計(jì)入該項(xiàng)目中?！纠?-5】成本

9、分?jǐn)?Voetmann咨詢公司的辦公樓的一部分原來(lái)是作為一個(gè)圖書館的，這個(gè)圖書館的維修保養(yǎng)費(fèi)為每年100 000美元。公司的一個(gè)新的投資項(xiàng)目可以帶來(lái)相當(dāng)于公司現(xiàn)有銷售額的5%的收入,公司的一個(gè)管理者H西爾斯建議這個(gè)新項(xiàng)目在做預(yù)算的時(shí)候應(yīng)該將5 000美元（=100 000美元×5%）作為項(xiàng)目應(yīng)分?jǐn)偟膱D書館的維護(hù)費(fèi)用計(jì)入。這部分成本應(yīng)該考慮在資本預(yù)算中嗎?2、 鮑爾溫公司案例 鮑爾溫公司成立于1965年，最初主要生產(chǎn)橄欖球，現(xiàn)在則是網(wǎng)球、棒球、橄欖球和高爾夫球的領(lǐng)先制造商。1973年公司率先引進(jìn)了“高速高爾夫球”生產(chǎn)線，首次生產(chǎn)高質(zhì)量的高爾夫球。公司的管理層一直熱衷于尋找一切能夠帶來(lái)潛

10、在現(xiàn)金流量的機(jī)會(huì)。最近，公司的副總裁米多斯先生發(fā)現(xiàn)了另外一個(gè)運(yùn)動(dòng)球類的細(xì)分市場(chǎng)，他認(rèn)為其大有潛力并且還未被更大的制造商占領(lǐng)。這個(gè)市場(chǎng)是亮彩色保齡球市場(chǎng)，他相信許多保齡球愛好者認(rèn)為外表和時(shí)髦的式樣比質(zhì)量更重要。他同時(shí)認(rèn)為公司的成本優(yōu)勢(shì)和高度成熟的市場(chǎng)營(yíng)銷技巧將使競(jìng)爭(zhēng)者很難利用這個(gè)投資機(jī)會(huì)獲利。 因此，公司決定評(píng)估亮彩色保齡球的市場(chǎng)潛力。公司向三個(gè)市場(chǎng)的消費(fèi)者發(fā)出了調(diào)查問卷：費(fèi)城、洛杉磯和紐黑文。這三組問卷的調(diào)查結(jié)果比預(yù)想的要好，支持了亮彩色保齡球能夠獲得10%15%市場(chǎng)份額的結(jié)論。此項(xiàng)市場(chǎng)調(diào)查的成本高達(dá)250 000美元。公司現(xiàn)在開始考慮投資于生產(chǎn)保齡球的機(jī)器設(shè)備。保齡球生產(chǎn)廠址位于一幢靠近洛杉

11、磯的、由公司擁有的建筑物中，這幢空置的建筑加上土地的稅后凈價(jià)為150 000美元。項(xiàng)目相關(guān)數(shù)據(jù)：保齡球機(jī)器設(shè)備的成本為 100 000美元。預(yù)計(jì)5年末它的市場(chǎng)價(jià)值為30 000美元。該機(jī)器設(shè)備在5年的使用期內(nèi)年產(chǎn)量預(yù)計(jì)如下：5 000單位，8 000單位，12 000單位，10 000單位，6 000單位。第一年保齡球的價(jià)格為20美元。由于保齡球市場(chǎng)具有高度競(jìng)爭(zhēng)性，米多斯先生認(rèn)為，相對(duì)于5%的預(yù)期通貨膨脹率，保齡球的價(jià)格將以每年2%的比率增長(zhǎng)。然而，用于制造保齡球的塑膠將很快變得更昂貴。因此，制造過程的現(xiàn)金流出預(yù)計(jì)每年將增長(zhǎng)10%。第一年的經(jīng)營(yíng)成本為每單位10美元。新增保齡球項(xiàng)目適用的公司所得

12、稅稅率為34%。 （1） 項(xiàng)目分析 表6-1 鮑爾溫公司的現(xiàn)金流量表 （所有的現(xiàn)金流量在年末發(fā)生） （單位：千美元）項(xiàng)目所需的投資支出： 1保齡球生產(chǎn)設(shè)備。這項(xiàng)購(gòu)買在第O年產(chǎn)生了100 000美元的現(xiàn)金流出。當(dāng)設(shè)備在第5年賣出時(shí)，公司能獲得一筆現(xiàn)金流入。資產(chǎn)售出時(shí)產(chǎn)生了納稅義務(wù)。 2不能出售倉(cāng)庫(kù)的機(jī)會(huì)成本。如果公司接受了保齡球項(xiàng)目，它將使用一個(gè)原本可以出售的倉(cāng)庫(kù)和相關(guān)土地。因此倉(cāng)庫(kù)和土地預(yù)計(jì)的銷售價(jià)格應(yīng)該作為機(jī)會(huì)成本，正如第4行所示。機(jī)會(huì)成本應(yīng)該作為資本預(yù)算時(shí)需加以考慮的現(xiàn)金流量，但應(yīng)該注意到，如果該項(xiàng)目被接受，管理層估計(jì)倉(cāng)庫(kù)將在第5年以150 000美元（稅后）出售。3 營(yíng)運(yùn)資本投資。營(yíng)運(yùn)資

13、本在項(xiàng)目早期 因業(yè)務(wù)擴(kuò)張而有所增加。然而，按照資本預(yù)算 的一般性假設(shè)，最后所有的營(yíng)運(yùn)資本假定可完 全收回。 三部分需要投資：保齡球生產(chǎn)設(shè)備需投資、倉(cāng)庫(kù)的機(jī)會(huì)成本和營(yíng)運(yùn)資本的凈變化。銷售收入和經(jīng)營(yíng)成本的估計(jì) 表6-2 鮑爾溫公司的經(jīng)營(yíng)收入和成本（1）年（2）產(chǎn)量（個(gè)）（3）價(jià)格（美元）（4）銷售收入（美元）（5）單位成本（美元）（6）經(jīng)營(yíng)成本（美元）15 00020.00100 00010.0050 00028 00020.40163 20011.0088 000312 00020.81249 69612.10145 200410 00021.22212 24213.31133 10056 00

