第四章基于資產(chǎn)負(fù)債表的分析與評價(jià)負(fù)債管理

1、1第四章基于資產(chǎn)負(fù)債表基于資產(chǎn)負(fù)債表的分析與評價(jià)的分析與評價(jià)2負(fù)債管理篇負(fù)債管理篇3負(fù)債作為企業(yè)重要的資金來源, 其利用對企業(yè)的業(yè)績和發(fā)展 均有重要的意義, 但其使用中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 也不容忽視。4關(guān)鍵控制點(diǎn)之一 -籌資動(dòng)機(jī)分析5 一定時(shí)期內(nèi)，企業(yè)資金增減變動(dòng)可能由于： 一 生產(chǎn)擴(kuò)張 人們認(rèn)為:生產(chǎn)擴(kuò)張將導(dǎo)致資金需求同方向,同比例增加。 生產(chǎn)擴(kuò)張與資金需求增加之間是什么關(guān)系? 6 應(yīng)著重分析投資擴(kuò)張的合理性和有效性: 例如: 投資是否必要及其對企業(yè)的影響。 生產(chǎn)擴(kuò)張對固定資產(chǎn)和流動(dòng)資產(chǎn)的影響一樣嗎? 周轉(zhuǎn)速度和資金需求增加之間是什么關(guān)系?7 人們認(rèn)為: 償還債務(wù)并不導(dǎo)致資金需求變化,因而無需對此過

2、份關(guān)注。 不是無需關(guān)注,而是必需關(guān)注!二 償還債務(wù)Why?8 應(yīng)著重進(jìn)行債務(wù)償還的信用分析及其對企業(yè)再籌資能力的影響。9 人們認(rèn)為：正常的生產(chǎn)經(jīng)營導(dǎo)致資金的周轉(zhuǎn)使用,而這種資金需求的變化是有增有減。 正常的經(jīng)營必然導(dǎo)致正常的思維和正常的結(jié)果嗎?三 生產(chǎn)經(jīng)營10應(yīng)著重分析: 資金周轉(zhuǎn)使用的有效性!11關(guān)鍵控制點(diǎn)之二 -籌資環(huán)境分析12（一）技術(shù)發(fā)展周期（二）產(chǎn)品壽命周期（三）企業(yè)壽命周期（四）經(jīng)濟(jì)周期經(jīng)濟(jì)環(huán)境周期經(jīng)濟(jì)學(xué)周期經(jīng)濟(jì)學(xué)13經(jīng)濟(jì)周期經(jīng)濟(jì)周期 “經(jīng)濟(jì)周期是在主要按商業(yè)企業(yè)來組織活動(dòng)的國家的總體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中所看到的一種波動(dòng)： 一個(gè)周期由幾乎同時(shí)在許多經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中所發(fā)生的擴(kuò)張，隨之而來的同樣普遍的

3、衰退、收縮和與下一個(gè)周期的擴(kuò)張階段相連的復(fù)蘇所組成； 這種變化的順序反復(fù)出現(xiàn)，但并不是定時(shí)的； 經(jīng)濟(jì)周期的持續(xù)時(shí)間在一年以上到十年或十二年； 它們不再分為具有接近自己的振幅的類似特征的更短周期。14經(jīng)濟(jì)周期與企業(yè)行為經(jīng)濟(jì)周期與企業(yè)行為繁榮階段 擴(kuò)充廠房 繼續(xù)建立存貨 提高價(jià)格 開展?fàn)I銷規(guī)劃 增加勞動(dòng)力衰退階段 停止擴(kuò)張 出售多余設(shè)備 轉(zhuǎn)讓一些存貨 停產(chǎn)不利產(chǎn)品 停止長期采購 削減存貨 停止雇員蕭條階段 建立投資標(biāo)準(zhǔn) 保持市場份額 縮減管理費(fèi)用 放棄次要利益 削減存貨 裁減雇員復(fù)蘇階段 增加廠房設(shè)備 實(shí)行長期租賃 提高價(jià)格 開展?fàn)I銷規(guī)劃 增加勞動(dòng)力15企業(yè)壽命周期企業(yè)壽命周期 企業(yè)壽命周期是在按

4、企業(yè)組織經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中所看到的一種波動(dòng)：一個(gè)周期由不同的產(chǎn)品生命周期所組成；這種變化的順序反復(fù)出現(xiàn)，但并不是定時(shí)的；它們的組合體現(xiàn)效率和成果。16企業(yè)壽命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期17企業(yè)壽命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期18企業(yè)壽命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期產(chǎn)品生命周期19產(chǎn)品的生命周期產(chǎn)品的生命周期時(shí)間（年）銷售額利潤/單位引入期成長期成熟期衰退期銷售額利潤/單位20技術(shù)發(fā)展周期技術(shù)發(fā)展周期 技術(shù)發(fā)展周期決定產(chǎn)品的生命周期,進(jìn)而決定企業(yè)壽命周期；它是所有周期的基礎(chǔ),體現(xiàn)效率和成果。21（一）規(guī)定籌

