消費建材全景圖（一）

1、3目錄1消費建材主要品種和特點2消費建材細分賽道3投資建議4風險提示41.1 消費建材主要業(yè)務(wù)類型和特點資料來源：各公司官網(wǎng)，華安證券研究所整理消費建材主要分為塑料管道、建筑防水（防水卷材、防水涂料）、保溫材料、建筑五金、墻面涂料、石膏板、建筑陶瓷、裝飾板材、吊頂?shù)劝鍓K。-前 周 期施 工 階 段塑料管道建筑防水保溫材料建筑五金51.1 消費建材主要業(yè)務(wù)類型和特點資料來源：各公司官網(wǎng)，華安證券研究所整理消費建材主要分為塑料管材、建筑防水（防水卷材、防水涂料）、保溫材料、建筑五金、墻面涂料、石膏板、建筑陶瓷、裝飾板材、吊頂?shù)劝鍓K。-后 周 期裝 修 階 段墻面涂料石膏板建筑陶瓷板材/吊頂61.1

2、 消費建材主要業(yè)務(wù)類型和特點資料來源：蒙娜麗莎、偉星新材招股說明書，消費建材的銷售渠道主要分為經(jīng)銷模式與工程模式兩大類，其中經(jīng)銷業(yè)務(wù)面向零售市場（C端），消費建材生產(chǎn)企業(yè)與經(jīng)銷 商買斷式經(jīng)銷，終端多為普通家裝；工程業(yè)務(wù)主要面向房地產(chǎn)開發(fā)商（大B端）、整裝/家裝公司（小B端）等工程客戶（B端） 進行批量供貨銷售。典型的經(jīng)銷和工程模式特點對比2種典型的經(jīng)銷模式經(jīng)銷業(yè)務(wù)工程業(yè)務(wù)銷售 政策根據(jù)銷售需求給公司下達訂單，并負責 完成后續(xù)提貨、運輸、倉儲、加工、銷 售、結(jié)算、售后服務(wù)等相宜，經(jīng)銷商和 公司定期完成對賬結(jié)算后確認形成買斷 式經(jīng)銷。公司與經(jīng)銷商簽訂年度經(jīng)銷框架合同，公司與工程方簽訂產(chǎn)品銷售協(xié)議，

3、公司 由經(jīng)銷商在雙方經(jīng)銷合同約定的框架內(nèi)， 與服務(wù)商/代理商簽訂工程項目業(yè)務(wù)服務(wù)協(xié)議/銷售代理業(yè)務(wù)協(xié)議，由服務(wù)商/ 代理商為公司向工程方提供發(fā)貨、運輸、 倉儲、加工、供貨、對賬結(jié)算、售后服 務(wù)等相關(guān)服務(wù)事宜，公司按照約定給服 務(wù)商/代理商結(jié)算運營服務(wù)費用。信用經(jīng)銷商按公司制定的單價支付發(fā)貨保證根據(jù)對賬結(jié)算結(jié)果應(yīng)當支付的當期貨款， 政策金或辦理同等金額的授信手續(xù)后發(fā)貨。以6個月期限商業(yè)承兌匯票支付。定價 政策公司在統(tǒng)一經(jīng)銷開單價的原則上，制訂 年度產(chǎn)品區(qū)域價格體系，并有權(quán)在年度 內(nèi)據(jù)市場情況對價格體系進行適當調(diào)整。貨物價格按合同約定的單價結(jié)算，為到 工地價格。收入在貨物發(fā)出、取得經(jīng)銷結(jié)算單據(jù)時確

4、認在完成交貨、貨物經(jīng)驗收合格并取得結(jié) 確認收入。算權(quán)利時確認收入。企業(yè)企業(yè)直銷區(qū)域總代理經(jīng)銷商經(jīng)銷商2-3級經(jīng)銷商終端消費者銷售分 公司一級 經(jīng)銷商終端 消費者71.1 消費建材主要業(yè)務(wù)類型和特點渠道壁壘C端B端差異化性價比品類綜合服務(wù)產(chǎn)品品牌效應(yīng)口碑根據(jù)需求和反饋 進行更新優(yōu)化通過質(zhì)量和規(guī)模 拓展渠道有效傳遞產(chǎn)品 差異化和優(yōu)勢形成品牌效應(yīng)和 后續(xù)服務(wù)的基礎(chǔ)消費建材產(chǎn)品、渠道、品牌特點資料來源：華安證券研究所整理81.1 消費建材主要業(yè)務(wù)類型和特點資料來源：偉星新材官網(wǎng)，東方雨虹建筑修繕官網(wǎng)，華安證券研究所以產(chǎn)品分類：差異化可感知，如吊頂、瓷磚等1）產(chǎn)品的外在屬性可以被消費者感官認知，如吊頂、

5、瓷磚的美觀程度，板材、涂料通過味道判斷是否環(huán)保等；2）此類建材的產(chǎn)品質(zhì) 量和差異化尤為關(guān)鍵，在消費升級趨勢下也開始具備更強的炫耀性消費屬性。品牌效應(yīng)可以更強地傳遞和強化產(chǎn)品在客戶心中的印象。以產(chǎn)品分類：差異化不可感知，如管材、防水等1）屬于隱蔽工程材料，功能屬性強于外觀屬性；2）產(chǎn)品質(zhì)量難以在短期內(nèi)感知，培養(yǎng)客戶粘性的時間更長。服務(wù)和商業(yè)模式的差異 化是重要的競爭力，如偉星新材的“星管家”、東方雨虹的防水修繕和長質(zhì)保等。偉星新材“星管家”服務(wù)東方雨虹建筑修繕業(yè)務(wù)范疇91.2 房地產(chǎn)政策端放松成效已現(xiàn)，基本面筑底改善可期資料來源：wind-20%-10%0%10%20%30%40%1412108

