近日公司與澳大利亞交易所上市公司VisionEyeInstitute

1、江河創(chuàng)建|公告點評Table_Grade公司評級買入當前價格13.82元前次評級買入報告日期2015-08-14Table_Chart相對市場表現(xiàn)Table_Author分析師：唐笑 S0260512030009010-59136616tangxiaoTable_Report相關研究：江河創(chuàng)建（601886.SH）公告點評：收購海外眼科醫(yī)院，醫(yī)療大健康業(yè)務實質(zhì)性落地2015-07-31江河創(chuàng)建（601886.S）公告點評：攜手正峰集團，大力進軍醫(yī)療大健康2015-07-13江河創(chuàng)建（601886.SH）一季報點評：管理效率有所提升，新業(yè)務領域拓展值得期待2015-04-16Table_Cont

2、acter聯(lián)系人：岳恒宇uehengyuTable_Title江河創(chuàng)建（601886.SH）要約收購海外眼科醫(yī)院，大舉進軍醫(yī)療大健康Table_Summary核心觀點：l Vision醫(yī)療實力雄厚，有望帶動公司估值提升Vision總部位于澳大利亞的墨爾本，是澳大利亞最大的連鎖眼科醫(yī)院，具有先進的眼科醫(yī)療診斷和治療水平。要約協(xié)議的最低條件是公司在全面攤薄基礎上擁有超過50%Vision股份的相關利益，意味著公司將成為Vision的控股股東。Vision整體市值大約為40.4億元，至少為公司帶來20.2億元價值。此次溢價收購代表公司十分看好Vision的發(fā)展前景。此次收

3、購要約協(xié)議也證實了我們之前預計公司將進一步增持的結論。l Vision財務狀況良好，業(yè)績穩(wěn)中有升Vision近年的營業(yè)收入呈穩(wěn)步增長，2014年收入同比增速為3.3%。與愛爾眼科相比，Vision的收入體量較小。Vision2014年的毛利率為43%，稍低于同期愛爾眼科的45%；Vision2014年凈利潤為1300萬澳元，凈利率達12%，與愛爾眼科2014年13%的凈利率差別不大。l 積極拓展新領域，大舉進軍醫(yī)療大健康公司自年初公開提出進軍醫(yī)療大健康領域，之后與正峰集團有限公司簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議是其醫(yī)療大健康領域的首次突破，此次要約收購標志著公司將大舉進軍醫(yī)療健康領域。l 投資建議公司此次

4、簽訂要約收購協(xié)議是在醫(yī)療大健康領域的重大突破，收購標的醫(yī)療實力雄厚，財務狀況良好。公司積極拓展新領域，而且醫(yī)療健康領域前景可期，我們看好公司未來的發(fā)展，預計2015-2017年公司攤薄EPS為0.32、0.44、0.6元，維持對公司的“買入”評級。l 風險提示新業(yè)務推進不達預期。盈利預測：Table_Excel12013A2014A2015E2016E2017E營業(yè)收入（百萬元）11,902.0515,904.2818,702.3121,547.9024,945.11增長率(%)32.40%33.63%17.59%15.22%15.77%EBITDA(百萬元)773.471,062.401,3

5、03.031,496.461,691.14凈利潤(百萬元)290.83276.90370.66511.17695.20增長率(%)-39.22%-4.79%33.86%37.91%36.00%EPS（元/股）0.2520.2400.3210.4430.602市盈率（P/E）31.1134.5938.2727.7520.40市凈率（P/B）1.891.842.552.332.09EV/EBITDA12.999.4612.9412.2211.62數(shù)據(jù)來源：公司財務報表，廣發(fā)證券發(fā)展研究中心識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末頁的免責聲明5 / 5近日公司與澳大利亞交易所上市公司Vision Eye In

6、stitute Limited（以下簡稱“Vision”）簽訂收購要約執(zhí)行協(xié)議。公司將以每股1.10澳元的價格收購除公司通過下屬控股公司已持有Vision股份外（約占Vision目前所有已發(fā)行股份的19.99%）的已發(fā)行的所有具有投票權的普通股。1、Vision醫(yī)療實力雄厚，有望帶動公司估值提升Vision總部位于澳大利亞的墨爾本，是澳大利亞最大的連鎖眼科醫(yī)院，具有先進的眼科醫(yī)療診斷和治療水平。Vision在澳大利亞擁有18個咨詢診所、14家專業(yè)眼科醫(yī)院、9家先進日間手術中心、6家激光眼科手術中心；公司員工包括35名高級醫(yī)生和超過450名專業(yè)人士。要約協(xié)議的最低條件是公司在全面攤薄基礎上擁有超

