【城更新專題系列】第九篇：美國(guó)REITs場(chǎng)概覽案例分析

1、【城市更新專題系列】第九篇美國(guó)REITs市場(chǎng)概覽案例分析作者韓雨張國(guó)梁孫志祥摘要作為全球首先涉足房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)的國(guó)家，美國(guó)早在20世紀(jì)60年代便誕生了REITs行業(yè)，且在至今為止的半個(gè)多世紀(jì)里，美國(guó)REITs早已取得了卓越的發(fā)展。時(shí)至今日，美國(guó)REITs指數(shù)已經(jīng)獲得了7.1倍的回報(bào)。截止到2018年底，美國(guó)REITs市場(chǎng)共有226只，總市值達(dá)到1.05萬(wàn)億美元，而2018年美國(guó)股市總值達(dá)到25萬(wàn)億美元，屆時(shí)美國(guó)REITs市場(chǎng)總額占到股市總額的4.2%從FTSE美國(guó)REITs統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，2017年美國(guó)REITs市場(chǎng)總回報(bào)率高達(dá)9.27%股利回報(bào)率為4.27%當(dāng)年標(biāo)普500平均盈利收益率為4.

2、07%股息率為1.89%而2017年10年債券收益率低致觸及2.6%報(bào)2.598%在美國(guó)市場(chǎng)，REITs行業(yè)回報(bào)率相比股票和債券，回報(bào)率均高于前二者。從25年期投資周期來(lái)看，美國(guó)REITs回報(bào)率為10%同樣比標(biāo)普500平均盈利率高。Gcmirnrrt*nru!lriIwn,25*y#SrTOtfilRfitlJEip*January2019除此之外，美國(guó)的REITs還具有很好的流動(dòng)性。REITs可將固定的房地產(chǎn)轉(zhuǎn)化成證券化的產(chǎn)品，使得房地產(chǎn)不動(dòng)產(chǎn)很好地流動(dòng)起來(lái)，而且這種流動(dòng)投資的風(fēng)險(xiǎn)也是相對(duì)比較低的，專業(yè)的管理團(tuán)隊(duì)和分散化的投資組合使得這一系列的優(yōu)勢(shì)越來(lái)越被投資者所看好。一.美國(guó)REITs概述

3、1.1 美國(guó)REITs的不同類型根據(jù)投資對(duì)象的不同，REITs被分為大致三種類型，包括權(quán)益類，抵押類和混合類。其中，權(quán)益類REITs的投資者主要是各大物業(yè)公司，主要收入來(lái)源也是房地產(chǎn)的租金和地產(chǎn)本身增值收益。這類REITs所持有的物業(yè)類型主要包括寫字樓，商場(chǎng)，酒店，工業(yè)廠房，物流中心等非住宅類的房地產(chǎn)項(xiàng)目。抵押類REITs的主要投資對(duì)象為房地產(chǎn)抵押貸款或抵押貸款支持證券（MBS）,其主要收入來(lái)源是抵押貸款和MBS利息?；旌项怰EITs的投資對(duì)象則包括了各大物業(yè)和抵押貸款，以及MBS。在目前市場(chǎng)中，權(quán)益類REITs占據(jù)較大市場(chǎng)份額。不同類型的REITs公司跟傳統(tǒng)意義上房地產(chǎn)公司之間也存在著一些區(qū)

4、別。權(quán)益類REITs與房地產(chǎn)公司的區(qū)別主要在于：（1）資產(chǎn)基礎(chǔ)不同。在REITs發(fā)展較為成熟的美國(guó)市場(chǎng)，上市房地產(chǎn)公司更多從事住宅地產(chǎn)業(yè)務(wù)，而權(quán)益類REITs主要投資商業(yè)物業(yè)；（2）收入來(lái)源不同。房地產(chǎn)公司的主要收入來(lái)自房屋開發(fā)與銷售，其收入與住宅地產(chǎn)的景氣程度掛鉤，而權(quán)益類REITs的收入來(lái)源主要是租金收入和物業(yè)增值。由于美國(guó)商業(yè)地產(chǎn)租約通常較長(zhǎng)（10-20年），租金較為固定也較為穩(wěn)定。1.2 美國(guó)REITs市場(chǎng)的發(fā)展歷程美國(guó)REIT就模規(guī)模數(shù)量（信息源自NAREIT）上圖展示了美國(guó)REITs從上世紀(jì)70年代至2018年的規(guī)模和數(shù)量發(fā)展歷程。美國(guó)REITs的發(fā)展歷史較為久遠(yuǎn)，其REITs產(chǎn)品

