兼并收購與公司重組方法淺論ppt課件

1、兼并、收買、企業(yè)重組0目錄第一部分并購及并購戰(zhàn)略第二部分敵意收買第三部分杠桿買賣第四部分公司重組第五部分并購估價1第一部分并購及并購戰(zhàn)略并購背景知識并購開展歷史并購戰(zhàn)略2幾個重要的定義兼并merger)指兩家公司并為一家公司，分為創(chuàng)建兼并statutory merger)和吸收兼并(subsidiary merger)兩種。創(chuàng)建兼并：兼并公司獲得被兼并公司的資產和負債并繼續(xù)堅持運營，被兼并公司不復存在。吸收兼并：被兼并公司成為母公司的子公司或者子公司的一部分。反向吸收兼并reverse subsidiary merger：收買方的子公司被并到目的公司。兼并與合并consolidation不同，

2、合并是兩家公司或多家公司結合構成新的公司，兼并方和被兼并方都被解散。橫向并購horizontal merger)：兩家競爭性企業(yè)的兼并或合并?？v向并購vertical merger：具有銷售購買關系的企業(yè)間的兼并或收買，亦指上下游企業(yè)之間的兼并合或合并。混合并購conglomerate merger是指既不是競爭性企業(yè)也不是上下游企業(yè)之間的兼并或合并。風險套利risk arbitrage：在市場上未得到某家公司被收買之前，以大大低于這家公司最終收買價錢的價錢買入股票，最終獲取溢價收益。并購的動因包括：擴展規(guī)模、進入新行業(yè)、進入新地域、多元化運營diversification、財務要素3幾個重要

3、的定義杠桿收買：經過債務融資來收買一家企業(yè)，被收買方普通是一家上市企業(yè)，其一切公開發(fā)行的股票被全部收買。管理層收買：杠桿收買的一種，收買者是公司的管理層。公司重組corporate restructure通常指的是剝離divestiture,通常是收買企業(yè)在收買一家公司后，將不適宜的資產、甚至是全部收買來的資產再出賣。公司重組還有一種方式是財務重組financial restructure，即改動公司財務構造。并購最普通方式是購買目的公司的股票，另一種方式是購買目的公司的資產。購買全部股票就要承當賣方的債務，這叫債務承繼successor liability，購買資產那么不需承繼債務。買殼上市

4、reverse merger：并購的一種，指私人控股公司兼并一家上市的業(yè)績不佳的殼公司，從而到達上市目的。買殼上市便利，且本錢低。其他的并購方式還包括合資公司、戰(zhàn)略聯(lián)盟等。4第一部分并購及并購戰(zhàn)略并購背景知識并購開展歷史并購戰(zhàn)略5美國并購開展史美國歷史上發(fā)生過5次并購浪潮：第一次：1897年-1904年1883年經濟大蕭條是本次并購的誘因，交通系統(tǒng)的開展推進了并購浪潮-小區(qū)域分為的企業(yè)展開并購以抵御來自遠方市場的競爭，主要集中在礦業(yè)和制造業(yè)等8個行業(yè)，如：金屬、食品、石化、化工、交通設備、金屬制造、機械、煤炭。第二次：1916年-1929年，主要集中在制造業(yè)、采礦業(yè)、公共事業(yè)和銀行業(yè)，尤其以主

5、要金屬、石油產品、食品、化工產品、運輸設備為活潑；債務融資是本次并購浪潮的特點。第三次：1965年-1969年，相對較小的公司收買體量比收買方大的公司，市盈率被充分利用，市盈率指price-earning ratio，P/E=price/earnings。該階段，混合并購盛行，高市盈率高收益公司大肆收買低市盈率低收益公司。第四次：1981年-1989年，1981年的經濟衰退直接導致本次并購浪潮的構成。本次浪潮最大的特點是敵意收買，與前幾次不同之處是，本次浪潮中幾個最大型的公司都變成被收買目的。本次并購浪潮因1990年的渣滓債券市場的崩盤而終了。第五次：1992年-2000年，本次浪潮最大特點就

