4-證券價(jià)值評(píng)估ppt課件

1、證券價(jià)值評(píng)價(jià)第四章第四章證券價(jià)值評(píng)價(jià)債券價(jià)值評(píng)價(jià)股票價(jià)值評(píng)價(jià)學(xué)習(xí)目的掌握債券價(jià)值評(píng)價(jià)的方法 了解影響債券價(jià)值的根本要素及變動(dòng)方向 掌握普通股價(jià)值評(píng)價(jià)的方法 熟習(xí)股權(quán)自在現(xiàn)金流量、公司自在現(xiàn)金流量確實(shí)定方法 掌握價(jià)錢(qián)收益乘數(shù)估價(jià)方法 第一節(jié) 債券價(jià)值評(píng)價(jià)現(xiàn)值估價(jià)模型一收益率估價(jià)模型二債務(wù)價(jià)值的影響要素三一、現(xiàn)值估價(jià)模型一債券估價(jià)根本模型每期利息(I1，I2，In )到期本金(F)假設(shè)：I1 I2 I3 In-1In 債券內(nèi)在價(jià)值等于其預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值?！?例4-1】 2021年3月1日我國(guó)發(fā)行的3年期憑證式國(guó)債，票面年利率3.73%。本期國(guó)債從購(gòu)買(mǎi)之日開(kāi)場(chǎng)計(jì)息，到期一次還本付息，不計(jì)復(fù)利，逾期

2、兌付不加計(jì)利息。假設(shè)某投資者決議購(gòu)買(mǎi)，那么在市場(chǎng)平均收益率為5%的情況下， 根據(jù)公式4.2，債券的現(xiàn)值或內(nèi)在價(jià)值計(jì)算如下：解析 上述計(jì)算闡明，由于該國(guó)債提供的息票率3.73%小于市場(chǎng)收益率5%，使得其價(jià)值96.05元小于其面值100元。 假設(shè)債券契約中載明允許發(fā)行公司在到期日前將債券從持有者手中贖回的條款，那么當(dāng)市場(chǎng)利率下降時(shí)，公司會(huì)發(fā)行利率較低的新債券，并以所籌措的資金贖回高利率的舊債券。在這種情況下，可贖回債券持有者的現(xiàn)金流量包括兩部分：1贖回前正常的利息收入2贖回價(jià)錢(qián)面值+贖回溢價(jià)。 二可贖回債券估價(jià)【 例4-2】某公司擬發(fā)行債券融資，債券面值為2 000元，息票率為12%，期限為20年

3、，每年付息一次，到期歸還本金。債券契約規(guī)定，5年后公司可以2 240元價(jià)錢(qián)贖回。目前同類債券的利率為10%，分別計(jì)算債券被贖回和沒(méi)有被贖回的價(jià)值。假設(shè)債券被贖回，債券價(jià)值計(jì)算如下： Pb=2 00012%P/A，10%，5+2 240P/F，10%，5 =2403.7908+2 2400.6209 =2 300.6元 在上述計(jì)算結(jié)果中，2 300.6元表示假設(shè)債券被贖回，該公司承諾的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值；2340.46元表示假設(shè)債券不被贖回，該公司承諾的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。這兩者之間的差額表示假設(shè)債券被贖回該公司將節(jié)約的數(shù)額。假設(shè)5年后利率下跌，債券被贖回的能夠性很大，因此與投資者相關(guān)的最能夠價(jià)錢(qián)是2

4、300.6元。 假設(shè)債券沒(méi)有贖回條款，持有債券至到期日時(shí)債券的價(jià)值為：Pb=2 00012%P/A，10%，20+2 000P/F，10%，20 =2408.5+2 0000.1486 =2 340.46元二、 收益率估價(jià)模型 采用上述估價(jià)模型時(shí)，假設(shè)折現(xiàn)率知，經(jīng)過(guò)對(duì)債券的現(xiàn)金流量進(jìn)展折現(xiàn)計(jì)算債券價(jià)值。在收益率模型中，假設(shè)折現(xiàn)率未知，用債券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)錢(qián)替代公式4.1中債券的內(nèi)在價(jià)值Pb，從而計(jì)算折現(xiàn)率或預(yù)期收益率。 決策規(guī)范： 計(jì)算出來(lái)的收益率等于或大于必要收益率，那么應(yīng)購(gòu)買(mǎi)該債券；反之，那么應(yīng)放棄。 收益率估價(jià)模型中的收益率可以分為兩大類：到期收益率和贖回收益率。一債券到期收益率 債券到期