5、資渠道（二）規(guī)定籌資方式（三）規(guī)定籌資條件（四）影響資金成本法律環(huán)境法律環(huán)境利息率與CPI的關(guān)系? 22（一）金融市場（二）金融機(jī)構(gòu)金融市場外匯市場資金市場黃金市場貨幣市場資本市場短期存放市場同業(yè)拆借市場票據(jù)承兌與貼現(xiàn)市場短期證券市場長期存放市場長期證券市場初級市場次級市場金融環(huán)境23關(guān)鍵控制點(diǎn)之三-籌資利益和籌資順序的思考24（一）自有資金（一）自有資金1、屬性、屬性2 、帳面的構(gòu)成、帳面的構(gòu)成 實(shí)收資本、資本公積金、盈余公積金、未分配利潤實(shí)收資本、資本公積金、盈余公積金、未分配利潤 籌資利益(財(cái)務(wù)利益)的安排直接投資利潤分配25（二）借入資金（二）借入資金 1、與自有資金的區(qū)別、與自有資金

6、的區(qū)別 （1）管理權(quán)力的區(qū)別）管理權(quán)力的區(qū)別 （2）期限的區(qū)別）期限的區(qū)別 （3）企業(yè)承擔(dān)義務(wù)的區(qū)別）企業(yè)承擔(dān)義務(wù)的區(qū)別 2、財(cái)務(wù)杠桿作用、財(cái)務(wù)杠桿作用源于財(cái)務(wù)利益的安排26方案1資金總額 200萬（全部為自有資金）投資利潤率 10%利潤 20萬凈資產(chǎn)利潤率 10%例子甲方案甲方案27方案2資金總額 200萬（其中100萬為自有資金，100萬為借入資金，利率6%）投資利潤率 10%息前利潤 20萬息后利潤 20萬-6萬=14萬凈資產(chǎn)利潤率 14%甲方案甲方案28各種籌資方式 哪個(gè)更便宜？短期借款?長期借款?債券?優(yōu)先股?留用利潤?普通股?29短期借款成本短期借款成本長期借款成本長期借款成本債券

7、成本債券成本優(yōu)先股成本優(yōu)先股成本留用利潤成本留用利潤成本普通股成本普通股成本成本高成本高成本低成本低30 我國上市公司為什么更愿意利用股我國上市公司為什么更愿意利用股票票籌資籌資? ? 在我國利用債券在我國利用債券籌資比籌資比長期借款長期借款籌籌資要便宜嗎資要便宜嗎？為什么前述順序有變化?31 內(nèi)部籌資內(nèi)部籌資-折舊、攤銷及利潤分配，受折舊、攤銷及利潤分配，受折舊（攤銷）政策和利潤分配政策影響折舊（攤銷）政策和利潤分配政策影響 外部籌資外部籌資-籌入負(fù)債資金或自有資金籌入負(fù)債資金或自有資金應(yīng)注意的其他問題“先內(nèi)部籌資后外部籌資”32梅耶斯的最優(yōu)融資順序理論梅耶斯的最優(yōu)融資順序理論 如果公司存在

8、有利可圖的投資項(xiàng)目，其如果公司存在有利可圖的投資項(xiàng)目，其融資應(yīng)先通過內(nèi)部資金融資應(yīng)先通過內(nèi)部資金(留存收益與折舊資留存收益與折舊資金金)進(jìn)行，然后再通過低風(fēng)險(xiǎn)的債券和借款，進(jìn)行，然后再通過低風(fēng)險(xiǎn)的債券和借款，最后才采用股票。最后才采用股票。 33關(guān)鍵控制點(diǎn)之四 -資本結(jié)構(gòu)的思考34資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)的含義資本結(jié)構(gòu)的核心 借入資本與自有資本的比例源于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的控制35行業(yè) 流動(dòng)負(fù)債比重 長期負(fù)債比重 股東權(quán)益比重商業(yè) 43.80% 5.67% 49.10%醫(yī)藥 36.13% 6.52% 56.14%紡織 32.50% 5.29% 60.03%電信 44.51% 2.65% 52.03%金融

