財(cái)務(wù)管理：擬訂資本預(yù)算

1、擬訂資本預(yù)算耙一個(gè)資本預(yù)算項(xiàng)皚目的必要報(bào)酬率壩就是其資本在本佰，它可被視為一跋種機(jī)會(huì)成本。企叭業(yè)把資金投資于安某一項(xiàng)目，就會(huì)啊有機(jī)會(huì)成本問題鞍:它放棄了投資哎 于其他澳本質(zhì)上可比的金版融證券（搬c伴omparab骯le fina澳ncial s襖ecuriti搬es)的機(jī)會(huì)。鞍這樣，認(rèn)識(shí)資本叭成本的一個(gè)方式版就是把它視為本挨質(zhì)上可比的公開靶交易證券的必要隘報(bào)酬率。把 公司財(cái)般務(wù)管理可分為兩瓣部分:(八1)跋籌資決策;(2啊)岸投資決策?；I資矮(資本結(jié)構(gòu))決藹策涉及資產(chǎn)負(fù)債矮表右方，簡(jiǎn)單說八，這類決策就是阿公司在負(fù)債與股絆東權(quán)益之間做出般選擇。投資決策板涉及資產(chǎn)負(fù)債表疤的左方，它是公八司對(duì)資產(chǎn)進(jìn)

2、行的芭選擇。資產(chǎn)負(fù)債瓣表兩邊必須平衡背這一事實(shí)有助于絆我們理解資本成背本 (籌資)和熬企業(yè)對(duì)資產(chǎn)的選柏?fù)?(投資)之敖間是如何相互聯(lián)鞍系的。安 骯 礙必要報(bào)酬率是投疤資者愿意承擔(dān)某骯項(xiàng)投資時(shí)所期望隘的最低報(bào)酬率。懊在某種意義上，挨必要報(bào)酬率是與罷籌資決策相關(guān)的拌，因?yàn)橥顿Y者只癌有獲得了必要報(bào)岸酬率，才愿意提埃供資金。白 期望報(bào)斑酬率是投資者進(jìn)拜行某項(xiàng)投資所真懊正期望獲得的報(bào)懊酬率。一項(xiàng)資本絆預(yù)算的期望報(bào)酬盎率叫做內(nèi)含報(bào)酬半率 (Inte凹rnalRat拔eofRetu爸rn，lRR)隘，它與投資決策霸是相關(guān)的。阿 請(qǐng)大家扮回憶一下，在完盎善資本市場(chǎng)環(huán)境唉下，期望報(bào)酬率翱和必要報(bào)酬率是笆相等的。

3、例如，稗在該環(huán)境下投資扳于某種證券是一靶項(xiàng)凈現(xiàn)值為零的挨投資，即投資者隘正好期望獲得必?cái)∫獔?bào)酬率。巴 正如扒第5章至第8章霸所討論的，基于胺資本市場(chǎng)效率原俺則，一個(gè)完善的捌資本，市場(chǎng)環(huán)境霸是決定必要報(bào)酬吧率的一個(gè)好的起邦點(diǎn)。但是，企業(yè)鞍的投資決策常常啊涉及到在一些不盎是很有效或運(yùn)行哀不好的市場(chǎng)上買扒賣有形資產(chǎn) 阿(r頒eal吧 班assets)罷的為這主要是因白為資產(chǎn)的相似程昂度、交易成本、按競(jìng)爭(zhēng)程度方面存凹在差異。擺 由于阿有形資產(chǎn)市場(chǎng)一斑般情況下不如資壩本市場(chǎng)有效，所靶以價(jià)格就不太可柏能一貫保持公允皚。因此，我們通暗過計(jì)算投資的現(xiàn)爸值來確定其價(jià)值瓣并幫助我們決定按投資與否。通過耙資本市場(chǎng)估

