當(dāng)前我國貨幣政策工具選擇的依據(jù)及運(yùn)用

1、當(dāng)前我國貨幣政策工具選擇的依據(jù)及運(yùn)用貨幣政策工具是中央銀行為實(shí)現(xiàn)一定的貨幣政策目標(biāo)而采取的各種策略手段的總和。中央銀行通過操作運(yùn)用這些政策工具,對基礎(chǔ)貨幣、貨幣供應(yīng)量及金融機(jī)構(gòu)的信貸活動等產(chǎn)生直接或間接的影響,從而實(shí)現(xiàn)貨幣政策操作目標(biāo)。在應(yīng)對金融危機(jī)的2008-2009年,我國央行實(shí)行了適度寬松的貨幣政策,這一方面使得我國成為最早走出危機(jī)的國家之一,但另一方面資金流動性過剩問題開始凸顯,通貨膨脹壓力陡然增大。為抑制不斷走高的物價(jià), 2010年央行調(diào)整了實(shí)施兩年多的寬松貨幣政策轉(zhuǎn)而實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策。2010年以來,人民銀行連續(xù)12次提高存款類金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率,累計(jì)提高6個百分點(diǎn),直接鎖定的

2、銀行存款資金超過4萬億元;4次提高人民幣存貸款基準(zhǔn)利率共1個百分點(diǎn)。因此不難看出,為實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定物價(jià)的首要目標(biāo),央行在不斷地運(yùn)用數(shù)量型和價(jià)格型貨幣工具。一、當(dāng)前我國貨幣政策工具選擇的現(xiàn)實(shí)依據(jù)貨幣政策作為宏觀經(jīng)濟(jì)間接調(diào)控的主要經(jīng)濟(jì)手段之一,對各個宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)都有十分重要的影響,由于宏觀體系的各個組成部分各有特點(diǎn),其各自的調(diào)控目標(biāo)也各有側(cè)重點(diǎn)。在物價(jià)上漲過快時(shí)期,保持物價(jià)穩(wěn)定和幣值穩(wěn)定是貨幣政策的首要目標(biāo);在經(jīng)濟(jì)緊縮時(shí)期,保持經(jīng)濟(jì)增長和充分就業(yè)則成為貨幣政策目標(biāo)的相對重點(diǎn);然而在全球化的今天,一國在選擇貨幣政策工具時(shí),應(yīng)綜合考慮國內(nèi)國外因素。(一)當(dāng)前我國貨幣政策工具選擇面臨的外部環(huán)境1、世界經(jīng)濟(jì)增長

3、持續(xù)減緩。2011年,美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲軟、歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升、日本地震海嘯災(zāi)害、西亞北非地區(qū)政局動蕩等不利因素導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)和金融市場動蕩加劇,全球主要經(jīng)濟(jì)體面臨下行風(fēng)險(xiǎn)增加。美國第1季度實(shí)際GDP初值年化季率增長1.8%,低于預(yù)期的2.0%,也遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2010年第4季度的3.1%增長。2011年7月29日,美國政府統(tǒng)計(jì)局公布了經(jīng)過修正的過去幾年的數(shù)據(jù),結(jié)果發(fā)現(xiàn)2008年的經(jīng)濟(jì)衰退比人們想象中的更加嚴(yán)重。最近一年里,美國的經(jīng)濟(jì)增速僅有1.6%,遠(yuǎn)低于多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家估計(jì)的增速。在過去的6個月間,美國經(jīng)濟(jì)增速僅微漲018%。歐元區(qū)第1季度經(jīng)濟(jì)增長率為018%,第2季度GDP環(huán)比增長0.2%,較第1季

