零售行業(yè)策略報(bào)告：線上加速滲透新國(guó)貨崛起

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250017 1、行情及業(yè)績(jī)回顧 7 HYPERLINK l _TOC_250016 2、子行業(yè)化妝品：新國(guó)貨崛起，看好細(xì)分賽道 12 HYPERLINK l _TOC_250015 行業(yè)整體表現(xiàn)：景氣度突出，線上滲透率持續(xù)提升 12 HYPERLINK l _TOC_250014 細(xì)分板塊：聚焦皮膚學(xué)級(jí)及彩妝賽道 19 HYPERLINK l _TOC_250013 皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品：高功效高壁壘高復(fù)購(gòu)，國(guó)貨品牌競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu) 19 HYPERLINK l _TOC_250012 彩妝：行業(yè)處于擴(kuò)容期，熱點(diǎn)快速更迭利好國(guó)貨品牌 21 HYPERLINK l

2、_TOC_250011 重點(diǎn)上市公司 2020 年回顧及展望 24 HYPERLINK l _TOC_250010 3、子版塊電商平臺(tái)：頭部玩家強(qiáng)者恒強(qiáng)，直播成新風(fēng)口 27 HYPERLINK l _TOC_250009 阿里巴巴零售業(yè)務(wù)迅速恢復(fù)，手淘改版，特價(jià)版迅速下沉 27 HYPERLINK l _TOC_250008 京東連續(xù)三季度超預(yù)期，下沉市場(chǎng)初見(jiàn)成效 30 HYPERLINK l _TOC_250007 拼多多增長(zhǎng)強(qiáng)勁，農(nóng)產(chǎn)品成戰(zhàn)略突破品 33 HYPERLINK l _TOC_250006 內(nèi)容及平臺(tái)加速滲透，直播電商高增長(zhǎng) 35 HYPERLINK l _TOC_250005

3、 4、子行業(yè)電商代運(yùn)營(yíng)：乘電商紅利，伴品牌成長(zhǎng) 41 HYPERLINK l _TOC_250004 受益于跨境電商、新型電商發(fā)展，代運(yùn)營(yíng)行業(yè)增長(zhǎng)空間較大 41 HYPERLINK l _TOC_250003 頭部成熟品牌傾向服務(wù)費(fèi)模式，新興品牌以及有銷(xiāo)量需求的品牌傾向經(jīng)銷(xiāo)模式 43 HYPERLINK l _TOC_250002 未來(lái)看點(diǎn)：積極拓展多電商平臺(tái)、孵化自有品牌，尋找新增長(zhǎng)點(diǎn) 47 HYPERLINK l _TOC_250001 5、投資建議 53 HYPERLINK l _TOC_250000 6、風(fēng)險(xiǎn)提示 54圖表目錄圖 1：商貿(mào)零售行業(yè)（中信）與滬深 300 漲跌幅對(duì)比 7圖

4、 2：商貿(mào)零售行業(yè)指數(shù)和主要指數(shù) 2020 年漲跌幅 7圖 3：2020 中信一級(jí)行業(yè)漲跌幅對(duì)比 7圖 4：商貿(mào)零售（中信）三級(jí)子行業(yè) 2020 年漲跌幅對(duì)比 8圖 5：商貿(mào)零售板塊 PE（TTM 整體法 剔除負(fù)值） 8圖 6：社會(huì)消費(fèi)品零售總額（萬(wàn)億）及增速 9圖 7：社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比增速（%） 9圖 8：限額以上消費(fèi)品零售總額分行業(yè)當(dāng)月同比增速（%） 9圖 9：實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)占比及累計(jì)同比增速（%） 10圖 10：2020Q1-3 商貿(mào)零售子版塊營(yíng)收（億）及增速 11圖 11：2020Q1-3 商貿(mào)零售子版塊歸母凈利潤(rùn)（億）及增速 11圖 12：2019 和 2020Q1

5、-3 板塊營(yíng)收增速對(duì)比 11圖 13：2019 和 2020Q1-3 板塊歸母凈利潤(rùn)增速對(duì)比 11圖 14：2017 年起化妝品在各類(lèi)主要消費(fèi)者品中增速領(lǐng)先 12圖 15：2020 年 1-10 月化妝品增速領(lǐng)跑可選消費(fèi)品 12圖 16：淘系平臺(tái)美容護(hù)膚品類(lèi)銷(xiāo)售額及增長(zhǎng)情況 13圖 17：淘系平臺(tái)彩妝品類(lèi)銷(xiāo)售額及增長(zhǎng)情況 13圖 18：天貓雙十一護(hù)膚類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 品牌分布 14圖 19：天貓雙十一護(hù)膚類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 國(guó)貨品牌分布 14圖 20：天貓雙十一彩妝類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 品牌分布 15圖 21：天貓雙十一彩妝類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 國(guó)貨品牌分布 15圖 22：商家視

6、角的私域用戶引入與運(yùn)營(yíng)模型（AARRR 模型） 16圖 23：完美日記私域流量運(yùn)營(yíng)體系 17圖 24：抖音美妝品牌內(nèi)容播放量及漲幅 17圖 25：抖音美妝品牌內(nèi)容播放量份額變化 17圖 26：2019 年抖音美妝品牌關(guān)注度矩陣 1 18圖 27：2019 年抖音美妝品牌關(guān)注度矩陣 2 18圖 28：天貓“618”淘寶直播各品類(lèi)滲透率 TOP10 18圖 29：各品牌薇婭、李佳琦直播次數(shù)（2020M1-10） 18圖 30：功能性護(hù)膚品分類(lèi)及其中主要玩家 19圖 31：中國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模及增速 19圖 32：2019 年皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模/護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模（滲透率） 20圖 33：護(hù)膚

7、品市場(chǎng)CR5 市占率與皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚市場(chǎng) CR5 市占率 20圖 34：中國(guó) TOP15 功能性護(hù)膚品牌市占率及變化趨勢(shì) 20圖 35：國(guó)產(chǎn)與國(guó)際皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品牌 CR3 20圖 36：中國(guó)美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)規(guī)模及增速 22圖 37：中國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模及增速 22圖 38：2019 年彩妝市場(chǎng)規(guī)模/美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)規(guī)模 22圖 39：2019 年彩妝市場(chǎng)規(guī)模/護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模 22圖 40：2015-2019 年中國(guó)彩妝品類(lèi) TOP10 品牌 23圖 41：中國(guó)彩妝品牌CR3、CR5、CR10 市占率 23圖 42：彩妝二級(jí)細(xì)分品類(lèi)規(guī)模及增長(zhǎng)氣泡圖（圖中數(shù)據(jù)均為 2019 年口徑） 23圖 43：阿里巴巴營(yíng)業(yè)收

8、入（億）及增速 27圖 44：阿里巴巴分季度營(yíng)業(yè)收入（億）及增速 27圖 45：阿里巴巴歸屬普通投資者凈利潤(rùn)（億元）及增速 27圖 46：阿里巴巴分季度歸屬普通投資者凈利潤(rùn)（億元）及增速 27圖 47：阿里巴巴中國(guó)零售商業(yè)收入（億）及增速 28圖 48：阿里巴巴分季度中國(guó)零售商業(yè)收入（億）及增速 28圖 49：阿里巴巴中國(guó)零售商業(yè)客戶管理收入（億）及增速 28圖 50：阿里巴巴中國(guó)零售商業(yè)其它收入（億）及增速 28圖 51：天貓?zhí)詫?GMV（萬(wàn)億） 29圖 52：天貓 GMV 季度增速（%） 29圖 53：阿里巴巴中國(guó)零售市場(chǎng)年活躍用戶（百萬(wàn)）及增速 30圖 54：阿里中國(guó)零售市場(chǎng)年度活躍用戶

