城投省地級(jí)經(jīng)濟(jì)財(cái)政表現(xiàn)

1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250017 2020 年城投省地級(jí)經(jīng)濟(jì)財(cái)政表現(xiàn) 4 HYPERLINK l _TOC_250016 省級(jí)經(jīng)濟(jì)：疫情沖擊下 2020 年增速普遍下降 5 HYPERLINK l _TOC_250015 受疫情影響，各省 2020 年經(jīng)濟(jì)增速顯著放緩，關(guān)注尾部區(qū)域風(fēng)險(xiǎn) 5人均 GDP、居民可支配收入反映區(qū)域富裕程度，可作為區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)評(píng)判指標(biāo) 7 HYPERLINK l _TOC_250014 人口流動(dòng)反映區(qū)域經(jīng)濟(jì)財(cái)政增長(zhǎng)潛力，可能影響未來的城投利差 8 HYPERLINK l _TOC_250013 省級(jí)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與區(qū)域信用利差關(guān)聯(lián)密切 9 HYPERLI

2、NK l _TOC_250012 地級(jí)經(jīng)濟(jì)：部分區(qū)域 GDP 增速大幅下降，關(guān)注尾部區(qū)域風(fēng)險(xiǎn) 11 HYPERLINK l _TOC_250011 區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展與城投經(jīng)營(yíng)環(huán)境關(guān)系密切，部分區(qū)域經(jīng)濟(jì)增速顯著放緩 11 HYPERLINK l _TOC_250010 各地級(jí)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，差距明顯 12 HYPERLINK l _TOC_250009 省級(jí)財(cái)政：部分省份一般預(yù)算收入下降，債務(wù)格局變化不大 14 HYPERLINK l _TOC_250008 疫情沖擊下 14 省一般預(yù)算收入負(fù)增長(zhǎng) 14 HYPERLINK l _TOC_250007 地級(jí)財(cái)政：部分區(qū)域財(cái)政實(shí)力下降，債務(wù)率負(fù)擔(dān)較

3、重 18 HYPERLINK l _TOC_250006 地級(jí)區(qū)域 2020 年財(cái)政數(shù)據(jù)：部分區(qū)域財(cái)政實(shí)力下降 18 HYPERLINK l _TOC_250005 2020 年地級(jí)單位一般預(yù)算收入增速放緩，部分區(qū)域增速下滑明顯 18 HYPERLINK l _TOC_250004 2020 年地級(jí)單位綜合財(cái)力分化，部分區(qū)域負(fù)增長(zhǎng) 19 HYPERLINK l _TOC_250003 地級(jí)單位稅收占比整體下降，欠發(fā)達(dá)地區(qū)財(cái)政自給率較低 20 HYPERLINK l _TOC_250002 部分地區(qū)債務(wù)水平較高、債務(wù)率增幅較大，需關(guān)注區(qū)域債務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 21 HYPERLINK l _TOC_2500

4、01 城投區(qū)域基本面數(shù)據(jù)與利差分化高度相關(guān) 25 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 25圖表目錄圖表 1： 2020 年各省份 GDP 規(guī)模和增速分化 5圖表 2： 受疫情影響 2020 年各省 GDP 增速大幅下降 6圖表 3： 第三產(chǎn)業(yè)占經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)地位，2020 年第三產(chǎn)業(yè)受損嚴(yán)重拉低各省 GDP 6圖表 4： 居民人均可支配收入與人均 GDP 相關(guān)性較高，可以衡量區(qū)域富裕程度 7圖表 5： 2020 年各省份人均 GDP 分化明顯 7圖表 6： 2020 年各省居民可支配收入及增速 8圖表 7： 人口凈流入較高的區(qū)域，未來城投環(huán)境可能有所改善 9圖表 8： GDP

5、規(guī)模與城投信用利差呈現(xiàn)負(fù)相關(guān) 9圖表 9： GDP 增速與城投信用利差相關(guān)性較弱 9圖表 10： 人均 GDP 與城投信用利差相關(guān)性較弱 10圖表 11： 人均可支配收入與城投信用利差相關(guān)性較弱 10圖表 12： 2020 年 GDP 增速上漲幅度前 20 的地級(jí)區(qū)域 11圖表 13： 2020 年 GDP 增速下降幅度前 20 的地級(jí)區(qū)域 11圖表 14： 2020 年 GDP 增速前 20 的地級(jí)區(qū)域 12圖表 15： 2020 年 GDP 增速末 20 的地級(jí)區(qū)域 12圖表 16： 2020 年人均 GDP 前 20 的地級(jí)區(qū)域 12圖表 17： 2020 年人均 GDP 末 20 名的

6、地級(jí)區(qū)域 12圖表 18： 2019 年人口凈流入前 20 的地級(jí)區(qū)域 13圖表 19： 2019 年人口凈流入末 20 名的地級(jí)區(qū)域 13圖表 20： 2020 年各省一般預(yù)算收入分化，部分省份負(fù)增長(zhǎng) 14圖表 21： 2020 年各省/直轄市綜合財(cái)力、債務(wù)率對(duì)比 15圖表 22： 各省綜合財(cái)力增長(zhǎng)主要受政府性基金收入、上級(jí)補(bǔ)助波動(dòng)的影響 15圖表 23： 2020 年部分省份調(diào)整后債務(wù)率下降主要受到綜合財(cái)力上行影響 16圖表 24： 2020 年各省調(diào)整后債務(wù)率分化 16圖表 25： 2020 年區(qū)域債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)格局調(diào)整不大 17圖表 26： 2020 年一般預(yù)算收入增速前 20 的地級(jí)行政區(qū)

7、 18圖表 27： 2020 年一般預(yù)算收入增速下滑幅度前 20 的地級(jí)行政區(qū) 19圖表 28： 2020 年綜合財(cái)力增速前 20 的地級(jí)行政區(qū) 20圖表 29： 2020 年綜合財(cái)力降幅前 20 的地級(jí)行政區(qū) 20圖表 30： 2020 年稅收收入增速前 20 的地級(jí)行政區(qū) 21圖表 31： 2020 年稅收收入下滑前 20 的地級(jí)行政區(qū) 21圖表 32： 2020 年財(cái)政自給率前 20 的地級(jí)行政區(qū) 21圖表 33： 2020 年財(cái)政自給率后 20 的地級(jí)行政區(qū) 21圖表 34： 2020 年調(diào)整后債務(wù)率在 300%以上的地級(jí)行政區(qū)，需關(guān)注區(qū)域風(fēng)險(xiǎn) 22圖表 35： 2020 年債務(wù)率增長(zhǎng)