9、69.79% 21.99% 13.70%鋼鐵 26.74% 11.31% 58.98%旅游 26.94% 5.23% 65.94%資料依據(jù)：1997年年報(bào)行業(yè)差別的影響36最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的理論最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的理論長期負(fù)債比例 價(jià)值凈納稅收益*公司總價(jià)值代理成本破產(chǎn)成本最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)37最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的理論最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的理論( (續(xù)續(xù)) )長期負(fù)債比例*最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)資金成本普通股成本綜合資本成本債務(wù)資本成本(1-T)RdRe最低資*本成本38綜合資本成本綜合資本成本 Kw綜合資本成本 Kj第j種個(gè)別資本成本 Wj第j種個(gè)別資本的權(quán)數(shù) 權(quán)數(shù)的確定：帳面價(jià)值權(quán)數(shù)市場價(jià)值權(quán)數(shù) 目標(biāo)價(jià)值權(quán)數(shù)jnjjwWKK13

10、9所有者和管理者的態(tài)度籌資限制獲利能力現(xiàn)金流量企業(yè)增長速度稅收因素其他因素的影響40債務(wù)運(yùn)用的限制：財(cái)務(wù)困境成本債務(wù)運(yùn)用的限制：財(cái)務(wù)困境成本破產(chǎn)的可能性對企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響，即與破產(chǎn)相關(guān)聯(lián)的成本降低了企業(yè)價(jià)值。財(cái)務(wù)困境的直接成本清算或重組的法律成本和管理成本財(cái)務(wù)困境的間接成本經(jīng)營受到影響代理成本當(dāng)公司擁有債務(wù)時(shí)，所有者和債權(quán)人出現(xiàn)利益沖突。為此，所有者尋求利己的策略。當(dāng)財(cái)務(wù)困境發(fā)生時(shí)，這些利益沖突放大，給公司增加代理成本。41三種常用的股東用于損害債權(quán)人三種常用的股東用于損害債權(quán)人 并有利于自己的利己策略并有利于自己的利己策略42利己的投資策略利己的投資策略1：冒大風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)：冒大風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)

11、瀕臨破產(chǎn)的公司經(jīng)常冒巨大的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麄冎雷约赫倏v著他人的財(cái)富。假設(shè)有一家杠桿公司，正考慮兩個(gè)互相獨(dú)立的項(xiàng)目，一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)。43若選擇低風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目時(shí)整個(gè)公司的價(jià)值（公司會(huì)面臨破產(chǎn)）情形 概率 公司價(jià)值 = 股票 + 債券衰退 0.5 100 = 0 + 100繁榮 0.5 200 = 100 + 100公司預(yù)期價(jià)值=0.5100 + 0.5200=150預(yù)期股票價(jià)值=0.50 + 0.5100=5044若選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目時(shí)整個(gè)公司的價(jià)值（公司實(shí)際上會(huì)陷入破產(chǎn)）情形 概率 公司價(jià)值 = 股票 + 債券衰退 0.5 50 = 0 + 50繁榮 0.5 240 = 140 + 100公司預(yù)

12、期價(jià)值=0.550 + 0.5240=145預(yù)期股票價(jià)值=0.50 + 0.5140=7045問題的關(guān)鍵是：相對于低風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目而言，高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目在繁榮期增加公司價(jià)值，在衰退期減少公司價(jià)值。股東贏得繁榮時(shí)期的價(jià)值增加量，因無論采納哪一個(gè)項(xiàng)目，債權(quán)人都獲得全額償付。在衰退期，債權(quán)人價(jià)值損失，而股東無論低風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目還是高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目都將一無所獲。股東通過選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目剝奪債權(quán)人的價(jià)值46利己的投資策略利己的投資策略2：傾向于投資不足的動(dòng)機(jī)：傾向于投資不足的動(dòng)機(jī)含重大破產(chǎn)可能性的公司股東經(jīng)常發(fā)現(xiàn)，新的投資以犧牲股東的利益為代價(jià)來幫助債權(quán)人?？疾煲患夜荆耗甑讘?yīng)支付債務(wù)本金和利息共4000美元，在一次蕭條的情形

13、下公司的全部現(xiàn)金流量將只有2400美元，因此它將被拉入破產(chǎn)之列。當(dāng)然，公司可通過籌集新權(quán)益來投資于一個(gè)新項(xiàng)目以避免破產(chǎn)。該項(xiàng)目耗資1000美元可帶來1700美元的收益。完全權(quán)益公司，項(xiàng)目可能被接受47投資不足的影響 項(xiàng)目項(xiàng)目 無項(xiàng)目企業(yè)無項(xiàng)目企業(yè) 有項(xiàng)目企業(yè)有項(xiàng)目企業(yè) 繁榮繁榮 衰退衰退 繁榮繁榮 衰退衰退企業(yè)的現(xiàn)金流量企業(yè)的現(xiàn)金流量 5,000 2,400 6,700 4,100 債權(quán)人的索取權(quán)債權(quán)人的索取權(quán) 4,000 2,400 4,000 4,000股東的索取權(quán)股東的索取權(quán) 1,000 0 2,700 100項(xiàng)目有正的凈現(xiàn)值。然而，債權(quán)人奪取大部分的價(jià)值。理性的管理者以股東利益為行為準(zhǔn)

