我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫與調(diào)控

1、房地產(chǎn)的金融屬性、價(jià)格泡沫與市場(chǎng)調(diào)控主講人：余凌曲 博士綱綱 要要1、房地產(chǎn)的金融屬性3、房?jī)r(jià)泡沫化的長(zhǎng)期危害4、房地產(chǎn)調(diào)控與宏觀經(jīng)濟(jì) 5、結(jié)論及展望2、房?jī)r(jià)泡沫化及推動(dòng)因素綱綱 要要1、房地產(chǎn)的金融屬性3、房?jī)r(jià)泡沫化的長(zhǎng)期危害4、房地產(chǎn)調(diào)控與宏觀經(jīng)濟(jì) 5、結(jié)論及展望2、房?jī)r(jià)泡沫化及推動(dòng)因素（1）房地產(chǎn)金融屬性特征明顯n按揭和預(yù)售制度是地產(chǎn)行業(yè)金融重要特征：按揭和預(yù)售制度是地產(chǎn)行業(yè)金融重要特征：按揭使得消費(fèi)者能夠使用杠桿，提前釋放需求，而預(yù)售制度則給開(kāi)發(fā)商帶來(lái)銷售資金提前回籠，提高資金運(yùn)作利用效率。兩者相結(jié)合，使得房地產(chǎn)區(qū)別于其他一般制造業(yè)，具有了明顯的金融屬性。n房地產(chǎn)資金依賴性強(qiáng)，因而對(duì)宏

2、觀金融環(huán)境變化更為敏感：房地產(chǎn)資金依賴性強(qiáng)，因而對(duì)宏觀金融環(huán)境變化更為敏感：住房本屬于大件商品消費(fèi)，但其附著的土地的稀缺性與按揭工具帶來(lái)的杠桿能力使其具有了金融投資品屬性，因而房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)于宏觀金融環(huán)境變化更為敏感。n住房金融體系決定了房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展：住房金融體系決定了房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展：住房金融體系面對(duì)的是消費(fèi)者的購(gòu)房需求，基礎(chǔ)在于住房抵押貸款，不同的住房金融體系決定了購(gòu)房者獲得資金便捷程度以及使用杠桿的大小和成本，也從根本上決定了房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展。n地產(chǎn)金融工具地產(chǎn)金融工具市場(chǎng)市場(chǎng)的發(fā)展程度的發(fā)展程度對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格具有決定性作用對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格具有決定性作用：金融信貸支持是房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的基礎(chǔ)，而媒

3、介就是地產(chǎn)金融工具，同時(shí)就各國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，復(fù)雜的住房金融衍生工具出現(xiàn)可以使得房?jī)r(jià)泡沫的影響從房地產(chǎn)行業(yè)本身放大到整個(gè)國(guó)家的銀行金融體系以及資本市場(chǎng)（例如，這次全球性金融危機(jī)的導(dǎo)火索就是CDO、CDS等房地產(chǎn)金融工具交易市場(chǎng)的崩盤），因此，地產(chǎn)金融工具交易市場(chǎng)的發(fā)展程度決定了泡沫大小及其影響力。房地產(chǎn)業(yè)與一般制造業(yè)資金模式比較房地產(chǎn)金融體系的分類房地產(chǎn)金融工具市場(chǎng)體系（2）地產(chǎn)行業(yè)與信貸、利率、匯率密切相關(guān)n信貸總量與房?jī)r(jià)走勢(shì)正相關(guān)信貸總量與房?jī)r(jià)走勢(shì)正相關(guān)：各國(guó)的歷史房?jī)r(jià)變化與信貸總量經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明，信貸總量與房?jī)r(jià)走勢(shì)基本一致，那也就是說(shuō)，如果信貸總量的增速不出現(xiàn)大幅變化，房?jī)r(jià)暴跌的可能性也相應(yīng)較小

4、；另外，各國(guó)歷史表明信貸總量具有一定的領(lǐng)先性，房?jī)r(jià)走勢(shì)緊隨。n利率與房?jī)r(jià)走勢(shì)負(fù)相關(guān)利率與房?jī)r(jià)走勢(shì)負(fù)相關(guān)：通過(guò)國(guó)際比較可以看到，加息期，房?jī)r(jià)走弱；降息期，房?jī)r(jià)大多走強(qiáng)。n房?jī)r(jià)與匯率正相關(guān)：房?jī)r(jià)與匯率正相關(guān)：國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，房?jī)r(jià)的走勢(shì)與匯率呈同動(dòng)效應(yīng)：我們研究了臺(tái)灣、韓國(guó)、新加坡及日本在本幣升值周期期間匯率與房?jī)r(jià)走勢(shì)的關(guān)系，我們發(fā)現(xiàn)，在自由浮動(dòng)匯率的情況下，各國(guó)的匯率走勢(shì)與房?jī)r(jià)表現(xiàn)均呈正相關(guān)關(guān)系。信貸總量與房?jī)r(jià)走勢(shì)正相關(guān)利率與房?jī)r(jià)走勢(shì)負(fù)相關(guān)房?jī)r(jià)的走勢(shì)與匯率呈同動(dòng)效應(yīng)（3）不同住房金融體系決定了房?jī)r(jià)走勢(shì)n住房金融體系按照住房金融機(jī)構(gòu)和住房金融工具的資金來(lái)源、運(yùn)行方式可以大致劃分為外生開(kāi)放型（如英美）以

5、及內(nèi)生封閉型（如德國(guó)、法國(guó)）。n使用按揭滲透率指標(biāo)（即按揭貸款存量占GDP比例）來(lái)考量信貸擴(kuò)張的程度。通過(guò)各國(guó)歷史數(shù)據(jù)的回歸比較，我們發(fā)現(xiàn)，對(duì)于內(nèi)生封閉化的住房金融支持體系國(guó)家，住房信貸的擴(kuò)張相對(duì)較為有限，進(jìn)而房?jī)r(jià)上漲也相對(duì)溫和；外生開(kāi)放化的住房金融支持體系國(guó)家，房?jī)r(jià)波動(dòng)明顯加大。美國(guó)住房金融市場(chǎng)：完備型的按揭抵押貸款一、二級(jí)市場(chǎng)體系n美國(guó)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)是全球規(guī)模最大，制度最完善的市場(chǎng)，以抵押型房地產(chǎn)制度為其核心。美國(guó)的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)可以分為抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)和抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)，一級(jí)市場(chǎng)是住房抵押貸款的直接發(fā)放市場(chǎng)，也就是住房抵押貸款的借款人與金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行直接交易的市場(chǎng)。二級(jí)市場(chǎng)是初始貸款人

