中國(guó)白酒行業(yè)市場(chǎng)投資價(jià)值分析報(bào)告

1、白酒類(lèi)上市公司投資價(jià)值分析報(bào)告報(bào)告要點(diǎn)：Ø 目前中國(guó)白酒行業(yè)處于產(chǎn)業(yè)成熟期的中后期，產(chǎn)量已連續(xù)五年下滑，今后可能進(jìn)一步下滑，但空間不大。Ø 中國(guó)白酒行業(yè)市場(chǎng)集中度較低，但集中度提高趨勢(shì)明顯，產(chǎn)業(yè)資源越來(lái)越向少數(shù)優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中。Ø 上市公司在行業(yè)具有明顯的代表性。Ø 受消費(fèi)稅政策變更影響，2001年白酒板塊上市公司業(yè)績(jī)下滑明顯，主要財(cái)務(wù)指標(biāo)均有所下降。Ø 消費(fèi)稅政策不利影響在2002年仍會(huì)加劇，所得稅政策影響又雪上加霜，預(yù)期該板塊2002年業(yè)績(jī)?nèi)詴?huì)繼續(xù)下滑，尤其是中報(bào)業(yè)績(jī)難以樂(lè)觀。Ø 板塊上市公司主業(yè)發(fā)展及產(chǎn)業(yè)外拓展機(jī)會(huì)前景差別較大。主業(yè)

2、發(fā)展比較有前景的是：茅臺(tái)、五糧液、全興股份、湘酒鬼；產(chǎn)業(yè)拓展有機(jī)會(huì)的包括：長(zhǎng)興實(shí)業(yè)、全興股份、湘酒鬼、古井貢、伊力特。投資方面，重點(diǎn)關(guān)注茅臺(tái)、五糧液、湘酒鬼、古井貢、伊力特、老窖；規(guī)避寧城老窖。Ø 通過(guò)五糧液與茅臺(tái)對(duì)比，兩公司中長(zhǎng)線均具有投資價(jià)值，但五糧液受稅收政策變更影響相對(duì)大一些。一、 行業(yè)發(fā)展概述1、行業(yè)進(jìn)入成熟期的中后期，成長(zhǎng)性不佳。自1996年全國(guó)白酒產(chǎn)量達(dá)到歷史最高點(diǎn)801萬(wàn)噸以后，受居民消費(fèi)習(xí)慣改變、大量替代品的出現(xiàn)以及國(guó)家限制性產(chǎn)業(yè)政策的影響，白酒產(chǎn)量出現(xiàn)了連續(xù)五年的下滑，目前已經(jīng)達(dá)到了釀酒協(xié)會(huì)制定的2005年550萬(wàn)噸的目標(biāo)產(chǎn)量。今后幾年白酒產(chǎn)量仍有可能下滑，但空間

3、不大。注：從1998年之后，國(guó)家對(duì)于產(chǎn)值在500萬(wàn)元以下的白酒生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)量不再進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。根據(jù)行業(yè)統(tǒng)計(jì)測(cè)算，產(chǎn)值在500萬(wàn)元以下的企業(yè)產(chǎn)量合計(jì)在120萬(wàn)噸左右。2、白酒行業(yè)市場(chǎng)集中度低，行業(yè)企業(yè)虧損面較大。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，不包括完全是家庭作坊式的生產(chǎn)，現(xiàn)有白酒企業(yè)3.7萬(wàn)余家，其中國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)的年銷(xiāo)售收入500萬(wàn)元以上的1999年為1334家，2000年為1182家。估計(jì)全行業(yè)至少有一半以上的企業(yè)處于虧本經(jīng)營(yíng)狀態(tài)。2.1、以產(chǎn)量衡量，中國(guó)白酒行業(yè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)屬于分散競(jìng)爭(zhēng)型。2001年全國(guó)白酒行業(yè)產(chǎn)量最大企業(yè)排行榜序號(hào)企業(yè)名稱(chēng)產(chǎn)量（萬(wàn)噸）1省五糧液集團(tuán)15.42沱牌集團(tuán)7.73企業(yè)7.04古井集團(tuán)有

