關(guān)于公司金融中介行為形成機(jī)制與次貸危機(jī)

1、公司金融中介行為形成機(jī)制與次貸危機(jī)黃旭平(廣東外語外貿(mào)大學(xué)國際商務(wù)英語學(xué)院,廣東廣州510420摘要:傳統(tǒng)金融中介能夠消除締約前的信息不確定,卻無法應(yīng)對締約后的信息不確定。公司金融中介則提供一種甄別締約后商品質(zhì)量及買者破產(chǎn)風(fēng)險信息的內(nèi)在機(jī)制,其行為是“商譽”的信號顯示,即生產(chǎn)高質(zhì)量商品的公司會提供更多公司金融中介行為,生產(chǎn)低質(zhì)量商品的公司可能不會提供公司金融中介行為,這一商品質(zhì)量內(nèi)在甄別機(jī)制,有助于消解締約后因投機(jī)行為問題所帶來的交易成本。然而因公司金融中介行為缺乏對買方監(jiān)督和約束的機(jī)制,增加了交易的不確定性,本身又隱含了風(fēng)險。金融市場發(fā)達(dá)的國家很可能出現(xiàn)公司金融中介危機(jī)導(dǎo)致的實體經(jīng)濟(jì)危機(jī),而

2、對金融市場不發(fā)達(dá)國家影響相對較小。關(guān)鍵詞:公司金融中介;交易成本;次貸危機(jī)公司金融中介提供一種甄別締約后商品質(zhì)量及買者破產(chǎn)風(fēng)險信息的內(nèi)在機(jī)制,是買者與非金融機(jī)構(gòu)的金融中介。公司金融中介行為表現(xiàn)為公司銷售商品,同時允許買者在未來的一個時期延期付款的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。由于不確定性是一種普遍的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象,傳統(tǒng)金融中介很難處理締約因信息不確定而產(chǎn)生的交易成本遞增問題。公司金融中介行為有助于約束締約后賣方的違約行為,保護(hù)處于弱勢的買方的利益,以增進(jìn)降低交易成本的有效性。然而因公司金融中介行為缺乏對買方監(jiān)督和約束的機(jī)制,增加了交易的不確定性,本身又隱含了風(fēng)險。一、公司金融中介行為是降低締約后交易成本的機(jī)制現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)生

3、活充滿著不確定性,如果經(jīng)濟(jì)行為者對于不同的可能事件不能或沒有指定具體的概率時,他所面臨的就是不確定性。不確定性可分為初級和次級不確定性,前者指由于自然的隨機(jī)變化和消費者偏好的不可預(yù)料的變化所帶來的不確定性,是由經(jīng)濟(jì)體系之外的力量引起的;后者是由于信息不對稱而引起的不確定性,是經(jīng)濟(jì)體系中內(nèi)生的。不確定性理論為經(jīng)濟(jì)當(dāng)事人進(jìn)行個人決策和市場均衡分析提供了一個堅實的基礎(chǔ),尤其是在理性的當(dāng)事人對自身情況和市場交易為其提供的機(jī)會都不確定的條件下,會采取各種不同的方式來降低不確定性,這就會導(dǎo)致交易成本。生產(chǎn)成本屬于新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析范疇,交易成本是“經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的運行成本”,類同于物理中的摩擦力。制度是降低不確

4、定性和節(jié)約交易成本的有效途徑?！爸贫仁侨祟愄幚硇畔⒎椒ǖ难由?而且也是測知選擇動機(jī)的復(fù)雜組合,有了制度可以減少涉及人類互動中的不確定性?！敝Z斯把經(jīng)濟(jì)制度的變遷視為人類減少經(jīng)濟(jì)交換中交易成本所做的努力,強(qiáng)調(diào)信息成本是交易成本的關(guān)鍵。而?？怂垢鞔_地指出:人們從自己不完備的知識中找到減少風(fēng)險的方法總是有利的,商業(yè)經(jīng)濟(jì)制度演進(jìn)在很大程度上是一個如何找到減少風(fēng)險的途徑問題。公司金融中介行為,主要是為了消除經(jīng)濟(jì)生活中的締約后的不確定性所帶來的交易成本。交易的完成可以有兩種形式:一種是由交易雙方自由討價還價,不涉及第三方就可以完成交易;另一種是由交易雙方自由討價還價后,還需要涉及第三方、或多于三方的融資行