7、過50%Vision股份的相關利益，意味著公司將成為Vision的控股股東。Vision2014年凈利潤折合人民幣大約為6210萬元，其主營業(yè)務與愛爾眼科相近，愛爾眼科目前市盈率為98.9倍，美國眼科醫(yī)院市盈率大約為30倍，粗略折中以65倍計算，Vision整體市值大約為40.4億元，至少為公司帶來20.2億元價值。此外，Vision在2015年8月13日的收盤價為0.92澳元，而要約收購價為1.1澳元，溢價達19.57%，此次溢價收購代表公司十分看好Vision的發(fā)展前景。此次收購要約協(xié)議也證實了我們之前預計公司將進一步增持的結論。2、Vision財務狀況良好，業(yè)績穩(wěn)中有升Vision近年的

8、營業(yè)收入呈穩(wěn)步增長，2014年收入同比增速為3.3%，業(yè)務地域分布也較為穩(wěn)定。與愛爾眼科相比，Vision的收入體量較小。圖1：Vision各地區(qū)的收入比較穩(wěn)定（千澳元）圖2：Vision的收入體量較小數(shù)據(jù)來源：公司年報、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：公司年報、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心Vision2014年的毛利率為43%，稍低于同期愛爾眼科的45%；Vision2014年凈利潤為1300萬澳元，凈利率達12%，與愛爾眼科2014年13%的凈利率差別不大。然而Vision2013年利潤為負，主要是無形資產(chǎn)攤銷存在一定的不確定性所導致。若剔除無形資產(chǎn)攤銷的影響，Vision的營業(yè)利潤率比較穩(wěn)定，且有

9、上升的趨勢。圖3：Vision與愛爾眼科的毛利率對比圖4：Vision營業(yè)利潤率有上升趨勢數(shù)據(jù)來源：公司年報、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心數(shù)據(jù)來源：公司年報、廣發(fā)證券發(fā)展研究中心3、積極拓展新領域，大舉進軍醫(yī)療大健康公司正在積極拓展新的業(yè)務領域，尋求新的利潤增長點。目前，“互聯(lián)網(wǎng)+”業(yè)務平臺、醫(yī)療大健康領域和PPP項目投資機會都是公司新業(yè)務的突破方向。醫(yī)療業(yè)務在我國屬于朝陽行業(yè)，公司自年初公開提出進軍醫(yī)療大健康領域，之后與正峰集團有限公司簽訂戰(zhàn)略合作框架協(xié)議是其醫(yī)療大健康領域的首次突破，此次要約收購標志著公司將大舉進軍醫(yī)療健康領域。國外眼科醫(yī)院技術復制到國內(nèi)相對容易，人員培訓也應該不是問題。此外，公司

10、近期任命新的獨立董事，候選人李月東先生曾在北京醫(yī)科大學人民醫(yī)院任職多年，也曾任中國醫(yī)院協(xié)會秘書長，其多年的相關醫(yī)療經(jīng)驗有望使公司在醫(yī)療領域取得更多進展。4、投資建議公司此次簽訂要約收購協(xié)議是在醫(yī)療大健康領域的重大突破，收購標的醫(yī)療實力雄厚，財務狀況良好。公司積極拓展新領域，而且醫(yī)療健康領域前景可期，我們看好公司未來的發(fā)展，預計2015-2017年公司攤薄EPS為0.32、0.44、0.6元，維持對公司的“買入”評級。5、風險提示新業(yè)務推進不達預期。Table_Excel2資產(chǎn)負債表 單位：百萬元現(xiàn)金流量表單位：百萬元至12月31日2013A2014A2015E2016E2017E2013A20

11、14A2015E2016E2017E流動資產(chǎn)1311817328202782424428756經(jīng)營活動現(xiàn)金流-209298-2287-1276-1219貨幣資金18972495187021552495凈利潤283379382527717應收及預付701911267138911689020237折舊攤銷100121152155146存貨41953534451751996025營運資金變動-776-669-3455-2401-2493其他流動資產(chǎn)732000其它184467634442411非流動資產(chǎn)20562481187318671871投資活動現(xiàn)金流-786100176-140-150長期股權