6、是全球化、國際化。更多的互補型連環(huán)并購roll-up買賣發(fā)生，即一些企業(yè)經過大規(guī)模收買互補型企業(yè)而構成產業(yè)結合。6第一部分并購及并購戰(zhàn)略并購背景知識并購開展歷史并購戰(zhàn)略7追求協(xié)同效應synergy協(xié)同效應包括運營協(xié)同效應和財務協(xié)同效應兩種。并購的最根本動因就是追求擴張和開展，即內部擴張和外部開展。假設公司面對一個繼續(xù)較短的開展時機，采取內部擴張能夠錯失良機，此時就需求外部開展。勝利的并購是可以為收買者提供良好的協(xié)同效應，在承當買賣費用之后，還為收買者帶來一定的溢價。協(xié)同效應的凈收買價值NAV-net acquisition valueNAV=VAB - VA+VB-P+EVAB: 兩個企業(yè)合并

7、后的價值VA: A企業(yè)對本身價值的評價，或者A企業(yè)股份的市場價值VB: B企業(yè)股份的市場價值P： A企業(yè)為B企業(yè)支付的溢價 E： 并購過程中發(fā)生的費用運營協(xié)同：提高收入、降低本錢財務協(xié)同：降低資本本錢8協(xié)同效應的實現(xiàn)運營協(xié)同效應的實現(xiàn)：并購后的交叉營銷：由于兩個公司的產品線都得到擴張，各公司都可向現(xiàn)有客戶推銷更多的產品，提高收入程度。一家企業(yè)的知名品牌為另一家企業(yè)帶來增值，從而帶動銷售收入提高。并購后更加強大的銷售網絡使并購后的企業(yè)比競爭者具備了進入市場的更早的時間差更快的速度，搶占市場從而提高收入。銷售渠道和供應渠道的共用，會大大降低運營本錢。人員的裁減、或者消費制造設備的滿載運轉可以節(jié)省部

8、分本錢。運營協(xié)同效應要重點思索企業(yè)文化整合和運營戰(zhàn)略整合。財務協(xié)同效應的實現(xiàn)：假設兩個企業(yè)的現(xiàn)金流情況非正相關，將降低并購的風險。兩個企業(yè)中，所預測的未來運營情況良好的企業(yè)，將為所預測的未來運營情況不好的企業(yè)提供支持，從而降低運營風險。9其他并購動機提高管理程度對于上市公司而言，經過并購改換管理層，是最經濟有效的方式。代理權競爭proxy contest使那些對現(xiàn)有管理層不滿的股東可以驅逐那些不合格的管理層。提高研發(fā)才干對于像制藥企業(yè)、IT企業(yè)，可以對研發(fā)程度帶來飛躍提升。擴張分銷網絡制造商與零售商、制造商與分銷商之間的縱向并購，可以大大提升企業(yè)的競爭力。稅務躲避凈運營損失帶來的潛在稅務收益向

9、前結轉，會對那些能免稅并購的企業(yè)在買賣宣布期間的收益產生正面影響。10第二部分敵意收買反收買措施并購戰(zhàn)略11一些根本定義反收買措施反收買措施分為兩種，預防性措施和自動性措施。預防性措施是為了減少財務上勝利敵意收買的能夠性，自動性措施是在敵意報價之后財務的行動。管理壁壘假說指管理者采取行動來阻止敵意收買者控制企業(yè)的企圖，管理層為保住本人的位置，能夠經過自動性和預防性的措施降低了企業(yè)的價值表現(xiàn)，因市場對企業(yè)價值重新評價，從而使股東的權益減少。股東權益假說當管理者采取行動抵抗被控制時，能夠采取一些自動反收買措施和程序，使出價最大化，同時也最大化了股東的利益。早期預警系統(tǒng)嚴密監(jiān)控股權買賣和買賣方式，留

10、意一些忽然的、未預料到的買賣量的增長；或者忽然的大量的股權拋售而導致的股價大跌。12預防性反收買措施毒丸方案poison pill是指目的公司為防止敵意收買而發(fā)行的新證券。優(yōu)先股方案：給每個普通股股東一個加倍轉換成敵意收買公司股票的優(yōu)先股股利，其有利之處是可以稀釋敵意收買者收買后的股權，不利之處是直接對資產負債表呵斥負面影響優(yōu)先股會被劃歸長期負債，且贖回時間長。擲出毒丸方案flip over：給普通股的一種權益，在某種條件到達時權益被激發(fā)，這種權益普通規(guī)定持有者可以以特定價錢購買并購后的企業(yè)股票。該方案用于防備100%的敵意收買。擲入毒丸方案flip in：給普通股的一種權益，在某種條件到達時