4、計(jì)的拜必要報(bào)酬率是計(jì)胺算凈現(xiàn)值時(shí)一個(gè)啊必要的和關(guān)鍵的柏?cái)?shù)據(jù)。之所以關(guān)背鍵是因?yàn)槲磥憩F(xiàn)巴金流量的現(xiàn)值與稗折現(xiàn)率是呈反方頒向變化的，折現(xiàn)拔率越高，未來現(xiàn)擺金流量的現(xiàn)值越佰低。顯然，若折暗現(xiàn)率使用不當(dāng)，襖就不能正確計(jì)算柏投資的凈現(xiàn)值，癌也就不會(huì)作出好敖的投資決策。絆 我們拔學(xué)習(xí)了如何確定辦債券、股票、期爸權(quán)等財(cái)務(wù)證券的板必要報(bào)酬率。本熬章中，我們將應(yīng)把用上述概念來確皚定企業(yè)不動(dòng)產(chǎn)投跋資的必要報(bào)酬鞍率，這里，我們懊仍然假設(shè)企業(yè)是巴在一個(gè)基本上完安善的資本市場(chǎng)環(huán)拌境中運(yùn)作。我們案將探討資本市場(chǎng)癌的不完善對(duì)資本暗成本及必要報(bào)酬傲率的影響。叭 中國最龐大的岸數(shù)據(jù)庫下載柏資本成本與理財(cái)敖原則暗案有價(jià)值的創(chuàng)意，

5、班根據(jù)一些新的想百法來提出有價(jià)值埃的資本預(yù)算方案靶。背擺比較優(yōu)勢(shì)，尋找芭能利用企業(yè)此敏敗優(yōu)勢(shì)的資本預(yù)算皚項(xiàng)目以增加企業(yè)襖價(jià)值。阿矮岡臉一報(bào)酬權(quán)衡鞍，確定項(xiàng)目的資愛才戚才 (必要拜報(bào)酬率)時(shí)要考背慮風(fēng)險(xiǎn)。搬背貸幣的時(shí)間價(jià)值安，計(jì)算資本預(yù)算班項(xiàng)目創(chuàng)造的價(jià)值百 凈現(xiàn)值挨。礙艾凈增效益，辨別版和估計(jì)一項(xiàng)預(yù)算凹的預(yù)期增量現(xiàn)金翱流量。扮熬期權(quán)，確認(rèn)擴(kuò)充吧、延遲或放棄一吧項(xiàng)預(yù)算所擁有的懊選擇權(quán)的價(jià)值。哎霸雙方交易，考慮拔交易的另一方愿叭意參加的原因。板愛信號(hào)傳遞，考慮柏競(jìng)爭(zhēng)者的行為和翱產(chǎn)品。 資本預(yù)算過程按 我們先翱來看看在實(shí)務(wù)界芭資本預(yù)算是如何伴進(jìn)行的。一項(xiàng)預(yù)骯算從有了想法到翱最后實(shí)現(xiàn)，整個(gè)班過程可分為如

6、下霸五步:芭 1產(chǎn)暗生一項(xiàng)預(yù)算的創(chuàng)唉意;扮 2堤霸出建議;拌 3審挨查現(xiàn)有項(xiàng)目和設(shè)熬施;昂 4評(píng)瓣價(jià)所提出的項(xiàng)目暗，進(jìn)行資本預(yù)算翱 企業(yè)一半整套資本支出計(jì)奧劃;跋 5提暗交撥款申請(qǐng)書 癌(approp把riation氨request半)?？?創(chuàng)意的產(chǎn)生敗 產(chǎn)生新八的創(chuàng)意是資本預(yù)藹算過程中第一也背是最重要的部分百，從有價(jià)值的創(chuàng)哎意這一原則中我暗們可以看出它的敖重要性。不幸的伴是，我們無法教拜會(huì)人們?nèi)绾翁岢霭劣袃r(jià)值的新創(chuàng)意懊，如果可以的話哀，我們自己早成奧富翁了!盡管我隘們沒法確保新創(chuàng)拔意的產(chǎn)生，強(qiáng)調(diào)半它的重要性還是八很重要的，這會(huì)凹使我們對(duì)自己或壩別人產(chǎn)生的創(chuàng)意哀給予足夠的重視八。瓣 新創(chuàng)意伴來

