房地產(chǎn)投資決定與策劃研究論文

1、精品文檔房地產(chǎn)投資決定與策劃研究論文期權(quán)(option)是這樣一種合約，合約的持有者在規(guī)定的 時(shí)間內(nèi)有權(quán)利，但沒(méi)有義務(wù)(可以但不一定)按照合約規(guī)定的 價(jià)格購(gòu)買(mǎi)和賣(mài)由莫項(xiàng)資產(chǎn)。也可以說(shuō)，期權(quán)是一種選擇權(quán)， 指在當(dāng)前做由較小的投入或付由，進(jìn)而擁有在未來(lái)可以行使但也可以不行使的莫種行動(dòng)的權(quán)利。期權(quán)按標(biāo)的資產(chǎn)性質(zhì)的不同分為金融期權(quán)和實(shí)物期權(quán)。金融期權(quán)(financeoption)的標(biāo)的資產(chǎn)是本身具有原始價(jià)值的金融資產(chǎn)，如股票、債券、貨幣等。實(shí)物期權(quán) (realoption)是以各種實(shí)物資產(chǎn)(如機(jī)器設(shè)備、土地、技術(shù)、項(xiàng)目等)為標(biāo)的物的期權(quán)。簡(jiǎn)單地說(shuō)，實(shí)物期權(quán)就是在動(dòng)態(tài)和不確定的商業(yè)環(huán)境 下，商業(yè)決策要靈

2、活的適應(yīng)戰(zhàn)略資產(chǎn)投資的決策制定、投資 機(jī)會(huì)估值和項(xiàng)目投資支由，是在運(yùn)用期權(quán)理論的時(shí)候，利用 金融理論、經(jīng)濟(jì)分析、管理科學(xué)、決策科學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)和經(jīng)濟(jì) 模型估計(jì)實(shí)物資產(chǎn)的一種系統(tǒng)方法和整體解決方案。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資項(xiàng)目涉及的實(shí)物期權(quán)方法，在國(guó)外已經(jīng)應(yīng)用到了各種各樣的房地產(chǎn)項(xiàng)目當(dāng)中來(lái)了，包括房地產(chǎn)開(kāi) 發(fā)、再開(kāi)發(fā)、租賃合同的制定、抵押貸款的違約、決策等等 方面。傳統(tǒng)的投資決策方法是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法?，F(xiàn)金流貼現(xiàn)法由于考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，全面地分析了項(xiàng)目壽命期內(nèi)所有可能的現(xiàn)金流入與流生， 并且對(duì)風(fēng)險(xiǎn)作了一定的分析，但是,DCF法結(jié)構(gòu)上存在兩個(gè)致命的局限性：一是每一個(gè)時(shí)點(diǎn)上的 現(xiàn)金流量如何精確地估計(jì)；二是貼現(xiàn)率如

3、何確定，特別是有 風(fēng)險(xiǎn)的情況下經(jīng)營(yíng)柔性和戰(zhàn)略適應(yīng)性來(lái)源于投資項(xiàng)目中包 含的實(shí)物期權(quán)，確定這些實(shí)物期權(quán)的價(jià)值才能科學(xué)地估價(jià)投 資項(xiàng)目的價(jià)值，而實(shí)物期權(quán)分析方法解決了長(zhǎng)期困擾人們的 項(xiàng)目?jī)r(jià)值估價(jià)問(wèn)題。有些項(xiàng)目中自然包含實(shí)物期權(quán)，但是更多地要靠決策者精心設(shè)計(jì)和構(gòu)造，然后鑲嵌在項(xiàng)目中，這為項(xiàng)目決策者和管 理者進(jìn)行投資項(xiàng)目管理提供了新的思想和方法。不難看由， 實(shí)物期權(quán)分析方法是一種科學(xué)的、合理的、主動(dòng)的、有效的 項(xiàng)目估價(jià)和項(xiàng)目決策方法。研究待決策問(wèn)題的實(shí)物期權(quán)性質(zhì)，也就是把實(shí)際投資決策問(wèn)題轉(zhuǎn)換成標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)物期權(quán)問(wèn)題。這一步驟需要投資者使用實(shí)物期權(quán)思維對(duì)項(xiàng)目整體運(yùn)作的過(guò)程進(jìn)行整體的決策分 析，弄清楚可能的決

4、策是什么，存在哪些決策，什么時(shí)候進(jìn) 行決策，誰(shuí)有權(quán)利執(zhí)行這個(gè)決策：進(jìn)而分析包含了哪些實(shí)物期權(quán)、哪類(lèi)實(shí)物期權(quán)。為很好地解決決策中的不確定性問(wèn)題， 需要對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行書(shū)面描述，這將成為解決過(guò)程中有用的參考要點(diǎn)。按照實(shí)物期權(quán)理論的觀點(diǎn)，不確定性越大，風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì) 越大，但面對(duì)這些不確定因素，好的管理者會(huì)面對(duì)變化的形勢(shì)，充分利用管理柔性，通過(guò)選擇最佳投資時(shí)機(jī)擴(kuò)張成功的 項(xiàng)目，關(guān)停或推遲不好的項(xiàng)目。從而可能獲得更好的投資機(jī) 會(huì)和更高的收益。因此在房地產(chǎn)投資項(xiàng)目中應(yīng)用實(shí)物期權(quán)方 法進(jìn)行決策，可以很好的解決在房地產(chǎn)項(xiàng)目中的不確定性因 素，給項(xiàng)目的最終決策提供可靠的依據(jù)。決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值的估計(jì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投