5、種類，數(shù)量和規(guī)模均處于世界主導(dǎo)地位，可以說(shuō)美國(guó)REITs市場(chǎng)是全球REITs市場(chǎng)的一個(gè)縮影。美國(guó)REITs萌芽于20世紀(jì)60年代。1960年，美國(guó)國(guó)會(huì)批準(zhǔn)房地產(chǎn)信托投資法，允許中小投資者募集資金用于房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資開發(fā)，彼時(shí)REITs市場(chǎng)在美國(guó)誕生。1965年，美國(guó)第一支REITs股票誕生于紐交所。此后不久，美國(guó)共產(chǎn)生了10家REITs公司，總市值超過(guò)2億美元。彼時(shí)的REITs投資仍受諸多限制，如法律不允許REITs公司管理經(jīng)營(yíng)自己的房地產(chǎn)商業(yè)，有限責(zé)任合伙企業(yè)比REITs本身具有更多的稅收優(yōu)勢(shì)，因此當(dāng)時(shí)REITs是被視作是一種長(zhǎng)期，被動(dòng)的投資工具。美國(guó)于1974年出臺(tái)了房地產(chǎn)投資信托稅收法，

6、國(guó)會(huì)宣布取消抵押品的贖取權(quán)財(cái)產(chǎn)法規(guī)，允許物業(yè)在收購(gòu)一個(gè)物業(yè)之后的90天后，將自己的物業(yè)承包給另一個(gè)運(yùn)營(yíng)商來(lái)運(yùn)營(yíng)。同期銀行認(rèn)可抵押型REITs,使得REITs使用少量股東權(quán)益和大量借款向房地產(chǎn)商提供大量短期貸款，此階段REITs總市值也是從之前的2億美元猛增至70年代中期的200億美元到了80年代初期，里根政府頒發(fā)了經(jīng)濟(jì)復(fù)興稅收法案，政府允許業(yè)主采取加速折舊的方法合理避稅，刺激了房產(chǎn)的購(gòu)買?？珊镁安婚L(zhǎng)，受到高通膨和高利率的打擊，辦公室和寫字樓在1973年之后便走上下坡路，抵押型REITs的負(fù)債杠桿也因此使其不良資產(chǎn)迅速上升到73%的高水平，REITs股價(jià)也由此暴跌,到70年代末，美國(guó)REITs市

7、值較之前巔峰時(shí)期萎縮了很多。直到后來(lái)到了1986年，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了稅收改革法案，法規(guī)取消了合伙公司避稅的做法，同時(shí)對(duì)加速折舊結(jié)轉(zhuǎn)虧損方面作出條件限制，使得REITs相比其他形式獲得了更多的稅收優(yōu)勢(shì)。止匕外，此法規(guī)也允許REITs公司直接管理其房地產(chǎn)公司，不必交由第三方管理。至此美國(guó)REITs進(jìn)入了主動(dòng)管理階段。到了90年代初期，REITs的總回報(bào)率Wj達(dá)14.8%到了90年代，美國(guó)REITs便發(fā)展至更高的水平。1993年克林頓總統(tǒng)簽署了綜合預(yù)算調(diào)整法案，準(zhǔn)許養(yǎng)老金更容易地投資REITs市場(chǎng)。在那段時(shí)間，美國(guó)REITs市場(chǎng)的回報(bào)率高達(dá)23.3%當(dāng)然，此前熊市的大幅下跌；房地產(chǎn)大片蕭條，各大REI

8、Ts公司以低價(jià)購(gòu)買個(gè)物業(yè)樓盤；以及聯(lián)邦利率的下降，也都是導(dǎo)致此階段REITs高回報(bào)率的因素。1990年之后，美國(guó)REITs各大公司進(jìn)入大規(guī)模的IPO階段，1990年年底，美國(guó)REITs市值才不過(guò)56億美元，到1994年低，僅過(guò)去4年時(shí)間，美國(guó)REITs市值已經(jīng)超過(guò)了380億美元，同時(shí)美國(guó)REITs公司參與的房地餐部門也迅速擴(kuò)展至購(gòu)物中心，營(yíng)銷中心，工業(yè)地產(chǎn)，居住區(qū)，賓館，酒店等領(lǐng)域。REIT/比11%16%HomeFinancingCommercialFinancingIndustrialOfficeRetailjResidential,匚DiversifiedLodging/Resorts匚

9、HealthCareSelfStorageTimberInfrastructure(信息源自NAREIT2019年數(shù)據(jù))進(jìn)入21世紀(jì)后，美國(guó)政府對(duì)REITs市場(chǎng)作出更規(guī)范的調(diào)整管理。2001年10月，每股標(biāo)普專門開設(shè)了REITs指數(shù)。2004年，布什總統(tǒng)相繼頒布了美國(guó)創(chuàng)造就業(yè)法案，取消他國(guó)投資者在美國(guó)REITs市場(chǎng)投資與本國(guó)投資者之間的差別對(duì)待。2000年至2008年期間，美國(guó)REITs市場(chǎng)出現(xiàn)大量并購(gòu)現(xiàn)象，很多小型REITs公司在次貸危機(jī)中被兼并或是破產(chǎn)，因此美國(guó)公募REITs數(shù)量在那9年呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。2009年之后，美國(guó)公募REITs又呈現(xiàn)出上升趨勢(shì)。1.3 美國(guó)REITs運(yùn)營(yíng)要求在美國(guó)，

