酒店行業(yè)復(fù)盤與展望報(bào)告：周期與升級(jí)共振

1、酒店行業(yè)專題分析報(bào)告內(nèi)容目錄1、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)+供需匹配時(shí)滯形成酒店行業(yè)周期變化.42、周期復(fù)盤：酒店行業(yè)周期與升級(jí)共振.52.1、200007 年（上行）：經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)型酒店起步，整體供不應(yīng)求62.2、2008 年（下行） ：金融危機(jī)對(duì)供需兩端同時(shí)造成強(qiáng)沖擊.72.3、1Q093Q10（上行）：需求強(qiáng)復(fù)蘇+供給弱增長(zhǎng)，RevRAR 快速上行.72.4、4Q103Q15（下行）：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下一臺(tái)階，經(jīng)濟(jì)型酒店進(jìn)入紅海.82.5、4Q154Q17（上行）：消費(fèi)升級(jí)，中高端化為 RevRAR 主驅(qū)力.92.6、1Q184Q19（下行）：貿(mào)易摩擦下宏觀承壓，中高端化繼續(xù).102.7、復(fù)盤小結(jié)：周期

2、傳導(dǎo) PMI-OCC-ADR，行業(yè)存量整合、中高端化.113、未來(lái)展望：疫情之下未來(lái)復(fù)蘇彈性大，中長(zhǎng)期 4 大明確趨勢(shì).133.1、復(fù)蘇彈性：供給出清+傳導(dǎo)加快，一旦復(fù)蘇預(yù)計(jì)彈性大.133.2、中長(zhǎng)期趨勢(shì)：輕資產(chǎn)化+連鎖化+中高端化+數(shù)字化推動(dòng)行業(yè)集中度提升.173.3、展望小結(jié)：短期靜待線下場(chǎng)景修復(fù)，中長(zhǎng)期行業(yè)集中度持續(xù)提升.204、投資建議.235、風(fēng)險(xiǎn)提示.23圖表目錄圖表 1：酒店行業(yè)周期研究框架.4圖表 2：酒店行業(yè)周期時(shí)鐘.5圖表 3：酒店行業(yè)周期（20002019）.5圖表 4：中國(guó)星級(jí)酒店 OCC（20002007）.6圖表 5：中國(guó)星級(jí)酒店數(shù)及增速（20002007）.6圖表

3、 6：中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店數(shù)及增速（20002007）.6圖表 7：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（1Q081Q09）.7圖表 8： GDP 不變價(jià)當(dāng)季增速(1Q084Q10).7圖表 9：中國(guó)城鎮(zhèn)住宿業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額（20032010）.7圖表 10：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（4Q084Q10）.8圖表 11：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（3Q104Q15）.9圖表 12：中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店數(shù)及增速（20082014）.9圖表 13：中國(guó)城鎮(zhèn)住宿業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額（20102020）.9圖表 14：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（3Q151Q18）.10圖表 15：勞動(dòng)年齡人口中不同世代占比.10圖表 16：1

4、6 年公務(wù)員差旅標(biāo)準(zhǔn)有明顯提升.10圖表 17：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（4Q174Q19）.11圖表 18：三大酒店集團(tuán)中高端酒店占比（按酒店數(shù)）.11圖表 19：三大酒店集團(tuán)中高端占比（按客房數(shù)）.11圖表 20： PMI與 OCC 擬合情況（1Q114Q19）.12- 2 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 21： PMI與 RevPAR 擬合情況（1Q114Q19）.12圖表 22：OCC、RevPAR 與客運(yùn)量擬合情況（1Q114Q19）.12圖表 23：城鎮(zhèn)住宿業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額變化情況（20032020）.13圖表 24：2020 年全國(guó)酒店 28 萬(wàn)家、同降

5、17 %.13圖表 25：2020 年全國(guó)酒店客房 1533 萬(wàn)間、同降 13%.13圖表 26：2020 年酒店連鎖化率上升 5pct.14圖表 27：預(yù)計(jì)疫情供給量縮能提升行業(yè) OCC 2pct.14圖表 28：疫情前后中國(guó)酒店集團(tuán)市占率變化對(duì)比.14圖表 29：酒店集團(tuán)境內(nèi)開(kāi)業(yè)酒店門店數(shù)凈增長(zhǎng)（家）.15圖表 30：酒店集團(tuán)境內(nèi)分模式開(kāi)業(yè)酒店門店數(shù)增速.15圖表 31：酒店行業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化.15圖表 32：錦江酒店境內(nèi)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化.15圖表 33：華住集團(tuán)（除 DH）經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化.15圖表 34：首旅酒店經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化.15圖表 35：華住、首旅 CRS 訂單占比.16圖表 36：疫情

6、下華住 CRS 用戶需求恢復(fù)好于 OTA 用戶.16圖表 37：三大酒店集團(tuán)境內(nèi)酒店單季度收入增速變動(dòng).16圖表 38：三大酒店集團(tuán)單季度歸母凈利率變動(dòng).16圖表 39：三大酒店集團(tuán)加盟酒店數(shù)占比變化.17圖表 40：酒店集團(tuán)分模式 Pipeline 結(jié)構(gòu)（2021 末）.17圖表 41：連鎖酒店在品牌、客源、管理等維度優(yōu)于單體酒店.17圖表 42：國(guó)內(nèi)連鎖酒店客房數(shù)增長(zhǎng)快于行業(yè)整體.18圖表 43：國(guó)內(nèi)連鎖酒店數(shù)量增長(zhǎng)快于行業(yè)整體.18圖表 44：中國(guó)中檔、高檔酒店占比較歐美偏低（2019）.18圖表 45：華住 LH酒店同店 OCC 變化.19圖表 46：錦江境內(nèi)酒店同店 OCC 變化.1