8、幅度前 20 的地級(jí)行政區(qū) 23圖表 36： 2019 年各地級(jí)行政區(qū)政府債務(wù)率分布 23圖表 37： 2019 年各地級(jí)行政區(qū)調(diào)整后債務(wù)率分布 24圖表 38： 2019 年調(diào)整后債務(wù)率前 30 的地級(jí)行政區(qū) 24圖表 39： 2019 年調(diào)整后債務(wù)率后 30 的地級(jí)行政區(qū) 242020 年城投省地級(jí)經(jīng)濟(jì)財(cái)政表現(xiàn)當(dāng)前城投債市場(chǎng)表現(xiàn)呈現(xiàn)區(qū)域分化態(tài)勢(shì)，分化原因與區(qū)域經(jīng)濟(jì)財(cái)政基本面密切相關(guān)。我們?cè)?2021 年 4 月 14 日的報(bào)告城投區(qū)域分化面面觀中提到，城投債當(dāng)前處于持續(xù)分化的狀態(tài)，從信用利差、一級(jí)發(fā)行、凈融資、二級(jí)成交等方面都有體現(xiàn)。城投債的市場(chǎng)表現(xiàn)與區(qū)域基本面、區(qū)域信用事件息息相關(guān)，市場(chǎng)

9、數(shù)據(jù)的分化主要是由于城投區(qū)域基本面的分化，部分省份一般預(yù)算收入大幅下降、一般預(yù)算收入規(guī)模較小、債務(wù)率較高，投資者信心有所下降。區(qū)域分化過程中，底倉應(yīng)以經(jīng)濟(jì)財(cái)政穩(wěn)健的區(qū)域?yàn)橹?，要?guī)避趨于下行的尾部區(qū)域，沿著區(qū)域基本面向經(jīng)濟(jì)財(cái)政債務(wù)適中的中等地區(qū)挖掘，或者在弱區(qū)域?qū)ふ引堫^被錯(cuò)殺帶來的機(jī)會(huì)。而這一系列的分析，都以區(qū)域經(jīng)濟(jì)、財(cái)政、債務(wù)等基本面數(shù)據(jù)分析為基礎(chǔ)。我們統(tǒng)計(jì)了擁有發(fā)債平臺(tái)的 31 個(gè)省、270 個(gè)地級(jí)行政區(qū) 2020 年經(jīng)濟(jì)財(cái)政債務(wù)數(shù)據(jù)，供投資者在研究分析中參考。我們統(tǒng)計(jì)了 31 個(gè)省、270 個(gè)地級(jí)行政區(qū)的經(jīng)濟(jì)人口數(shù)據(jù)、財(cái)政債務(wù)數(shù)據(jù)。經(jīng)濟(jì)人口數(shù)據(jù)方面，我們統(tǒng)計(jì)了上述地區(qū)的 2020 年 GD

10、P、GDP 增速，2019 年 GDP、GDP 增速，2019年常住人口以及近年來人口流入流出情況，通過 GDP 和人口數(shù)據(jù)計(jì)算了 2019 年人均GDP。財(cái)政數(shù)據(jù)方面，我們統(tǒng)計(jì)了 2020 年一般預(yù)算報(bào)表的一般預(yù)算收入、稅收收入、上級(jí)補(bǔ)助收入、一般預(yù)算支出等數(shù)據(jù)，還包括 2020 年政府性基金收入、2020 年政府債務(wù)余額，計(jì)算了 2020 年綜合財(cái)力、債務(wù)率、調(diào)整后債務(wù)率數(shù)據(jù)。省級(jí)經(jīng)濟(jì)：疫情沖擊下 2020 年增速普遍下降受疫情影響，各省 2020 年經(jīng)濟(jì)增速顯著放緩，關(guān)注尾部區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)隨著各省政府工作報(bào)告、統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)發(fā)布，2020 年省級(jí)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)披露。經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況對(duì)于區(qū)域政府協(xié)調(diào)資源能

11、力、區(qū)域融資便利度都有較強(qiáng)相關(guān)性，城投債的市場(chǎng)表現(xiàn)與區(qū)域基本面息息相關(guān)，城投區(qū)域基本面的分化導(dǎo)致了城投數(shù)據(jù)的分化，部分省份 GDP 增速大幅降低、一般預(yù)算收入大幅下降、一般預(yù)算收入規(guī)模較小、債務(wù)率較高，投資者信心有所下降，因此在研究城投區(qū)域分化時(shí)，需要基于城投所在區(qū)域基本面的情況進(jìn)行分析。2020 年各省份經(jīng)濟(jì)規(guī)模差距明顯。從 2020 年 GDP 規(guī)模來看，廣東（110761 億元）、江蘇（102719 億元）規(guī)模超過 10 萬億元，持續(xù)維持較高水平，山東、浙江、河南 GDP 規(guī)模超過 5 萬億元，區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)，位于西部的西藏、青海、寧夏 GDP 規(guī)模不足 5000 億元，經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)較

12、弱。2020 年 GDP 低于 2 萬億元的有 12 個(gè)省，占全國(guó)的 38.7%，其中絕大部分位于西北、東北、西南、華北地區(qū)。西藏、貴州、云南仍保持較高增速，湖北經(jīng)濟(jì)下滑嚴(yán)重。從 2020 年 GDP 增速來看，西藏增速達(dá)到 7.8%，排在第一位，貴州位列第二位，增速達(dá)到 4.5%，云南排在第三，增速 4%。安徽、河北、重慶、甘肅、寧夏五個(gè)省份以 3.9%的增速并列第四。2020 年全國(guó)各省只有湖北 GDP 增速為負(fù)，僅為-5%，內(nèi)蒙古、遼寧、黑龍江、北京也位列倒數(shù)，其中內(nèi)蒙古、遼寧增速不足 1%，黑龍江和北京增速不超過 1.2%。圖表1： 2020 年各省份 GDP 規(guī)模和增速分化（億元）1

13、20,0002020GDP2019GDP2020年GDP增速（右）2019GDP增速（右）20%100,00015%80,00010%60,0005%40,0000%20,000-5%0廣 江 山 浙 河 四 福 湖 湖 上 安 河 北 陜 江 遼 重 云 廣 貴 山 內(nèi) 天 新 黑 吉 甘 海 寧 青 西東 蘇 東 江 南 川 建 北 南 海 徽 北 京 西 西 寧 慶 南 西 州 西 津 疆 林 肅 南 夏 海 藏-10%資料來源：各省統(tǒng)計(jì)局，2020 年 GDP 增速普遍下滑。受新冠疫情影響，2020 年 31 個(gè)省經(jīng)濟(jì)增速均低于 2019 年，其中湖北下行 12.5pct，降幅最大，其

14、余省份降幅均不超過 6pct，其中河南、內(nèi)蒙古、北京、遼寧、青海降幅均在 5pct 左右。西藏、吉林、山東下降幅度較小，分別降低 0.3pct、0.6pct、1.9pct，其余省份降幅均超過 2pct，降幅在 2pct-3pct 和 3pct-4pct 之間各有 9 個(gè)省份。圖表2： 受疫情影響 2020 年各省 GDP 增速大幅下降內(nèi)黑0(2)(4)(6)(8)(10)(12)(14)(pct)湖 河 蒙 北 遼 青 福 上 江 云 廣 貴 湖 陜 四 安 天 浙 龍 河 新 寧 山 重 江 甘 海 廣 山 吉 西北 南 古 京 寧 海 建 海 西 南 東 州 南 西 川 徽 津 江 江 北