12、投資6363333資本支出-257-301226-150-150固定資產(chǎn)702986107110471027投資變動-552-3-50100在建工程94109209209209其他23403000無形資產(chǎn)4481147584602626籌資活動現(xiàn)金流263129148617011709其他長期資產(chǎn)176236555銀行借款27222172158517021710資產(chǎn)總計1517419810221512611130627債券融資-2003-2044-6200流動負債950413044150831851722316股權融資00000短期借款19882054363953407050其他-4561-3

13、6-1-1應付及預收750710974114441317615266現(xiàn)金凈增加額-732527-625285340其他流動負債916000期初現(xiàn)金余額24551897249518702155非流動負債969992911911911期末現(xiàn)金余額17232424187021552495長期借款1718181818應付債券892894894894894其他非流動負債6080000負債合計1047314036159941942823227股本11201154115411541154主要財務比率資本公積17832163216321632163留存收益17251878224927603455至12月31日

14、2013A2014A2015E2016E2017E歸屬母公司股東權益46545195556660776772成長能力(%)少數(shù)股東權益47547558574595營業(yè)收入增長32.433.617.615.215.8負債和股東權益1517419778221192607930595營業(yè)利潤增長-49.122.543.337.936.0歸屬母公司凈利潤增長-39.2-4.833.937.936.0利潤表單位：百萬元獲利能力（%）毛利率16.215.015.615.615.5至12月31日2013A2014A2015E2016E2017E凈利率2.42.42.02.42.9營業(yè)收入1190215904

15、187022154824945ROE6.25.36.78.410.3營業(yè)成本997913514157941818221068ROIC12.414.710.510.09.6營業(yè)稅金及附加93214252291336償債能力銷售費用176210262302349資產(chǎn)負債率(%)69.071.072.374.575.9管理費用9811024124414331646凈負債比率0.20.10.40.60.7財務費用278192250241239流動比率1.381.331.341.311.29資產(chǎn)減值損失206364373451409速動比率0.901.031.011.000.99公允價值變動收益0-30

16、00營運能力投資凈收益83-49-50100總資產(chǎn)周轉率0.860.910.890.890.88營業(yè)利潤272333478659896應收賬款周轉率2.011.721.461.381.33營業(yè)外收入3154000存貨周轉率2.683.503.503.503.50營業(yè)外支出-1-3000每股指標（元）利潤總額304390478659896每股收益0.250.240.320.440.60所得稅211196132179每股經(jīng)營現(xiàn)金流-0.180.26-1.98-1.11-1.06凈利潤283379382527717每股凈資產(chǎn)4.164.504.825.275.87少數(shù)股東損益-8102111622估

17、值比率歸屬母公司凈利潤291277371511695P/E31.134.638.327.720.4EBITDA7731062130314961691P/B1.91.82.52.32.1EPS（元）0.250.240.320.440.60EV/EBITDA13.09.512.912.211.6Table_Research廣發(fā)建筑行業(yè)研究小組唐笑：首席分析師，北京大學光華管理學院金融碩士，具備多年建筑行業(yè)研究經(jīng)驗，2012年2月進入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心。2013年新財富最佳分析師建筑與工程行業(yè)第三名。岳恒宇：研究助理，CPA非執(zhí)業(yè)會員，對外經(jīng)濟貿(mào)易大學會計碩士，2015年加入廣發(fā)證券發(fā)展研究中心。

18、Table_RatingIndustry廣發(fā)證券行業(yè)投資評級說明買入：預期未來12個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強于大盤10%以上。持有：預期未來12個月內(nèi)，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12個月內(nèi)，股價表現(xiàn)弱于大盤10%以上。Table_RatingCompany廣發(fā)證券公司投資評級說明買入：預期未來12個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強于大盤15%以上。謹慎增持：預期未來12個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強于大盤5%-15%。持有：預期未來12個月內(nèi)，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12個月內(nèi)，股價表現(xiàn)弱于大盤5%以上。Table_Address聯(lián)系我們廣州市深圳市北京市上海市地址廣州市天河北路183號大都會廣場5樓深圳市福田區(qū)金田路4018號安聯(lián)大廈15樓A座03-04北京市西城區(qū)月壇北街2號月壇大廈18層上海市浦東新區(qū)富城路99號震旦大廈18樓郵政編碼510075518026100045200120客服郵箱gfyf服務熱8612Table_Disclaimer免責聲明廣發(fā)證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務資格。本報告只發(fā)送給廣發(fā)證券重點客戶，不對外公開發(fā)布。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發(fā)證券股份有限公司認為可靠，但廣發(fā)證券不對其準確性或完整性做出任何保證。報告內(nèi)容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成