博盈投資并購斯太爾動(dòng)力案例紀(jì)實(shí)1129

1、不是簡單買個(gè)工廠的傳統(tǒng)故事華房方圓解析博盈投資并購斯太爾動(dòng)力案（上篇）文/邵文海推薦理由 PE領(lǐng)域重大的并購行為很容易為業(yè)內(nèi)所知，但其內(nèi)在的機(jī)巧并不容易被解讀。 梧資本桐旗下的硅谷天堂和博盈投資聯(lián)手推動(dòng)的海外并購，引起了汽車界和投資界的廣泛關(guān)注。案例的背景是，全球柴油發(fā)動(dòng)機(jī)市場規(guī)模約為4300萬臺(tái)，國內(nèi)產(chǎn)量超過1500萬臺(tái)，其中車用柴油發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)量400萬臺(tái)左右。但中國柴油發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)業(yè)的致命軟肋是技術(shù)落后，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不合理，農(nóng)用、重型車用和商用柴油發(fā)動(dòng)機(jī)比重較大，乘用車柴油發(fā)動(dòng)機(jī)比例極小，一些種類如船用柴油發(fā)動(dòng)機(jī)尚無制造能力，主要依賴進(jìn)口；柴油發(fā)動(dòng)機(jī)研發(fā)基礎(chǔ)比較薄弱，擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的機(jī)型極少，缺少

2、完整的全新柴油發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品，關(guān)鍵零部件仍受制于國外。和通用、普惠等國際頂尖企業(yè)相比，至少有20年的差距。縱觀以往中國發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)的對(duì)外并購案例，大致遵循兩種路徑：其一，中方向擁有先進(jìn)技術(shù)的國外企業(yè)購買一款現(xiàn)成的柴油機(jī)，經(jīng)過四五年的準(zhǔn)備實(shí)現(xiàn)在中國的批量生產(chǎn)。其二，中方要求歐洲企業(yè)根據(jù)中國市場特點(diǎn)研發(fā)一款發(fā)動(dòng)機(jī)，然后由中方批量生產(chǎn)。但不管是哪種路徑，都存在一個(gè)致命缺點(diǎn)，那就是發(fā)動(dòng)機(jī)引入幾年后會(huì)出現(xiàn)與歐洲技術(shù)脫節(jié)的狀況。 在博盈投資的案例中，兩輪并購后，博盈投資控制了內(nèi)燃機(jī)行業(yè)的知名企業(yè)斯太爾動(dòng)力，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)了從汽車零部件到柴油發(fā)電機(jī)的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。硅谷天堂在幾個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)了76%的增值收益，又利用5億變現(xiàn)資金

3、中的2億資金參與博盈投資定向增發(fā)，進(jìn)一步分享上市公司未來的增值空間，成為最大的贏家。此次的并購案，并購、融資、整合、退出幾乎在同一時(shí)點(diǎn)完成，交易設(shè)計(jì)之復(fù)雜與巧妙堪稱經(jīng)典。因此華房方圓特將其作為經(jīng)典案例進(jìn)行解析。 參與主體參與主體簡稱角色介紹武漢梧桐硅谷天堂投資有限公司硅谷天堂第一輪并購方專門為并購斯太爾動(dòng)力而于2012年成立的融資公司湖北博盈投資股份有限公司博盈投資第二輪并購方主營汽車車橋和齒輪、汽車配件制造、銷售；經(jīng)營本企業(yè)自產(chǎn)機(jī)電產(chǎn)品、成套設(shè)備及相關(guān)技術(shù)的出口等業(yè)務(wù)的上市企業(yè)。奧地利斯太爾動(dòng)力有限公司斯太爾動(dòng)力被并購方奧地利老牌柴油發(fā)動(dòng)機(jī)廠商，目前擁有高性能低排放柴油機(jī)、航空柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、獨(dú)