14、021.65129 89214.6487 846 折舊估計(jì) 美國(guó)公司用于報(bào)稅的折舊根據(jù)改進(jìn)的加速成本折舊法（MACRS）給每一個(gè)固定資產(chǎn)都設(shè)定一個(gè)存續(xù)期，其相應(yīng)的折舊比率如表6-3中所示。按照IRS的規(guī)定，鮑爾溫公司將在5年內(nèi)對(duì)它的資本投資提取折舊。因此，表6-3的第二列適用于此種情形。由于表中的固定資產(chǎn)折舊是由百分比的形式給出來(lái)的，因此，用固定資產(chǎn)初始投資100 000美元乘以該表中的百分比即可得出每一年的折舊。表6-3 改進(jìn)的加速成本折舊法（MACRS）下的折舊率（%）年3年5年 7年 10年15年 20年123456789101112-151617-20210.3330.4440.148

15、0.074 0.2000.3200.1920.1150.058 0.143 0.245 0.175 0.125 0.089 0.089 0.0450.1000.1800.1440.1150.0920.0740.0660.0660.0660.0660.0330.050 0.038 0.095 0.0720.086 0.0670.077 0.0620.069 0.0570.062 0.0530.059 0.0490.059 0.0450.059 0.0450.059 0.0450.059 0.0450.059 0.0450.030 0.045 0.045殘值 在第5年末，每臺(tái)機(jī)器的賬面值為5 80

16、0美元，如果公司以30 000美元的價(jià)格售出機(jī)器，那么它將要為其在銷售價(jià)格和其5800美元的 賬面值間產(chǎn)生的差異支付稅款。在34%的稅率下，應(yīng)付稅款就為0.34×（30 000美元-5 800美元）=8 228美元。設(shè)備的稅后殘值，也就是公司的現(xiàn)金流入，就為30 000美元-8 228美元=21 772美元。 如果賬面價(jià)值超過市場(chǎng)價(jià)值，則這一部分的差額將作為一項(xiàng)稅收沖銷。增量現(xiàn)金流 表6-4 鮑爾溫公司的增量現(xiàn)金流量 （2） 使用哪套賬簿 公司必須同時(shí)向它們的股東和稅務(wù)機(jī)關(guān)提交關(guān)于公司盈虧情況的信息。美國(guó)公司通常采用兩套賬簿，一套提供給IRS（稱為稅 收賬簿），而另一套作為年報(bào)（稱為

17、股東賬簿），在這兩套賬簿中，數(shù)值是不同的。 兩套賬簿中數(shù)值的差異源于它們編制的規(guī)則是由兩個(gè)獨(dú)立的主體制定的。稅收賬簿遵循的是IRS的法則，股東賬簿遵循的是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）的法則，F(xiàn)ASB是會(huì)計(jì)的管理機(jī)構(gòu)。（1）市政債券的利息在計(jì)稅時(shí)通常不予以考慮，而FASB則將此項(xiàng)利息作為收入；（2）在稅收賬簿中，公司通常采用加速折舊法，而在股東賬簿中，采用的是直線折舊法。 （3） 凈營(yíng)運(yùn)資本計(jì)算 對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資本的投資是任何資本預(yù)算分析的一個(gè)重要部分。在如下情況下會(huì)產(chǎn)生對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資本的投資：（1）存貨采購(gòu)；（2）為不可預(yù)測(cè)的支出而在項(xiàng)目中保留的作為緩沖的現(xiàn)金；（3）當(dāng)發(fā)生了賒銷，產(chǎn)生的不是現(xiàn)金而是應(yīng)

18、收賬款。（在某種程度上，凈營(yíng)運(yùn)資本投資可以通過信用購(gòu)買的方式得到一定程度的抵消，也就是說(shuō)，應(yīng)付賬款可以減少凈營(yíng)運(yùn)資本的投資。）對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資本的投資代表現(xiàn)金流出。因?yàn)閺墓酒渌胤疆a(chǎn)生的現(xiàn)金被此項(xiàng)目占用了。 項(xiàng)目第一年的凈營(yíng)運(yùn)資本： 公司管理者預(yù)測(cè)第1年的銷售額為100 000美元，經(jīng)營(yíng)成本為50 000美元。如果銷售和成本支出都是現(xiàn)金交易，公司將收到50 000美元（=100 000美元-50 000美元）?，F(xiàn)金流一般發(fā)生在第1年年末。 其他信息： 1估計(jì)銷售額中9 000美元將為賒銷，因此第1年收到的現(xiàn)金將只有91 000美元（=100 000美元-9 000美元），9 000美元的應(yīng)收賬款將

19、于第2年收訖。 250000美元的成本中的3000美元延遲支付，因此現(xiàn)金支出額只有47 000美元（=50 000美元-3 000美元）。當(dāng)然，鮑爾溫公司將于第2年付清3 000美元的應(yīng)付賬款。 3在第1年保留2 500美元的存貨以避免“缺貨”（即沒有庫(kù)存）和其他意外事件。4在第1年為此項(xiàng)目留出1 500美元的現(xiàn)金以避免現(xiàn)金短缺。因此，第1年凈營(yíng)運(yùn)資本為： 9 000美元-3 000美元+2 500美元+1 500美元=10 000美元 應(yīng)收賬款 應(yīng)付賬款 存貨 現(xiàn)金 凈營(yíng)運(yùn)資本（4） 折舊 公司資產(chǎn)目前根據(jù)1986年稅收改革法 案中的有關(guān)條款進(jìn)行與稅收有關(guān)的折舊。其中有7類可提取折舊資產(chǎn)：

20、3年期資產(chǎn)：包括某些極少數(shù)特殊的短期資產(chǎn)，如拖拉機(jī)和超過2歲的賽馬。 5年期資產(chǎn)：包括 （a）轎車和卡車； （b）計(jì)算機(jī)和外圍設(shè)備，以及計(jì)算器、 復(fù)印機(jī)、打字機(jī)； （c）用于研究目的的特殊設(shè)備。7年期資產(chǎn)：包括辦公家具、設(shè)備、書籍和單一目的的農(nóng)業(yè)設(shè)施。這類資產(chǎn)包羅萬(wàn)象，因?yàn)樗袥]有在其他類別的資產(chǎn)均歸于本類。 10年期資產(chǎn)：包括輪船、駁船、拖船和類似的與水上運(yùn)輸相關(guān)的設(shè)備。 15年期資產(chǎn)：包括許多特殊的項(xiàng)目。其中有電話交換廠的設(shè)備、類似的用于聲音和數(shù)據(jù)交換的設(shè)備，以及用于污水處理的設(shè)備。 20年期資產(chǎn)：包括農(nóng)場(chǎng)建筑、下水道管道和其他使用期長(zhǎng)的設(shè)備。可折舊的房地產(chǎn)被分為兩類：居住的和非居住的。居