6、64202016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-05房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額（萬億元）累計同比增速（%）105%90%75%60%45%30%15%0%-15%-30%-45%2016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-

7、112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-05商品房銷售面積房屋新開工面積房屋竣工面積2022年1-5月，房地產(chǎn)市場整體仍處于深度調(diào)整階段；全國房地產(chǎn)開發(fā)投資額累計同比下降4%，全國商品房銷售/房屋新開工/ 竣工面積累計同比下降23.6%/30.6%/15.3%。2022年5月15日央行發(fā)布通知，對于貸款購買普通自住房的居民家庭，首套住房 商業(yè)性個人住房貸款利率下限調(diào)整為不低于相應(yīng)期限貸

8、款市場報價利率-20bp。在政策端持續(xù)放松推動下，房地產(chǎn)基本面筑底 企穩(wěn)進度或?qū)⒓涌?；在“保交樓”的推動下，竣工端將有望率先回暖。全國房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比增速（萬億元，%）全國商品房銷售/房屋新開工/竣工面積累計同比增速（%）101.2 房地產(chǎn)政策端放松成效已現(xiàn)，基本面筑底改善可期2022年5月以來房地產(chǎn)一系列寬松政策時間機構(gòu)政策內(nèi)容2022/5/4央行優(yōu)化房地產(chǎn)信貸政策2022/5/4證監(jiān)會拓寬基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點范圍；積極支持房地產(chǎn)企業(yè)債券融資2022/5/6國務(wù)院推進以縣城為重要載體的城鎮(zhèn)化建設(shè)2022/5/10發(fā)改委完善民營企業(yè)債券融資支持機制2022/5/11證監(jiān)會民企債券

9、融資專項支持計劃2022/5/12 住建部 2022年中央財政將補助224.1億元用于租賃住房保障、307億元用于老舊財政部 小區(qū)改造、100億元用于棚戶區(qū)改造2022/5/13 銀保監(jiān)遏制新增地方政府隱性債務(wù)；堅持“房住不炒”定位；堅持租購并舉 加快發(fā)展長租房市場銀保監(jiān)2022/5/15 央行、 下調(diào)首套個人住房貸款利率下限2022/5/20 央行下調(diào)5年期LPR貸款利率2022/5/24 住建部 受疫情影響可緩繳公積金到期后補繳；受疫情影響無法償還公積金貸財政部 款不做逾期處理；各地根據(jù)情況提高公積金貸款額度銀保監(jiān)2022/5/24 央行、 保持房地產(chǎn)信貸平穩(wěn)增長發(fā)改委2022/5/26

10、證監(jiān)會 推進保障性租賃住房發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs2022/6/10 銀保監(jiān)加大保障性住房建設(shè)的金融支持力度支持住房租賃市場健康發(fā)展；為 新市民合理購房需求提供信貸支持2022年6月19日-6月26日，30大中國城市商品房成交面積 444.84萬平方米，環(huán)比上周增長0.92%，較上一月份同期相 比增長83.87%。房地產(chǎn)銷售端的邊際回暖體現(xiàn)前期一系列 政策放松的成效初步顯現(xiàn)。30大中城市商品房周成交面積及同比增速（萬平方米，%）300%250%200%150%100%50%0%-50%-100%5004504003503002502001501005002020-012020-022020-03

11、2020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-0630大中城市商品房周成交面積（萬平方米）同比增速（%）資料來源：wind，政府官網(wǎng)，111.3 需求回暖、業(yè)績修復，消費建材龍頭布局正當時資料來源：wind，15000140001300012000110001000090

12、0080007000600050002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-05華東重交瀝青市場價（元/噸）PVC（乙烯法）市場中間價（元/噸）硬泡聚醚參考價（元/噸）防水涂料瓷磚/衛(wèi)浴五金石膏板木地板管材吊頂板材pvc地板公司東方 雨虹科順 股份凱倫 股份三棵樹亞士 創(chuàng)能蒙娜 麗莎東鵬 控股帝歐 家居悅心 健康惠達 衛(wèi)浴堅朗 五金北新 建材大亞 圣象偉星 新材公元 股份東宏 股份雄塑 科技友邦 吊頂兔寶寶海象 新材毛利率28.2

13、8% 25.74% 20.54%26.33% 32.82%19.11% 23.45% 18.59% 25.25% 22.05%28.80%28.39%22.96%36.56% 15.91% 19.92% 12.74%28.38%18.51%15.33%同比變動-4.58%-6.39%-12.34%-0.22%4.10%-10.83%-3.00%-11.92%-2.80%-5.54%-7.43%-2.46%-6.38%-2.29%-4.10%-4.13%-9.39%0.93%2.08%-5.90%成本端來看，2022 Q1瀝青等消費建材主要原材料及電力、天然氣等燃料價格持續(xù)走高，導致消費建材企業(yè)

14、毛利率普遍承壓。2022 Q1消費建材企業(yè)毛利率及同比變動情況160001500014000130001200011000100009000800070002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-055500500045004000350030002500200015002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021