4、立的共軌噴射系統(tǒng)、共軌四氣門柴油發(fā)動(dòng)機(jī)(三缸、四缸、六缸)等領(lǐng)先產(chǎn)品及技術(shù)。其產(chǎn)品及研發(fā)成果遍布世界各地。斯太爾動(dòng)力也是奧地利軍方動(dòng)力的主要貢獻(xiàn)者。東營市英達(dá)鋼結(jié)構(gòu)有限公司英達(dá)鋼構(gòu)投資方專業(yè)從事鋼結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、加工、制作與安裝的專業(yè)化施工企業(yè)，同時(shí)從事鋼材批發(fā)零售貿(mào)易。5家PE機(jī)構(gòu)長沙澤瑞創(chuàng)業(yè)投資、長沙澤洺創(chuàng)業(yè)投資、寧波貝鑫股權(quán)投資合、寧波理瑞股權(quán)投資、天津硅谷天堂恒豐股權(quán)投資 并購活動(dòng)紀(jì)實(shí)第一輪并購 2012年3月，硅谷天堂成立。2012年4月，硅谷天堂以3245萬歐元的價(jià)格并購了斯太爾動(dòng)力，并購內(nèi)容包括斯太爾擁有的土地、房產(chǎn)及兩家全資子公司和主要生產(chǎn)設(shè)備及技術(shù)專利。以2012年4月30日的歐元

5、匯率計(jì)算，當(dāng)時(shí)該股權(quán)價(jià)值約合2.84億元人民幣。3億技術(shù)研發(fā)5家PE（含硅谷天堂）英達(dá)爾鋼構(gòu)2億參與定向增發(fā)定向增發(fā)15億流動(dòng)資金博盈投資5億并購100%硅谷天堂股權(quán)3億增資斯達(dá)爾動(dòng)力硅谷天堂（）第二輪并購示意圖第二輪并購2012年11月5日，博盈投資公告將以4.77元/股的價(jià)格向5家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)定向增發(fā)3.14億股股票，募集資金15億元。其中，以5億元人民幣的代價(jià)并購了硅谷天堂100的股權(quán)，以3億元向硅谷天堂旗下的斯太爾動(dòng)力增資，以3億元投向公司技術(shù)研發(fā)項(xiàng)目，剩余資金用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。 屆時(shí)，硅谷天堂在幾個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)了76%的增值收益。 參與博盈投資定向增發(fā)的，包括東營市英達(dá)鋼結(jié)構(gòu)有限公司，以及長

6、沙澤瑞創(chuàng)業(yè)投資、長沙澤洺創(chuàng)業(yè)投資、寧波貝鑫股權(quán)投資合、寧波理瑞股權(quán)投資、天津硅谷天堂恒豐股權(quán)投資這5家PE機(jī)構(gòu)。值得注意的是，硅谷天堂也利用5億變現(xiàn)資金中的2億資金參與博盈投資定向增發(fā)。在已經(jīng)保障收回的那部分利益的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分享上市公司未來的成長空間。定向增發(fā)后，5家PE機(jī)構(gòu)放棄投票權(quán)，僅做財(cái)務(wù)投資，從而使參與增發(fā)后占15.21%股份的英達(dá)鋼結(jié)構(gòu)有限公司，成為博盈投資的第一大股東。主要資產(chǎn)變?yōu)槲錆h梧桐硅谷天堂的100%股權(quán)，也就是斯太爾100%股權(quán)。但英達(dá)鋼構(gòu)應(yīng)在2013年-2015年三年間，每年實(shí)現(xiàn)的經(jīng)審計(jì)扣非凈利潤分別不低于人民幣2.3億元、3.4億元和6.1億元，若實(shí)際未達(dá)到上述承諾

7、數(shù)，英達(dá)鋼構(gòu)將按差額對(duì)博盈投資進(jìn)行補(bǔ)償。 不是簡單買個(gè)工廠的傳統(tǒng)故事 在此次的并購活動(dòng)中，各參與主體的贏面都不小。硅谷天堂在幾個(gè)月內(nèi)完成了對(duì)斯太爾動(dòng)力的投資、退出和收益，與當(dāng)初并購價(jià)相比增值了76%，還獲得了進(jìn)一步分享上市公司未來收益的機(jī)會(huì)。博盈投資完成了從汽車零部件向柴油發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)商的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。并購?fù)瓿珊?，博盈投資將擁有完全獨(dú)立自主的全系列柴油發(fā)動(dòng)機(jī)產(chǎn)品及其持續(xù)研發(fā)能力。博盈投資也將發(fā)展成為集柴油發(fā)動(dòng)機(jī)生產(chǎn)、銷售、研發(fā)工程服務(wù)、許可證業(yè)務(wù)、柴油發(fā)動(dòng)機(jī)零部件銷售業(yè)務(wù)于一體，擁有獨(dú)立自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的全方位的柴油發(fā)動(dòng)機(jī)領(lǐng)先企業(yè)。此外，博盈投資此次將百年老店收入囊中，切入中國柴油發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)，撬動(dòng)的是國

