美國(guó)量化寬松政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

1、工商管理碩士 ( MBA經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院SCHOOL OF ECONOMICS AND MANAGEMENT論文ESSAY課程名稱(chēng)宏觀經(jīng)濟(jì)與政策Course Name 教師姓名Name of Teacher報(bào)告題目美國(guó)量化寬松政策對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響MB1008124張瑋Case Report Title 學(xué)生學(xué)號(hào)Student Number學(xué)生姓名Name of Student2011年05月04日成績(jī)教師簽字Score Signature摘要美國(guó)當(dāng)?shù)貢r(shí)間2011年4月27日下午2點(diǎn)，美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備局召開(kāi)了其成立 98年以 來(lái)的首次新聞發(fā)布會(huì)，伯南克宣布將于 2011年6月份如期結(jié)束第二輪量化寬松政策

2、， 并表態(tài)第三輪量化寬松政策出臺(tái)的可能性非常小。2008年9月，雷曼兄弟的倒閉引發(fā)了美國(guó)金融危機(jī)， 為保證金融市場(chǎng)穩(wěn)定，美聯(lián)儲(chǔ) 推出第一輪量化寬松政策；從 2008年9月到2010年7月，美聯(lián)儲(chǔ)向市場(chǎng)注入1.7萬(wàn)億 美元。由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)持久得不到改善以及高居不下的失業(yè)率，美聯(lián)儲(chǔ)宣布于2010年8月推出第二輪量化寬松政策，花費(fèi) 6000萬(wàn)美元購(gòu)買(mǎi)美國(guó)國(guó)債。美國(guó)的兩輪量化寬松政策的直接后果是美國(guó)國(guó)債的大量增發(fā)和貶值、美元貶值和國(guó)際大宗商品價(jià)格的上漲，給美國(guó)以及世界各國(guó)帶來(lái)了通貨膨脹的壓力，并加劇希臘、冰 島等歐洲一些國(guó)家的主權(quán)債務(wù)危機(jī)。對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的主要影響主要表現(xiàn)在加大中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)、

3、加劇人民幣匯率機(jī)制改革的負(fù)責(zé)程度、直接加重國(guó)內(nèi)制造業(yè)和對(duì)外出口貿(mào)易企業(yè)的成本負(fù)擔(dān)、對(duì)中國(guó) 現(xiàn)有通貨膨脹的輸入型影響、熱錢(qián)進(jìn)出中國(guó)對(duì)中國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格和穩(wěn)定的影響以及美國(guó) 量化寬松政策退出后對(duì)中國(guó)的潛在影響等幾個(gè)主要方面。-1 -ABSTRACTOn April 27, 2011 2pm,the federal reserve held a press, which is its first time since 1998. Bernanke announced it would on schedule in June in 2011 to finish the second round on q

4、ua ntitative eas ing, and dem on strated the possibility of their third round of qua ntitative loose policies is very small.In September 2008, Lehmans collapse triggered a U.S. financial crisis, to ensure that financial markets are stable, the fed introduced the first round of quantitative easing; F

5、rom September 2008 in July 2010, the fed injecti ng $1.7 trillio n. Due to the econ omic in dicators dont improve and no last ing high un employme nt, the Federal Reserve announ ced on August 2010 second round of quantitative easing, cost $60 million to buy U.S.A treasuries.Two round American of Qua

6、ntitative Easing result in U.S. debt is additional dollar devaluation, and international commodity prices, to the U.S. and world was brought inflation pressure, and stoke Greece, Icela nd in some Europea n coun tries such as sovereig n debt crisis.The mai n in flue nce on Chi nas economy is mai nly

7、man ifested in the Chin ese holdi ng U.S. debt. It in creased risk of RMB excha nge rate mecha nism reform, aggravat ing the resp on sible for degree, directed aggravat ing domestic manu facturi ng and export ing trade en terprise cost burde n, Also, it was the great cause of the Chin ese exist ing

8、in flati on in put type in flue nce, hot money in and out may be driven to the China market price and stable effect. So, the U.S. qua ntitative eas ing to China could cause the exit several pote ntial impact.-2 -關(guān)鍵詞量化寬松政策、美國(guó)國(guó)債、美元貶值、人民幣匯率機(jī)制改革、輸入型通貨膨脹、熱錢(qián)-3 -目錄第一章美國(guó)的量化寬松政策 -1 -第一節(jié)什么是量化寬松政策 -1 -第二節(jié) 美國(guó)兩輪

9、量化寬松政策 -1 -第二章 美國(guó)量化寬松政策的附加產(chǎn)品 -2 -第一節(jié) 財(cái)政赤字與美國(guó)國(guó)債 -2 -第二節(jié) 全球通貨膨脹和美元貶值 -3 -第三章 美國(guó)量化寬松政策對(duì)中國(guó)的影響 -5 -第一節(jié)美國(guó)國(guó)債對(duì)中國(guó)的影響 -5 -第二節(jié) 對(duì)人民幣匯率及匯率機(jī)制的影響 -7 -第三節(jié) 對(duì)制造企業(yè)和出口貿(mào)易的影響與輸入型通貨膨脹 -8 -第四節(jié)無(wú)孔不入的熱錢(qián)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響 -10-第四章 美國(guó)第二輪量化寬松政策退出后的影響 -11 -第一節(jié) 美國(guó)量化寬松政策的現(xiàn)狀 -11 -第二節(jié)第二輪量化寬松政策全身而退的可能性 -11 -第三節(jié) 第二輪量化寬松政策名義上退出后對(duì)中國(guó)的影響 -12 -結(jié)論 -13