5、資中包含的實(shí)物期權(quán)的來(lái)源是開(kāi)發(fā)項(xiàng)目 所面臨的不確定性， 體現(xiàn)在不確定情況下決策者的決策靈活 性。因此，決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值的判斷，將直接影響到 項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。期權(quán)價(jià)值就是體現(xiàn)在對(duì)不同的投資機(jī)會(huì)的 選擇上，如果決策者事先并沒(méi)有全面的意識(shí)到項(xiàng)目在不確定 情況下各個(gè)階段存在的各種投資機(jī)會(huì)，那么此項(xiàng)目在各階段就丟掉了很多投資機(jī)會(huì)的選擇，也就失去了一部分決策靈活性所帶來(lái)的價(jià)值，即失去了一部分項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值。因此， 決策者對(duì)投資機(jī)會(huì)具有很強(qiáng)的判斷力是確定項(xiàng)日期權(quán)價(jià)值 的前提。艱據(jù)Black-Scholes 期權(quán)定價(jià)公式，投資者可以定量的 測(cè)算投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。投資者要獲得一個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資 機(jī)會(huì)，必須

6、支付土地由讓金等先期費(fèi)用。根據(jù)期權(quán)價(jià)格不應(yīng) 當(dāng)高于期權(quán)價(jià)值，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的先期費(fèi)用也不應(yīng)當(dāng)高于項(xiàng)目 的投資機(jī)會(huì)的價(jià)值。 因此投資者必須事先測(cè)算投資機(jī)會(huì)的價(jià) 值。決策者對(duì)最佳投資時(shí)機(jī)的確定房地產(chǎn)投資決策有一個(gè)時(shí)效性特征，即投資決策是立刻執(zhí)行到期，還是可延期的，它反映投資決策的緊迫程度。當(dāng) 確定要對(duì)一個(gè)房產(chǎn)項(xiàng)目投資時(shí)，還要確定項(xiàng)目的最佳投資時(shí)間。在傳統(tǒng)投資決策理論中，當(dāng)項(xiàng)目的價(jià)值等于項(xiàng)目直接投 資時(shí)，投資者就應(yīng)當(dāng)投資；而在實(shí)物期權(quán)理論中最佳的投資 點(diǎn)上項(xiàng)目的價(jià)值等于項(xiàng)目直接投資與投資機(jī)會(huì)成本之和。如果把等待開(kāi)發(fā)和立即開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值曲線繪在一張坐標(biāo)圖 上，在最佳投資點(diǎn)上這兩條件曲線是相切的，經(jīng)濟(jì)學(xué)家已

7、經(jīng) 利用動(dòng)態(tài)規(guī)劃和微分方程等數(shù)學(xué)工具對(duì)最佳投資點(diǎn)上的項(xiàng) 目?jī)r(jià)值進(jìn)行了描述，在最佳投資點(diǎn)上，項(xiàng)目的價(jià)值大于項(xiàng)目 的直接投資，最佳投資點(diǎn)由現(xiàn)的時(shí)間也應(yīng)當(dāng)比傳統(tǒng)投資決策 的投資時(shí)間要晚，因此在現(xiàn)實(shí)當(dāng)中經(jīng)常會(huì)看到投資者將有價(jià) 值的土地空置，或者是很長(zhǎng)一段時(shí)間不開(kāi)發(fā)，這就意味著土 地放在將來(lái)開(kāi)發(fā)所具有的潛在價(jià)值大于現(xiàn)在開(kāi)發(fā)的價(jià)值。決策者對(duì)最優(yōu)投資規(guī)模的確定房地產(chǎn)項(xiàng)目，特別是大型的房地產(chǎn)項(xiàng)目，在決策時(shí)還要 確定是分期開(kāi)發(fā)還是一次開(kāi)發(fā)，除了考慮開(kāi)發(fā)商資本實(shí)力的因素外，還必須考慮項(xiàng)目分期開(kāi)發(fā)所包含的成長(zhǎng)期權(quán)。通過(guò) 對(duì)一次開(kāi)發(fā)和分期開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目?jī)r(jià)值分析表明，在大多數(shù)情況下，分期開(kāi)發(fā)由于有成長(zhǎng)期權(quán)的價(jià)值存在，因而具