9、消費(fèi)金額及增速 30圖 55：京東營(yíng)業(yè)收入（億）及增速 30圖 56：京東分季度營(yíng)業(yè)收入（億）及增速 30圖 57：京東分業(yè)務(wù)收入（億） 31圖 58：京東分業(yè)務(wù)收入增速（%） 31圖 59：京東歸普通投資者凈利潤(rùn)（億）及增速 31圖 60：京東分季度歸普通投資者凈利潤(rùn)（億）及增速 31圖 61：京東自營(yíng)分商品 GMV（億）及增速 32圖 62：京東全平臺(tái) GMV（億）及增速 32圖 63：京東年度活躍賬戶數(shù)量（百萬(wàn)）及增速 32圖 64：京東按自營(yíng)口徑的人均消費(fèi)金額（元）及增速 32圖 65：拼多多營(yíng)業(yè)收入（億）及增速 33圖 66：拼多多單季度營(yíng)業(yè)收入（億）及增速 33圖 67：拼多多歸普

10、通投資者凈利潤(rùn)（億） 33圖 68：拼多多單季度歸普通投資者凈利潤(rùn)（億） 33圖 69：拼多多 GMV（億）及增速 34圖 70：拼多多貨幣化率情況 34圖 71：拼多多年度活躍買(mǎi)家數(shù)量（百萬(wàn)）及增速 34圖 72：拼多多年度活躍買(mǎi)家消費(fèi)金額（元）及增速 34圖 73：直播電商交易規(guī)模（億）及增速 37圖 74：直播電商滲透率（%） 37圖 75：抖音/快手/淘寶直播 GMV 情況（億） 37圖 76：淘寶直播 GMV（億）及增速 37圖 77：MCN 機(jī)構(gòu)數(shù)量 38圖 78：2020 年電商型 MCN 機(jī)構(gòu)數(shù)量（對(duì)應(yīng)平臺(tái)） 38圖 79：品牌電商服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模及增速 41圖 80：國(guó)際品牌與國(guó)

11、內(nèi)品牌對(duì)于電商服務(wù)商需求對(duì)比情況 42圖 81：跨境進(jìn)口零售電商行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模及增速 42圖 82：天貓國(guó)際引入進(jìn)口品牌數(shù) 42圖 83：B2C 平臺(tái)交易規(guī)模占比情況 43圖 84：抖音與快手平臺(tái)直播電商 GMV 情況 43圖 85：天貓服務(wù)商星級(jí)劃分 46圖 86：星羅 X 華熙生物抖音合作案例 48圖 87：品牌電商服務(wù)能力發(fā)展矩陣 50圖 88：寶尊電商提供的整合電商服務(wù) 51圖 89：壹網(wǎng)壹創(chuàng)運(yùn)用大數(shù)據(jù)新品設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)流程圖 51表 1：歷年雙十一美容護(hù)膚成交額 TOP30 店鋪 13表 2：歷年雙十一彩妝成交額TOP30 店鋪 14表 3：2020 年主要上市公司分渠道表現(xiàn) 15表 4：典

12、型功能性護(hù)膚品牌情況 21表 5：2019 年中國(guó)彩妝市場(chǎng)銷(xiāo)售額 TOP5 品牌 24表 6：典型中國(guó)新銳彩妝品牌 24表 7：2020Q1-Q3 主要化妝品上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)對(duì)比 25表 8：主要電商平臺(tái)和內(nèi)容平臺(tái)直播電商發(fā)展進(jìn)程 36表 9：2020 年下半年各大直播平臺(tái) KOL 帶貨 TOP15 排行（GMV 單位：億）. 38表 10：淘寶直播 6-9 月 TOP15 店鋪直播帶貨 GMV 規(guī)模（億元） 39表 11：店鋪直播與達(dá)人直播的對(duì)比分析 39表 12：部分省市和地區(qū)直播產(chǎn)業(yè)相關(guān)政策 40表 13：代運(yùn)營(yíng)模式與經(jīng)銷(xiāo)模式對(duì)比 44表 14：國(guó)內(nèi)外知名品牌代運(yùn)營(yíng)商概覽（品牌按照 20

13、19 年十一月護(hù)膚品類(lèi)排名）. 45表 15：頭部代運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)模式比較（2019 年數(shù)據(jù)） 46表 16：2020 年上半年天貓六星服務(wù)商及其覆蓋的行業(yè) 47表 17：國(guó)產(chǎn)新銳品牌創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)背景總結(jié) 48表 18：代運(yùn)營(yíng)孵化代表品牌 49表 19：頭部代運(yùn)營(yíng)商二級(jí)市場(chǎng)資本化狀況 51表 20：頭部代運(yùn)營(yíng)商資本化狀況（一級(jí)市場(chǎng)） 52表 21：重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè) 531、行情及業(yè)績(jī)回顧二三季度表現(xiàn)較好，全年未能跑贏大盤(pán)。年初至 2020 年 11 月 27 日，商貿(mào)零售行業(yè)（中信）漲幅 8.24%，其中二三季度表現(xiàn)較好，在 30 個(gè)行業(yè)中排第 19 位，跑輸上證指數(shù) 3.51pct，跑輸滬深 300

14、 指數(shù) 13.35pct。圖 1：商貿(mào)零售行業(yè)（中信）與滬深 300 漲跌幅對(duì)比商貿(mào)零售(中信)滬深30050%40%30%20%10%0%-10%-20%資料來(lái)源：wind，圖 2：商貿(mào)零售行業(yè)指數(shù)和主要指數(shù) 2020 年漲跌幅圖 3：2020 中信一級(jí)行業(yè)漲跌幅對(duì)比45.65%31.25%21.58%11.74%8.24%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%8.24%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%CS商貿(mào)零售 上證綜指滬深300深證成指創(chuàng)業(yè)板指資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，商貿(mào)零售各子版塊均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，其中百貨、超市、垂直類(lèi)

15、目連鎖經(jīng)營(yíng)商等板塊增速均超 10%。各子版塊中，其他連鎖板塊漲幅領(lǐng)先，年初至 11.27 日漲幅達(dá) 15.46%，其中酒類(lèi)連鎖表現(xiàn)較為亮眼；專(zhuān)業(yè)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)板塊期內(nèi)上漲 13.18%，受疫情影響，日用品批發(fā)業(yè)漲幅居前；超市及便利店板塊上漲 12.26%，疫情期間必需消費(fèi)品需求強(qiáng)勁，本地連鎖超市獲益較多；百貨板塊上漲 12.08%，其中免稅概念股受疫情跨境出游停滯影響漲幅較好；電商及服務(wù)板塊上漲 8.27%，其中的電商代運(yùn)營(yíng)板塊整體漲幅較大，但市值占比較高的蘇寧易購(gòu)下跌拉低板塊收益率；珠寶首飾及鐘表板塊上漲 5.50%，主要由于板塊線下銷(xiāo)售占比較高受疫情影響較大，漲幅稍有落后；綜合業(yè)態(tài)板塊上漲 0.