14、則，將拒絕此項(xiàng)目。48項(xiàng)目損害了杠桿公司股東的利益： 無項(xiàng)目的股東利益期望值=0.51000 + 0.50=500 有項(xiàng)目的股東利益期望值=0.52700 + 0.5100=1400關(guān)鍵是股東貢獻(xiàn)了1000美元的全部投資，卻要與債權(quán)人一起共同分享盈利。如果出現(xiàn)繁榮期，股東獲得全部收益；相反，在衰退期，債權(quán)人獲得項(xiàng)目的大部分現(xiàn)金流量。杠桿公司的投資策略不同于無杠桿公司的投資策略。無杠桿公司總是選擇正凈現(xiàn)值的項(xiàng)目，而杠桿公司可能背離該政策。49利己投資策略利己投資策略3：撇油：撇油在財(cái)務(wù)困境時(shí)期支付額外股利或其他分配，留下少量給債權(quán)人。權(quán)益實(shí)際上通過股利被收回。誰支付利己投資策略的成本呢？理性的債

15、權(quán)人知道當(dāng)財(cái)務(wù)危機(jī)迫近時(shí)，股東很可能選擇減少債權(quán)價(jià)值的投資策略。相應(yīng)地，債權(quán)人通過要求提高債券利息率來保護(hù)自己。就面臨很高破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的公司而言，要獲取債務(wù)將是困難而昂貴的。這些公司將具有較低的財(cái)務(wù)杠桿。50降低債務(wù)成本：保護(hù)性條款（1）對企業(yè)可支付的股利額做出限制（2）企業(yè)不可將其任一部分資產(chǎn)抵押給其他貸款者（3）企業(yè)未經(jīng)貸款者同意不可出售或租借其主要資產(chǎn)（4）企業(yè)不可發(fā)行額外長期債務(wù) （5）公司同意保持其營運(yùn)資本在最低水平 （6）公司必須定期提供財(cái)務(wù)報(bào)表給貸款者51關(guān)鍵控制點(diǎn)之五 -負(fù)債的有效利用52流動(dòng)負(fù)債與長期負(fù)債利用的原因流動(dòng)負(fù)債與長期負(fù)債利用的原因 收益 風(fēng)險(xiǎn)影響流動(dòng)負(fù)債與長期負(fù)債利用

16、的因素影響流動(dòng)負(fù)債與長期負(fù)債利用的因素 企業(yè)規(guī)模大小 管理水平高低 利率差水平53收益管理篇收益管理篇54收益的獲得收益的獲得既是企業(yè)業(yè)績的體現(xiàn)，既是企業(yè)業(yè)績的體現(xiàn)，又是下一過程發(fā)展必要投入又是下一過程發(fā)展必要投入的一個(gè)重要資金來源。的一個(gè)重要資金來源。收益分配與各方利益的協(xié)調(diào)收益分配與各方利益的協(xié)調(diào)關(guān)系重大。關(guān)系重大。55 按照我國按照我國公司法公司法、稅法稅法等的規(guī)等的規(guī)定，企業(yè)利潤首先應(yīng)進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，定，企業(yè)利潤首先應(yīng)進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，增減有關(guān)收支項(xiàng)目，將會(huì)計(jì)利潤按稅法增減有關(guān)收支項(xiàng)目，將會(huì)計(jì)利潤按稅法要求調(diào)整為納稅利潤，然后計(jì)算并繳納要求調(diào)整為納稅利潤，然后計(jì)算并繳納所得稅，滿足國家及

17、社會(huì)的共同需要。所得稅，滿足國家及社會(huì)的共同需要。56 繳納所得稅后的企業(yè)利潤稱為稅后繳納所得稅后的企業(yè)利潤稱為稅后利潤，按利潤，按公司法公司法的規(guī)定進(jìn)行以的規(guī)定進(jìn)行以下分配。下分配。57 彌補(bǔ)被沒收的財(cái)產(chǎn)損失，支付彌補(bǔ)被沒收的財(cái)產(chǎn)損失，支付各項(xiàng)稅收的滯納金和罰款。各項(xiàng)稅收的滯納金和罰款。 順序一稅后利潤分配的基本順序58 彌補(bǔ)超過用稅前利潤抵補(bǔ)期限、需彌補(bǔ)超過用稅前利潤抵補(bǔ)期限、需用稅后利潤彌補(bǔ)的虧損用稅后利潤彌補(bǔ)的虧損。按我國財(cái)務(wù)制。按我國財(cái)務(wù)制度制度和稅務(wù)制度的規(guī)定，企業(yè)年度內(nèi)度制度和稅務(wù)制度的規(guī)定，企業(yè)年度內(nèi)發(fā)生的經(jīng)營虧損，可以由下一年度的稅發(fā)生的經(jīng)營虧損，可以由下一年度的稅前利潤彌補(bǔ)