15、-112022-012022-032022-05121.3 需求回暖、業(yè)績修復，消費建材龍頭布局正當時2021年及2022 Q1消費建材板塊營收和歸母凈利潤情況5%3%1%-1%-3%-5%-7%-9%-11%-13%-15%-17%東方雨虹北新建材 三棵樹 偉星新材 堅朗五金 科順股份 東鵬控股 兔寶寶 公元股份 蒙娜麗莎 大亞圣象 凱倫股份 悅心健康 亞士創(chuàng)能 帝歐家居 東宏股份 雄塑科技 惠達衛(wèi)浴 海象新材 友邦吊頂2020202122Q1資料來源：wind2021年及2022 Q1消費建材板塊在營收、凈利潤、減值 等方面分化加劇，背后亦體現(xiàn)出業(yè)務(wù)及客戶結(jié)構(gòu)的分 化。行業(yè)龍頭持續(xù)的高質(zhì)量

16、成長驗證其在客戶結(jié)構(gòu)或 商業(yè)模式等具備優(yōu)勢。2020/2021/2022 Q1消費建材信用減值損失/營業(yè)收入（%）分類證券簡稱營業(yè)收入（億元）歸母凈利潤（億元）2021AYoY22Q1YoY2021AYoY22Q1YoY防水東方雨虹科順股份319.3477.7146.96%63.0917.3517.31%18.71%42.056.7324.07%3.170.997.1%-40.8%24.57%-24.45%凱倫股份25.8628.80%3.26-26.85%0.72-74.20%0.09-84.1%涂料三棵樹亞士創(chuàng)能114.2947.1539.37%16.984.8814.49%-4.17-5

17、.44-183.1%-0.39-0.38-580.2%34.46%-18.77%-267.5%-870.6%瓷磚/ 衛(wèi)浴蒙娜麗莎東鵬控股 帝歐家居 悅心健康 惠達衛(wèi)浴69.8779.7912.6161.4738.9343.64%10.649.661.877.656.86.74%3.151.540.460.692.35-44.41%-0.74-0.77-0.15-0.91-0.01-256.8%-248.2%11.46%-14.73%-81.97%5.54%-10.67%-19.27%32.6%9.05%-33.99%-87.80%-220.0%20.98%-4.20%-23.44%-103.4

18、%五金堅朗五金88.0730.72%12.923.93%8.898.83%-0.89-309.6%石膏板北新建材210.8625.15%46.110.47%35.122.67%5.67.3%木地板大亞圣象87.5120.46%13.23-6.16%5.95-4.90%-0.22-130.9%管材偉星新材公元股份 東宏股份 雄塑科技63.8888.8122.0923.5825.13%26.22%10.0617.095.094.7812.21%12.235.771.331.112.58%-25.04%1.170.320.430.073.9%-57.09%2.60%-83.18%8.11%-7.67

19、%27.78%-58.23%-47.74%13.96%1.33%吊頂友邦吊頂9.7728.92%2.0212.18%-3.33-498.6%0.21115.1%板材兔寶寶94.2645.78%16.2718.97%7.1276.70%0.95-7.71%pvc地板海象新材17.9846.87%4.0411.46%0.97-48.50%0.17-32.7%13目錄1消費建材主要品種和特點2消費建材細分賽道3投資建議4風險提示142.1 塑料管道資料來源：中國塑料加工工業(yè)協(xié)會塑料管道專業(yè)委員會，雄塑科技招股說明書，華安證券研究所0%1%2%3%4%5%6%7%8%18001600140012001

20、000800600400200020142015201620172018201920202021產(chǎn)量（萬噸）同比增速（%）類別產(chǎn)品主要應(yīng)用領(lǐng)域PVC-U排水/給水管材、管件 PVC-U雙壁波紋管PVC管道 PVC-U電工套管PVC-U地下通信用管建筑排水、農(nóng)業(yè)灌排、飲水 市政排水、排污建筑電線護套 通信電纜管 PVC-C電纜護套高壓電纜護套PE管道PE建筑排水用管材、管件 PE給水管材、管件HDPE增強中空壁纏繞管 HDPE增強雙壁波紋管 鋼帶增強PE螺旋波紋管 PE護套管PE-RT管材、管件建筑同層、虹吸排水系統(tǒng) 建筑給水、市政給水市政排水、排污、農(nóng)業(yè)灌排 市政排水、排污、農(nóng)業(yè)灌排 市政排水

21、、排污、農(nóng)業(yè)灌排 電力、光纖護套建筑熱水輸送、輻射采暖 PPR管道PPR管材、管件建筑內(nèi)冷熱水管、采暖由于塑料管道具有節(jié)能環(huán)保、安全可靠、施工方便、維護成本低、運行壽命長等特點，在我國建筑工程及市政工程領(lǐng)域得到 廣泛應(yīng)用。塑料管材主要包括聚氯乙烯（PVC）、聚乙烯（PE）、無規(guī)共聚聚丙烯（PPR）等系列管材管件；其中，PPR系 列管材管件主要應(yīng)用于建筑內(nèi)冷熱給水；PE系列管材管件主要應(yīng)用于市政供水、采暖、燃氣、排水排污等領(lǐng)域；PVC系列管 材管件，主要應(yīng)用于排水排污以及電力護套等領(lǐng)域。2021年塑料管道行業(yè)年產(chǎn)量約為1677萬噸，同比增長2.5%。全國塑料管道產(chǎn)量及同比增速塑料管道主要產(chǎn)品類別

