拆解中國電子煙龍頭品牌

1、目錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250013 一、傳統(tǒng)煙草消費增速放緩，電子霧化煙市場迅速興起 6 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）煙草消費量增速放緩，疫情之下表現(xiàn)較為堅挺 6 HYPERLINK l _TOC_250011 （二）中國電子霧化煙市場崛起，增量空間巨大 7 HYPERLINK l _TOC_250010 二、資本加入助力品牌發(fā)展，RELX 悅刻市占率領(lǐng)先 7 HYPERLINK l _TOC_250009 （一）MOTI 魔笛：多輪融資助力產(chǎn)品研發(fā)與渠道拓展 8 HYPERLINK l _TOC_250008 （二）Y

2、OOZ 柚子：品類豐富價格親民，線下渠道快速開拓 10 HYPERLINK l _TOC_250007 （三）Boulder 鉑德：全產(chǎn)業(yè)鏈布局，研發(fā)能力強大 12 HYPERLINK l _TOC_250006 三、中游代工廠商話語權(quán)較大，下游渠道附加價值高 15 HYPERLINK l _TOC_250005 四、霧芯科技：高速發(fā)展的電子霧化煙龍頭品牌 17 HYPERLINK l _TOC_250004 （一）成立至今僅三年，迅速成長為行業(yè)龍頭 17 HYPERLINK l _TOC_250003 （二）線下渠道優(yōu)勢突出，全方位擴張打造完整銷售網(wǎng)絡(luò) 21 HYPERLINK l _TOC

3、_250002 （三）品牌形象深入人心，社會責任先行強調(diào)未成年人保護 24 HYPERLINK l _TOC_250001 （四）生產(chǎn)研發(fā)品質(zhì)突出，專利數(shù)量國內(nèi)首屈一指 25 HYPERLINK l _TOC_250000 五、風險提示 26圖表目錄圖表 1煙草消費量增速放緩（億支） 6圖表 2中國 15 歲以上人群吸煙率下降 6圖表 3社會消費品月零售總額及當月同比（億元） 6圖表 4煙酒類消費品月零售總額及當月同比（億元） 6圖表 5中國電子煙市場快速興起（10 億美元） 7圖表 6封閉式電子煙占據(jù)主要地位（10 億美元） 7圖表 7中國煙民數(shù)量全球第一（百萬） 7圖表 8中國電子霧化煙滲

4、透率提升空間巨大 7圖表 92019 年以來國內(nèi)部分知名電子煙品牌融資情況 8圖表 10MOTI 魔笛主要產(chǎn)品系列 8圖表 11魔笛品牌心智占有率及排名 9圖表 12魔笛專賣店形象 10圖表 13魔笛與流浪地球IP 聯(lián)名 10圖表 14YOOZ 柚子主要產(chǎn)品系列 10圖表 152020 年YOOZ 煙桿出貨情況 11圖表 16YOOZ 品牌心智占有率及排名 11圖表 17YOOZ 最新專賣店形象 12圖表 18YOOZ 最新加盟政策 12圖表 192020 年YOOZ 申請加盟門店登記數(shù)量（家） 12圖表 20Boulder 鉑德主要產(chǎn)品系列 13圖表 21各品牌專利數(shù)對比（個） 14圖表 2

5、2鉑德品牌心智占有率及排名 14圖表 23鉑德全國加盟店數(shù)量及分布 14圖表 24鉑德專賣店形象 15圖表 25電子煙產(chǎn)業(yè)鏈 15圖表 26霧化芯材質(zhì)對比 16圖表 27電子煙價值鏈（以悅刻一代 299 元/1 桿 2 彈套裝分析） 16圖表 28電子煙直營門店 17圖表 29電子煙線上銷售渠道 17圖表 302018 年中國電子煙銷售渠道結(jié)構(gòu) 17圖表 31電子煙線下布局挑戰(zhàn)與方向 17圖表 32霧芯科技發(fā)展歷程 18圖表 33霧芯科技主要產(chǎn)品 18圖表 34營業(yè)收入迅速增長（百萬元） 19圖表 35調(diào)整后凈利潤快速提高（百萬元） 19圖表 36銷售渠道由線上轉(zhuǎn)向線下 19圖表 37毛利潤大

6、幅提升，毛利率有所下降（百萬元） 19圖表 38期間費用率大幅下滑，調(diào)整后凈利率提高 20圖表 39電商平臺、品牌推廣費用減少（百萬元） 20圖表 40霧芯科技股權(quán)結(jié)構(gòu) 20圖表 41霧芯科技管理團隊介紹 21圖表 42悅刻線下銷售渠道 22圖表 43霧芯科技線下銷售渠道相關(guān)政策 22圖表 44線下零售店部分類別及開店要求 23圖表 45線下銷售網(wǎng)絡(luò)高速擴張 23圖表 46“守護者計劃”發(fā)布 24圖表 47“向陽花”系統(tǒng)架構(gòu) 24圖表 48RELX ME 應(yīng)用圖示 24圖表 49悅刻上海旗艦店 24圖表 50RELX 悅刻消費者心智占有率不斷提升，遙遙領(lǐng)先 25圖表 51RELX 悅刻專屬工廠

7、員工生產(chǎn) 25圖表 52RELX 悅刻專屬工廠員工對霧化彈進行檢測 25圖表 53RELX Lab 26圖表 54實驗室人員進行霧化液安全性檢測 26一、傳統(tǒng)煙草消費增速放緩，電子霧化煙市場迅速興起（一）煙草消費量增速放緩，疫情之下表現(xiàn)較為堅挺中國煙草消費量增速放緩，吸煙率逐年下降。中國煙草消費量 2015 年前保持逐年上升趨勢，由于 2015 年增稅，卷煙價格大幅增長，導致 2016 年煙草消費量明顯下降。同時中國自從 2005 年開始控煙履約后，控煙力度不斷加強，根據(jù)中國成人煙草調(diào)查結(jié)果，15歲以上人群吸煙率明顯下降，從 2010 年的 28.1%下降至 2018 年的 26.6%，但是電

