歷次金融危機的發(fā)生時間

1、歷次金融危機的發(fā)生時間由前幾次市場事件可以觀察到，當私有部門無法透過市場機制來解決金融危機時，由政府出面主導的解決措施，如政策性的注入市場資金、成立特別資產管理公司取得并保護資產價格，或發(fā)起銀行資本再造方案等是最后的解藥。另外，當政府處理的態(tài)度越明確，或是應變速度越快時，越能縮小市場震蕩的陣痛期，同時對于社會成本的負擔也會愈小。以日本而言，在耗時10年的金融危機中，政府態(tài)度搖擺不定，擔心傳統(tǒng)金融市場秩序遭破壞，遲遲無法建立有效政策，使最后整體花費成本占總體經濟GDP13%,居歷次金融危機之冠。幾次危機的共同點，都是便宜的資金成本加上金融法規(guī)的開放，導致投資風氣大盛，刺激股市和房地產價格飆漲；這

2、次金融危機更可說是在過度的財務包裝和杠桿運作下，承作高復雜度和低透明性的衍生性金融商品，造成評價困難，可說是此次金融危機較之前復雜的原因。19291939美國大蕭條時期(GreatDepression)背景：1930年代的大蕭條是一場全球全面性的經SHAPE*MERGEFORMAT濟不景氣。起始為1920年代的美國，隨經濟膨脹，市場融資炒作風氣盛行，資金在房市和股市流竄，隨后因美聯儲升息0.4個百分點至5%,導致美股于1929/10/29崩盤，道瓊斯單日重挫23%(俗稱黑色星期二)，19291932年間，道瓊斯指數下跌超過80%，修正期間長達2年8個月。一次大戰(zhàn)留下的債務與賠款，迫使歐洲向美國

3、舉債，歐美經濟連動性提高，隨美國經濟崩盤，銀行轉向歐洲抽回銀根，促使歐洲各國也進入蕭條。助長大蕭條惡化的原因是美國在1930/6/17通過法案對三千多項進口商品征收以60%的高關稅，全球采取關稅壁壘報復，國際貿易完全停滯。到了1932年，全球貿易總值只剩下不到1929年的一半。政府介入機制：1933年3月隨羅斯?？偨y(tǒng)就任并通過緊急銀行法(EmergencyBankingAct)，其中和金融市場較為相關的措施有二：(1)提供房屋市場穩(wěn)定的貸款資金來源，(2)對銀行體系提供資金，以確保金融體系的流動性。房主貸款公司(HomeOwnersLoanCorporation,HOLC,19331951)H

4、OLC為一政府代理機構，設立于1933年3月，其主要任務在于提供房主房屋貸款，避免因繳不出房貸而被迫喪失房屋所有權。此機構提供貸款的方式有二種：直接提供貸款給有房貸壓力的住戶：在1933年到1936年間總共為100萬個家庭，提供了為期30年的固定利率房貸。另外，HOLC以折價20%方式向貸款機構購買房貸(distressedmortgage):執(zhí)行方式為HOLC透過發(fā)行債券和貸款機構交換帳上的不良貸款，再以更優(yōu)惠的方式將貸款再度貸放出去。就貸款機構而言，會交換到面額低于原始貸款承作金額的債券，所以貸款機構須就貸款和債券交換面額減損的部位提列損失，此舉主要是用來反應抵押品價值的減損。但好處是交換

5、回來的債券能按時收到利息；另一方面，就HOLC而言，則必須完全承擔交換回來的房貸的違約風險，以HOLC整個運作期間而言，約有20%的貸款后來是完全違約，但由于HOLC可將手中的貸款以更好的條件再貸放出去，所以在1951年HOLC任務結束之際，還有將近1400萬美金的盈余繳交國庫。金融重建公司(ReconstructionFinanceCorporation,RFC,19321953):RFC是美國政府于1932年1月設立的機構，初期由財政部提供5億美金當做資本，并允許透過發(fā)債或是向財政部借款的方式取得紓困資金。后來933年3月隨國會通過緊急銀行法(EmergencyBankingAct)，賦予

6、RFC購買問題金融公司的優(yōu)先股的方式提供資金。RFC主要針對體質較佳的銀行進行收購，同時只對在RFC設立以前就已存在的公司紓困，RFC在收購特別股的同時，會執(zhí)行以下若干權利：要求銀行需每半年定期發(fā)放特別股股利RFC可執(zhí)行投票權選擇董事會成員及投票決定經理人的薪酬若被收購的銀行連續(xù)兩次以上無法發(fā)放特別股股利，則RFC可以選擇直接收回銀行經營權銀行則須在資本適足率達到10%以上時，才能向RFC買回特別股。政策結果：1933年共有約5000家商業(yè)銀行(commercialbank)倒閉，另外超過6000家銀行以特別股方式向RFC借錢，部分保險公司和儲貸機構也透過這個機制紓困。在緊急銀行法通過(193