16、95%，板塊內(nèi)漲跌分化較大。圖 4：商貿(mào)零售（中信）三級(jí)子行業(yè) 2020 年漲跌幅對(duì)比15.46%13.18%12.26%12.08%8.27%5.50%0.95%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%資料來(lái)源：wind，新冠疫情催化零售業(yè)轉(zhuǎn)型，疊加疫后消費(fèi)逐漸恢復(fù)，零售板塊估值底部回升。截至 2020 年 11 月 27 日，商貿(mào)零售板塊整體 PE（TTM 整體法 剔除負(fù)值）為 21 倍，新冠疫情加速了零售業(yè)態(tài)的數(shù)字化、線上化轉(zhuǎn)型，提升零售效率，疊加疫后多重舉措刺激消費(fèi)，提振市場(chǎng)信心，商貿(mào)零售板塊整體估值在 19 年末見(jiàn)底后開(kāi)始修復(fù)回升。圖 5：商貿(mào)零售板塊 PE（TTM 整體法

17、 剔除負(fù)值）706050403020100資料來(lái)源：wind，宏觀層面，社會(huì)消費(fèi)品零售總額在 2 月增速觸底后穩(wěn)步恢復(fù)，10 月當(dāng)月同比增速恢復(fù)至 4.3%。2020 年 1-10 月，國(guó)內(nèi)社會(huì)消費(fèi)品零售總額 31.19 萬(wàn)億，同比下降 5.9%。逐月來(lái)看，2 月受疫情影響社零總額增速觸底，此后呈現(xiàn)穩(wěn)步回升態(tài)勢(shì)，8 月同比增速轉(zhuǎn)正，10 月恢復(fù)至 4.3%。圖 6：社會(huì)消費(fèi)品零售總額（萬(wàn)億）及增速圖 7：社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比增速（%）45403530.09社零總額（萬(wàn)億元）同比增速（%）41.1636.6338.1033.2331.1920%15%15%7.2% 8.0% 8.0%3.3

18、% 4.3%-2.8%-1.8% -1.1% 0.5%-7.5%-15.8%-20.5%10%5%0%3010.7%252015105010.4%10.2%9.0%8.0%10%5%0%-5.9%-5%-10%-5%-10%-15%-20%-25%201520162017201820192020年1-10月資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，必選消費(fèi)增速回穩(wěn)，可選消費(fèi)強(qiáng)勁復(fù)蘇。細(xì)分行業(yè)來(lái)看，糧油、食品類(lèi)必選消費(fèi)增速在 3 月達(dá)到年內(nèi)峰值，主要由于疫情期間消費(fèi)者囤貨需求強(qiáng)勁而供給相對(duì)缺乏，推動(dòng)食品價(jià)格上漲，此后疫情逐漸可控，食品類(lèi)增速逐步回穩(wěn)?？蛇x消費(fèi)受疫情影響均在 2、3 月出現(xiàn)顯著下滑，

19、增速達(dá)到谷底，但此后逐漸恢復(fù)，2020 年 10 月，化妝品、服裝等可選消費(fèi)者零售額增速分別達(dá)到 18.3%和 12.2%，較去年同期分別提升 12.1pct 和 13.0pct，可選消費(fèi)需求逐漸得到釋放。圖 8：限額以上消費(fèi)品零售總額分行業(yè)當(dāng)月同比增速（%）糧油、食品飲料服裝鞋帽針紡織品30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%化妝品日用品家用電器和音像器材資料來(lái)源：wind，疫情加速線上零售滲透。2020 年 1-10 月實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)同比增長(zhǎng) 16.0%，占社零總額比重 24.2%，同比提升 4.7pct。2019 年年末，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占社零比重為 20.7%，

20、疫情期間線下消費(fèi)受阻，加速培養(yǎng)消費(fèi)者線上購(gòu)物習(xí)慣，疫后隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)+物流能力恢復(fù)，網(wǎng)上零售額占比持續(xù)提升，6 月達(dá)到 25.2%，10 月回穩(wěn)至 24.2%，較去年年同期上升 4.7pct，上一次獲得 4.7%的滲透增長(zhǎng)用了近兩年時(shí)間（2017 年 11 月-2019 年 10 月）。圖 9：實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)占比及累計(jì)同比增速（%）實(shí)物商品網(wǎng)上零售額占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的累計(jì)比重實(shí)物商品網(wǎng)上零售額累計(jì)同比50%45%40%35%30%25%20%15%10%19.7%25.2%24.2%16.0%5%3.0%2015-022015-052015-082015-112016-022016-

21、052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-080%資料來(lái)源：wind，板塊業(yè)績(jī)方面，2020 年前三季度商貿(mào)零售板塊受疫情沖擊較大，營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)分別同比下滑 13.4%與 50.2%。其中，專(zhuān)營(yíng)連鎖、化妝品、超市及便利店業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^好，百貨、綜合業(yè)態(tài)、電商及服務(wù)、珠寶首飾板塊不同程度下滑。具體看，專(zhuān)營(yíng)連鎖板塊營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng) 12.1%與 33.0%，增速排名第一；化妝品板塊營(yíng)收與歸母凈

22、利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng) 7.7%與 7.3%，維持良性增長(zhǎng)，主要由于板塊整體景氣度較高，且電商渠道占比較高，受疫情影響程度較??；超市及便利店板塊（中信）營(yíng)收同比略有下降，但歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 13.3%，主要受益于疫情期間消費(fèi)者居家剛性消費(fèi)較多，且門(mén)店促銷(xiāo)減少、商品結(jié)構(gòu)變化，拉動(dòng)板塊盈利能力提升；珠寶首飾板塊營(yíng)收略降，同比下滑 5.1%，歸母凈利潤(rùn)同比下降 7.6%；百貨、綜合業(yè)態(tài)板塊受疫情影響較大，收入與利潤(rùn)均下滑較嚴(yán)重；電商及服務(wù)板塊營(yíng)收同比下滑8.6%，凈利潤(rùn)同比下滑 82.9%，主要受到營(yíng)收規(guī)模較大的蘇寧易購(gòu)影響，剔除蘇寧易購(gòu)后板塊營(yíng)收同比增長(zhǎng) 7.8%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 4.0%。圖 1

23、0：2020Q1-3 商貿(mào)零售子版塊營(yíng)收（億）及增速圖 11：2020Q1-3 商貿(mào)零售子版塊歸母凈利潤(rùn)（億）及增速8,0007,0006,0005,0004,000營(yíng)業(yè)收入（億元）同比增長(zhǎng)（%）6911.212.1% 7.7%-1.9% -5.1%-13.4%-8.6%1630.42047.0929.1-35.0%894.720%10%0%-10-20-30-40231.7672.7 505.6-52-.510%-60180160140%120%100168.2歸母凈利潤(rùn)（億元）同比增長(zhǎng)（%）33.0%13.3% 7.3%-7.6%40%20%0%-20%3,0002,0001,000080

24、%60%40%20%0-50.2%9.538.535.723.017.3-47.6%20.8 23.5-68.9%-40%-60%-80%-82.9%-100% 資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，注：商貿(mào)零售板塊在中信分類(lèi)的基礎(chǔ)上剔除了 ST 股票，CS 專(zhuān)營(yíng)連鎖*中剔除了黃 注：商貿(mào)零售板塊在中信分類(lèi)的基礎(chǔ)上剔除了 ST 股票，CS 專(zhuān)營(yíng)連鎖*中剔除了黃金珠寶類(lèi)股票金珠寶類(lèi)股票圖 12：2019 和 2020Q1-3 板塊營(yíng)收增速對(duì)比圖 13：2019 和 2020Q1-3 板塊歸母凈利潤(rùn)增速對(duì)比30%20%10%0%-10%2019A2020Q1-340%20%0%-20%-15.4

25、%33.0%2019A2020Q1-37.3%13.3%17.6% 5.5%-7.6%1.3%-8.9%-20%-30%-40%-50%-60%20.1%5.5%0.4%1 12.1%7.7%10.5% 9.2% 9.0%0.4%-1.9%-5.1%-13.4%-8.6%-10.5%-35.0%-52.1%-40%-60%-80%-100%-50.2%-18.1%-47.6%-40.4%-68.9%-82.9% 資料來(lái)源：wind，資料來(lái)源：wind，注：商貿(mào)零售板塊在中信分類(lèi)的基礎(chǔ)上剔除了 ST 股票，CS 專(zhuān)營(yíng)連鎖*中剔除了黃 注：商貿(mào)零售板塊在中信分類(lèi)的基礎(chǔ)上剔除了 ST 股票，CS 專(zhuān)