10、-參考文獻(xiàn) -14 -致謝 -15 -第一章 美國(guó)的量化寬松政策第一節(jié) 什么是量化寬松政策量化寬松政策（QE： Quantitative Easing,以下簡(jiǎn)稱(chēng)QE） 第一輪量化寬松政策簡(jiǎn)稱(chēng) QE1，第二輪量化寬松政策簡(jiǎn)稱(chēng) QE2，如果美聯(lián)儲(chǔ)再推出量化寬松政策則稱(chēng)為QE3。是一種貨幣政策，由中央銀行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作以提高貨幣供應(yīng)；“量化”指的是擴(kuò)大一定數(shù)量的貨 幣發(fā)行，“寬松”指的是減少銀行儲(chǔ)備必須注資的壓力。QE最早由日本與2001年提出并實(shí)施。第二節(jié) 美國(guó)兩輪量化寬松政策金融危機(jī)爆發(fā)之后，美國(guó)實(shí)施了各種救市政策，其中對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)乃至全球經(jīng)濟(jì)影響 最為深遠(yuǎn)的就是其擴(kuò)張性的財(cái)政政策和貨幣政策 財(cái)

11、政政策不是本文研究重點(diǎn)，這里暫不分析，我們著重研究其貨幣政策。從貨幣政策來(lái)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)從2008年 以來(lái)就一直在降低利率，包括聯(lián)邦基金利率、再貼現(xiàn)率、銀行同業(yè)間拆借利率，已經(jīng)沒(méi) 有進(jìn)一步降息的空間；同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)聲明，將在非常長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)保持零利率。但是利率傳 導(dǎo)政策沒(méi)有發(fā)揮明顯功效，于是美聯(lián)儲(chǔ)于 2008年9月通過(guò)對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模和結(jié)構(gòu) 等調(diào)整進(jìn)行擴(kuò)容，這標(biāo)志著 QE1開(kāi)始實(shí)施。QE1主要通過(guò)以下三類(lèi)措施來(lái)實(shí)現(xiàn)：1、向 商業(yè)銀行提供流動(dòng)性；2、向其它金融市場(chǎng)提供流動(dòng)性，如購(gòu)買(mǎi)商業(yè)票據(jù)等；3、購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期國(guó)債和一些長(zhǎng)期證券。從2008年9月到2010年10月，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)QE1向市場(chǎng)注入1.7萬(wàn)億美元，從

12、維 護(hù)金融市場(chǎng)穩(wěn)定、提升美國(guó)股市、擴(kuò)大美國(guó)產(chǎn)品出口等方面推動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，把美國(guó) 經(jīng)濟(jì)從金融沼澤的深淵中拉出。由于美國(guó)就業(yè)率和核心經(jīng)濟(jì)指標(biāo)改善緩慢，所以美聯(lián)儲(chǔ) 于2010年11月實(shí)施QE2。2010年11月3日，美聯(lián)儲(chǔ)正式宣布開(kāi)啟 QE2,宣布在未來(lái) 8個(gè)月內(nèi)購(gòu)買(mǎi)6000億美元的長(zhǎng)期國(guó)債。就在各國(guó)政府和投資者都在為美國(guó)是否且何時(shí)推出QE3而擔(dān)憂(yōu)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)突然于2011年4月27日史無(wú)前例地召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)，宣布將于2011年6月結(jié)束QE2,但依然 會(huì)保持投資組合的規(guī)模不變。第二章 美國(guó)量化寬松政策的附加產(chǎn)品第一節(jié)財(cái)政赤字與美國(guó)國(guó)債以QE1 &QE2為主的一系列擴(kuò)張性的財(cái)政和貨幣政策推動(dòng)了美國(guó)經(jīng)濟(jì)

13、的發(fā)展，同時(shí)不可避免地增加了美國(guó)的財(cái)政赤字。根據(jù)美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室的估計(jì)，2009年預(yù)計(jì)美國(guó) 財(cái)政赤字規(guī)模達(dá)到1.7萬(wàn)億美元，占GDP比例高達(dá)約11.9%,為1945年來(lái)最高；2010 年的規(guī)模將為1.1萬(wàn)億美元，占GDP比例的7.9%，之后赤字規(guī)模將逐漸縮小。而為財(cái) 政赤字融資最有效的辦法便是發(fā)行國(guó)債。 表1為2007年至2010年這四年期間美國(guó)國(guó)債 占美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比例。表1 2007年至2010年美國(guó)國(guó)債占美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比例YearTotal Public Debt OutstandingReal Gross Domestic ProductRatebillions of dol