22、和應(yīng)用領(lǐng)域152.1 塑料管道注：市占率為各公司塑料管道產(chǎn)量占全國塑料管道總產(chǎn)量的比例；資料來源：中國塑料加工工業(yè)協(xié)會塑料管道專業(yè)委員會，wind，華安證券研究所100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%16H116H217H117H218H118H219H119H220H120H221H121H2PPR管材管件PE管材管件PVC管材管件其他8070605040302010020142015201620172018201920202021偉星新材公元股份雄塑科技8%7%6%5%4%3%2%1%0%20142015201620172018201920202021偉星新材公

23、元股份雄塑科技60%55%50%45%40%35%30%25%20%15%10%16H1 16H2 17H1 17H2 18H1 18H2 19H1 19H2 20H1 20H2 21H1 21H2PPR管材管件PE管材管件PVC管材管件偉星新材PPR/PVC/PE管材管件毛利率（%）公元股份各項業(yè)務(wù)收入占比（%）公元股份PPR/PVC/PE管材管件毛利率（%）偉星新材/公元股份/雄塑科技塑料管道產(chǎn)量（萬噸）偉星新材/公元股份/雄塑科技市占率（%）偉星新材各項業(yè)務(wù)收入占比（%）10%15%20%25%30%35%40%45%20142015201620172018201920202021PVC

24、管材管件PE管材管件PPR管材管件100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20142015201620172018201920202021PVC管材管件PE管材管件PPR管材管件其他162.2 建筑防水資料來源：東方雨虹官網(wǎng)，三棵樹官網(wǎng)，科順股份官網(wǎng)，凱倫股份官網(wǎng)，華安證券研究所防水卷材防水材料是建筑功能材料的重要組成部分，在建筑施工中，防水材料在建筑物的表面形成整體防水層，以達到防水或增強抗 滲漏的能力，因此，其質(zhì)量和應(yīng)用效果直接關(guān)系到建筑工程的結(jié)構(gòu)效果和使用壽命。防水材料的應(yīng)用領(lǐng)域十分廣泛，包括房 屋建筑的屋面、地下、外墻和室內(nèi)；高速公路和高速鐵路的橋梁、隧道；城

25、市道路橋梁、地下管廊和地下空間等市政工程； 地下鐵道等交通工程；引水渠、水庫、壩體、水利發(fā)電站及水處理等水利工程等。防水行業(yè)上下游圖示建筑防水材料的主要產(chǎn)品彈性體SBS/塑性體APP改性瀝青防水卷材 高聚物耐根穿刺瀝青防水卷材熱塑性聚烯烴（TPO）防水卷材非瀝青基高分子（HDPE）自粘膠膜防水卷材聚氯乙烯（PVC）防水卷材無胎自粘聚合物改性瀝青防水卷材防水涂料雙組份聚氨酯防水涂料 丙烯酸酯防水涂料非固化橡膠瀝青防水涂料噴涂橡膠瀝青防水涂料聚合物水泥防水涂料剛性防水水泥基滲透結(jié)晶型防水涂料聚合物改性水泥基防水灰漿172.2 建筑防水防水材料在建筑工程的開工和竣工端均有所應(yīng)用，防水卷材應(yīng)用于建筑施

26、工周期前端，防水涂料于工程即將竣工驗收使用。 從整體上來看，其需求增速與建筑新開工面積增速具備較高的相關(guān)性。以東方雨虹為例，公司營業(yè)總收入增速與新開工面積 增速的變動情況具備較高的一致性；而分業(yè)務(wù)類型來看，公司防水卷材業(yè)務(wù)與新開工增速具備較強的相關(guān)性；防水涂料需求 增速則與竣工面積增速的相關(guān)性更強。東方雨虹營業(yè)總收入增速與建筑新開工面積增速（%）東方雨虹防水卷材業(yè)務(wù)收入增速與房屋新 開工面積增速（%）東方雨虹防水涂料業(yè)務(wù)收入增速與房屋竣 工面積增速（%）資料來源：wind-25%-15%-5%5%15%25%35%210%190%170%150%130%110%90%70%50%30%10%-

27、10%2008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1東方雨虹（左軸）建筑業(yè)新開工（右軸）-20%0%20%40%60%80%100%2007A2009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H1防水卷材業(yè)務(wù)

28、收入增速（%） 房屋新開工增速（%）250%220%190%160%130%100%70%40%10%-20%2007A2009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H1防水涂料業(yè)務(wù)收入增速（%） 房屋竣工面積增速（%）182.2 建筑防水注：主營業(yè)務(wù)收入2000萬元以上的企業(yè)為規(guī)模以上企業(yè)；資料來源：中國建筑防水協(xié)會，2021年，防水行業(yè)承壓前行，實現(xiàn)逆勢增長。根據(jù)中國建筑防水協(xié)會的統(tǒng)計，2021年，全國規(guī)模以上（主營業(yè)務(wù)收入2000萬 元以上）防水企業(yè)實現(xiàn)營收合計為1261.59億元，

29、同比增長13.20%；實現(xiàn)利潤總額75.64億元，同比增長2.04%。2021年規(guī)模以 上防水企業(yè)的數(shù)量為839家，相比2020年增加116家。在2021年，部分房企風險暴露、資金緊張、房地產(chǎn)基本面持續(xù)下行的情 況之下，防水行業(yè)仍實現(xiàn)了營收和利潤總額的正增長，彰顯防水行業(yè)的韌性。規(guī)模以上防水企業(yè)主營收入及同比增速規(guī)模以上防水企業(yè)利潤總額及同比增速規(guī)模以上防水企業(yè)數(shù)量02004006008001000120020152016201720182019202020210%5%10%15%20%25%16%8014%7012%6010%508%406%304%202%100%018%9030%2015