7、9圖表 47：國(guó)內(nèi)酒店分檔次連鎖化率（按客房數(shù)）.19圖表 48：五星級(jí)酒店 OCC14 年以來(lái)高于星級(jí)酒店整體.19圖表 49：華住針對(duì) ToC、To B 打造數(shù)字化閉環(huán)示意圖.20圖表 50：酒店集團(tuán)研發(fā)費(fèi)用率對(duì)比.20圖表 51：如家酒店每百間房配臵人員下降明顯.20圖表 52：PMI指數(shù)月度走勢(shì) .21圖表 53：國(guó)金景區(qū)客流強(qiáng)度指數(shù)變化.21圖表 54：鐵路、民航客運(yùn)量恢復(fù)情況.21圖表 55：三大酒店集團(tuán) 2022 年規(guī)劃對(duì)比.22圖表 56：四大趨勢(shì)共同推動(dòng)酒店行業(yè)集中度提升.22- 3 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告1、宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)+供需匹配時(shí)滯形成酒店行業(yè)周期

8、變化宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)+供需匹配時(shí)滯形成酒店行業(yè)的周期變化。OCC（入住率）直接反映酒店供需關(guān)系，是衡量行業(yè)景氣度的核心指標(biāo)。酒店經(jīng)營(yíng)者一般根據(jù)供需情況自主調(diào)節(jié) ADR（平均房?jī)r(jià)）盡可能達(dá)到較高的 RevRAR（每間可售房收入），以實(shí)現(xiàn)收入最大化，而由于經(jīng)營(yíng)杠桿較高，RevRAR 變動(dòng)對(duì)業(yè)績(jī)的彈性也較大，對(duì)于直營(yíng)門店尤甚。宏觀經(jīng)濟(jì)影響行業(yè)景氣度變化，當(dāng)行業(yè)景氣度上行時(shí)，需求走旺、OCC 持續(xù)上升，客房供不應(yīng)求，酒店方提高 ADR 以獲得更高收益，OCC 和 ADR 齊升促使 RevRAR 高增，也吸引供給新增；當(dāng)行業(yè)景氣度下行時(shí)，需求低迷、OCC 持續(xù)下降，客房供過(guò)于求，酒店方降低 ADR 以吸引顧

9、客入住，導(dǎo)致 ADR、RevRAR 下降，部分酒店跌破盈虧平衡線后退出。但由于酒店前期投入大、固定成本占比高，短期內(nèi)供給量較為剛性，行業(yè)景氣度上行時(shí)往往會(huì)吸引固定資本投資增加，而一般新建物業(yè)需 2 年左右、存量物業(yè)轉(zhuǎn)換也需 612 個(gè)月；行業(yè)景氣度下行時(shí)，因租約年限、退出代價(jià)高等原因供給量縮也有存在時(shí)滯，宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)+供需匹配時(shí)滯形成了酒店行業(yè)的周期變化。（但隨著民宿等新住宿業(yè)形式成流行，我們認(rèn)為供給剛性更多體現(xiàn)在商旅需求上）圖表 1：酒店行業(yè)周期研究框架來(lái)源：國(guó)金證券研究所理論上，酒店行業(yè)周期可劃分為 “復(fù)蘇-繁榮-衰退-蕭條”四階段：1）復(fù)蘇：行業(yè)景氣度上行，需求開(kāi)始改善，OCC 企穩(wěn)回升

10、，但由于前期供過(guò)于求情況未完全扭轉(zhuǎn)，ADR 降幅縮窄但尚未回正，復(fù)蘇初期 RevRAR 仍為負(fù)增長(zhǎng)；存量供給因長(zhǎng)時(shí)間磨底經(jīng)營(yíng)而逐步出清；2）繁榮：供需格局改善延續(xù)，OCC 進(jìn)一步上升但增速可能放緩，ADR 快速回升，二者共同推動(dòng)RevRAR 高增，而供給端因此前出清和需求繁榮呈現(xiàn)供不應(yīng)求，；3）衰退：供需格局邊際惡化，行業(yè)景氣度開(kāi)始下行，OCC 同比下滑，ADR 增速放緩，但由于該階段初期仍能盈利且供給短期內(nèi)剛性，景氣下滑初期供給保- 4 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告持增加；4）蕭條：供需格局持續(xù)惡化，需求低迷，OCC、ADR 均同比下降，行業(yè)盈利能力顯著承壓，供給邊緣出清，

11、經(jīng)歷漫長(zhǎng)的修復(fù)期，最終將由供給深度去化/需求端好轉(zhuǎn)形成反轉(zhuǎn)，直至 OCC 同比出現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正信號(hào)，行業(yè)走向下一輪景氣復(fù)蘇。圖表 2：酒店行業(yè)周期時(shí)鐘來(lái)源：國(guó)金證券研究所2、周期復(fù)盤：酒店行業(yè)周期與升級(jí)共振我們以 PMI 同比變動(dòng)作為行業(yè)景氣度的前瞻指標(biāo)，OCC 同比變動(dòng)作為判斷供需關(guān)系邊際變動(dòng)的核心指標(biāo)，住宿業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額同比變動(dòng)作為供給變化指標(biāo)，并結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況進(jìn)行分析，將 20002019 年酒店行業(yè)劃分成 3 輪大周期：圖表 3：酒店行業(yè)周期（20002019）來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所；注：1）綜合 RevRAR、綜合 OCC、綜合 ADR 由首旅如家

12、、錦江酒店（境內(nèi)）、華住集團(tuán)（除 DH）相應(yīng)指標(biāo)基于酒- 5 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告店數(shù)加權(quán)平均計(jì)算得到；2）1Q08 以前行業(yè)數(shù)據(jù)用星級(jí)酒店數(shù)據(jù)替代。后同2.1、200007 年（上行）：經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)型酒店起步，整體供不應(yīng)求中國(guó)現(xiàn)代酒店行業(yè)起步于涉外、觀光型賓館，1991 年我國(guó)星級(jí)酒店評(píng)定工作全國(guó)推廣，全服務(wù)的星級(jí)酒店為此后 10 年酒店行業(yè)的發(fā)展主體。2001年中國(guó)加入 WTO、APEC 會(huì)議在上海召開(kāi)，旅游商務(wù)需求增加、會(huì)議會(huì)展經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，酒店行業(yè)迎來(lái)發(fā)展新契機(jī)。2003 年非典爆發(fā)，酒店行業(yè)經(jīng)受重創(chuàng)，但一年后影響基本消除。2005 年8 月，國(guó)家商務(wù)部