26、營(yíng)連鎖*中剔除了黃金珠寶類(lèi)股票金珠寶類(lèi)股票2、子行業(yè)化妝品：新國(guó)貨崛起，看好細(xì)分賽道行業(yè)整體表現(xiàn)：景氣度突出，線上滲透率持續(xù)提升化妝品類(lèi)景氣度在各可選消費(fèi)品類(lèi)中突出，2020M1-10 化妝品零售額同比+5.90%。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局限額以上批發(fā)和零售業(yè)零售額數(shù)據(jù)，自 2017 年 5 月起，我國(guó)化妝品消費(fèi)額同比增速開(kāi)始進(jìn)入高位，增長(zhǎng)顯著快于食品糧油、飲料、煙酒、服裝等消費(fèi)品。 2017-2019 年全年零售額累計(jì)同比增速分別達(dá)到 13.5%、9.6%、12.6%，高于限額以上商品零售總額 5.3pct、3.9pct、8.9pct，保持著較高的景氣度。即使是 2020 年新冠疫情期間，化妝品消費(fèi)也

27、具備一定剛性，2020M1-10 化妝品零售額同比+5.90%，為主要可選消費(fèi)品類(lèi)中唯一正增長(zhǎng)的類(lèi)目。圖 14：2017 年起化妝品在各類(lèi)主要消費(fèi)者品中增速領(lǐng)先 圖 15：2020 年 1-10 月化妝品增速領(lǐng)跑可選消費(fèi)品3020100-10-20-30-40-50 化妝品 糧油、食品 飲料 服裝 金銀珠寶 日用品8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%5.90%-4.50%-7.00%-9.80%-11.20%化妝品類(lèi)汽車(chē)類(lèi)家電與音像器材類(lèi)金銀珠寶類(lèi)服裝類(lèi)資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，資料來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，化妝品線上銷(xiāo)售經(jīng)歷了 2020 年 1、2 月的低谷后，逐步恢復(fù)并

28、持續(xù)高增長(zhǎng)。根據(jù)爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，淘系平臺(tái)美容護(hù)膚+彩妝類(lèi)目 2020 年 1-10 月成交額同比增長(zhǎng) 32.81%，其中護(hù)膚類(lèi)目同比增長(zhǎng) 31.84%，彩妝類(lèi)目同比增長(zhǎng) 35.11%。分月度來(lái)看，2020 年 1月農(nóng)歷春節(jié)快遞停運(yùn)疊加新冠疫情爆發(fā)，美容護(hù)膚與彩妝類(lèi)目增速均大幅下滑，此后 2-4 月護(hù)膚類(lèi)目受益于線下銷(xiāo)售向線上轉(zhuǎn)移，連續(xù) 3 個(gè)月實(shí)現(xiàn) 50%+的增長(zhǎng)，彩妝類(lèi)目由于疫情導(dǎo)致外出減少，整體銷(xiāo)售受到壓制，至 4 月恢復(fù)至正常水平。此后 6 月受到 618 大促的拉動(dòng)，美容護(hù)膚與彩妝類(lèi)目同比增速均接近 50%，7-10 月美容護(hù)膚進(jìn)入淡季，品牌方紛紛蓄力雙十一致使行業(yè)增速呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)，而彩妝類(lèi)

29、目從疫情中逐步恢復(fù)并持續(xù)高增長(zhǎng)。圖 16：淘系平臺(tái)美容護(hù)膚品類(lèi)銷(xiāo)售額及增長(zhǎng)情況圖 17：淘系平臺(tái)彩妝品類(lèi)銷(xiāo)售額及增長(zhǎng)情況2,5002,0001,5001,00050002020M1-10成交額（億元）同比增速40%1951.8732.81%31.84%1364.7335.11% 35%30%25%20%15%587.1410%5%0%美容護(hù)膚+彩妝美容護(hù)膚彩妝美容護(hù)膚彩妝80%70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%65%67%58%48%53% 51%51%35%23%35% 39%32%47% 46%33%23%35%23%17%40%13%7%5%-7%資料來(lái)源：爬

30、蟲(chóng)數(shù)據(jù)，資料來(lái)源：爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，品牌層面，2020 年美容護(hù)膚類(lèi)目中國(guó)際品牌線上銷(xiāo)售優(yōu)勢(shì)顯著，國(guó)產(chǎn)品牌中僅部分積極把握線上渠道紅利的傳統(tǒng)品牌及聚焦功能性護(hù)膚風(fēng)口的新銳品牌表現(xiàn)亮眼。具體來(lái)看，2020 年雙十一期間（11.1-11.11）天貓平臺(tái)美容護(hù)膚類(lèi)產(chǎn)品成交額 TOP30中，國(guó)貨品牌僅有薇諾娜、自然堂、HFP、珀萊雅、百雀羚、玉澤六大品牌入局，其中僅薇諾娜進(jìn)入前十（排名第九），品牌數(shù)量與國(guó)際品牌相比存在很大差距。追溯過(guò)往天貓平臺(tái)雙十一美容護(hù)膚銷(xiāo)售額 Top30 榜單，2017-2020 年國(guó)際品牌數(shù)量逐年上升，國(guó)貨品牌數(shù)量逐年下降，僅有自然堂、珀萊雅、百雀羚 3 個(gè)傳統(tǒng)國(guó)貨品牌以及 HFP、薇

31、諾娜 2 個(gè)新銳品牌穩(wěn)居 Top30，部分未能成功轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)國(guó)貨、以及品牌力相對(duì)較弱的淘品牌在線上渠道的競(jìng)爭(zhēng)力逐漸下降。表 1：歷年雙十一美容護(hù)膚成交額 TOP30 店鋪2020 年雙十一成交額 TOP302019 年雙十一成交額 TOP302018 年雙十一成交額 TOP302017 年雙十一成交額 TOP30雅詩(shī)蘭黛芙麗芳絲歐萊雅HR 赫蓮娜蘭蔻科顏氏雅詩(shī)蘭黛天貓超市olayinnisfreeolay后蘭蔻天貓超市SK-II雪花秀雅詩(shī)蘭黛innisfree歐萊雅科顏氏百雀羚御泥坊歐萊雅自然堂SK-II佰草集蘭蔻法國(guó)嬌韻詩(shī)后黛珂olay肌膚之鑰SK-II希思黎自然堂伊麗莎白雅頓olay阿芙S

32、K-IIWIS蘭蔻海藍(lán)之謎雅詩(shī)蘭黛后百雀羚自然堂芙麗芳絲百雀羚芙麗芳絲雪花秀HomeFacialPro阿芙HomeFacialPro 膜法世家一葉子韓后資生堂怡麗絲爾后珀萊雅自然堂法國(guó)嬌韻詩(shī)倩碧HR 赫蓮娜歐萊雅倩碧天貓國(guó)際進(jìn)口超市雪花秀薇諾娜珀萊雅百雀羚薇諾娜嬌蘭薇諾娜WIS一葉子海藍(lán)之謎修麗可法國(guó)嬌韻詩(shī)膜法世家HomeFacialPro薇諾娜歐珀萊科顏氏倩碧修麗可歐舒丹HR 赫蓮娜ipsa伊麗莎白雅頓理膚泉HomeFacialPro黛珂佰草集珀萊雅韓束海藍(lán)之謎歐舒丹珀萊雅黛珂伊麗莎白雅頓辛選 用心選海藍(lán)之謎修麗可innisfree蘭芝資生堂科顏氏天貓超市MARTIDERM資生堂希思黎雪花秀