4、限責(zé)任公司5.85劍南春集團(tuán)有限責(zé)任公司5.56紅星股份4.97中華玉泉酒業(yè)有限責(zé)任公司4.88仰韶集團(tuán)4.7C4前四家企業(yè)市場(chǎng)集中度8.5%C8前八家企業(yè)市場(chǎng)集中度13.3%2.2、以銷(xiāo)售收入衡量，中國(guó)白酒產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)集中度有明顯提高，但市場(chǎng)結(jié)構(gòu)仍屬于低集中競(jìng)爭(zhēng)型。2001年全國(guó)白酒行業(yè)銷(xiāo)售收入最大企業(yè)排行榜序號(hào)企業(yè)名稱(chēng)銷(xiāo)售收入（億元）1省五糧液集團(tuán)81.92中國(guó)茅臺(tái)酒廠有限責(zé)任公司18.13瀘洲老窖集團(tuán)股份13.04古井集團(tuán)有限責(zé)任公司12.75劍南春集團(tuán)有限責(zé)任公司11.86省全興酒廠11.67沱牌集團(tuán)9.88杏花村汾酒（集團(tuán)）公司8.8C4前四家企業(yè)市場(chǎng)集中度20.6%C8前八家企業(yè)市場(chǎng)集

5、中度28.8%注：此表中銷(xiāo)售收入與企業(yè)排名是2001年數(shù)據(jù)，但C4與C8為2000年數(shù)據(jù)。2.3、以利稅衡量，中國(guó)白酒行業(yè)市場(chǎng)集中度進(jìn)一步提高，屬于寡占型。2001年全國(guó)白酒行業(yè)利稅最大企業(yè)排行榜序號(hào)企業(yè)名稱(chēng)利稅（億元）1省五糧液集團(tuán)28.12中國(guó)茅臺(tái)酒廠有限責(zé)任公司12.63劍南春集團(tuán)有限責(zé)任公司5.44瀘洲老窖集團(tuán)股份3.95古井集團(tuán)有限責(zé)任公司3.36省全興酒廠3.27杏花村汾酒（集團(tuán)）公司2.58湘泉集團(tuán)2.5C4前四家企業(yè)市場(chǎng)集中度32.9%C8前八家企業(yè)市場(chǎng)集中度42.2%2.4、產(chǎn)業(yè)集中度的次序：利稅>銷(xiāo)售收入>產(chǎn)量，說(shuō)明優(yōu)勢(shì)白酒企業(yè)產(chǎn)品價(jià)格與主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率要大大好于

6、其他企業(yè)。3、從發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，中國(guó)白酒行業(yè)市場(chǎng)集中度正不斷提高，產(chǎn)業(yè)資源向優(yōu)勢(shì)企業(yè)集中的趨勢(shì)越來(lái)越明顯。這也說(shuō)明，處于成熟期的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，企業(yè)同樣可以通過(guò)擴(kuò)大市場(chǎng)份額而獲得高成長(zhǎng)。1998-2001前八大廠商的銷(xiāo)售收入與利稅增長(zhǎng)情況4、上市公司具有非常強(qiáng)的行業(yè)代表性。從2001年銷(xiāo)售收入位于前八名的大企業(yè)來(lái)看，除了劍南春不是上市公司之外，其他七家公司都是上市公司或上市公司的母公司，14家白酒上市公司中有11家列于產(chǎn)業(yè)銷(xiāo)售額與利稅的前20名之列。二、 上市公司2001年年報(bào)簡(jiǎn)評(píng)為了保證業(yè)績(jī)的可比性，本部分的業(yè)績(jī)對(duì)比分析不包括2001年新發(fā)行上市的茅臺(tái)，有關(guān)該公司的情況見(jiàn)第四部分的專(zhuān)題分析。這樣，該

7、板塊包括13家上市公司。1、2001年，白酒行業(yè)上市公司規(guī)模擴(kuò)較快，平均總股本、流通股本與總資產(chǎn)較2000年均有較明顯增加。其中主要是五糧液在2001年進(jìn)行了大比例的股本擴(kuò)。2001年白酒上市公司規(guī)模擴(kuò)明顯20002001增長(zhǎng)率（%）平均總股本（萬(wàn)股）28887.1433414.11+15.67平均流通股本（萬(wàn)股）8873.1810769.66+21.37總資產(chǎn)（萬(wàn)元）148106.38179978.20+21.522、受?chē)?guó)家消費(fèi)稅政策變更的影響，2001年白酒業(yè)上市公司在銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)的情況下，主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及附加大幅度增加，毛利率下降明顯，凈資產(chǎn)收益率、平均凈利潤(rùn)與每股收益下降幅度均較大。13