5、收益率(yield to maturity，YTM)是指?jìng)串?dāng)前市場(chǎng)價(jià)值購(gòu)買(mǎi)并持有至到期日所產(chǎn)生的預(yù)期收益率。 債券到期收益率等于投資者實(shí)現(xiàn)收益率的條件： 1投資者持有債券直到到期日； 2一切期間的現(xiàn)金流量利息支付額都以計(jì)算出的YTM進(jìn)展再投資。 到期收益率是指?jìng)A(yù)期利息和到期本金面值的現(xiàn)值與債券現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)錢(qián)相等時(shí)的折現(xiàn)率。其計(jì)算公式為： ()=+=ntttbYTMCFP11【 例4-3】假設(shè)他可以2 100元的價(jià)值購(gòu)進(jìn)15年后到期、票面利率為12%、面值為2 000元、每年付息1次、到期一次還本的某公司債券。假設(shè)他購(gòu)進(jìn)后不斷持有該債券至到期日，債券到期收益率計(jì)算方法如下：首先，根據(jù)題意，

6、列出方程式為：Pd=2 00012%P/A，YTM，20+2 000P/F，YTM，20=2 100 其次，根據(jù)Excel內(nèi)置函數(shù)“RATE求解債券到期收益率YTM，可得11.29%：NperPMTPVFVTypeRateExcel函數(shù)公式已知15240-210020000求Rate11.29%=RATE(15,240,-2100,2000)表4-1 債券到期收益率YTM計(jì)算二債券贖回收益率 假設(shè)債券被贖回，投資者應(yīng)根據(jù)債券贖回收益率yield to call, YTC而不是到期收益率YTM來(lái)估算債券的預(yù)期收益率。在例4-2中，假設(shè)債券按面值發(fā)行，假設(shè)5年后市場(chǎng)利率下降到8%，債券一定會(huì)被贖回

7、，那么債券贖回時(shí)的收益率計(jì)算如下：Pb=2 00012%P/A，YTC，5+2 240P/F，YTC，5=2 000根據(jù)Excel內(nèi)置函數(shù)“RATE求解債券贖回收益率YTC，可得13.82%。 上式計(jì)算得出的贖回收益率YTC為13.82%，外表上看投資者似乎從債券贖回中得到了益處，其實(shí)不然。 每年從每張債券收到240元的投資者，如今將收到一筆2 240元的新款項(xiàng)，假設(shè)將這筆款項(xiàng)按目前市場(chǎng)利率8%進(jìn)展15期的債券投資，每年的現(xiàn)金流量就會(huì)從240元降到179.2元2 2408%，即投資者在以后15年中每年收入減少了60.8元240179.2。 雖然如今投資者可以在贖回日收到2 240元，但由于投資

8、者減少的收入現(xiàn)值約為520元60.8(P/A,8%,15)，超出了贖回溢價(jià)240元22402000的現(xiàn)值76元240(P/F,8%,15)，因此債券贖回會(huì)使投資者蒙受損失。 假設(shè)債券在5年后被贖回，并且投資者把從債券回收得到的2 240元再按8%的利率進(jìn)展投資，那么此時(shí)20年債券的預(yù)期收益率為： 利用Excel中“RATE函數(shù)求出預(yù)期收益率為10.54%。這闡明，假設(shè)債券被贖回，投資者的債券投資收益率就會(huì)由原來(lái)的12%下降到10.54%，下降了1.46%。三、債券價(jià)值的影響要素 債券價(jià)值主要由息票率、期限和收益率市場(chǎng)利率三個(gè)要素決議。 1對(duì)于給定的到期時(shí)間和市場(chǎng)收益率，息票率越低，債券價(jià)值變動(dòng)

9、的幅度就越大；2對(duì)于給定的息票率和市場(chǎng)收益率，期限越長(zhǎng)，債券價(jià)值變動(dòng)的幅度就越大，但價(jià)值變動(dòng)的相對(duì)幅度隨期限的延伸而減少；3對(duì)同一債券，市場(chǎng)收益率下降一定幅度引起的債券價(jià)值上升幅度要高于由于市場(chǎng)收益率上升同一幅度引起的債券價(jià)值下跌的幅度。 一收益率變動(dòng)對(duì)不同息票率債券價(jià)值的影響 假設(shè)有X和Y兩種債券，面值均為1 000元，期限為5年，息票率分別為5%和9%，假設(shè)初始收益率均為9%，那么收益率變化對(duì)兩種債券價(jià)值的影響如表4-2所示。 從表可以看出，當(dāng)債券收益率為9%時(shí)，X、Y債券的價(jià)值分別為844.41 元和1 000元。假設(shè)收益率下降至6%，X債券的市場(chǎng)價(jià)值為957.88元，上升了13.44%