6、利用已貸出的抵押貸款債權(quán)與投資者進(jìn)行再交易的市場(chǎng)。美國(guó)住房金融市場(chǎng)規(guī)模n截至到2009年，全美未清償?shù)淖》康盅嘿J款余額達(dá)到11.68萬(wàn)億美元；抵押二級(jí)市場(chǎng)上，其MBS發(fā)行額從1970年的10億美元，上升到目前的9萬(wàn)億美元，抵押貸款證券占未清償貸款的比值，從最初的不到5%，發(fā)展到占比超過(guò)75%。英國(guó)住房金融市場(chǎng)：按揭貸款一級(jí)市場(chǎng)為主的體系n英國(guó)住房金融市場(chǎng)與美國(guó)類似，也是基于抵押制度而形成，但參與抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)主要是房屋互助協(xié)會(huì)和商業(yè)銀行部門，且沒(méi)有一個(gè)完善的抵押二級(jí)市場(chǎng)，保險(xiǎn)公司和退休基金可以直接資助購(gòu)房貸款。截至2009年，英國(guó)住房抵押貸款余額達(dá)到1.2萬(wàn)億英鎊；抵押二級(jí)市場(chǎng)上，MBS及

7、資產(chǎn)擔(dān)保債券余額為0.14萬(wàn)億歐元，占未清償貸款的比值在12%左右。德國(guó)住房金融市場(chǎng)：契約型住房金融體系n德國(guó)住房金融市場(chǎng)主要基于契約型住房?jī)?chǔ)蓄體系，集合了契約系統(tǒng)、存款系統(tǒng)和抵押銀行系統(tǒng)三大系統(tǒng)，分別由建筑與貸款協(xié)會(huì)、抵押銀行和儲(chǔ)蓄銀行與信用合作社三類金融機(jī)構(gòu)實(shí)施。德國(guó)模式的主要特點(diǎn)是互助合作、以存定貸、資金專用、封閉運(yùn)行?；ブ献鳌⒁源娑ㄙJ、資金專用、封閉運(yùn)行。n德國(guó)市場(chǎng)上，參加住房?jī)?chǔ)蓄的儲(chǔ)戶必須與住房?jī)?chǔ)蓄銀行簽訂“建（購(gòu)）房?jī)?chǔ)蓄契約”，儲(chǔ)戶每月按合同金額的合同約定額度（一般為5）存款，存滿“合同金額”的50%時(shí)，即可得到住房?jī)?chǔ)蓄銀行按11配給儲(chǔ)戶相當(dāng)存款金額的貸款用于購(gòu)建住房。而且德國(guó)政

8、府專門制定了住房?jī)?chǔ)蓄銀行法，以立法形式規(guī)定所有住房?jī)?chǔ)蓄資金只能用于住房領(lǐng)域，保證了住房?jī)?chǔ)蓄資金不被挪用和擠占。住房?jī)?chǔ)蓄資金也與資本市場(chǎng)完全脫鉤，存貸利率實(shí)行固定的“低存低貸”利率政策，不受資本市場(chǎng)的影響。德國(guó)住房金融市場(chǎng)規(guī)模n德國(guó)截至2009年底的住房抵押貸款市場(chǎng)規(guī)模是1.16萬(wàn)億歐元。抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)方面，德國(guó)擁有歐洲最大的資產(chǎn)擔(dān)保債券市場(chǎng)，總規(guī)模約2174億歐元，而抵押貸款證券主要采用表內(nèi)模式，被證券化的資產(chǎn)仍然留在抵押銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，一旦銀行破產(chǎn)，抵押債權(quán)的投資者具有對(duì)抵押貸款的直接追索權(quán)。新加坡住房金融市場(chǎng)：住房公積金模式n新加坡房地產(chǎn)金融市場(chǎng)特點(diǎn)在于以基金為后盾，通過(guò)把公積金制度和

9、住宅發(fā)展計(jì)劃（居者有其屋計(jì)劃）相聯(lián)系的方式，解決住房建設(shè)投資和住宅信貸資金來(lái)源。n新加坡住房金融市場(chǎng)的運(yùn)行機(jī)制：公積金會(huì)員上繳的公積金由中央公積金局獨(dú)立管理，中央公積金局將公積金加以歸集后，除保證公積金會(huì)員正常提存外，絕大部分用于購(gòu)買政府投資局發(fā)行的長(zhǎng)期債券。政府投資局再將發(fā)行長(zhǎng)期債券所得的資金作為國(guó)家發(fā)展基金貸給建屋發(fā)展局（HDB）和其他法定機(jī)構(gòu)或進(jìn)行海外投資，建屋發(fā)展局則將這部分政府貸款和其他補(bǔ)貼用于為中、低收入階層建造廉價(jià)的公共住宅并為他們提供抵押貸款。中、低收入的公積金會(huì)員購(gòu)買建屋發(fā)展局（HDB）提供的公共住宅時(shí)，只需從自己在公積金局的公積金賬戶上提取約房?jī)r(jià)的20%作為首付款，其余部分

10、則由建屋發(fā)展局（HDB）提供貸款，其貸款期限達(dá)20-25年，從購(gòu)房人的公積金賬戶中每月攤還本息，一般只占購(gòu)房者月收入的13.5%-16%，并不影響低收入者的日常生活。住房金融系統(tǒng)可以劃分為開(kāi)放式和內(nèi)生式n按參與住房金融機(jī)構(gòu)和住房金融工具的資金來(lái)源、運(yùn)行方式，各國(guó)的住房金融系統(tǒng)可以劃分為開(kāi)放式和內(nèi)生式兩種：n開(kāi)放式：開(kāi)發(fā)式住房金融體系中，住房金融機(jī)構(gòu)主要是商業(yè)化住房金融機(jī)構(gòu)如商業(yè)銀行、儲(chǔ)蓄銀行等，其資金來(lái)自金融市場(chǎng)，典型的國(guó)家如英美。國(guó)家的政策性體現(xiàn)在減免稅收形式的貨幣補(bǔ)貼、政策性保險(xiǎn)方面。n內(nèi)生式：內(nèi)生式體系則較為復(fù)雜，政府在住房金融體系中的主導(dǎo)作用較強(qiáng)，體系中往往存在政策性、商業(yè)性住房金融機(jī)