10、REITs行業(yè)已經(jīng)存在運(yùn)營(yíng)了超過(guò)半個(gè)世紀(jì)，其管理機(jī)制也已經(jīng)更新變化了多次，現(xiàn)如今，按照REITs監(jiān)管要求，各大REITs公司的設(shè)立和運(yùn)營(yíng)必須滿足下列要求：(1) REITs公司的應(yīng)稅收入除去資本利得和確定的非現(xiàn)金應(yīng)稅收益外，可進(jìn)行免稅的股利分配，但必須將90%以上的收益以股利的形式分配給投資者，那些沒(méi)有分配出去的應(yīng)稅收入則需繳納企業(yè)所得稅。如若有超過(guò)10%勺收益沒(méi)有分配到投資者，企業(yè)將面臨高額稅收懲罰一企業(yè)將繳納4%勺營(yíng)業(yè)稅。如若REITs公司被禁止交易卻違法交易，獲得的利益將會(huì)以罰款性稅收的形式全部上繳。(2) REITs公司必須將其至少75%勺總資產(chǎn)投資于房地產(chǎn)以及現(xiàn)金和政府債券。(3)另

11、外REITs公司的利潤(rùn)來(lái)源也有極高的要求。REITs公司的總利潤(rùn)的75%以上部分需來(lái)自于被動(dòng)的，且與房地產(chǎn)密切相關(guān)的產(chǎn)業(yè)，如租金，以地產(chǎn)抵押投資的利息，或投資其他競(jìng)爭(zhēng)公司(REIT9所獲得的分配收益。并且其總利潤(rùn)的95%以上需來(lái)自于上一條的收益或者其他投資分紅。如若沒(méi)有達(dá)到以上兩點(diǎn)要求，超出部分將以懲罰性稅收的形式全部上繳。(4) REITs公司的投資規(guī)模也具有一定的要求，投資人數(shù)必須在100人以上，且前5大投資人持股合計(jì)不可超過(guò)50%(5)止匕外，REITs公司可以構(gòu)建并擁有一個(gè)應(yīng)稅主體來(lái)從事業(yè)務(wù)開發(fā)，物業(yè)租賃以及其他非不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)，允許租賃和借貸交易，不過(guò)此關(guān)聯(lián)交易被施加了很重的稅收，并且此

12、主體總資產(chǎn)占REITs公司總資產(chǎn)比例不可超過(guò)25%美國(guó)REITs穩(wěn)定的高回報(bào)率與其本身所享受的稅收優(yōu)惠是密不可分的。當(dāng)前美國(guó)市場(chǎng)REITs采用的結(jié)構(gòu)多以公司制為主，REITs公司可以選擇是否上市是否設(shè)立管理人。在SPV層面，粉紅部門完全免除稅收要求。在投資者層面，分紅部分，境內(nèi)個(gè)人為分檔稅收，且最高不會(huì)超過(guò)29.6%境內(nèi)企業(yè)稅收不超過(guò)21%資本利得部分境內(nèi)個(gè)人稅收為20%企業(yè)為21%止匕外，美國(guó)REITs美元杠桿率限制，但是分紅必須達(dá)到90%Z上。1.4 美國(guó)REITs整體狀況就整個(gè)美國(guó)REITsf亍業(yè)而言，上世紀(jì)70年代以來(lái)，美國(guó)REIT價(jià)化回報(bào)率高達(dá)11.1%高于傳統(tǒng)的股債資產(chǎn)。如簡(jiǎn)介中所

13、闡述的，對(duì)比美國(guó)REITs股票，股票和債券的長(zhǎng)期表現(xiàn)，我們可以對(duì)比FTSENAREITALLEquityREITs,S&P500全收益指數(shù)和BarclaysUSTreasury全收益指數(shù)。1973年以來(lái)，這三項(xiàng)年回報(bào)率分別為11.1%9.8騎口6.7%REITs回報(bào)率高于其余二者。如下圖所示，若將更多資產(chǎn)類別納入對(duì)比，在大部分時(shí)間區(qū)域內(nèi)，REITs的回報(bào)率僅低于私募股權(quán)基金，但是REITs的流動(dòng)性卻要遠(yuǎn)優(yōu)于私募股權(quán)基金，所以縱觀對(duì)比一系列的資產(chǎn)投資項(xiàng)目，REITs實(shí)屬一項(xiàng)高回報(bào)的優(yōu)質(zhì)投資渠道*噌事槿隼LVUJKM?rl疝ifH-岫。I$UW1也正制仃用Gaj帆？113IMfSTJ*&YEKSM