33、怡麗絲爾伊麗莎白雅頓韓束嬌蘭玉澤資生堂歐珀萊資料來(lái)源：爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，（注：藍(lán)色底色為國(guó)際品牌，黃色底色為線下渠道較強(qiáng)的傳統(tǒng)國(guó)貨品牌，橙色底色為以線上渠道為主的新銳國(guó)貨品牌）圖 18：天貓雙十一護(hù)膚類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 品牌分布圖 19：天貓雙十一護(hù)膚類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 國(guó)貨品牌分布TOP30國(guó)妝數(shù)量TOP30國(guó)際品牌數(shù)量242220181210863025201510502017201820192020傳統(tǒng)國(guó)貨新銳國(guó)貨淘品牌TOP30國(guó)妝數(shù)量12103283633365332141210864202017201820192020資料來(lái)源：爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，資料來(lái)源：爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，（此處將御泥坊、阿芙、膜

34、法世家、WIS 等歸類(lèi)為淘品牌；將薇諾娜、HFP、玉澤、一葉子等歸類(lèi)為新銳品牌）彩妝類(lèi)目中，雖然進(jìn)入 TOP30 的國(guó)貨彩妝品牌數(shù)量近幾年略有減少，但以完美日記、花西子為代表的新銳國(guó)貨品牌勢(shì)頭迅猛，超越國(guó)際品牌登頂天貓雙十一成交額榜。 2020 年雙十一期間（11.1-11.11）天貓平臺(tái)彩妝類(lèi)產(chǎn)品成交額 TOP30 中，新銳國(guó)貨品牌表現(xiàn)突出，完美日記與花西子力壓眾多國(guó)際大牌分別獲得第一、第二名。此外 Colorkey、小奧汀、紅地球等品牌也表現(xiàn)突出，均躋身前 20 名。值得關(guān)注的是，傳統(tǒng)國(guó)貨品牌珀萊雅的彩妝產(chǎn)品總銷(xiāo)售額排名達(dá)到彩妝類(lèi)目第30 名，跨類(lèi)目成績(jī)顯著。對(duì)比過(guò)往天貓平臺(tái)雙十一美容護(hù)膚

35、銷(xiāo)售額 Top30 榜單，2017-2020 年國(guó)貨彩妝品牌數(shù)量變化不大，但其中的格局發(fā)生劇烈變化，過(guò)往具備強(qiáng)大線下基因的彩妝品牌瑪麗黛佳、卡姿蘭近幾年排名下滑，而 2016 年以后才創(chuàng)立/發(fā)力的新銳國(guó)貨彩妝品牌表現(xiàn)突出，多通過(guò)大單品策略在線上實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式成長(zhǎng)。表 2：歷年雙十一彩妝成交額 TOP30 店鋪2020 年雙十一成交額 TOP302019 年雙十一成交額 TOP302018 年雙十一成交額 TOP302017 年雙十一成交額 TOP30完美日記湯姆福特完美日記橘朵魅可透蜜魅可蘇菲娜花西子紅地球魅可蘭芝完美日記蘭芝美寶蓮健美創(chuàng)研魅可香奈兒雅詩(shī)蘭黛Colorkey雅詩(shī)蘭黛歐萊雅瑪麗黛佳美

36、康粉黛3CE蘭蔻植村秀AEKYUNG花西子肌膚之鑰美寶蓮蘇菲娜蘭蔻雅詩(shī)蘭黛珀萊雅The Face Shop蘭蔻蘇菲娜稚優(yōu)泉健美創(chuàng)研雅詩(shī)蘭黛蘇菲娜阿瑪尼悅詩(shī)風(fēng)吟圣羅蘭RealTechniques悅詩(shī)風(fēng)吟雪花秀圣羅蘭橘朵紀(jì)梵?？ㄗ颂m紀(jì)梵希自然堂卡姿蘭阿芙阿瑪尼NARS美寶蓮芭比波朗阿瑪尼蜜絲佛陀稚優(yōu)泉棉森紀(jì)梵希芭比波朗圣羅蘭美康粉黛蘭蔻芭比波朗自然堂蘭瑟迪奧紐西之謎3CE歐萊雅瑪麗黛佳安美蘭芝蜜絲佛陀伊蒂之屋歐萊雅RealTechniques肌膚之鑰姬芮得鮮Barpa露華濃美寶蓮稚優(yōu)泉滋色植村秀滋色透真Colorkey卡姿蘭稚優(yōu)泉自然堂美康粉黛姬芮小奧汀祖瑪瓏湯姆福特健美創(chuàng)研悅詩(shī)風(fēng)吟Vnk肌膚之鑰

37、嬌蘭紅地球瑪麗黛佳卡姿蘭棉森玫珂菲珀萊雅AEKYUNG玫珂菲謎尚雪花秀芭比波朗安美資料來(lái)源：爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，（注：藍(lán)色底色為國(guó)際品牌，黃色底色為線下渠道較強(qiáng)的傳統(tǒng)國(guó)貨品牌，橙色底色為以線上渠道為主的新銳國(guó)貨品牌）圖 20：天貓雙十一彩妝類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 品牌分布圖 21：天貓雙十一彩妝類(lèi)目銷(xiāo)售額 TOP30 國(guó)貨品牌分布TOP30國(guó)妝數(shù)量TOP30國(guó)際品牌數(shù)量192018181112121025201510502017201820192020傳統(tǒng)國(guó)貨新銳國(guó)貨TOP30國(guó)妝數(shù)量1212111024679863141210864202017201820192020資料來(lái)源：爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，資料來(lái)源：爬蟲(chóng)

38、數(shù)據(jù)，渠道側(cè)，疫情驅(qū)使品牌線上化加速，傳統(tǒng)線下渠道占比高的品牌積極調(diào)整。2020 年上半年新冠疫情導(dǎo)致消費(fèi)者外出購(gòu)物大幅減少，抑制線下各渠道消費(fèi)，尤其是百貨、 CS、單品牌店等傳統(tǒng)線下渠道均受到嚴(yán)重沖擊，倒逼過(guò)往聚焦線下銷(xiāo)售的品牌加快線上化進(jìn)程。從主要上市公司分渠道增長(zhǎng)情況來(lái)看，珀萊雅、上海家化、丸美股份 2020 年 Q1-Q3 在線上渠道均維持中高速增長(zhǎng)，其中珀萊雅增速最快，達(dá)到+40%左右，上海家化線上增長(zhǎng)約+25%，丸美股份增長(zhǎng)約+19%，其中線上自營(yíng)增速通?？煊诰€上分銷(xiāo)增速，多數(shù)品牌仍然傾向于將重點(diǎn)放在直營(yíng)渠道的建設(shè)上。但以華熙生物旗下品牌米蓓爾為代表的部分品牌，也注重淘系分銷(xiāo)渠道的

39、建設(shè)，根據(jù)爬蟲(chóng)數(shù)據(jù)，其淘系分銷(xiāo)與天貓旗艦店銷(xiāo)售的比例大約達(dá)到 4:6。線下渠道方面，各公司前三季度跌幅均在 20%以上，二、三季度雖然已處于逐步恢復(fù)的過(guò)程中，但仍未恢復(fù)至疫情前水平。不少品牌也因此對(duì)線下渠道策略做出調(diào)整，如上海家化旗下佰草集主動(dòng)進(jìn)行百貨縮編，前三季度優(yōu)化百貨柜臺(tái) 200+；珀萊雅暫時(shí)放緩百貨專(zhuān)柜拓展進(jìn)度。表 3：2020 年主要上市公司分渠道表現(xiàn)分渠道增速珀萊雅（2020 半年報(bào)情況）（2020丸美股份年 Q1-Q3情況）（2020上海家化年 Q1-Q3 情況）線上+43.85%+18.55%+25%線上自營(yíng)+60.55%+38.22%線上分銷(xiāo)+28.88%+11.17%線下-