11、構(gòu)和住房金融工具并存的情況，其中商業(yè)性住房金融機(jī)構(gòu)的資金直接來(lái)自金融市場(chǎng)，而政策性的住房金融機(jī)構(gòu)有特殊的金融工具，專門的融資渠道，資金封閉運(yùn)行。屬于這類的典型國(guó)家如德國(guó)、新加坡。內(nèi)生式住房金融體系的國(guó)家房?jī)r(jià)上漲會(huì)比較溫和n通過(guò)2008年以前的數(shù)據(jù)年以前的數(shù)據(jù)，我們回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn)，內(nèi)生型住房金融體系國(guó)家，住房信貸擴(kuò)張有限，房?jī)r(jià)上漲也相對(duì)溫和：我們這里使用按揭滲透率（即住房按揭余額占GDP的比重）的指標(biāo)來(lái)考量信貸擴(kuò)張的程度，通過(guò)各國(guó)歷史數(shù)據(jù)的回歸比較，我們發(fā)現(xiàn)，對(duì)于內(nèi)生封閉化住房金融支持體系國(guó)家，住房信貸的擴(kuò)張相對(duì)較為有限，進(jìn)而房?jī)r(jià)上漲也相對(duì)溫和。背后的邏輯主要在于封閉運(yùn)作的內(nèi)生型住房金融體系，大部

12、分的信貸資金來(lái)自于購(gòu)房者的儲(chǔ)蓄，而按揭信貸風(fēng)險(xiǎn)也留在按揭機(jī)構(gòu)并未被資產(chǎn)證券化，因此資金流和融資成本兩方面的限制使得金融機(jī)構(gòu)難以持續(xù)信貸擴(kuò)張，房?jī)r(jià)也由于缺乏信貸支持而呈現(xiàn)溫和上漲趨勢(shì)。n但與壓制住房?jī)r(jià)的結(jié)果相對(duì)應(yīng)的是經(jīng)濟(jì)增速相對(duì)緩慢：然而我們的研究結(jié)果同樣表明，內(nèi)生型住房金融體系的國(guó)家如德國(guó)、奧地利等國(guó)，雖然房?jī)r(jià)上漲的幅度低于英、美等國(guó)，但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也明顯偏慢。主要原因可能在于國(guó)際上居民的住房自有率都相對(duì)較高，房屋是居民家庭主要資產(chǎn)，較為封閉住房金融體系（如沒(méi)有資產(chǎn)增值抵押借款）使得居民無(wú)法從房?jī)r(jià)上漲中再杠桿化擴(kuò)大消費(fèi)支出，導(dǎo)致住房的財(cái)富效應(yīng)缺失。（4）金融過(guò)度支持與快速收緊是泡沫催生和破掉的根源

13、n由上述分析可知，房?jī)r(jià)泡沫出現(xiàn)的原因往往是金融機(jī)構(gòu)對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的過(guò)度信貸及其他金融支持，而日本經(jīng)驗(yàn)表明，房?jī)r(jià)過(guò)快上漲后，信貸收縮同時(shí)快速加息是造成泡沫破裂的主要原因。n持續(xù)寬松的利率、貨幣供應(yīng)量擴(kuò)張是泡沫產(chǎn)生的基礎(chǔ)：日本央行在1986年分四次把基準(zhǔn)利率從5%下調(diào)到3%，并且在1987年2月再次下調(diào)0.5%，達(dá)到當(dāng)時(shí)的歷史低點(diǎn)2.5%。這種超低利率維持了兩年零3個(gè)月，直到1989年5月31日才上調(diào)到3.25%。長(zhǎng)期低利率環(huán)境使得貨幣供應(yīng)量大幅增加，特別到1987年1月貨幣供應(yīng)量增速達(dá)到12.4%的歷史最高點(diǎn)。在貨幣供應(yīng)量大大增加的同時(shí)日本的貨幣流通速度卻很低，1987年的貨幣流通速度是1.05

14、9，1988年是1.043，1989年是1.034，1990年是1.01。n而不動(dòng)產(chǎn)業(yè)也獲得大量信貸支持：80年代末，日本銀行對(duì)制造業(yè)的貸款從1986年到1989年開(kāi)始持續(xù)減少，而同時(shí)，不動(dòng)產(chǎn)業(yè)貸款開(kāi)始持續(xù)攀升，全國(guó)銀行對(duì)不動(dòng)產(chǎn)的貸款余額在1984年末是16.7萬(wàn)億日元，占制造業(yè)貸款余額的27%；而到1989年末超過(guò)40億日元，占制造業(yè)比重達(dá)74%，總貸款中，不動(dòng)產(chǎn)業(yè)貸款余額占比也顯著上升，從1984年的6.9%，上升到1991年的11.6%。n1987年以后，地價(jià)出現(xiàn)大幅上漲：日本的地價(jià)暴漲始于1987年，并持續(xù)到1991年。在地價(jià)漲幅最大的1988年，全國(guó)地價(jià)平均上漲了21.7%，其中三大

15、都市圈上漲了43.8%，東京圈的漲幅更高達(dá)65.3%。從名義水平來(lái)看,1991年最高峰時(shí)全國(guó)平均地價(jià)比1985年增長(zhǎng)61.5%,其中商業(yè)地價(jià)增幅高達(dá)80.9%。n1990年的不動(dòng)相關(guān)融資總量控制以及連續(xù)五次加息導(dǎo)致泡沫破裂：日本大藏省自1990年4月1日采取了不動(dòng)產(chǎn)融資的總量控制措施。所謂總量控制措施，就是對(duì)不動(dòng)產(chǎn)融資增長(zhǎng)速度的一種直接管制，以此達(dá)到將不動(dòng)產(chǎn)融資余額控制在一定水平以下的目標(biāo)，該項(xiàng)措施主要是要求有關(guān)的金融機(jī)構(gòu)將每季度不動(dòng)產(chǎn)融資余額，控制在總貸款余額的增長(zhǎng)率以下，自此，1990年第二季度城市銀行貸款額減少了16.7%。同時(shí)，從1989年3月到1990年8月，日本銀行連續(xù)五次提高貼現(xiàn)