5、為才能完成的交易,如借貸交易就是為沒有購買資金的一方提供融資渠道,從而使買賣交易得以順利進(jìn)行。在不同的交易方式中,交易信息不確定性影響也會有很大的不同,而這種不同是產(chǎn)生不同的金融中介理論的基礎(chǔ)。締約前的不確定性成本與締約后的不確定性成本并不相同:前者指交易進(jìn)行談判以及履行所付出的成本,后者指締約后為保證履行及節(jié)約締約后糾紛所付出的成本,包括:(1不適應(yīng)成本,即當(dāng)涉及“合同變更曲線”或交易行為偏離合作方向,造成交易雙方互不適應(yīng)的成本;(2討價還價成本,即如果交易雙方想糾正事后不合作的現(xiàn)象,需要討價還價所產(chǎn)生的成本;(3啟動及運轉(zhuǎn)成本,即為了解決交易糾紛而建立治理結(jié)構(gòu)(例如法制并保持其運轉(zhuǎn),也需要

6、付出成本;(4保證成本,即為了確保交易中各種承諾得以兌現(xiàn)所付出的成本。傳統(tǒng)金融中介可以有效解決締約前的不確定性,但如果交易因為各種原因不能執(zhí)行,或者交易不能繼續(xù)進(jìn)行時,傳統(tǒng)觀點認(rèn)為只能訴諸法律。但在法制還不是很完善的市場經(jīng)濟(jì)中,訴訟即使能得到公正的判決,并不能保證得到有效的執(zhí)行。正是因為法律的局限性,法院的裁決并不能都得到遵守,因此交易簽訂后所發(fā)生的成本也就在所難免了。公司金融中介行為則可以有效降低締約后的交易成本。(1公司金融中介行為不會存在所謂的不適應(yīng)成本。因為公司金融中介行為交易雙方通常是同行業(yè)的同類公司,締約后違約,就意味著購買者公司沒有中間投入品,這會導(dǎo)致購買者公司生產(chǎn)的中斷,因此合

7、作的收益要比不合作高。而銀行與借貸者的關(guān)系則不是如此,因為借貸者可以轉(zhuǎn)向其他銀行,或者即使銀行停止借貸也不能馬上給借貸者公司帶來及時的顯著后果。(2討價還價成本降低。公司作為中間投入品的生產(chǎn)者,重新處理購買者的商品顯然比銀行更有優(yōu)勢,因為他有現(xiàn)成的銷售渠道,同樣的商品,由賣者收回再銷售要比銀行收回再拍賣所得要多。(3治理成本較低。公司金融中介行為這種隱含機(jī)制由于不需要專門機(jī)構(gòu)及專門人員來維護(hù)管理,同樣無需訴諸法律(訴訟成本,尤其在我國是一個巨大的成本。(4保證成本的降低。賣者的保證成本主要是損失現(xiàn)金流的利息,但如果考慮到賣者公司都是以剩余資金來提供公司金融中介行為,那么這種利息損失可能就非常小

8、。而銀行損失的是可供貸款的資金的利息。另外,買者需要為公司金融中介行為提供利息,這種利息一般比銀行貸款利率高,表面看好像買者保證成本比較高,但事實上接受公司金融中介行為一般是在金融中介市場不能獲得貸款的公司,是遭受信貸配給的對象(次貸者,即不管它付出多高的貸款利率,也不能獲得銀行資金。(5重復(fù)交易可以降低交易成本。一般來說,當(dāng)交易雙方根據(jù)交易情況愿意續(xù)簽交易并達(dá)成新的協(xié)議,就會額外降低具體交易的成本。交易雙方互相熟悉,有助于在制度上、在個人關(guān)系上形成信任關(guān)系,就會拒絕(利用合同文字來占對方便宜的投機(jī)行為。有了這種拒絕投機(jī)的心態(tài),交易雙方就能抑制各種組織都具有的投機(jī)沖動。二、質(zhì)量信息不確定的公司