21、住用房產(chǎn)的成本在27.5年內(nèi)折舊，非居住用房產(chǎn)的成本在31.5年內(nèi)折舊。 3年、5年、7年期資產(chǎn)一般按雙倍余額遞減法提取折舊，在稅收改革法案特別要求的情況下可改為直線法。15年、20年期資產(chǎn)一般按1.5倍余額遞減法提取折舊，在特別要求的情況下也可改為直線法。所有的房地產(chǎn)按直線法折舊。所有計(jì)算都有一種半年慣例，即假設(shè)所有資產(chǎn)都是年中開始使用的。為了前后致，IRS規(guī)定在資產(chǎn)被處置或停止使用的那一年計(jì)提半年的折舊。這樣做的結(jié)果是資產(chǎn)的折舊期比它所屬類別規(guī)定的期限長(zhǎng)了1年，例如，5年期資產(chǎn)有6年的稅收年度。（5） 利息費(fèi)用 案例中忽略了利息費(fèi)用，是否是分析的缺陷？公司通常在項(xiàng)目中依據(jù)全權(quán)益融資的假設(shè)計(jì)

22、算項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。對(duì)債務(wù)融資的任何調(diào)整都反映在折現(xiàn)率中，而不涉及現(xiàn)金流量。3、 通貨膨脹與資本預(yù)算 （一）利率與通貨膨脹 假定銀行1年期存款利率為10%。這意味著某人在今天存入1 000美元，1年后將得到1 100美元（=10 000美元×1.10）。假設(shè)該年通貨膨脹率為6%，并且它對(duì)所有商品有相同的影響。例如，餐館目前一個(gè)漢堡包要賣1.00美元，到了年末同樣一個(gè)漢堡包要賣1.06美元。你可以用你的那1 000美元在今天買1 000個(gè)漢堡包。你也可以把錢全部存入銀行，在一年后買1 038個(gè)漢堡包（=1 100美元1.06美元）。因此，如果你把錢貸給銀行，你只能增加3.8個(gè)百分點(diǎn)的漢堡

23、包消費(fèi)。由于所有商品的價(jià)格都上升了6%，存款只能使你對(duì)任一種商品或商品組合的消費(fèi)增加3.8個(gè)百分點(diǎn)。所以，3.8%是你的儲(chǔ)蓄賬戶在對(duì)通貨膨脹進(jìn)行調(diào)整后“實(shí)際”所賺取的。經(jīng)濟(jì)學(xué)家將這3.8%叫做“實(shí)際利率”，將10%叫做“名義利率”或簡(jiǎn)單地稱之為“利率”。圖6-1 實(shí)際利率的計(jì)算一般地，實(shí)際利率和名義利率之間的關(guān)系可以用公式表示如下：1+名義利率=（1+實(shí)際利率）×（1+通貨膨脹率） （6-1） 整理后可得： 近似計(jì)算公式： 實(shí)際利率名義利率通貨膨脹率 （6-2） 【例6-6】實(shí)際利率和名義利率 假設(shè)一個(gè)并不出名的君主國(guó)Gerberovia目前的名義利率為300%，通貨膨脹率為280%

24、。實(shí)際利率為： 300%-280%=20% （近似的公式） 然而根據(jù)式（6-1），實(shí)際利率為：（2） 現(xiàn)金流量與通貨膨脹 和利率一樣，現(xiàn)金流量既可以以名義的形式也可以以實(shí)際的形式表示。 名義現(xiàn)金流量（nominal cash flow）是指實(shí)際收到或支出的美元，實(shí)際現(xiàn)金流量（real cash flow）是指該現(xiàn)金流量的實(shí)際購(gòu)買力。 【例6-7】名義現(xiàn)金流量和實(shí)際現(xiàn)金流量Burrows出版商已向著名的浪漫主義小說(shuō)家Barbara Musk購(gòu)得下一本書的版權(quán)。雖然書還沒有開始寫，但一定會(huì)在4年內(nèi)出版?，F(xiàn)在，軟皮封面的浪漫小說(shuō)售價(jià)為10美元。出版社認(rèn)為這4年中每年的通貨膨脹率為6%。由于浪漫小說(shuō)大

25、受歡迎，出版社估計(jì)這4年中浪漫小說(shuō)的價(jià)格增長(zhǎng)速度將比每年的通貨膨脹率多2%，出版社不想定價(jià)過高，因而計(jì)劃4年后以13.60美元（=1.O84×10美元）出售小說(shuō)。公司預(yù)計(jì)能售出100 000本。4年后數(shù)目為1 360 000美元（=13.60美元×100 000本）的期望現(xiàn)金流量是一種名義現(xiàn)金流量。這是因?yàn)楣酒谕菚r(shí)會(huì)收到1 360 000美元。換句話說(shuō)，名義現(xiàn)金流量反映了未來(lái)實(shí)際收到的美元。 4年后1 360 000美元的購(gòu)買力為：1 080 000美元是實(shí)際現(xiàn)金流量，因?yàn)樗且缘?期的購(gòu)買力的形式表示的?！纠?-8】折舊 EOBII出版商是Burrows的一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