10、；Y債券價(jià)值為1 126.37元，上升了12.64%。假設(shè)收益率上升至12%，X債券的市場(chǎng)價(jià)值為747.67元，下降了11.46%；Y債券價(jià)值為891.86元，下降了10.81%。這闡明息票率為5%的債券價(jià)值變動(dòng)幅度大于息票率為9%的債券價(jià)值變動(dòng)幅度；而且，對(duì)同一債券，收益率下降一定幅度引起的債券價(jià)值上升幅度要大于收益率上升同一幅度引起的債券價(jià)值下降幅度。 收益率（%）收益率變動(dòng)（%）X（5年期，5%）（元）Y（5年期，9%）（元）6.0-33.33957.881 126.377.0-22.22918.001 082.008.0-11.11880.221 039.939.00.00844.41

11、1 000.0010.011.11810.46 962.0911.022.22778.25 926.0812.033.33747.67 891.86債券價(jià)值變動(dòng)百分比(%)收益率收益率變動(dòng)X（5年期，5%）Y（5年期，9%）6.0-33.3313.4412.647.0-22.228.71 8.208.0-11.114.24 3.999.0 0.000.00 0.00 10.011.11-4.02-3.79 11.022.22-7.84-7.39 12.033.33-11.46 -10.81表4-2 收益率變動(dòng)對(duì)不同息票率債券價(jià)值的影響二、收益率變動(dòng)對(duì)不同期限債券價(jià)值的影響 假設(shè)債券面值1 00

12、0元，息票率為9%，債券的期限分別為5年、10年和15年，假設(shè)以9%的債券收益率作為定價(jià)根底，那么收益率變動(dòng)對(duì)不同期限債券價(jià)值的影響如表4-3所示。 從表可以看出，債券期限越長(zhǎng)，價(jià)值變動(dòng)的幅度就越大。假設(shè)收益率從9%下降到6%，那么5年期、10年期和15年期債券價(jià)值分別上升了12.64%、22.08%和29.14%；10年期和5年期債券的價(jià)值變動(dòng)率相差9.44%，15年期和10年期債券的價(jià)值變動(dòng)率相差7.06%。假設(shè)收益率從9%上升到12%，那么不同期限債券價(jià)值分別下降了10.81%、16.95%和20.43%；10年期和5年期債券價(jià)值的變動(dòng)率相差6.14%，15年期和10年期債券價(jià)值變動(dòng)率相

13、差3.48%。 收益率（%）收益率變動(dòng)（%）5年10年15年6.0 -33.331 126.371 220.801 291.377.0 -22.221 082.001 140.471 182.168.0 -11.111 039.931 067.101 085.599.0 0.001 000.001 000.001 000.0010.0 11.11 962.09 938.55 923.9411.0 22.22 926.08 882.22 856.1812.0 33.33 891.86 830.49 795.67債券價(jià)值變動(dòng)（%）收益率收益率變動(dòng)5年10年15年6.0-33.3312.6422.0

14、829.147.0-22.228.2014.0518.228.0-11.113.996.718.569.00.000.000.000.0010.011.11-3.79-6.14-7.6111.022.22-7.39-11.78-14.3812.033.33-10.81-16.95-20.43表4-3 收益率變動(dòng)對(duì)不同期限債券價(jià)值的影響 單位：元第二節(jié) 股票價(jià)值評(píng)價(jià)股票估價(jià)模型 一股利折現(xiàn)模型 二自在現(xiàn)金流量模型 三價(jià)錢(qián)乘數(shù)法四一、股票估價(jià)模型現(xiàn)金流量折現(xiàn)法discounted cash flow，DCF 股票價(jià)值等于其未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。股票價(jià)值的影響要素 現(xiàn)金流量：股利或股權(quán)自在現(xiàn)金流量 折