8、子煙接觸率有所提升，使用人群從 2015 年的 0.5%上升至 2018 年的 0.9%，其中 15-24 歲年齡組人群的電子煙使用率達到 1.5%，根據(jù)中國疾病預防控制中心數(shù)據(jù)，截至 2019 年 11 月，中國15 歲及以上人群使用電子煙的人數(shù)約為1000 萬。根據(jù)“健康中國2030”規(guī)劃綱要，目標到 2030 年，15 歲以上人群吸煙率降低到 20%，目前還處于較高水平。圖表 1煙草消費量增速放緩（億支）圖表 2中國 15 歲以上人群吸煙率下降300002500020000150001000050000煙草消費量YOY10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00

9、%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%男性女性整體52.9%52.1%50.5%28.1%27.7%26.6%2.4%2.7%2.1%201020152018資料來源：國家統(tǒng)計局，資料來源：中國疾控中心2018 中國成人煙草調(diào)查，煙酒類消費受疫情影響小于社會消費品總體，增速較為堅挺。12 月社會消費品零售總額40566 億元，同比提升 4.60%；煙酒類消費品零售總額 503.80 億元，同比提升 20.90%；全年社會消費品零售總額 39.20 億元，同比下降 3.90%；煙酒類消費品零售總額 3953.60億元，同比提升 1.03%。圖表 3社會消費品月零售

10、總額及當月同比（億元）圖表 4煙酒類消費品月零售總額及當月同比（億元）社會消費品零售總額當月值 社會消費品零售總額當月同比煙酒類消費品零售總額當月值 煙酒類消費品零售總額當月同比45,000.0040,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.0015.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%600.00500.00400.00300.00200.00100.000.0025.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.

11、00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%資料來源：國家統(tǒng)計局，資料來源：國家統(tǒng)計局，（二）中國電子霧化煙市場崛起，增量空間巨大中國電子霧化煙市場迅速興起，封閉式電子煙占據(jù)主要地位。根據(jù)霧芯科技招股書數(shù)據(jù)， 2019 年國內(nèi)電子霧化煙銷售額達到 15 億美元，2016-2019 年CAGR 為 36.2，發(fā)展迅速。預計 2019-2023 年國內(nèi)電子霧化煙零售額將以 65.9的CAGR 高速增長，2023 年市場規(guī)模有望達到 113 億美元。目前，電子霧化煙中封閉系統(tǒng)產(chǎn)品為主導。2019 年封閉系統(tǒng)產(chǎn)品占電子霧化煙市場的 74.1，2023 年封閉系統(tǒng)產(chǎn)品在電子霧化煙中市場份

12、額有望提升至 97.1，占據(jù)主導地位。圖表 5中國電子煙市場快速興起（10 億美元）圖表 6封閉式電子煙占據(jù)主要地位（10 億美元）可燃煙草減害替代品封閉系統(tǒng)產(chǎn)品開放系統(tǒng)產(chǎn)品0.91.52.55.18.311.30.60.7205.4217230.8 242.5 251.8 260.7 267.5 272.50.30.40.4117.90.30.40.50.430.41.10.44.72.13001225010200815010050020162017201820192020E 2021E 2022E 2023E642020162017201820192020E 2021E 2022E 202

13、3E資料來源：霧芯科技招股書，資料來源：霧芯科技招股書，國內(nèi)電子霧化煙市場增量空間巨大。2019 年，中國約有 2.867 億成人可燃煙草產(chǎn)品用戶，遠高于世界其他國家。根據(jù)霧芯科技招股書，中國電子煙滲透率已從 2016 年的 0.4增長到 2019 年的 1.2，但相比英、美等國，仍有巨大提升空間。考慮國內(nèi)煙民數(shù)量位居全球第一，中國是電子霧化煙產(chǎn)品最大的潛在市場，增長潛力巨大。圖表 7中國煙民數(shù)量全球第一（百萬）圖表 8中國電子霧化煙滲透率提升空間巨大35030025020015010050060.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%美國英國中國0.00%2008

14、 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來源：霧芯科技招股書，資料來源：霧芯科技招股書，二、資本加入助力品牌發(fā)展，RELX 悅刻市占率領(lǐng)先2018 年下半年來，國內(nèi)電子煙品牌快速興起，引起資本市場廣泛關(guān)注，多家資本攜巨額投資涌入電子煙行業(yè)，以助力行業(yè)企業(yè)快速成長。據(jù)不完全統(tǒng)計，2019 年上半年電子煙產(chǎn)業(yè)投資案例 37 筆，從已透露的投資額統(tǒng)計可知，投資總額至少超過了 10 億元。其中，知名度較高的品牌主要為RELX 悅刻、MOTI 魔笛、FLOW 福祿、鯨魚輕煙、靈犀 LINX、YOOZ 柚子、Boulder 鉑德等。

15、競爭格局方面，RELX 悅刻處于市占率領(lǐng)先地位。據(jù)霧芯科技招股書顯示，截至 2020 年 9 月 30 日，RELX 悅刻在封閉式電子煙市場中按零售額口徑計算，市占率達到 62.6%。圖表 9 2019 年以來國內(nèi)部分知名電子煙品牌融資情況品牌融資金額投資方RELX 悅刻未透露山行資本MOTI 魔笛3100 萬美元和玉資本（領(lǐng)投）FLOW 福祿數(shù)千萬經(jīng)緯中國（領(lǐng)投）Wel 鯨魚輕煙1000 萬未公開靈犀 LINX1000 萬未公開BTM 貝爺5000 萬錢屋株式會社VPO 微珀1000 萬未公開VOZOL 微縱1000 萬億樂谷吉爾電子煙1200 萬未公開益爽1000 萬元梅花創(chuàng)投、聚為集團資

16、料來源：ec 電子煙世界，（一）MOTI 魔笛：多輪融資助力產(chǎn)品研發(fā)與渠道拓展魔笛 MOTI 為隸屬美國 MAGMA 公司品牌，創(chuàng)始團隊多具有美國、法國留學背景，在美國從事電子煙行業(yè)近 10 年，創(chuàng)立或聯(lián)合創(chuàng)立的多個品牌均在美國電子煙行業(yè)躋身前十。 2017 年，MAGMA 將重心轉(zhuǎn)向小煙市場，推出換煙彈小煙“魔笛 MOTI（前身測試版： MT）”及一次性小煙“魔即 MOJO”，正式進入中國電子煙市場，MT 成為當時國內(nèi)市場人氣最高的小煙產(chǎn)品，MOJO 則在美國同品類市場占有率排名第一。2018 年 12 月測試版 MT 完成全線升級迭代出 2 代產(chǎn)品“魔笛 MOTI”，獲得 IECIE 電子