26、，最近用2 000 000美元購(gòu)買了一套印刷設(shè)備。這2 000 000美元設(shè)備將以直線折舊法在5年內(nèi)提取折舊。這意味著每年的折舊費(fèi)為400 000美元（=2 000 000美元/5）。這400 000美元是名義量還是實(shí)際量呢? （3） 折現(xiàn)：名義或?qū)嶋H 前面的討論說(shuō)明了利率可以以名義或?qū)嶋H的形式來(lái)表示。同樣，現(xiàn)金流量也可以以名義或?qū)嶋H的形式來(lái)表示。既然有這些選擇的可能,當(dāng)我們進(jìn)行資本預(yù)算時(shí)應(yīng)該如何來(lái)表示利率和現(xiàn)金流量呢? 在現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率之間保持一致性：名義現(xiàn)金流量應(yīng)以名義利率折現(xiàn)；實(shí)際現(xiàn)金流量應(yīng)以實(shí)際利率折現(xiàn)。在實(shí)際運(yùn)算中選擇最簡(jiǎn)單的方法計(jì)算?！纠?-9】名義折現(xiàn)或?qū)嶋H折現(xiàn) Shields

27、電力公司預(yù)測(cè)某一項(xiàng)目的名義現(xiàn)金流量如下：日期 0 1 2現(xiàn)金流量 1000 600 650 名義利率為14%，通貨膨脹率預(yù)計(jì)為5%，此項(xiàng)目?jī)r(jià)值如何? 1使用名義量。計(jì)算NPV，得：項(xiàng)目應(yīng)被接受。2使用實(shí)際量 實(shí)際現(xiàn)金流量為：日期 0 1 2現(xiàn)金流量 -1000 571.43 589.57 （=600/1.05） （=650/1.052） 實(shí)際利率為857143%（=1.141.05-1）計(jì)算NPV，得： 【例6-10】名義或?qū)嶋HNPV Altshuler有限公司利用如下數(shù)據(jù)進(jìn)行某個(gè)項(xiàng)目的資本預(yù)算：大衛(wèi)·阿爾蘇勒總裁預(yù)計(jì)通貨膨脹率在未來(lái)2年為每年10%。另外，他認(rèn)為項(xiàng)目的現(xiàn)金流量應(yīng)以1

28、5.5%的名義利率折現(xiàn)。他的公司所得稅率為40%。大衛(wèi)·阿爾蘇勒預(yù)測(cè)了所有的名義現(xiàn)金流量。因此，他得出了如下表格： 大衛(wèi)·阿爾蘇勒的老伙計(jì)斯圖特·威斯更喜歡用實(shí)際形式進(jìn)行計(jì)算。他先計(jì)算出實(shí)際利率為5%（=1.155/1.10-1）。然后，他做成以實(shí)際量表示的表格，如下所示： 為了向大衛(wèi)·阿爾蘇勒解釋他的計(jì)算過 程，斯圖特·威斯指出： 1由于資本支出是第0期（現(xiàn)在）發(fā)生 的，它的名義值和實(shí)際值相同。 2由于每年的折舊605美元是名義量，故按通貨膨脹率10對(duì)之進(jìn)行折現(xiàn)就可以轉(zhuǎn)換為實(shí)際量。大衛(wèi)·阿爾蘇勒和斯圖特·威斯都得到相同NP

29、V值并非偶然，兩種方法一定會(huì)得到相同的NPV。四、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量的不同算法 典型的項(xiàng)目的年數(shù)據(jù)： 在這個(gè)假設(shè)下，稅前利潤(rùn)（EBT）為： 還假設(shè)沒有付息，則稅收為： 式中，tc是公司的所得稅率，為34%。 （一）自上而下法 所有者收到了銷售收入1 500美元，支付了700美元的成本，以及支付稅款68美元。因此，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流應(yīng)該等于： 將該方法稱為自上而下法，是因?yàn)閺睦麧?rùn)表的頂端開始，然后逐漸向下依次減去成本、稅收以及其他費(fèi)用。 在這種方法中，未考慮折舊。 折舊會(huì)對(duì)現(xiàn)金流的計(jì)算產(chǎn)生影響嗎? （二）自下而上法 接下來(lái)，再將折舊加回，得到：將凈利潤(rùn)進(jìn)一步分解為其構(gòu)成，就可以得到更為完整的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的

30、表達(dá)式： （三）稅盾法 稅盾法實(shí)際上是由上至下法的一個(gè)變種：經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流=銷售收入現(xiàn)金支出（銷售收入現(xiàn)金支出折舊）×tc該式可簡(jiǎn)化為： 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流 =（銷售收入現(xiàn)金）×（1tc）+折舊×tc 式中，tc是公司稅率。假定tc=34%，那么經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流就等于： 稅盾法將經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流視為由兩部分構(gòu)成。第一部分就是在沒有折舊支出的情況下公司現(xiàn) 金流的多少。在本題中，這部分現(xiàn)金流為528美元。 而經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的第二部分就是折舊乘以公司稅率。這部分被稱為折舊稅盾。 （四）結(jié)論 看出每一種方法得到的現(xiàn)金流都是一致的,你可能會(huì)問為什么人們不能全部采用某一種方法。一個(gè)原因是不同的

31、方法可以應(yīng)用在不同的情況下。哪種方法最容易使用，就可以采用哪種方法。 五、不同生命周期的投資：約當(dāng)年均成本法假設(shè)公司必須在兩種不同生命周期的機(jī)器設(shè)備中做出選擇。兩種機(jī)器設(shè)備功能是一樣的,但它們具有不同的經(jīng)營(yíng)成本和生命周期。簡(jiǎn)單地運(yùn)用NPV法則會(huì)造成錯(cuò)誤的結(jié)果。 Downtown體育俱樂部要對(duì)兩種網(wǎng)球投擲器進(jìn)行選擇。設(shè)備A比設(shè)備B便宜但使用壽命較短。兩種設(shè)備的現(xiàn)金流出量如下： 設(shè)備A價(jià)值500美元，能使用3年，3年中每年末需支付120美元的修理費(fèi)。設(shè)備B價(jià)值600美元,能使用4年，4年中每年末需支付100美元的修理費(fèi)。為簡(jiǎn)化分析，假設(shè)已將所有成本轉(zhuǎn)化為實(shí)際形式。2臺(tái)設(shè)備每年的收入都假定為相同,因