15、 疆 夏 西 慶 蘇 肅 南 西 東 林 藏GDP增速變化2020年GDP增速（右）2019GDP增速（右）10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%資料來源：各省統(tǒng)計(jì)局，疫情期間第三產(chǎn)業(yè)受損較為嚴(yán)重，拉低各省 GDP 增速。全國(guó) 25 個(gè)省份第三產(chǎn)業(yè)增加值超過本省 GDP 增加值的 50%，其中北京市第三產(chǎn)業(yè)占比高達(dá) 83.9%，上海 73.1%緊隨其后，天津、海南第三產(chǎn)業(yè)占比超過 60%，福建、陜西、江西、河南、內(nèi)蒙古、黑龍江第三產(chǎn)業(yè)占比未超過 50%，但仍占據(jù)主導(dǎo)地位。第三產(chǎn)業(yè)占據(jù)經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)地位，疫情期間第三產(chǎn)業(yè)受損較為嚴(yán)重，拉低各省 GDP 增速。圖表3： 第三產(chǎn)業(yè)占經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)地位，20

16、20 年第三產(chǎn)業(yè)受損嚴(yán)重拉低各省 GDP（%）第一產(chǎn)業(yè)占比第二產(chǎn)業(yè)占比第三產(chǎn)業(yè)占比1009080706050403020100 上 天 海 廣 浙 甘 山 遼 重 江 四 吉 廣 湖 河 云 湖 安 新 山 貴 青 寧 西 黑 內(nèi) 河 江 陜 福京 海 津 南 東 江 肅 東 寧 慶 蘇 川 林 西 南 北 南 北 徽 疆 西 州 海 夏 藏 龍 蒙 南 西 西 建江 古資料來源：各省統(tǒng)計(jì)局，疫情中 2020 年各省經(jīng)濟(jì)增速明顯放緩，城投平臺(tái)助力地方基建投資、穩(wěn)增長(zhǎng)作用凸顯；但經(jīng)濟(jì)增速低，且進(jìn)一步放緩的尾部區(qū)域，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)造血能力下降，財(cái)力也會(huì)進(jìn)而下滑，建議警惕區(qū)域內(nèi)城投的尾部風(fēng)險(xiǎn)。人均 GDP

17、、居民可支配收入反映區(qū)域富裕程度，可作為區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)評(píng)判指標(biāo)人均 GDP、居民可支配收入可以作為區(qū)域內(nèi)居民富裕程度的觀察視角。將 2020 年城鎮(zhèn)居民可支配收入和人均GDP 分別從大到小排序，大部分省份二者排名差距不大，湖北、西藏、河南三省名次差距超過 10，湖北主要 2020 年受疫情影響，人均 GDP 大幅下降；西藏常住人口較少為 351 萬人，拉高居民可支配收入，但全省 GDP 不足 2000 億，為全國(guó)倒數(shù)第一，人均GDP 受影響較大；河南省常住人口接近 1 億人，GDP 總量居全國(guó)第五位，人口基數(shù)效應(yīng)對(duì)人均可支配收入影響較大。計(jì)算2020 年城鎮(zhèn)居民可支配收入和人均GDP 的相關(guān)系數(shù)為0

18、.9，相關(guān)性很高。因此可以將人均 GDP、居民可支配收入作為區(qū)域內(nèi)居民富裕程度的觀察視角。圖表4： 居民人均可支配收入與人均 GDP 相關(guān)性較高，可以衡量區(qū)域富裕程度 2020年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入排序 2020年人均GDP排序35302520151050上 北 浙 江 廣 天 福 山 湖 內(nèi) 西 遼 重 安 江 四 陜 云 河 海 湖 貴 廣 寧 青 新 山 河 甘 吉 黑海 京 江 蘇 東 津 建 東 南 蒙 藏 寧 慶 徽 西 川 西 南 北 南 北 州 西 夏 海 疆 西 南 肅 林 龍古江注：各省份未披露 2020 年常住人口數(shù)據(jù)，而且每年各省常住人口數(shù)變動(dòng)率較低，因此采用 201

19、9 年各省常住人口數(shù)代替 2020 年各省常住人口數(shù)。人均 GDP=各省 GDP/各省常住人口數(shù)。資料來源：各省 2020 年政府工作報(bào)告，各省人均 GDP 不平衡，貧富差距明顯。從 2020 年人均 GDP 來看，北京（16.8 萬元）、上海（15.9 萬元）均超過 15 萬元，江蘇（12.7 萬元）、福建（11.1 萬元）、浙江（11.0 萬元）均超過 11 萬元，為 2020 年全國(guó)人均 GDP 前五位，是較為富裕的地區(qū)，而甘肅、黑龍江、廣西、吉林、山西、河北、貴州、青海八省人均 GDP 低于 5 萬元，較為貧困，各省人均GDP 不平衡，分化明顯。觀察經(jīng)濟(jì)體量較大的省份，廣東、江蘇、浙江

20、、福建人均 GDP較大，屬于經(jīng)濟(jì)體量大且富裕的省份，區(qū)域經(jīng)濟(jì)情況較好，河南、四川、湖南、安徽、河北人均 GDP 位于中下水平，屬于經(jīng)濟(jì)體量大但相對(duì)貧困的區(qū)域。圖表5： 2020 年各省份人均 GDP 分化明顯北京上海江蘇浙江福建廣東天津重慶山東湖北河南四川湖南 安徽河北陜西江西遼寧內(nèi)蒙古云南 貴州山西新疆海南寧夏 西藏廣西吉林黑龍江 甘肅青海181614202012年均人 10GDP8（萬元 6）420051015202530352020年GDP排序注：圖中氣泡的面積代表 2020 年各省 GDP 規(guī)模，按照規(guī)模由大到小從左到右依次排列，縱軸代表 2020 年人均 GDP 規(guī)模。資料來源：各省

21、統(tǒng)計(jì)局，2020 年城鎮(zhèn)居民可支配收入排在前五的省份分別是上海（76437 元）、北京（75602 元）、浙江（62699 元）、江蘇（53102 元）、廣東（50257 元），居民富裕程度較高，黑龍江、吉林、甘肅、河南、山西、新疆、青海、寧夏、廣西 9 個(gè)省城鄉(xiāng)居民可支配收入小于 35000元，居民收入水平較低。從增速上看，2020 年西藏城鎮(zhèn)居民可支配收入增速為 10.0%，居全國(guó)第一，增速位于前五的還有四川、江西、重慶、安徽，均高于 5.0%。圖表6： 2020 年各省居民可支配收入及增速（元）80,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,00