8、內(nèi)農(nóng)用車、汽車、民航、船舶等領(lǐng)域的柴油發(fā)動(dòng)機(jī)市場。斯太爾動(dòng)力不僅有輝煌的歷史，就現(xiàn)在和未來的潛質(zhì)與價(jià)值都很可觀。斯太爾動(dòng)力技術(shù)研發(fā)人員占員工的比例近乎一半，但是產(chǎn)能有限，其主要銷售目標(biāo)是特殊高端客戶，缺乏足夠的能力來擴(kuò)大產(chǎn)能進(jìn)入大眾市場，所以銷售收入不高。并購后，斯太爾動(dòng)力奧地利本部將成為中國發(fā)動(dòng)機(jī)領(lǐng)域的創(chuàng)新研發(fā)中心，同時(shí)斯太爾動(dòng)力獲得了中國巨大的市場空間與龐大生產(chǎn)能力，再結(jié)合中國活躍的資本市場，此次并購對(duì)其具有重要意義。從交易方案的設(shè)計(jì)來看，除英達(dá)鋼構(gòu)外，參與此次博盈投資定向增發(fā)案的均為PE，而這5家PE機(jī)構(gòu)均放棄持股期間的提案權(quán)和表決權(quán)，且其中4家均為2012年剛剛設(shè)立的項(xiàng)目公司，財(cái)務(wù)投資

9、角色定位明顯。 英達(dá)鋼構(gòu)主要從事鋼結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、加工、制作與安裝及鋼材批發(fā)零售貿(mào)易，雖然目前利潤穩(wěn)定，但也在謀求轉(zhuǎn)型和新的機(jī)遇，而斯太爾動(dòng)力是個(gè)很不錯(cuò)的選擇。他們發(fā)現(xiàn)斯太爾動(dòng)力目前幾個(gè)成熟的核心產(chǎn)品都是世界上最領(lǐng)先的，而且斯太爾柴油機(jī)從鋼鐵制造到供油系統(tǒng)再到電控，已形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈，擁有完整的知識(shí)產(chǎn)權(quán)系統(tǒng)，其品牌附加值不容忽視，也正是基于此，英達(dá)鋼構(gòu)參與了此次增發(fā)并做出了業(yè)績承諾。斯太爾動(dòng)力方面透露，目前已經(jīng)簽署的國外訂單就可以實(shí)現(xiàn)對(duì)第一年利潤的承諾。然而，這兩輪并購背后，是巧妙的設(shè)計(jì)以規(guī)避海外并購政策限制和重大資產(chǎn)重組限制，此部分內(nèi)容將在今后的刊物中進(jìn)行解析。邵文海，1971年生，中國國籍，無境

10、外永久居留權(quán)，武漢大學(xué)學(xué)士，北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，上海社會(huì)科學(xué)院經(jīng)濟(jì)研究所特聘研究員。曾先后就職于廣州廣船國際股份有限公司、廣東太陽神集團(tuán)有限公司、君安證券有限責(zé)任公司、國泰君安證券股份有限公司、深圳一體醫(yī)療科技股份有限公司和上海金安投資管理有限公司,曾任武漢銀泰科技電源股份有限公司董事?，F(xiàn)任方圓投資管理（香港）有限公司投資經(jīng)理，并兼任金輪科創(chuàng)股份有限公司董事、深圳松海創(chuàng)業(yè)投資有限公司董事、深圳民聲科技有限公司董事和深圳華房方圓股權(quán)投資企業(yè)（有限合伙）執(zhí)行事務(wù)合伙人，天壕節(jié)能科技股份有限公司董事，董事任期為2010年10月至2013年10月。資本市場的先行者硅谷天堂華房方圓解析博盈投資并購斯太爾