11、權益被激發(fā)，這種權益普通規(guī)定持有者可以以特定價錢購買目的企業(yè)股票。該方案用于防備控股收買。通常，目的企業(yè)實施毒丸方案時，會將上述不同種類的方案捆綁綜合運用，以抵御各類目的的敵意收買者。普通，董事會會發(fā)明和預留一定的優(yōu)先股發(fā)信數(shù)量，以便在權益可以執(zhí)行時發(fā)行優(yōu)先股。目的公司的董事會有權益消除毒丸。13預防性反收買措施修訂公司條款corporate charter amendment目的公司可以經過修訂一些規(guī)定和條款，加大敵意收買者變卦目的公司管理層難度。這些措施包括：絕大多數(shù)條款supermajority provision、錯列董事會staggered board、公平價錢條款fair pric

12、e provision、雙重資本化dual capitalization。錯列董事會典型的規(guī)定是“每位董事任期三年，每年改換1/3，如此延伸了敵意收買者想獲取大多數(shù)董事席位的時間。絕大多數(shù)條款典型的規(guī)定是“對并購的同意至少獲取80%甚至95的投票贊同，這樣的規(guī)定對于管理層和員工持股較大的公司來說，被收買的能夠就很小。公平價錢條款在分期購買股權的買賣中，會規(guī)定收買者對后面的股權的收買價錢與前期一樣。雙重資本化典型的規(guī)定是“發(fā)行一部分特殊的股權，該部分股權高于現(xiàn)有股票，擁有每份特殊股對應10-100份普通股的權益。該類股票流通性差，且股利較低。14預防性反收買措施金色降落傘golden parac

13、hute金色降落傘是指公司給予高級管理層的特殊性補償條款。金色降落傘當初的設置有多重要素，但無論是當初股東對高管的維護，還是董事會對高管的補償，都對敵意收買起到一定的妨礙作用。典型的金色降落傘條款會規(guī)定：在一定條件被激發(fā)的情況下，高管會獲取高額的補償。金色降落傘所維護得范圍是高級管理層。金色降落傘出發(fā)的條件個層次，但平均來說，26%股權被控制時，時機激發(fā)權益的行使。后期，延伸出另外一種銀色降落傘，所維護得范圍擴展到普通員工。15自動性反收買措施綠票訛詐green mail目的股份回購target share repurchase的一種方式。指的是被收買者以相當高的溢價，換取某位大股東不參與對公

14、司收買做出承諾。簡單說，就是溢價回購出價方所持有的本公司的股票。中止性協(xié)議standstill agreement指的是目的公司與收買者達成一種協(xié)議，規(guī)定收買者不再繼續(xù)增持目的公司股票。如賣出那么目的公司擁有優(yōu)先權。普通來說，收買方許愿在到達一定數(shù)量后不再增持，并為此獲取一定報酬。中止性協(xié)議往往伴隨綠票訛詐。白衣騎士white knight指目的公司在遭到敵意收買者要挾時，尋覓一個目的公司情愿接受的買家，該買家即為白衣騎士。目的公司通常給予白衣騎士足夠大的報答和優(yōu)惠，以使白衣騎士出價比敵意收買者更高而逼退敵意收買者。白色護衛(wèi)white squire與白衣騎士類似。白衣護衛(wèi)普通收買目的公司的部分

15、可轉換優(yōu)先股，并持有不再對外轉售。白衣護衛(wèi)戰(zhàn)略通常與白衣騎士戰(zhàn)略結合運用。鎖定期權l(xiāng)ockup option、最高酬金topping fee、競爭性補償bust-up fee都是鼓勵白衣騎士、白衣護衛(wèi)的手段。16自動性反收買措施資本構造調整capital structure change較為猛烈的反收買手段，用債務取代股權，向股東大規(guī)模派發(fā)紅利。與杠桿收買杠桿融資有極大類似之處。添加債務即為焦土政策scorched earth defense，運用不當會導致破產。在現(xiàn)有債務程度上增發(fā)股權，從而使收買者為獲得同等的股份而不得不付出巨額的本錢。ESOP是股權增發(fā)的一種。從最能夠的股票持有者手中回購