14、larsbillions of dollarsDebt/GDP20079,229.214,061.865.63%200810,699.814,369.174.46%200912,311.414,119.087.20%201014,025.214,660.495.67%說(shuō)明：1. Total Public Debt Outstanding 數(shù)據(jù)來(lái)自美國(guó)財(cái)政部 MONTHLY STA TEMENT OF THE PUBLIC DEBT OF THEUNITED STA TES報(bào)告日期分別為 2007/12/31、2008/12/31、2009/12/31 和 2010/12/31。詳見(jiàn)附件 142

15、. Real Gross Domestic Product數(shù)據(jù)來(lái)自美國(guó)經(jīng)濟(jì)核算中心 （National Economic Accounts,隸屬于美國(guó)商務(wù)部，網(wǎng)站 為 ，2011 年 4 月 28 日），詳見(jiàn)附件 5。美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買(mǎi)的主要是210年的長(zhǎng)期國(guó)債，同時(shí)購(gòu)買(mǎi)的還有期限較長(zhǎng)的證券（如 MBSMBS: Mortgage-backed Security,即住房抵押貸款支持證券。和 ABSABS: Asset-backed Security,即資產(chǎn)抵押證券，為一種證券化資產(chǎn)。）；而美聯(lián)儲(chǔ)原持有的美國(guó)國(guó)債多為14年期。通過(guò)這樣的資產(chǎn)調(diào)整，完 成了與商業(yè)銀行間的資產(chǎn)

16、置換。截至到目前，美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買(mǎi)了美國(guó)國(guó)債總量的70%，共持有1.3萬(wàn)億美元美國(guó)國(guó)債和9340億按揭貸款證券。美聯(lián)儲(chǔ)大規(guī)模地購(gòu)買(mǎi)國(guó)債必定推升了 美國(guó)國(guó)債的價(jià)格并降低了其收益率。圖1為2007年1月1日至2011年4月29日美國(guó)國(guó)債收益率和美國(guó)國(guó)債實(shí)際收益率的變化圖（圖中綠色曲線(xiàn)為美國(guó)國(guó)債收益率，藍(lán)色曲 線(xiàn)為美國(guó)國(guó)債實(shí)際收益率）。在考慮到貨幣政策影響的滯后性前提下，我們可以清楚看 到美國(guó)國(guó)債的實(shí)際收益率從2008年12月達(dá)到峰值之后一路狂跌，在2010年7月達(dá)到0點(diǎn)(QE2推出之前)；隨著QE2的推出，美國(guó)國(guó)債實(shí)際收益率在 0點(diǎn)徘徊，但在2011年4月再一次探底，未來(lái)走勢(shì)仍難判斷Historical

17、 Treasury RatesChooQ Dtco 鶴01昭電in16 = 1 *Uhg 備 CcHTiparifion汕砂RaALupdate thanghtirWMUHHALtmZC1DOHTime PeriodVie/f Texl Veision ol HislOrtcal Tredsul 貝巴駕I- F 比l 產(chǎn) J- H| H 尸爾尸 l| I H h I! r- j | .- t |j I J t F i ： ! IF j 1 II 1卜 J I I 11 H I II ； I .-I j - II I II .1 H II ll 1 .1 1real it artm are- s

18、eiecred.tnefitmsis lhe difterence Ceteer tne nmmgl m3luifTh, ana Bnerea圖1美國(guó)國(guó)債收益率與美國(guó)國(guó)債實(shí)際收益率比較圖第二節(jié)全球通貨膨脹和美元貶值量化寬松貨幣政策實(shí)質(zhì)上是在脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求的情況下，開(kāi)動(dòng)印鈔機(jī)向市場(chǎng)輸入流動(dòng)性。在市場(chǎng)信心缺失，投資萎縮的情況下，量化寬松貨幣政策向市場(chǎng)釋放的流動(dòng)性 不會(huì)導(dǎo)致通貨膨脹，但是一旦經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，投資信心恢復(fù)，過(guò)度釋放的流動(dòng)性則可能會(huì)轉(zhuǎn) 化為通貨膨脹。同時(shí)美元作為世界儲(chǔ)備貨幣，世界主要商品定價(jià)均以美元為基準(zhǔn)，而QE向金融市場(chǎng)注入大量的流動(dòng)性，這些流動(dòng)性資金的一大部分會(huì)通過(guò)影響黃金、原油、糧食和

19、其它 重要工業(yè)原料的期貨交易來(lái)實(shí)現(xiàn)套利。這不僅推高了大宗商品和初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格，也導(dǎo) 致了美元相對(duì)于這些產(chǎn)品的價(jià)格貶值。圖2和圖3分別為Barchart網(wǎng)站2010年5月1日提供的紐約證券交易所各期貨指數(shù)過(guò)去12個(gè)月的表現(xiàn)和2008年1月1日以來(lái)黃金期貨價(jià)格走勢(shì)圖。通過(guò)圖2我們可以清楚看到除了天然氣外所有的期貨指數(shù)都在攀升：優(yōu) 質(zhì)銅(High Grade Copper)上漲了 22.95%,原油(Crude Oil WTI)上漲了 23.92%,黃金(Gold) 4-3 -上漲了 32.04%,大豆(Soybeans上漲了 41.40%,玉米(Corn)上漲了 86.17%,銀(Silver)更