18、，下一年度稅前利潤尚不足前利潤彌補(bǔ)，下一年度稅前利潤尚不足于彌補(bǔ)的，可以由以后年度的利潤繼續(xù)于彌補(bǔ)的，可以由以后年度的利潤繼續(xù)彌補(bǔ)，但用彌補(bǔ)，但用稅前利潤彌補(bǔ)稅前利潤彌補(bǔ)以前年度虧損以前年度虧損的連續(xù)期限最多不得超過的連續(xù)期限最多不得超過5年。稅前利年。稅前利潤未能彌補(bǔ)的虧損，由企業(yè)稅后利潤彌潤未能彌補(bǔ)的虧損，由企業(yè)稅后利潤彌補(bǔ)。補(bǔ)。方法1方法2 順序二59 稅后彌補(bǔ)虧損的資金一是企業(yè)的未分配利稅后彌補(bǔ)虧損的資金一是企業(yè)的未分配利潤，在累計(jì)虧損未得到彌補(bǔ)前，企業(yè)是不能也潤，在累計(jì)虧損未得到彌補(bǔ)前，企業(yè)是不能也不應(yīng)當(dāng)分配股利的；稅后利潤彌補(bǔ)虧損的另一不應(yīng)當(dāng)分配股利的；稅后利潤彌補(bǔ)虧損的另一資金是

19、公積金，即當(dāng)企業(yè)的虧損數(shù)額較大，用資金是公積金，即當(dāng)企業(yè)的虧損數(shù)額較大，用未分配利潤尚不足于彌補(bǔ)時(shí)，經(jīng)企業(yè)股東會(huì)議未分配利潤尚不足于彌補(bǔ)時(shí)，經(jīng)企業(yè)股東會(huì)議決議，可以決議，可以用提存的盈余公積金彌補(bǔ)用提存的盈余公積金彌補(bǔ)虧損。虧損。 方法360 提取法定盈余公積金。企業(yè)提取法定盈余公積金。企業(yè)稅后利潤扣除前兩項(xiàng)后的余額，稅后利潤扣除前兩項(xiàng)后的余額，要按要按10%的比例提取法定盈余公的比例提取法定盈余公積金，用于發(fā)展生產(chǎn)，彌補(bǔ)虧損積金，用于發(fā)展生產(chǎn)，彌補(bǔ)虧損或按規(guī)定轉(zhuǎn)增資本金，法定盈余或按規(guī)定轉(zhuǎn)增資本金，法定盈余公積金已達(dá)注冊資本的公積金已達(dá)注冊資本的50%時(shí)，時(shí)，可不再提取?？刹辉偬崛?。 順序三

20、61 向投資者分配利潤。企業(yè)以前向投資者分配利潤。企業(yè)以前年度的未分配利潤，可以并入本年度的未分配利潤，可以并入本年度向投資者分配。企業(yè)在彌補(bǔ)年度向投資者分配。企業(yè)在彌補(bǔ)虧損、提留公積金和公益金以后虧損、提留公積金和公益金以后才能向所有者分配利潤。在通常才能向所有者分配利潤。在通常情況下，企業(yè)當(dāng)年如無利潤，就情況下，企業(yè)當(dāng)年如無利潤，就不能進(jìn)行利潤的分配。不能進(jìn)行利潤的分配。 順序四62 股利無關(guān)理論股利無關(guān)理論 股利相關(guān)理論股利相關(guān)理論 MM理論 一鳥在手理 稅差理論 信息傳播理論 股利理論63股股利利無無關(guān)關(guān)論論代表人物：莫迪格萊尼、米勒代表人物：莫迪格萊尼、米勒主要觀點(diǎn)：主要觀點(diǎn)： 股利

21、政策不影響企業(yè)價(jià)值股利政策不影響企業(yè)價(jià)值 企業(yè)價(jià)值由資產(chǎn)的盈利能力決定企業(yè)價(jià)值由資產(chǎn)的盈利能力決定 投資者不關(guān)心公司股利分配投資者不關(guān)心公司股利分配64股股利利相相關(guān)關(guān)論論主要觀點(diǎn)：主要觀點(diǎn)： 股利政策影響企業(yè)價(jià)值股利政策影響企業(yè)價(jià)值主要理論：主要理論： 一鳥在手理論一鳥在手理論 信息傳播理論信息傳播理論 稅差理論稅差理論 65股股利利相相關(guān)關(guān)論論一鳥在手理論一鳥在手理論 代表人物：戈登、林特納代表人物：戈登、林特納 主要觀點(diǎn)：主要觀點(diǎn)： 在投資者眼中，現(xiàn)金股利的風(fēng)險(xiǎn)比資在投資者眼中，現(xiàn)金股利的風(fēng)險(xiǎn)比資本利益的風(fēng)險(xiǎn)小得多本利益的風(fēng)險(xiǎn)小得多 股利收入比資本利得更加穩(wěn)定可靠股利收入比資本利得更加穩(wěn)