40、29.69%-24.82%線下百貨-34%-50%以上線下 CS-34.95%-26%-20%以上線下商超-30%以上-1%線下單品牌店-30%以上線下美容院-2%資料來(lái)源：公司公告，私域流量運(yùn)營(yíng)越來(lái)越被品牌方所重視，微信小程序/公眾號(hào)成為私域流量最主要的承接平臺(tái)。私域流量主要指可反復(fù)觸達(dá)、低成本運(yùn)營(yíng)、相對(duì)安全可控的流量。廣告主從公域平臺(tái)獲得流量后，為放大這部分用戶的價(jià)值，將用戶沉淀在私域，再通過(guò)多樣化的運(yùn)營(yíng)與觸達(dá)引導(dǎo)復(fù)購(gòu)，同時(shí)中臺(tái)應(yīng)用數(shù)據(jù)分析提取用戶畫(huà)像，據(jù)此進(jìn)行精準(zhǔn)投放，實(shí)現(xiàn)流量的裂變，形成流量運(yùn)營(yíng)的閉環(huán)。在公域流量成本攀升、私域人群需求多樣化、數(shù)據(jù)資產(chǎn)在品牌打造全流程重要度提升的大背景下

41、，私域流量的匯集與運(yùn)營(yíng)價(jià)值凸顯。品牌方多通過(guò)線上+線下引流的方式，將消費(fèi)者導(dǎo)入基于微信平臺(tái)的會(huì)員系統(tǒng)/微信群中，并通過(guò)發(fā)放優(yōu)惠券、線上客服等方式進(jìn)行反復(fù)觸達(dá)。圖 22：商家視角的私域用戶引入與運(yùn)營(yíng)模型（AARRR 模型）資料來(lái)源：有贊，以彩妝品牌完美日記為例，品牌通過(guò)產(chǎn)品附帶的二維碼作為流量入口，利用微信群與個(gè)人客服號(hào)構(gòu)建私域流量運(yùn)營(yíng)體系，實(shí)現(xiàn)了深度消費(fèi)者溝通。消費(fèi)者在完美日記首次完成購(gòu)買(mǎi)后會(huì)收到附帶的紅包卡，引導(dǎo)客戶關(guān)注完美日記公眾號(hào)和個(gè)人客服“小完子”，品牌方僅需花費(fèi) 1-2 元紅包即可獲得一個(gè)公眾號(hào)粉絲、一個(gè)個(gè)人號(hào)好友、一個(gè)群成員。完美日記的個(gè)人號(hào)“小完子”是有獨(dú)立人設(shè)的美妝顧問(wèn)，她的朋

42、友圈會(huì)發(fā)美妝教程、素顏?zhàn)耘?、產(chǎn)品圖片，同時(shí)為客戶解答疑問(wèn)，分享優(yōu)惠。環(huán)環(huán)相扣的私域流量運(yùn)營(yíng)，使得品牌方對(duì)每個(gè)粉絲都實(shí)現(xiàn)了深度觸達(dá)，在提升復(fù)購(gòu)率的同時(shí)，幫助完美日記塑造了品牌的人格化魅力。圖 23：完美日記私域流量運(yùn)營(yíng)體系資料來(lái)源：增長(zhǎng)黑盒 Growthbox，營(yíng)銷(xiāo)側(cè)，短視頻成為更加有效的營(yíng)銷(xiāo)投放媒介，此外直播電商、網(wǎng)紅帶貨成為美妝品類(lèi)重要的營(yíng)銷(xiāo)+銷(xiāo)售渠道，而超頭主播的資源成稀缺資源?；ヂ?lián)網(wǎng)“新舊更迭”，新平臺(tái)崛起通?？蓭?lái)流量紅利，同時(shí)形成與傳統(tǒng)平臺(tái)間的流量成本勢(shì)能差，這種勢(shì)能差使品牌得以借渠道之風(fēng)快速崛起。2018 年以來(lái)，以抖音、快手為代表的短視頻平臺(tái)開(kāi)始加速商業(yè)化，成為新興紅利營(yíng)銷(xiāo)媒介，

43、2020 年抖音、快手的 DAU 分別突破 6 億與 3 億，成為最普及的內(nèi)容平臺(tái)之一，各大美妝品牌紛紛入局，加大在核心短視頻平臺(tái)的投放。2019 年，抖音美妝品牌年度關(guān)注量較 2018 年增長(zhǎng)了 166%，其中國(guó)際品牌與本土傳統(tǒng)品牌增長(zhǎng)更明顯，內(nèi)容播放量同比增速分別達(dá)到 261%與 427%，份額分別提升 12.7%與 3.3%，本土新銳品牌經(jīng)歷了 2018 年爆發(fā)增長(zhǎng)后基數(shù)較大，2019年增速開(kāi)始回歸，但也實(shí)現(xiàn)了+96%的快速增長(zhǎng)。圖 24：抖音美妝品牌內(nèi)容播放量及漲幅圖 25：抖音美妝品牌內(nèi)容播放量份額變化20182019增速?lài)?guó)際品牌本土新銳本土傳統(tǒng)國(guó)際品牌本土新銳本土傳統(tǒng)100%427

44、%261%96%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%3%+3.3%7%61%-16.0%45%+12.7%48%35%20182019資料來(lái)源：巨量算數(shù)，資料來(lái)源：巨量算數(shù)，國(guó)際大牌逐漸占領(lǐng)抖音流量高地，本土品牌搶奪流量增長(zhǎng)。2019 年抖音美妝關(guān)注度排名方面，播放量占比居前的品牌以國(guó)際大牌居多，香奈兒、SK-II、MAC、雅詩(shī)蘭黛、蘭蔻等品牌占據(jù)著流量高地；而本土品牌則呈現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)，其中阿芙、花西子、半畝花田、透真、完美日記等都漲勢(shì)迅猛。圖 26：2019 年抖音美妝品牌關(guān)注度矩陣 1圖 27：2019 年抖音美妝品牌關(guān)注度矩陣 2資料來(lái)源：巨量算數(shù)，資料來(lái)源：巨量算

45、數(shù)，各大品牌紛紛加碼電商直播，美妝品類(lèi)直播滲透率居前。直播電商自 2018 年起逐漸放量，2019 年直播電商整體市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 4338 億元，同比增長(zhǎng) 210%，根據(jù)畢馬威與阿里研究院的預(yù)測(cè)，2020 年直播電商行業(yè)規(guī)模有望突破萬(wàn)億，同比增速預(yù)計(jì)可達(dá)為 142%。美妝類(lèi)目因高毛利、高購(gòu)買(mǎi)頻次、依賴(lài) KOL 種草等特性，天然適合直播銷(xiāo)售，2020 年“618”期間美妝類(lèi)目淘寶直播滲透率在各品類(lèi)中位居 TOP1。各美妝品牌也紛紛把握行業(yè)趨勢(shì)，加大在電商直播上的投入。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020 年 1-10 月，薇諾娜、玉澤、珀萊雅、彩棠、御泥坊、丸美分別在兩大超頭直播間（薇婭&李佳琦）中銷(xiāo)售過(guò) 32、16