30、201620172018201920202021規(guī)模以上防水企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入（億元）同比增速（%）規(guī)模以上防水企業(yè)的利潤總額（億元）同比增速（%）01002003004005006007008009002015201620172018201920202021192.2 建筑防水資料來源：中國建筑防水協(xié)會，wind，新浪地產(chǎn)，優(yōu)采大數(shù)據(jù)，華安證券研究所8.85%12.01%15.48%24.83%31.50%37.56%0%5%10%7.28%15%20%25%30%35%40%東方雨虹 北新防水2015201620172018201920202021科順股份凱倫股份三棵樹防水CR52021年，

31、防水行業(yè)CR5約為37.56%，其中，東方雨虹占25.28%。我們認為未來以規(guī)模以下企業(yè)為代表的行業(yè)落后產(chǎn)能會加速 出清，規(guī)模以上企業(yè)將搶占市場份額，其營收占比預計不斷提升，呈現(xiàn)強者恒強的發(fā)展格局。以防水行業(yè)主要上市公司的營 業(yè)收入（北新建材、三棵樹為防水業(yè)務(wù)）與規(guī)模以上防水企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入之比來看，2021年，防水行業(yè)CR3（東方雨虹、科順股份、凱倫股份）為33.49%，同比提高5.91 pct；加上北新防水與三棵樹防水，防水行業(yè)CR5為37.56%，同比提高6.07 pct。防水行業(yè)主要上市公司的市占率情況房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)500強首選防水材料供應(yīng)商品牌首選率東方雨虹32% 東方雨虹25% 東

32、方雨虹36% 東方雨虹36% 東方雨虹36% 東方雨虹30%科順20% 科順19% 科順20% 科順20% 科順21% 科順18%宏源14% 宏源19% 宏源8% 北新防水7% 北新防水7% 北新防水10%201720182019202020212022公司首選率公司首選率公司首選率公司首選率公司首選率公司首選率卓寶11% 藍盾9% 藍盾8% 凱倫7% 凱倫7% 卓寶10%藍盾5% 卓寶9% 卓寶8% 卓寶6% 三棵樹6% 雨中情8%大禹4% 大禹7% 凱倫6% 大禹6% 大禹6% 三棵樹7%德生3% 德生4% 大禹6% 雨中情5% 藍盾5% 凱倫6%禹王3% 凱倫2% 雨中情2% 藍盾5%

33、遠大洪雨5% 大禹4%宇虹2% 蜀羊2% 金拇指2% 三棵樹3% 宏源1% 遠大洪雨3%蜀羊2% 禹王1% 蜀羊2% 宏源2% 宇虹1% 宏源1%202.2 建筑防水52%48%44%40%36%32%28%24%20%2400190014002900340039004400490054002013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-03

34、2019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-03華南地區(qū)重交瀝青主流市場價（元/噸） 東方雨虹凱倫股份資料來源：wind93%92%92%92%92%86%87%90%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2019 2020 2021制造費用 運費山東地區(qū)重交瀝青主流市場價（元/噸） 華北地區(qū)重交瀝青主流市場價（元/噸） 科順股份93%90%90%90%91%86%86%89%0%10%20%30%50%40%60%70%80%90%100%201

35、4 2015 2016 2017 2018 2019 2020直接材料 直接人工 燃料動力 制造費用2021 2014 2015 2016 2017 2018運費直接材料 直接人工 燃料動力原材料在防水材料的生產(chǎn)成本中占比在80%以上，而瀝青占瀝青防水卷材原材料成本50%-70%，乳液占水性防水涂料原材料 成本的50%-90%；異氰酸酯占聚氨酯防水涂料原材料成本的30%-50%。因此，原材料的價格變動對防水材料的生產(chǎn)成本產(chǎn)生 較大的影響，對于防水企業(yè)而言，原材料采購價格直接影響毛利水平。2022年以來，在原材料持續(xù)上漲情形下，科順股份、 三棵樹防水、東方雨虹、北新防水等防水企業(yè)在2022年3月

36、、6月已經(jīng)發(fā)布兩輪調(diào)價通知，每輪價格漲幅均在10%-25%左右。東方雨虹防水卷材業(yè)務(wù)成本構(gòu)成（%）東方雨虹防水涂料業(yè)務(wù)成本構(gòu)成（%）山東/華南/華北重交瀝青主流市場價與防水行業(yè)主要上市公司的銷售毛利率情況212.3 建筑陶瓷資料來源：中國建筑衛(wèi)生陶瓷行業(yè)協(xié)會，蒙娜麗莎招股說明書，wind建筑陶瓷主要應(yīng)用于住宅和公共建筑裝修裝飾領(lǐng)域的地面 或墻面的鋪裝，是地產(chǎn)后周期的建材產(chǎn)品，其市場需求的 變動與竣工增速變動相關(guān)性較強。建筑陶瓷行業(yè)上下游圖示建筑陶瓷主要產(chǎn)品特點及應(yīng)用示意222.3 建筑陶瓷-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50004500400035003000250