16、公司股票。還有其他措施如：杠桿收買使公司私有化、出賣有價值資產、舉債收買其他公司、對公司進展清算。訴訟litigation借用反托拉斯法、不充分披露、欺騙等規(guī)定，對敵意收買公司進展法律訴訟。反噬防御Pac-Man defense目的公司報價收買敵意收買者。簡單說不直白回絕收買者，并經過第三方闡明未來潛在的宏大收益。 17第二部分敵意收買反收買措施并購戰(zhàn)略18敵意收買者的并購戰(zhàn)略收買者有三種戰(zhàn)略可供選擇：熊式擁抱bear hug要挾式收買，最不具殺傷力的敵意收買戰(zhàn)略。股權收買tender offer運用最為頻繁的敵意收買戰(zhàn)略：包括二階段股權收買two-tiered tender offer和部分

17、股權收買partial tender offer代理權之爭proxy fight行之有效的敵意收買手段，多配合股權收買運用。初始點建立toe holding收買者在發(fā)起股權收買之前，需求先期購入一定數(shù)量的股票，稱為初始點建立。出價者往往在正式收買之前，嘗試性向目的公司管理層提出非正式建議，這叫暫時通行證。19熊式擁抱熊式擁抱特點：目的公司股價會上漲，而收買公司股價會下跌，所以一些套利者會囤積目的公司股票，而賣空收買公司股票。假設出價者覺得經過談判處理收買可行，熊式擁抱是一個可行的敵意收買戰(zhàn)略。熊式擁抱相對于股權收買，優(yōu)勢之處是可以盡量穩(wěn)定目的公司的團隊，并且相對的降低了買賣本錢。熊式擁抱往往作

18、為股權收買的發(fā)起點。20股權收買經過股權收買，即使管理層反對，出價者也往往會獲取目的公司的控制權。但往往股權收買的正本很高。普通來說，先經過在市場上或者溝通、渠道進展股票收買，然后再宣布進展進一步收買以獲取控制權。典型的股權收買手段之一是兩階段股權收買two tiered tender offer，該手段更傾向于前期階段終了股權收買，它為第一階段出賣股權的股東提出豐厚的報答，為第二階段或者終了買賣后期的股東提供劣等匯報，以促使大部分股東盡能夠在第一階段就出手股票，終了股權收買。該手段，多用于收買資金不是很豐厚的出價者。該手段會使股東的財富略微減少。有時候，該手段可以延伸為三期收買，即：市場收買

19、股票發(fā)起股權收買發(fā)起剩余股票收買。股權收買對目的公司和收買公司的收益影響：對目的公司收買勝利，價值增長，收益增長收買失敗，價值降低，收益負增長對出價者收買勝利，價值無負增長受夠直白，價值負增長21代理權之爭是指公司的一個或者多個股東，經過公司投票權的代理機制，發(fā)起控制公司的一種嘗試。收買者會經過本人手中的股票和投票權，加上獲得公司其他股東的支持，來獲取公司的控制權。意在獲得公司控制權的收買者，往往曾經是目的公司的股東。收買者會把本人所擁有的股份，經過一個股票經紀公司代理持有股份，以隱蔽本人的身份。收買者往往經過召集股東大會，以改動目的公司的董事會構造，進一步消除目的公司對反收買的抵抗，以及取消

20、一些反收買的妨礙性措施。代理權之爭的兩種方式：董事會席位之爭針對管理層提議的爭辯代理權之爭提供應收買者的以下時機以提高勝利幾率管理層失去了有投票權股東的支持管理層運營業(yè)績不佳管理層的陰影方案有替代性的方案22第三部分杠桿買賣杠桿收買渣滓債券員工持股方案23杠桿收買杠桿收買就是舉債融資進展收買，往往是用目的公司的資產作為擔保抵押。杠桿收買適用于資本密集型企業(yè)。對杠桿收買目的，也就是被抵押目的公司的資產，進展評價的幾個重要目的：賬面價值：即公司的賬面價值，不一定反響真實的價值。重置價值：重置資產所需求的本錢。清算價值：目的公司破產時該部分資產進展清算所能得到的價值。杠桿收買的融資擔保杠桿收買融資優(yōu)

