行為金融學(xué)與傳統(tǒng)金融學(xué)主要觀念對(duì)比

1、行為金融學(xué)與傳統(tǒng)金融學(xué)主要觀念對(duì)比稅收1352 邵婉鈺 2220130391行為金融學(xué)是金融學(xué)、心理學(xué)、行為學(xué)、社會(huì)學(xué)等學(xué)科相交叉的邊緣學(xué)科，力圖揭示金融市場(chǎng)的非理性行為和決策規(guī)律。行為金融理論認(rèn)為，證券的市場(chǎng)價(jià)格并不只由證券內(nèi)在價(jià) 值所決定，還在很大程度上受到投資者主體行為的影響，即投資者心理與行為對(duì)證券市場(chǎng)的價(jià)格決定及其變動(dòng)具有重大影響。它是和有效市場(chǎng)假說(shuō)(efficie nt market hypothesis,EMH)相對(duì)應(yīng)的一種學(xué)說(shuō)，主要內(nèi)容可分為套利限制(limits of arbitrage )和心理學(xué)兩部分。進(jìn)入20世紀(jì)80年代前后，關(guān)于股票市場(chǎng)的一系列研究和實(shí)證發(fā)現(xiàn)了與理性人

2、假設(shè)不符 的異?，F(xiàn)象，例如，所謂的“一月效應(yīng)”、“星期一效應(yīng)”、股權(quán)溢價(jià)之謎、封閉式基金折/溢價(jià)之謎、小盤股效應(yīng)等。面對(duì)這些金融市場(chǎng)的異?，F(xiàn)象，諸多研究學(xué)者從傳統(tǒng)金融理論的基本假設(shè)入手，放松關(guān)于投資者是完全理性人的假設(shè)，吸收心理學(xué)的研究成果， 研究股市投資行為、價(jià)格形成機(jī)制與價(jià)格表現(xiàn)特征，取得了一系列有影響的研究成果，形成了具有重要影響力的學(xué)術(shù)流派一一行為金融學(xué)。在博弈論和實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)被主流經(jīng)濟(jì)學(xué)接納之際，行為金融學(xué)對(duì)人類個(gè)體和群體行為的研究日益重視。其中，個(gè)體心理分析基于“人的生存欲望”“人的權(quán)力欲望” “人的存在價(jià)值欲望”三大心理分析理論進(jìn)行分析，旨在解決投資者在投資決策過(guò)程中產(chǎn)生的心理障礙

3、問題。 因此，它為人們理解金融市場(chǎng)提供了一個(gè)新的視角，彌補(bǔ)了現(xiàn)代金融理論只注重最優(yōu)決策模型，簡(jiǎn)單地認(rèn)為理性投資決策模型就是決定證券市場(chǎng)價(jià)格變化的不足。與傳統(tǒng)金融學(xué)相比，行為金融學(xué)與傳統(tǒng)金融的區(qū)別主要表現(xiàn)為三個(gè)方面：一是理論基礎(chǔ)存在巨大差異；二是行為金融學(xué)的部分理論是對(duì)傳統(tǒng)金融學(xué)的挑戰(zhàn)；三是投資決策模型不同。首先，傳統(tǒng)金融學(xué)是金融學(xué)發(fā)展早期階段的一種金融理論，這種金融學(xué)理論是以理想化的市場(chǎng)條件為基礎(chǔ)的，整個(gè)理論圍繞著“有效市場(chǎng)假說(shuō)”開展，并將資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格作為分析市場(chǎng)資產(chǎn)投資的重要信息依據(jù)。根據(jù)傳統(tǒng)金融學(xué)的觀點(diǎn)，每一個(gè)資本投資者在資本投資活動(dòng)當(dāng)中都是一個(gè)理性的人，做出的所有投資決策也是理性的決策