8、有更高價(jià) 值。如果采用分期開(kāi)發(fā)，就必須確定首期的投資規(guī)模，而首期的投資規(guī)模往往又會(huì)對(duì)后期投資有較大的影響。投資項(xiàng)目的所有權(quán)特征所有權(quán)特征，即該項(xiàng)目中所包含的期權(quán)是獨(dú)占期權(quán)還是 共享期權(quán)。顯然，對(duì)于獨(dú)占期權(quán)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)者可以充分行 使自己所擁有的靈活性，包括放棄權(quán)、延期權(quán)、擴(kuò)張權(quán)、收 縮權(quán)、停啟權(quán)等，這些權(quán)利的價(jià)值將體現(xiàn)在期權(quán)的時(shí)間價(jià)值 中。但是，如果期權(quán)不是獨(dú)占的，這意味著有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手與本 企業(yè)共享執(zhí)行該實(shí)物期權(quán)的權(quán)利。實(shí)物期權(quán)的共享直接導(dǎo)致項(xiàng)目?jī)r(jià)值的共享。因此，對(duì)企業(yè)而言，項(xiàng)目帶來(lái)的期權(quán)價(jià)值 必然有一定的損失，項(xiàng)目的價(jià)值將有一定程度的降低，這種 降低是由于競(jìng)爭(zhēng)所帶來(lái)的。投資者對(duì)信息的掌握房地產(chǎn)

9、業(yè)具有投資大、周期長(zhǎng)的特點(diǎn)。在很長(zhǎng)一段時(shí)間 內(nèi)，幾乎一直沒(méi)有嘗試對(duì)租金、房屋造價(jià)和利潤(rùn)等主要變化 因素提供一種定量的嚴(yán)格估算。傳統(tǒng)的做法是依靠專(zhuān)業(yè)顧問(wèn)的“經(jīng)驗(yàn)”。近年來(lái)，不斷增加的信息數(shù)據(jù)文件已經(jīng)建立起 來(lái)，用于測(cè)算租金、造價(jià)、投資收益和房?jī)r(jià)的執(zhí)行情況。毫 無(wú)疑問(wèn)，這種數(shù)據(jù)服務(wù)系統(tǒng)的使用將比單純地記錄過(guò)去的事 件有效的多，而且，隨著這種系統(tǒng)將不斷地?cái)U(kuò)大并變得更精 細(xì)、更適用和更富有權(quán)威性。在可以預(yù)見(jiàn)的將來(lái)，這些已存 在的能測(cè)算趨勢(shì)的指數(shù)將被設(shè)計(jì)成能預(yù)測(cè)將來(lái)可能性的變 化值。這些嶄新的服務(wù)系統(tǒng)將會(huì)給房地產(chǎn)決策者及他們的顧問(wèn)提供有價(jià)值的資料，從而使他們能對(duì)不確定性做由更好的估計(jì)，而非僅靠“感覺(jué)”和

10、經(jīng)驗(yàn)。本文擬以一個(gè)簡(jiǎn)單的實(shí)物期權(quán)案例來(lái)說(shuō)明實(shí)物期權(quán)理 論在不確定條件下房地產(chǎn)投資決策中的應(yīng)用。假定奧房地產(chǎn)公司有一地塊開(kāi)發(fā)權(quán)，擬定投資總額為 1050萬(wàn)元，投資項(xiàng)目的壽命期為 5年，前3年每年除去成本 可以獲得凈收益270萬(wàn)元，后兩年每年除去成本可以獲得凈 收益250萬(wàn)元，該公司可以延遲 2年進(jìn)行該項(xiàng)目的投資。如 果無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為10%,項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)波動(dòng)率為 30%那么該房地 產(chǎn)公司是否應(yīng)該進(jìn)行該項(xiàng)目的投資。如果按傳統(tǒng)的現(xiàn)金流折現(xiàn)法分析該問(wèn)題，可以求生該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值NPV為-萬(wàn)元。根據(jù)傳統(tǒng) NPV法評(píng)價(jià)該項(xiàng)目，因 為凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)，則該項(xiàng)目將被拒絕。但實(shí)際上，該例子是 一個(gè)簡(jiǎn)單的實(shí)物期權(quán)問(wèn)題：該公司可以延遲 2年進(jìn)行該項(xiàng)目 的投資，即相當(dāng)于持有一份2年投資的延遲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為1050萬(wàn)元，同時(shí)由于該項(xiàng)目尚未建成，相當(dāng)于資產(chǎn)不需 支付紅利，因此可以根據(jù) Black-Scholes 期權(quán)定價(jià)模型，求 得該延遲投資期權(quán)的價(jià)值 C為萬(wàn)元。所以，如果該房地產(chǎn)公司考慮延遲投資期權(quán)的價(jià)值進(jìn)行 決策，則項(xiàng)目總價(jià)值為（-+二萬(wàn)元，說(shuō)明該項(xiàng)目具有較大的投 資價(jià)值，投資項(xiàng)目在等待 2年后的價(jià)值是可觀的?；趯?shí)物期權(quán)的投資決策方法將金融領(lǐng)域的突破性成果用于實(shí)物資產(chǎn)投資領(lǐng)域，是對(duì)傳統(tǒng)的NPV法的完善。房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)周期性的行業(yè)，該投資領(lǐng)域