16、率，過(guò)于嚴(yán)厲的信貸收縮以及連續(xù)加息使得地價(jià)在1991年下降了1.8%，其后，隨著1992年4月28日東洋信用金庫(kù)因受到料亭惠三（房地產(chǎn)公司）破產(chǎn)的影響而倒閉，日本經(jīng)濟(jì)陷入了“失落的十年”。綱綱 要要1、房地產(chǎn)的金融屬性3、房?jī)r(jià)泡沫化的長(zhǎng)期危害4、房地產(chǎn)調(diào)控與宏觀經(jīng)濟(jì) 5、結(jié)論及展望2、房?jī)r(jià)泡沫化及推動(dòng)因素（1）我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格嚴(yán)重偏離基本面n提到當(dāng)前的房?jī)r(jià)，很多人都會(huì)說(shuō)有泡沫。經(jīng)濟(jì)學(xué)把泡沫定義為由預(yù)期推動(dòng)的資產(chǎn)價(jià)格上漲為由預(yù)期推動(dòng)的資產(chǎn)價(jià)格上漲，但對(duì)泡沫產(chǎn)生和破裂并沒(méi)有很好的解釋及分析方法。現(xiàn)實(shí)中，泡沫幾乎是所有資本市場(chǎng)的常態(tài)，輕微程度的泡沫對(duì)市場(chǎng)通常無(wú)害，但過(guò)分泡沫化則導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格遠(yuǎn)離合理價(jià)格

17、，進(jìn)一步上漲難以為繼，最終的破滅則不可避免給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)很大沖擊。n如何看待當(dāng)前房?jī)r(jià)的合理性和可持續(xù)性？我們從住房作為消費(fèi)品和投資品兩個(gè)角度看房?jī)r(jià)和基本面的偏離程度，常用的三個(gè)指標(biāo)是房?jī)r(jià)收入比房?jī)r(jià)收入比、房?jī)r(jià)租金比房?jī)r(jià)租金比和住房空置率住房空置率。n從上述三個(gè)指標(biāo)來(lái)看，我國(guó)城鎮(zhèn)當(dāng)前房?jī)r(jià)嚴(yán)重偏離基本面。房?jī)r(jià)收入比和房?jī)r(jià)租金比均高于可參照的國(guó)際水平，顯示房?jī)r(jià)已遠(yuǎn)遠(yuǎn)背離家庭收入和租金收益；住房空置率也高于國(guó)際可參照水平。同時(shí)，與房?jī)r(jià)的總體高位相對(duì)應(yīng)，房?jī)r(jià)的地域級(jí)差也很大：一線城市各指標(biāo)明顯高于其他城市；二三線城市之間房?jī)r(jià)收入比相差并不大。各指標(biāo)顯示，住房市場(chǎng)泡沫最大的應(yīng)該是一線城市，二線城市泡沫較小，而

18、三線城市房?jī)r(jià)原本比較合理，經(jīng)過(guò)2009-2010 年最近一輪的房?jī)r(jià)上漲，房?jī)r(jià)泡沫風(fēng)險(xiǎn)也在增加。高房?jī)r(jià)收入比顯示家庭住房負(fù)擔(dān)壓力大高房?jī)r(jià)租金比顯示房地產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)處于較高水平n房?jī)r(jià)租金比房?jī)r(jià)租金比著重從投資的角度分析房產(chǎn)是否具有投資價(jià)值。房?jī)r(jià)租金比等于房?jī)r(jià)除以租金得到的比值，其倒數(shù)為房產(chǎn)的租金收益率，通常用來(lái)同房產(chǎn)的擁有成本比較，以判斷房?jī)r(jià)是否值得投資。投資者選擇購(gòu)買房產(chǎn)，一般希望擁有房產(chǎn)的收益超過(guò)成本。擁有房產(chǎn)的收益主要是租金收入和資產(chǎn)增值兩部分，雖然也包括一些文化、社會(huì)心理等非經(jīng)濟(jì)收益，但是經(jīng)濟(jì)因素是大多數(shù)購(gòu)買者（特別是投資者）考慮買房與否的主導(dǎo)因素。n結(jié)果顯示，我國(guó)主要城市的房?jī)r(jià)租金比在過(guò)

19、去5 年有較大的漲幅，目前已經(jīng)達(dá)到30-50 倍之間，按照目前的房?jī)r(jià)租金比，我國(guó)住房的租金收益率平均大約在2.5%。從國(guó)際比較來(lái)看，我國(guó)大城市的房?jī)r(jià)租金比顯著高于美國(guó)，也高于香港特別行政區(qū)。n擁有住房的成本相當(dāng)于每年支付購(gòu)置時(shí)房?jī)r(jià)的9%（包括銀行利息、折舊、稅收、非流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)），遠(yuǎn)高于租金收益率。未來(lái)我國(guó)的利率、房地產(chǎn)稅收和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)可能進(jìn)一步上升，給住房投資者帶來(lái)更大成本壓力。較高的空置率反映扭曲的市場(chǎng)環(huán)境下投資需求旺盛n住房空置，意味著購(gòu)買住房不是為了滿足購(gòu)買者當(dāng)前居住需要，也不用來(lái)出租?？罩檬菍?duì)資源的浪費(fèi)，當(dāng)這種資源無(wú)效配置達(dá)到一定程度，市場(chǎng)力量便會(huì)予以糾正。因此，空置率對(duì)于判斷

20、住房市場(chǎng)走向有一定的指標(biāo)意義。n與國(guó)際水平對(duì)比，美國(guó)自有住房的空置率在3-4%，出租房的空置率達(dá)到10%；日本東京的住房空置率為10%左右，考慮日本的住房自有率只有60%，其住房空置主要是出租房的空置。相比之下，我國(guó)城市的住房自有率高達(dá)89%，空置主要是自有住房的空置。我國(guó)一線城市10%左右的空置率說(shuō)明我國(guó)住房的空置程度與國(guó)際可參照水平相比是嚴(yán)重的。（2）房?jī)r(jià)泡沫的推動(dòng)因素n房?jī)r(jià)上漲的因素有很多，例如消費(fèi)需求增長(zhǎng)（城市化加快引起）、土地供給受限、收入水平提高、勞動(dòng)力及建筑材料成本增加等等，但這些因素和基本面直接相關(guān)，具有某種程度的不可逆性，并沒(méi)有推動(dòng)泡沫形成。n結(jié)合房地產(chǎn)的金融屬性分析，近年來(lái)