4、度下滑了0.6%個百分點(diǎn);同比增長1.6%,比第1季度亦有所放緩。德國和法國均出現(xiàn)放緩跡象,德國第2季度經(jīng)濟(jì)增速從第1季度的環(huán)比增長1.3%降至0.1%,法國經(jīng)濟(jì)增速則從第1季度環(huán)比增長0.9%降至0 (見圖1)。日本經(jīng)濟(jì)持續(xù)萎縮:第2季度名義國內(nèi)生產(chǎn)總值環(huán)比下降1.5%,按年率計(jì)算下降6%。國際貨幣基金組織在2011年6月發(fā)布的5世界經(jīng)濟(jì)展望6中預(yù)測2011年全球經(jīng)濟(jì)增長4.3%,低于4月份預(yù)測的4.4%,同時(shí)將美、日2011年經(jīng)濟(jì)增長率分別下調(diào)至2.5%和-0.7%。12月1日該組織預(yù)測,2012年全球經(jīng)濟(jì)將增長4.0%,較6月份的預(yù)層下調(diào)了0.5個百分點(diǎn)。2、世界主要經(jīng)濟(jì)體失業(yè)率居高不下

5、。由于受主權(quán)債務(wù)的影響,主要經(jīng)濟(jì)體的失業(yè)率一直居高不下。2011年1-6月份,歐元區(qū)失業(yè)率分別為10%、9.9%、9.9%、9.9%、9.9%、9.9%;美國為9.0 %、8.9%、8.8 %、9.0%、9.1%、9.2%。/實(shí)際上,美國的真實(shí)失業(yè)率高達(dá)16%左右,日本為4.9%、4.6%、4.6%、4.7%、4.5%、4.6%。主要經(jīng)濟(jì)體就業(yè)市場沒有多大起色,從而導(dǎo)致需求不足。3、國際貨幣政策取向發(fā)生分化。2011年以來,隨著各國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的分化,政策退出開始走向兩極分化,一方面美國、日本、歐洲等發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢趨緩,且深受高失業(yè)率的困擾,不得不繼續(xù)維持量化寬松的貨幣政策。美國和歐元區(qū)分別

6、將政策利率維持在0-0.25%以及1%的歷史最低水平不變。日本銀行將銀行間無擔(dān)保隔夜拆借利率保持在0-0.1%的區(qū)間,實(shí)行零利率政策。面對加速下行的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)以及日益嚴(yán)峻的債務(wù)形勢,歐洲央行的政策立場悄然改變。另一方面,主要發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體為應(yīng)對通脹上升和資產(chǎn)價(jià)格泡沫持續(xù)收緊貨幣政策,韓國、俄羅斯、印度、巴西、波蘭、馬來西亞、泰國、菲律賓、挪威、瑞典、智利等經(jīng)濟(jì)體第2季度相繼采取加息和提高存款準(zhǔn)備金等措施抑制國內(nèi)通脹壓力。(二)當(dāng)前我國貨幣政策工具選擇面臨的國內(nèi)環(huán)境1、人民幣升值壓力陡增。在美國國內(nèi)貿(mào)易保護(hù)主義高漲的氛圍中,人民幣匯率問題再次成為眾矢之的,人民幣匯率面臨著很大的升值壓力。按2005年

7、匯改啟動前按1美元兌人民幣8.27元的匯率計(jì)算,匯改以來人民幣已累計(jì)升值29.68%,其中2011年以來的累計(jì)升值幅度達(dá)3.85%,近幾個月更有加速升值的趨勢。以每個月平均升值來看, 2011年1月人民幣兌美元為100美元兌660.3元人民幣,到8月份這一比例為100美元兌638.3元人民幣,升值率為3.3%。人民幣如果短期內(nèi)大幅升值,一方面意味著進(jìn)口商品價(jià)格有所下降,緩解國內(nèi)通脹壓力;另一方面會導(dǎo)致國內(nèi)就業(yè)市場急劇惡化,熱錢洶涌流入,從而導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格高漲,進(jìn)而又推高國內(nèi)的物價(jià)水平。2、貨幣供應(yīng)量增速回落。貨幣供應(yīng)量具有很大的外生性,中央銀行通過各種貨幣政策工具可以調(diào)節(jié)貨幣供給量。我國目前貨幣