9、金融中介行為信息不對稱可能引起交易的不確定性。公司金融中介行為主要是基于如下的不確定性而產(chǎn)生的:商品質(zhì)量信息不確定性;購買者破產(chǎn)信息不確定性;借貸者收入不確定性。這里主要研究商品質(zhì)量信息不確定性與公司金融中介行為的關(guān)系。在某種程度上說,商品質(zhì)量的差別是很難區(qū)分的。因為那些能適當(dāng)?shù)嘏袛噙@些差別的人體器官是具有明顯差異的,同時個體對自己器官功能的評價都很高,很難客觀公正地裁判。那些屬于人力混合、構(gòu)造或加工的商品的質(zhì)量,很難不經(jīng)使用就能得出正確的判斷。商品質(zhì)量信息的不確定能夠帶來交易的投機(jī)行為,提高交易成本。投機(jī)行為指提供虛假或者誤導(dǎo)的信息,會帶來如下的風(fēng)險:只要有一方提出如何分割新增加的收益問題,

10、買者和賣者就必須重新進(jìn)行戰(zhàn)略性的討價還價。由于這涉及怎樣獲得最大的共同利潤,因此能否正確處理這些問題,就會影響雙方的長期利益。通常重新談判會付出很高的成本來改變對方的既定態(tài)度,或因自行其是而導(dǎo)致合同無法履行。一般來說,公司金融中介行為則可以有效地解決投機(jī)行為,降低締約后的交易成本。1、簡單公司金融中介行為模型:商品質(zhì)量可以識別假定市場有兩類公司:一些公司生產(chǎn)低質(zhì)量的產(chǎn)品,而另外一些公司生產(chǎn)高質(zhì)量的產(chǎn)品。平均成本都為C,市場結(jié)構(gòu)是完全競爭市場,也沒有產(chǎn)量限制。在完全信息條件下,高質(zhì)量的產(chǎn)品價格為P2,低質(zhì)量的產(chǎn)品價格為P1,而且P2>P1。假定消費者是風(fēng)險中性者,市場有兩類消費者:一類是只

11、對低質(zhì)量商品感興趣,那么當(dāng)然愿意購買任一類商品,但他們支付的價格不會超過P1;另一類消費者,愿意為更高的商品質(zhì)量支付更高的P2。如果知道是低質(zhì)量商品,他們或支付P1,或不會購買。進(jìn)一步假設(shè),公司沒有什么商譽,因此所有商品質(zhì)量不能在零時期決定。然而在時期t1,消費者可以確定真實的商品質(zhì)量,如果發(fā)現(xiàn)欺騙,他們會要求退貨。為了簡便起見,假定生產(chǎn)者或者是高質(zhì)量、或者是低質(zhì)量的生產(chǎn)廠商,并且不能同時生產(chǎn)高質(zhì)量和低質(zhì)量的產(chǎn)品。公司金融中介行為提供信用直到證實產(chǎn)品的質(zhì)量,博弈規(guī)則允許生產(chǎn)者以利率K提供信用,K>r,r是回報的合適利率,比如銀行無風(fēng)險報酬率。我們將證明:博弈的混合均衡不存在,然而,分離均

12、衡可以獲得,此時“好”公司將擴(kuò)展信用,“壞”的公司則不能。在博弈過程中,低質(zhì)量消費者將支付不超過P1,因此退出博弈,高質(zhì)量消費者,給定風(fēng)險中性和低質(zhì)量商品比率,因此消費者將總是愿意支付或者是P1,或者使用公司金融中介行為提供信用支付P2,而非平均價格?，F(xiàn)在我們考慮分離均衡并分析高低質(zhì)量生產(chǎn)者提供公司金融中介行為的激勵機(jī)制。情形1:考察一個生產(chǎn)低質(zhì)量商品的公司。情形1A:生產(chǎn)低質(zhì)量商品,以現(xiàn)價P1出賣,所得利潤是P1 - C。情形1B:一些生產(chǎn)低質(zhì)量商品的產(chǎn)商試圖仿冒高質(zhì)量商品,然而,為使消費者支付高質(zhì)量商品價格P2,公司必須提供信用即以公司金融中介行為方式銷售。一旦消費者接受并且檢查商品是低質(zhì)