22、002020年城鎮(zhèn)居民可支配收入2020年城鎮(zhèn)居民可支配收入增速(右）上 北 浙 江 廣 天 福 山 湖 內(nèi) 西 遼 重 安 江 四 陜 云 河 海 湖 貴 廣 寧 青 新 山 河 甘 吉 黑海 京 江 蘇 東 津 建 東 南 蒙 藏 寧 慶 徽 西 川 西 南 北 南 北 州 西 夏 海 疆 西 南 肅 林 龍12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%古江資料來源：各省 2020 年政府工作報(bào)告，富裕地區(qū)地方政府收入增長(zhǎng)較為穩(wěn)定，土地增值空間較大，區(qū)域內(nèi)金融資源也較為豐富；反之，貧困地區(qū)政府收入增長(zhǎng)、土地增值空間都較小，政府協(xié)調(diào)資源能力有限，在需要較多民生保障投入的情況下對(duì)城投支持意愿可能

23、也不足，區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)較高。人口流動(dòng)反映區(qū)域經(jīng)濟(jì)財(cái)政增長(zhǎng)潛力，可能影響未來的城投利差人口流動(dòng)和土地增值反映的區(qū)域經(jīng)濟(jì)財(cái)政增長(zhǎng)潛力，以及城投轉(zhuǎn)型與區(qū)域政策空間，可能影響未來的城投利差。人口流入還是流出會(huì)影響未來區(qū)域增長(zhǎng)潛力，可以作為區(qū)域增長(zhǎng)潛力的前瞻性指標(biāo)。各省份人口凈流入=常住人口-戶籍人口，長(zhǎng)期來看人口凈流入的地區(qū)，經(jīng)濟(jì)財(cái)政發(fā)展空間較大，未來區(qū)域?qū)嵙赡茉鰪?qiáng)，利好城投的發(fā)展，城投信用利差可能有所降低。2019 年廣東、上海、浙江、北京人口凈流入較高，未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿^大。整體來看人口凈流入較大的省份，區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展有活力，對(duì)人口具有持續(xù)吸引力，進(jìn)一步推動(dòng)經(jīng)濟(jì)繁榮、財(cái)政實(shí)力增長(zhǎng)，為城投發(fā)展提供了良好的

24、環(huán)境，有利于城投債利差下行，如廣東省 19 年凈流入1858 萬人城投利差為 42.52BP，為各省人口凈流入人數(shù)最多、城投利差最小的省份，上海北京緊隨其后。天津、深圳、上海、西安等地相繼出臺(tái)人才引進(jìn)、住房購(gòu)買及銷售等政策，吸引優(yōu)秀人才，有助于擴(kuò)大未來區(qū)域發(fā)展空間。貴州、遼寧、云南、吉林、黑龍江、廣西人口凈流入相對(duì)較小甚至為負(fù)，城投利差均超過 300BP，這些省份，未來區(qū)域增長(zhǎng)潛力受限。圖表7： 人口凈流入較高的區(qū)域，未來城投環(huán)境可能有所改善（BP）600500400300200100020210604城投利差2019年人口凈流入（右）（萬元）2,5002,0001,5001,0005000(

25、500)(1,000)(1,500)(2,000)(2,500)貴 遼 云 吉 黑 廣 天 內(nèi) 青 湖 新 陜 海 河 重 山 甘 寧 湖 山 江 河 四 江 安 西 浙 福 北 上 廣州 寧 南 林 龍 西 津 蒙 海 南 疆 西 南 南 慶 西 肅 夏 北 東 西 北 川 蘇 徽 藏 江 建 京 海 東江古注：各省份未披露 2020 年常住人口和戶籍人口數(shù)據(jù)，而且每年各省常住人口數(shù)和戶籍人口數(shù)變動(dòng)率較低，因此分別采用 2019 年各省常住人口數(shù)和戶籍人口數(shù)進(jìn)行代替，求出 2019 年人口凈流入。資料來源：各省 2020 年政府工作報(bào)告，Wind，省級(jí)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與區(qū)域信用利差關(guān)聯(lián)密切與市場(chǎng)化運(yùn)

26、作、利潤(rùn)最大化為目標(biāo)的一般工商企業(yè)相比，具備公益屬性的城投企業(yè)自身的造血能力相對(duì)不足，其信用保障更多來自背后地方政府的隱性支持，因此對(duì)地方政府信用資質(zhì)的分析至關(guān)重要。區(qū)域宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況直接決定城投企業(yè)的外部運(yùn)營(yíng)環(huán)境，影響其存量債務(wù)償付、融資渠道拓展以及經(jīng)營(yíng)發(fā)展的可持續(xù)性。區(qū)域基本面與城投債的市場(chǎng)表現(xiàn)關(guān)聯(lián)密切，城投區(qū)域基本面的分化導(dǎo)致了城投信用利差的分化。GDP 規(guī)模與增速是衡量地區(qū)經(jīng)濟(jì)狀況和發(fā)展水平的重要指標(biāo)，GDP 總量大增速快，反映地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好并具備增長(zhǎng)潛力，經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況對(duì)于區(qū)域政府協(xié)調(diào)資源能力、區(qū)域融資便利度都有較強(qiáng)相關(guān)性。人均 GDP、人均居民可支配收入可以作為區(qū)域內(nèi)居民富裕程度

27、的觀測(cè)指標(biāo)。富裕地區(qū)地方政府收入增長(zhǎng)較為穩(wěn)定，土地增值空間較大，區(qū)域內(nèi)金融資源也較為豐富，能為城投提供更多資源支持。人口流入是區(qū)域增長(zhǎng)潛力的前瞻性指標(biāo)，長(zhǎng)期來看人口凈流入的區(qū)域經(jīng)濟(jì)活力較強(qiáng)，利好城投的發(fā)展。圖表8： GDP 規(guī)模與城投信用利差呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)圖表9： GDP 增速與城投信用利差相關(guān)性較弱（萬元）20210604城投利差(右)2020GDP（BP） 20210604城投利差(右)（BP）120,000100,00080,00060,00040,00020,0000600500400300200100010%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%2020年GDP增速60050040030

28、02001000貴 云 黑州 南 龍江天 青 新 海津 海 疆 南重 甘 湖慶 肅 北江 四 安 浙 北 廣西 川 徽 江 京 東貴 云 黑 天 青州 南 龍 津 海江新 海 重 甘 湖 江疆 南 慶 肅 北 西四 安 浙 北 廣川 徽 江 京 東資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，圖表10： 人均 GDP 與城投信用利差相關(guān)性較弱圖表11： 人均可支配收入與城投信用利差相關(guān)性較弱（元）180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000020210604城投利差(右)