22、定可靠, “雙鳥在林，不如一鳥在手雙鳥在林，不如一鳥在手”66稅差理論稅差理論主要觀點(diǎn)：主要觀點(diǎn)： 股利適用稅率高于長期資本利得股利適用稅率高于長期資本利得適用稅率，從避稅的角度考慮，適用稅率，從避稅的角度考慮，投資者更愿意企業(yè)多留少派投資者更愿意企業(yè)多留少派股股利利相相關(guān)關(guān)論論67股股利利相相關(guān)關(guān)論論信息傳播理論信息傳播理論主要觀點(diǎn)：主要觀點(diǎn)： 股利給投資者傳播了公司收益狀況股利給投資者傳播了公司收益狀況的信息的信息 財(cái)務(wù)報(bào)告可能有假，但股利的發(fā)放財(cái)務(wù)報(bào)告可能有假，但股利的發(fā)放是以實(shí)際盈利能力為基礎(chǔ)的，是難是以實(shí)際盈利能力為基礎(chǔ)的，是難以作假的以作假的 68 美國電腦軟件巨頭微軟美國電腦軟件

23、巨頭微軟2002年宣布，年宣布，自自1986年上市以來，將第一次向股東支付年上市以來，將第一次向股東支付每股每股16美分的紅利。比爾美分的紅利。比爾.蓋茨獲得近一億蓋茨獲得近一億美元的紅利。微軟過去一直將現(xiàn)金拿去再美元的紅利。微軟過去一直將現(xiàn)金拿去再投資，因此從未向股東發(fā)放現(xiàn)金紅利。公投資，因此從未向股東發(fā)放現(xiàn)金紅利。公司目前擁有司目前擁有430億美元的現(xiàn)金。億美元的現(xiàn)金。69 2004年末，微軟向股東發(fā)放了每股年末，微軟向股東發(fā)放了每股3美美元的一次性分紅，支付金額為元的一次性分紅，支付金額為324億美元。億美元。 微軟董事長比爾微軟董事長比爾蓋茨獲得蓋茨獲得32.8億美元。億美元。分配說明

24、了什么分配說明了什么?7070 2004年年5月月21日，在第日，在第8屆屆CEO峰會(huì)上，峰會(huì)上，微軟公司董事長比爾微軟公司董事長比爾蓋茨宣布，微軟計(jì)蓋茨宣布，微軟計(jì)劃在未來劃在未來6年內(nèi)投資年內(nèi)投資400多億美元用來研發(fā)多億美元用來研發(fā)新技術(shù)，提供企業(yè)生產(chǎn)力并重振經(jīng)濟(jì)發(fā)展。新技術(shù)，提供企業(yè)生產(chǎn)力并重振經(jīng)濟(jì)發(fā)展。微軟公司微軟公司71剩余股利政策剩余股利政策固定或穩(wěn)定增長股利政策固定或穩(wěn)定增長股利政策固定股利支付率政策固定股利支付率政策低正常股利加額外股利政策低正常股利加額外股利政策 股利分配政策-投資收益的分配導(dǎo)向72剩剩余余股股利利政政策策本政策的要點(diǎn)：盈余先滿足投資需要，如有剩余才向股東發(fā)

25、放股利步驟舉例舉例采用理由： 在于保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使加權(quán)平均資本成本最低。 73 某公司2001年度提取了公積金、公益金后的稅后凈利潤為1000萬元，2002年度投資計(jì)劃所需資金支出總額為1200萬元，公司的最佳資本結(jié)構(gòu)為權(quán)益資本占60%，債務(wù)資本占40%。按照最佳資本結(jié)構(gòu)的要求，公司投資方案所需的股東權(quán)益數(shù)額為： 120060%720（萬元） 公司當(dāng)年全部可用于分配股利的盈余為1000萬元，可以滿足上述投資方案所需的權(quán)益資本數(shù)額并有剩余，剩余部分再作為股利發(fā)放。當(dāng)年發(fā)放的股利額為： 1000-720280（萬元） 74固定或穩(wěn)定增長股利政策本政策的要點(diǎn)： 每年發(fā)放的股利額固定在某一特定水