20、是上漲了 159.81%。這足以證明美元貶值為全球通貨膨脹埋下隱患，尤其給初級(jí)產(chǎn) 品進(jìn)口國(guó)和廣大發(fā)展中國(guó)家?guī)?lái)了持續(xù)的輸入型通脹壓力。而圖3讓我們更直觀地看到 黃金漲價(jià)的瘋狂。Silver Mini-SidCriroriCdaBarcha/t.cm 12-Mchlh Performance LeadensilwrP126 Wittl 59.01%Cud- Q I Brrfit-36. HX130.61%C&rn-4 -# -圖2紐約證券交易所各期貨指數(shù)過(guò)去12個(gè)月的表現(xiàn)-# -5 -圖3紐約證券交易所黃金期貨價(jià)格走勢(shì)圖(2008.01.01-2011.05.01 )idjoI；I5O.0il/

21、ICB.DIJEDOl/IEDD35COECCO35003OCO為5s5C0l ；3MJ 0IILU.DI腳0imoWE第二章 美國(guó)量化寬松政策對(duì)中國(guó)的影響據(jù)說(shuō)，紐約的一只蝴蝶撲扇一下翅膀，最終可能會(huì)使北京出現(xiàn)風(fēng)暴；那么，如果從 太平洋彼岸過(guò)來(lái)的是一場(chǎng)海嘯呢？美國(guó)量化寬松政策的波浪一波一波地傳到了全球經(jīng) 濟(jì)的每個(gè)角落；當(dāng)傳到中國(guó)的時(shí)候，會(huì)給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)怎樣的地震？第一節(jié)美國(guó)國(guó)債對(duì)中國(guó)的影響第一條美國(guó)國(guó)債的持有風(fēng)險(xiǎn)即便美聯(lián)儲(chǔ)大量購(gòu)買(mǎi)美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債造成美國(guó)國(guó)債的收益率持續(xù)走低，但是在國(guó)際金融市場(chǎng)上，相當(dāng)于其它金融產(chǎn)品，美國(guó)國(guó)債的收益率還是比較穩(wěn)定的，依然是一種比較 可靠的投資產(chǎn)品。但縱觀美國(guó)歷史，我

22、們不難發(fā)現(xiàn)投資美國(guó)國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)。為償還國(guó)債，美國(guó)政府有三種辦法：增加稅收、通貨膨脹和貨幣貶值。我們看看歷 史上美國(guó)政府是怎么做的：大蕭條期間，美國(guó)曾把黃金價(jià)格從一盎司20美元調(diào)至35美元；而1973年，尼克松宣布美元與黃金脫鉤，這加速了布林頓森林體系的瓦解。這說(shuō) 明美國(guó)政府是通過(guò)讓美元貶值將負(fù)擔(dān)轉(zhuǎn)嫁給外國(guó)的債權(quán)人，以此來(lái)減少債務(wù)壓力。QE1 &QE2再一次證明了美國(guó)政府的慣用手段。這是一種明目張膽的債務(wù)違約行為。第二條 中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債狀況及風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)2011年4月美國(guó)財(cái)政部等機(jī)構(gòu)聯(lián)合發(fā)布的 外國(guó)外國(guó)指的是針對(duì)美國(guó)來(lái)說(shuō)的外國(guó)。持有美國(guó)債券情況報(bào)告Report on Foreign Portfoli

23、o Holdings of U.S. Securities, as of June 30, 2010由美國(guó)財(cái)政部(Department of the Treasury)、 紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行(Federal Reserve Bank of New York)、美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)理事會(huì) (Board of Governors of the Federal Reserve System)于 2011 年 4 月聯(lián)合發(fā)布。顯 示，截止到2010年6月30日中國(guó)是美國(guó)債券最大持有國(guó)，也是美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債的最大持 有國(guó)，現(xiàn)持有美國(guó)債券超過(guò)1.611萬(wàn)億美元，其中各種長(zhǎng)期國(guó)債就合計(jì)1.108萬(wàn)億美元， 股票127

24、0億美元、長(zhǎng)期債券3710億美元、短期債券50億美元，如表2所示。根據(jù)報(bào) 告提供的數(shù)據(jù)，我們還可以看到從2009年6月30日到2010年6月30日中國(guó)增持美國(guó) 債券1470億美元，增幅達(dá)10.04% ;其中長(zhǎng)期國(guó)債的增持便有3510億美元，增幅高達(dá) 46.37%。據(jù)上述分析我們可以清楚地看到持有巨額的美國(guó)債券尤其是美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債所 蘊(yùn)涵的風(fēng)險(xiǎn)，如果美元貶值 30%，中國(guó)的損失就將近5000億美元。這還只是用最保守 的方法計(jì)算出的持有風(fēng)險(xiǎn)。表2 2010年6月30日美國(guó)外各國(guó)持有美國(guó)債券數(shù)據(jù)表CountrvTotalTims . LTctettAscncy LT debtCorp. LT debt