7、自何處?它來骯自一個(gè)組織的各懊級(jí)各部門。是一耙個(gè)企業(yè)內(nèi)邦部資本預(yù)算創(chuàng)意吧產(chǎn)生的典型的流凹程圖。通常，工捌廠經(jīng)理負(fù)責(zé)發(fā)現(xiàn)頒一些能使企業(yè)運(yùn)班營更有效或規(guī)模辦更經(jīng)濟(jì)的潛在方癌案，如工廠經(jīng)理癌可建議增加10把000平方英尺背的廠房或更新一柏臺(tái)設(shè)備。在篩掉斑一些不占優(yōu)勢(shì)或氨不具吸引力的方搬案后，工廠。經(jīng)白理會(huì)把一些較有愛利的方案連同其頒他補(bǔ)充文件送到昂相關(guān)的事業(yè)部。氨 事業(yè)部管澳理人員不僅要審斑查這些建議而且哎還要加入自已的艾創(chuàng)意，例如，他癌們可能會(huì)建議增拌加一條新的生產(chǎn)礙線或合并兩個(gè)工白廠以提高效率等絆，而這些創(chuàng)意工阿廠經(jīng)理一般是提叭不出來的。盎 這種自伴下而上的流程可胺使創(chuàng)意在組織中岸向上傳遞的過程

8、爸中被逐級(jí) 昂“埃過濾把”半。在每一級(jí)上，壩由較低一級(jí)經(jīng)理熬所提交的建議都氨經(jīng)過篩選，其中絆有一些就被遞交氨到上一級(jí)。此外把，高一級(jí)別的管襖理人員，因?yàn)樗祩兯幍奈恢每砂皇蛊鋵?duì)企業(yè)有更按全面的了解，所啊以可以在下級(jí)呈耙交的建議中加入挨一些新的創(chuàng)意。哎 與此同時(shí)跋，企業(yè)中也會(huì)存班在一種笆“拜自上而下拌”半的決策過程。戰(zhàn)氨略決策者會(huì)就企吧業(yè)是否開拓新的疤業(yè)務(wù)、收購其他辦企業(yè)、改善現(xiàn)有捌業(yè)務(wù)以提高盈利唉能力等提出他們傲的創(chuàng)意。戰(zhàn)略策八劃是資本預(yù)算過拌程中一個(gè)關(guān)鍵因擺素。上述兩個(gè)過唉程相輔相成，自柏上而下的過程能斑產(chǎn)生更全面、更啊富于戰(zhàn)略性的創(chuàng)礙意;自下而上的敖過程則會(huì)產(chǎn)生對(duì)伴某一項(xiàng)目更具針傲對(duì)性的

9、創(chuàng)意。哀 另外，安一些企業(yè)有研究柏開發(fā)部，它可能胺是生產(chǎn)部的一個(gè)愛組成部分，也可笆能是一個(gè)獨(dú)立的翱部門。該部門經(jīng)搬常會(huì)對(duì)產(chǎn)品提出哀一些新的創(chuàng)意，胺然后把它們提交安到營銷研究部。按資本預(yù)算建議方隘案的開發(fā)至審批扮地過程：俺1批準(zhǔn)研究資艾金，這種研究可伴能會(huì)產(chǎn)生產(chǎn)品創(chuàng)把新的想法;矮2批準(zhǔn)市場(chǎng)調(diào)板研資金，通過市俺場(chǎng)調(diào)研可能會(huì)提扳出一個(gè)產(chǎn)品建議案書;哎3批準(zhǔn)產(chǎn)品開礙發(fā)資金，通過開拜發(fā)可能會(huì)設(shè)計(jì)出唉有用的產(chǎn)品;版4批準(zhǔn)購買生巴產(chǎn)廠房相或機(jī)器阿設(shè)備及銷售新產(chǎn)盎品的資金。盎 從是可絆以看出每一步都盎會(huì)涉及到企業(yè)某罷一級(jí)或更多級(jí)上版的資本預(yù)算決策暗。因此，有每一敖步上，企業(yè)都要藹重新估計(jì)凈現(xiàn)值敖。通過這種順次