26、平上并在較長時(shí)期內(nèi)保持不變 圖示圖示采用本政策的理由： 可以使投資者認(rèn)為公司在穩(wěn)定正常發(fā)展，還有利于投資者安排股利收入和其他支出 75金額（元）每股利潤每股股利時(shí)間76固固定定股股利利支支付付率率政政策策本政策的要點(diǎn)： 公司確定一個(gè)股利占盈利的比例，長期按此比例支付股利；股利的發(fā)放額隨公司經(jīng)營的好壞而波動(dòng)。圖示采用本政策的理由： 能使股利與公司盈利緊密地結(jié)合起來；股利支付額不穩(wěn)定，容易給人造成公司發(fā)展不穩(wěn)定的感覺 77金額（元）每股利潤每股股利時(shí)間78低正常股利加額外股利政策本政策的要點(diǎn)： 在一般情況下每年都只支付數(shù)額較低的正常股利，在盈余較多的年份里，再根據(jù)實(shí)際情況向股東發(fā)放額外股利 圖示圖

27、示采用本政策的理由： 不僅可以使公司具有較大的靈活性，而且還可以讓那些依靠股利生活的投資者每年都可以得到數(shù)額較低但穩(wěn)定的股利 79金額（元）每股利潤每股股利時(shí)間低正常股利8080 工資分配制度 獎(jiǎng)金分配制度 純收益分享制度 狹義分享制度 廣義分享制度 內(nèi)部分配制度 -可持續(xù)發(fā)展的分配導(dǎo)向81 如何看待基數(shù)利潤留成加增長利潤留成如何看待基數(shù)利潤留成加增長利潤留成?狹義分享制度狹義分享制度8282 純收入分享制純收入分享制 員工持股計(jì)劃員工持股計(jì)劃 經(jīng)理激勵(lì)機(jī)制經(jīng)理激勵(lì)機(jī)制 廣義分享制度廣義分享制度8383 純收入分享制純收入分享制 改變現(xiàn)行工資制度，有利于調(diào)改變現(xiàn)行工資制度，有利于調(diào)動(dòng)職工的積極

28、性和主動(dòng)性，增動(dòng)職工的積極性和主動(dòng)性，增大了工人風(fēng)險(xiǎn)。大了工人風(fēng)險(xiǎn)。純收入分享制純收入分享制84可能的話可能的話 經(jīng)營者薪酬應(yīng)由生活費(fèi)、基薪和EVA獎(jiǎng)金構(gòu)成。 EVA0時(shí)時(shí)，經(jīng)營者薪酬=生活費(fèi)+基薪+EVA獎(jiǎng)金 EVA0時(shí)時(shí)，經(jīng)營者薪酬=生活費(fèi)+基薪+EVA獎(jiǎng)金 EVA0時(shí)時(shí)，經(jīng)營者薪酬=生活費(fèi) EVA=0時(shí)時(shí)，經(jīng)營者薪酬=生活費(fèi)+基薪94資產(chǎn)與負(fù)債之間 的相互關(guān)系分析95關(guān)鍵控制點(diǎn)之一 -流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的對應(yīng)思考要充分利用短期借貸。乘坐公共汽車96貸款周期(3年)1年期貸款1年期貸款1年期貸款1年期貸款利率4%3年期貸款利率9%97避免過份的“短貸長用”。廣國投事件98還要注意什么？ 企

29、業(yè)規(guī)模大小 管理水平高低 利率差水平99關(guān)鍵控制點(diǎn)之二 -長期資產(chǎn)與長期負(fù)債的對應(yīng)思考避免過份的避免過份的“長貸短用長貸短用”。Why?100關(guān)鍵控制點(diǎn)之三 -籌資組合策略的選擇101正常的籌資組合正常的籌資組合 短期資產(chǎn) 短期資金 長期資產(chǎn) 長期資金冒險(xiǎn)的籌資組合冒險(xiǎn)的籌資組合 短期資產(chǎn) 短期資金 長期資產(chǎn) 長期資金保守的籌資組合保守的籌資組合 短期資產(chǎn) 短期資金 長期資產(chǎn) 長期資金時(shí)間數(shù)量協(xié)調(diào)102謝謝！謝謝！103附錄附錄1- 1-期權(quán)激勵(lì)期權(quán)激勵(lì) 股票期權(quán)是現(xiàn)代企業(yè)中剩余索取權(quán)的一種制度安排，是指企業(yè)所有者向其經(jīng)營者提供的一種在一定期限內(nèi)按照某一既定價(jià)格購買一定數(shù)量本公司股份的權(quán)利。1