15、現(xiàn)率：股票投資者要求的收益率或股權(quán)資本本錢(qián) 二、股利折現(xiàn)模型 股票價(jià)值等于其未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值每期的預(yù)期股利 (D1，D2，Dn )股票出賣(mài)時(shí)的預(yù)期價(jià)值 取決于股票未來(lái)的股利 式中：Divt代表未來(lái)各期的普通股股利或紅利，(t=1,2,，n)； re代表普通股投資必要收益率；Pn代表普通股在第n期預(yù)期售價(jià)；P0代表普通股未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。一不同類型的普通股價(jià)值評(píng)價(jià) 1.零增長(zhǎng)股 預(yù)期股利增長(zhǎng)率為零，即公司每期發(fā)放的股利D相等。 計(jì)算公式： DtD (t=1,2,3)re0時(shí)，1/1+re1 主要適用于評(píng)價(jià)優(yōu)先股的價(jià)值，即優(yōu)先股價(jià)值是優(yōu)先股未來(lái)股息按投資必要收益率折現(xiàn)的現(xiàn)值2.固定增長(zhǎng)股

16、假設(shè)條件 ：1股利支付是永久性的，即t； 2股利增長(zhǎng)率為一常數(shù)(g)，即g t=g； 3模型中的折現(xiàn)率大于股利增長(zhǎng)率，即re g。 D0是指t=0期的股利 當(dāng)reg時(shí) 每股股票的預(yù)期股利越高，股票價(jià)值越大； 每股股票的必要收益率越小，股票價(jià)值越大； 每股股票的股利增長(zhǎng)率越大，股票價(jià)值越大。 計(jì)算公式：解析:X公司股票價(jià)錢(qián)為： 【例4-4】假設(shè)一個(gè)投資者正思索購(gòu)買(mǎi)X公司的股票，預(yù)期1年后公司支付的股利為3元/股，該股利估計(jì)在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)以每年8%的比例增長(zhǎng)，投資者基于對(duì)該公司風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)，要求最低獲得12%的投資收益率，據(jù)此計(jì)算該公司的股票價(jià)錢(qián)。 根據(jù)公司未來(lái)的增長(zhǎng)情況，非固定增長(zhǎng)股可分為兩階段模

17、型或三階段模型?，F(xiàn)以兩分階段模型加以闡明。兩階段模型將增長(zhǎng)分為兩個(gè)階段：股利高速增長(zhǎng)階段和隨后的穩(wěn)定增長(zhǎng)階段。在這種情況下，公司價(jià)值由兩部分構(gòu)成：即高速增長(zhǎng)階段(n)股利現(xiàn)值和固定增長(zhǎng)階段股票價(jià)值的現(xiàn)值。其計(jì)算公式為：2.非固定增長(zhǎng)股其中： 根據(jù)資料，我們可以將該公司前三年作為高速增長(zhǎng)階段，第四年以后作為固定增長(zhǎng)階段。兩個(gè)階段股票價(jià)值計(jì)算如下： 【例4-5】假設(shè)Y公司目前擁有一種引起公眾留意的新產(chǎn)品，估計(jì)在未來(lái)的3年內(nèi)，銷(xiāo)售每年以50%的速度增長(zhǎng)，其股利將以每年13%的速度增長(zhǎng)，以后估計(jì)股利增長(zhǎng)率為7%。假設(shè)股東投資的必要收益率為15%，公司最近發(fā)放的現(xiàn)金股利為每股1.4元。那么Y公司的股票價(jià)

18、值是多少？因此，Y公司普通股價(jià)值為4.05+17.76=21.81元。假設(shè)股利增長(zhǎng)情況不限于兩種情況，那么還可以繼續(xù)劃分為三階段或多階段，只需最后將各個(gè)階段的現(xiàn)值相加即可。 二股票收益率與股利增長(zhǎng)率 對(duì)于公開(kāi)買(mǎi)賣(mài)的股票來(lái)說(shuō)，最近支付的價(jià)錢(qián)是最易獲得的價(jià)值估計(jì)。與債券價(jià)值評(píng)價(jià)模型一樣，普通股價(jià)值評(píng)價(jià)模型提供了估計(jì)必要收益率的最好方法。假設(shè)知股票市場(chǎng)價(jià)錢(qián)、預(yù)期股利及股利增長(zhǎng)率，根據(jù)公式4.8即可計(jì)算股票預(yù)期收益率： 假設(shè)資本市場(chǎng)是有效的，必要收益率與期望收益率相等，因此按公式4.10估計(jì)的期望收益率是必要收益率的一個(gè)較好的估計(jì)。在上式中，股票收益率來(lái)源于兩個(gè)要素：一是預(yù)期股利收益Div1/P0；二