46、、11、4、3、3 次，其中薇諾娜、玉澤、彩棠與頭部主播建立了定期直播銷(xiāo)售關(guān)系，珀萊雅、丸美多選擇在大促時(shí)期，或新品推出時(shí)期進(jìn)行直播間投放。圖 28：天貓“618”淘寶直播各品類(lèi)滲透率 TOP10圖 29：各品牌薇婭、李佳琦直播次數(shù)（2020M1-10）美妝大家電醫(yī)美 女裝箱包配飾生活電器 3C數(shù)碼手表眼鏡醫(yī)療保健內(nèi)衣薇諾娜玉澤 珀萊雅彩棠 御泥坊丸美32161143305101520253035資料來(lái)源：畢馬威，阿里研究院，資料來(lái)源：淘寶直播，李佳琦公眾號(hào)，薇婭公眾號(hào)，細(xì)分板塊：聚焦皮膚學(xué)級(jí)及彩妝賽道從近幾年美妝品牌格局變化來(lái)看，美容護(hù)膚類(lèi)目中，國(guó)貨品牌在功能性護(hù)膚品，尤其是專(zhuān)業(yè)度更高的皮膚

47、學(xué)級(jí)護(hù)膚品板塊勢(shì)頭迅猛，薇諾娜、HomefacialPro、玉澤等多個(gè)品牌脫穎而出，其中薇諾娜成為了中國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品的龍頭，市占率超 20%。而彩妝類(lèi)目中，國(guó)貨品牌依靠極致性價(jià)比、中國(guó)風(fēng)文化等差異化切入點(diǎn)打開(kāi)市場(chǎng)，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)化的運(yùn)營(yíng)，及對(duì)市場(chǎng)的快速反饋贏得消費(fèi)者青睞，兩大品牌完美日記、花西子在電商平臺(tái)上均超越國(guó)際品牌，成為彩妝類(lèi)目TOP2。我們認(rèn)為，皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品具有高功效、高壁壘、高復(fù)購(gòu)的特性，且行業(yè)增速快、集中度高，頭部品牌有望充分享受行業(yè)成長(zhǎng)紅利，保持強(qiáng)者恒強(qiáng)。彩妝類(lèi)目中，中國(guó)具備成熟的供應(yīng)鏈體系，而國(guó)貨品牌對(duì)互聯(lián)網(wǎng)流量的發(fā)掘與運(yùn)營(yíng)更加擅長(zhǎng)、對(duì)行業(yè)趨勢(shì)的反應(yīng)速度也更快，我們看好國(guó)貨品牌

48、在彩妝賽道上持續(xù)快速發(fā)展。皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品：高功效高壁壘高復(fù)購(gòu)，國(guó)貨品牌競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)近年來(lái)功能性護(hù)膚品市場(chǎng)快速崛起，其中細(xì)分的皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品 2019 年增速高達(dá) 32%。功能性護(hù)膚品在中國(guó)暫無(wú)官方定義，在實(shí)際使用中通常指兩類(lèi)產(chǎn)品，一類(lèi)是有效應(yīng)對(duì)敏感肌、痘痘肌等特定肌膚問(wèn)題的皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品，通常成分精簡(jiǎn)、經(jīng)臨床驗(yàn)證，代表品牌包括雅漾、薇姿、理膚泉、薇諾娜、玉澤等；另一類(lèi)是以強(qiáng)功能性的化學(xué)成分為主打，針對(duì)保濕、美白、抗衰等某種強(qiáng)功能訴求的護(hù)膚品，代表品牌包括潤(rùn)百顏、夸迪、HFP 等。根據(jù)歐睿的定義，皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品為通過(guò)結(jié)合化妝品產(chǎn)品和皮膚病學(xué)產(chǎn)品的特性來(lái)促進(jìn)皮膚健康、美麗的產(chǎn)品，這些產(chǎn)品適用于敏感性

49、肌膚，且有權(quán)威專(zhuān)家、機(jī)構(gòu)或臨床試驗(yàn)證明對(duì)某些皮膚問(wèn)題具備功效性（如痤瘡、紅腫、濕疹、脂溢性皮炎），此外在包裝上也通常符合醫(yī)藥產(chǎn)品外觀，在渠道上多通過(guò)藥店進(jìn)行分銷(xiāo)。2019 年中國(guó)皮膚學(xué)級(jí)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 135.51 億元，2014-2019 年均復(fù)合增長(zhǎng)率23.2%，增速遠(yuǎn)高于化妝品行業(yè)的整體增速。圖 30：功能性護(hù)膚品分類(lèi)及其中主要玩家圖 31：中國(guó)皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模及增速160皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)容量（億元）同比增速135.5135%14012010080604020047.725%59.568.515%85.525% 10320%32%30%25%20%15%10%5%0%2014201

50、52016201720182019資料來(lái)源：資料來(lái)源：Euromonitor，皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品類(lèi)目前市場(chǎng)滲透度低，但業(yè)內(nèi)品牌通常需要醫(yī)藥學(xué)背景做背書(shū)，行業(yè)進(jìn)入門(mén)檻高，頭部品牌集中度較高。若用“皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模/護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模”來(lái)計(jì)算皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚市場(chǎng)滲透率，當(dāng)前中國(guó)處于較低水平，僅為 5.54%，而美國(guó)、法國(guó)滲透水平均較高，其中雅漾、理膚泉的發(fā)源地法國(guó)這一比例高達(dá) 43.01%。橫向?qū)Ρ戎袊?guó)、日本、美國(guó)、法國(guó)護(hù)膚市場(chǎng)，護(hù)膚品大類(lèi)的 CR5 市占率通常在 20- 35%，而皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚市場(chǎng) CR5 市占率通常超 60%，且 TOP1 品牌市占率通常超20%，集中度顯著較高。圖 32：2019

51、年皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模/護(hù)膚品市場(chǎng)規(guī)模圖 33：護(hù)膚品市場(chǎng) CR5 市占率與皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚市場(chǎng) CR5（滲透率）市占率50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%43.01%14.71%5.54%中國(guó)美國(guó)法國(guó)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%護(hù)膚品市場(chǎng)品牌CR5皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚市場(chǎng)CR5 97.22%69.73%70.25%63.53%61.16%3330191820%.28%.75%.74%.14%.26中國(guó)日本美國(guó)法國(guó)韓國(guó)資料來(lái)源：資料來(lái)源：近幾年以薇諾娜、玉澤為代表的國(guó)產(chǎn)皮膚學(xué)級(jí)品牌強(qiáng)勢(shì)崛起，國(guó)際頭部品牌市占率逐年下滑。2016 年以前 TO

52、P3 功能性護(hù)膚品牌由雅漾、理膚泉和薇姿三大國(guó)際品牌包攬，CR3 總體市占率超 50%。2017 年起，國(guó)產(chǎn)品牌薇諾娜迅速崛起，以 13.08%的市占率超越薇姿、理膚泉，成為第二名，打破了國(guó)外品牌主導(dǎo)的市場(chǎng)格局。后續(xù)的兩年中，薇諾娜市占率穩(wěn)步提升，至 2019 年超過(guò)雅漾升至第一，市占率達(dá) 20.54%。從國(guó)產(chǎn)品牌 CR3 與國(guó)際品牌 CR3 市占率變化來(lái)看，國(guó)產(chǎn)品牌份額快速提升，國(guó)際品牌逐年下滑。圖 34：中國(guó) TOP15 功能性護(hù)膚品牌市占率及變化趨勢(shì)圖 35：國(guó)產(chǎn)與國(guó)際皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品牌 CR3國(guó)產(chǎn)品牌CR3市占率國(guó)外品牌CR3市占率70%60%50%57.58%51.62%45.44%3