21、推動(dòng)我國(guó)房?jī)r(jià)偏離基本面，形成巨大房地產(chǎn)泡沫的最主要因素或者最可能原因在于我國(guó)貨幣及金融政策，具體來(lái)說(shuō)，就是截至2010年底的貨幣超發(fā)及極度寬松信貸。貨幣供應(yīng)激增是泡沫產(chǎn)生的主要原因n貨幣供應(yīng)量增加是過(guò)去貨幣供應(yīng)量增加是過(guò)去7 年房?jī)r(jià)上漲的主要因素：年房?jī)r(jià)上漲的主要因素：中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)自2003 年開(kāi)始經(jīng)歷了快速發(fā)展，2010 年底較2003年房?jī)r(jià)漲幅為2.1 倍，而同期貨幣供應(yīng)量3.3 倍，GDP 漲幅2.9 倍，居民儲(chǔ)蓄存款2.9 倍，可支配收入漲幅2.3 倍。n國(guó)際比較看，貨幣供應(yīng)量增速近似等于房?jī)r(jià)增速和國(guó)際比較看，貨幣供應(yīng)量增速近似等于房?jī)r(jià)增速和CPI 之和：之和：貨幣超發(fā)會(huì)導(dǎo)致價(jià)格上漲

22、，而國(guó)內(nèi)外CPI 統(tǒng)計(jì)中均不包含住房銷售價(jià)格，但家庭購(gòu)房與購(gòu)買其他商品本質(zhì)上并無(wú)區(qū)別，因此如同CPI 一樣，房?jī)r(jià)上漲也是一種貨幣現(xiàn)象。金融資產(chǎn)少，樓市成為資金蓄水池n因中國(guó)金融市場(chǎng)歷史較短尚不發(fā)達(dá)，家庭金融資產(chǎn)配置低、負(fù)債亦低。較之投資金融產(chǎn)品，中國(guó)家庭更偏好儲(chǔ)蓄或配置實(shí)體資產(chǎn)，促使中國(guó)實(shí)體資產(chǎn)收益率在過(guò)去十年顯著跑贏股票。結(jié)合中國(guó)家庭高儲(chǔ)蓄、低負(fù)債、低金融資產(chǎn)的特點(diǎn)，我們認(rèn)為中國(guó)人買房除剛需外，中國(guó)人買房除剛需外，主要是為了替代儲(chǔ)蓄和配置資產(chǎn)主要是為了替代儲(chǔ)蓄和配置資產(chǎn)。各項(xiàng)資產(chǎn)收益率負(fù)利率促進(jìn)實(shí)體資產(chǎn)投資n負(fù)利率也是誘發(fā)中國(guó)家庭偏好配置實(shí)體資產(chǎn)的重要因素。這一規(guī)律在其他國(guó)家也有所體現(xiàn)，例如

23、美國(guó)21 世紀(jì)初房地產(chǎn)價(jià)格快速上漲時(shí)就是負(fù)利率環(huán)境，而德國(guó)、日本過(guò)去十年房?jī)r(jià)較為穩(wěn)定則發(fā)生在正利率環(huán)境下。綱綱 要要1、房地產(chǎn)的金融屬性3、房?jī)r(jià)泡沫化的長(zhǎng)期危害4、房地產(chǎn)調(diào)控與宏觀經(jīng)濟(jì) 5、結(jié)論及展望2、房?jī)r(jià)泡沫化及推動(dòng)因素高房?jī)r(jià)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)整體生產(chǎn)成本上升n房?jī)r(jià)可以通過(guò)提高生活成本推高工資，通過(guò)提高租金降低工廠利潤(rùn)。過(guò)去幾年中國(guó)的沿海地區(qū)低端制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力逐步下降，一個(gè)重要原因是地價(jià)的攀升。n雖然由于中國(guó)幅員遼闊地區(qū)間差異大，工廠可以從沿海轉(zhuǎn)向內(nèi)地，但是由此產(chǎn)生的物流成本等還是會(huì)使得競(jìng)爭(zhēng)力受到影響。n日本韓國(guó)過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)都顯示高房?jī)r(jià)會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)空洞化，經(jīng)濟(jì)增速下降。房?jī)r(jià)上漲加劇貧富分化和二元社會(huì)形成n

24、一方面，房?jī)r(jià)上漲大幅高于同期城鎮(zhèn)居民人均可支配收入增幅使得城市居民中有房者和無(wú)（租）房者之間出現(xiàn)貧富分化加劇。n另一方面，房?jī)r(jià)上漲加劇城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)，城市居民受益于房?jī)r(jià)上漲，農(nóng)民無(wú)法從中受益。從農(nóng)村移入城市的人一般收入較低，但是必須面臨高房?jī)r(jià)的所帶來(lái)的生活成本問(wèn)題，對(duì)城鎮(zhèn)化造成不利影響。n拉美地區(qū)的城鎮(zhèn)化過(guò)程最終出現(xiàn)了大量的城市貧民窟。中國(guó)的高房?jī)r(jià)可能使得城鎮(zhèn)化面臨相似的風(fēng)險(xiǎn)。房?jī)r(jià)泡沫妨礙社會(huì)創(chuàng)新能力n房?jī)r(jià)泡沫還導(dǎo)致財(cái)富的分配更多地從年輕人向老年人轉(zhuǎn)移，因?yàn)槟贻p人住房擁有率低于老年人。高房?jī)r(jià)對(duì)于很多年輕人來(lái)說(shuō)是負(fù)的財(cái)富效應(yīng)，而且會(huì)使得年輕人創(chuàng)業(yè)的機(jī)會(huì)成本上升，因?yàn)閯?chuàng)業(yè)失敗的結(jié)果將是無(wú)家可依。老年