8、供應(yīng)量指標(biāo)劃分為三個層次,即M0、M1、M2,相對的M0、M1, M2流動性偏弱,但反映的是社會總需求的變化和未來通貨膨脹的壓力狀況。通常所說的貨幣供應(yīng)量主要指M2。按照貨幣數(shù)量的觀點(diǎn),貨幣供應(yīng)量增加會使媒介社會商品和勞務(wù)的貨幣量增加,在總的社會商品和勞務(wù)供給不變的情況下,必然會引起物價(jià)水平的上升。2010年各層次的貨幣供應(yīng)量呈現(xiàn)出逐月遞增的趨勢,流動性的泛濫,引發(fā)了嚴(yán)重的通貨膨脹。2011年政府把穩(wěn)定物價(jià)總水平作為宏觀調(diào)控的首要任務(wù),央行6次上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率共計(jì)3個百分點(diǎn), 3次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率。2011年6月末,廣義貨幣供應(yīng)量M2同比增長15.9%,狹義

9、貨幣供應(yīng)量M1同比增長13.1%; 10月末,廣義貨幣同比增長12.9%,狹義貨幣同比增長8.4%。3.價(jià)格水平普遍上漲。2009年11月份,我國CPI開始由負(fù)轉(zhuǎn)正, 2010年1月份以來CPI逐月走高。2011年第2季度CPI同比上漲5.7%,漲幅比上個季度繼續(xù)擴(kuò)大0.7個百分點(diǎn)。1-8月份各月CPI漲幅分別為4.9%、4.9%、5.4%、5.3%、5.5%、6.4%、6.5%、6.2%。強(qiáng)烈的通脹預(yù)期打亂了普通人原有的生活,物價(jià)問題成了關(guān)系到國計(jì)民生的大問題。對于通貨膨脹的危害,凱恩斯曾指出,再沒有什么比通過摧毀一國的貨幣來摧毀一個社會的基礎(chǔ)更容易的事情了。這個過程涉及破壞經(jīng)濟(jì)過程的所有隱

10、藏經(jīng)濟(jì)法則的力量,并以絕大多數(shù)無法診斷的方式進(jìn)行。也就是說,通貨膨脹通常是由貨幣泛濫引起,而通脹出現(xiàn)或惡化不僅會導(dǎo)致市場價(jià)格的嚴(yán)重扭曲,而且也會導(dǎo)致一國貨幣的嚴(yán)重貶值,并由此破壞整個市場的運(yùn)作法則。4、外匯占款出現(xiàn)大幅度的增長。外匯占款是指銀行收購?fù)鈪R資產(chǎn)而相應(yīng)投放的本國貨幣。銀行購買外匯形成本幣投放,所購買的外匯資產(chǎn)構(gòu)成銀行的外匯儲備。我國在強(qiáng)制結(jié)售匯體制之下,居民企業(yè)通過各種方式得到的外匯在滿足周轉(zhuǎn)頭寸之后,其余部分要按照官方匯率賣給外匯銀行,外匯銀行再將其出售給中央銀行形成外匯儲備,央行由此要付出人民幣,帶來外匯占款的增加。外匯占款和基礎(chǔ)貨幣具有很強(qiáng)的同方向變動關(guān)系,在貨幣乘數(shù)保持穩(wěn)定的

11、情況下,外匯占款的增高客觀上也伴隨著貨幣供應(yīng)量的攀升。2011年前8個月,我國外匯占款總額已增加近一成,截至8月末,我國外匯占款總額達(dá)億元,相對于2011年1月末的億元增加了21833198億元,增幅約為9.46%。2011年8月份機(jī)構(gòu)新增外匯占款金額約為3769140億元。外匯占款每月增量傳導(dǎo),加大了我國跨境資金流動的波動性。外匯占款增加進(jìn)一步要求貨幣緊縮,導(dǎo)致利率上升、貨幣升值,從而導(dǎo)致外匯占款進(jìn)一步增加-如此惡性循環(huán)已經(jīng)形成。二、當(dāng)前貨幣政策工具的運(yùn)用及效應(yīng)(一)實(shí)行穩(wěn)健貨幣政策的理論依據(jù)及工具運(yùn)用通過對國內(nèi)外形勢的分析得出的結(jié)論是:從國內(nèi)物價(jià)的走勢來看,目前貨幣政策應(yīng)由寬松及時(shí)轉(zhuǎn)向?yàn)榫o