19、是資本利得收益Capital Gains Yield，它是預(yù)期的股票價(jià)錢(qián)的年變化率。 假設(shè)在例4-4中，X公司股票的現(xiàn)時(shí)售價(jià)為75元，下一年的股利支付為3元，股利增長(zhǎng)率為8%，那么投資者的預(yù)期收益率或必要收益率為： 這一預(yù)期收益率包括4%的股利收益率和8%的資本利得收益率。假設(shè)下一年的預(yù)期股利為3.2431.08，這將導(dǎo)致P1的預(yù)期價(jià)值為： 在股利固定增長(zhǎng)情況下，股利增長(zhǎng)率可分解為兩個(gè)部分：股利增長(zhǎng)率=1股利支付率凈資產(chǎn)收益率 =留存收益比率凈資產(chǎn)收益率 計(jì)算Z公司股利增長(zhǎng)率和必要收益率分別為 【例4-6】假設(shè)Z公司近5年共獲利1 000萬(wàn)元，同期共支付400萬(wàn)元的股利，股利支付率為40%。該

20、公司預(yù)期明年的每股收益為4.5元，每股股利支付為1.8元。當(dāng)前，Z公司的股票每股售價(jià)為36元。假設(shè)Z公司預(yù)期凈資產(chǎn)收益率為15%，Z公司股票的必要收益率為多少？ 計(jì)算結(jié)果闡明，投資必要收益率為14%，小于Z公司未來(lái)投資時(shí)機(jī)的預(yù)期凈資產(chǎn)收益率15%，因此，該項(xiàng)投資會(huì)添加公司價(jià)值。 三增長(zhǎng)時(shí)機(jī) 假設(shè)公司的收益不是全部用于股利支付，而是將其中的一部分轉(zhuǎn)化為新的凈投資，追加新的凈投資會(huì)發(fā)明出新的收益。因此，可以把如今股票的價(jià)值分解為兩部分：公司現(xiàn)有資產(chǎn)預(yù)期發(fā)明的收益EPS1的現(xiàn)值和公司未來(lái)投資時(shí)機(jī)收益的現(xiàn)值，后一種價(jià)值可稱作“增長(zhǎng)時(shí)機(jī)的現(xiàn)值Present Value of Growth Opportu

21、nities，PVGO。在這種情況下，公司股票價(jià)錢(qián)可表示為： 式中，第一項(xiàng)表示現(xiàn)存資產(chǎn)收益現(xiàn)值，即公司把一切的收益都分配給投資者時(shí)的股票價(jià)錢(qián)。第二項(xiàng)表示增長(zhǎng)時(shí)機(jī)的收益現(xiàn)值，即公司留存收益用于再投資所帶來(lái)的新增價(jià)值。 為分析方便，假設(shè)根據(jù)股利支付率和新增投資收益率不同將例4-4中的X公司分為三種不同情況： 第一，假設(shè)X公司為一增長(zhǎng)型公司，相關(guān)資料如例4-4一樣，公司目前股票價(jià)錢(qián)為75元。 第二，假設(shè)X公司為一維持型公司，每年的投資僅用來(lái)更新已損耗的設(shè)備，即維持原有的消費(fèi)才干不變，這樣公司未來(lái)凈投資為零，未來(lái)增長(zhǎng)時(shí)機(jī)的凈現(xiàn)值也為零。假設(shè)該公司以后各期股票的每股收益均為5元，且全部用于股利發(fā)放，假設(shè)

22、投資必要收益率為12%，那么公司目前股票價(jià)錢(qián)應(yīng)為： 第三，假設(shè)X公司為一收益型公司，雖然收益中的40%用于再投資，但新投資的預(yù)期收益率與原來(lái)公司必要收益率12%一樣，其他要素與前述一樣。按照固定股利增長(zhǎng)模型來(lái)估值，這時(shí)X公司的收益增長(zhǎng)率即股利增長(zhǎng)率為4.8%40%12%，那么股票價(jià)錢(qián)為： 上述分析結(jié)果闡明，增長(zhǎng)型公司股票價(jià)錢(qián)為75元，維持型公司與收益型公司股票價(jià)錢(qián)為41.67元，其間的差別33.33元即為未來(lái)增長(zhǎng)時(shí)機(jī)的現(xiàn)值PVGO。股票股票價(jià)格，PEPS（1）股權(quán)資本成本，r（2）PVGO=P-EPS/rPVGO占股票價(jià)格的%績(jī)優(yōu)股：Cummins, Inc.（美元）118.1812.030.