14、?3QWMftlMOISV制1CSTXHW小劉ITTMLMtC|MVlPwwliW(1方UM9tn*imif1/n.i*1，g11*MEihM財(cái)內(nèi)|ILh*1_加Me1$|他/I品心2*kt*i3LEinHtUMtm，公nf3J-RmxiiraemdrtTR：UtKMH3imJ34IV口A|140舊13F11*工叵落i/SHTPlw7長(zhǎng)MMiaiTK，fiM|iuhie(W”+I-.WREiFIL了“|K仍1,7*|tK!?.hiX1、13KftFt仲畔*尊曹口HrdE#f-uiMin4K才K41YSU喝通1.1，22ft4IX1Vairtivi;USIGTR1丘IKkw多6.：iJ4K|1D

15、1|5,瞞TIH&lDhlInfl-Linkadl|S.KL|3tK.RIAL3IJH14M1.9Mw1收|&1K14，-人工3修knJaytLF&Tb.q.ryF#q*|.加m*114J*KIKia4jM|&IMiHi1COiCpvninv|S-.iK-3H，.一“孰lk1TE11*ult0蠟nWKaDLDCNFH借“西JJB|m-VM.C1施I-l.M4mill*|弓痔n*|1Jh|M|川I4M|UMmr*|6心DVYwrACfOJMcm*4*11i.nM|Lfl.nd明|OiRN2*W1g(信息源自Bloomberg)美國(guó)REITs各大巨頭排名零售類REITs公司公司市值（單位：十億美元

16、）SimonPropertyGroup65.4VornadoRealtyTrust13.8KimcoRealtyCorporation7.4TheMacerichCompany6.6住宅公寓租賃類REITs公司公司市值（單位：十億美元）EquityResidential28AvalonBayCommunities27養(yǎng)老醫(yī)療類REITs公司公司市值（單位：十億美元）Ventas,Inc.23.2HCP,Inc.15林地礦產(chǎn)類REITs公司公司市值（單位：十億美元）WeyerhaeuserCo.18.9辦公類REITs公司公司市值（單位：十億美元）BostonPropertiesInc.22.9

17、工業(yè)物流類REITs公司公司市值（單位：十億美元）Prologis,Inc.46.7通訊基站類REITs公司公司市值（單位：十億美元）AmericanTowerCorp.77.4倉(cāng)儲(chǔ)類REITs公司公司市值（單位：十億美元）PublicStorage,Inc.36.3酒店類REITs公司公司市值（單位：十億美元）HostHotels&Resorts13.7（信息源自雅虎金融2019年2月份數(shù)據(jù)）從上圖中我們可以得知，美國(guó)排名靠前的多家公司市值體是相當(dāng)大的。在不斷更新成熟的政策規(guī)范下，美國(guó)REITs市場(chǎng)中各大公司的市值規(guī)模也悄然發(fā)生了變化。零售巨頭SimonPropertyGroup多年穩(wěn)坐龍頭

18、的位置，近年被通訊大亨AmericanTowerCorp超越讓位，AmericanTowerCorp近兩年發(fā)展迅猛，市值更是猛增至三年前的兩倍有余。公司名稱回報(bào)率（股利）公司市值（單位：十億美元）WashingtonPrimeGroup18.15%1.24RetailValueInc.14.97%0.57CBLProperties13.04%0.45WesternAssetMortgageCapitalCorporation12.55%0.53PennsylvaniaRealEstateInvestmentTrust12.44%0.53EllingtonResidentialMortgageR

19、EIT12.09%0.14NewResidentialInvestmentCorporation11.74%6.31GlobalNetLease11.20%1.45MFAFinancial,Inc.10.90%3.33ARMOURResidentialREIT10.82%1.08InvescoMortgageCapitalInc.10.54%2.06ApolloCommercialREFinance,Inc.10.28%2.4ColonyCreditRealEstate,Inc.10.21%2.29ArborRealtyTrust,Inc.10.03%1.3PlymouthIndustrial

20、REIT,Inc.9.51%0.08AshfordHospitalityTrust9.14%0.656StarwoodPropertyTrust,Inc.8.79%6TPGREFinanceTrust,Inc.8.68%N/ACoreCivic8.60%2.41TheGEOGroup8.37%2.74（信息源自NAREIT官網(wǎng)2019年2月數(shù)據(jù)）上表格展示了美國(guó)REITs行業(yè)收益率排名前20的公司，從上表中我們不難看出，排名靠前的多家公司的收益率數(shù)據(jù)還是相當(dāng)可觀的。其中收益最高的WashingtonPrimeGroup收益率高達(dá)18.15%而且排名靠前的公司全部能達(dá)到年收益率超8%這在經(jīng)濟(jì)發(fā)展