37、020001500100050002012201320142015201620172018201920202021規(guī)模以上建筑陶瓷工業(yè)主營業(yè)務(wù)收入（億元） 同比增速（%）房屋竣工面積同比增速（%）2001-2011年，受益于房地產(chǎn)竣工端的高增速，陶瓷磚的市場需求不斷擴大，建筑陶瓷行業(yè)處于成長期。2012年以來，房屋竣 工面積增速放緩，建筑陶瓷的市場需求也趨于穩(wěn)定，建筑陶瓷的產(chǎn)量增速有所下降。2021年，全國陶瓷磚產(chǎn)量為81.74億平方 米，同比下降3.54%。從銷售規(guī)模的角度來看，2019-2021年，建筑陶瓷行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)的營業(yè)收入穩(wěn)定在3000億元上下小 幅波動，分別為3079.91 /

38、3111.24 /3457.84億元，同比變動+2.90% /+1.02% /+11.14%。全國建筑陶瓷產(chǎn)量及同比增速與房屋竣工面積增速建筑陶瓷行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入及同比增速資料來源：中國建筑衛(wèi)生陶瓷行業(yè)協(xié)會，wind-20%0%20%40%60%80%100%1009080706050403020100199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021全國陶瓷磚產(chǎn)量同比增速（%）全國陶瓷磚產(chǎn)量（

39、億平方米）房屋竣工面積同比增速（%）（滯后一年）232.3 建筑陶瓷02004006008001000120014002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021資料來源：中國建筑衛(wèi)生陶瓷行業(yè)協(xié)會，陶瓷信息網(wǎng)，wind0.32%0.35%0.51%0.68%1.06%1.22%1.52%1.98%0.76%0.78%0.97%1.31%1.79%1.80%1.95%1.93%0.36%0.35%0.40%0.58%1.22%1.61%1.60%1.48%1.62%1.61%2.03%2.61%4.36%4.96%5.39%0%1%2%3%4

40、%5%6%5.70%20142015201620172018201920202021蒙娜麗莎東鵬控股帝歐家居悅心健康CR4年產(chǎn)能（億m2）2011201420172020廣東34.6641.1938.6231.39福建13.5317.3416.0013.41山東15.5516.189.717.68江西10.2814.2916.9317.33四川7.788.278.347.66河南3.776.888.557.72其他產(chǎn)區(qū)21.1930.0738.1237.81總計108.06139.61136.28123生產(chǎn)線數(shù)量（條）3275362132642760產(chǎn)能利用率（%）80.52%73.27%74

41、.45%68.89%建筑陶瓷行業(yè)市場集中度低，頭部企業(yè)的市占率僅約5%；近年來，受市場需求增加有限及“煤改氣”等環(huán)保政策趨嚴的影 響，部分產(chǎn)能和技術(shù)落后的中小建筑陶瓷行業(yè)企業(yè)逐漸在市場中退出，頭部企業(yè)的市占率有較大的提升空間。據(jù)中國建筑衛(wèi) 生陶瓷行業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，2019-2021年，建筑陶瓷行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)的數(shù)量為1160 /1093 /1048家，企業(yè)數(shù)量逐年減少。2017- 2020年，我國陶瓷磚年產(chǎn)能由136億m2降至123億m2，建筑陶瓷生產(chǎn)線由3264條降至2760條。規(guī)模以上建筑陶瓷企業(yè)數(shù)量陶瓷磚全國主要產(chǎn)區(qū)年產(chǎn)能行業(yè)主要上市公司瓷磚業(yè)務(wù)占規(guī)上企業(yè)收入比242.3 建筑陶瓷注：蒙娜

42、麗莎2017年占比數(shù)據(jù)為2017H1相應(yīng)數(shù)據(jù)；資料來源：wind建筑陶瓷行業(yè)主要上市公司蒙娜麗莎、東鵬控股和帝歐家居在銷售渠道的發(fā)展上略有不同。東鵬控股將銷售渠道分為直銷和 經(jīng)銷兩類，其中，直銷渠道主要面向工程客戶、家裝客戶等。東鵬控股深耕C端零售，經(jīng)銷業(yè)務(wù)收入占比較高，長期保持在 50%以上。帝歐家居的工程業(yè)務(wù)占比明顯高于經(jīng)銷業(yè)務(wù)占比；蒙娜麗莎在工程和經(jīng)銷兩個渠道上的銷售收入規(guī)模較為接近， 分布較均衡。蒙娜麗莎各銷售渠道銷售收入占比（%）東鵬控股各銷售渠道銷售收入占比（%）帝歐家居各銷售渠道銷售收入占比（%）60.7%62.3%59.3%55.7%51.1%39.3%49.6% 47.4%

43、48.3%50.4% 52.6% 51.7%37.7%44.3%40.7%48.9%0%10%20%30%40%50%60%78.1%81.0%81.0%72.2%65.8%59.2% 58.4% 59.0%19.0% 22.0% 19.0%27.8%34.2%40.8% 41.6% 39.5%0%10%20%30%40%50%60%70%70%80%80%2014201520162017201820192020202120142015201620172018201920202021經(jīng)銷工程經(jīng)銷直銷10.3%34.0%30.1%34.0%42.9%83.1%65.0%69.0%65.0%57.