17、煙展“2018 年度十大小煙評選人氣獎”等多項榮譽。目前魔笛旗下?lián)碛袚Q彈型電子煙 MOTI、MOTIS 、MOTIS LITE、MOTIC ，一次性電子煙 MOTIPIIN 、MOTIMOJO 和大煙霧電子煙MOTIX ，品牌行業(yè)影響力不斷提升。圖表 10MOTI 魔笛主要產(chǎn)品系列產(chǎn)品類型產(chǎn)品系列推出時間產(chǎn)品特點口味種類產(chǎn)品售價產(chǎn)品圖示換彈型電子煙MOTI2018 年 12 月采用 meta tech 發(fā)熱技術(shù)；電池容量 500mAh ；通過歐盟 CE、 FCC、ROHS 等國際專業(yè)測試檢測認證6 種配色21 種口味239 元MOTIS2019 年 8 月增加藍牙和 APP 模式5 種配色3

18、種口味399 元MOTIS LITE2020 年 6 月增加澎湃模式4 種配色12 種口味329 元MOTIC2020 年 10 月煙 油 容 量 升 級 到 2.0mL ；400mAh 大容量電池；桿、彈分離包裝7 種配色9 種口味純色 239 元，漸變色 249 元一次性電子煙MOTIPIIN2020 年 1 月1.6mL 煙油容量， 電池容量320mAh；高性價比30 種配色30 種口味49.9 元MOTIMOJO2020 年 5 月不規(guī)則流場形態(tài)，入選 2020 年德國綠色產(chǎn)品獎官方推薦5 種配色5 種口味39 元注油型電子煙MOTIX2020 年 11 月機器學習模式、智能功率調(diào)節(jié)模

19、式、UV 紫外線殺毒；蜂窩網(wǎng)狀棉質(zhì)霧化芯；煙油艙容量為 5.1ml，電池容量 1600mAh；獲得 DNA 巴黎設(shè)計獎3 種配色19 種口味600 元左右資料來源：MOTI 魔笛官網(wǎng)，多輪融資保障產(chǎn)品更新，小煙銷售增長強勁。2018 年 12 月，魔笛 MOTI 獲真格基金Pre-A輪 1000 萬美金投資，資金主要用于“MOTI 魔笛”、“MOJO 魔即”兩款即吸式電子煙產(chǎn)品的研發(fā)與品牌營銷。2019 年 7 月，由和玉資本領(lǐng)投，魔笛實現(xiàn) 3100 萬A 輪融資。至 2019年 9 月，知名國際美元基金以及今日頭條的投資人 SIG 海納亞洲入場，魔笛最終完成 5000萬 A 輪融資。在強大資

20、金支持下，2019 年以來魔笛陸續(xù)推出藍牙智能電子煙 MOTIS ，一次性電子煙 MOTIPIIN 、MOTIMOJO ，高端換彈霧化煙 MOTIS LITE 、MOTIC 。 MOTIS LITE 上市首月銷售量超過 10 萬套，煙彈出貨量突破 60 萬顆，穩(wěn)居中高端換彈式小煙前列。前期營銷提升品牌勢能，后期線下渠道不斷拓展。在網(wǎng)絡(luò)禁售令頒布之前，魔笛通過與流浪地球IP 聯(lián)名，一度躍升為該 IP 最熱門周邊明星產(chǎn)品，之后與 CBA 深圳馬可波羅球隊以及第四屆“迷影精神賞”的官方合作進一步大幅提升品牌曝光度，多次成功營銷使魔笛得以從眾多新興電子煙品牌中突出重圍。據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2020 年第二季度

21、以來魔笛品牌心智占有率排名成功進入行業(yè)前十。網(wǎng)絡(luò)宣傳受限后，大力布局線下渠道。目前魔笛銷售渠道主要分為自營和代理，2020 年 7 月推出三種專賣店扶持政策以激發(fā)加盟意愿，政策發(fā)布兩周后，加盟店申請書增長近三倍。截至 2020 年 8 月魔笛專賣店達到 400-500家，年底計劃達到 1000 家。圖表 11魔笛品牌心智占有率及排名3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%1357911131520192020Q12020Q22020Q3心智占有率(%)占有率排名資料來源：藍洞新消費，圖表 12魔笛專賣店形象圖表 13魔笛與流浪地球IP 聯(lián)名資料來源：MO

22、TI 魔笛官網(wǎng)，資料來源：艾穆其蒸汽文化（二）YOOZ 柚子：品類豐富價格親民，線下渠道快速開拓YOOZ 電子煙品牌成立于 2018 年 12 月，隸屬于北京奇霧科技有限公司，核心團隊來自蘋果、華為、聯(lián)想、戴爾、小米、優(yōu)步中國及各大互聯(lián)網(wǎng)公司。公司主要從事電子霧化器設(shè)備研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)、銷售，擁有高度自主知識產(chǎn)權(quán)，其煙彈霧化器主要采用思摩爾國際 FEELM 蜂窩陶瓷霧化芯。2019 年 1 月發(fā)布產(chǎn)品以來便憑借良好的口碑迅速占領(lǐng)市場，截至目前擁有 YOOZ Zero 系列 1 代、2 代和YOOZ Mini 系列換彈式霧化煙、YOOZ ONE 和口香糖系列一次性霧化煙、23 種口味煙彈等產(chǎn)品線

23、，產(chǎn)品矩陣豐富完善。YOOZ品牌低價位產(chǎn)品較多，2020 年 5 月公司YOOZ Mini 換彈電子煙，以行業(yè)首發(fā) 9.9 元低價煙桿有力推動產(chǎn)品搶占下沉市場，提高公司市場份額。2021 年 1 月，YOOZ 全新發(fā)布同時使用棉芯和陶瓷芯的靈動系列通配透明煙彈，開創(chuàng)行業(yè)“雙芯”煙彈產(chǎn)品先河。憑借高質(zhì)量產(chǎn)品創(chuàng)新和口味差異化戰(zhàn)略，YOOZ 已形成其獨特的品牌優(yōu)勢。圖表 14YOOZ 柚子主要產(chǎn)品系列產(chǎn)品類型產(chǎn)品系列推出時間產(chǎn)品特點產(chǎn)品售價產(chǎn)品圖示換彈霧化煙YOOZ ZERO 1代2019 年 1 月頂級防漏油設(shè)計；24 小時超強續(xù)航；煙嘴符合美國 FDA 食品級接觸標準及歐美醫(yī)藥標準PCT-G 材