21、高度成熟的美國(guó)是一件不可思議的事情。同時(shí)我們也不難看出，保持保收益的多家公司市值很多都還處在較低水平，市值超過(guò)60億美元的公司僅NewResidentialInvestmentCorporation一個(gè)，NewResidentialInvestmentCorporation作為一個(gè)市值規(guī)模超過(guò)60萬(wàn)億美元的REITs公司，仍能保證11%以上的收益率實(shí)屬不易富時(shí)全美國(guó)REIT統(tǒng)合指數(shù)60.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.00179119918,000.007,000.006,000.005,000.004,000.003,000.00Return(%)Index2

22、,000.001,000.000.00(信息源自NAREIT2019年數(shù)據(jù))上圖展示了美國(guó)REITs從上世紀(jì)70年代至今的股票總回報(bào)率和股票指數(shù)的變化波動(dòng)?？傮w來(lái)說(shuō)，美國(guó)REITs的股票指數(shù)處于不斷攀升狀態(tài)，在2018年達(dá)到將近7000點(diǎn)的高水平。除幾次金融危機(jī)，美國(guó)REITs股票的收益率也是一直保持高水平，并多次逼近甚至高于40%勺高回報(bào)率。如前文所述，美國(guó)REITs的高回報(bào)率超過(guò)了標(biāo)普500,美國(guó)國(guó)債等多種金融投資產(chǎn)品。二.美國(guó)零售REITs市場(chǎng)及KimcoRealtyCorporation(KIMCO)案例分析作為美國(guó)REIT戢塊最大的組成部分，零售REITs*美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷史中從未暗淡

23、過(guò)。從各大REITs公司的市值規(guī)模，我們不難看出零售板塊REITs一直都是美國(guó)市場(chǎng)上體量最大，發(fā)展最穩(wěn)定的REITs目。SimonPropertyGroup,VornadoRealtyTrust,TheMacerichCompany,KimcoRealtyCorporation等無(wú)不是市值突破百億美元的零售REITs的典型成功代表，也是投資者眼中高收益低風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)質(zhì)投資項(xiàng)目2.1 美國(guó)零售REITs市場(chǎng)簡(jiǎn)述美國(guó)零售REITs主要負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)管理?yè)碛械牧闶鄣禺a(chǎn)物業(yè)，并出租給商業(yè)租戶獲得營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。物業(yè)主要包括大型區(qū)域中心，奧特萊斯商城，日常消費(fèi)品商業(yè)中心和百貨商場(chǎng)等。在2018年美國(guó)已有30余家公開交易

24、的零售地產(chǎn)REITs,包括FederalRealtyInvestmentTrust(FRT),KimcoRealtyCorporation(KIM),DDRCorp.(DDR),SimonPropertyGroup,Inc.(SPG)等。2.2 美國(guó)零售REITs商業(yè)模式美國(guó)零售REITs主要是依靠“商業(yè)模式+金融模式”的主流模式創(chuàng)造溢價(jià)。在金融危機(jī)的沖擊下，美國(guó)零售類REITs行業(yè)平均股價(jià)受挫下降了50%但在過(guò)去10年，美國(guó)零售REITs仍創(chuàng)造了年均7.8%勺高回報(bào)率。一個(gè)REITs的成功關(guān)鍵是要有穩(wěn)定的投資回報(bào)率，7.8%勺回報(bào)率比美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債收益率高出2%-4%而美國(guó)零售業(yè)REITs創(chuàng)造

25、價(jià)值的秘訣就是優(yōu)秀的商業(yè)模式與優(yōu)秀的REITs金融模式相結(jié)合，從而打造出可持續(xù)擴(kuò)張的增長(zhǎng)路徑，并通過(guò)規(guī)模效應(yīng)創(chuàng)造溢價(jià)。其核心是通過(guò)商業(yè)模式提高商業(yè)產(chǎn)地的回報(bào)率，再通過(guò)金融模式打造規(guī)模效應(yīng)，放大商業(yè)優(yōu)勢(shì)。2.3 近年美國(guó)REITs市場(chǎng)表現(xiàn)在下圖中，結(jié)合對(duì)比美國(guó)其他行業(yè)數(shù)據(jù)走向，不難看出零售業(yè)自2016年中旬起便開始偏離REITs整體市場(chǎng)發(fā)展，僅在2016年下半年便跳水超17%2017年后又虧損逾15%與其他行業(yè)形成鮮明對(duì)比。板塊&指數(shù)表現(xiàn)*2.351$工金工4rM2,5N4*sHk一EIaA二fTTE01金0s金*俄租窗無(wú)X辦彼工*（信息源自NAREIT）零售行業(yè)子版塊收益情況中，與購(gòu)物中心和區(qū)