32、此在分析中忽略不計(jì)。注意上表中所有數(shù)字都表示流出量。為了使決策有根據(jù)，從計(jì)算2種設(shè)備的成本的現(xiàn)值開始,假設(shè)折現(xiàn)率為10%： 當(dāng)進(jìn)行這樣的兩種設(shè)備的比較時(shí)，應(yīng)如何對(duì)使用周期的差別做適當(dāng)?shù)恼{(diào)整呢?最簡(jiǎn)單的方法就是使用約當(dāng)年均成本法來(lái)分析每一臺(tái)機(jī)器。這種方法以年為基礎(chǔ)來(lái)比較成本。 支付（500美元，120美元，120美元，120美元）等同于一次性支付79842美元。現(xiàn)在希望能使一次性支付79842美元和一筆3年期的年金相等。運(yùn)用前面幾章討論過的方法，有： C等于321.05美元。因此，支付流（500美元，120美元，120美元，120美元）相當(dāng)于3年內(nèi)每年年末支付321.05美元的年金。當(dāng)然，這種計(jì)

33、算方式假定設(shè)備A只有一次周期，在多次周期內(nèi)使用設(shè)備A相當(dāng)于在未來(lái)無(wú)限期內(nèi)每年支付321.05美元。把321.05美元稱作設(shè)備A的“約當(dāng)年均成本”。 這種方法可以用下表來(lái)表示： 對(duì)于體育俱樂部來(lái)講，現(xiàn)金流（500美元，120美元，120美元，120美元）同現(xiàn)金流（0美元，321.05美元，321.05美元，321.05美元）并沒有本質(zhì)的區(qū)別，或者可以說(shuō)，購(gòu)買該項(xiàng)設(shè)備在財(cái)務(wù)意義上同一個(gè)年租金為321.05美元的機(jī)器租賃是相同的。設(shè)備B的約當(dāng)年均成本： C等于289.28美元。類似于設(shè)備A，可以得到設(shè)備B的一個(gè)表：設(shè)備重置的一般性決策 上面分析關(guān)注的是在新設(shè)備A和B之間進(jìn)行選擇。更常見的情形是，公司

34、需要決定何時(shí)以新設(shè)備來(lái)更換舊設(shè)備，重置應(yīng)該在舊設(shè)備的約當(dāng)年均成本超過新設(shè)備的約當(dāng)年均成本之前發(fā)生?！纠?-11】重置決策 考慮BIKE公司所面臨的情況。BIKE公司正考慮是否替換已有的機(jī)器設(shè)備。BIKE公司現(xiàn)無(wú)須支付所得稅。用于替換的設(shè)備成本為9 000美元，并且需在8年內(nèi)每年年末支付1 000美元的修理費(fèi)。8年后它將被出售，殘值為2 000美元。 現(xiàn)有設(shè)備殘值和修理費(fèi) 已有設(shè)備現(xiàn)在能以4 000美元的價(jià)格出售，如果1年后再出售，售價(jià)將變?yōu)? 500美元，并且這1年內(nèi)為保證它正常運(yùn)行需支付1 000美元的修理費(fèi)。為簡(jiǎn)化計(jì)算，假定修理費(fèi)均在年末支付。這臺(tái)設(shè)備還能使用4年。如果BIKE公司的資本成

35、本為15%，它應(yīng)該何時(shí)替換這臺(tái)設(shè)備?是現(xiàn)在替換，還是1年后再替換？ 方法是比較重置設(shè)備和舊設(shè)備的年成本。重置設(shè)備的年成本為約當(dāng)年均成本（EAC）。首先來(lái)計(jì)算該成本。新設(shè)備的約當(dāng)年均成本新設(shè)備的成本的現(xiàn)值為： 注意2 000美元的殘值是流入量。它沖抵了設(shè)備的成本，因此在上面的等式中被作為負(fù)值。新設(shè)備的EAC： 這個(gè)計(jì)算的含義是購(gòu)買一個(gè)重置機(jī)器相當(dāng)于租賃一個(gè)年租金為2 860美元的機(jī)器。舊設(shè)備的成本 如果BIKE公司今年保留老機(jī)器，則公司每年需要付出1 000美元的額外的維修費(fèi)用。但是這并不是BIKE公司保留老機(jī)器的唯一成本，如果機(jī)器現(xiàn)在被出售，則BIKE公司可以獲得4 000美元的收入。但是，如

36、果在1年之后出售，則BIKE公司只能獲得2 500美元的收入。這個(gè)銷售中的減值同樣也是一項(xiàng)成本。因此，將此設(shè)備保留1年再出售的成本的PV等于： 1年后的終值為： 2696美元×1.15=3100美元 換言之，將設(shè)備保留1年的約當(dāng)成本等于年末支付3 100美元。 進(jìn)行比較現(xiàn)在重新考慮一下現(xiàn)金流。如果馬上替換設(shè)備，可以認(rèn)為從本年年末開始，每年的費(fèi)用為2 860美元如果新設(shè)備每8年更換一次，這項(xiàng)年均支出將會(huì)一直發(fā)生。此項(xiàng)現(xiàn)金流可表示如下： 如果年后替換舊設(shè)備，則最后使用1年舊設(shè)備的費(fèi)用可看做需要在年末支付3 100美元。替換后，可以認(rèn)為年均費(fèi)用為2 860美元，且從第2年年末開始支付。如果

37、新設(shè)備每8年更換一次，這項(xiàng)年均費(fèi)用將會(huì)一直發(fā)生。此項(xiàng)現(xiàn)金流可表示如下： 第7章 風(fēng)險(xiǎn)分析、實(shí)物期權(quán)和資本預(yù)算前面兩章假設(shè)在確定的情況下進(jìn)行資本預(yù)算的決策。但是，現(xiàn)實(shí)中的項(xiàng)目不可避免存在不確定性，從而使得項(xiàng)目的實(shí)際現(xiàn)金流偏離預(yù)期。本章將討論這些可能發(fā)生的與預(yù)期不符合的情況，以及公司可以采取何種措施來(lái)分析并盡可能地避免此類情況的發(fā)生。在處理這類問題時(shí)，常用的方法包括：敏感性分析、場(chǎng)景分析和盈虧平衡分析，蒙特卡洛模擬,實(shí)物期權(quán),決策樹等方法。7.1本章各部分要點(diǎn)如下： 1敏感分析、場(chǎng)景分析和盈虧平衡分析 凈現(xiàn)值指標(biāo)是基于對(duì)未來(lái)的預(yù)期，而未來(lái)出現(xiàn)的結(jié)果可能與預(yù)期存在偏離，因此，有必要對(duì)這種不確定性進(jìn)行