25、STdebtABS:Otb?rAHS1 |Oflwri an127潮2P5Japanuty衛(wèi)片liflJ6s111U-tiied EjeJohl79832斗724oiva雷1724910S52S7S2Cinada44測(cè)彗1斗87312Eegiiiin網(wǎng)193：9423014SwiiTrihiiid1Q7irS7岔P科25Irenal血77271211518099Msidle East o it350ES10711J62073espenen：Hijtjg Ku91洌33閒8213214SSCountry uolaio13S17.立氏召RitCfTilQlW9:91,0001$11W12S4113

26、91Toul10.491J.91413-iJ7LJ372145U47曲Of uWH. HoljdEie& of toieijti ofiBcudl42644527f77484iihJihLtiunib* Greater th n 2etq but les & than S500 niliDE.I. Asset-tackcd securilics Agencybackrd priannJy by hour nnitges; CMponre ABS are backed by awulrgf ?issrr、-iixh cirloan1. circit CTird rrrrn sblr- hoinr

27、 stid cc1 nrm町id studrnt k *J.Dctudei Hcne Kong-Jticti iRreponec Lepajntth-,1 Ihbnm Iran.血一 Kiiwik (Xuan. Qatar. Saudi Arabia, fled tix Uaifod Arat Emigre-6 -通過(guò)QE1 &QE2，美國(guó)大規(guī)模地發(fā)行國(guó)債讓中國(guó)處于兩難的境地：如果中國(guó)不買(mǎi)， 美國(guó)新國(guó)債賣(mài)的不好，美國(guó)就會(huì)被迫提高新國(guó)債的收益率，這會(huì)影響中國(guó)過(guò)去買(mǎi)的那些 國(guó)債的價(jià)值；如果中國(guó)繼續(xù)購(gòu)買(mǎi)，就會(huì)繼續(xù)加大美國(guó)國(guó)債存量，而新的國(guó)債泡沫成分更 大,這樣更加加劇了持有風(fēng)險(xiǎn)。2011年4月18

28、日，標(biāo)準(zhǔn)普爾將美國(guó)國(guó)債評(píng)級(jí)展望從“穩(wěn) 定”下調(diào)至“負(fù)面”，這再一次凸顯出中國(guó)持有巨額美國(guó)國(guó)債的巨大風(fēng)險(xiǎn) 有一種說(shuō)法，標(biāo)準(zhǔn)普爾下調(diào)美國(guó)國(guó)債評(píng)級(jí)是美國(guó)政府的一種戰(zhàn)略調(diào)整,0第二節(jié) 對(duì)人民幣匯率及匯率機(jī)制的影響QE加大了美元匯率的波動(dòng)，也增加了人民幣匯率機(jī)制改革的難度人民幣匯率機(jī)制改革是一個(gè)較復(fù)雜的研究課題，本文只簡(jiǎn)單說(shuō)明o中國(guó)政府于2005年7月21日進(jìn)行匯率機(jī)制改革以來(lái)，人民幣匯率水平也發(fā)生了明顯變化。然而從 2008年7月到2009年3月，隨著金融危機(jī)的急劇惡化，避險(xiǎn)情緒升溫，國(guó)際金融機(jī)構(gòu) 和企業(yè)紛紛將資金撤回美國(guó)或兌換成美元資產(chǎn)，導(dǎo)致美元對(duì)主要貨幣匯率保持升值。在 這一背景下，人民幣事實(shí)上又

29、重歸盯住美元的匯率制度，人民幣兌美元的波動(dòng)幅度維持 在6.82-6.84之間。但隨著QE的推出，美國(guó)通脹預(yù)期上升、美國(guó)國(guó)債融資風(fēng)險(xiǎn)增加以及 美元融資套利交易活躍，加上全球經(jīng)濟(jì)反彈使得美元作為避險(xiǎn)工具的需求大大減弱，以 美元資產(chǎn)保值的資金重新追逐高收益資產(chǎn)，美元呈貶值趨勢(shì)，美元相對(duì)其它各主要貨幣 匯率變動(dòng)如圖4所示，以2008年8月31為基準(zhǔn)截止到2011年4月30日，美元相對(duì)于 人民幣名義匯率貶值4.91%;2011年4月30日1美元兌換6.49113元人民幣（中間價(jià)）。EuSorriiR uso/nFiP 0uso*un Ausc p? （ZuSD/cny圖4美元相對(duì)其它各主要貨幣匯率變動(dòng)曲