26、域性購(gòu)物中心相比，獨(dú)立零售受經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響較小，其收益相比其他比較低迷的銷售市場(chǎng)，表現(xiàn)出比較平穩(wěn)的變化波動(dòng)。原因是獨(dú)立零售一般從事生活必需品的銷售，如餐飲，藥品，生活用品，健身等，而這些商品受到總體市場(chǎng)以及電商的迅猛發(fā)展的影響較小。零售業(yè)板塊/子版塊年化收益-30%201020112012201320142015201620172018富時(shí)全股權(quán)指數(shù)零售業(yè)購(gòu)物中心區(qū)域性的物中心獨(dú)立*售（信息源自NAREIT）美國(guó)零售業(yè)在近兩年更為艱難。前后超過(guò)20家零售連鎖商場(chǎng)宣布破產(chǎn)，包括JCPennyRadioShack,ToysRUs以及HHGregg。幸存的零售商也大規(guī)模關(guān)閉店鋪。在2017年關(guān)閉了超

27、過(guò)140家店鋪，梅西百貨早在2015年便關(guān)閉了將近120將店鋪，Sears在2017年關(guān)閉了350家店鋪，現(xiàn)已進(jìn)入破產(chǎn)狀態(tài)，而Gap也計(jì)劃在將來(lái)三年內(nèi)關(guān)閉200家店鋪。不難看出，經(jīng)過(guò)時(shí)代的變遷，經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)以及電商的出現(xiàn)與快速發(fā)展，美國(guó)零售行業(yè)的發(fā)展并不是一帆風(fēng)順的。很多零售商經(jīng)歷過(guò)幾輪市場(chǎng)洗牌后，出現(xiàn)了種種經(jīng)營(yíng)錯(cuò)誤，導(dǎo)致了經(jīng)營(yíng)不善，營(yíng)業(yè)業(yè)績(jī)下降，甚至公司倒閉的后果。上世紀(jì)60年代,零售業(yè)REITs應(yīng)運(yùn)而生。這些新出現(xiàn)的REITs企業(yè)中，不乏一些后起而上，經(jīng)過(guò)不斷戰(zhàn)略升級(jí)，爬上美國(guó)零售REITs領(lǐng)域頂端的。KIMCO便是其中一個(gè)。三.案例分析一KIMCORealtyCorporation（以

28、下簡(jiǎn)稱KIMCO）3.1 公司簡(jiǎn)介KIMCO為北美地區(qū)最大的鄰里社區(qū)購(gòu)物中心，截至2011年低，KIMCO公司已經(jīng)擁有約950家購(gòu)物中心，可出租面積多達(dá)1.38億平方英尺。屆時(shí)KIMCO的物業(yè)已經(jīng)遍及美國(guó)44個(gè)洲，另在海外波多黎各，加拿大，墨西哥等地都有涉及。1991年，KIMCO成功IPO上市，募集到資金1.35億美元。上市以來(lái)20年內(nèi)，KIMCO股東平均年回報(bào)率高達(dá)13%股利每年都呈線性增長(zhǎng)。優(yōu)于美國(guó)REITs行業(yè)的整體水平，也妥妥擊敗了標(biāo)普500指數(shù)。DIVIDENDGROWTHSI.20hqpjanefiyconrfmondeletenddnnuAlized（信息源自）其實(shí)KIMCO的

29、成長(zhǎng)發(fā)展，并不是一個(gè)財(cái)富快速積累的過(guò)程，光鮮的市場(chǎng)數(shù)據(jù)背后，是KIMCO以市場(chǎng)平均利潤(rùn)率標(biāo)準(zhǔn)化擴(kuò)張的過(guò)程。3.2 KIMCO規(guī)模發(fā)展與多數(shù)REITs公司一樣，KIMCO擅長(zhǎng)留意一些位于人口密集地區(qū)但是經(jīng)營(yíng)不善的購(gòu)物中心。KIMCO常先以較低的價(jià)格收購(gòu)一些租金水平低于正常市場(chǎng)價(jià)格的商業(yè)樓盤，也會(huì)通過(guò)法律手段解除與空置率很高或者租戶盈利能力很低的商業(yè)物業(yè)之間的原合約，從而能夠從物業(yè)的運(yùn)營(yíng)中獲得更高的利益。收購(gòu)商業(yè)地區(qū)后，KIMCO會(huì)充分利用自身的專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，在招租，環(huán)境，布局等方面進(jìn)行改造升級(jí)來(lái)獲得租金的提升。且KIMCO還與很多大型連鎖超市建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，重新修整后，KIMCO再將場(chǎng)地出