38、分析。本部分介紹三種分析方法。敏感性分析用來(lái)檢測(cè)某一特定凈現(xiàn)值計(jì)算對(duì)特定假設(shè)條件變化的敏感度，但是敏感性分析只是孤立地處理每個(gè)變量的變化，而實(shí)際上不同變量的變化很有可能是相互關(guān)聯(lián)的。場(chǎng)景分析可以消除敏感性分析所存在的問題。場(chǎng)景分析考察一些可能出現(xiàn)的不同場(chǎng)景，每種場(chǎng)景綜合了各種變量的影響。盈虧平衡 分析用于確定公司盈虧平衡時(shí)所需達(dá)到的銷 售量，是敏感性分析方法的有效補(bǔ)充，包括 凈利潤(rùn)盈虧平衡分析和凈現(xiàn)值盈虧平衡分析。2蒙特卡羅模擬 敏感性分析和場(chǎng)景分析不能涵蓋所有變動(dòng)的來(lái)源，而蒙特卡羅模擬是對(duì)現(xiàn)實(shí)世界的不確定性建立模型的進(jìn)一步嘗試。蒙特卡羅模擬按照五個(gè)步驟進(jìn)行：構(gòu)建基本模型，確定模型中每個(gè)變量的

39、分布，通過計(jì)算機(jī)抽取一個(gè)結(jié)果，重復(fù)上述過程通過計(jì)算機(jī)生成大量的結(jié)果，計(jì)算NPV。3實(shí)物期權(quán) 在對(duì)項(xiàng)目資本預(yù)算進(jìn)行估價(jià)時(shí)，NPV分析法較其他方法有一定的優(yōu)勢(shì)。然而，NPV分析法忽略了企業(yè)在接受項(xiàng)目后可以進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整的可能性。 這個(gè)調(diào)整被稱為實(shí)物期權(quán)。從這個(gè)角度來(lái)看，NPV分析法低估了項(xiàng)目真實(shí)的價(jià)值。通常涉及的實(shí)物 期權(quán)有拓展的期權(quán)、放棄的期權(quán)、擇機(jī)的期權(quán)等。 4決策樹 決策樹方法是利用決策樹對(duì)前后相繼的決策進(jìn)行分析，但是在分析時(shí)，通常采用逆序的順序進(jìn)行決策。但是在每一個(gè)決策節(jié)點(diǎn)，也可以采用基本的決策方法，如NPV方法進(jìn)行分析。7.2 重難點(diǎn)導(dǎo)學(xué) 一、敏感分析、場(chǎng)景分析和盈虧平衡分析 實(shí)際的現(xiàn)金流

40、量往往與規(guī)劃的現(xiàn)金流量不相符，如何在事前對(duì)這種不確定性的影響進(jìn)行分析。 （一）敏感性分析 敏感性分析（sensitivity analysis）：用來(lái)檢測(cè)某一特定凈現(xiàn)值計(jì)算對(duì)特定假設(shè)條件變化的敏感度。 Solar Electronics Corporation（SEC）最近開發(fā)了以太陽(yáng)能為動(dòng)力的噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)，并且想要進(jìn)行大規(guī)模生產(chǎn)。初始（第1年）投資為150000萬(wàn)美元，在未來(lái)5年內(nèi)進(jìn)行生產(chǎn)與銷售。 表7-1 SEC案例的現(xiàn)金流量若SEC公司決定繼續(xù)進(jìn)行該項(xiàng)目的投資、生產(chǎn)，按15%的折現(xiàn)率計(jì)算，NPV為： 投資評(píng)價(jià)是否結(jié)束？是否存在不確定性？對(duì)總收入的預(yù)測(cè)假設(shè)市場(chǎng)營(yíng)銷部預(yù)計(jì)每年的銷售收入為

41、： 由此可見，噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)的總收入預(yù)測(cè)取決于三個(gè)假設(shè)： 1市場(chǎng)份額； 2噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)的市場(chǎng)容量； 3.每臺(tái)噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)的銷售單價(jià)。 表7-2 SEC公司對(duì)太陽(yáng)能飛機(jī)的不同變量的估計(jì) （單位：百萬(wàn)美元）成本劃分為兩大類：變動(dòng)成本和固定成本。變動(dòng)成本（variable costs）隨著產(chǎn)量的變動(dòng)而變動(dòng)，當(dāng)產(chǎn)量為零時(shí)變動(dòng)成本也為零。固定成本（fixed costs）與某一特定時(shí)期的產(chǎn)品或服務(wù)的數(shù)量無(wú)關(guān)。固定成本常常用每一單位時(shí)間的成本衡量，如每月的租金或年薪。固定成本并非是永遠(yuǎn)固定不變的，只是在某一特定時(shí)期內(nèi)是固定的。噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)的單位變動(dòng)成本為100萬(wàn)美元，年固定成本為17.91億美元，則成本分解

42、為： 標(biāo)準(zhǔn)的敏感性分析，是假定其他變量處于正常估計(jì)值，計(jì)算某一變量的三種不同狀態(tài)下可能估計(jì)出的NPV。表7-3 對(duì)太陽(yáng)能飛機(jī)在第1期的NPV所做的敏感性分析（單位：百萬(wàn)美元）敏感性分析的作用：1.首先，從總體上來(lái)說(shuō)，該表可以表明NPV分析是否值得信賴。 2.其次，敏感性分析可以指出在哪些方面需要搜集更多的信息。 因?yàn)檫@些優(yōu)點(diǎn)，敏感性分析法被廣泛運(yùn)用于實(shí)踐中。Graham和Harvey報(bào)告說(shuō)在392家樣本企業(yè)中，50%以上的企業(yè)在它們的資本預(yù)算估計(jì)中運(yùn)用了敏感性分析。這個(gè)比例相對(duì)于其提出只有75%的樣本企業(yè)采用NPV分析法來(lái)說(shuō)，就顯得相當(dāng)?shù)拇罅?。敏感性分析法的不?敏感性分析可能會(huì)更容易造成經(jīng)理