13、在北京召開(kāi)“全國(guó)服務(wù)業(yè)工作會(huì)議”，明確提出要大力發(fā)展經(jīng)濟(jì)型飯店，并表示將采取措施鼓勵(lì)發(fā)展經(jīng)濟(jì)型酒店。OCC 與酒店數(shù)同增體現(xiàn)行業(yè)呈現(xiàn)供不應(yīng)求，經(jīng)濟(jì)型酒店品牌相繼誕生。20002007 年七年間，星級(jí)酒店整體客房 OCC 提升 5.1pct，數(shù)量 CAGR12.3%，其中一星級(jí)酒店 OCC 提升最為顯著（七年提升 9.9pct），體現(xiàn)平價(jià)酒店需求更為強(qiáng)烈。符合大眾消費(fèi)需求的有限服務(wù)經(jīng)濟(jì)型酒店由此快速起步，數(shù)量由 2000 年的 23 家增至 2007 年的 1698 家、期間 CAGR84.9%。2002 年如家成立，2005 年格林豪泰、7 天連鎖相繼創(chuàng)建，2007年漢庭誕生，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)型酒店品

14、牌行業(yè)第一集團(tuán)軍形成。圖表 4：中國(guó)星級(jí)酒店 OCC（20002007）來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所圖表 5：中國(guó)星級(jí)酒店數(shù)及增速（20002007）圖表 6：中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店數(shù)及增速（20002007）來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：盈蝶咨詢，國(guó)金證券研究所- 6 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告2.2、2008 年（下行） ：金融危機(jī)對(duì)供需兩端同時(shí)造成強(qiáng)沖擊受 2007 年爆發(fā)的國(guó)際金融危機(jī)影響，2008 年季度 GDP（不變價(jià)）增速放緩，由 1Q08 的 11.5%將至 4Q08 的 7.1%，行業(yè)需求大幅下挫。PMI 指數(shù)由 1Q08 的 54.9 持續(xù)下降至 4Q0

15、8 的 41.5，大幅低于枯榮線。在此背景下，酒店行業(yè)綜合 OCC 和 ADR 均持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，疊加之下 RevRAR 下滑嚴(yán)重，酒店經(jīng)營(yíng)承壓。危機(jī)之下，酒店品牌融資難度上升，2008 年住宿業(yè)投資完成額同增 27.5%、同比下降 17.0pct，供給增速大幅放緩。圖表 7：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（1Q081Q09）來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所圖表 8： GDP 不變價(jià)當(dāng)季增速(1Q084Q10)圖 表 9 ： 中 國(guó) 城 鎮(zhèn) 住 宿 業(yè) 固 定 資 產(chǎn) 投 資 完 成 額（20032010）來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所2.3、1Q093Q

16、10（上行）：需求強(qiáng)復(fù)蘇+供給弱增長(zhǎng)，RevRAR 快速上行需求復(fù)蘇強(qiáng)勁：2008 年 11 月四萬(wàn)億計(jì)劃出臺(tái)，政策刺激之下 1Q09 PMI指數(shù)為 48.9、環(huán)比快速上升 7.4，同比下降幅度也出現(xiàn)明顯收窄，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢(shì)頭較為強(qiáng)勁。此后 3Q092Q10 連續(xù) 4 個(gè)季度 GDP（不變價(jià)）當(dāng)季維持 10%以上增速，需求迅速?gòu)?fù)蘇。供給增長(zhǎng)較慢：在金融危機(jī)的沖擊下，此前住宿業(yè)固定投資有所放緩，由于供給剛性原因，2008、2009 兩年城鎮(zhèn)住宿業(yè)投資完成額同比增速分別為 27.5%、25.7%，明顯低于此前 2007 年及此后 2010 年 40%+水平。行業(yè)經(jīng)歷供給出清疊加新增偏慢，也在一定程度上

17、優(yōu)化了供需格局。- 7 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告需求強(qiáng)復(fù)蘇+供給弱增長(zhǎng)，綜合 OCC 同比變動(dòng)于 1Q09 轉(zhuǎn)正，至 3Q09 同比增長(zhǎng)幅度（+9.3%）達(dá)到高點(diǎn)，此后速度放緩、4Q10 轉(zhuǎn)負(fù)；ADR 滯后OCC 約 4 個(gè)季度同比增速轉(zhuǎn)正，至 3Q10 同比增速達(dá)到高點(diǎn)；RevRAR 在OCC、ADR 變化疊加下于 3Q09 同比增速轉(zhuǎn)正（滯后 OCC 2 個(gè)季度），于3Q10 同 ADR 一道同比增速達(dá)到高點(diǎn)。在此期間部分酒店集團(tuán)資本化步伐未有放緩，7 天、漢庭（現(xiàn)華住集團(tuán)）相繼美股上市。圖表 10：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（4Q084Q10）來(lái)源：Wind，Bloo

18、mberg，國(guó)金證券研究所2.4、4Q103Q15（下行）：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下一臺(tái)階，經(jīng)濟(jì)型酒店進(jìn)入紅海經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階、八項(xiàng)規(guī)定出臺(tái)，需求受到?jīng)_擊。PMI 于 4Q10 開(kāi)始同比變動(dòng)幅度轉(zhuǎn)負(fù)，GDP 增速于 3Q11 開(kāi)始正式降至 10%以下、此后未回升至雙位數(shù)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)經(jīng)歷下一個(gè)臺(tái)階，行業(yè)景氣度下行。2012 年 12 月中央出臺(tái)八項(xiàng)規(guī)定，限制三公消費(fèi)，酒店等可選消費(fèi)以及商旅活躍度短期受沖擊，疊加 2015 年資本市場(chǎng)波動(dòng)影響，酒店行業(yè)持續(xù)承壓，進(jìn)入蕭條階段。上一輪新增供給集中釋放，經(jīng)濟(jì)型酒店進(jìn)入紅海，供過(guò)于求。上一階段酒店投資熱度高，經(jīng)歷建設(shè)周期后行業(yè)供給再次快速增加。20092014 年經(jīng)濟(jì)型酒