30、租給沃爾瑪，百思買，西爾斯等各大連鎖超市，藥店和折扣店KIMCO確定租戶之后KIMCO很多項(xiàng)目再開發(fā)是基于明確租戶情況之下而開展的再為租戶根據(jù)他們的自身特征為他們做相應(yīng)的設(shè)計(jì)裝修，這樣不僅能降低風(fēng)險(xiǎn)，還能極大地提高出租率，從而發(fā)揮KIMCO的規(guī)模效應(yīng)。KIMCO經(jīng)營(yíng)管理的各大物業(yè)的理念就是將經(jīng)營(yíng)不善的店面業(yè)績(jī)提高到平均水平，以此獲得增值收益。一般來(lái)說(shuō)，將一處空置率80%付現(xiàn)金流的物業(yè)改善到60說(shuō)置率，正現(xiàn)金流，回報(bào)率可達(dá)10%-13%這樣的水平對(duì)KIMCO來(lái)說(shuō)已經(jīng)足夠，KIMCO并不強(qiáng)調(diào)要將店面盈利水平升到最高，而是只希望店面盈利能達(dá)到市場(chǎng)平均水平即可，KIMCO更強(qiáng)調(diào)的是規(guī)模效應(yīng)。所以，與大

31、多數(shù)REITs公司不同的是，KIMCO更看重規(guī)模效應(yīng)。KIMCO負(fù)責(zé)人表示，針對(duì)那些出租率僅有20%-30%勺商區(qū)，只要KIMCO能將出租率提升到50%-60%勺水平，就可以創(chuàng)造出豐厚的增值收益。上文提及到的REITs零售商FRT更傾向于在每個(gè)地區(qū)挑選出精品商家來(lái)獲得超額收益。KIMCO更傾向于采用標(biāo)準(zhǔn)化的擴(kuò)張模式，將自身定位于成本導(dǎo)向型的商業(yè)地產(chǎn)所有者，通過(guò)構(gòu)建露天式社區(qū)購(gòu)物中心，來(lái)盡可能地降低在建筑和裝修上的費(fèi)用，這既滿足了沃爾瑪?shù)群芏嗾劭鄣甑男枨?，同時(shí)也減輕了自身的資本投入壓力，并且能夠靈活適應(yīng)商業(yè)業(yè)態(tài)的更新變化。3.3 聚集區(qū)域分散租戶作為零售REITs行業(yè)的佼佼者，KIMCO擅長(zhǎng)利用

32、多元化的業(yè)務(wù)組合和積極穩(wěn)定的發(fā)展戰(zhàn)略來(lái)抵御市場(chǎng)中存在或潛在的風(fēng)險(xiǎn)。外部壞境不斷變化時(shí)，KIMCO依然可以保持其標(biāo)準(zhǔn)化的收購(gòu)及其擴(kuò)張模式以獲得持續(xù)性的增長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，購(gòu)物中心的租金會(huì)逐步增加，KIMCO整個(gè)房地產(chǎn)投資組合均會(huì)持續(xù)升值；經(jīng)濟(jì)慢速增長(zhǎng)時(shí)，購(gòu)物中心的租金提升較緩慢，但KIMCO通過(guò)低價(jià)收購(gòu)項(xiàng)目，進(jìn)行再改造可以將原低水平的租金提升至市場(chǎng)水平。然而，作為眾多購(gòu)物中心的擁有者，完全依靠租戶這樣的營(yíng)銷方式確實(shí)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，很多租戶短租租滿后不會(huì)選擇繼續(xù)租賃，或者由于其他原因無(wú)法繼續(xù)經(jīng)營(yíng)。KIMCO當(dāng)然意識(shí)到這一問(wèn)題，并且制定了相應(yīng)的對(duì)策。KIMCO與其余一些喜歡尋求主力店的物業(yè)持有者不同，

33、KIMCO的租戶包括大中小各種規(guī)模的零售商，而且其收入貢獻(xiàn)中所占比例都相對(duì)分散。比如，在2011年，在KIMCO承租的8500多名租戶中，只有14家年租金收益來(lái)源所占比例超過(guò)1%1991年，KIMCO最大的三家租戶Kmart,TJX,companies在KIMCO當(dāng)年租金收益中占比分別有6.6%5.1喲口4.5%但是到2011年，排名第一的租戶HomeDepot在租金收益上已經(jīng)降低到3%在KIMCO運(yùn)營(yíng)的50多年歷史中，很多合作零售商因?yàn)榉N種原因已經(jīng)從市場(chǎng)中退出，曾為KIMCO最大的租戶，同時(shí)也是世界500強(qiáng)的Kmart在2002年破產(chǎn)，但這并未對(duì)KIMCO造成很大的沖擊，KIMCO分散的租金