21、先級債務：以土地、廠房、設備、應收款、庫存為抵押的債務，土地廠房設備可抵押價值的80%，應收款可抵押價值的85%，庫存可抵押50%中期債務：以土地廠房設備作為擔保，設備可抵押價值的80%，土地廠房為50%。適用的企業(yè)特征：穩(wěn)定的現(xiàn)金流：用以支付利息穩(wěn)定的管理層：用以維持良性運營本錢緊縮空間：用以添加利潤足夠低得負債率：用以再次舉債分散的非中心業(yè)務：用以剝離出賣24杠桿收買杠桿收買的融資非擔保杠桿收買融資，指的是次級債務融資，其最主要特征就是貸方可將債券轉換成目的公司股權的認股權證。夾層融資mezzanine layer financing是該種債務融資的典型方式。非擔保杠桿收買亦稱現(xiàn)金流杠桿收

22、買。在沒有詳細價值的擔保物的情況下，穩(wěn)定的現(xiàn)金流保證，是獲得貸款的有力支持。貸方在此類融資中，會要求較高的報答率，同時會提出股權要求，并且不會低于一切權的10%。杠桿收買目的公司的特征有才干歸還債務，流動比率和速動比率，要超出同行業(yè)的平均程度在歸還債務后，依然有才干良好生存，債務比率較低杠桿收買后續(xù)表現(xiàn)對就業(yè)有影響，收買后就業(yè)率會減少13%研發(fā)費用會增長資本支出會下降25第三部分杠桿買賣杠桿收買渣滓債券員工持股方案26渣滓債券渣滓債券junk bond，我們又稱為高收益?zhèn)痟igh-yield bond, 亦稱做低等級債券low-grade bond。渣滓債券的發(fā)行需求投資銀行的信譽保證。渣滓

23、債券發(fā)行人以下特征會被市場會關注股權收益率ROE=凈利潤/凈資產資產收益率ROA=凈利潤/總資產存貨周轉率=銷貨本錢/平均存貨總資產周轉率=銷售收入/總資產速動比率=速動資產流動資產-存貨-預付-待攤/流動負債流動比率=流動資產/流動負債27渣滓債券發(fā)行步驟收買方建立殼公司，用于操作收買。殼公司向目的公司發(fā)出收買要約，通常附有融資安排，由收買方的投資銀行開具高度確信函。投資銀行獲取投資人的資金承諾，并支付投資人承諾費。投資銀行安排搭橋貸款，以便靈敏選擇渣滓債券的發(fā)行時機。債券出賣，搜集資金。將收買后的目的分拆出賣。28第三部分杠桿買賣杠桿收買渣滓債券員工持股方案29員工持股方案的運用員工持股方

24、案ESOP, employee share option plan，主要有兩個作用：其一是作為收買融資的手段，其二是反收買戰(zhàn)略。員工持股方案還可以被運用到資產剝離、收買、挽救頻臨破產企業(yè)、籌資等方面。員工持股方案的優(yōu)勢本金以及利息支付的稅盾效應：ESOP從銀行或者其他金融機構獲得的貸款，利息以及本金支付有具有稅盾效應。參與持股方案的員工，也無需為此部分收益納稅。對發(fā)行公司來說，支付給持股方案股份上的股利，也是免稅的。員工持股方案的股份，需求記錄在資產負債表中作為負債，并且算入公司的總流通股份。30第四部分公司重組公司重組破產重組31剝離divestiture最常見的剝離就是母公司將資產或者子公司出賣給其他公司。剝離分為自動剝離和被動剝離。自動剝離的緣由：部門不適宜：母公司能夠希望脫離某個行業(yè)負協(xié)同效應：指某個部門單獨核算時，價值高于在母體中的價值業(yè)績不佳：運營不好資本市場要素：可以獲取更多的市場時機現(xiàn)金流要素：公司處于財務姿態(tài)放棄主營業(yè)務：公司以為市場曾