24、料標準；重量 20.5g“1 煙桿+2 煙彈”套裝零售價 268 元YOOZ ZERO 2代2020 年 7 月整體性能提升 60，外觀主打漸變色，和一代煙彈通用；呼吸燈有三色；嵌入式磁吸技術(shù)，即刻換彈；重量約 21g“1 煙桿+2 煙彈”套裝零售價 308 元YOOZ Mini2019 年 5 月煙桿可通配 YOOZ 換彈電子煙煙彈；外殼使用 ABS 材料；重量 13g，長度偏短9.9 元一次性霧化煙YOOZ ONE2019 年 9 月重量 21g；煙桿長度約 95 毫米；電池容量為 300 毫安，1.6 毫升超大儲油量;大約可抽吸 300 口59 元口香糖系列2019 年 9 月簡易便攜2

25、9 元煙彈普通煙彈口味豐富、還原度高、口感細膩、涼度適中靈動系列2021 年 1 月透明外觀；使用棉芯和陶瓷芯；可匹配 YOOZ 任意主機30 元資料來源：YOOZ 官網(wǎng)，產(chǎn)品營收穩(wěn)步提升，品牌力強化升級。據(jù) CEO 蔡躍棟表示，在疫情期間 YOOZ 產(chǎn)品銷售仍保持著增長態(tài)勢，并實現(xiàn)連續(xù)兩個月單月盈利。2020 年 5 月，YOOZ 單月煙彈銷售量破百萬。3-7 月份銷售額均環(huán)比增速超過 20%，截至 7 月煙彈銷售額達到 2 月銷售額的近 2.5 倍，單月煙彈出貨量超過 200 萬顆，9.9 元 Mini 煙桿總出貨量超 50 萬根，突出的產(chǎn)品銷售成績有力證實其在行業(yè)中的頭部品牌地位。同時，

26、YOOZ Zero 2 代產(chǎn)品的推出進一步增強了品牌力，目前新產(chǎn)品產(chǎn)能爬坡基本完成，產(chǎn)能提升能夠充分保障產(chǎn)品市場需求。從心智占有率看，YOOZ 在行業(yè)品牌中排名迅速上升，其產(chǎn)品客戶粘性和品牌知名度均顯著提高。圖表 152020 年 YOOZ 煙桿出貨情況圖表 16YOOZ 品牌心智占有率及排名4.50%4.00%3.50%3.00%2.50%2.00%1.50%1.00%0.50%0.00%12345678920192020Q12020Q22020Q3心智占有率(%)占有率排名資料來源：藍洞新消費，資料來源：藍洞新消費，渠道擴張助力行業(yè)領(lǐng)先，國內(nèi)外市場加速開拓。YOOZ 產(chǎn)品銷售初始于創(chuàng)始人朋

27、友圈帶貨，隨著品牌規(guī)模擴大，YOOZ 在進駐淘寶、京東等電商平臺的同時，加快拓展線下渠道。線上禁售后，在全國啟動“百城千店”專賣店拓展計劃。 2020 年 10 月 27 日，YOOZ專賣店突破 1000 家，11 月發(fā)布最新優(yōu)惠加盟政策，加大對重點區(qū)域加盟商的吸引力和支持力度。至 12 月 10 日，已經(jīng)開業(yè)和即將開業(yè)專賣店數(shù)量突破 2500 家，從意向加盟數(shù)據(jù)看，其專賣店數(shù)量仍將高速增長。在穩(wěn)步開拓國內(nèi)市場的同時，依靠產(chǎn)品力與供應(yīng)鏈優(yōu)勢，不斷完善海外布局，銷售渠道覆蓋包括美國、英國、德國等二十余個國家， 300個海外城市，海外收入占比達 15%。圖表 17YOOZ 最新專賣店形象圖表 18

28、YOOZ 最新加盟政策資料來源：藍洞新消費資料來源：藍洞新消費，圖表 192020 年 YOOZ 申請加盟門店登記數(shù)量（家）資料來源：藍洞新消費，（三）Boulder 鉑德：全產(chǎn)業(yè)鏈布局，研發(fā)能力強大2013 年，Boulder 鉑德國際在美國成立，2016 年產(chǎn)品進入中國市場，并于 2017 年成立鉑德（深圳）科技有限公司。作為行業(yè)內(nèi)為數(shù)不多自主設(shè)計煙具、研制煙油的“元老級”高端電子煙品牌，鉑德?lián)碛懈訉I(yè)的研發(fā)技術(shù)，但早期鉑德注油式電子煙售價較高，且需要定期更換部件，使用成本偏高，主要定位于小眾高端市場。為順應(yīng)市場需求，鉑德于 2019 年初轉(zhuǎn)戰(zhàn)小煙市場，連續(xù)推出 Bling 即用型電子煙

29、和琥珀換彈型電子煙，Bling推出首月實現(xiàn)近 4000 萬銷售額。相比單純依靠外觀創(chuàng)新的品牌策略，鉑德憑借高品質(zhì)煙油，通過優(yōu)化用戶體驗提高客戶黏性，進一步增強產(chǎn)品差異化競爭優(yōu)勢。圖表 20Boulder 鉑德主要產(chǎn)品系列產(chǎn)品類型產(chǎn)品系列推出時間產(chǎn)品特點口味種類產(chǎn)品售價產(chǎn)品圖示注油型電子煙鉑德 1 號2015 年激光埋蜂窩多級霧化技術(shù)；日本原產(chǎn)江原道有機棉；遵循蘋果公司 MFi-6.0設(shè)計規(guī)范；煙油容量 2ml，電池容量720mAh，重量 150g；航空鎂鋁材質(zhì)2 種配色1048 元鉑德 2 號2016 年煙油容量 1.6ml，電池容量 720mAh，重量 128g；航空鎂鋁材質(zhì)3 種配色433