11、動(dòng)力案（下篇）文/邵文海推薦理由 梧桐資本旗下的硅谷天堂和博盈投資聯(lián)手推動(dòng)的一次海外并購，引起了汽車界和投資界的廣泛關(guān)注。兩輪閃電并購后，博盈投資控制了內(nèi)燃機(jī)行業(yè)的知名企業(yè)斯太爾動(dòng)力，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)了從汽車零部件到柴油發(fā)電機(jī)的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。參與增發(fā)后英達(dá)鋼構(gòu)成為其第一大股東，但必須完成相應(yīng)的業(yè)績目標(biāo)。硅谷天堂在幾個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)了76%的增值收益，又利用5億變現(xiàn)資金中的2億資金參與博盈投資定向增發(fā)，進(jìn)一步分享上市公司未來的增值空間，以此成為此次并購中最大的贏家。在以往中國發(fā)動(dòng)機(jī)行業(yè)的并購案例中，或直接購買現(xiàn)成的柴油機(jī)產(chǎn)品，或要求歐洲企業(yè)根據(jù)中國市場特點(diǎn)研發(fā)一款發(fā)動(dòng)機(jī)。兩種方式都不可避免引入幾年后與歐洲技術(shù)脫節(jié)

12、的狀況。此次交易，無論從并購方的永續(xù)發(fā)展，還是交易設(shè)計(jì)之復(fù)雜與巧妙都堪稱經(jīng)典，現(xiàn)在下文中詳細(xì)解析。參與主體參與主體簡稱角色介紹武漢梧桐硅谷天堂投資有限公司硅谷天堂第一輪并購方專門為并購斯太爾動(dòng)力而于2012年成立的融資公司湖北博盈投資股份有限公司博盈投資第二輪并購方主營汽車車橋和齒輪、汽車配件制造、銷售；經(jīng)營本企業(yè)自產(chǎn)機(jī)電產(chǎn)品、成套設(shè)備及相關(guān)技術(shù)的出口等業(yè)務(wù)的上市企業(yè)。奧地利斯太爾動(dòng)力有限公司斯太爾動(dòng)力被并購方奧地利老牌柴油發(fā)動(dòng)機(jī)廠商，目前擁有高性能低排放柴油機(jī)、航空柴油發(fā)動(dòng)機(jī)、獨(dú)立的共軌噴射系統(tǒng)、共軌四氣門柴油發(fā)動(dòng)機(jī)(三缸、四缸、六缸)等領(lǐng)先產(chǎn)品及技術(shù)。其產(chǎn)品及研發(fā)成果遍布世界各地。斯太爾動(dòng)

13、力也是奧地利軍方動(dòng)力的主要貢獻(xiàn)者。東營市英達(dá)鋼結(jié)構(gòu)有限公司英達(dá)鋼構(gòu)投資方專業(yè)從事鋼結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、加工、制作與安裝的專業(yè)化施工企業(yè)，同時(shí)從事鋼材批發(fā)零售貿(mào)易。5家PE機(jī)構(gòu)長沙澤瑞創(chuàng)業(yè)投資、長沙澤洺創(chuàng)業(yè)投資、寧波貝鑫股權(quán)投資合、寧波理瑞股權(quán)投資、天津硅谷天堂恒豐股權(quán)投資并購活動(dòng)簡述兩輪并購中，先由硅谷天堂于2012年4月，以3245萬歐元的價(jià)格并購了斯太爾動(dòng)力，約合2.84億元人民幣。再由上市公司博盈投資于2012年11月5日向英達(dá)鋼構(gòu)及5家PE機(jī)構(gòu)定向增發(fā)募集15億元資金，以其中5億元為代價(jià)并購了硅谷天堂100的股權(quán)。自此，硅谷天堂在幾個(gè)月內(nèi)實(shí)現(xiàn)了76%的增值收益，又利用5億變現(xiàn)資金中的2億資金參與

14、博盈投資定向增發(fā)，進(jìn)一步分享未來收益。規(guī)避海外并購的政策限制此次并購活動(dòng)中，博盈投資與硅谷天堂的角色難分主次。硅谷天堂是專門為并購斯太爾動(dòng)力而于2012年成立的融資公司，硅谷天堂并購斯太爾動(dòng)力實(shí)為受博盈投資所托，做其資本市場的先行者。并購前期，硅谷天堂曾組織專業(yè)團(tuán)隊(duì)，對(duì)斯太爾動(dòng)力的產(chǎn)品在中國國產(chǎn)化進(jìn)行了詳細(xì)的市場調(diào)研和論證，經(jīng)過八個(gè)月的時(shí)間，已經(jīng)完成了M14發(fā)動(dòng)機(jī)從鑄造、機(jī)加工等五大件到燃油噴射系統(tǒng)、零部件采購和總裝的全工藝過程的論證。硅谷天堂并購斯太爾動(dòng)力并不容易，主要的對(duì)手是印度企業(yè)，斯太爾動(dòng)力的股東經(jīng)過對(duì)市場規(guī)模、零部件供應(yīng)商的成熟程度、技術(shù)人才的儲(chǔ)備等因素的綜合考慮，最終選擇中國企業(yè)。