4、，每一種投資行為都能夠獲取最大的經(jīng)濟(jì)收益。在傳統(tǒng)金融學(xué)看來(lái)，每一個(gè)資本投資者都在按照一定的規(guī)則進(jìn)行投資， 并且每一次資本投資行為都在試圖追求利潤(rùn)最大化的效果。因此，傳統(tǒng)金融學(xué)理論是比較理想化的理論形式。著名金融學(xué)家、哈佛大學(xué)教授施萊佛(Shleifer )認(rèn)為“有效市場(chǎng)假設(shè)”理論應(yīng)該具備以下三種主要的市場(chǎng)假設(shè)條件：首先是金融投資者必須是一個(gè)理性的投資者， 在投資面前必須保持理性的思考，并且能夠作出理性的決策。其次，投資行為具有很大的隨機(jī)性，這種隨機(jī)性能夠在一定程度上使投資者的不理性行為得以抵消，使投資活動(dòng)能夠在整體上保持理性。最后，即使一部分投資者出現(xiàn)了不理性的投資行為，但是在市場(chǎng)變化當(dāng)中能夠

5、根據(jù)市場(chǎng)的變化而重新回歸到理性投資當(dāng)中，因?yàn)樵谕顿Y市場(chǎng)當(dāng)中， 資本價(jià)格的變化會(huì)迫使投資者從非理性當(dāng)中醒悟過(guò)來(lái)。與傳統(tǒng)金融理論理解不同的是，行為金融學(xué)并不認(rèn)為市場(chǎng)投資行為是一種完全意義上的純理性行為，行為金融學(xué)認(rèn)為：市場(chǎng)投資行為在很大程度上會(huì)受到投資者本人的影響，但是投資者本人并不是一個(gè)完全理性的人，投資者本人由于受到種種原因的影響，會(huì)出現(xiàn)心理或者生理上的波動(dòng)，這些都會(huì)影響投資者對(duì)投資行為的決策。行為金融學(xué)主要是針對(duì)影響投資者決策的因素進(jìn)行研究，通過(guò)對(duì)這些因素進(jìn)行研究，從而能夠?qū)κ袌?chǎng)投資變化進(jìn)行深刻地理解。市場(chǎng)具有很大的變化，往往會(huì)使投資具有很大的不確定性，通常情況下，這種變化與波 動(dòng)也是瞬息萬(wàn)

6、變的，來(lái)不及讓投資決策者進(jìn)行詳細(xì)的調(diào)查，只能依靠投資者自己的經(jīng)驗(yàn)和判斷來(lái)做出決策，因此，資本投資在很大程度上是通過(guò)投資者來(lái)實(shí)現(xiàn)的。除此之外，市場(chǎng)資本投資也并非完全按照投資規(guī)則進(jìn)行，一些時(shí)候，為了獲取更大的經(jīng)濟(jì)利益，甚至還會(huì)出現(xiàn)一些交易內(nèi)幕，當(dāng)然，這些都是投資者無(wú)法準(zhǔn)確獲知的消息，而投資者只能依靠公開的信息進(jìn)行決策。根據(jù)金融市場(chǎng)的運(yùn)轉(zhuǎn)規(guī)律，通常情況下，金融行為偏差主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面，其中一個(gè)方面指的是“非財(cái)富最大化行為”，在現(xiàn)實(shí)的投資當(dāng)中，由于受到種種原因的影響，一些投資者在投資活動(dòng)當(dāng)中有時(shí)候并不是把利潤(rùn)作為最大目標(biāo)，在這種投資目標(biāo)的指引下，這些投資者可能會(huì)做出一些看起來(lái)是非理性的投資行為。另一

7、個(gè)方面則指的是“系統(tǒng)性的心理錯(cuò)誤”，由于各方面認(rèn)知偏差的影響，投資者的心理活動(dòng)會(huì)出現(xiàn)相應(yīng)的變化，這就會(huì)導(dǎo)致投 資者在決策的時(shí)候出現(xiàn)偏差。綜上所述，傳統(tǒng)金融學(xué)的理論基礎(chǔ)是將投資者看作是一個(gè)理性的投資者，即使出現(xiàn)各種偏差，但是投資者的最終行為在整體上也依舊是理性的。行為金融學(xué)則并不認(rèn)為投資者的行為是一個(gè)完全意義上的理性行為，而行為金融學(xué)則是建立在此基礎(chǔ)上對(duì)投資行為的差異進(jìn)行研究的。其次，傳統(tǒng)金融學(xué)的理論基礎(chǔ)是理性的投資行為，投資者往往會(huì)從以下兩個(gè)方面對(duì)理性投資進(jìn)行研究：首先是“貝葉斯”理性規(guī)則， 這種理性規(guī)則的主要內(nèi)容是指主觀概率更新規(guī) 則，具體是指在投資者獲取投資信息之前，投資者自己會(huì)有一個(gè)先驗(yàn)