30、 元鉑德 3 號2017 年Type-C 充電接口；煙油容量 1.6ml，電池容量 360mAh；金屬鋁合金1 種配色3 種口味688 元GRT 系列2020 年 8 月煙彈容量 2.0ml，電池容量 600mAH；空氣開關(guān)；特殊燒結(jié)可復用陶瓷霧化芯；搭配費雪油10 種配色9 種口味339 元換彈型電子煙琥珀系列2019 年 3 月3.5ml 超大油倉，創(chuàng)新防漏技術(shù)；獨創(chuàng)第七代石墨烯陶瓷霧化芯， 壁厚僅1mm；UV 琥珀珠光材質(zhì)5 種配色17 種口味299 元新琥珀系列2019 年 9 月3.5ml 超大容量煙彈， 電池容量420mAh，重量 3.7g3 種顏色7 種口味299 元蒲公英系列2

31、020 年 3 月使用第七代石墨烯陶瓷霧化芯和海鹽尼古丁；霧化器容量為 2.0ml，電池容量為 350mAh；鋁合金材質(zhì)；重量 29g6 種配色14 種口味239 元KATE 系列2020 年 8 月電池容 360mAH，煙油容量 2.0ml；陶瓷真棉混合霧化芯；空氣開關(guān)；搭配費雪油5 種配色12 種口味319 元一次性即用型電子煙Bling 系列2019 年 1 月2.5ml 大容量，電池容量 330mAh，重量 17g；高性價比6 種配色6 種口味49 元超級 Bling 系列2019 年 7 月3.5ml 超大油倉，電池容量 400mAh；石墨烯陶瓷霧化芯；高性價比5 種配色8 種口味9

32、9 元資料來源：Boulder 鉑德官網(wǎng)，專注產(chǎn)品品質(zhì)，自主研發(fā)打造全產(chǎn)業(yè)鏈布局。相比大部分品牌的產(chǎn)品代工模式，鉑德將戰(zhàn)略布局重心轉(zhuǎn)向全產(chǎn)業(yè)鏈，在美國、中國兩地設(shè)有研發(fā)中心和營運中心，新澤西的研發(fā)團隊主要針對煙油的核心工藝及產(chǎn)品特性進行研究，并負責煙油基底的生產(chǎn)，深圳的研發(fā)團隊則負責根據(jù)國內(nèi)目標客戶的消費偏好和使用習慣對煙油口味進行細調(diào)，進而研發(fā)出適合國人消費的電子煙產(chǎn)品，同時其在研發(fā)、制作過程中遵循美國 SUP、GMP 生產(chǎn)規(guī)范，保證無塵生產(chǎn)環(huán)境。從生產(chǎn)研發(fā)到營銷全流程自主管控，使其在避免代工模式導致的產(chǎn)能約束的同時，能夠有效保障產(chǎn)品品質(zhì)。此外，鉑德的專利數(shù)量在頭部品牌中居于前列，除 21

33、項電子煙硬件外觀設(shè)計與研發(fā)的產(chǎn)品專利外，還擁有 10 多項煙油相關(guān)的產(chǎn)品專利，一定程度上形成技術(shù)壁壘，而 YOOZ、魔笛等品牌專利技術(shù)相對偏少且多側(cè)重于硬件設(shè)計。全產(chǎn)業(yè)鏈布局和研發(fā)技術(shù)優(yōu)勢將持續(xù)推動鉑德品牌增長。圖表 21各品牌專利數(shù)對比（個）圖表 22鉑德品牌心智占有率及排名120100806040200悅刻鉑德魔笛柚子實用新型外觀設(shè)計發(fā)明專利10.00%9.00%8.00%7.00%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%1234567891020192020Q12020Q22020Q3心智占有率(%)占有率排名資料來源：天眼查，資料來源：藍洞新消費，推行專賣

34、店和便利店相結(jié)合的渠道模式，線下門店數(shù)量龐大。截至 2019 年 6 月，在北京、上海、廣州、深圳、重慶、南京等城市運營 100 多家旗艦店或?qū)Ｙu店，入駐包括南京 711、美宜佳、上海喜士多、浙江十足等全國連鎖便利店。2019 年底，推出“千城萬店”計劃，提供超 3 億元作為開店補貼。將便利店作為重點布局渠道，2020 年成功進駐全國最大的便利店系統(tǒng)美宜佳以及可喜便利店。截至 2020 年 11 月鉑德入駐的便利店、專賣店數(shù)量從去年同期 5 萬多家增長至 10.7 萬家。圖表 23 鉑德全國加盟店數(shù)量及分9178 74 68 6753 52 45 44 44 41 4

35、0 39 3830 2012 86 65 52 2 1 1 1 118016014012010080604020河南省遼寧省四川省云南省湖北省廣西 北京市安徽省河北省湖南省福建省山西省內(nèi)蒙古天津市陜西省吉林省新疆黑龍江省江西省甘肅省寧夏 西藏 浙江省香港 江蘇省青海省上海市廣東省山東省海南省貴州省重慶市0門店總數(shù)(家）資料來源：加盟網(wǎng)，圖表 24鉑德專賣店形象資料來源：Boulder 鉑德官網(wǎng)，三、中游代工廠商話語權(quán)較大，下游渠道附加價值高電子煙行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈清晰，上游包括原材料、零部件供應(yīng)商，中游包括代工商以及品牌商，下游為銷售渠道。上游原料、零部件供應(yīng)商主要包括電池、霧化器以及煙油供應(yīng)商；中游

36、制造商以 OEM、ODM 兩種形式為品牌商生產(chǎn)制造煙具、煙彈等；下游銷售渠道種類豐富，線下渠道包括代理商、經(jīng)銷商、零售商與直營店，線上渠道主要包括品牌商自有平臺、電商平臺、微商等。圖表 25電子煙產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：前瞻研究院，創(chuàng)亞咨詢，OEM/ODM 代工為主流生產(chǎn)模式，代工廠商議價能力較強。經(jīng)過十幾年的發(fā)展與積累，國內(nèi)電子煙制造技術(shù)不斷完善，體系高度成熟，可以實現(xiàn)原料采購、產(chǎn)品制造、外觀設(shè)計全流程生產(chǎn)，可以有效降低品牌商成本，縮短新產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)周期；其中，霧化器性能對電子煙品質(zhì)影響很大，霧化技術(shù)壁壘較高，思摩爾國際競爭優(yōu)勢突出，自主研發(fā)的 Feelm 陶瓷霧化芯技術(shù)獲得金葉獎，憑借較好的用戶使