15、在并購斯達(dá)爾動(dòng)力過程中，考慮到奧地利政府對(duì)并購的一些政策性限制，特別是斯太爾動(dòng)力一直以來是奧地利軍方動(dòng)力的主要貢獻(xiàn)者，由中國大型汽車公司出面，可能會(huì)引起奧地利的政治敏感，為并購帶來不確定性。硅谷天堂以國內(nèi)PE的身份，相當(dāng)于將博盈投資上市公司跨境并購的交易，轉(zhuǎn)換成境內(nèi)交易，從而規(guī)避了海外政策性障礙。博盈投資購買硅谷天堂100%股權(quán)項(xiàng)目不需取得境內(nèi)、境外政府部門的其他同意、許可或核準(zhǔn)。當(dāng)然，斯太爾增資項(xiàng)目需獲得發(fā)改委和商務(wù)部門的核準(zhǔn)。規(guī)避重大資產(chǎn)重組的政策限制硅谷天堂并購斯太爾動(dòng)力之后，立即將該資產(chǎn)注入上市公司博盈投資，從實(shí)質(zhì)上看是斯太爾動(dòng)力實(shí)現(xiàn)了借殼上市。但操作過程中，硅谷天堂以現(xiàn)金2億元認(rèn)購股

16、份，僅占本次募資總額的13.33%，且本次用于并購標(biāo)的公司的資金僅占募資總額的33.33%。因此，硅谷天堂實(shí)際認(rèn)購標(biāo)的公司股權(quán)項(xiàng)目的資金為募集資金總額的4.44%。博盈投資本次購買的標(biāo)的公司100%股權(quán)的價(jià)值為5億元，大部分來源于其他認(rèn)購人的現(xiàn)金。同時(shí)，硅谷天堂與標(biāo)的公司的股東非同一主體。因此不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。不適用管理辦法第四十二條“特定對(duì)象以現(xiàn)金或者資產(chǎn)認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行的股份后，上市公司用同一次非公開發(fā)行所募集的資金向該特定對(duì)象購買資產(chǎn)的，視同上市公司發(fā)行股份購買資產(chǎn)”規(guī)定之情形。低風(fēng)險(xiǎn)并購 對(duì)于硅谷天堂而言，此次并購案例最大的亮點(diǎn)在于獲利退出的低風(fēng)險(xiǎn)性。一般情況下PE投資IPO項(xiàng)

17、目，如果企業(yè)最終不能上市，類似擬發(fā)行股東回購股份的對(duì)賭協(xié)議都將是一紙空文。相比之下，硅谷天堂此次實(shí)際上是受托于博盈投資，將資產(chǎn)包裝后直接賣給上市公司，收回投資并獲利的期限不過幾個(gè)月，并且?guī)缀醢嵅毁r。此外，硅谷天堂利用5億變現(xiàn)資金中的2億資金參與上市公司定向增發(fā)，獲得了進(jìn)一步分享上市公司未來收益的機(jī)會(huì)。此外，英達(dá)鋼構(gòu)承諾在2013年-2015年三年間，每年實(shí)現(xiàn)經(jīng)審計(jì)扣非凈利潤分別不低于人民幣2.3億元、3.4億元和6.1億元。若實(shí)際未達(dá)到上述承諾數(shù)，英達(dá)鋼構(gòu)將按差額對(duì)博盈投資進(jìn)行補(bǔ)償。英達(dá)鋼構(gòu)的盈利補(bǔ)償承諾更是消除了對(duì)于并購斯太爾動(dòng)力能否給博盈投資的投資者帶來高回報(bào)的擔(dān)心。邵文海，1971年生，中國國籍，無境外永久居