53、9.84%40%35.89%30%20% 1510%172024270%20152016201720182019%.38%.72%.89%.81%.34資料來(lái)源：Euromonitor，資料來(lái)源：Euromonitor，頭部皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品品牌均具備堅(jiān)實(shí)的醫(yī)藥類(lèi)或皮膚科背景，進(jìn)入門(mén)檻較高，預(yù)計(jì)行業(yè)頭部格局將趨于穩(wěn)定。中國(guó)頭部皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品牌包括薇諾娜、雅漾、理膚泉、薇姿、修麗可、玉澤等，其中國(guó)貨品牌僅有薇諾娜、玉澤，薇諾娜最早為滇虹藥業(yè)聯(lián)合昆明植物所、昆明醫(yī)藥大學(xué)開(kāi)發(fā)的項(xiàng)目，且創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)具備強(qiáng)大的皮膚科醫(yī)療背景；玉澤產(chǎn)品為上海家化與瑞金醫(yī)院、華山醫(yī)院等上海知名醫(yī)院共同合作研發(fā)所得。這類(lèi)醫(yī)院、皮膚科

54、背景的可復(fù)制性較低，且產(chǎn)品需要較長(zhǎng)的開(kāi)發(fā)周期與臨床實(shí)驗(yàn)，新進(jìn)入者較難在短時(shí)間內(nèi)涌現(xiàn)，因此頭部品牌格局預(yù)計(jì)將趨于穩(wěn)定?？傮w來(lái)看，皮膚學(xué)級(jí)護(hù)膚品市場(chǎng)具有高增長(zhǎng)、高壁壘、高行業(yè)集中度的特性，我們看好已具備一定體量跟名聲的國(guó)貨頭部品牌薇諾娜、玉澤。表 4：典型功能性護(hù)膚品牌情況2019 品牌中國(guó)地區(qū)銷(xiāo)售規(guī)模核心產(chǎn)品渠道分布創(chuàng)立背景品牌名稱(chēng)所屬公司薇諾娜 貝泰妮皮爾法伯集2004 年滇虹藥業(yè)聯(lián)合昆明植物所、昆明醫(yī)藥大學(xué)立項(xiàng)孵化的主要針對(duì)敏感肌的品牌。1875 年皮爾法伯對(duì)雅漾活泉進(jìn)行全面的皮膚以電商、藥店（OTC）渠道為主，2020 年 6 月起進(jìn)駐屈臣氏舒緩保濕特護(hù)霜27.84 億元雅漾團(tuán)科學(xué)研究。以

55、電商、百貨、屈臣氏為主雅漾舒緩特護(hù)保濕霜19.61 億元理膚泉 歐萊雅集團(tuán)1975 年化學(xué)家 Rene Levayer 建立實(shí)驗(yàn)室，研以電商、百貨、屈臣氏為主，近期發(fā)富含理膚泉溫泉水的皮膚科輔助治療產(chǎn)品。 撤出藥房1931 年美容學(xué)家 GUERIN 和 VICHY 溫泉治理膚泉 B5 修復(fù)面霜16.93 億元薇姿歐萊雅集團(tuán)修麗可 歐萊雅集團(tuán)療中心皮膚醫(yī)生 HALLER 博士共同創(chuàng)立薇姿健康護(hù)膚產(chǎn)品。1989 年美國(guó)杜克大學(xué)首席皮膚科主任 Sheldon Pinnell 教授發(fā)現(xiàn)精純左旋維 C 的配方參數(shù)，被授予杜克抗氧化專(zhuān)利。2003 年上海家化與瑞金醫(yī)院合作共同研究解以電商、藥店、屈臣氏為主

56、，近期從百貨撤出返回藥房渠道以電商、百貨、專(zhuān)業(yè)診所（美容診所）等為主薇姿 89 火山能量瓶9.62 億元修麗可色修精華6.27 億元玉澤上海家化決因皮膚屏障受損引起的肌膚屏障問(wèn)題以電商、藥店、屈臣氏渠道為主玉澤屏障修復(fù)面霜3.83 億元資料來(lái)源：品牌官網(wǎng)，Euromonitor，彩妝：行業(yè)處于擴(kuò)容期，熱點(diǎn)快速更迭利好國(guó)貨品牌2017 年以來(lái)中國(guó)彩妝市場(chǎng)進(jìn)入快速發(fā)展期，2017-2019 年 CAGR 高達(dá) 26.4%。2019年中國(guó)美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)規(guī)模為 4777 億元，同比增長(zhǎng) 13.8%，同年彩妝市場(chǎng)規(guī)模為 552億元，占美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)規(guī)模的比例為 11.55%，同比增長(zhǎng) 27.40%，增速顯著

57、快于美容個(gè)護(hù)大盤(pán)。2017 年起彩妝類(lèi)目增長(zhǎng)開(kāi)始提速，主要由于：1）彩妝目標(biāo)群體不斷擴(kuò)容，在 90 后、00 后年輕人群中的滲透率越來(lái)越高；2）化妝步數(shù)增加，消費(fèi)者的彩妝品類(lèi)配貨越來(lái)越全面；3）社交媒體、短視頻、直播等“可視化”強(qiáng)的媒介興起，有利于彩妝產(chǎn)品的傳播與“種草”，此外電商體系的成熟，也為新銳彩妝品牌的崛起奠定了基礎(chǔ)，在多方因素的驅(qū)動(dòng)下，彩妝市場(chǎng)步入高增長(zhǎng)期，且增速逐年提升。圖 36：中國(guó)美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)規(guī)模及增速圖 37：中國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模及增速6000中國(guó)美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)規(guī)模（億元）同比增速13.84% 16%600中國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模（億元）同比增速27.4025.34%21.45% 4333

58、4655212.67%13.22%2859.46%14822725316618120512.42%11.44%9.08%10.62%30%5000400012.61%11.17%9.80% 9.16%2978 317712.57%477710.30%41973728338014%12%10%50040025%20%30002000100002051 23102536 27687.56%6.71%6.37%8%3006%2004%2%1000%015%10%5%0%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20192010 2011 2012 20

59、13 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來(lái)源：Euromonitor，資料來(lái)源：Euromonitor，與美妝類(lèi)目成熟的國(guó)家相比，中國(guó)目前彩妝品類(lèi)滲透率仍處于低位，未來(lái)成長(zhǎng)空間大。2019 年中國(guó)彩妝市場(chǎng)在整體美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)的滲透率僅為 11.55%，對(duì)標(biāo)美國(guó)、英國(guó)、日本、韓國(guó)等美容護(hù)膚市場(chǎng)相對(duì)成熟的國(guó)家，這一滲透率基本在 18%左右，顯著高于中國(guó)當(dāng)前水平。若將彩妝與護(hù)膚市場(chǎng)相比，中國(guó)目前彩妝市場(chǎng)規(guī)模不到護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模的 1/4，而亞洲鄰國(guó)日本、韓國(guó)這一比例均在 40%左右，歐美國(guó)家這一比例更高，美國(guó)、英國(guó)彩妝市場(chǎng)規(guī)模分別為護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模的 85%與 79%。整體看，中國(guó)

60、彩妝市場(chǎng)仍處于擴(kuò)容期，距離成熟市場(chǎng)還有廣闊空間，未來(lái)幾年增長(zhǎng)潛力與成長(zhǎng)空間仍然很大。圖 38：2019 年彩妝市場(chǎng)規(guī)模/美容個(gè)護(hù)市場(chǎng)規(guī)模圖 39：2019 年彩妝市場(chǎng)規(guī)模/護(hù)膚市場(chǎng)規(guī)模25%20%15%10%5%0%18.64%18.64%19.39%17.61%11.55%中國(guó)日本韓國(guó)美國(guó)英國(guó)90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%85.47%78.93%40.50%39.15%22.58%中國(guó)日本韓國(guó)美國(guó)英國(guó)資料來(lái)源：Euromonitor，資料來(lái)源：Euromonitor，競(jìng)爭(zhēng)格局上，2010-2019 年中國(guó)彩妝行業(yè)頭部品牌集中度呈下降態(tài)勢(shì)，以完美日記為代表的新銳國(guó)貨