37、用體驗助力 NJOY、Vuse 和RELX等知名電子煙品牌擴大市場份額。2019 年思摩爾國際全球霧化設(shè)備市場份額為 16.5%，居于領(lǐng)先地位。圖表 26霧化芯材質(zhì)對比玻璃纖維棉芯陶瓷芯特征采用玻璃纖維作為導油材料，外繞加熱絲采用棉質(zhì)纖維作為導油材料，外繞加熱絲將陶瓷材料燒制在發(fā)熱絲周圍，或?qū)l(fā)熱絲嵌入微孔陶瓷基體表面優(yōu)勢成本低口感還原好，可玩性高穩(wěn)定性好，不易碎，不糊芯缺陷溫度忽高忽低導致口感不佳，易碎功率過低容易炸油，過高容易糊芯高溫下可能產(chǎn)生微顆粒，易漏油資料來源：中國香煙網(wǎng)，國內(nèi)電子煙市場尚處于增量競爭階段，品牌商需要快速搶占市場，塑造品牌形象。霧芯科技招股書數(shù)據(jù)顯示，2016-201

38、9 年國內(nèi)電子煙市場CAGR 為 36.2%；按零售額計算，2019年中國市場電子煙滲透率僅為 1.2%，滲透率提升空間巨大，未來一段時間仍有望保持高速增長；國內(nèi)主要電子煙品牌處于發(fā)展初期，尚且不具備完全自主生產(chǎn)的能力，代工生產(chǎn)效率較高，有助于搶占市場份額。同時，為塑造良好品牌形象，品牌商需要和優(yōu)質(zhì)代工廠商穩(wěn)定合作，保證產(chǎn)品品質(zhì)和消費者使用體驗。綜上，OEM/ODM 代工成為電子煙主流生產(chǎn)模式，品牌商對于代工商依存度較高。長期來看，“OEM/ODM 代工+全產(chǎn)業(yè)鏈布局”為主要趨勢。初創(chuàng)時期代工模式可幫助品牌商快速打入市場，如果長期依賴代工模式，會導致自身發(fā)展受限于代工廠的產(chǎn)能供應(yīng)，產(chǎn)品質(zhì)量得不

39、到有效保障，缺乏核心技術(shù)無法建立品牌競爭壁壘。因此，在和優(yōu)質(zhì)代工廠商合作的基礎(chǔ)上，在生產(chǎn)技術(shù)、產(chǎn)品設(shè)計等方面進行研發(fā)創(chuàng)新，為品牌產(chǎn)品建立比較優(yōu)勢，提高對產(chǎn)品品質(zhì)的把控，進行全產(chǎn)業(yè)鏈布局為品牌商長期發(fā)展邏輯。零售渠道附加價值高，國內(nèi)線上禁售推動行業(yè)洗牌。電子煙作為新興產(chǎn)品，滲透率遠低于傳統(tǒng)煙草，動銷率較低，為提升終端經(jīng)銷商、零售商銷售積極性，加速搶占市場，品牌商會在終端銷售環(huán)節(jié)給予經(jīng)銷商、零售商更高的盈利空間。以悅刻一代套裝產(chǎn)品分析，零售渠道價值占比約為 60%，分銷商拿貨價為 120 元，最終終端銷售價格可達 299 元，零售渠道利潤空間巨大。電子煙行業(yè)發(fā)展尚未成熟時，該趨勢預計將延續(xù)。圖表

40、27 電子煙價值鏈（以悅刻一代 299 元/1 桿 2 彈套裝分析）資料來源：霧芯科技招股書，億歐，測算品牌商通過銷售渠道觸達消費者，提高知名度。在許多國家和地區(qū)，電子煙產(chǎn)品無法通過傳統(tǒng)廣告進行宣傳，銷售渠道是品牌商向消費者展示產(chǎn)品，提高品牌知名度的主要途徑。線上銷售觸達的消費者群體龐大，有助于提升品牌知名度，是低成本有效銷售的重要途徑。經(jīng)銷渠道與零售渠道為主要線下銷售渠道，電子煙線下體驗店滿足消費者對于體驗電子煙新產(chǎn)品、配件、各種口味的煙油和電池的需求，可以幫助品牌商更全面的向用戶展示品牌產(chǎn)品，進行消費者教育。圖表 28電子煙直營門店圖表 29電子煙線上銷售渠道資料來源：RELX 悅刻公眾號

41、資料來源：亞馬遜官網(wǎng)國內(nèi)電子煙線上禁售，促進行業(yè)洗牌。出于防止未成年人購買電子煙等考量，2019 年 11月國家禁止電子煙線上銷售，迫使電子煙銷售渠道由線上走向線下。此前國內(nèi)電子煙主要依托線上渠道銷售，2018 年線上銷售占比高達 80.1%，多數(shù)品牌商尚未布局線下渠道，疊加雙十一前夕商家囤貨，對行業(yè)沖擊較大，截至 2020 年 7 月 15 日，天眼查專業(yè)版數(shù)據(jù)顯示，以企業(yè)名稱、經(jīng)營范圍或品牌名稱包含“電子煙、電子霧化器”為檢索條件，共有超過 1,800 家電子煙相關(guān)企業(yè)已經(jīng)注銷或吊銷，線上禁售一定程度上推動了行業(yè)清洗。瓜分線上流量打通線下渠道為各品牌長期發(fā)展的邏輯。除入駐便利店、3C 門店

42、加盟、代理商直營等傳統(tǒng)線下渠道之外，品牌商還可以布局商場專賣店、商圈旗艦店等新型線下渠道，通過增設(shè)產(chǎn)品體驗店、完善產(chǎn)品線、場景化營銷等多維發(fā)力打通線下渠道，搶占線下市場。圖表 302018 年中國電子煙銷售渠道結(jié)構(gòu)圖表 31電子煙線下布局挑戰(zhàn)與方向80.10%15.00%1.00%3.90%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%線上便利店及小商戶超市專賣店資料來源：前瞻研究院，資料來源：艾媒咨詢，四、霧芯科技：高速發(fā)展的電子霧化煙龍頭品牌（一）成立至今僅三年，迅速成長為行業(yè)龍頭深圳霧芯科技有限公司成立于 2018