23、15741.5635% Dow Chemical（美元）39.904.110.1257.0218 Unilever（英鎊）14.160.8960.0914.3130 Scottish Power（英鎊）7.400.4620.0972.6436成長(zhǎng)股： 微軟（美元）29.861.570.12317.1057 星巴克（美元）35.420.9850.09224.7170 E2v Technologies（英鎊）3.800.2340.152.2459 Logica（英鎊）1.850.1110.1591.1562表4-4 幾家公司估計(jì)PVGO計(jì)算 在表4-4中，PVGO是根據(jù)各公司當(dāng)前股票價(jià)錢(qián)減去該公司

24、現(xiàn)存資產(chǎn)收益的現(xiàn)值近似得出的。以Cummins為例，假設(shè)該公司現(xiàn)存資產(chǎn)每年發(fā)明EPS均為每股12.03美圓，那么現(xiàn)存資產(chǎn)收益的現(xiàn)值為76.62美圓12.03/15.7%，公司未來(lái)增長(zhǎng)時(shí)機(jī)的現(xiàn)值為41.56美圓118.18-76.62,PVGO相當(dāng)于股票價(jià)錢(qián)的35%。其他公司計(jì)算方法一樣。 表4-4闡明，PVGO占生長(zhǎng)公司股份價(jià)值的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越一半。投資者希望這些公司可以增大投資、生長(zhǎng)迅速，因此能為他們帶來(lái)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越資本本錢(qián)的收益。 三、自在現(xiàn)金流量模型一股權(quán)自在現(xiàn)金流量 股權(quán)自在現(xiàn)金流量Free Cash Flow to Equity, FCFE是指歸屬于股東的剩余現(xiàn)金流量，即公司在履行了一切的

25、財(cái)務(wù)責(zé)任如債務(wù)的還本付息，并滿足其本身再投資需求之后的“剩余現(xiàn)金流量，假設(shè)有發(fā)行在外的優(yōu)先股，還應(yīng)扣除優(yōu)先股股息。其估算公式如下：式中：FCFE為股權(quán)自在現(xiàn)金流量；NI為凈收益或稅后利潤(rùn)； NCC為非現(xiàn)金支出凈額折舊或攤銷(xiāo)；W為營(yíng)運(yùn)資本追加支出；F為資本性追加支出；d為優(yōu)先股股息；P為優(yōu)先股凈添加額；D為債務(wù)凈添加額發(fā)行新債與歸還舊債之間的差額。 以凈收益為起點(diǎn)調(diào)整股權(quán)自在現(xiàn)金流量1. 調(diào)整非現(xiàn)金支出凈額 非現(xiàn)金支出是指以折舊、攤銷(xiāo)為主要內(nèi)容的各種不引起當(dāng)期運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流量變動(dòng)的工程凈額。 非現(xiàn)金項(xiàng)目從稅后收益到FCFE調(diào)整方式折舊(depreciation)無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)(amortization

26、 of intangibles)債券折價(jià)攤銷(xiāo)(amortization of bond discounts)債券溢價(jià)攤銷(xiāo)(amortization of bond premiums)長(zhǎng)期資產(chǎn)處置損失(losses)長(zhǎng)期資產(chǎn)處置收益(gains)資產(chǎn)減值類重組費(fèi)用(restructuring changes)未來(lái)需要付現(xiàn)的重組費(fèi)用（如人員安置費(fèi)用）遞延所得稅(deferred taxes)+（前提：將來(lái)會(huì)發(fā)生反轉(zhuǎn)）2. 調(diào)整資本性支出 資本性支出是指當(dāng)年發(fā)生的非流動(dòng)資產(chǎn)投資 當(dāng)公司不是經(jīng)過(guò)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)的方式直接獲得長(zhǎng)期資產(chǎn)，而是經(jīng)過(guò)發(fā)行債券或股票等非現(xiàn)金買(mǎi)賣(mài)方式艱苦非現(xiàn)金買(mǎi)賣(mài)在現(xiàn)金流量表的附注中披露