19、店數(shù)期間 CAGR 34.2%，城鎮(zhèn)住宿業(yè)投資完成額于 2015 年見(jiàn)頂（4597.6 億元）。2010 年錦江酒店資產(chǎn)臵換，主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)椤敖?jīng)濟(jì)型酒店業(yè)務(wù)和連鎖餐飲投資業(yè)務(wù)”，大力發(fā)展經(jīng)濟(jì)型酒店。期間綜合 OCC 同比變動(dòng)與 PMI 同比變動(dòng)表現(xiàn)出強(qiáng)正相關(guān)性，隨宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；ADR 累計(jì)-0.2%、未跑贏通脹，主要源于經(jīng)濟(jì)型酒店供給過(guò)剩；疊加之下 RevRAR 增速表現(xiàn)為持續(xù)低迷狀態(tài)。- 8 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 11：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（3Q104Q15）來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所圖表 12：中國(guó)經(jīng)濟(jì)型酒店數(shù)及增速（2008201

20、4）圖 表 13 ： 中 國(guó) 城 鎮(zhèn) 住 宿 業(yè) 固 定 資 產(chǎn) 投 資 完 成 額（20102020）來(lái)源：盈蝶咨詢，國(guó)金證券研究所來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所2.5、4Q154Q17（上行）：消費(fèi)升級(jí)，中高端化為 RevRAR 主驅(qū)力經(jīng)濟(jì)回升，需求端差旅標(biāo)準(zhǔn)上調(diào)、家庭消費(fèi)升級(jí)。2015 年底開(kāi)始經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)復(fù)蘇跡象，PMI 同比降幅收窄后持續(xù)向上，2Q173Q17 GDP 增速重回7%。2016 年財(cái)政部根調(diào)整中央和國(guó)家機(jī)關(guān)差旅住宿費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，一線城市、一線以外城市平均差旅住宿標(biāo)準(zhǔn)分別較 2007 年上調(diào) 216.7%、120.7%。同時(shí)，全國(guó)居民人均可支配收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，Y 世代（80 后）開(kāi)始

21、擔(dān)任管理崗，Z 世代（95 后）開(kāi)始擁有收入來(lái)源，對(duì)住宿體驗(yàn)要求提高，對(duì)中高端酒店需求增強(qiáng)。租金壓力上升、尋求差異化競(jìng)爭(zhēng)，供給端中高端化升級(jí)。經(jīng)濟(jì)型酒店產(chǎn)品同質(zhì)化較為嚴(yán)重，疊加租金、人力壓力不斷上升，出于適應(yīng)需求升級(jí)、提升 ADR/RevPAR 動(dòng)機(jī)，加上最早一批經(jīng)濟(jì)型酒店租期逐漸到期（一般簽810 年）可被翻牌為中高端酒店，本土酒店中高端趨勢(shì)逐漸顯現(xiàn)。在此期間，綜合 OCC 于 4Q15 出現(xiàn)正增長(zhǎng)、此后一年同比仍有所下滑，于1Q17 開(kāi)始再次轉(zhuǎn)正，綜合 ADR 同比增速于 1Q16 由負(fù)轉(zhuǎn)正，支撐 2016年 RevPAR 正增長(zhǎng)，疊加之下綜合 RevPAR 于 3Q17 增速達(dá)到高點(diǎn)的1

22、0.4%。龍頭紛紛布局中高端市場(chǎng)，行業(yè)并購(gòu)整合加快。需求回暖疊加中高端布局傾斜，國(guó)內(nèi)酒店集團(tuán)紛紛通過(guò)內(nèi)部孵化、外部并購(gòu)/合作等方式加大對(duì)中高- 9 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告端市場(chǎng)布局。華住于 2010 年成立中端品牌全季、2017 年底達(dá) 390 家，2012 年收購(gòu)攜程旗下中端酒店星程酒店，2014 年底與雅高簽署長(zhǎng)期戰(zhàn)略同盟協(xié)議、2016 年正式完成大中華區(qū)奢華及高端品牌交叉持股；錦江于2016 年收購(gòu)與希爾頓歡朋有合作的鉑濤集團(tuán)以及國(guó)內(nèi)中高端代表維也納酒店；首旅 2016 年收購(gòu)如家；中高端連鎖酒店集團(tuán)亞朵于 2013 年成立。此前華住為代表的行業(yè)龍頭提前布局中高端

23、市場(chǎng)，以及亞朵為代表的新興本土中高端酒店集團(tuán)在本輪行業(yè)景氣度向上過(guò)程中獲益。圖表 14：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（3Q151Q18）來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所圖表 15：勞動(dòng)年齡人口中不同世代占比圖表 16：2016 年公務(wù)員差旅標(biāo)準(zhǔn)有明顯提升來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所測(cè)算來(lái)源：財(cái)政部，國(guó)金證券研究所2.6、1Q184Q19（下行）：貿(mào)易摩擦下宏觀承壓，中高端化繼續(xù)需求端：PMI于 1Q18 同比變動(dòng)轉(zhuǎn)負(fù)，1Q18 末中美貿(mào)易摩擦開(kāi)始升級(jí)，宏觀經(jīng)濟(jì)的外部風(fēng)險(xiǎn)和下行壓力增加。供給端：新增固定資本投資明顯放緩，酒店中高端化繼續(xù)延續(xù)，截至4Q19 ， 按 酒 店 數(shù) 計(jì)

24、算 ， 錦 江 / 華 住 / 首 旅 中 高 端 占 比 分 別 達(dá)41.8%/35.8%/21.2%。需求走弱+供給結(jié)構(gòu)上移，OCC 持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)情況下，ADR 增速在 2Q18 見(jiàn)頂后逐漸放緩但仍有正增長(zhǎng)，疊加之下 RevPar 同比增速于 3Q19 才轉(zhuǎn)負(fù)。- 10 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 17：中國(guó)酒店行業(yè)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化（4Q174Q19）來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所圖表 18：三大酒店集團(tuán)中高端酒店占比（按酒店數(shù)）圖表 19：三大酒店集團(tuán)中高端占比（按客房數(shù)）來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所；注：華住中高端占比在 2020 年發(fā)生下降主要