8、家公司中，只有湘酒鬼（000799；+74.3%）、五糧液（000858；+5.6%）與汾酒（600809；+164.5%）三家凈利潤(rùn)正增長(zhǎng)；業(yè)績(jī)明顯下滑的公司達(dá)8家之多，包括：瀘洲老窖（000568；-47.5%）、古井貢（000596；-54.4%）、長(zhǎng)興實(shí)業(yè)（000827；-286.2%）、皇臺(tái)酒業(yè)（000995；-86.4%）、寧城老窖（600159；-190.9%）、金牛實(shí)業(yè)（600199；-55.6%）、沱牌曲酒（600702；69.9%）、香（600735；-35.2%）。 2001年白酒上市公司盈利狀況下降20002001增長(zhǎng)率（%）主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（萬(wàn)元）81052.268455

9、5.89+4.32主營(yíng)業(yè)務(wù)稅金及附加（萬(wàn)元）6568.279649.90+46.92毛利率（%）46.4844.33-4.63凈資產(chǎn)收益率（%）13.038.91-31.63凈利潤(rùn)（萬(wàn)元）12849.7610549.49-17.9每股收益（元/股）0.440.32-29.02注：表中數(shù)據(jù)都是上市公司加權(quán)平均值，以下各表如無(wú)特殊說(shuō)明同樣如此3、總體而言，白酒行業(yè)上市公司財(cái)務(wù)狀況相對(duì)穩(wěn)健，現(xiàn)金流量比較充足。但2001年該行業(yè)短期與長(zhǎng)期償債能力均有所下降。白酒上市公司償債能力下降20002001增長(zhǎng)率（%）每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量（元/股）0.350.3912.55資產(chǎn)負(fù)債率（%）32.5033.172.

10、09流動(dòng)比率（%）220.79185.71-15.89速動(dòng)比率（%）137.26113.03-17.654、2001年白酒行業(yè)上市公司主要資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)均有所下滑。白酒上市公司營(yíng)運(yùn)能力下滑20002001增長(zhǎng)率（%）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）0.580.52-11.46存貨周轉(zhuǎn)率（次）1.301.23-5.50應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率（次）5.405.37-0.44三、 行業(yè)2002年展望與板塊投資機(jī)會(huì)淺析1、受白酒市場(chǎng)容量繼續(xù)下滑、消費(fèi)稅政策變更以及所得稅優(yōu)惠政策取消的不利影響，2002年白酒行業(yè)上市公司整體業(yè)績(jī)難以樂(lè)觀，尤其是中報(bào)業(yè)績(jī)?nèi)钥赡艹霈F(xiàn)較大幅度下滑。整個(gè)行業(yè)板塊在二級(jí)市場(chǎng)很難掀起業(yè)績(jī)浪，有所表現(xiàn)的

11、機(jī)會(huì)微乎其微。操作上只能重點(diǎn)關(guān)注市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力強(qiáng)，業(yè)績(jī)有望穩(wěn)定增長(zhǎng)的績(jī)優(yōu)股或藍(lán)籌股；此外，成功開(kāi)辟或介入第二產(chǎn)業(yè)的酒業(yè)公司也值得重點(diǎn)關(guān)注。2、為了適應(yīng)市場(chǎng)需求趨勢(shì)以及減少消費(fèi)稅政策變動(dòng)對(duì)主業(yè)的不利影響，白酒上市公司紛紛調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提高利潤(rùn)率較高的高檔酒的比例，無(wú)疑會(huì)加劇高檔白酒的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度。這也將在一定程度上對(duì)茅臺(tái)、湘酒鬼當(dāng)高檔白酒生產(chǎn)廠商構(gòu)成一定的挑戰(zhàn)。3、以市盈率與市凈率作為衡量指標(biāo)，板塊值得重點(diǎn)關(guān)注的上市公司包括：五糧液、茅臺(tái)、全興股份、湘酒鬼與沱牌曲酒。白酒上市公司市盈率、市凈率比較 （以2002年4月26日收盤(pán)價(jià)計(jì)算）公 司總股本 流通股 每股收益 每股凈資產(chǎn) 股價(jià)市盈率市凈率00

12、0568 老窖488,934,574 123,134,074 0.17 2.59 8.0846 3.1 000596 古井貢235,000,000 79,975,500 0.29 4.84 14.9552 3.1 000799 湘酒鬼303,050,000 107,250,000 0.34 4.23 10.0730 2.4 000827 長(zhǎng)興實(shí)業(yè)66,739,200 29,203,200 -0.21 3.88 16.88-82 4.4 000858 五糧液869,040,000 244,800,000 0.93 5.40 2021 3.7 000995 皇臺(tái)酒業(yè)140,000,000 40,0