7、3/3)及羅斯?？偨y(tǒng)宣布搶救金融體系、保護房屋市場正常運作下，美股S&P500指數6個月上漲66%o1953年RFC正式結束營運，其部分功能被延續(xù)下來至目前的聯邦國民抵押貸款公可FannieMae)。19861995美國儲貸銀行危機(SavingandLoanCrisis)背景：1)儲貸銀行主要賺取放款和存款利差來支持營運，但1970年代晚期隨央行快速升息(由1975年的4.8%升至1980年的18%)，投資人轉而將定存放在報酬率和市場連動性較高的貨幣市場型基金里，造成儲貸銀行可貸資金緊俏，同時面臨短期存款利率上揚、長期放款利率不變，儲貸銀行轉而從事商業(yè)貸款或是消費性貸款來增加獲利，同時放寬房

8、貸授信條件和風險管理機制，銀行本身也開始轉投資一些商業(yè)不動產市場開發(fā)案等風險較高的投資活動。1980年代晚期央行重啟升息機制(由1986年的6%升至1989年的8.25%),房屋市場價格開始修正，連帶造成銀行的貸款違約率攀升。(3)原先負責擔保儲貸機構的存款保險公司(聯邦儲貸保險公司，FSLIC)也于1986年宣告倒閉，儲貸危機瞬間爆發(fā)，嚴重影響銀行獲利和資金流動性。政府介入機制：1989年美國國會立法通過金融機構重建法(FinancialInstitutionsReform,RecoveryandEnforcementActof1989,RREA)，賦予清理信托公司(ResolutionTr

9、ustcorporation,簡稱RTC,19891995協(xié)助處理并清算問題儲貸銀行。初期由財政部撥予200億美元，另外透過發(fā)債300億美元提供資金。RTC的設立目標：RTC為一過渡機構，其成立目標有三：接收倒閉儲貸銀行的資產并與予出售，盡可能回收現金將地方儲貸銀行倒閉的影響范圍縮小，避免擴及地方不動產市場和整體金融市場秩序維系并確保中低收入家庭房屋貸款方面的供應正常RTC運作方式：RTC把從倒閉銀行接管而來的住宅貸款和商業(yè)貸款與以整理、分類、包裝而后出售，部分符合一定條件的貸款賣給二房(房地美、房利美)，其余則透過證券化(privatesecuritizationprograms)的方式出售

10、給投資人。利用信用增值(creditenhancement)的方式如提列現金準備(cashreserve)或是準備超額擔保(overcollateralization)來強化信用等級，將貸款包裝并分割成不同的等級出售RTC透過這樣的模式，成功收回不少資金，其中在singlefamilyloans的貸款回收率甚至高達98.5%。RTC成功之處：RTC之所以成功來自投資人的信任并且愿意購買其所發(fā)行的標的，后來1995年12月RTC完成其階段性任務后裁撤，其功能由聯邦存款保險銀行(FDIC)接替，但是FDIC和RTC不同在于它的角色比較接近監(jiān)督并協(xié)助金融機構處理不良資產或是取得資金，以維持其正常的運

11、作。政策結果：據統(tǒng)計19861995年間總共有1043家儲貸機構倒閉，總資產為5190億美元。而由原先FSLIC和RTC總計花在處理不良債權的成本約為1750億元，由全民買單。在1989年通過金融機構重建法并成立RTC,但美國銀行類股指數卻持續(xù)下跌，3個月內下跌7%,6個月內下跌18%，1年之中總計下跌27%，直到1991年1月才開始反轉。1990年代芬蘭、瑞典、挪威銀行危機(Scandinavianbankingcrisis)背景：1980年代初期北歐銀行業(yè)的放款比重及利息設定等都受到連串限制。至1985年金融改革取消金融機構貸款限額管制，市場變的更為開放，但也同時造成銀行間為了競爭市場占有

12、率，而導致承受過高風險的貸款。19851989年北歐三國房價和股市表現都呈倍數成長，投機風氣盛行，5年內瑞典房市上漲50%，股市則上漲超過200%。房市股市繁榮加速泡沫形成，也使私有部門借貸情形更變本加厲，加速民間消費和資本投資的快速成長。后來政府為了對抗經濟過熱，19871992年間陸續(xù)升息，導致經濟出現衰退及資產價格(尤其是商用不動產)劇烈下跌，嚴重影響金融體系穩(wěn)定及民間消費行為。金融體系面臨的問題：住宅金融機構的問題：以浮動利率借入短期資金，并以固定利率貸款，當升息時面臨資金成本上漲的壓力。銀行體系的問題：銀行以不動產抵押貸款居多，受到資產價格下跌影響，造成大量損失。政府介入機制：199