29、2020年人均GDP （BP）6005004003002001000（元）90,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,000020210604城投利差(右)（BP）2020年城鎮(zhèn)居民人均可支配收入6005004003002001000貴 云 黑州 南 龍江天 青 新津 海 疆海 重 甘南 慶 肅湖 江 四北 西 川安 浙 北 廣徽 江 京 東貴 云 黑 天 青 新 海 重 甘 湖 江 四 安 浙 北 廣州 南 龍 津 海 疆 南 慶 肅 北 西 川 徽 江 京 東江資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政

30、府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，上述區(qū)域經(jīng)濟(jì)分析框架中的指標(biāo)，GDP 規(guī)模與增速、區(qū)域富裕程度（人均 GDP、人均可支配收入）、人口凈流入指標(biāo)，哪些對(duì)區(qū)域利差的解釋力度較高呢？將上述指標(biāo)分別對(duì)城投信用利差進(jìn)行相關(guān)性分析，結(jié)果表明 GDP 規(guī)模與城投利差的聯(lián)系最密切，其次是區(qū)域富裕程度，再次是 GDP 增速，最后是人口凈流入情況。因此在考慮區(qū)域經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)城投利差的影響中，可以重點(diǎn)關(guān)注區(qū)域 GDP 規(guī)模，并關(guān)注區(qū)域富裕程度、GDP 增速。人口流入指標(biāo)對(duì)近期城投經(jīng)營(yíng)環(huán)境影響不大，是長(zhǎng)期指標(biāo)，可用來判斷未來區(qū)域的發(fā)展活力，在分析當(dāng)前利差時(shí)建議作為次要分析因素。廣東、上海等東南沿海地區(qū)經(jīng)濟(jì)基本面較好，城投利差較

31、低。廣東、上海、北京、浙江、江蘇、福建城投利差處于低位，人均 GDP 規(guī)模較大，全省 GDP 總量也位于前列，在 20年多數(shù)仍保持中高速增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)發(fā)展前景好，城投基本面良好，獲取資源能力強(qiáng)。西藏、黑龍江、吉林、新疆、內(nèi)蒙古、貴州、甘肅、寧夏、青海等位于西部和部分東北和中部的區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力較差，經(jīng)濟(jì)活力不足，不能為當(dāng)?shù)爻峭短峁┹^好的基本面支撐和資源支持，應(yīng)警惕地區(qū)潛在的基本面風(fēng)險(xiǎn)。地級(jí)經(jīng)濟(jì)：部分區(qū)域 GDP 增速大幅下降，關(guān)注尾部區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展與城投經(jīng)營(yíng)環(huán)境關(guān)系密切，部分區(qū)域經(jīng)濟(jì)增速顯著放緩各地級(jí)區(qū)域 GDP 規(guī)模分化明顯。深圳、廣州 GDP 規(guī)模均超過 2.5 萬億，GDP 規(guī)模超過

32、全國(guó) 15 個(gè)省份，顯著領(lǐng)先其他地級(jí)市。成都、杭州、武漢、南京、青島、長(zhǎng)沙等新一線城市GDP 規(guī)模超過 1 萬億，在全國(guó)處于前列。64%的地級(jí)市 2020 年GDP 規(guī)模不足 5000 萬元，位于甘肅、廣西、內(nèi)蒙古、安徽等省份的 26 個(gè)地級(jí)區(qū)域 GDP 規(guī)模小于 1000 萬元，區(qū)域經(jīng)濟(jì)差距較大。經(jīng)濟(jì)下行，地級(jí)區(qū)域經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)與省級(jí)區(qū)域基本一致，絕大多數(shù)地級(jí)區(qū)域 2020 年 GDP 增速較 2019 年下滑，不利于為城投經(jīng)營(yíng)發(fā)展構(gòu)建穩(wěn)定環(huán)境。披露了 2020 年 GDP 增速的 267個(gè)地級(jí)行政單位中，96%的地級(jí)區(qū)域增速較 2019 年下滑。篇幅所限，圖表中僅呈現(xiàn)增速下滑最大的 20 個(gè)區(qū)域

33、，其中焦作（-28.6pct）、鄂州（-17.6pct）、安康（-17.1pct）等下滑幅度居前，湖北省 17 個(gè)地級(jí)市全部位于倒數(shù) 20 位，且降幅均高于 10%。除去湖北 17 個(gè)地級(jí)市，降幅末 20 的地區(qū)中,遼寧 4 市，內(nèi)蒙古 4 市，河南 4 市，區(qū)域經(jīng)濟(jì)活動(dòng)較為低迷，對(duì)城投經(jīng)營(yíng)發(fā)展有一定不利影響。僅有 10 個(gè)地級(jí)區(qū)域 GDP 增速上升，其中銅陵市增速上升 4.9pct，居全國(guó)第一，但需要關(guān)注其增速上升主要是由于 2019 年 GDP 增速為-1.7pct，上升后 2020 年增速仍然處于全國(guó)中下等水平。梧州市、遼源市、舟山市、來賓市增速上升幅度超過 2pct，經(jīng)濟(jì)活力較 201

34、9年改善明顯，區(qū)域抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。部分區(qū)域經(jīng)濟(jì)增速較高，可能是由于經(jīng)濟(jì)活力改善或前期總量較低。其中舟山市以 12%的增速排在首位，金昌市、梧州市、德宏傣族景頗族自治州、拉薩市、賀州市、曲靖市等 12個(gè)地級(jí)區(qū)域增速超過 6%，在疫情壓力下表現(xiàn)亮眼，但仍需注意其中 6 個(gè)區(qū)域 GDP 不超過 1000 億元，經(jīng)濟(jì)增速較高主要是由于前期低基數(shù)效應(yīng)。2020 年 GDP 增速末 20 名的非湖北省地級(jí)行政區(qū)中，包括內(nèi)蒙古 5 個(gè)地級(jí)區(qū)域、陜西 4 市、遼寧 3 市、福建 2 市、新疆黑龍江廣東海南各 1 市，區(qū)域城投經(jīng)營(yíng)環(huán)境不利于其穩(wěn)定發(fā)展。圖表12： 2020 年 GDP 增速上漲幅度前 20 的地

35、級(jí)區(qū)域圖表13： 2020 年 GDP 增速下降幅度前 20 的地級(jí)區(qū)域2020GDP可比增速（右） 2019GDP可比增速（右）GDP增速變化鄂爾葫5%4%3%2%1%0%-1%銅 梧 遼 舟 來 臨 長(zhǎng) 淮 武 德 濰 拉 寶 濟(jì) 防 晉 東 濱 中 棗陵 州 源 山 賓 沂 春 北 威 宏 坊 薩 雞 寧 城 城 營(yíng) 州 山 莊市 市 市 市 市 市 市 市 市 州 市 市 市 市 港 市 市 市 市 市市14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%多 延 商 蘆 漳 恩 十 武 孝 荊 宜 咸 隨 襄 荊 黃 黃 安 鄂 焦斯