25、源于酒店品牌定位重新調(diào)整。來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所2.7、復(fù)盤小結(jié)：周期傳導(dǎo) PMI-OCC-ADR，行業(yè)存量整合、中高端化周期視角看，PM I 為研究酒店行業(yè)景氣度較好的前瞻指標(biāo)，PM I-OCC-ADR 為一般傳導(dǎo)路徑。PMI 指數(shù)觀察宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)具有前瞻意義，也是判斷酒店商旅需求強(qiáng)度較好的指標(biāo)，我們剔除金融危機(jī)、新冠疫情兩段宏觀環(huán)境劇烈波動(dòng)時(shí)期看，過(guò)去 10 年中 PMI 與 OCC 擬合度較好，一般領(lǐng)先OCC 02 個(gè)季度（尤其在 2012 年以后）；PMI 變化與 RevRAR 變化也有一定的正相關(guān)性，但領(lǐng)先/同步/滯后關(guān)系并不穩(wěn)定，原因主要在于除宏觀周期外，ADR 較 OCC

26、 更明顯受到供給端結(jié)構(gòu)升級(jí)等其他因素影響。我們也嘗試用客運(yùn)量和酒店經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)進(jìn)行擬合，但從結(jié)果看擬合程度不及 PMI 指數(shù)，推測(cè)主要源于客運(yùn)量同時(shí)包括商務(wù)出行和家庭出行兩類需求，企業(yè)經(jīng)營(yíng)景氣度變化向家庭端消費(fèi)意愿、能力的傳導(dǎo)需要一定時(shí)間，且在不同時(shí)期傳導(dǎo)速度或差異較大。- 11 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 20： PMI與 OCC 擬合情況（1Q114Q19）圖表 21： PMI與 RevPAR 擬合情況（1Q114Q19）來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所圖表 22：OCC、RevPAR 與客運(yùn)量擬合情況

27、（1Q114Q19）來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所中長(zhǎng)期趨勢(shì)看：1）行業(yè)固定資產(chǎn)投資已于 2015 年見(jiàn)頂，此后邊際新增供給減少，未來(lái)將已存量整合為主。住宿業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額變動(dòng)反映行業(yè)供給增量變化，經(jīng)歷世紀(jì)初以來(lái)的高速增長(zhǎng)，2014 年城鎮(zhèn)住宿業(yè)投資完成額同比增速大幅下降至 2.2%，此后均維持在低個(gè)位數(shù)區(qū)間，行業(yè)整體新建供給增速放緩，進(jìn)入存量整合階段，以存量住宿物業(yè)改造/翻牌升級(jí)為主。2）供需共同推動(dòng)主流酒店“全服務(wù)星級(jí)酒店有限服務(wù)經(jīng)濟(jì)型酒店有限服務(wù)中高端酒店”升級(jí)。經(jīng)濟(jì)型酒店存量競(jìng)爭(zhēng)激烈程度加劇，商旅、家庭均對(duì)外宿體驗(yàn)提出更高要求，同時(shí)租金、人力等成本壓力也驅(qū)動(dòng)酒店

28、向中高端轉(zhuǎn)型升級(jí)。國(guó)內(nèi)酒店集團(tuán)紛紛通過(guò)內(nèi)部孵化、外部并購(gòu)/合作等方式加大對(duì)中高端市場(chǎng)布局。- 12 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 23：城鎮(zhèn)住宿業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額變化情況（20032020）來(lái)源：Wind，國(guó)金證券研究所3、未來(lái)展望：疫情之下未來(lái)復(fù)蘇彈性大，中長(zhǎng)期 4 大明確趨勢(shì)3.1、復(fù)蘇彈性：供給出清+傳導(dǎo)加快，一旦復(fù)蘇預(yù)計(jì)彈性大行業(yè)供給深度出清為復(fù)蘇奠定較大彈性基礎(chǔ)。疫情對(duì)酒店經(jīng)營(yíng)沖擊較大，行業(yè)供給深度出清，其中以抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱的非連鎖單體、中小規(guī)模酒店為主；21 年疫情反復(fù)震蕩，酒店經(jīng)營(yíng)持續(xù)承壓，酒店投資謹(jǐn)慎，供給出清延續(xù)。2020 年國(guó)內(nèi)酒店存量出現(xiàn)歷史性下滑，

29、酒店數(shù)量約為 28 萬(wàn)家，酒店客房數(shù)量約為 1533 萬(wàn)家，同比分別下降 17pct、13pct，基本回歸至 2017年水平。行業(yè)供給出清有助于加快連鎖化，2020 年酒店連鎖化率提升 5pct。2019 年國(guó)內(nèi)酒店間夜數(shù)需求約 39 億間夜，不考慮旅游度假頻次增加帶來(lái)的外宿需求上升，假設(shè)后疫情時(shí)代正常年份酒店住宿需求因遠(yuǎn)程辦公等應(yīng)用減少 10%，根據(jù)我們的測(cè)算結(jié)果，供給量縮將帶動(dòng)行業(yè) OCC 較 2019 年提升約 2pct。圖表 24：2020年全國(guó)酒店 28 萬(wàn)家、同降 17 %圖表 25：2020年全國(guó)酒店客房 1533 萬(wàn)間、同降 13%來(lái)源：盈蝶咨詢，國(guó)金證券研究所；注：酒店定義為

30、最小客房數(shù)大于等于 15 間的住宿業(yè)設(shè)施來(lái)源：盈蝶咨詢，國(guó)金證券研究所- 13 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 26：2020年酒店連鎖化率上升 5pct圖表 27：預(yù)計(jì)疫情供給量縮能提升行業(yè) OCC 2pct項(xiàng)目數(shù)據(jù)176260%2019 行業(yè)客房數(shù)（萬(wàn)間）2019 行業(yè)入住率假設(shè)2019 年行業(yè)間夜量（億）2020 行業(yè)客房數(shù)（萬(wàn)間）391533疫情復(fù)蘇后正常間夜量需求35（億，假設(shè)因遠(yuǎn)程工作普及等較疫情前減少 10%）疫情復(fù)蘇后正常入住率供給量縮帶來(lái)的行業(yè)入住率提升幅度來(lái)源：盈蝶咨詢，國(guó)金證券研究所測(cè)算62%2%來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所龍頭逆