13、1年開始，北歐三國政府陸續(xù)采取不同方式拯救市場，以瑞典為例，于1992年底國會通過援救金融體系，并于1993年5月成立銀行協(xié)助局(BankSupportAuthority)提供協(xié)助和管理工作，主要解決措施如下：廣泛的信用擔保措施：不僅保障銀行存款戶，同時保障和銀行有關所有的債權人。成立特別資產管理公司：主要目標是處理變賣銀行不良資產，包含不動產和貸款，透過取得問題授信的抵押品并與以整理出售，以盡可能回收資金。另外成立中央清算機構：政府協(xié)助會考慮該機構是否有繼續(xù)經營的價值，對于體質不佳的銀行資本適足率低于8%)將被強迫改組和合并，但若能于中期內提出流動性改善計劃，則提供資金予以拯救，并予以收購國

14、有化，例如收購瑞典當時問題最大的銀行Nordbanken，并將其帳上不良資產出售給政府擔保的不良資產處理公司Securum。之后隨房價趨穩(wěn)后Nordbanken被重新掛牌上市，后來并被北歐最大的銀行Nordea合并。成立存款保險制度：瑞典于1996年1月1日實施存款保險制度，保障對象為收受存款之銀行，保障金額為25萬克朗。政策結果：瑞典政府宣布于1992年9月推出廣泛的信用擔保措施，并于12月由國會通過140億美元重建基金并接管Nordbanken后，銀行類股上漲109%，1年后總計上漲409%?？傆嬋鸬湔ㄔ谙嚓P的支出為92億美元，約占整體GDP3.6%。19902003日本銀行危機(Ja

15、panbankingcrisis)背景：(1)1990年代日本銀行危機背景和美國目前的情形十分相像，都是在寬松貨幣政策及金融監(jiān)管機制下，助長了房市當時是商用不動產市場)的泡沫。日本股市在1989年10月泡沫時期高點到1992年8月共下跌了60%,而在商用房地產部份則是由1991年高點連續(xù)跌了15年，直到2006年才回穩(wěn)，修正幅度達70%。在這段修正期間，伴隨著資產價格持續(xù)下跌，貨幣供給和銀行貸款的減少，以及銀行不良債權的快速攀升，導致1998-1999年銀行接連倒閉、2000年初知名企業(yè)如Sogo等倒閉，引發(fā)經濟全面衰退，這些跡象和當前美國市場有不少的雷同。1990年這10年之中，日本央行將利

16、率水平由6%下調至0.5%，日經225指數則由35000點下滑至15000點，這10年的衰退可分為2個階段探討：19911996經濟即將衰退：日本央行將利率由1987年2.5%連續(xù)升息至1990年八月的6.0%，引發(fā)房市修正，伴隨企業(yè)存貨調整和家計單位緊縮支出，股市在1989年底崩盤。日本央行從1991年6月至1993年9月連續(xù)降息4.25%，并推出3次的財政刺激計劃(占當時GDP6%)以挽救經濟。隨存貨調整和投資信心回復，日本股市再度上揚，但同時房地產市場的價格持續(xù)下修，伴隨日幣大幅升值(1995/4/19美元兌日幣為79.8)及亞洲低廉生產成本造成進口物價下跌，通貨緊縮席卷日本。央行再度降

17、息到1995年的0.5%，使日經225指數重回20000點。值得注意的是在經濟看似蓬勃發(fā)展的同時，日本銀行帳上不良債權(nonperformingloanjt匕重卻悄悄攀升，由1992年底7億美元上揚到1995年底的44億美元，使整體銀行業(yè)的體質逐漸惡化，然而日本政府卻忽視問題的嚴重性。19971999金融機構倒閉風潮：金融業(yè)的崩解來自銀行帳上不良債權比重攀升，間接影響到在短期貨幣市場的拆借能力。1997年開始陸續(xù)有區(qū)域銀行和券商倒閉，主因為無法在短期貨幣市場上募得需要的資金，日本企業(yè)在海外借款的風險貼水也快速攀升。1998年則發(fā)生日本史上最大金融機構倒閉案長期信用銀行以及日本債券信用銀行倒閉

18、案，重挫金融市場信心。民間自救機制：1993年1月曾有由162家民間銀行成立的共同不良債權收買機構(CooperativeCreditPurchasingCompany,CCPC),提出不良債權的揭露和呆帳沖銷指導原則，并且針對出資金融機構的債權人為擔保，但成效不彰。政府介入機制：自1992年日本陸續(xù)推動多項公共措施或是提供資金計劃，但成效有限，直到1998年10月推出金融再生法(FinancialRevitalizationLaw)，撥出約5200億美元，且直接將資金注入問題金融公司，這樣的規(guī)模為歷代金融危機之最。日本政府再處理問題金融公司的主要方式有三：政府透過入股方式進行暫時性的融資由政