25、人相對(duì)來(lái)說(shuō)更為保守，資金集中在老年人手中將會(huì)妨礙社會(huì)創(chuàng)新能力。這種情況在日本比較明顯。n聯(lián)想：年輕人失去夢(mèng)想和創(chuàng)新，何來(lái)中華崛起??？房?jī)r(jià)泡沫引起社會(huì)資源的錯(cuò)誤配置和產(chǎn)業(yè)擠出n在房地產(chǎn)投資回報(bào)率大幅高于其他行業(yè)的情況下，房地產(chǎn)對(duì)實(shí)業(yè)的擠出效應(yīng)明顯，大量信貸等金融資源投向房地產(chǎn)，而真正的實(shí)業(yè)難以獲得合理金融支持。n聯(lián)想：溫州企業(yè)主跑路房地產(chǎn)的泡沫蔓延累計(jì)巨大金融體系風(fēng)險(xiǎn)n從銀行貸款對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)敞口來(lái)看，過(guò)去幾年增長(zhǎng)迅速，但和其它國(guó)家比較，尚處在較低水平。2010 年底銀行業(yè)對(duì)房地產(chǎn)商的貸款和按揭貸款分別占整體銀行貸款的6.5%和13%所以與房地產(chǎn)相關(guān)的總體貸款比例接近20% ，大幅低于美國(guó)的

26、水平（55%）。n銀行貸款對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)敞口現(xiàn)在還不高，但是如果調(diào)控政策不能得到有效貫徹，過(guò)去幾年銀行貸款對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)敞口上升的情況持續(xù)，到泡沫最終破滅時(shí)，金融體系的所面臨的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)就不是今天可比的（當(dāng)前肆掠全球的金融危機(jī)導(dǎo)火索即為高度金融化的美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫破滅）。n國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，過(guò)于依賴房地產(chǎn)行業(yè)的英美發(fā)展模式蘊(yùn)含巨大風(fēng)險(xiǎn)，減低對(duì)房地產(chǎn)的依賴、專注于提高競(jìng)爭(zhēng)力的德國(guó)模式值得學(xué)習(xí)。從1996 年至今，德國(guó)房?jī)r(jià)平均上升幅度很小，而同期英國(guó)房?jī)r(jià)經(jīng)歷了大起大落最終在金融危機(jī)中兩國(guó)的模式顯現(xiàn)出巨大差異，英國(guó)經(jīng)濟(jì)受到嚴(yán)重打擊，而德國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速?gòu)奈C(jī)中恢復(fù)。n政府近期的對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控的加強(qiáng)和對(duì)

27、調(diào)控力度的宣示值得市場(chǎng)關(guān)注，可以說(shuō)是對(duì)控制中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)邁出了重要的一步。房地產(chǎn)的泡沫破裂將沉重打擊國(guó)民經(jīng)濟(jì)綱綱 要要1、房地產(chǎn)的金融屬性3、房?jī)r(jià)泡沫化的長(zhǎng)期危害4、房地產(chǎn)調(diào)控與宏觀經(jīng)濟(jì) 5、結(jié)論及展望2、房?jī)r(jià)泡沫化及推動(dòng)因素新一輪房地產(chǎn)調(diào)控政策n信貸：信貸：2010年4月，國(guó)務(wù)院規(guī)定出臺(tái)一些列規(guī)定限制個(gè)人住房貸款首套房首付比例不低于30；二套房首付款比例不得低于50，且利率不得低于基準(zhǔn)利率的1.1倍；三套房以上的，首付和利率應(yīng)大幅提高；商品住房?jī)r(jià)格過(guò)高、上漲過(guò)快、供應(yīng)緊張的地區(qū)，可暫停發(fā)放購(gòu)買第三套及以上住房貸款；對(duì)不能提供1年以上當(dāng)?shù)丶{稅證明或社會(huì)保險(xiǎn)交納證明的非本地居民暫停發(fā)放購(gòu)買住

28、房貸款。n稅收：稅收：2010年4月財(cái)政部取消二套房的契稅優(yōu)惠政策；2011年1月上海、重慶開(kāi)始試點(diǎn)征收房產(chǎn)稅。n限購(gòu)：限購(gòu)：2010年9月以來(lái)，包含大部分一、二線城市在內(nèi)的20余個(gè)城市先后出臺(tái)了住房限購(gòu)令，全國(guó)已有11個(gè)城市出臺(tái)了調(diào)控細(xì)則， 其他大中城市也在2011年2月陸續(xù)出臺(tái)地方調(diào)控細(xì)則。禁禁3：本市戶籍暫停購(gòu)買第3 套住房；禁禁2：外地戶籍居民可憑本市納稅證明或社保繳納證明購(gòu)買1 套住房，暫停購(gòu)買第2 套住房；禁禁1：不能提供一定年限本市納稅證明或社會(huì)保險(xiǎn)繳納證明的外地戶籍居民家庭暫停購(gòu)房。n保障房：保障房：今后五年3600萬(wàn)套，今明兩年每年1000萬(wàn)套，五年后覆蓋面達(dá)到20%低收入人

29、口。n其它：其它：定向緊縮政策，例如限制商業(yè)銀行向房地產(chǎn)商提供貸款。調(diào)控成效顯著，房地產(chǎn)泡沫程度有所降低n正如前述論證，房?jī)r(jià)泡沫起源于寬松貨幣及信貸政策，在當(dāng)前偏緊的貨幣及信貸政策下，房地產(chǎn)更易取得實(shí)效，以房?jī)r(jià)租金比衡量的房?jī)r(jià)泡沫程度有所降低。n以中金住房?jī)r(jià)格/租金指數(shù)所覆蓋的九個(gè)城市（北京、天津、上海、杭州、深圳、武漢、合肥、成都、西安）住房?jī)r(jià)格和租金變化趨勢(shì)如下圖所示。新的問(wèn)題：房?jī)r(jià)下跌會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)硬著陸嗎？n投資者對(duì)調(diào)控政策的可持續(xù)性持懷疑態(tài)度，主要理由是房?jī)r(jià)若顯著下跌會(huì)導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸。具體來(lái)說(shuō)，房地產(chǎn)投資占中國(guó)整體固定資產(chǎn)投資的1/4 左右，是中國(guó)近幾年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要支柱產(chǎn)業(yè)，而且房