12、縮是有效的,這還可以由AS-AD模型得到證明(見圖4)。在AS-AD模型中,貨幣政策對經(jīng)濟(jì)的影響。通過貨幣供給的變動推動總需求曲線變動,使經(jīng)濟(jì)的均衡點(diǎn)從原來的均衡點(diǎn)向新的均衡點(diǎn)移動。當(dāng)實(shí)行擴(kuò)張性的貨幣政策時(shí),貨幣供給增加,總需求曲線從AD1右移至AD2,其與總供給曲線的交點(diǎn)由E1移至E2,價(jià)格總水平由P1上升到P2,產(chǎn)出水平由Q1提高到Q2。隨著貨幣供給的增加,通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長都在上升,但經(jīng)濟(jì)增長水平高于通貨膨脹水平。隨著貨幣供給的增加,通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)一步上升,但經(jīng)濟(jì)增長放緩,通貨膨脹卻逐步加劇。反之,當(dāng)實(shí)行緊縮性貨幣政策時(shí), 貨幣供給減少,總需求曲線從AD4向左移至AD3,其與供給曲

13、線的交點(diǎn)由E4向左移到E3,價(jià)格總水平由P4下降到P3,產(chǎn)出水平由Q4減少到Q3。可見,隨著貨幣供給量的減少,通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長都在下降,但開始時(shí)經(jīng)濟(jì)下降速度低于通貨膨脹下降速度。隨著貨幣供給的進(jìn)一步減少,通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)增長都進(jìn)一步降低,但經(jīng)濟(jì)下降的速度比通脹下降的速度要快。目前,我國貨幣政策處于從寬松到穩(wěn)健的轉(zhuǎn)變期,因而對物價(jià)控制的效果將大于由于經(jīng)濟(jì)放緩所帶來的損失。發(fā)行央行票據(jù)、提高存款準(zhǔn)備金率和提高基準(zhǔn)利率這三者都可以起到控制貨幣供給量、穩(wěn)定物價(jià)的作用,但效果略有不同。1、存款準(zhǔn)備金率工具。準(zhǔn)備金是中央銀行各種貨幣政策工具影響中介指標(biāo)的主要傳遞指標(biāo),通過調(diào)整法定存款準(zhǔn)備金率,可以調(diào)節(jié)商業(yè)

14、銀行的資金頭寸,通過貨幣乘數(shù)的影響調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量。同時(shí),法定存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整還直接影響商業(yè)銀行等存款貨幣機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)備金結(jié)構(gòu)。相對于其他貨幣政策工具,法定存款準(zhǔn)備金率的改變對貨幣供應(yīng)量造成的沖擊比較大。2011年全年以來,央行6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,凍結(jié)流動性達(dá)211萬億左右,但過度使用存款準(zhǔn)備金率工具的弊端和局限性也很明顯。一方面,調(diào)高存款準(zhǔn)備金率只能管住進(jìn)入銀行體系內(nèi)的過剩流動性,而對熱錢、直接融資等銀行體系之外的流動性無能為力;另一方面,過度使用存款準(zhǔn)備金率工具必然會給金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營造成壓力,同時(shí),負(fù)利率導(dǎo)致銀行存款下降后,存款準(zhǔn)備金率工具將失去威力。2、利率工具。利率是一種宏觀貨幣政策,主

15、要針對通貨膨脹的預(yù)期,是以防范將來的通貨膨脹為目標(biāo)。利率提升直接影響貸款成本,使所有依靠貸款投資者的利潤空間縮小。利率提升發(fā)出的信號使將來通貨膨脹的威脅加大,實(shí)際投資收益會因?yàn)橥ㄘ浥蛎浂陆?人們就不會增加貸款投資,或收回投資放在銀行獲得更大的利息收益。市場受利率調(diào)整的影響形成的理性行為,就使未來的通貨膨脹不會很嚴(yán)重,不會因?yàn)閮r(jià)格上漲帶來成本增加,帶來連鎖失業(yè)率增加和經(jīng)濟(jì)的下滑,從而造成經(jīng)濟(jì)危機(jī),經(jīng)濟(jì)就會穩(wěn)定持續(xù)地發(fā)展。很好的運(yùn)用利率工具,對整體價(jià)格水平預(yù)期進(jìn)行調(diào)控,對于經(jīng)濟(jì)能夠持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展尤為重要。當(dāng)微觀行業(yè)過熱帶來宏觀綜合影響而提升通貨膨脹預(yù)期時(shí),如房地產(chǎn)價(jià)格居高不下,導(dǎo)致其他過熱行業(yè)的