31、勢(shì)展店提升市場(chǎng)份額，未來(lái)復(fù)蘇過(guò)程中更有望受益。酒店集團(tuán)疫情期間新開(kāi)店未有明顯放緩，2020 年中國(guó)本土酒店集團(tuán) TOP10 合計(jì)市占率59.8%、同比提升 5.6pct，其中錦江國(guó)際/華住集團(tuán)/首旅如家分別為19.5%/12.0%/9.3%；從上市公司看，2021 全年錦江/首旅/華住境內(nèi)凈開(kāi)店1217/1021/1037 家，門店數(shù)量同比+15.0%/+20.9%/+15.5%。針對(duì)疫后行業(yè)單體酒店、小型連鎖經(jīng)營(yíng)壓力增大，龍頭酒店集團(tuán)加快在一二線城市、核心商圈優(yōu)質(zhì)物業(yè)的承接，下沉市場(chǎng)中加盟頭部集團(tuán)吸引力增強(qiáng)，相對(duì)應(yīng)如首旅集團(tuán)通過(guò)輕管理翻牌運(yùn)營(yíng)中的非標(biāo)酒店、加快拓店速度。圖表 28：疫情前后中

32、國(guó)酒店集團(tuán)市占率變化對(duì)比來(lái)源：盈蝶咨詢，國(guó)金證券研究所- 14 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 29：酒店集團(tuán)境內(nèi)開(kāi)業(yè)酒店門店數(shù)凈增長(zhǎng)（家）圖表 30：酒店集團(tuán)境內(nèi)分模式開(kāi)業(yè)酒店門店數(shù)增速來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所PMI-OCC-ADR 傳導(dǎo)加快， 一旦復(fù)蘇業(yè)績(jī)彈性大，2Q21 已有驗(yàn)證。疫情期間，需求受抑制明顯，一旦疫情企穩(wěn)，商旅和可選消費(fèi)需求釋放，龍頭酒店 RevPAR 能夠迅速恢復(fù)至接近疫情前水平，傳導(dǎo)速度加快，反彈強(qiáng)度增加，相較于過(guò)往周期改善明顯。1Q21 綜合 OCC 同比轉(zhuǎn)正，2Q21 國(guó)內(nèi)新增新冠確診病例整體維持低位，綜合 O

33、CC 同比提升 14.6pct、與 19 年同期水平差距達(dá)年內(nèi)最?。ǖ?6pct），綜合 ADR 同增 31.0%、較 2Q19 增長(zhǎng) 5.7%，兩相疊加綜合 RevPAR 同增 62.4%、較 2Q19 略低 0.6%；需求反彈之下，PMI 和 OCC 同季度變化， OCC 和 ADR 同比間隔 1 個(gè)季度變化，PMI-OCC-ADR 傳導(dǎo)速度較疫情前明顯更快。圖表 31：酒店行業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化圖表 32：錦江酒店境內(nèi)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化來(lái)源：Wind，Bloomberg，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所圖表 33：華住集團(tuán)（除 DH）經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化圖表 34：首旅酒店經(jīng)營(yíng)指標(biāo)變化來(lái)源：

34、公司公告，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所- 15 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告疫后復(fù)蘇中，酒店個(gè)股業(yè)績(jī)彈性除受宏觀因素影響外還與哪些因素相關(guān)？宏觀指標(biāo)復(fù)蘇經(jīng)營(yíng)指標(biāo)復(fù)蘇，商旅、會(huì)員占比高預(yù)計(jì)彈性更大。宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí)，商旅需求較家庭需求恢復(fù)或更早，會(huì)員或 CRS 用戶出現(xiàn)需求更剛性、消費(fèi)能力更強(qiáng)，因此會(huì)員數(shù)多或 CRS 占比高的復(fù)蘇可能更快，華住2020 年疫情開(kāi)始好轉(zhuǎn)時(shí) CRS 用戶需求修復(fù)明顯好于 OTA 平臺(tái)用戶可印證這一點(diǎn)。對(duì)比三大酒店集團(tuán)，截至 2021 年末，會(huì)員數(shù)華住（1.9 億）錦江（1.8 億）首旅（1.3 億），CRS 訂單占比華?。?8.0%）

35、首旅（43.0%）;華住企業(yè)客戶貢獻(xiàn) 11.9%/+2.5pct，且中高端、高端酒店中企業(yè)客戶貢獻(xiàn)更高，達(dá) 28.9%/+5.5pct、31.2%/+0.2pct。圖表 35：華住、首旅 CRS 訂單占比圖表 36：疫情下華住 CRS 用戶需求恢復(fù)好于 O TA 用戶CRS% in 2020CRS% in 2019OTA% in 2020OTA% in 201960%50%40%30%20%10%0%JanFebMarAprMay來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所經(jīng)營(yíng)指標(biāo)復(fù)蘇業(yè)績(jī)指標(biāo)復(fù)蘇，經(jīng)營(yíng)模式、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)均為重要影響因素。直營(yíng)酒店?duì)I業(yè)額幾乎全部計(jì)入酒店集團(tuán)報(bào)表收入，

36、而加盟酒店按一定 takerate 計(jì)入，因此直營(yíng)占比越高、加盟占比越低，酒店集團(tuán)業(yè)績(jī)更易受周期影響，疫情復(fù)蘇過(guò)程中直營(yíng)占比高也相應(yīng)更為受益；此外，由于各品牌加盟 take rate 存在差異，綜合 take rate 呈向上趨勢(shì)也可放大業(yè)績(jī)彈性。此外，我們認(rèn)為還需考慮產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，同一經(jīng)營(yíng)模式下，有限服務(wù)中高端酒店較經(jīng)濟(jì)型酒店 ADR 變動(dòng)空間相對(duì)更大，而邊際成本占收入比例變化無(wú)明顯差異，在復(fù)蘇過(guò)程中，中高端酒店占比高對(duì)收入增長(zhǎng)和利潤(rùn)率提升也有一定幫助。為剔除海外和其他業(yè)務(wù)影響，僅看三家酒店集團(tuán)境內(nèi)酒店業(yè)務(wù)部分，2Q21直營(yíng)客房數(shù)占比首旅（20.8%）華?。?3.8%）錦江（10.8%），營(yíng)收增

