[“資本流向”之謎]資本之謎讀后感

1、 “資本流向”之謎 資本之謎讀后感作者現(xiàn)任北京大學光華管理學院金融學和經濟學教授 , 博士生導師。加州大學洛杉磯分校（ UCLA）博士，曾先后任職麥肯錫及香港大學經濟金融學院， 并獲香港大學終身教職 在資本跨國流動這個議題上，經典經濟學理論的預測是資本應該從經濟發(fā)達國家向經濟相對欠發(fā)達國家流動。發(fā)達國家資本較充沛，資本的邊際收益率較低；而發(fā)展中國家正好相反。 資本從發(fā)達國家向發(fā)展中國家流動， 可以給資本提供較高回報。同時也使得發(fā)展中國家的投資機會得到資金上滿足，有利于發(fā)展中國家的發(fā)展。理論很完美，但實證研究并不支持這一論斷。曾獲諾貝爾經濟學獎的盧卡斯在 1990 年一篇極短但又極富影響力的文章

2、中指出，資本從發(fā)達國家流向發(fā)展中國家的程度遠遠低于理論預測。 跨國資本流動受制于一系列的結構性因素， 包括資本市場全球化程度不高， 資本進入的門檻高，交易成本大，大量的發(fā)展中國家對資本賬戶的管制等。盧卡斯的文章發(fā)表后， 全球化提速。上個世紀 90 年代和本世紀的前十年更是見證了金融體系和金融市場的全球化趨勢。 隨著全球化的推進，資本從發(fā)達國家流向發(fā)展中國家的程度應該大幅提升。 可事實上，我們看到的卻是完全相反的景象大量的資金在逆向運動，從傳統(tǒng)的發(fā)展中國家涌向發(fā)達國家美國， 這個全球經濟實力最強、資本市場最發(fā)達的國家， 同時也是全球最大的債務國。 中國在實施了近三十年的出口導向型的經濟政策之后，

3、至xx 年底，累積了超過3萬億美元的外匯儲備。 其中大部分投向美國和歐洲的資本市場。而類似的情況也頻現(xiàn)于其他一些新興工業(yè)化國家。資本的這種逆向流動被IMF 前首席經濟學家拉贊（ Raghuram Rajan）和他的合作者稱為“資本流向之謎”（ the Paradox of Capital）。他們的跨國研究發(fā)現(xiàn)，一個國家的經濟增長與外國資本流入該國的程度之間實際上沒有正向關系。更多情況下，經常賬戶順差同時儲蓄率又比較高的國家（例如中國）能保持較高的增長速度。描繪跨國資本流動的“資本流向之謎”在中國有兩層含義。一方面，作為一個經濟高速成長、投資機會眾多的經濟體，中國還普遍存在較高的投資回報，還處于

4、資本高速積累的階段。但是，我們大量的資金卻投向美國和歐盟的資本市場。其二，在我們國內，在更為微觀的層面，資本應該由投資回報較低的行業(yè)或板塊流向投資回報更高的地方，而我們看到的卻正好相反。就投資回報而言，大量研究顯示非國有板塊比國有板塊有更高的投資回報。從資源配置角度， 更多的資本和投資應該投向投資回報高的非國有板塊。資本合理的流向因而是從國有轉向非國有！可我們從xx 年后開始的一系列拉動經濟成長的舉措中，看到的后果卻是大量的投資仍由國有企業(yè)或地方政府在操作。與拉動經濟相配套的信貸擴張中，得到大頭、受益最多的也是大型國有企業(yè)。經濟生活中更為迫切地需要資金、也擁有更好的投資回報的民營企業(yè)， 特別是

5、民營中小企業(yè)卻被冷落。在過去幾年中國貨幣供給提速、熱錢泛濫的背景下， 民營企業(yè)和中小企業(yè)的資本形成差強人意?！板X多但資本少”，經濟流向之謎在中國多了一層含義。具有 _ 的“資本流向之謎” 形成的最根本原因是制度基礎設施建設的薄弱。甚至可以這樣講， 在中國諸多急需大量投資和資本形成的領域中，制度層面上的“資本投入”是缺口最大的一環(huán)。與薄弱的制度基礎設施密切相關的是我們國家金融中介體系的低效率、資源配置上的行政干預、 政府頻頻作為投資主體揮袖上陣、生產要素市場嚴格的政府管制等現(xiàn)象。 在這些因素的制約下， 銀行體系在將儲蓄轉換成投資的金融中介過程中， 偏好的是那些國家做了隱性擔保的國有企業(yè)。而投資回報并不是主要考量。 道理很簡單，因為利率管制的原因，存貸利差在不同類型的企業(yè)間并沒有太大的差距，流向國有板塊風險會低很多。這樣，大量的銀行資金流向那些國有資本占主導地位的行業(yè)和國有企業(yè)，在這些領域形成資本；而投資回報高、相對更需要投資的企業(yè)和行業(yè)，在現(xiàn)有的制度基礎設施下得不到資金的強有力支持。_ 的“資本流向之謎”的一個直接后果是，在經濟生活中最沒有活力的領域積累了大量的資本， 這些資本并不能形成很好的投資回報，在經濟生活中逐漸固化， 進一步加深中國經濟結構性問題的程度。于是，我們看到的是產能出現(xiàn)過剩的行業(yè)還在不斷出現(xiàn)大量的大額投資，而