43、年 1 月 2 日，把握電子煙市場興起機遇，在多輪融資助力下，實現(xiàn)產(chǎn)品研發(fā)、供應(yīng)鏈管理、銷售渠道的全面布局。推出悅刻幻影、悅刻一代、悅刻阿爾法、悅刻靈點、悅刻無限等五大封閉式電子霧化煙系列產(chǎn)品，以及小悅刻、悅刻云白兩種小煙產(chǎn)品，在外觀設(shè)計和使用體驗上滿足不同人群的使用需求。短短兩年時間，公司成長為全球領(lǐng)先的電子霧化器品牌，客戶遍布全球超過 40 個國家和地區(qū)。圖表 32霧芯科技發(fā)展歷程資料來源：RELX 悅刻官網(wǎng)，圖表 33霧芯科技主要產(chǎn)品名稱性能特點售價悅刻幻影尼古丁含量 3%；5 種款式；7 種口味；具有電池容量指示器；充電速度更快，電池壽命更長268 元/1 桿悅刻一代尼古丁含量 3%/

44、5%；11 種款式；16 種口味；性價比高299 元/1 桿 2 彈悅刻阿爾法尼古丁含量 3%/4%/5%；6 種款式；17 種口味 A 型氣道提供最佳吸入體驗；防漏墨盒增強；定位高端商務(wù)市場；399 元/1 桿 2 彈悅刻靈點尼古丁含量 3%/5%；10 種款式；15 種口味；內(nèi)置藍牙功能可遠程鎖定設(shè)備防止未成年人使用450 元/1 桿 4 彈悅刻無限尼古丁含量 3%/5%；8 種款式；13 種口味；入門優(yōu)選產(chǎn)品268 元/1 桿小悅刻尼古丁含量 3%/5%；1 種款式；12 種口味；用完即棄；39-49 元/1 支悅刻云白尼古丁含量 3%/5%；1 種款式；7 種口味；用完即棄；39 元/

45、1 支資料來源：RELX ME App，公司成立僅三年，經(jīng)營業(yè)績高速增長。2019 年營業(yè)收入為 15.39 億元，同比提高 1061%，調(diào)整后凈利潤為 100.46 百萬元，同比提升 1441%；2020 前三季度營業(yè)收入同比提高 93%至 22.01 億元，調(diào)整后凈利潤為 381.65 百萬元，同比提高 170%，疫情下仍保持高速增長態(tài)勢。整體來看，公司發(fā)展初期業(yè)績增速十分亮眼。圖表 34營業(yè)收入迅速增長（百萬元）圖表 35調(diào)整后凈利潤快速提高（百萬元）收入YOY凈利潤（非GAAP）YOY2500.002000.001500.001000.00500.000.00201820192020前

46、三季度1200.00%1000.00%800.00%600.00%400.00%200.00%0.00%450.00400.00350.00300.00250.00200.00150.00100.0050.000.00201820192020前三季度1600.00%1400.00%1200.00%1000.00%800.00%600.00%400.00%200.00%0.00%資料來源：霧芯科技招股書，資料來源：霧芯科技招股書，線下銷售占比提升， 毛利率有所下降。 2018-2020 年前三季度毛利率分別為 44.68%/37.50%/37.86%，2019 年有明顯下滑，主要原因為線下銷售占

47、比提高，公司對于線下分銷商定價較為寬松，讓利較多。圖表 36銷售渠道由線上轉(zhuǎn)向線下圖表 37毛利潤大幅提升，毛利率有所下降（百萬元）線下分銷電子商務(wù)平臺電子商務(wù)平臺分銷商其他毛利潤毛利率2020前三季度2019201898.20%73.50%60.20%0%20%40%60%80%100%900.00800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00201820192020前三季度46.00%44.00%42.00%40.00%38.00%36.00%34.00%32.00%資料來源：霧芯科技招股書，資料來源：霧芯科技招股書，期間費用率大幅

48、下滑，調(diào)整后凈利率持續(xù)提高。2018-2020 前三季度期間費用率分別為43.01%/33.86%/30.06% ， 大幅下滑。 2018-2020 前三季度， 品牌推廣費用分別為7.8/154.8/58.1 百萬元，公司擴大零售、分銷網(wǎng)絡(luò)，2019 年品牌推廣費用同比大幅提升；2019 年 10 月之后線上渠道關(guān)閉，不再支付電商平臺費用，以及運營效率提升，2020 前三季度品牌推廣費用同比減少 4060 萬元，2020 前三季度銷售費用率同比大幅下滑 10.11pct。2018-2020 前三季度調(diào)整后凈利率分別為 4.91%/6.48%/17.34%，受益于期間費用率下滑，持續(xù)提高。圖表

49、38期間費用率大幅下滑，調(diào)整后凈利率提高圖表 39電商平臺、品牌推廣費用減少（百萬元）30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%銷售費用率管理費用率研發(fā)費用率調(diào)整后凈利率201820192020前三季度1801601401201008060402002018品牌推廣費用電商平臺費用154.875.958.17.8 7.1020192020前三季度資料來源：霧芯科技招股書，資料來源：霧芯科技招股書，股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，管理層控制強大。RELX 設(shè)立于開曼群島，通過 VIE 結(jié)構(gòu)實際控制北京霧芯科技有限公司。董事長兼CEO 汪瑩持股比例為 58.7%，蔣龍和聞一龍分

50、別實際持股 9.9%、6.5%。源碼資本旗下的Deep Technology Linkage 和紅杉資本為主要機構(gòu)股東，分別持股 10.7%、4.9%。圖表 40 霧芯科技股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源：霧芯科技招股書，高管從業(yè)經(jīng)驗豐富，賦能公司經(jīng)營。CEO 汪瑩女士在快速消費品、科技行業(yè)有超過十年的工作經(jīng)驗，曾任 Uber 中國區(qū)域負責人。董事蔣龍先生在快消和科技行業(yè)領(lǐng)域擁有 17年的豐富經(jīng)驗，負責公司零售管理業(yè)務(wù)。董事聞一龍在快速消費品、技術(shù)和汽車行業(yè)有九年的工作經(jīng)驗，負責公司供應(yīng)鏈管理、產(chǎn)品研發(fā)。財務(wù)負責人 Zhang 女士是中國注冊會計師協(xié)會會員，具有超過 12 年的金融工作經(jīng)驗。公司管理團隊相關(guān)經(jīng)