30、線(xiàn)（2008.08.31-2011.04.30)9-7 -9-8 -是為美國(guó)債務(wù)違約提供支持。QE對(duì)人民幣匯率機(jī)制改革的影響。9-# -在美元貶值和短期國(guó)際資本涌入的背景下，人民幣升值壓力再次顯現(xiàn)，人民幣匯率 機(jī)制又一次站在十字路口：是選擇緩慢升值還是大幅升值？無(wú)論緩慢升值還是大幅升值 都會(huì)造成熱錢(qián)獲利成本降低的局面，而大幅升值又會(huì)讓熱錢(qián)在非常短的時(shí)間內(nèi)獲得升值 帶來(lái)的收益。采取大幅升值策略還會(huì)產(chǎn)生一個(gè)更大的問(wèn)題：很難找到一個(gè)合適的均衡匯 率點(diǎn)，人民幣匯率很可能出現(xiàn)超調(diào)，國(guó)際資金流向逆轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)很大，或者是一次性大幅 升值沒(méi)有到位，會(huì)有下一次的升值預(yù)期，造成更多的熱錢(qián)流入。無(wú)論是哪一種情形，都

31、會(huì)造成資金大進(jìn)大出，產(chǎn)生宏觀金融風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)中國(guó)輸入型通貨膨脹。同時(shí)，大幅升值 對(duì)出口型企業(yè)將帶來(lái)巨大沖擊，經(jīng)濟(jì)有可能出現(xiàn)大幅下滑，進(jìn)而引發(fā)嚴(yán)重的失業(yè)問(wèn)題等。綜上分析，我們可以看出QE讓中國(guó)政府進(jìn)行人民幣匯率機(jī)制改革的難度大幅增加。第三節(jié) 對(duì)制造企業(yè)和出口貿(mào)易的影響與輸入型通貨膨脹第一條 對(duì)制造企業(yè)和出口貿(mào)易的影響在第二章第二節(jié)我們已經(jīng)分析了 QE會(huì)造成美元貶值以及國(guó)際大宗商品和初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格的價(jià)格暴漲，那這些產(chǎn)品的漲價(jià)對(duì)中國(guó)有什么直接影響呢。通過(guò)簡(jiǎn)單整理中國(guó)海關(guān)總署發(fā)布的 2009年10月至2011年2月的全國(guó)進(jìn)口重點(diǎn) 商品量值表，我們可以得到一些主要進(jìn)口產(chǎn)品的數(shù)量增長(zhǎng)率數(shù)據(jù)并繪制成圖5,從圖5

32、的數(shù)據(jù)曲線(xiàn)我們可以看出煤、原油、鐵礦石和糧食等產(chǎn)品的進(jìn)口需求仍很大；由于煤的 變動(dòng)幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其它產(chǎn)品，我們繪制除煤外其他主要進(jìn)口產(chǎn)品的數(shù)據(jù)增長(zhǎng)率圖6,便可以清晰看到中國(guó)高企的進(jìn)口需求。圖5主要進(jìn)口商品同比數(shù)量增長(zhǎng)率變化圖(2009.10-2012.02)6.%11 d10-1.0-11 腫121112012345C67822 212121 21 21 21 21 護(hù)護(hù)5.%4.%3.%2.%1.%原油鐵礦砂及其精礦成品油-2.%糧食鋼材圖6除煤外其它主要進(jìn)口商品同比數(shù)量增長(zhǎng)率變化圖（2009.10-2012.02 ）而通過(guò)21年12月至211年2月這三個(gè)月的進(jìn)口產(chǎn)品數(shù)量和金額的增長(zhǎng)表格 （表

33、3）,我們更能看到煤、鐵礦石、成品油和鋼材的同比數(shù)量在減少，而同比金額卻在增加， 這正是國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲帶來(lái)的直接影響。表3主要進(jìn)口商品數(shù)量和金融同比增長(zhǎng)表（金額單位：億美元）商品名稱(chēng)21.12同比(%)211.1同比(%)211.2同比(%)數(shù)量金額數(shù)量金額數(shù)量金額原油17.551.427.45.817.24鐵礦砂及其精礦-1.458.447.9145.722.698.9糧食28.235.614.444.9.827.9成品油-.231.351.367.931.748.8鋼材-6.83.321.635.2721煤33.6-18.82.4國(guó)際大宗商品和初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格上漲帶給

34、經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)高投入的 中國(guó)高額的成本負(fù)擔(dān)。由于制造型企業(yè)的利潤(rùn)空間有限，成本的大幅增加將加劇制造業(yè) 企業(yè)的生存難度。1這些大宗商品價(jià)格的上漲更為嚴(yán)峻的影響作用在出口導(dǎo)向的加工、制造型企業(yè)。從 中國(guó)海關(guān)總署統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)表明21年中國(guó)加工貿(mào)易出口占出口總額的 46.92%，成本的 上漲加上人民幣的升值讓那些以生產(chǎn)加工為主的出口企業(yè)的日子越來(lái)越難過(guò)了。1美國(guó)金融危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)讓世界各國(guó)的失業(yè)率攀高，因此相當(dāng)多的國(guó)家采取了貿(mào)易保護(hù)主義，這對(duì)于中 國(guó)出口貿(mào)易無(wú)異于雪上加霜第二條輸入型通貨膨脹必然通過(guò)產(chǎn)品國(guó)際大宗商品和初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格的上漲加重了制造業(yè)企業(yè)的成本負(fù)擔(dān)，推高工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)