36、安 丘 島 州 施 堰 漢 感 門 昌 寧 州 陽 州 岡 石 康 州 作市 市 市 市 市 州 市 市 市 市 市 市 市 市 市 市 市 市 市 市GDP增速變化 2019GDP可比增速（右） 2020GDP可比增速（右）0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，圖表14： 2020 年 GDP 增速前 20 的地級(jí)區(qū)域圖表15： 2020 年 GDP 增速末 20 的地級(jí)區(qū)域14%12%10%8%6%4%2%0%2020GDP可比增速2019GDP可比增速舟 金 梧 德 拉 賀

37、 曲 來 百 晉 崇 寧 阿 博 廈 文 昌 龍 運(yùn) 天 西山 昌 州 宏 薩 州 靖 賓 色 城 左 德 克 爾 門 山 吉 巖 城 水 安市 市 市 州 市 市 市 市 市 市 市 市 蘇 塔 市 自 自 市 市 市 市10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%2020GDP可比增速2019GDP可比增速巴 鄂 呼 漳 恩 孝 武 宜 葫 十 咸 荊 隨 襄 荊 黃 黃 安 鄂 焦彥 爾 倫 州 施 感 漢 昌 蘆 堰 寧 門 州 陽 州 石 岡 康 州 作淖 多 貝 市 州 市 市 市 島 市 市 市 市 市 市 市 市 市 市 市地 拉治 治區(qū) 州州 州爾 斯 爾市市 市 市

38、資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，各地級(jí)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡，差距明顯地級(jí)區(qū)域經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)與省級(jí)區(qū)域同樣分化明顯。人均 GDP 反映當(dāng)前區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力，人口流動(dòng)反映的區(qū)域經(jīng)濟(jì)財(cái)政增長(zhǎng)潛力，可以用來判斷當(dāng)前城投的基本面情況與未來發(fā)展?jié)摿?。我們搜集?215 個(gè)地級(jí)區(qū)域 2019 年常住人口數(shù)據(jù)，由于 2020 年各地常住人口尚未對(duì)外公布而各年份各地常住人口數(shù)相差不大，因此采用 2019 年常住人口數(shù)計(jì)算人均 GDP，人口凈流入=常住人口數(shù)-戶籍人口數(shù)，搜集到了 2019 年 209 個(gè)地級(jí)區(qū)域的數(shù)據(jù)常住人口和戶籍人口的數(shù)據(jù)。2020 年人均

39、GDP 排名前十的地級(jí)區(qū)域中有九個(gè)位于東南沿海地區(qū)，分別是深圳、無錫、南京、珠海、常州、廣州、杭州、廈門、寧波，人均 GDP 均超過 14 萬元，區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力較強(qiáng)。全國(guó)末 20 名人均 GDP 不超過 3.5 億元，且多位于甘肅和廣西，區(qū)域間經(jīng)濟(jì)實(shí)力分化大。圖表16： 2020 年人均 GDP 前 20 的地級(jí)區(qū)域圖表17： 2020 年人均 GDP 末 20 名的地級(jí)區(qū)域（億元）30,00025,00020,00015,00010,0005,00002020GDP2020年人均GDP(右)（萬元）2520151050（億元）3,0002,5002,0001,5001,0005002020GD

40、P2020年人均GDP(右)（萬元）4321深 無 南 珠 鄂 常 廣 杭 廈 寧 長(zhǎng) 武 南 東 揚(yáng) 佛 鎮(zhèn) 青 舟 福圳 錫 京 海 爾 州 州 州 門 波 沙 漢 通 營(yíng) 州 山 江 島 山 州多斯00黃 興 阜 懷 臨 丹 資 來 邵 運(yùn) 畢 玉 邢 武 梅 河 巴 平 天 定岡 安 陽 化 汾 東 陽 賓 陽 城 節(jié) 林 臺(tái) 威 州 池 中 涼 水 西盟資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，從人口凈流入的角度來看，深圳、東莞、廣州、佛山人口凈流入排在前列，人口凈流入較高的地級(jí)市集中在廣東。前 20 名中除了位于東南沿海的區(qū)域，

41、還有一些省會(huì)城市，如成都、鄭州、烏魯木齊、南京、哈爾濱、昆明等。深圳、無錫、廣州、寧波、杭州、武漢、廈門、青島、佛山 9 個(gè)地級(jí)區(qū)域在 2020 年人均GDP 與 2019 年人口凈流入均位于全國(guó)前二十名，經(jīng)濟(jì)發(fā)展空間較大，未來區(qū)域?qū)嵙赡苓M(jìn)一步增強(qiáng)，利好城投的發(fā)展。人口凈流出前 20 名的區(qū)域主要集中在河南省、貴州省、安徽省，河南、貴州、安徽是全國(guó)人口外流前三大省，未來長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力堪憂，城投長(zhǎng)期發(fā)展缺乏動(dòng)力。圖表18： 2019 年人口凈流入前 20 的地級(jí)區(qū)域圖表19： 2019 年人口凈流入末 20 名的地級(jí)區(qū)域（萬人）9002019年人口凈流入2020年人均GDP(右)（萬元）2520

42、19年人口凈流入2020年人均GDP(右)（萬人）（萬元）800700600500400300200100020151050深 東 廣 連 滁 佛 寧 杭 武 廈 成 無 中 鄭 南 烏 哈 青 昆 嘉圳 莞 州 云 州 山 波 州 漢 門 都 錫 山 州 京 魯 爾 島 明 興0(50)(100)(150)(200)(250)(300)(350)9876543210鹽 六 黃 邯 梅 湛 臨 銅 廣 亳 菏 玉 徐 遵 商 南 駐 阜 畢 周港木 濱齊城 安 岡 鄲 州 江 沂 仁 安 州 澤 林 州 義 丘 陽 馬 陽 節(jié) 口店資料來源：各地級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，資料來源：各地

43、級(jí)行政區(qū)政府工作報(bào)告，統(tǒng)計(jì)局官網(wǎng)，GDP 規(guī)模小、增速低、人口凈流出的區(qū)域，城投風(fēng)險(xiǎn)可能較大。海南省儋州市，內(nèi)蒙古巴彥卓爾、呼倫貝爾、通遼市，陜西省安康、漢中、渭南、咸陽，河南漯河、焦作、商丘，湖北隨州、咸寧、十堰等地 2020 年GDP 規(guī)模均低于 3000 億，增速不超過 2%，人均 GDP 均低于 6 萬元，2019 年人口凈流出，經(jīng)濟(jì)基本面不利于城投良好發(fā)展，警惕以上區(qū)域城投風(fēng)險(xiǎn)。省級(jí)財(cái)政：部分省份一般預(yù)算收入下降，債務(wù)格局變化不大從省級(jí)財(cái)政數(shù)據(jù)來看，2020 年各省財(cái)政收入分化明顯。2020 年廣東省、江蘇省、浙江省一般預(yù)算收入規(guī)模位于各省前三，而西部地區(qū)部分省份財(cái)政收入水平較低。增