10、翱劃撥資金的方式凹，就有可能自動(dòng)按審查并早日剔除把不成功的方案，叭這樣表中每一步斑也就包括了放棄癌、延遲、改變或拜繼續(xù)某一方案的藹選擇過程。耙口 資本預(yù)算項(xiàng)背目的分類絆分析是有成本的盎。因此，對(duì)于某艾些方案，在批準(zhǔn)岸前，人們只會(huì)對(duì)般其粗略地審查一芭下，而對(duì)于其他安的方案則會(huì)進(jìn)行哎全面的分析。通阿常，對(duì)成本較低礙及經(jīng)常性的方案敖不進(jìn)行非常全面扳的評(píng)價(jià)。企業(yè)通敗常對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行分叭類，并對(duì)其進(jìn)行案相應(yīng)的分析。矮 維護(hù)性隘開支，企業(yè)至少靶應(yīng)保持某投資的盎健康發(fā)展及盈利懊能力，因此對(duì)破胺舊及損壞的設(shè)備啊進(jìn)行更新是必不把可少的。這類投跋資涉及的主要問瓣題有:?！氨澄覀兪欠襁€要繼皚續(xù)這一業(yè)務(wù)？扳”癌如果是，那

11、么隘“板是否繼續(xù)使用相叭同的生產(chǎn)程序？癌”捌因?yàn)樯鲜鰡栴}的伴答案通常是肯定版的，因此過于詳拌細(xì)的決策制定過案程就是對(duì)資源的藹不恰當(dāng)?shù)睦茫乓话銓?duì)這類決策哀只進(jìn)行例行審查藹即可。翱 降低辦成本，增加收入扳 這一類投資案包括改進(jìn)生產(chǎn)技頒術(shù)以降低成本以百及進(jìn)行營銷活動(dòng)胺以增加收入，其跋目的是增大成本奧與收入之間的差擺距，使投資更合白理。降低成本的安投資不僅要求設(shè)叭備的購置與安裝按能提高盈利能力八，而且要求當(dāng)即伴行動(dòng)要優(yōu)于延期瓣行動(dòng) 因安為企業(yè)可能會(huì)有般一個(gè)不得不推遲笆到以后的有價(jià)值瓣的選擇。跋 當(dāng)前巴業(yè)務(wù)的生產(chǎn)能力岸擴(kuò)充 決定是瓣否擴(kuò)充現(xiàn)有業(yè)務(wù)胺比審批維護(hù)性開岸支或降低成本的半建議要困難得多邦。企

12、業(yè)必須考慮佰擴(kuò)充或添置新設(shè)百備的經(jīng)濟(jì)性，并白進(jìn)行需求預(yù)測(cè)。稗雙方交易原則提埃醒我們要顧及競(jìng)班爭(zhēng)對(duì)手的相似的藹戰(zhàn)略。營銷顧問凹的作用不容忽視佰，但這種項(xiàng)目的氨現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的按不確定性比維護(hù)般或更新項(xiàng)目大得敖多。啊 新產(chǎn)品伴和新業(yè)務(wù) 這唉類項(xiàng)目是最難評(píng)拜價(jià)的一類，它包班括研究與開發(fā)性翱活動(dòng)。因?yàn)樾庐a(chǎn)疤品或新業(yè)務(wù)沒有敖歷史資料，而且拔涉及到較長(zhǎng)的生澳產(chǎn)準(zhǔn)備時(shí)間，所凹以對(duì)其進(jìn)行精確靶的需求預(yù)測(cè)是很爸難的。許多時(shí)候阿，項(xiàng)目是有特殊背意義的，因?yàn)樗媚転槠髽I(yè)提供一捌個(gè)進(jìn)入新市場(chǎng)的澳機(jī)會(huì)。例如，對(duì)奧于一個(gè)擁有一項(xiàng)巴可絕對(duì)控制的技隘術(shù) (如一項(xiàng)己阿申請(qǐng)了專利的工靶藝)的企業(yè)來說爸，它也許全投入巴更多的研制開發(fā)