44、1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%90%90%201720182019經(jīng)銷工程20202021新零售和出口252.4 石膏板-20%-10%0%10%20%30%40%50%40353025201510502000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021同比增速（%）全國石膏板產(chǎn)量（億平方米） 竣工面積同比增速（%） 石膏板需求與房地產(chǎn)竣工端相關(guān)性強，行業(yè)市場規(guī)模近200億元。石膏板作為裝修材料屬于地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)，其需求與房地產(chǎn)竣 工端相關(guān)

45、性較強。根據(jù)拿地-開工-預售-竣工-裝修的產(chǎn)業(yè)順序，一般竣工結(jié)束3-6個月開始做石膏板吊頂、隔墻等的基礎(chǔ)裝修。因 此，使用竣工數(shù)據(jù)觀察石膏板需求是行業(yè)之慣例。根據(jù)中國建筑材料聯(lián)合會石膏建材分會的統(tǒng)計，2021年全國石膏板產(chǎn)銷量為 35.1億平方米，以石膏板市場價格約為5.5元/平方米粗略估算，則石膏板行業(yè)的市場規(guī)模為193億元。石膏板行業(yè)上下游圖示全國石膏板產(chǎn)量及同比增速與房屋竣工面積同比增速資料來源：中國建筑材料聯(lián)合會石膏建材分會，wind，泰山石膏超短期融資券募集說明書，262.4 石膏板第一梯隊, 68.5%第二梯隊, 7.0%第三梯隊, 24.4%北新建材Saint-Gobain（圣戈

46、班）、 Knauf（可耐福）、USG其他Boral（優(yōu)時吉博羅）洛斐爾千年舟6% 洛斐爾4% 千年舟6% 優(yōu)時吉博羅4% 千年舟6% 優(yōu)時吉博羅4% 千年舟6% 優(yōu)時吉博羅4% 千年舟6%4%杰森3% 杰森3% 杰森3% 杰森3% 莫干山3%公司首選率公司首選率公司首選率公司首選率公司首選率29% 龍牌29% 龍牌29% 龍牌29% 龍牌27%15% 泰山石膏16% 圣戈班16% 圣戈班16% 泰山石膏18%12% 可耐福12% 可耐福15%12% 可耐福12% 杰科10% 泰山石膏龍牌泰山石膏 可耐福 兔寶寶 圣戈班優(yōu)時吉博羅9% 兔寶寶8% 圣戈班7% 優(yōu)時吉博羅9% 泰山石膏8% 兔寶寶

47、7% 洛斐爾8% 兔寶寶8% 洛斐爾10% 可耐福8% 兔寶寶7% 洛斐爾8%7%6%拜爾2% 拜爾資料來源：中國建筑材料聯(lián)合會石膏建材分會，優(yōu)采大數(shù)據(jù)，wind2% 拜爾2% 拜爾2% 杰森2%石膏板行業(yè)市場集中度較高，企業(yè)梯隊呈三層分化。從行業(yè)市占率規(guī)模來看，行業(yè)第一梯隊企業(yè)即為北新建材，其旗下 “龍牌” 、“泰山”、“夢牌”等系列產(chǎn)品分別覆蓋不同檔次的客戶群體。以石膏板產(chǎn)能計，2021年，北新建材的市場占有 率約為68.53%。行業(yè)第二梯隊企業(yè)為三家外資廠商Saint-Gobain（圣戈班）、Knauf（可耐福）、USG Boral（優(yōu)時吉博羅）， 三家外資企業(yè)在中國境內(nèi)的產(chǎn)能總和約為3

48、.44億平米，約占中國境內(nèi)石膏板總產(chǎn)能的7.02%；剩下約300家其他廠商，占據(jù)市 場份額的24.45%。石膏板企業(yè)的三個梯隊房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)500強首選石膏板供應(yīng)商品牌首選率20182019202020212022272.4 石膏板資料來源：中國建筑材料聯(lián)合會石膏建材分會，wind46.047.849.027.528.233.659.83%68.53%0%10%20%30%40%50%60%70%0102030405059.08%201920202021全國石膏板產(chǎn)能（億平方米）北新建材石膏板產(chǎn)能（億平方米） 產(chǎn)能占比從產(chǎn)銷量來看，2021年北新建材石膏板銷量為23.78億平方米，占全國石膏板

49、總銷量的67.75%。根據(jù)我們的測算，2021年北新 建材石膏板平均銷售單價為5.79元/平方米，同比提高0.36元/平方米；成本2.57元/平方米，同比提高0.12元/平方米，價格提 高幅度高于成本上漲幅度。在2021年行業(yè)需求暗淡時期，北新建材石膏板價格依然保持順利上漲且單平方米毛利增加，體現(xiàn) 其在石膏板行業(yè)已具備較強的定價能力。全國/北新建材石膏板產(chǎn)能情況北新建材石膏板銷量占全國銷量比北新建材石膏板單平方米售價/成本/毛利41.72%59.04%55.61% 57.05%58.41%63.01%60.15%67.75%0%10%20%30%40%50%60%201420152016201

50、720182019202020210123456080%70%620142015201620172018201920202021平均銷售單價（元/平方米）單平方米成本（元/平方米） 單平方米毛利（元/平方米）28目錄1消費建材主要品種和特點2消費建材細分賽道3投資建議4風險提示29聚焦消費建材優(yōu)質(zhì)龍頭，擁抱高質(zhì)量成長2019-2020年以B端邏輯為主的消費建材龍頭估值抬升明顯，很大程度上得益于市場對其業(yè)績高增速的預期，屬于以“量”驅(qū)動的行情； 而當前來看，我們認為業(yè)績持續(xù)性是支撐消費建材龍頭估值溢價的核心因素之一，由于宏觀環(huán)境和行業(yè)基本面的變化，消費建材企業(yè) 在增長的同時“質(zhì)”的提升將更為關(guān)鍵