37、速華住（85.8%）首旅（69.7%）錦江（50.9%），我們推測(cè)華住收入端彈性高于直營(yíng)占比更高的首旅可能與商旅/會(huì)員占比高、中高端酒店占比高，加盟以管理加盟（輸出管理人員、take rate 相對(duì)高）為主等因素相關(guān)。圖表 37：三大酒店集團(tuán)境內(nèi)酒店單季度收入增速變動(dòng)圖表 38：三大酒店集團(tuán)單季度歸母凈利率變動(dòng)來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所；注：首旅參考?xì)v史水平按收入的 95%作為境內(nèi)來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所- 16 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告酒店業(yè)務(wù)收入；華住按 Legacy-Huazhu 分部作為境內(nèi)酒店業(yè)務(wù)。3.2、中長(zhǎng)期趨勢(shì)：輕資產(chǎn)化+連鎖化+中高端化+數(shù)字化

38、推動(dòng)行業(yè)集中度提升趨勢(shì)一：輕資產(chǎn)化，加盟/特許經(jīng)營(yíng)占比持續(xù)提升，未來(lái)有望 REITs 化。中長(zhǎng)期看，降低直營(yíng)比例可更好平抑經(jīng)濟(jì)周期導(dǎo)致的酒店集團(tuán)業(yè)績(jī)大幅波動(dòng)，輕資產(chǎn)化可在降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和資金壓力同時(shí)更快擴(kuò)張。從海外經(jīng)驗(yàn)看，國(guó)際酒店龍頭經(jīng)歷“直營(yíng)-加盟-REITs 化”的輕資產(chǎn)化過(guò)程，萬(wàn)豪集團(tuán)為個(gè)中代表。目前國(guó)內(nèi)酒店集團(tuán)輕資產(chǎn)化趨勢(shì)明確，截至 2021 年末錦江/首旅/華住 加 盟 酒 店 占 比 分 別 為 91.3%/87.3%/91.4% 、 較 2019 年 末 提 升2.9/6.5/3.7pct。圖表 39：三大酒店集團(tuán)加盟酒店數(shù)占比變化圖表 40：酒店集團(tuán)分模式 Pipeline 結(jié)構(gòu)

39、（2021 末）來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所趨勢(shì)二：連鎖化，更優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定的外宿體驗(yàn)，頭部已達(dá)管理能力輸出階段。需求端看，連鎖酒店能為消費(fèi)者在不同地點(diǎn)提供品質(zhì)統(tǒng)一、穩(wěn)定的外宿體驗(yàn)；供給端看，連鎖在品牌營(yíng)銷、管理系統(tǒng)、耗材采購(gòu)、資金等方面邊際成本更低，同時(shí)頭部品牌連鎖多擁有自身銷售渠道，隨著規(guī)模擴(kuò)大、會(huì)員體系完善，對(duì) OTA 平臺(tái)流量依賴更小，能夠有效降低獲客成本。根據(jù)中國(guó)飯店協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，我國(guó)連鎖酒店數(shù)、客房數(shù)增速 2017 年以來(lái)一直快于行業(yè)，在行業(yè)新增固定資產(chǎn)完成額微增情況下，連鎖酒店數(shù)在疫情前仍維持雙位數(shù)增長(zhǎng)。2020 年連鎖化率（按客房數(shù)計(jì)算）為 31%，而美

40、國(guó)、歐洲分別為 70%、42%，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)酒店連鎖化率因下沉市場(chǎng)單體酒店退出/進(jìn)入壁壘相對(duì)低可能無(wú)法達(dá)到美國(guó)水平，但仍有較大提升空間。圖表 41：連鎖酒店在品牌、客源、管理等維度優(yōu)于單體酒店維度單體酒店連鎖酒店局限于 趨于 和規(guī) 模， 營(yíng)銷 成本高，難以形成影響廣泛的品牌效應(yīng)規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)平臺(tái)性品牌效應(yīng)，統(tǒng)一營(yíng)銷、邊際成本遞減品牌效應(yīng)缺少獨(dú)立的自有渠道，依賴 OTA 通常建立自有銷售渠道，擁有完善會(huì)員平臺(tái)線上導(dǎo)流 體系，OTA 占流量比重相對(duì)低客戶來(lái)源自行管理，信息化程度低、人防 集團(tuán)統(tǒng) 一配備 線上 管理系 統(tǒng)， 人防比管理效率資源消耗比較高，效率較低低，效率較高耗材訂單小，成本高耗材集團(tuán)統(tǒng)

41、一提供，成本低來(lái)源：中國(guó)單體酒店行業(yè)市場(chǎng)現(xiàn)狀分析和前景戰(zhàn)略分析報(bào)告，國(guó)金證券研究所- 17 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 42：國(guó)內(nèi)連鎖酒店客房數(shù)增長(zhǎng)快于行業(yè)整體圖表 43：國(guó)內(nèi)連鎖酒店數(shù)量增長(zhǎng)快于行業(yè)整體來(lái)源：中國(guó)飯店協(xié)會(huì)，盈碟咨詢，國(guó)金證券研究所來(lái)源：中國(guó)飯店協(xié)會(huì)，盈碟咨詢，國(guó)金證券研究所趨勢(shì)三：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，有限服務(wù)酒店向中高端升級(jí)，全服務(wù)高端度假酒店具有稀缺性。中外對(duì)比看，目前國(guó)內(nèi)中高檔酒店占比約 21%、較歐美市場(chǎng)低 49pct，提升空間較大，2020 年中檔、高檔酒店連鎖化率分別為 30%、32%，較 2019 年分別提升 10pct、5pct，快于經(jīng)濟(jì)型、豪

42、華型酒店，預(yù)計(jì)未來(lái)中高檔連鎖化空間大、速度快。圖表 44：中國(guó)中檔、高檔酒店占比較歐美偏低（2019）來(lái)源：中國(guó)飯店協(xié)會(huì)，盈碟咨詢， 弗若斯特沙利文，國(guó)金證券研究所有限服務(wù)型酒店要求兼具性價(jià)比和體驗(yàn)感。從疫情前 20182019 數(shù)據(jù)看，華住、錦江境內(nèi)中高端酒店同店 OCC 同比增長(zhǎng)均高于經(jīng)濟(jì)型酒店。我們認(rèn)為疫情之下，因宏觀經(jīng)濟(jì)仍相對(duì)承壓、出行中剛需商旅占比偏高等原因，短期內(nèi)多季度經(jīng)濟(jì)型入住率恢復(fù)情況好于中高端，但不改變中長(zhǎng)期升級(jí)趨勢(shì)。截至 2021 年末錦江/華住/首旅的中高端酒店數(shù)占比分別為 52.0%/37.2%/23.4%，較 2019 年末提升 10.1/1.3/2.2pct。- 1