19、府指定機關予以清算問題銀行將營運權交給政府資助的過渡性銀行處理銀行在取得政府資金時，需按照各自的資本適足率提出不同的營運計劃，例如裁員計劃、資產出售計劃、關掉海外營運據點等改善獲利的規(guī)劃。并且透過發(fā)行普通股、次順位債券或次順位放款，來取得公共救援資金。平均而言日本銀行耗時10年將這些貸款還清。另外于1999年4月成立全國性的整理回收機構(ResolutionandCollectionCorporation,RCC),RCC除了接管住宅金融專門公司(Jusen)和破產銀行的不良債權外，也向正常銀行以時價收購不良債權，以盡速恢復金融機能，RCC負責執(zhí)行債權之回收與銷售等業(yè)務，但和RTC不同的是，R

20、CC取得不良資產后，并未以資產證券化方式快速出售處理，而是以清理和催收為主，所以整體回收時間較長。政策結果：在長達10年的危機中，政府直到1998年10月才立法并成立特別機構，將資金直接注入到問題金融機構中，但其救援的效果較先前寬松貨幣政策，或是刺激財政方案來得直接。市場對于救援計劃的反應相當正面，日本銀行類股在救援計劃公布后三個月內上漲20%、一年后上漲88%。2007年7月以來美國政府的拯救措施貨幣政策部分次貸初期(2007年7月以來)使用的傳統(tǒng)措施：(-)公開市場操作。除隔夜買回交易外，還多次使用14日買回交易等措施來滿足市場流動性需求。降低聯邦基金基準利率。降低貼現率。在2007年8月

21、份將貼現率從6.25%降至5.75%，并將貼現期限由隔夜暫時延長到30天,還可以根據需要展期。同時，貼現貸款的抵押品包括房屋抵押債券等多種資產。至2008年9月底已先后十余次降低貼現率，貼現貸款余額大幅上升，為銀行業(yè)提供了大量流動性支持。次貸后期(2007年12月以來)使用的創(chuàng)新措施：()期限拍賣融資機制(TermAuctionFacility，TAF)，是一種通過招標拍賣方式向合格的存款機構提供貸款的政策工具，并透過拍賣過程決定利率，資金期限可長達28天，從而可為金融機構提供較長期限的資金。匚)主要交易商信用機制(PrimaryDealerCreditFacility，PDCF)，是一種針對

22、投資銀行等主要交易商的隔夜融資機制，在緊急狀況下為交易商提供援助，以拯救瀕臨倒閉的公司。(三)定期證券借貸機制(TermSecuritiesLendingFacility，TSLF)，是以招標方式借給市場交易商流動性佳的公債，并從交易商處交換其它抵押資產的融資方式，此處抵押資產包含聯邦機構債agencydebt)、住房抵押貸款債券(mortgagebackedsecurity_以及其它一些非聯邦機構債券(nonagencydebt)。期限一般為28無可用于改善銀行等金融機構的資產負債表，并提高金融市場的流動性。其它措施：透過Swap注入五國央行(ECB,BOJ,BOC,BOE,SNB)美元資金

23、、促成金融自救基金、放寬流動性注入規(guī)定、提供貨幣市場基金500億美元的擔保、允許投資銀行轉型等。財政政策部分通過一系列的經濟刺激方案包含金額達1680億美元的退稅方案，以刺激消費和投資，較近期的則有在2008/7/30通過的住房和經濟恢復法案(TheHousingandEconomicRecoveryActof2008)，宣布撥款3000億美元在聯邦住宅管理局(FHA)管理下成立專款專用基金，提供40萬個逾期未繳貸款的家庭提供擔保。并于2008/9/7宣布接管美國兩大房屋貸款融資機構房利美和房地美。近期重要法案一7000億財政紓困法案：內容包括由財政部購入金融機構的不良資產，限制參予紓困計劃公司高階經理人薪資及其它針對納稅人權益保護、援助房貸戶、設立監(jiān)督機制等措施。此法案已于10/3由眾院投票表決通過。11整理過去幾次金融危機政府處理措施，不難發(fā)現和目前美國的拯救措施有不少雷同，如聯準會透過代理銀行IPMorganChase收購BearStearns(北歐、日本經驗)，以入股AIG方式提供貸款(日本經驗)，或是放寬銀行拆借的擔保品的范圍(北歐經驗)，另外近期可能通過類似美國RTC或是日本RCC的機構，直接收購問題銀行的貸款或不良債權，以恢復市場信心和流動性。過去金融危機處理方式和目前的比較與整理現階段投資建議：由過去經驗可以看到，當政府的救市措施陸續(xù)出現后，多半是金融類股跌深反