30、地產(chǎn)行業(yè)對(duì)相關(guān)工業(yè)投資（例如鋼鐵水泥）有較高的拉動(dòng)作用。投資占中國(guó)GDP 的50%左右，作用舉足輕重。除了投資之外房地產(chǎn)與建材、家具等消費(fèi)也關(guān)系密切。如果房地產(chǎn)投資下滑，對(duì)投資和消費(fèi)兩種影響疊加，是否會(huì)造成GDP 增長(zhǎng)大幅放緩？n回答房地產(chǎn)調(diào)整對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響需要回答四個(gè)問(wèn)題：（1）房地產(chǎn)調(diào)控會(huì)使得房地產(chǎn)投資下降多少？（2）房地產(chǎn)投資的下降，整體投資會(huì)放緩多少？（3）消費(fèi)會(huì)受到多大影響？（4）會(huì)給銀行及金融體系帶來(lái)危機(jī)并最終造成經(jīng)濟(jì)危機(jī)嗎？房?jī)r(jià)下跌對(duì)房地產(chǎn)投資影響不大n中長(zhǎng)期看，二三線城市擴(kuò)張和城鎮(zhèn)化帶來(lái)住房需求增量n短期看，保障房建設(shè)計(jì)劃對(duì)商品房投資起到重要補(bǔ)充作用n內(nèi)陸省份的城鎮(zhèn)化進(jìn)程可能在未

31、來(lái)五年內(nèi)保持快速增長(zhǎng)。這一判斷的依據(jù)是：(1) 二三線城二三線城市房?jī)r(jià)相對(duì)來(lái)說(shuō)泡沫較小市房?jī)r(jià)相對(duì)來(lái)說(shuō)泡沫較小，當(dāng)前房地產(chǎn)調(diào)控政策如果能夠有效貫徹，房?jī)r(jià)過(guò)快上漲的趨勢(shì)得到改變，對(duì)于這些地區(qū)房地產(chǎn)長(zhǎng)遠(yuǎn)可持續(xù)發(fā)展有利。(2) 沿海地區(qū)勞動(dòng)力成本上升已經(jīng)導(dǎo)沿海地區(qū)勞動(dòng)力成本上升已經(jīng)導(dǎo)致很多勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到內(nèi)陸省份致很多勞動(dòng)密集型的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到內(nèi)陸省份，而這一過(guò)程的完成還至少需要數(shù)年，促進(jìn)內(nèi)陸城市城鎮(zhèn)化的發(fā)展。（3）政策層面繼續(xù)推進(jìn)城鎮(zhèn)化政策層面繼續(xù)推進(jìn)城鎮(zhèn)化（尤其是在中小城市），十二五規(guī)劃明確提出未來(lái)五年城鎮(zhèn)化上升4%。（4）近年來(lái)基建投資向內(nèi)陸省份傾斜，同時(shí)也促進(jìn)了近年來(lái)基建投資向內(nèi)陸省份傾斜，

32、同時(shí)也促進(jìn)了這些省份的城鎮(zhèn)化這些省份的城鎮(zhèn)化。例如，中國(guó)高速鐵路網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)將大大提升內(nèi)陸城市的吸引力，而高速公路的建設(shè)也使得到中小城市與大城市的連接更為緊密，增強(qiáng)了中小城市對(duì)農(nóng)民工的吸引力。如果二三線城市的中長(zhǎng)期住房需求將會(huì)保持強(qiáng)勁，而這些城市是全國(guó)房地產(chǎn)投資的主要組成部分，那么從中長(zhǎng)期來(lái)看全國(guó)房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)的下行風(fēng)險(xiǎn)就得到了限制。從經(jīng)濟(jì)周期或短期來(lái)看，房地產(chǎn)市場(chǎng)冷卻，成交量在一段時(shí)間大幅下降，可能導(dǎo)致房地產(chǎn)投資顯著放緩。2008 年時(shí)房地產(chǎn)調(diào)控曾經(jīng)使得一線城市房地產(chǎn)投資增速由正轉(zhuǎn)負(fù)。但是其他城市的需求起到了支撐作用，使得2008 年全國(guó)投資雖然下滑但是依然保持了26%的增長(zhǎng)。n從本輪調(diào)控來(lái)看

33、，短期內(nèi)房?jī)r(jià)下降可能使得商品房投資顯著放緩，但是保障房建設(shè)將會(huì)起到緩沖作用?！笆濉币?guī)劃提出未來(lái)5 年建設(shè)3600 萬(wàn)套保障房，其中今、明兩年各開(kāi)工建設(shè)1000 萬(wàn)套，到2015 年保障房覆蓋率達(dá)到20%。中央政府在今年的工作報(bào)告中把保障房建設(shè)放在了一個(gè)非常重要的位置，從資金支持和地方領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)制的建設(shè)都有明確說(shuō)法。房?jī)r(jià)下跌對(duì)房地產(chǎn)投資影響不大房?jī)r(jià)下跌對(duì)總體投資的影響不大n房地產(chǎn)投資下降會(huì)使相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資下降，但也有一些抵消因素。n房地產(chǎn)投資放緩，價(jià)格調(diào)整，擠出效應(yīng)變小，其他產(chǎn)業(yè)部門的投資有可能增加。n另外需要考慮的因素是本次房地產(chǎn)放緩是主動(dòng)調(diào)控的結(jié)果，符合政府一攬子政策目標(biāo)。如果房地產(chǎn)投資下滑

34、過(guò)快，政策可以通過(guò)刺激其它方面的投資來(lái)控制其對(duì)總體經(jīng)濟(jì)的影響。房地產(chǎn)投資對(duì)總體投資增長(zhǎng)的直接和間接貢獻(xiàn)不斷降低房?jī)r(jià)下跌對(duì)消費(fèi)的影響不大n市場(chǎng)上有一種觀點(diǎn)認(rèn)為房地產(chǎn)對(duì)消費(fèi)有較大影響，但是數(shù)據(jù)顯示這種看法并不正確。建材、家具等產(chǎn)品的消費(fèi)增長(zhǎng)和房地產(chǎn)銷售正相關(guān)。但是總消費(fèi)和商品房銷售之間關(guān)系并不明顯。實(shí)際上過(guò)去3 年商品房銷售面積的增長(zhǎng)率和社會(huì)消費(fèi)品零售總額的實(shí)際增速之間的相關(guān)性是負(fù)的：2007-2008 年上一輪房地產(chǎn)調(diào)控時(shí)商品房銷售下降，零售不降反升，商品房銷售大幅上升的2009 年零售增長(zhǎng)平穩(wěn)，而2010 上半年零售大幅上升但是商品房增速已經(jīng)出現(xiàn)下降?？傁M(fèi)和商品房銷售之間關(guān)系并不明顯n為什么