43、8 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 45：華住 LH酒店同店 OCC 變化圖表 46：錦江境內(nèi)酒店同店 OCC 變化來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所全服務(wù)酒店追求極致產(chǎn)品體驗(yàn)，度假型因區(qū)位優(yōu)勢(shì)更具稀缺性。品牌力強(qiáng)、服務(wù)品質(zhì)高的豪華酒店需求旺盛，從星級(jí)酒店入住率看，五星級(jí)酒店入住率自 2014 年以來(lái)除 1H20 受疫情沖擊外均高于星級(jí)酒店整體，且 2016 年2019 年連續(xù)多季度上升至 60%以上，而其他檔次星級(jí)酒店入住率基本未超過(guò) 2010 年的高點(diǎn)。此外，國(guó)內(nèi)旅游從觀光打卡向休閑度假轉(zhuǎn)型，疊加疫情下出境受限，高端度假型酒店綁定區(qū)位資源，具有

44、稀缺性。目前豪華型酒店市場(chǎng)中外資品牌仍占主導(dǎo)地位，同時(shí)因該檔次酒店更追求差異化、稀缺性，國(guó)內(nèi)精品單體酒店增加反導(dǎo)致連鎖化率有所下降。圖表 47：國(guó)內(nèi)酒店分檔次連鎖化率（按客房數(shù)）圖表 48：五星級(jí)酒店 OCC14 年以來(lái)高于星級(jí)酒店整體來(lái)源：中國(guó)飯店協(xié)會(huì)，盈碟咨詢，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所趨勢(shì)四：數(shù)字化，改善用戶體驗(yàn)，助力品牌方/加盟方降本增效。短期看，數(shù)字化有助于疫情下提供無(wú)接觸入?。恢虚L(zhǎng)期看，數(shù)字化有助于 To C 端提供更好消費(fèi)體驗(yàn)、提高會(huì)員粘性，To B 端實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)運(yùn)營(yíng)情況，在選址、GOP 管理等方面賦能門店，能有效降低人力成本、提升運(yùn)營(yíng)效率。三大酒店集團(tuán)中華住數(shù)字

45、化推進(jìn)最早，根據(jù)公司招股說(shuō)明書數(shù)據(jù)，201 年研發(fā)開(kāi)支 1.7 億元、研發(fā)費(fèi)用率 1.6%，明顯高于錦江、首旅，2021 年推出“華掌柜”自助一體機(jī)，支持預(yù)訂、支付、在線選房、人臉識(shí)別、發(fā)票預(yù)約、自助發(fā)卡和 0 秒退房離店等住店全流程操作。疫情發(fā)生后首旅對(duì)數(shù)字化投入明顯加大，2021 年研發(fā)費(fèi)用率上升至 0.9%、較 2019 年上升 0.5pct，從效果來(lái)看，2021 年如家經(jīng)濟(jì)型、如家商旅每百間房配臵人員數(shù)分別為 12.5人、13.7 人，較 2019 年減少 3.0、4.8 人，人效快速提升原因之一即為數(shù)字化。- 19 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 49：華住針對(duì)

46、ToC、ToB 打造數(shù)字化閉環(huán)示意圖來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所圖表 50：酒店集團(tuán)研發(fā)費(fèi)用率對(duì)比圖表 51：如家酒店每百間房配臵人員下降明顯來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所來(lái)源：公司公告，國(guó)金證券研究所3.3、展望小結(jié)：短期靜待線下場(chǎng)景修復(fù)，中長(zhǎng)期行業(yè)集中度持續(xù)提升短期行業(yè)需求仍受疫情抑制，靜待線下場(chǎng)景修復(fù)。3 月上海、深圳等城市疫情反復(fù)之下 PMI指數(shù)為 49.5、低于榮枯線，1Q22PMI指數(shù)同比下降 1.3、降幅環(huán)比 4Q21 收窄 0.6，預(yù)計(jì)行業(yè) OCC 或有相應(yīng)變化。從客運(yùn)數(shù)據(jù)看，1-2 月客運(yùn)強(qiáng)度恢復(fù)情況好于去年，3 月受一線城市疫情反復(fù)下滑明顯，景區(qū)方面 1Q22 客流約為

47、2019 年同期的 40%、恢復(fù)進(jìn)度承壓。華住 2022 年1/2/3（截至 3.23）月 RevPAR 恢復(fù)至 2019 年同期的 75%/83%/64%，1Q21 收入指引同增 11%15%，其中境內(nèi)（LH）分部收入預(yù)計(jì)增長(zhǎng)1%5%。而 2Q21 行業(yè)基數(shù)較高情況下，預(yù)計(jì) 2Q22 境內(nèi)同比數(shù)據(jù)恢復(fù)有所承壓，短期內(nèi)疫情仍為影響行業(yè)景氣度最重要因素。從三大酒店集團(tuán)對(duì)2022 年展望看，首旅/錦江/華住年度新開(kāi)店指引為 18002000/1500/1500家，其中首旅較去年上調(diào)年度開(kāi)店目標(biāo)，均更傾向輕資產(chǎn)模式拓店；從收入端指引看，錦江、華住分別為 20%25%、15%25%，其中境內(nèi)業(yè)務(wù)分別為 9%14%、4%9%，均預(yù)期 2022 年境內(nèi)增速低于境外。- 20 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分析報(bào)告圖表 52：PMI指數(shù)月度走勢(shì)來(lái)源：wind，國(guó)金證券研究所圖表 53：國(guó)金景區(qū)客流強(qiáng)度指數(shù)變化圖表 54：鐵路、民航客運(yùn)量恢復(fù)情況來(lái)源：國(guó)金證券研究所；注：以 2019 年為基準(zhǔn)來(lái)源：交通部，國(guó)金證券研究所- 21 -敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明酒店行業(yè)專題分