43、們的“安全錯(cuò)覺”。 另外，敏感性分析只是孤立地處理每個(gè)變量的變化，而實(shí)際上不同變量的變化很有可能是相互關(guān)聯(lián)的。（二）場(chǎng)景分析 經(jīng)理通常采用場(chǎng)景分析（scenario analysis）來(lái)消除這一敏感性分析所存在的 問題的影響。場(chǎng)景分析是一種變異的敏感性分析。簡(jiǎn)單地說(shuō)，這種方法考察一些可能出現(xiàn)的不同場(chǎng)景，每種場(chǎng)景綜合了各種變量的影響。例如：空難場(chǎng)景下的現(xiàn)金流量 表7-4 空難場(chǎng)景下的現(xiàn)金流量預(yù)測(cè) 根據(jù)表中的計(jì)算值，此時(shí)的NPV是： -20.23億美元=-15億美元-1.56億美元× 類似這樣的一系列場(chǎng)景分析比標(biāo)準(zhǔn)的敏感性分析更能反映與項(xiàng)目有關(guān)的事項(xiàng)。（三）盈虧平衡分析 盈虧平衡分析（b

44、reak-even analysis）：確定公司盈虧平衡時(shí)所需達(dá)到的銷售量，是敏感性分析方法的有效補(bǔ)充，這是因?yàn)樗瑯酉蛭覀兘沂玖隋e(cuò)誤預(yù)測(cè)的嚴(yán)重性。 1會(huì)計(jì)利潤(rùn)的盈虧平衡點(diǎn)  不同預(yù)測(cè)的銷售量下的凈利潤(rùn) 表7-5 不同銷售量假設(shè)下的成本和收入 （單位：百萬(wàn)美元，銷售量除外） 圖7-1 運(yùn)用會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算盈虧平衡點(diǎn)會(huì)計(jì)利潤(rùn)的盈虧平衡點(diǎn)的計(jì)算 思考：估計(jì)盈虧平衡下的會(huì)計(jì)利潤(rùn)是否需要考慮稅收因素？2凈現(xiàn)值的盈虧平衡點(diǎn) 給定折現(xiàn)率為15%在不同水平的年銷售 量，太陽(yáng)能噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)的凈現(xiàn)值如下： 凈現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn) 圖7-2 運(yùn)用凈現(xiàn)值計(jì)算盈虧平衡點(diǎn)凈利潤(rùn)盈虧平衡與凈現(xiàn)值盈虧平衡的比較： 第一、圖

45、7-2中縱坐標(biāo)上標(biāo)注的數(shù)額都比圖7-1中相應(yīng)數(shù)額大，這是因?yàn)閳D7-2顯示的是未來(lái)5年的收入和成本的凈現(xiàn)值； 第二、會(huì)計(jì)利潤(rùn)盈虧平衡點(diǎn)為每年銷售2091臺(tái)發(fā)動(dòng)機(jī)，而NPV盈虧平衡點(diǎn)則為每年銷售2315臺(tái)發(fā)動(dòng)機(jī)，這是更重要的不同點(diǎn)。凈現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn)的計(jì)算SEC最初投資15億美元，這項(xiàng)初始投資可用適當(dāng)?shù)哪杲鹣禂?shù)折算為5年的約當(dāng)年均成本（EAC）   值得注意的是，4.475億美元的EAC大于每年3億美元的折舊，這是因?yàn)镋AC的計(jì)算是建立在15億美元的投資收益率為15%的假設(shè)上。無(wú)論產(chǎn)量多少，稅后成本都是：就是說(shuō)，除了初始投資的年費(fèi)用4475億美元，公司每年還須支付固定成本，同時(shí)享受折舊的節(jié)

46、稅效應(yīng)。折舊的節(jié)稅效應(yīng)為負(fù)值，這是因?yàn)槠涞盅a(bǔ)了等式中的成本。由于每增加一臺(tái)發(fā)動(dòng)機(jī)對(duì)稅后利潤(rùn)的邊際貢獻(xiàn)是66萬(wàn)美元，因此，抵消上述成本所需要的銷售量是： 現(xiàn)值的盈虧平衡點(diǎn)為什么會(huì)計(jì)盈虧平衡點(diǎn)與現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn)不相等? 當(dāng)用會(huì)計(jì)利潤(rùn)計(jì)算盈虧平衡點(diǎn)時(shí)，剔除了3億美元的折舊，所以只要每年銷售2091臺(tái)太陽(yáng)能噴氣式發(fā)動(dòng)機(jī)，SEC公司就獲得了足夠的收入來(lái)補(bǔ)償折舊和其他費(fèi)用。不過，在這種銷售水平下SEC公司無(wú)法補(bǔ)償15億美元初始投資的機(jī)會(huì)成本。假設(shè)15億美元投資于其他項(xiàng)目而可獲取15%的投資收益率，那么在生產(chǎn)期間每年攤銷的投資成本應(yīng)是4.475億美元，而不是3億美元。折舊降低了抵補(bǔ)初始投資所需的真實(shí)成本。因此

47、如果SEC公司只實(shí)現(xiàn)會(huì)計(jì)盈虧平衡點(diǎn)的銷售量，實(shí)際上公司還是虧本，原因在于忽略了初始投資的機(jī)會(huì)成本。盈虧乎衡點(diǎn)分析重要嗎?非常重要，因?yàn)樗械钠髽I(yè)執(zhí)行都擔(dān)心項(xiàng)目虧損。無(wú)論是會(huì)計(jì)盈虧平衡法還是現(xiàn)值盈虧平衡法。郡是試圖求得達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)時(shí)所需的銷售量。二、蒙特卡羅模擬 敏感性分析和場(chǎng)景分析的缺陷： 敏感性分析和場(chǎng)景分析都試圖回答這樣一個(gè)問題：“如果這樣將會(huì)怎樣?”然而，即便是這兩種方法在現(xiàn)實(shí)生活中很常用，它們還是存在自身的局限性。敏感性分析只允許每次變動(dòng)一個(gè)變量，而在現(xiàn)實(shí)生活中很多變量可能在同一時(shí)間一起變化。場(chǎng)景分析則是設(shè)定特殊場(chǎng)景，例如通貨膨脹、政府管制或是競(jìng)爭(zhēng)者數(shù)量的改變。雖然這種方法經(jīng)常對(duì)研究