13、00,000 0.01 3.29 12.44910 3.8 600159 寧城老窖305,001,616 88,007,680 -0.13 2.30 8.36-66 3.6 600197 伊力特220,500,000 75,000,000 0.35 3.35 12.0134 3.6 600199 金牛實(shí)業(yè)346,400,000 130,000,000 0.10 2.78 8.2781 3.0 600519 茅臺(tái)250,000,000 71,500,000 1.31 10.12 36.0227 3.6 600702 沱牌曲酒337,300,000 148,618,600 0.09 4.72 8.

14、1789 1.7 600735 香154,812,936 83,461,530 0.08 1.95 15.6200 8.0 600779 全興股份444,132,453 173,920,800 0.39 2.73 8.9523 3.3 600809 汾酒432,924,133 76,684,133 0.07 1.80 8.49128 4.7 平 均328,131,065105,111,1080.373.86-1074注：因五糧液4月18日實(shí)施10送1股轉(zhuǎn)贈(zèng)2股派0.25元，故其股價(jià)采用除權(quán)前4月17日的收盤(pán)價(jià)。四、個(gè)股主業(yè)成長(zhǎng)性與產(chǎn)業(yè)拓展分析鑒于白酒產(chǎn)業(yè)處于行業(yè)周期的衰退期特征，大部分白酒上市

15、公司一方面在鞏固、調(diào)整主業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的同時(shí)，也在利用主業(yè)的現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)，積極需求介入一些新興產(chǎn)業(yè)。如果這些白酒企業(yè)真的能夠成功介入成長(zhǎng)性行業(yè)，無(wú)疑會(huì)提升這些企業(yè)的投資價(jià)值。為此，在評(píng)估白酒類(lèi)上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)成長(zhǎng)性同時(shí)，還需要充分評(píng)估這些公司產(chǎn)業(yè)外拓展的潛力與機(jī)會(huì)，這樣才能作到對(duì)該類(lèi)上市公司發(fā)展前景的充分把握。以下對(duì)相關(guān)公司進(jìn)行簡(jiǎn)要分析并提出投資建議。老窖（000568）：目前公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中白酒占95%以上，老窖系列產(chǎn)品具有一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，但未來(lái)幾年主業(yè)增長(zhǎng)形勢(shì)并不十分樂(lè)觀。公司奉行“一業(yè)為主，相關(guān)多元化”方針，2001年曾有配股計(jì)劃擬向生物飲品工程、真菌飲品工程、茶發(fā)酵飲料工程等相關(guān)“大食品

16、”領(lǐng)域邁進(jìn)。如無(wú)實(shí)質(zhì)性重組，公司未來(lái)三年靠其他產(chǎn)業(yè)大幅度提升業(yè)績(jī)可能性不大，但市政府的鼎立支持可能會(huì)給公司帶來(lái)發(fā)展機(jī)會(huì)。投資建議：值得關(guān)注。古井貢A（000596）：公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入89%、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)97%來(lái)自白酒產(chǎn)業(yè)。2001年公司白酒業(yè)績(jī)下滑較快，凈利潤(rùn)6705萬(wàn)中，其中還包括地方政府補(bǔ)貼收入2314萬(wàn)，利息收入1114萬(wàn)。預(yù)期公司今后幾年主營(yíng)業(yè)績(jī)難以樂(lè)觀。公司奉行“一手抓好今天，一手抓好明天”，積極尋求新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，目前投資有三個(gè)主要項(xiàng)目：古井雙喜葡萄酒（注冊(cè)資本：4720萬(wàn)）、金盛怡科技投資（注冊(cè)資本：5000萬(wàn)，IT業(yè)務(wù)）、北大招商創(chuàng)業(yè)投資（基金）（投資6060萬(wàn)元，占20%股份）