51、驗豐富，全方位賦能公司經(jīng)營。圖表 41霧芯科技管理團隊介紹姓名職位年齡學歷背景職業(yè)經(jīng)歷汪瑩CEO、聯(lián)合創(chuàng)始人39西安交通大學金融與法律學士/管理學碩士；哥倫比亞商學院 MBA貝恩公司/Uber蔣龍董事、聯(lián)合創(chuàng)始人42清華大學機械工程學士；中國科學院科學政策戰(zhàn)略與管理碩士寶潔/歐萊雅/Bacardi/Uber聞一龍董事、聯(lián)合創(chuàng)始人32上海交通大學機械工程學士；美國密歇根大學機械工程學 士/機械工程、設(shè)計與制造雙碩士梅賽德斯奔馳/ Uber/滴滴出行Yueduo Zhang財務(wù)負責人34浙江大學工商管理學士KPMG Huazhen LLP/上汽集團/ Vision Plus Capital資料來源

52、：霧芯科技招股書，（二）線下渠道優(yōu)勢突出，全方位擴張打造完整銷售網(wǎng)絡(luò)線下分銷與“品牌專賣店+”結(jié)合，全方位政策支持合作商促進線下銷售網(wǎng)絡(luò)高速擴張。公司針對中國電子煙市場，開創(chuàng)了線下分銷和“品牌專賣店+”結(jié)合的銷售模式，通過授權(quán)分銷商將產(chǎn)品銷售給品牌專賣店、店中店以及其他零售終端，其中，愛施德深圳一號機為公司最大的一級分銷商，2020 前三季度收入占比達 15.1%。此外，公司還擁有自營品牌店以及電子煙自動售賣機。截至 2020 年 9 月 30 日，公司自己運營 20 多家品牌店，與110 個授權(quán)分銷商合作，向覆蓋全國 250 多個城市的 5,000 多個 RELX 品牌專賣店和 10萬多個其

53、他零售門店提供產(chǎn)品。線下零售場景多樣，覆蓋面廣，廣泛觸達成年用戶，起到宣傳推廣作用。圖表 42悅刻線下銷售渠道資料來源：霧芯科技招股書，藍洞新消費，愛施德，和訊財經(jīng)，注：以上為截至 2019 年 12 月 31 日數(shù)據(jù)線下銷售渠道優(yōu)勢突出，對潛在合作者吸引力強大。（1）溝通高效，意向合作者可以直接在悅刻RELX 公眾號咨詢、申請加盟；（2）合作流程極簡，專賣店最快 7 天、店中店最快 5 天可以完成開店；（3）為分銷商、零售加盟商，提供系統(tǒng)化、全方位政策支持；（4）專賣店形式多樣，滿足加盟商多層次需求，專賣店分明星店/標準店/迷你店/悅刻小鋪 4 種，對應(yīng)面積要求、資金需求差異化，可以滿足不同

54、層次潛在合作者需求；（5）專賣店回收期較短，盈利前景好。2019 年 10 月 18 日，愛施德分銷事業(yè)群文章表明，超過90%的加盟店可在開業(yè) 6 個月內(nèi)回收前期一次性投入成本，在營業(yè)超過 4 周的加盟店中，超過 60%的加盟店月均凈利率大于 20%；（6）店中店無需額外投資擴店，跨界銷售提高店效，幫助店主拓寬消費客群。圖表 43 霧芯科技線下銷售渠道相關(guān)政策渠道類型合作流程支持政策分銷商網(wǎng)上報名銷售經(jīng)理單獨溝通提交信息、制作計劃書面試評估合同簽約針對授權(quán)區(qū)域指定銷售戰(zhàn)略；提供系統(tǒng)化培訓； 實施激勵式考核，通過分銷管理系統(tǒng)評估銷售情況專賣店網(wǎng)上/代理商報名拓展經(jīng)理單獨溝通選址提交意向表格合同簽

55、約0 合作費，提供裝修/貨品補貼；開業(yè)物料/宣傳免費提供；悅刻門店頁面引流免費支持；免費提供銷售技巧培訓； 開業(yè)后提供月度經(jīng)營診斷分析、品牌營銷支持，享有新品首發(fā)特權(quán)、優(yōu)先供貨權(quán)以及專營店獨家限定款店中店網(wǎng)上/代理商報名拓展經(jīng)理單獨溝通選址提交意向表格合同簽約0 合作費全程運營支持；開業(yè)物料、宣傳免費提供；貨品補貼；銷售技巧免費培訓資料來源：霧芯科技招股書，RELX 悅刻官網(wǎng)，圖表 44線下零售店部分類別及開店要求資料來源：RELX 悅刻官網(wǎng)，愛施德，銷售網(wǎng)絡(luò)全面高速擴張，市場份額提升，先發(fā)優(yōu)勢凸顯。分銷商數(shù)量從 2018 年底的 12家增加至截至 2020 年 9 月 30 日的 110 家

56、，不到兩年時間幾乎翻了 10 倍；截至 2019 年12 月 31 日，國內(nèi)開設(shè)專賣店 1500 家，進駐 200+核心商圈；2020 年發(fā)布新零售“361”計劃，2020-2022 年 3 年內(nèi)，將補貼 6 億元開設(shè) 1 萬家專賣店。疫情期間，采取政策補貼支持零售門店，專賣店逆勢高速擴張，1-5 月新設(shè) 1000 余家專賣店，截至 2020 年 9 月 30日，專賣店數(shù)量超過 5000 家，覆蓋全國 250 多個城市。據(jù)霧芯科技招股書，2019 年、 2020 年前三季度公司封閉式電子煙市占率分別為 48.0%和 62.6%，高速擴張的銷售網(wǎng)絡(luò)助力公司搶占市場份額，先發(fā)優(yōu)勢凸顯。圖表 45 線下銷售網(wǎng)絡(luò)高速擴張資料來源：霧芯科技招股書，RELX 悅刻官網(wǎng)，藍洞新消費，渠道擴張取得成效，進一步實施精細化管