35、房地產(chǎn)和一些具體產(chǎn)品的銷售相關(guān)性高，但是對(duì)總體消費(fèi)不明顯？這說(shuō)明研究房地產(chǎn)的宏觀影響不能只做片面的靜態(tài)分析（只考慮房?jī)r(jià)下跌會(huì)拖累相關(guān)行業(yè)，假設(shè)所有其他因素不變），而應(yīng)該做全面的動(dòng)態(tài)均衡分析。理論上，房?jī)r(jià)下降對(duì)消費(fèi)的影響一般通過(guò)三個(gè)渠道： 財(cái)富效應(yīng)。居民消費(fèi)和居民的財(cái)富正相關(guān)。對(duì)擁有住房的家庭而言，房產(chǎn)是一筆重要的財(cái)富，當(dāng)房?jī)r(jià)下跌，這部分家庭財(cái)富價(jià)值下降，因而有可能導(dǎo)致這部分家庭消費(fèi)下降。這也是當(dāng)前市場(chǎng)上說(shuō)的比較多的房?jī)r(jià)對(duì)消費(fèi)的影響效應(yīng)。（房?jī)r(jià)與消費(fèi)正相關(guān)）（房?jī)r(jià)與消費(fèi)正相關(guān)） 收入效應(yīng)。除了財(cái)富效應(yīng)，對(duì)居民消費(fèi)影響更大的是實(shí)際收入。當(dāng)房?jī)r(jià)下降，對(duì)于計(jì)劃買房的家庭來(lái)說(shuō)（包括沒(méi)有住房的和因改善需求

36、而計(jì)劃換房的），他們?yōu)橘I房而進(jìn)行的儲(chǔ)蓄（包括未來(lái)需要償還的抵押貸款）將會(huì)下降，因此可用于消費(fèi)的收入部分會(huì)增加，這會(huì)導(dǎo)致他們?cè)黾酉M(fèi)。（房?jī)r(jià)與消費(fèi)負(fù)相關(guān)）（房?jī)r(jià)與消費(fèi)負(fù)相關(guān)） 購(gòu)買住房的派生性消費(fèi)。當(dāng)居民購(gòu)買住房之后，會(huì)相應(yīng)促進(jìn)對(duì)裝修器材和家電家具等產(chǎn)品的消費(fèi)，但同時(shí)會(huì)因擠出對(duì)其它日用品和服務(wù)的消費(fèi)支出而被部分抵消。房?jī)r(jià)下降對(duì)派生性消費(fèi)的影響取決于房?jī)r(jià)下降后住房消費(fèi)數(shù)量的變化。（房?jī)r(jià)與消費(fèi)關(guān)系不明確）（房?jī)r(jià)與消費(fèi)關(guān)系不明確）n到底房?jī)r(jià)與消費(fèi)是正相關(guān)還是負(fù)相關(guān)，最終還要依靠實(shí)證檢驗(yàn)。到底房?jī)r(jià)與消費(fèi)是正相關(guān)還是負(fù)相關(guān)，最終還要依靠實(shí)證檢驗(yàn)。房?jī)r(jià)下跌對(duì)消費(fèi)的影響不大實(shí)證結(jié)果顯示，房?jī)r(jià)下跌促進(jìn)消費(fèi)n房?jī)r(jià)

37、大幅下跌會(huì)造成銀行壞債增加，這一點(diǎn)毋庸置疑。相對(duì)而言，按揭貸款由于有首付作為緩沖，出現(xiàn)壞賬比例小，對(duì)銀行影響應(yīng)該不大，房地產(chǎn)公司的貸款相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)更高，隨著銷售額下降，資金鏈變緊，杠桿率過(guò)高、對(duì)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)控制較弱、融資能力不強(qiáng)的一些公司可能會(huì)面臨問(wèn)題。n但是我們認(rèn)為現(xiàn)階段房地產(chǎn)價(jià)格即使大幅下降也不會(huì)造成銀行系統(tǒng)性危機(jī)。首先，我國(guó)總體儲(chǔ)蓄率高，尤其是家庭部門儲(chǔ)蓄率較高，資產(chǎn)負(fù)債表沒(méi)有過(guò)高杠桿，對(duì)銀行系統(tǒng)產(chǎn)生沖擊的可能性較低（最低首付比例30%，北京首次購(gòu)房群體70%付全款）。其次，對(duì)房地產(chǎn)商的貸款相對(duì)來(lái)說(shuō)風(fēng)險(xiǎn)更高，但是只占總體銀行貸款的6.5%。大面積違約造成銀行損失的情況目前在中國(guó)出現(xiàn)的可能性不大。

38、房?jī)r(jià)下跌對(duì)銀行及金融體系影響不大房?jī)r(jià)下跌對(duì)銀行及金融體系的影響不大n銀行的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)和地方政府的土地財(cái)政相關(guān)。如果房?jī)r(jià)出現(xiàn)大幅下跌，是否會(huì)使得地方政府財(cái)政捉襟見(jiàn)肘，進(jìn)而導(dǎo)致地方融資平臺(tái)的問(wèn)題惡化，銀行壞賬大幅上升？這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注，但是在當(dāng)前情況下政府整體財(cái)政狀況較好，債務(wù)占GDP 比重較低，從資產(chǎn)負(fù)債表角度看，中央政府和地方政府都擁有大量國(guó)有資產(chǎn)，政府所面臨的并不是整體存量上資不抵債的問(wèn)題，而是如何防止地方政府融資平臺(tái)現(xiàn)金流上不出現(xiàn)大問(wèn)題。國(guó)有資產(chǎn)有助于解決政府財(cái)政問(wèn)題綱綱 要要1、房地產(chǎn)的金融屬性3、房?jī)r(jià)泡沫化的長(zhǎng)期危害4、房地產(chǎn)調(diào)控與宏觀經(jīng)濟(jì) 5、結(jié)論及展望2、房?jī)r(jià)泡沫化及推動(dòng)因素n國(guó)內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)表明，房地產(chǎn)的金融屬性特征顯著，與貨幣和金融體系的發(fā)展關(guān)系十分顯著。n當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格嚴(yán)重偏離基本面，這與我國(guó)近年來(lái)的貨幣政策直接相關(guān)。n房地產(chǎn)泡沫中長(zhǎng)期潛在巨大危害，80 年代的日本，90 年代的東亞，過(guò)去幾年的歐美，各國(guó)經(jīng)驗(yàn)顯示房地