30、04 在行權(quán)之前，股票期權(quán)的持有人沒在行權(quán)之前，股票期權(quán)的持有人沒有任何現(xiàn)金收益；行權(quán)之后，其收益為有任何現(xiàn)金收益；行權(quán)之后，其收益為行權(quán)價(jià)與行權(quán)日股票市場價(jià)之間的差價(jià)行權(quán)價(jià)與行權(quán)日股票市場價(jià)之間的差價(jià)與持有期權(quán)數(shù)的乘積。企業(yè)的經(jīng)營者可與持有期權(quán)數(shù)的乘積。企業(yè)的經(jīng)營者可以自行決定在什么時(shí)間出售行權(quán)所得的以自行決定在什么時(shí)間出售行權(quán)所得的股票。當(dāng)行權(quán)價(jià)一定時(shí)，行權(quán)人的收益股票。當(dāng)行權(quán)價(jià)一定時(shí)，行權(quán)人的收益與股票價(jià)格成正比。經(jīng)理股票期權(quán)本質(zhì)與股票價(jià)格成正比。經(jīng)理股票期權(quán)本質(zhì)上就是讓企業(yè)經(jīng)營者擁有一定的剩余索上就是讓企業(yè)經(jīng)營者擁有一定的剩余索取權(quán)并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。取權(quán)并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。105 1、股

31、票期權(quán)隨著企業(yè)制度的完善而發(fā)展完善 企業(yè)制度：由業(yè)主企業(yè)向企業(yè)家的企業(yè)轉(zhuǎn)變 管理思想：人本主義管理思想的出現(xiàn) 2、美國是世界上股票期權(quán)制度最發(fā)達(dá)的國家 1950年，美國出現(xiàn)股票期權(quán)并進(jìn)行相關(guān)立法 1981年，美國國會(huì)引入激勵(lì)性股票期權(quán)，80年代迅 速發(fā)展 3、歐洲和亞洲奮起直追 20世紀(jì)70年代，英國、法國、荷蘭、瑞士等國相繼 針對公司股票期權(quán)制度進(jìn)行立法，并建立起健全的 法規(guī)體系； 亞洲和澳洲于20世紀(jì)90年代開始取得重大進(jìn)展，以 日本、印度、新加坡、香港和臺港等國家或地區(qū)發(fā) 展最快。106 4、股票期權(quán)在我國的發(fā)展 總體狀況是發(fā)展相當(dāng)滯后，仍處于萌芽狀態(tài)。目前雖然已經(jīng)有不少上市公司如鄂武商

32、、上海貝嶺、申能股份、四通集團(tuán)等進(jìn)行了股權(quán)激勵(lì)方面的償試，但由于受到的法律限制較多，這些計(jì)劃均存在相當(dāng)多的缺陷。而影響我國股票期權(quán)的主要障礙有： 政策法規(guī)的約束最根本性的障礙 證券市場的有效性股價(jià)與業(yè)績不對稱的反向激勵(lì) 公司治理結(jié)構(gòu)的完善最便宜的企業(yè)家和最昂貴的企業(yè)制度 5、結(jié)論 目前滬、深兩個(gè)交易所的上市公司中還沒有一家推出規(guī)范的股票期權(quán)計(jì)劃。但是，我國近來一些在美國、香港上市的公司均推出了股票期權(quán)、股票增值權(quán)、購股權(quán)計(jì)劃，表明股票期權(quán)已開始在我國進(jìn)入實(shí)質(zhì)性操作階段。107 附錄2-中國聯(lián)通股權(quán)方案 中國聯(lián)通設(shè)有4種股份激勵(lì)計(jì)劃：1、股票期權(quán)計(jì)劃 公司可根據(jù)上市規(guī)則設(shè)立職工股份期權(quán)計(jì)劃；職工可以在期權(quán)授權(quán)之日的前5個(gè)股份交易日中股份在香港交易所的平均收盤價(jià)的80%或每股的面值 (以較高者為準(zhǔn))認(rèn)購上市公司的股份；此期權(quán)計(jì)劃將酌情授予高層管理人員，包括公司董事、副總裁、高級部門經(jīng)理，以及分、子公司的高級經(jīng)理和某些技術(shù)人員。2、上市前股票期權(quán)計(jì)劃 獎(jiǎng)勵(lì)某些員工對聯(lián)通上市前所作出的貢獻(xiàn)，指對于某些只在集團(tuán)任職而不在上市公司的高級管理層給予期權(quán)計(jì)劃。1083、強(qiáng)制性持股計(jì)劃 要求聯(lián)通高級管理層每一位成員在公開市場購買聯(lián)通的股票； 有關(guān)管理層人員所持有股票的市場價(jià)值應(yīng)相當(dāng)于其年度現(xiàn)金薪酬總額的0.5至1.2倍，并在2年內(nèi)達(dá)到要求的