35、(以下簡(jiǎn)稱(chēng)PPI),雖然中國(guó)政府采取的價(jià)格管制從某種意義上 講掩蓋了通脹壓力由PPI指數(shù)向居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)的傳導(dǎo)作用，但是我們依然能夠 感受到來(lái)自上游產(chǎn)品價(jià)格上漲帶來(lái)的壓力， 我們時(shí)不時(shí)就能從公共傳媒了解到某些企業(yè) 甚至某個(gè)行業(yè)要提高產(chǎn)品價(jià)格以及發(fā)改委約談相關(guān)行業(yè)和企業(yè)抑制漲價(jià)的新聞。輸入型通貨膨脹是造成中國(guó)國(guó)內(nèi)通貨膨脹的主因之一；本文不對(duì)中國(guó)國(guó)內(nèi)通貨膨脹的原因進(jìn)行分析。第四節(jié)無(wú)孔不入的熱錢(qián)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響第一條無(wú)孔不入的熱錢(qián)一般來(lái)說(shuō)，世界經(jīng)濟(jì)狀況不好的時(shí)候，流動(dòng)性會(huì)潛伏不動(dòng)；而一旦世界經(jīng)濟(jì)回暖， 金融市場(chǎng)風(fēng)平浪靜，流動(dòng)性就如同脫韁野馬般涌出。在第二章第二節(jié)我們分析了美聯(lián)儲(chǔ) 通過(guò)QE

36、1 &QE2向金融市場(chǎng)注入的流動(dòng)性資金推高大宗商品和初級(jí)產(chǎn)品的價(jià)格，那么這些流動(dòng)性資金還流向哪里呢？最理想的狀態(tài)是，出現(xiàn)了類(lèi)似IT革命那樣的重大技術(shù)突破，出現(xiàn)了新的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)； 但是，從目前情況來(lái)看，無(wú)論是新能源、環(huán)境保護(hù)還是生物科技，距離正式的加冕登基 仍然前路渺茫。那么在近期內(nèi)，全球流動(dòng)性最容易去的地方還是新興市場(chǎng)。那么全球最 大最熱的新興市場(chǎng)在哪里呢？中國(guó)！第二條熱錢(qián)與中國(guó)美國(guó)聯(lián)邦基金利率已降至00.25%的歷史最低水平伯南克在2011年4月27日美聯(lián)儲(chǔ)的新聞發(fā)布會(huì)上向公眾表示將繼續(xù)保持此聯(lián)邦基金利率。,美國(guó)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)不改善，美聯(lián) 儲(chǔ)就會(huì)繼續(xù)保持這樣的利率水平。而人民幣基本上已經(jīng)進(jìn)入加息通道

37、，在這種人民幣和 美元間的利差倒掛以及人民幣的升值預(yù)期、中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的良好預(yù)期等綜合因素的作用下，通過(guò)各種渠道流入中國(guó)的短期國(guó)際資本呈現(xiàn)出加速的態(tài)勢(shì)。按照錯(cuò)誤與遺漏的 方法測(cè)算，2009年上半年短期國(guó)際資本流入228億美元；按照殘差法的測(cè)算，2009年 上半年短期國(guó)際資本流入達(dá)452億美元。更為可怕的是短期國(guó)際資本流入中國(guó)的趨勢(shì)還 在持續(xù)。12熱錢(qián)雖然不會(huì)直接流入中國(guó)大陸的股市、房地產(chǎn)市場(chǎng)等多個(gè)領(lǐng)域，但是依然間接加 -12 -劇了股市和房市的資本泡沫的產(chǎn)生；而其對(duì)國(guó)內(nèi)大宗商品的炒作讓大蒜、綠豆、糖等食 品價(jià)格暴漲，這直接影響了中國(guó)的 CPI指數(shù)，惡化了中國(guó)國(guó)內(nèi)的通貨膨脹。然而一旦美國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)

38、入持續(xù)復(fù)蘇，美聯(lián)儲(chǔ)必將逐步退出量化寬松和逐漸收緊銀根， 美國(guó)聯(lián)邦基金利率和銀行同業(yè)間拆借利率將會(huì)上升。這將使美元升值，并使部分套利交 易平倉(cāng)。而一旦美元企穩(wěn)走強(qiáng)，國(guó)債利率上揚(yáng)，大宗商品價(jià)格回落，資產(chǎn)泡沫可能隨之 而破裂，熱錢(qián)必會(huì)撤出中國(guó)，造成資產(chǎn)價(jià)格的大幅波動(dòng)，這會(huì)給中國(guó)的金融穩(wěn)定埋下巨 大的隱患。20世紀(jì)90年代東亞國(guó)家的資產(chǎn)泡沫破裂并引發(fā)金融危機(jī)的教訓(xùn)不可不引以 為鑒。第四章 美國(guó)第二輪量化寬松政策退出后的影響第一節(jié) 美國(guó)量化寬松政策的現(xiàn)狀美聯(lián)儲(chǔ)兩輪擴(kuò)張性的QE給全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)了巨大的、深遠(yuǎn)的影響，包括中國(guó)在內(nèi)的 各國(guó)政府和投資者都在為美國(guó)何時(shí)推出 QE3而擔(dān)憂(yōu)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)宣布 QE2即將退出