8、概率，當(dāng)投資者接受到信息之后，投資者需要按照“貝葉斯”理性規(guī)則對(duì)市場(chǎng)信息進(jìn)行分析，并對(duì)自己之前得出的先驗(yàn)概率進(jìn)行修正，最后再得出理性決策。其次是“期望效用最大化”理論，具體指的是， 當(dāng)投資者通過(guò)“貝葉斯” 理論得出后驗(yàn)概率之后， 投資者利用函數(shù)對(duì)信息進(jìn)行計(jì)算，并根據(jù) 自己的期望，對(duì)資源進(jìn)行合理重組和優(yōu)化配置，通過(guò)投資來(lái)達(dá)到自己的期望目標(biāo)。但是在發(fā)展過(guò)程當(dāng)中， 金融學(xué)家也開始對(duì)理性人假設(shè)提出了三個(gè)主要的疑點(diǎn)。首先，在投資當(dāng)中，投資者往往會(huì)選擇一個(gè)投資參考點(diǎn)對(duì)投資者的投資收益情況進(jìn)行分析和對(duì)比，但是投資參考點(diǎn)往往是處在不斷變化和發(fā)展當(dāng)中的，因此，在投資當(dāng)中，投資者需要對(duì)投資參考點(diǎn)的變化進(jìn)行分析。

9、其次，每一名投資者都會(huì)在投資活動(dòng)當(dāng)中積累一定的投資經(jīng)驗(yàn)，投資者在投資當(dāng)中首先考慮到的通常會(huì)是自己的經(jīng)驗(yàn)，而不是“貝葉斯”法則。最后，金融市場(chǎng) 具有很大的復(fù)雜性，投資者獲取的各種信息可能是真實(shí)的市場(chǎng)信息，也可能是一些虛假信息，這些都會(huì)對(duì)“理性人假設(shè)”提出挑戰(zhàn)。在金融市場(chǎng)，投資者的個(gè)人因素往往發(fā)揮著至關(guān)重要的作用，投資者個(gè)人的原因也是投資市場(chǎng)重要的組成部分。根據(jù)行為金融學(xué)的觀點(diǎn)，認(rèn)知偏差具體指的是投資者的行為和投資 決策經(jīng)典理論之間的沖突，這些沖突主要包括以下幾個(gè)特點(diǎn)：他們分別是投資者面對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)時(shí)的一種態(tài)度、投資者自身的心理素質(zhì)水平、投資者過(guò)度樂觀的態(tài)度或者是過(guò)度悲觀的態(tài) 度。在投資活動(dòng)當(dāng)中，投

10、資者主要是為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，避免經(jīng)濟(jì)損失，而并不是投資者本身對(duì) 風(fēng)險(xiǎn)存在厭惡。在關(guān)系到人們自身的收益狀況時(shí)，投資者往往會(huì)出現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡，反之， 當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系到投資者的損失時(shí)，投資者往往會(huì)表現(xiàn)出對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的愛好。 其次，每一個(gè)人都具有不同的心理特征，一些人天生比較樂觀， 而另一些人則比較悲觀， 這些都會(huì)影響投資者對(duì)投 資的判斷和決策。金融投資是一種社會(huì)性的行為， 金融市場(chǎng)往往包含著各種各樣的投資者，不同投資者之間會(huì)出現(xiàn)相互影響的現(xiàn)象，從而使投資市場(chǎng)出現(xiàn)一些非理性的偏差行為，在金融學(xué)當(dāng)中通常會(huì)將這種行為稱之為“群體行為”。但是，在傳統(tǒng)金融學(xué)理論看來(lái)，雖然金融市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)一 些非理性的投資行為， 但是這些非理