27、，或者在企業(yè)并購(gòu)中一并接納了長(zhǎng)期資產(chǎn)，應(yīng)對(duì)公司今后資本性支出的金額做出合理的估計(jì)。 根據(jù)現(xiàn)金流量表計(jì)算資本性支出時(shí)，對(duì)處置長(zhǎng)期資產(chǎn)所得的現(xiàn)金流量要予以扣除。 公司發(fā)生的研討開(kāi)發(fā)費(fèi)用和運(yùn)營(yíng)性租賃費(fèi)用應(yīng)進(jìn)展資本化處置，以便正確衡量公司資本性支出。 3. 調(diào)整其他工程 主要指派發(fā)優(yōu)先股股利、歸還債務(wù)本金以及發(fā)行優(yōu)先股和新債等引起的現(xiàn)金流量。 假設(shè)公司以目的負(fù)債比率負(fù)債/總資本=D/A為追加的資本支出和營(yíng)運(yùn)資本進(jìn)展融資，且經(jīng)過(guò)發(fā)行新債歸還舊債券的本金，那么股權(quán)自在現(xiàn)金流量可按下式計(jì)算： 以FCFE為根底預(yù)測(cè)股權(quán)價(jià)值，其計(jì)算方式與股利折現(xiàn)模型是一樣的，差別僅在于將股利折現(xiàn)模型中的股利換成股權(quán)自在現(xiàn)金流量

28、即可。因此普通方式可以表示為： 式中：P0表示公司股票價(jià)值；FCFEt 表示第t年預(yù)期股權(quán)自在現(xiàn)金流量，re為投資者要求的收益率或股本本錢(qián)。 二公司自在現(xiàn)金流量 公司自在現(xiàn)金流量是指公司在支付了運(yùn)營(yíng)費(fèi)用和所得稅之后，向公司權(quán)益要求者普通股股東、公司債務(wù)人和優(yōu)先股股東支付現(xiàn)金之前的全部現(xiàn)金流量。 計(jì)算公式： 普通股股東的現(xiàn)金流量債務(wù)人的現(xiàn)金流量 優(yōu)先股股東的現(xiàn)金流量 采用FCFF模型，公司價(jià)值是指公司預(yù)期自在現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，其根本表現(xiàn)方式為： 同樣，利用自在現(xiàn)金流量方法時(shí)，也可以根據(jù)自在現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率的不同特點(diǎn)采用零增長(zhǎng)模型、固定增長(zhǎng)模型或二階段或更多階段的非固定增長(zhǎng)模型等對(duì)普通股進(jìn)展價(jià)值評(píng)價(jià)。

29、四、價(jià)錢(qián)乘數(shù)法 又稱作相對(duì)估價(jià)法，主要是經(jīng)過(guò)擬估價(jià)公司的某一變量乘以價(jià)錢(qián)乘數(shù)來(lái)進(jìn)展估價(jià)。 價(jià)錢(qián)收益乘數(shù)P/E Ratio 公司價(jià)值乘數(shù)EV/EBITDA Ration 銷(xiāo)售收入乘數(shù)P/S Ration 賬面價(jià)值乘數(shù)(P/BV Ration)等 一價(jià)錢(qián)乘數(shù)法的根本含義 二價(jià)錢(qián)/收益乘數(shù)P/E 價(jià)錢(qián)/收益乘數(shù)，又稱市盈率法，是股票價(jià)錢(qián)相對(duì)于當(dāng)前會(huì)計(jì)收益的比值。 1數(shù)學(xué)意義：表示每1元年稅后收益對(duì)應(yīng)的股票價(jià)錢(qián)； 2經(jīng)濟(jì)意義：為購(gòu)買(mǎi)公司1元稅后收益支付的價(jià)錢(qián)，或者按市場(chǎng)價(jià)錢(qián)購(gòu)買(mǎi)公司股票回收投資需求的年份，又稱為本益比； 3投資意義：以一定的價(jià)錢(qián)/收益乘數(shù)為基準(zhǔn)，超越視為高估；低于視為低估。 股票價(jià)錢(qián)值