13、量商品,就會要求退貨。因為容易發(fā)現(xiàn)質(zhì)量是壞的,商品只能以價格P1出售,公司因至少損失利率r而導(dǎo)致利潤變得更小。所以,低質(zhì)量公司沒有激勵機(jī)制去試圖以欺騙手段成為高質(zhì)量商品廠商。情形2:考察一個生產(chǎn)高質(zhì)量商品的公司。情形2A:假定以現(xiàn)價P1出賣,利潤是P1-C。情形B:假定公司提供公司金融中介行為,以價格P2出賣加上利息,減去操作成本上升。比較情形2A和2B,事前選擇并不清楚。如果公司金融中介行為要求的利率小于市場利率,那么消費者會接受信用。因此,低質(zhì)量商品生產(chǎn)廠商不會擴(kuò)展信用,但高質(zhì)量商品生產(chǎn)廠商會擴(kuò)展。當(dāng)許多公司生產(chǎn)不同質(zhì)量產(chǎn)品時,如果質(zhì)量事前并不是很清楚,公司金融中介行為能提供一種機(jī)制區(qū)分“

14、好”的公司和“壞”的公司。公司金融中介行為也允許買者支付前估計商品質(zhì)量,因此模型結(jié)果適用于購買時質(zhì)量不確定公司,即沒有建立商譽的公司或者生產(chǎn)沒有同質(zhì)替代性商品公司。如果公司有質(zhì)量聲譽或廠商幾乎與其他廠商生產(chǎn)同質(zhì)商品,公司金融中介行為提供有限目標(biāo)它使現(xiàn)有承諾更加可信。但公司金融中介行為與其他貨幣保證、保證書顯著不同。如果銷售時收到質(zhì)量保證書,買者必須相信賣者質(zhì)量,而且進(jìn)一步賣者必須還在經(jīng)營,否則保證書毫無意義。公司金融中介行為則不同,購買者會推斷賣者質(zhì)量可靠,因為此時如果賣者退出市場,購買者沒有損失。當(dāng)然,如果廠商能夠形成商譽,公司金融中介行為就會變得不那么重要,因為質(zhì)量事前就已知曉。公司金融中

15、介行為作為一種信號顯示,如果所有其他條件相同,那么就可以合理推定生產(chǎn)高質(zhì)量商品的時間比生產(chǎn)低質(zhì)量產(chǎn)品時間的要長。因為高質(zhì)量商品需要使用更多更好的設(shè)備及花費更多的時間。因此,“好”公司提供更多的信用,有更長的生產(chǎn)周期會提供更多的公司金融中介行為。當(dāng)然,需要區(qū)分商譽已經(jīng)建立的公司與需要通過提供公司金融中介行為發(fā)出信號的公司,因為大公司一般有已經(jīng)建立的商譽,因此不會提供更多的公司金融中介行為,但小公司需要通過公司金融中介行為提供信號顯示以證明商品質(zhì)量,因而小公司比大公司愿意提供更多的公司金融中介。2、公司金融中介行為模型擴(kuò)展:商品質(zhì)量不可識別模型還可以擴(kuò)展。如果購買者并不可能完全獲取商品信息,即他認(rèn)

16、為是高質(zhì)量商品,實際上是低質(zhì)量商品。對高質(zhì)量商品生產(chǎn)商來說利潤保持不變,因此沒有欺騙的必要。對低質(zhì)量商品生產(chǎn)商來說,如果能正確識別,那么他的利潤是不變的,然而如果錯誤認(rèn)為低質(zhì)量商品為高質(zhì)量商品,那么低質(zhì)量商品欺騙可能性就很小;另外價格差距越大,表明較大的欺騙所得。因此,低質(zhì)量商品生產(chǎn)商在較高的公司金融中介成本情況下,欺騙可能性會更小。總之,由此數(shù)理模型可以得知:生產(chǎn)高質(zhì)量商品的公司會提供更多公司金融中介行為,生產(chǎn)低質(zhì)量商品的公司可能不會提供公司金融中介行為,這就提供一種內(nèi)在機(jī)制甄別商品質(zhì)量,降低締約后投機(jī)行為問題所帶來的交易成本。三、次貸危機(jī)的公司金融中介傳導(dǎo)引起美國次級抵押貸款市場風(fēng)暴的直接