44、速方面，需要警惕黑龍江、新疆、北京和廣西等區(qū)域一般預(yù)算收入大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。考慮到政府性基金收入和上級(jí)補(bǔ)助收入的支撐，東南沿海地區(qū)，如江蘇、廣東、浙江等地綜合財(cái)力實(shí)力強(qiáng)勁，而甘肅、天津、海南、西藏、青海和寧夏 2020 年的綜合財(cái)力絕對(duì)水平最低，差距明顯。2020 年各省調(diào)整后債務(wù)率分化，但區(qū)域債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)格局較上年調(diào)整不大。受疫情沖擊對(duì)基本面的影響，2020 年大部分省份債務(wù)率提升，天津的增長(zhǎng)幅度最大。但綜合財(cái)力的提升，支撐了部分省份調(diào)整后債務(wù)率下降。2020 年天津、江蘇、貴州、重慶和浙江的調(diào)整后債務(wù)率仍然較高，位列各省前五。山西和江西的調(diào)整后債務(wù)率在各省排序上升，需警惕區(qū)域債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。疫情沖擊下

45、 14 省一般預(yù)算收入負(fù)增長(zhǎng)2020 年各省財(cái)政實(shí)力分化明顯，湖北、天津、黑龍江、新疆、北京和廣西等區(qū)域一般預(yù)算收入下滑幅度超 5 個(gè) pct。從絕對(duì)水平來看，2020 年一般預(yù)算收入規(guī)模較大的省份集中在東南沿海地區(qū)，規(guī)模前三的分別為廣東省、江蘇省和浙江省，達(dá)到 12922 億元，9059 億元和 7248 億元。相對(duì)而言，西部地區(qū)部分省份財(cái)政收入水平較低，例如甘肅、寧夏、青海和西藏，其一般預(yù)算收入規(guī)模均在 1000 億以下。從增速變動(dòng)來看，青海、四川、江蘇、浙江、甘肅和河南各省 2020 年一般預(yù)算收入增長(zhǎng)幅度較大，超過 2.5 個(gè) pct。受新冠疫情，新增減稅降費(fèi)政策以及 2019 年增值

46、稅改革的持續(xù)影響，湖北、天津、黑龍江、新疆、北京和廣西 2020 年一般預(yù)算收入下滑幅度超 5 個(gè) pct。其中，受到疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的拖累，湖北的一般預(yù)算收入較上年減少 25.9%。圖表20： 2020 年各省一般預(yù)算收入分化，部分省份負(fù)增長(zhǎng)）2020年一般公共預(yù)算收入 一般預(yù)算收入增速2019年一般公共預(yù)算收入（億元14,00012,00010%5%10,0008,0006,0004,0002,0000%-5%-10%-15%-20%-25%0青 四 江 浙 甘 河 河 廣 云 貴 安 福 江 山 海 遼 湖 內(nèi) 西 寧 陜 上 重 山 吉 廣 北 新 黑 天 湖海 川 蘇 江 肅 南 北

47、 東 南 州 徽 建 西 東 南 寧 南 蒙 藏 夏 西 海 慶 西 林 西 京 疆 龍 津 北-30%古江資料來源：各省 2020 年政府工作報(bào)告、統(tǒng)計(jì)局、財(cái)政廳，我們?cè)?2021 年 3 月 25 日的報(bào)告政府債務(wù)率解析與各省紅橙黃綠情況中推斷了政府綜合財(cái)力的最新算法。綜合財(cái)力=一般預(yù)算收入財(cái)力+政府性基金財(cái)力，其中：一般預(yù)算收入財(cái)力=一般公共預(yù)算收入+上級(jí)補(bǔ)助收入+上年結(jié)余+調(diào)入預(yù)算穩(wěn)定調(diào)節(jié)基金+調(diào)入資金-上解上級(jí)支出-調(diào)出資金；政府性基金財(cái)力=基金預(yù)算收入+上級(jí)補(bǔ)助收入+上年上年結(jié)余+調(diào)入資金-上解上級(jí)支出-調(diào)出資金；從 2020 年各省綜合財(cái)力來看，財(cái)力水平呈現(xiàn)地域的分化。根據(jù)財(cái)政部

48、此前公布的算法、一般預(yù)算和政府性基金預(yù)算的明細(xì)科目，我們擬合出地區(qū)綜合財(cái)力的算法，測(cè)算結(jié)果較以往更為準(zhǔn)確。東南沿海地區(qū)仍然財(cái)力強(qiáng)大，江蘇、廣東、浙江地方政府綜合財(cái)力實(shí)力強(qiáng)勁，總額均超過 2 萬億，較 2019 年分別增長(zhǎng) 10.7%，10.6%和 4.9%。山東、四川、湖北、河南、上海、湖南、河北、安徽等省份的綜合財(cái)力均在 1 萬億以上，絕對(duì)體量較大。甘肅、天津、海南、西藏、青海和寧夏 2020 年的綜合財(cái)力絕對(duì)水平最低，均在 5000 億以下。單位：億元 共預(yù)算收入 一般預(yù)算財(cái)力全省一般公政府性基金 政府性基金收入預(yù)算財(cái)力綜合財(cái)力（一般預(yù)算財(cái)力+政 政府性債務(wù)余額 城投帶息債務(wù)余額 政府債務(wù)

49、率 調(diào)整后債務(wù)率府性基金預(yù)算財(cái)力）2019年綜合 2019年政府 2019年城投帶 2019年政府 2019年調(diào)整財(cái)力性債務(wù)余額 息債務(wù)余額債務(wù)率后債務(wù)率圖表21： 2020 年各省/直轄市綜合財(cái)力、債務(wù)率對(duì)比天津1,9233,1509121,0174,1676,36814,1551534935,0154,95914,09999380江蘇9,05914,51611,35911,34825,86317,22865,9756732223,35714,87860,42364322貴州1,7875,9962,0472,1698,16410,98911,7361352787,5829,67310,950

50、128272重慶2,0955,3852,4582,5947,9796,79913,993852617,2615,60413,00677256浙江7,24810,88811,35310,29821,18614,64237,7596924720,19312,30934,58661232云南2,1177,3161,5591,7329,0489,59212,2811062428,3858,10812,74797249四川4,25811,7794,7794,90316,68212,74326,9527623814,74410,57724,24472236湖北2,5128,0753,2294,14912,

51、22410,07918,6578223510,9998,04017,44773232廣西1,7176,0721,9391,9508,0227,61511,034952327,2646,35510,00987225江西2,5085,1453,1023,1248,2697,14911,144862217,8325,35110,50468202陜西2,2575,9262,1052,4088,3347,43310,775892187,9346,53210,21582211湖南3,0098,6383,3563,86612,50511,81414,4549421010,72410,17513,240952