11、性行為會(huì)出現(xiàn)相互抵消，從而使金融市場(chǎng)能夠在整體上保持理性。與傳統(tǒng)金融學(xué)不同的是， 行為金融學(xué)則并不認(rèn)為非理性投資行為是一種隨機(jī)行為， 受這種觀點(diǎn)的影響，行為金融學(xué)認(rèn)為金融市場(chǎng)的非理性行為之間并不會(huì)出現(xiàn)抵消。有效市場(chǎng)假說(shuō)是傳統(tǒng)金融學(xué)當(dāng)中最關(guān)鍵的組成部分，傳統(tǒng)金融學(xué)認(rèn)為在有效市場(chǎng)的影響下，市場(chǎng)價(jià)格是資本內(nèi)在價(jià)值的重要表現(xiàn)形式，同樣的資本必須依據(jù)自身固有的價(jià)值進(jìn)行交易，不能夠出現(xiàn)不同的價(jià)格， 然而，與傳統(tǒng)金融學(xué)的理論觀點(diǎn)不同的是，在現(xiàn)實(shí)的交易當(dāng)中，資本可以在不同的市場(chǎng)當(dāng)中按照不同的價(jià)格進(jìn)行出售， 行為金融學(xué)正是看到了金融市場(chǎng)的這 一特點(diǎn)，并對(duì)金融市場(chǎng)的這一特點(diǎn)進(jìn)行分析和研究，在此基礎(chǔ)上“有限套利”對(duì)

12、這一問題進(jìn)行了詳細(xì)介紹， 指出了價(jià)格對(duì)信息的錯(cuò)誤反應(yīng)所表現(xiàn)出來(lái)的非理性行為原因。除此之外， 噪聲交易也是導(dǎo)致市場(chǎng)非理性的主要原因。最后， 在傳統(tǒng)金融學(xué)當(dāng)中主要包括了兩種金融決策模式，這兩種模式分別為有期權(quán)定理論模型以及資本資產(chǎn)定價(jià)理論模型。 除此之外， 行為金融學(xué)投資決策模型則包括行為資產(chǎn)定 價(jià)模型。 和資本資產(chǎn)定價(jià)模型具有很大的區(qū)別， 行為資產(chǎn)定價(jià)模型沒有將投資者看成是一種 完全意義上的理性人。 根據(jù)行為資產(chǎn)定價(jià)模型將投資者分為兩種主要的種類， 他們分別是信 息交易者和噪聲交易者兩種主要的情況。 在具體的資本投資活動(dòng)當(dāng)中， 信息投資者是一種嚴(yán) 格意義上的理性投資者， 在交易當(dāng)中會(huì)按照資本資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行開展， 他們能夠在投資決 策當(dāng)中始終保持理性， 并不會(huì)受到各種各樣認(rèn)知信息的影響， 他們的出發(fā)點(diǎn)是如何將資本通 過(guò)配置獲得最大利潤(rùn)的。 與信息交易者不同的是， 噪聲交易者并不會(huì)在具體的交易活動(dòng)當(dāng)中 嚴(yán)格遵守資本資產(chǎn)定價(jià)模式， 他們通常會(huì)受到各種各樣因素的影響， 甚至?xí)l(fā)生各種各樣的 認(rèn)知錯(cuò)誤， 在這種情況下，他們很容易會(huì)做出各種各樣的非理性決策。 當(dāng)然，在金融市場(chǎng)的 現(xiàn)實(shí)運(yùn)轉(zhuǎn)當(dāng)中， 這兩種不同類別的交易者會(huì)在交易活動(dòng)中相互影響， 相互制約， 最終決定金 融市場(chǎng)的資本價(jià)格。 如果金融市場(chǎng)里面的交易者多為信息認(rèn)知型的交易者， 那么金融市場(chǎng)將 會(huì)表現(xiàn)出很大的效率， 當(dāng)然， 當(dāng)噪聲交易者