51、，反映了下一階段公司業(yè)績持續(xù)性和其市場份額天花板。2021年的房地產(chǎn)資金風險頻發(fā)、房地產(chǎn)下行壓力增加，部分地產(chǎn)企業(yè)的出清可能對與其綁定的建材供應(yīng)商造成嚴重打擊；重視客戶質(zhì) 量、重視回款、重視渠道廣度的消費建材企業(yè)方能在新階段保障穩(wěn)健增長。2022年，上半年疫情反復疊加原材料價格大幅上漲，消費 建材企業(yè)面臨環(huán)境依然嚴峻；在盈利質(zhì)量和經(jīng)營效率上具備優(yōu)勢的企業(yè)將能夠穿越周期，更好地面對存量市場博弈。裝修建材（申萬）行業(yè)指數(shù)PE-Band裝修建材（申萬）行業(yè)指數(shù)PS-Band00.511.522.533.5413000120001100010000900080007000600050004000300

52、02019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052.32X收盤價2.68X1.61X3.04X1.97XPS（右軸）0102030405060140001300012000110001000090008000700060005000400030002019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-01202

53、1-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-0529.85X收盤價34.44X20.66X39.03X25.26XPE-TTM（右軸）資料來源：wind30東方雨虹公司是防水行業(yè)絕對龍頭，成長空間遠未見頂。防水行業(yè)受多因素驅(qū)動，龍頭份額加速上升，根據(jù)我們測算，未來三年公司 市場份額將再次翻倍。防水修繕服務(wù)帶來的存量市場預計每年也達千億規(guī)模，公司是該市場最早切入和實力最強的專業(yè)防水 企業(yè)。從新品類來看，公司培育的幾類重點新產(chǎn)品建筑涂料、保溫材料、砂漿各自都擁有百億乃至千億級別的大市場，公司 通過自身的渠道優(yōu)勢和綜合服務(wù)實力有望迅速打開成長

54、空間。防水是消費建材板塊中的優(yōu)質(zhì)賽道。在消費建材各細分賽道中，我們認為貫穿地產(chǎn)施工周期的防水行業(yè)的發(fā)展階段更領(lǐng)先、 競爭格局更優(yōu)，且行業(yè)新標催化有望帶來市場規(guī)模翻倍。當前，房地產(chǎn)基本面觸底企穩(wěn)預期強化，消費建材板塊在經(jīng)歷前期 的估值調(diào)整后已位于低點，我們認為高質(zhì)量成長的消費建材龍頭正值底部布局期。渠道變革與品類擴充驅(qū)動發(fā)展，非房、非防業(yè)務(wù)貢獻高成長。我們認為在行業(yè)需求下行的壓力期，公司依然保持高速增長的 主要驅(qū)動因素為1）新品類擴充：依托于防水主業(yè)多年積累的客戶資源及銷售渠道的協(xié)同性，以建筑涂料、砂漿粉料、保溫 節(jié)能等為代表的非防水業(yè)務(wù)板塊實現(xiàn)快速增長；2）零售成為渠道建設(shè)重點方向：公司民建集

55、團加大終端消費者的拉力和引 導，通過發(fā)展經(jīng)銷商、增加專賣店及持續(xù)開拓分銷網(wǎng)點擴大渠道覆蓋率，有效覆蓋空白市場和薄弱市場。截至2021年底，公 司經(jīng)銷商數(shù)量已達近4000家，分銷網(wǎng)點、門頭（含形象店）合計超過12萬家。2021年，公司民建集團營業(yè)收入約37.9億元，同 比增長93%；防水涂料實現(xiàn)50%增長，防水卷材、瓷磚膠、美縫劑等多品類實現(xiàn)倍增。投資建議：我們預計公司2022-2023年歸母凈利潤53.24/67.43 億元，對應(yīng)EPS 2.11/2.68 元，“買入”評級。風險提示：宏觀經(jīng)濟下行、基建與房地產(chǎn)投資增速大幅下降風險；原材料價格持續(xù)上漲風險；工程業(yè)務(wù)回款情況不及預期； 新品類擴充

56、、多元化發(fā)展不及預期。31偉星新材公司消費屬性強且報表優(yōu)秀，享有估值溢價空間。公司核心業(yè)績指標上市以來均持續(xù)增長，且在行業(yè)整體增速出現(xiàn)大幅下降 時，顯示出優(yōu)秀的穿越周期能力。公司的 “星管家”增值服務(wù)和扁平化經(jīng)銷模式建立起了牢固的品牌壁壘，特色商業(yè)模式賦 予其消費股屬性，可以長期維持較高的產(chǎn)品溢價，有力支撐高利潤水平。管材主業(yè)B端、C端持續(xù)雙輪驅(qū)動，受益穩(wěn)增長帶來的管材需求增長?！胺€(wěn)增長”預期持續(xù)強化背景下，我們看好公司管材主 業(yè)B端與C端雙輪驅(qū)動，C端“星管家”增值服務(wù)品牌壁壘牢固，B端市政工程與建筑工程業(yè)務(wù)，公司持續(xù)優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)和產(chǎn) 品結(jié)構(gòu)，積極探索新領(lǐng)域，不斷構(gòu)建技術(shù)競爭壁壘，積極把握舊改、保障房等市場機會。“同心圓”戰(zhàn)略強化，防水、凈水新品類穩(wěn)定高增。公司以防水、凈水為代表的新品類依托星管家等平臺實現(xiàn)營收的穩(wěn)定轉(zhuǎn) 化，成長確定性強，將實現(xiàn)比管材主業(yè)更高的營收增速。并且，公司于2021年收購新加坡捷流公司100%股權(quán)，于2022年1月 完成股權(quán)交割；捷流公司的技術(shù)實力與公司的