17、。未來(lái)三年公司白酒以外業(yè)務(wù)收入可望獲得較大發(fā)展。投資建議：重點(diǎn)關(guān)注。湘酒鬼（000799）：公司酒類(lèi)產(chǎn)品占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入84%，中西藥占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入16%。主業(yè)定位高檔酒、文化酒，發(fā)展前景較好。此外，公司準(zhǔn)備積極拓展市場(chǎng)，合資成立酒鬼酒國(guó)際發(fā)展，占38.8%股份。根據(jù)公司發(fā)展規(guī)劃，主業(yè)拓展的主要領(lǐng)域集中在藥業(yè)與旅游業(yè)。其中公司控股50.83%的洞庭藥業(yè)股份公司發(fā)展勢(shì)頭良好；此外，成立利新源科技投資，注冊(cè)資本1.5億，公司占97%股份。預(yù)期公司未來(lái)三年白酒以外業(yè)務(wù)可望獲得較大發(fā)展。但公司財(cái)務(wù)上存在兩大風(fēng)險(xiǎn)：一是與大股東存在過(guò)多的關(guān)聯(lián)交易；二是對(duì)外貸款擔(dān)保過(guò)多，達(dá)到3個(gè)多億。投資建議：值得關(guān)注。長(zhǎng)興

18、實(shí)業(yè)（000827）：原名大龍泉，白酒板塊袖珍股，經(jīng)過(guò)2001年配股后公司總股本只有6674萬(wàn)股，流通股2920萬(wàn)股。公司在酒類(lèi)市場(chǎng)缺乏競(jìng)爭(zhēng)力，配股募集資金放棄了對(duì)該類(lèi)項(xiàng)目的承諾投資，改投多層線路板及生物制藥產(chǎn)業(yè)，再加上公司控股的建材企業(yè)，產(chǎn)業(yè)已經(jīng)部分實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型。預(yù)期2002年公司主業(yè)將可能完全脫離白酒產(chǎn)業(yè)，其投資價(jià)值將主要取決于新介入產(chǎn)業(yè)的成敗。投資建議：關(guān)注五糧液（000858）：見(jiàn)公司分析。投資建議：重點(diǎn)關(guān)注。皇臺(tái)酒業(yè)（000995）：公司2001年經(jīng)營(yíng)狀況急劇惡化，扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)為負(fù)值。皇臺(tái)酒系列產(chǎn)品在西北地區(qū)具有相當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)，公司新上的年產(chǎn)1萬(wàn)噸葡萄酒項(xiàng)目今后也可望給公司帶來(lái)較

19、好收益。從公開(kāi)信息來(lái)看，公司目前尚無(wú)酒外拓展計(jì)劃，正在申請(qǐng)的變性燃料汽油醇項(xiàng)目要產(chǎn)生效益尚待時(shí)日。投資建議：關(guān)注寧城老窖（600159）：公司業(yè)績(jī)已連續(xù)三年下滑，酒類(lèi)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的87%。產(chǎn)業(yè)拓展公司主攻特色肉牛產(chǎn)業(yè)，以及進(jìn)口種畜胚胎生物工程項(xiàng)目；此外，公司投資2403萬(wàn)元于天演科技投資。公司今后酒業(yè)發(fā)展面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，肉牛及肉牛生物工程項(xiàng)目的成敗將直接關(guān)系到公司的未來(lái)，短期并不看好。值得注意的是，公司存在較大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：應(yīng)收帳款與其他應(yīng)收款2001年總計(jì)達(dá)7.23億元，較2000年大幅增加，其股東及其控股公司占款就達(dá)4.5億以上。投資建議：業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)大，規(guī)避伊力特（600197）：公司為地區(qū)最大

20、白酒生產(chǎn)企業(yè)，白酒產(chǎn)品占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的98%。公司白酒市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定，業(yè)績(jī)有望穩(wěn)定并增長(zhǎng)。此外，公司白酒產(chǎn)業(yè)之外投資項(xiàng)目較多，主要是：投資湘財(cái)證券1億元；投資伊犁南崗建材6000萬(wàn)元，占注冊(cè)資本34.51%；伊犁伊力特印務(wù)2980萬(wàn)元，占注冊(cè)資本91%；新天葡萄酒業(yè)2980萬(wàn)元，占注冊(cè)資本31%；沐林現(xiàn)代食品公司1200萬(wàn)元，占注冊(cè)資本40%；威仕達(dá)生物工程公司1140萬(wàn)元，占注冊(cè)資本19%。產(chǎn)業(yè)外投資可能會(huì)給公司帶來(lái)新的發(fā)展機(jī)會(huì)。投資建議：重點(diǎn)關(guān)注。金牛實(shí)業(yè)（600199）：酒類(lèi)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入83%。金種子白酒曾令公司酒業(yè)一度輝煌，但近三年白酒產(chǎn)業(yè)下滑較為明顯。公司啤酒業(yè)務(wù)發(fā)展勢(shì)頭較好。此外，公司還