16、調(diào)控不能到位,將來整體價(jià)格水平預(yù)期上漲時(shí),就應(yīng)該動用利率工具,利率工具是改變整體價(jià)格預(yù)期的最合適手段。從目前的實(shí)踐來看,央行更傾向于調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,而謹(jǐn)慎使用利率工具。其原因主要有三點(diǎn): (1)在于流動性總量的形成因素,外匯占款是第一來源。常常與國際上其他貨幣特別是美元利率相關(guān)。(2)盡可能減輕地方債務(wù)負(fù)擔(dān)。據(jù)測算,目前地方債務(wù)規(guī)模達(dá)4萬億以上,這就意味著利率每提高1個百分點(diǎn),地方債務(wù)就會增加400億元以上的負(fù)擔(dān),這無疑會使地方財(cái)政雪上加霜,也使銀行的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較快顯現(xiàn)。(3)發(fā)達(dá)國家低利率政策。2008年以來,以美國為代表的發(fā)達(dá)國家維持接近零利率的利率水平和利率政策,如果大幅加息,必然就會吸

17、引充足流動性的流入,會加大人民幣升值壓力,也會加大本國物價(jià)上升壓力。3、發(fā)行央行票據(jù)。央行票據(jù)是中央銀行調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣的一項(xiàng)貨幣政策工具,目的是減少商業(yè)銀行可貸資金量。商業(yè)銀行在支付認(rèn)購央行票據(jù)的款項(xiàng)后,其直接結(jié)果就是可貸資金量的減少。對于調(diào)控貨幣供應(yīng)量、調(diào)節(jié)商業(yè)銀行流動性水平、熨平貨幣市場波動和引導(dǎo)利率走勢發(fā)揮了重大作用。首先,央行票據(jù)承擔(dān)著調(diào)控貨幣供應(yīng)量的職能。在人民幣升值預(yù)期等因素的影響下,外匯儲備迅速增加使我國外匯占款巨幅增加,為了減少外匯占款增加對基礎(chǔ)貨幣供給增長的負(fù)面影響,央行大量發(fā)行央行票據(jù),發(fā)揮其沖銷功能。其次,央行票據(jù)可以調(diào)節(jié)商業(yè)銀行流動性水平,防止信貸過快增長。目前在公開市場

18、操作中,央行票據(jù)的認(rèn)購主力是商業(yè)銀行,定向央行票據(jù)更是主要面向資金面寬裕尤其是貸款增速過快的銀行發(fā)行。截至2011年8月末,我國外匯占款總額達(dá)25264516億元,其中8月份新增外匯占款達(dá)376914億元,環(huán)比7月大幅增長超過七成。外匯占款迫使央行持續(xù)大量增加基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)量,如果不回收這些貨幣,將加速通貨膨脹的形成。為了同時(shí)穩(wěn)定人民幣匯率和貨幣供應(yīng)量,我國中央銀行一方面在外幣公開市場操作中購入大量外匯,同時(shí)向銀行體系中投放等值的基礎(chǔ)貨幣;另一方面央行通過發(fā)行票據(jù)回收銀行體系中過多的流動性。上半年累計(jì)發(fā)行央行票據(jù)9210億元,開展正回購操作13600億元。截至6月末,央行票據(jù)余額約為214萬億元。由此可見,發(fā)行央行票據(jù)成了收縮流動性、控制貨幣供應(yīng)量的常態(tài)工具。然而,在當(dāng)前形勢下,發(fā)行央行票據(jù)對沖外匯的成本不斷上升。這主要體現(xiàn)在三個方面: (1)我國增加的外匯儲備主要用于購買美國國債,而央行票據(jù)的利率高于以外匯形式持有的美元收益率,以美國國債得到的收入低于發(fā)行票據(jù)所支付的成本。(2)央行的票據(jù)利率一般高于貨幣市