39、，那 么這是一個(gè)利好消息嗎？伯南克在美聯(lián)儲(chǔ)的首次新聞發(fā)布會(huì)上對(duì) QE2采取了堅(jiān)決維護(hù)的姿態(tài)，同時(shí)他也表 示“在目前情況下，這種可能性（指 QE3的推出）的吸引力相當(dāng)小”；以達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ) 主席費(fèi)舍爾為代表的一些具有貨幣政策投票權(quán)的人士也在公共媒體上明確表態(tài)，在QE2退出后不會(huì)支持任何形式的額外量化寬松舉措，除非出現(xiàn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)極度惡化的情況。這都表明短期之內(nèi)QE3不會(huì)出臺(tái)。第二節(jié)第二輪量化寬松政策全身而退的可能性我們姑且相信QE3暫不出臺(tái)，在此前提下我們分析 QE2退出后的影響。我們都知道QE的推出是向金融市場(chǎng)注入流動(dòng)性，那么QE的退出便是收回流動(dòng)性。 根據(jù)伯南克的說(shuō)法，最總要的工具是提高對(duì)商業(yè)銀

40、行準(zhǔn)備金支付的利率。2008年第四季 度美聯(lián)儲(chǔ)終于獲得了國(guó)會(huì)的授權(quán)，可以對(duì)存款類(lèi)機(jī)構(gòu)的法定和超額準(zhǔn)備金支付利息美聯(lián)儲(chǔ)從成立之日起便爭(zhēng)取此項(xiàng)權(quán)力。伯南克曾經(jīng)信誓旦旦地解釋?zhuān)缆?lián)儲(chǔ)可以通過(guò)準(zhǔn)備金利率，鼓勵(lì)商業(yè)銀行把更多的錢(qián)存 在央行里面，不擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)又拿利息。在伯南克看來(lái)，收回QE釋放的流動(dòng)性只是時(shí)間問(wèn)題。中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長(zhǎng)、國(guó)際金融研究中心副主任何帆先生 在一盤(pán)沒(méi)有下完的棋后金融危機(jī)時(shí)代的中國(guó)與世界一書(shū)中分析QE政策退出談何容易。他通過(guò)占有大量資金的政府支持企業(yè)政府支持企業(yè)：GSE, Government Sponsored Enterprises,包括兩房和12家聯(lián)邦房屋貸款

41、銀行。和初級(jí)交易商無(wú)法從美聯(lián)儲(chǔ)得到存款利 息而低于央行存款利率水平放貸的可能性、美聯(lián)儲(chǔ)QE1 &QE2期間購(gòu)買(mǎi)了大量質(zhì)量較差 的長(zhǎng)期證券和對(duì)金融機(jī)構(gòu)的救助資金無(wú)法全額收回的狀況、美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施從緊的貨幣政策可能性和管理貨幣的糟糕歷史、繼續(xù)為財(cái)政赤字發(fā)債融資的后果等四方面的分析，得出 一個(gè)結(jié)論：如果不是有序地撤退，那么很可能會(huì)引起轍亂旗靡的潰逃；在未來(lái)一段時(shí)期， 導(dǎo)致世界經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的最大因素，仍然是美國(guó)。第三節(jié) 第二輪量化寬松政策名義上退出后對(duì)中國(guó)的影響QE2的結(jié)束意味著美國(guó)國(guó)債的最大買(mǎi)家將要退場(chǎng)。 人們都開(kāi)始擔(dān)心，誰(shuí)還有能力來(lái) 填補(bǔ)這個(gè)巨大的空缺。就連“股神”巴菲特和知名投資者羅杰斯都表示不再看好

42、美國(guó)國(guó) 債。全球最大的債券基金 PIMCO管理著1.2萬(wàn)億美元資產(chǎn)，長(zhǎng)期以來(lái)他們一直都是美 國(guó)國(guó)債的最大投資者之一。鑒于PIMCO對(duì)于美國(guó)國(guó)債的投資地位，我們更應(yīng)該聽(tīng)聽(tīng)它 的聲音：PIMCO首席投資官M(fèi)ohamed El Erian則說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買(mǎi)了美國(guó)國(guó)債總量的70%, “如果你找不到另外一個(gè)大買(mǎi)家，那你就不要買(mǎi)了” ；該基金首席投資官、“債券之王” 格羅斯說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)的低利率政策實(shí)際上是從投資者荷包里偷錢(qián)，因?yàn)榱憷收吡钔顿Y 者不可能通過(guò)持有國(guó)債賺錢(qián)。格羅斯用實(shí)際操作來(lái)應(yīng)對(duì)QE2退出的可能影響：TotalReturn基金在2011年12月里拋售了 500多億美元美國(guó)國(guó)債，并在3月份建立了 71億 美元做空美國(guó)國(guó)債的倉(cāng)位。在美國(guó)的投資機(jī)構(gòu)和投