34、來(lái)源組合保證了KIMCO持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流。3.4 專注于社區(qū)購(gòu)物的戰(zhàn)略發(fā)展成立于1966年的KIMCO公司，其不斷壯大的歷史與其嚴(yán)謹(jǐn)果敢的收購(gòu)戰(zhàn)略是密不可分的。在美國(guó)，零售行業(yè)始于上世紀(jì)50年代，并在60年代開始快速發(fā)展，到了70-80年代各大零售商開始并購(gòu)中小零售商，KIMCO也不例外。KIMCO收購(gòu)的商場(chǎng)占地面積和規(guī)模都不太大，之后再通過(guò)KIMCO統(tǒng)一的開發(fā)設(shè)計(jì)，為本地客戶提供齊全的日常必需品的零售服務(wù)。KIMCO旗下的物業(yè)一般包含中大型超市，藥店或者折扣商店，如TheworldofBoston,Save-a-lot和Hillsdepartmentstore都是KIMCO商業(yè)版圖的拼湊者。

35、這些社區(qū)購(gòu)物中心在七八十年代的美國(guó)十分盛行。其實(shí)最早期的KIMCO是將業(yè)務(wù)重點(diǎn)放在弗羅里達(dá)州的幾家商場(chǎng)的建設(shè)當(dāng)中，在KIMCO公司成立之后的15年內(nèi)，KIMCO都是采取這種拿地，建設(shè)，經(jīng)營(yíng)的模式不斷擴(kuò)充著自己的規(guī)模。但由于經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定，周期性的衰退是不可避免的。上世紀(jì)80年代美國(guó)房地產(chǎn)陷入困境，KIMCO原先的發(fā)展模式遇到極大的阻礙，不得不開啟新的探索。KIMCO公司的高管發(fā)現(xiàn)，當(dāng)時(shí)恰逢經(jīng)濟(jì)困境，市場(chǎng)上很多物業(yè)價(jià)值被嚴(yán)重低估，恰是并購(gòu)的好時(shí)機(jī)。于是KIMCO便走上了一條幾乎完全靠收購(gòu)市場(chǎng)現(xiàn)有物業(yè)的零售商業(yè)帝國(guó)擴(kuò)張之路。收購(gòu)初期，KIMCO的收購(gòu)行為比較低調(diào)，只是謹(jǐn)慎探索尋找市場(chǎng)中被嚴(yán)重低估的物

36、業(yè)，在確保能高收益的情況下才進(jìn)行收購(gòu)。KIMCO在此期間收購(gòu)了新奧爾良州和賓夕法尼亞州的幾家被嚴(yán)重低估的商場(chǎng)，并購(gòu)買了在紐約，新澤西等地的多處低價(jià)物業(yè)。到了1986年，資本市場(chǎng)恢復(fù)繁榮發(fā)展，房地產(chǎn)行業(yè)也逐漸回春，KIMCO也大膽的制定了一個(gè)企業(yè)規(guī)模增長(zhǎng)計(jì)劃，計(jì)劃將企業(yè)從弗羅里達(dá)州走向全美。KIMCO先是在賓夕法尼亞州開展了一系列大膽的收購(gòu)計(jì)劃，之后又把收購(gòu)重心放到了俄亥俄州，一共收購(gòu)了超過(guò)30家物業(yè)。到了80年代末，KIMCO商業(yè)版圖已經(jīng)擴(kuò)大至150多家物業(yè)，年銷售額達(dá)到將近6000萬(wàn)美元，超過(guò)90%勺核心收益來(lái)自社區(qū)購(gòu)物中心。3.5 KIMCO的轉(zhuǎn)型上市1986年美國(guó)稅法改革無(wú)疑給地產(chǎn)行業(yè)帶

37、來(lái)了承重的打擊，隨后的幾年KIMCO雖然營(yíng)業(yè)額不斷上升，但是盈利方面卻連續(xù)虧損了好幾年。幸運(yùn)的是，上天給KIMCO關(guān)了一扇門的同時(shí)，也給KIMCO開了一扇窗，而這扇窗便是REITs如前文所述，1960年REITs誕生于美國(guó)，此后的半個(gè)多世紀(jì)里，REITs經(jīng)歷了多次起起落落。到了1986年，稅收改革大大放松了對(duì)REITs的經(jīng)營(yíng)限制。REITs可以募集社會(huì)中的閑散資金進(jìn)行投資，并且還能享受所得稅優(yōu)惠。再者KIMCO不斷積極地尋找被嚴(yán)重低估的物業(yè)，這一系列的綜合條件刺激著KIMCO向REITs方向的積極轉(zhuǎn)型，并于1991成功上市。KIMCO采取現(xiàn)有資產(chǎn)直接組建REITs的方式在紐交所上市。上市前KIMCO共有178家物業(yè)，KIMCO剔除了其中經(jīng)營(yíng)不好的45家，剩余的133家高收益低