30、的計(jì)算公式：公式中確定每股收益時(shí)應(yīng)留意的問(wèn)題： 1對(duì)于那些偶發(fā)事件導(dǎo)致的非正常收益，在計(jì)算EPS時(shí)應(yīng)加以剔除； 2對(duì)于受商業(yè)周期或行業(yè)周期影響較大的企業(yè)，應(yīng)留意不同周期如生長(zhǎng)期和衰退期對(duì)EPS的影響； 3對(duì)于會(huì)計(jì)處置方法變卦引起的EPS的差別，應(yīng)進(jìn)展相應(yīng)的調(diào)整； 4假設(shè)公司有發(fā)行在外的認(rèn)股權(quán)證、股票期權(quán)、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)換債券，應(yīng)留意這些含有期權(quán)性的證券行權(quán)后對(duì)每股收益的影響，即EPS稀釋Diluted EPS。股票估價(jià)：b: 留存收益比率等式兩邊同除(1+g)價(jià)錢(qián)/收益乘數(shù) 從實(shí)際上說(shuō)，運(yùn)用上述各種估值模型預(yù)測(cè)或分析股票價(jià)值普通都可以得到正確的結(jié)果，但其前提是估值所采用的各種參數(shù)必需是正確

31、的，也就是說(shuō)，普通股價(jià)值評(píng)價(jià)的質(zhì)量最終取決于所獲得的信息的質(zhì)量。由于不論什么參數(shù)，都會(huì)得到某種答案。假設(shè)各種參數(shù)不真實(shí)，那么對(duì)股票進(jìn)展的價(jià)值評(píng)價(jià)就毫無(wú)用途，即通常所說(shuō)的“渣滓進(jìn)，渣滓出garbage in, garbage out。利用價(jià)值評(píng)價(jià)模型需求留意的另一個(gè)問(wèn)題就是獲得信息的本錢(qián)。任何答案的值必需與利用這一模型的本錢(qián)相權(quán)衡。假設(shè)獲得充分信息的本錢(qián)太高，這個(gè)模型就毫無(wú)意義。本章小結(jié) 1.債券或任何其他資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值都等于其預(yù)期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，即等于預(yù)期收到的利息和本金的現(xiàn)值。可以分為普通情況下的債券估價(jià)和可贖回情況下的債券估價(jià)。 2.在收益率模型中，假設(shè)折現(xiàn)率未知，用債券當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)錢(qián)替代

32、現(xiàn)值評(píng)價(jià)公式中債券的內(nèi)在價(jià)值，從而計(jì)算折現(xiàn)率或預(yù)期收益率。其決策規(guī)范是，假設(shè)計(jì)算出來(lái)的收益率等于或大于必要收益率，那么應(yīng)購(gòu)買(mǎi)該債券；反之，那么應(yīng)放棄。 本章小結(jié) 3債收益率估價(jià)模型中的收益率可以分為兩大類：到期收益率和贖回收益率。債券到期收益率YTM是指?jìng)串?dāng)前市場(chǎng)價(jià)錢(qián)購(gòu)買(mǎi)并持有至到期日所產(chǎn)生的預(yù)期收益率。假設(shè)債券被贖回，投資者應(yīng)根據(jù)債券贖回收益率YTC而不是到期收益率YTM來(lái)估算債券的預(yù)期收益率。 4債券價(jià)值主要由息票率、期限和收益率市場(chǎng)利率三個(gè)要素決議。本章小結(jié) 5債券價(jià)值與相關(guān)決議要素之間的關(guān)系可以歸納為：1對(duì)于給定的到期時(shí)間和市場(chǎng)收益率，息票率越低，債券價(jià)值變動(dòng)的幅度就越大；2對(duì)于給定的息票率和市場(chǎng)收益率，期限越長(zhǎng)，債券價(jià)值變動(dòng)的幅度就越大，但價(jià)值變動(dòng)的相對(duì)幅度隨期限的延伸而減少；3對(duì)同一債券，市場(chǎng)利率下降一定幅度引起的債券價(jià)值上升幅度要高于由于市場(chǎng)利率上升同一幅度引起的債券價(jià)值下跌的幅度。 本章小結(jié) 7 由于普通股價(jià)值評(píng)價(jià)模型中的估計(jì)現(xiàn)金流量可以分為兩種：股利或股權(quán)自在現(xiàn)金流量，因此普通股價(jià)值評(píng)價(jià)模型也可以分為兩大類：股利折現(xiàn)模型和自在現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型。 6與債券價(jià)值評(píng)價(jià)類似，對(duì)普通股進(jìn)展價(jià)值評(píng)價(jià)普通可以采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法DCF，但