17、原因是美國的利率上升和住房市場持續(xù)降溫。利率上升,導(dǎo)致還款壓力增大,很多本來信用不好的用戶出現(xiàn)違約的可能,對銀行貸款的收回造成困難。次貸危機(jī)對銀行業(yè)產(chǎn)生重大甚至是致命的打擊。一是消費者貸款收不回來,壞賬劇增;二是很多銀行持有次級債券價值急劇下降;三是銀行自己發(fā)行的次級債券面臨投資者的贖回。上述因素存在著因果關(guān)系,導(dǎo)致銀行及其他金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)大大縮小,流動性出現(xiàn)嚴(yán)重問題,甚至金融公司突然破產(chǎn)。例如,雷曼兄弟、華盛頓互惠銀行等相繼倒閉;投資銀行高盛和摩根士丹利轉(zhuǎn)為銀行控股公司;美聯(lián)銀行等被收購,德國地產(chǎn)融資抵押銀行和英國的大型抵押貸款諾森羅克銀行瀕臨破產(chǎn)。金融機(jī)構(gòu)遭受危機(jī)受到普遍關(guān)注,然而目前學(xué)術(shù)

18、界及理論界卻忽視另一個重要潛在的危機(jī)公司金融中介危機(jī)。公司金融中介危機(jī)的前提是公司金融中介行為的趨勢日益明顯,甚至在發(fā)達(dá)國家中貿(mào)易信用的形式或賣方融資盛行。Lee & Stows估計1985年貿(mào)易信用的總量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過整個銀行機(jī)構(gòu)所提供的商業(yè)借貸。Rajan & Zingales的研究顯示,1991年美國公司總資產(chǎn)中,18%是應(yīng)收賬款向消費者提供信貸。在德國、法國和意大利貿(mào)易信用總額超過了公司總資產(chǎn)的25%。在英國,據(jù)Kohler等估計,貿(mào)易信用總額已經(jīng)占短期債務(wù)總額的70%。Cole和Wolken的研究表明,貿(mào)易信用已經(jīng)超過除現(xiàn)金之外的所有金融服務(wù)。次貸危機(jī)情況下,公司金融中介則

19、可能存在危機(jī)放大機(jī)制,導(dǎo)致公司金融中介危機(jī)。次貸危機(jī)發(fā)生后,公司金融中介均受到?jīng)_擊沖擊的大小則依賴金融市場及法制環(huán)境的完善程度。 金融市場發(fā)達(dá)國家， 次貸危機(jī)導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)危機(jī)。 公司金融中介的資金很大一部分源于 金融機(jī)構(gòu)。一旦金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)危機(jī)，公司金融中介也就不可能得到資金來源，公司金融中介 行為就無法進(jìn)行。結(jié)果是，市場交易行為不能實現(xiàn)，嚴(yán)重時會帶來企業(yè)的破產(chǎn)。如果購買者 是消費者則社會消費下降， 如果購買者是相關(guān)公司則因資金不足而導(dǎo)致公司未來投資下降。 消費需求的萎縮最終導(dǎo)致實體經(jīng)濟(jì)危機(jī)。 金融機(jī)構(gòu)處理締約后的成本非常之高， 因為金融機(jī)構(gòu)不擅長處理收回的房地產(chǎn)等資產(chǎn)， 從而加劇了房地產(chǎn)市場混亂。 訴諸法律同樣無法解決此類締約后的交易成本。 相對公司金融 中介行為融資，金融中介融資的締約后成本非常大。 在金融市場不發(fā)達(dá)及法制不完善的國家， 次貸危機(jī)導(dǎo)致公司金融中介行為加劇。 因為開 展公司金融中介行為的公司的信用主要來源于自身積累。 出現(xiàn)次貸危機(jī)， 需要資金的公司更 不能從金融市場獲取資金， 只能以公司金融中介行為進(jìn)行融資。 而這種融資可以很好地解決 締約后的交易成本，從而弱化次貸危機(jī)的影響。 因此， 次貸危機(jī)的衍生品很有可能是金融市場發(fā)達(dá)國家的