52、18甘肅8754,1546495814,7353,9425,691832034,2873,1175,23473195安徽3,2167,9903,1453,24011,2309,60011,8848519110,9917,93610,84272171山東6,56011,3847,2797,30018,68516,59218,9698919017,97113,12816,67673166福建3,0794,8083,4303,4308,2388,3397,1011011878,3427,0346,54684163新疆1,4775,5205916776,1965,6355,950911875,7434

53、,6285,57381178北京5,4846,9002,3172,4029,3026,0649,244651659,2054,9649,01154152寧夏4191,5021602201,7221,8599701081641,5191,659909109169吉林1,0854,3521,0211,2255,5785,2213,081941494,8584,3452,87489149內(nèi)蒙古2,0515,6096569276,5368,2691,4561271496,1417,3071,504119143河南4,1559,7523,7523,28913,0419,8229,2477514613,7

54、187,9109,44358126山西2,2974,1751,1521,2885,4644,6123,370841466,1723,5123,19057109河北3,8268,4203,1612,99111,41111,0165,5649714511,8238,7545,05874117遼寧2,6566,7991,3511,7048,5039,2622,9661091447,7898,8852,966114152青海2981,9781872592,2372,4546301101382,0972,102678100133黑龍江1,1535,5154498066,3215,6852,0889012

55、35,8084,7491,94682115海南8162,1345235102,6442,62424991002,4432,230299192廣東12,92217,0948,6426,96224,05615,3168,198649821,74911,9497,1965588上海7,0469,0993,1753,44212,5416,8925,253559711,2175,7224,9285195西藏2212,473881512,62437534214272,5262514451028資料來源：各省 2020 年預(yù)算執(zhí)行報(bào)告，各省 2019 年決算報(bào)告，中央補(bǔ)助收入、政府性基金收入增長(zhǎng)對(duì)沖一般預(yù)算

56、收入下降，拉動(dòng)部分省份綜合財(cái)力正增長(zhǎng)。湖南、吉林、寧夏、四川、上海、湖北、江蘇、廣東、甘肅、廣西的綜合財(cái)力增速在 10%以上，受到政府性基金收入和中央補(bǔ)助收入的變動(dòng)影響。以吉林為例，其 2020 年綜合財(cái)力增長(zhǎng) 14.8%，政府性基金收入拉動(dòng)其增長(zhǎng) 7.3%，中央補(bǔ)助收入的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)為 3.9%，成為綜合財(cái)力提升的主要因素。盡管疫情沖擊下湖北的一般預(yù)算收入大幅下跌，但其受益于中央補(bǔ)助收入的增長(zhǎng)，拉動(dòng)綜合財(cái)力增長(zhǎng) 11.1%。天津、山西、河南、河北和福建 2020的綜合財(cái)力下滑，其中山西和天津下滑幅度分別為 11.5%和 16.9%。天津綜合財(cái)力下滑幅度在所有省份中最大，受到政府性基金收入下滑（-

57、36.3%）和一般預(yù)算收入下跌（-20.2%）的雙重因素影響。）2019年綜合財(cái)力 綜合財(cái)力變動(dòng)（右）2020年綜合財(cái)力 政府性基金拉動(dòng)（右）圖表22： 各省綜合財(cái)力增長(zhǎng)主要受政府性基金收入、上級(jí)補(bǔ)助波動(dòng)的影響（億元30,00025,00020,00015,00010,0005,0000江 廣 浙 山 四 河 上 湖 湖 河 安 北 云 遼 陜 江 福 貴 廣 重 內(nèi) 黑 新 吉 山 甘 天 海 西 青 寧蘇 東 江 東 川 南 海 南 北 北 徽 京 南 寧 西 西 建 州 西 慶 蒙 龍 疆 林 西 肅 津 南 藏 海 夏古 江20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%資料來

58、源：各省 2020 年預(yù)算執(zhí)行報(bào)告，各省 2019 年決算報(bào)告，受疫情沖擊對(duì)基本面的影響，2020 年大部分省份債務(wù)率提升，部分省份綜合財(cái)力提升支撐債務(wù)率下行。31 個(gè)統(tǒng)計(jì)的省份中，25 個(gè)省級(jí)區(qū)域調(diào)整后債務(wù)率上行，其中天津的增長(zhǎng)幅度最大，受到綜合財(cái)力下滑（-16.9pct）和債務(wù)余額上升（28.4pct）的雙重影響。部分省份調(diào)整后債務(wù)率下行，如云南、湖南、寧夏、遼寧等省份，受益于綜合財(cái)力的提升（分別提升7.91pct，16.6pct，13.4pct 和 9.2pct），調(diào)整后債務(wù)率分別變動(dòng)-7%、-8.3%、-4.8%和-8.3%。圖表23： 2020 年部分省份調(diào)整后債務(wù)率下降主要受到綜合

59、財(cái)力上行影響600%2020年調(diào)整后債務(wù)率2019年調(diào)整后債務(wù)率調(diào)整后債務(wù)率變動(dòng)（右）綜合財(cái)力變動(dòng)（右）120%500%400%100%80%60%300%40%200%100%20%0%-20%0%天 江 貴 重 浙 云 四 湖 廣 江 陜 湖 甘 安 山 福 新 北 寧 吉 內(nèi) 河 山 河 遼 青 黑 海 廣 上 西津 蘇 州 慶 江 南 川 北 西 西 西 南 肅 徽 東 建 疆 京 夏 林 蒙 南 西 北 寧 海 龍 南 東 海 藏-40%古江資料來源：各省 2020 年預(yù)算執(zhí)行報(bào)告，各省 2019 年決算報(bào)告，2020 年各省調(diào)整后債務(wù)率分化，但區(qū)域債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)格局較上年調(diào)整不大。將城投

60、帶息債務(wù)余額加入債務(wù)率的計(jì)算，得到調(diào)整后債務(wù)率。2020 年天津、江蘇、貴州、重慶和浙江的調(diào)整后債務(wù)率仍然較高，位列各省前五。具體來看，天津調(diào)整后債務(wù)率水平較高源自其 2020 年較小的綜合財(cái)力規(guī)模（5000 億以下，位于各省后五名）和較高的城投帶息債務(wù)規(guī)模（14155億，位于各省第七名）。江蘇和浙江的綜合財(cái)力排名較高，分別為第一和第三，但其政府性債務(wù)余額和城投帶息債務(wù)余額也都位于各省前列，帶動(dòng)調(diào)整后債務(wù)率絕對(duì)水平高企。貴州和重慶的綜合財(cái)力處于中下游水平，而債務(wù)余額處于中上游水平。廣東、上海和西藏的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最小，調(diào)整后債務(wù)率均在 100%以下。圖表24： 2020 年各省調(diào)整后債務(wù)率分化（億元