48、有一定幫助，但它不能涵蓋所有變動(dòng)的來(lái)源。蒙特卡羅模擬(Monte Carlo simulation)是對(duì)現(xiàn)實(shí)世界的不確定性建立模型的進(jìn)一步嘗試。“蒙特卡羅模擬”與紙牌游戲。 Backyard Barbeques企業(yè)（BBI），一家木炭和煤氣烤肉架的制造企業(yè)，正在為一種以高壓氫為燃料的新型烤架規(guī)劃藍(lán)圖。財(cái)務(wù)總監(jiān)Comiskey對(duì)一些簡(jiǎn)單的資本預(yù)算方法感到失望,希望能用蒙特卡羅模擬法對(duì)這種新型烤架進(jìn)行分析。專攻蒙特卡羅模擬法的顧問Mauney提出采用這種方法的五個(gè)基本步驟。1步驟1：構(gòu)建基本模型 Maumey將現(xiàn)金流分成三部分：年均收入、年均成本和初始投資。一年的收入可以視為： 整個(gè)行業(yè)烤肉架的銷

49、售量×BBI高壓氫烤肉架的市場(chǎng)份額×高壓氫烤肉架的單位價(jià)格一年的成本： 制造的固定成本+制造的變動(dòng)成本+市場(chǎng)推廣成本+銷售成本 初始投資： 申報(bào)專利成本+試銷成本+生產(chǎn)設(shè)備成本2步驟2：確定模型中每個(gè)變量的分布 從收入開始，首先模擬出整個(gè)市場(chǎng)的容量,即整個(gè)行業(yè)烤肉架的銷售量。（單位：萬(wàn)美元)市場(chǎng)份額的概率分布為：烤肉架單價(jià)的分布 價(jià)格應(yīng)與烤肉架的整個(gè)市場(chǎng)容量息息相關(guān)。價(jià)格模型： 下一年高壓氫烤肉架的單價(jià)=190美元+1美元×行業(yè)總銷售額（單位：百萬(wàn)美元）+-3美元 圖7-3 行業(yè)銷售額、BBI高壓氫烤肉架市場(chǎng)份額以及高壓氫烤肉架價(jià)格的分布概率后年整個(gè)行業(yè)銷售額的增

50、長(zhǎng)比率為： 已知了行業(yè)銷售額下一年的分布以及后年該變量的增長(zhǎng)率，就可以計(jì)算出后年行業(yè)銷售額的概率分布。依此類推，可以得到再后一年的分布。用同樣的方法，可以計(jì)算出收入中另兩個(gè)變量在后兩年的概率分布情況。以上的討論闡述了如何對(duì)收入的三大因素進(jìn)行模擬。通過類似的方法，步驟2也完成了對(duì)成本以及投資這兩大因素的模擬2 步驟3：通過計(jì)算機(jī)抽取一個(gè)結(jié)果 在我們模型中，下一年的收入是由三個(gè)部分組成的。假設(shè)通過電腦隨機(jī)抽取樣本，即當(dāng)整個(gè)行業(yè)銷售額為1 000萬(wàn)美元，BBI高壓氫烤肉架的市場(chǎng)份額為2%，且價(jià)格的隨機(jī)變動(dòng)量為+3美元。那么下一年高壓氫烤肉架的價(jià)格將為：190美元+1O美元+3美元=203美元。由此可

51、得下一年BBI高壓氫烤肉架的收人為：1 000萬(wàn)美元×0.02×203美元=4 060萬(wàn)美元。必須模擬出未來(lái)每一年的收入及成本。最后還要對(duì)初始投資進(jìn)行模擬。如此一來(lái)，通過對(duì)模型中每個(gè)變量的模擬，可以得到未來(lái)每一年的現(xiàn)金流。 這一具體結(jié)果發(fā)生的可能性有多少呢?這個(gè)答案，我們可以通過已知的每個(gè)變量的概率得出。由整個(gè)行業(yè)銷售額1 000萬(wàn)美元的出現(xiàn)概率為20%，市場(chǎng)份額為2%的概率為20%，以及隨機(jī)價(jià)格變動(dòng)+3美元的概率為50%，可以得到上述結(jié)果的概率應(yīng)為：0.02=0.20×0.20×0.50 在這一步驟中，生成的每年的現(xiàn)金流只是所有結(jié)果中較簡(jiǎn)單的一種。最終

52、感興趣的是每年各種結(jié)果產(chǎn)生的現(xiàn)金流的分布。通過計(jì)算機(jī)無(wú)數(shù)次的隨機(jī)抽樣，我們可以得到這一分布。3 步驟4：重復(fù)上述過程 蒙特卡羅模擬的核心是通過大量重復(fù)操作來(lái)實(shí)現(xiàn)的。依據(jù)特定的條件，重復(fù)上述過程，即生成未來(lái)每年現(xiàn)金流的分布。這個(gè)分布則是蒙特卡羅模擬法得到的基本結(jié)果 通過重復(fù)抽樣，可以模擬出新型烤肉架未來(lái)第三年可以給企業(yè)帶來(lái)的現(xiàn)金流。同樣，可以得到未來(lái)每一年的現(xiàn)金流分布。 5步驟5：計(jì)算NPV 如圖7-4的現(xiàn)金流分布，可以得到預(yù)期未來(lái)第三年的現(xiàn)金流。同樣的方式，可以得到未來(lái)每一年的現(xiàn)金流。并根據(jù)適當(dāng)?shù)谋嚷?，?duì)該項(xiàng)目的現(xiàn)金流入進(jìn)行折現(xiàn)，得到項(xiàng)目的NPV。蒙特卡羅模擬的應(yīng)用 蒙特卡羅模擬常常被認(rèn)為是優(yōu)于敏感性分析與場(chǎng)景分析的方法。在蒙特卡羅模擬中,明確指出了變量間的相互作用。所以至少在理論上來(lái)說(shuō)，這種方法提供了一個(gè)更為完整的分析。并且，作為附帶產(chǎn)物，這種方法通過建立一個(gè)精確的模型強(qiáng)化了預(yù)測(cè)者對(duì)項(xiàng)目的理解。 蒙特卡羅模擬法的提出大約有35年了，由此你可能認(rèn)為這種方法已被大多數(shù)企業(yè)運(yùn)用。然而