MLF不能完全替代存款準備金率

1、原標題：MLF不能完全替代存款準備金率陳憲 許暉盡管已有了幾輪下調(diào)，然而我國的存款準備金率仍高達16.5%。如此高的存款準備金率，在國際上非常罕見。存款準備金率，是金融機構(gòu)按規(guī)定向央行繳納的存款準備金占其存款的總額的比率。這是一種風險準備金。當年我國存款準備金率一路沖高，主要原因是加入WTO以后國際收支順差不斷擴大，外匯儲備規(guī)模迅速增加。為保持人民幣匯率穩(wěn)定，央行大量買入外匯，形成人民幣基礎(chǔ)貨幣“被動”投放；同時，為防止貨幣供給過度擴張，央行不得不通過調(diào)高存款準備金率來對沖干預，以控制商業(yè)銀行信貸供給能力。但是，時過境遷。我國外匯儲備從2000年開始快速增長，從1600多億美元攀升至2014年

2、6月的峰值39932.13億美元，其后一路下行，2016年11月我國外匯儲備數(shù)據(jù)已降至3.05萬億美元。外匯占款負增長，市場流動性就會偏緊。央行為此在2016年第三季度貨幣政策執(zhí)行報告中給出了這樣的說明：“針對外匯占款下降形成的流動性缺口，考慮到準備金工具可能形成資產(chǎn)負債表效應(yīng)且信號意義較強，受到的制約較多，更多地借助公開市場操作和MLF提供流動性。”的確，MLF是央行借錢給商業(yè)銀行等機構(gòu)，相對其他政策工具而言，MLF是一個創(chuàng)新工具，發(fā)揮了不小的作用。只是，MLF是非常規(guī)的貨幣工具，不可能完全替代存款準備金率。而至少從現(xiàn)在看2017年外匯占款的下降態(tài)勢大概率還難以根本逆轉(zhuǎn)。存款準備金率有下調(diào)需

3、求。當然，降準是一把雙刃劍，真要降準，還需考慮人民幣匯率的穩(wěn)定、對商業(yè)銀行業(yè)信貸的影響等制約因素。前瞻2017年存款準備金率政策走向，還需考慮在“去杠桿、防風險”的背景下，央行于2017年1月正式啟動將表外非現(xiàn)金類理財納入MPA考核體系進行綜合管理。這直接影響商業(yè)銀行的貨幣派生。商業(yè)銀行表外運作空間壓縮趨小，旨在推動其擴張表內(nèi)的業(yè)務(wù)空間。商業(yè)銀行最主要的表內(nèi)業(yè)務(wù)就是信貸，因此，反復權(quán)衡之下，從技術(shù)上說央行也需考慮降準。央行慎用存款準備金率工具，主要原因是存款準備金率有很強的信號意義，其變動意味著銀根的松或緊。那么2016年秋的“大宗商品”價格飛舞是否意味著2017年通脹真的到來，經(jīng)濟將走出底部

4、？2016年經(jīng)濟總體平穩(wěn)的主要原因并非內(nèi)生性，而是因為“穩(wěn)增長”下，基建投資與地產(chǎn)投資升高帶動。2017年，受限于財政，基建投資很難再同等力度發(fā)力。鑒于2016年收支口徑的赤字率將有可能突破4%，如果再將地方新增專項債和專項金融債納入赤字，廣義赤字率可能趨向6%。2017年基建縱然維持17%左右的增速，實際赤字率也將突破5%；加之財政將向兜底民生傾斜，基建投資增速2017年有可能不升反降。加強地產(chǎn)調(diào)控以后，2017年的房地產(chǎn)投資增速勢必也將下行。基建投資和房地產(chǎn)投資雙回落，2017年固定資產(chǎn)投資增速對經(jīng)濟的拉動力就會小于2016年。那么出口呢？2017年出口形勢困難加劇是大概率事件。麻煩的是一

5、方面全球貿(mào)易趨勢性萎縮，另一方面全球貿(mào)易保護主義又在抬頭。特朗普當選美國總統(tǒng)，又將給中美貿(mào)易帶來新的變量。因為既定的事實是，中國對美國的貿(mào)易順差是對所有出口國家中最高的。2015年中國對美出口約4800億美元，占全部出口的21%；中國從美國進口約1200億美元，占全部進口的7%。至于消費，因各大中城市房價的不斷攀高，直接導致居民還在不斷加杠桿。究竟消費增速還能提升多少、能不能抵沖投資增速下滑？又是一大疑問。仔細觀察2016年尤其四季度PPI走勢并將其與經(jīng)濟數(shù)據(jù)對比，例如與工業(yè)增加值數(shù)據(jù)的對比，PPI猛烈上行9月由負轉(zhuǎn)正，但工業(yè)增加值基本平走，就可發(fā)現(xiàn)“大宗商品”價格飛舞不是需求端拉動上漲的，而是供給端萎縮所致。而在去產(chǎn)能方面，煤炭價格暴漲，產(chǎn)量限制就放松，過剩產(chǎn)能依然還在。如此，隨著下游企業(yè)煤炭庫存的回升，未來供需關(guān)系邊際改善，煤價就無法繼續(xù)保持堅挺。因此，2017年下半年經(jīng)濟仍有下行壓力。這是