13、敗費(fèi)以便在弦技術(shù)俺的基礎(chǔ)上開發(fā)新拜產(chǎn)品。如果成功埃了，這些新產(chǎn)品拔會(huì)為將來更具盈巴利能力的投資機(jī)百會(huì)鋪平道路。能阿否得到緊跟而來愛的機(jī)會(huì)對(duì)于企業(yè)氨是一個(gè)重要的選盎擇，我們知道，拜選擇權(quán)是有價(jià)值跋的。爸 符合法啊規(guī)及政策的要求藹 為了符合政熬府法規(guī)及企業(yè)政奧策在控制污染及扒健康、安全保護(hù)鞍等方面的要求而盎發(fā)生的費(fèi)用被視昂為成本。通常，藹這類項(xiàng)目的關(guān)鍵矮問題是如何以最艾有效的方式 百 最小的成本敗現(xiàn)值 來暗達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)，而不罷是如何實(shí)現(xiàn)附加暗在核項(xiàng)目上的價(jià)奧值?？蛇x技術(shù)的背工程分析通常能扒提供一些關(guān)鍵信瓣息。當(dāng)然，企業(yè)佰也必須考慮到放澳棄某業(yè)務(wù)比按要俺求進(jìn)行投資及繼襖續(xù)診業(yè)務(wù)更有價(jià)昂值這一情況存在拔的

14、可能性。般口 資本預(yù)算建氨議罷 人們對(duì)按較小的開支也許般不會(huì)進(jìn)行正式的把處理，通常，只骯需提議者呈交一稗份書面建議即可哀。有時(shí)，在一些隘組織結(jié)構(gòu)相對(duì)不白正式、規(guī)模較小八的私人企業(yè)中，唉連正式的書面建白議都可省掉。但阿大部分企業(yè)要使氨用標(biāo)準(zhǔn)的表格，阿對(duì)一些較大較復(fù)俺雜的項(xiàng)目一般還靶要附上書面?zhèn)渫⒉?。有時(shí)還會(huì)包白括來自外部專家靶的建議或研究，斑如來自經(jīng)濟(jì)顧問辦的預(yù)測(cè)等。敖 對(duì)于一耙個(gè)健康成長(zhǎng)的企拔業(yè)來說，一個(gè)維皚護(hù)性項(xiàng)目也許只啊需要有限的一些昂信息即可決策，吧與此相比，一個(gè)氨有關(guān)新產(chǎn)品的項(xiàng)癌目則需要廣泛地頒收集信息及分析艾。同時(shí)，對(duì)于每胺一類項(xiàng)目，不同靶級(jí)別的管理者對(duì)熬于每項(xiàng)資產(chǎn)的開哎支和預(yù)算期

15、全部柏開支都有不同的凹權(quán)限，這能確保胺較大的項(xiàng)目必須俺經(jīng)過較高層權(quán)力斑機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)。例霸如，一個(gè)最低層暗的部門領(lǐng)導(dǎo)，也耙許有權(quán)力批準(zhǔn)該癌部門一年內(nèi)購買瓣總額為$250藹00的設(shè)備，但捌若某件設(shè)備價(jià)款艾超過$5000按時(shí)，他也許就需邦要得到上司的批霸準(zhǔn)了;一個(gè)工廠耙經(jīng)理的權(quán)限也許埃是每年$250壩000和每臺(tái)設(shè)百備$50000唉等。這樣的制度澳要求較大的開支癌需得到較廣泛的阿審查和更多的信拌息。因?yàn)槠髽I(yè)都皚希望避免作出負(fù)班凈現(xiàn)值的決策，拔所以多層次的審敗查是有意義的。霸這種等級(jí)制藹的審批結(jié)構(gòu)反映敖了一個(gè)明顯的事捌實(shí)哎斑對(duì)較大項(xiàng)目的錯(cuò)懊誤決策比對(duì)較小巴項(xiàng)目的錯(cuò)誤決策霸造成的成本要大扮得多。疤歷史資本

16、成本和佰增量資本成本啊 資本成笆本這一術(shù)語很易扳被人誤解，它是藹資本預(yù)算項(xiàng)目的礙必要報(bào)酬率，不壩是決定企業(yè)資本挨成本的各種資金版的歷史成本 (斑如現(xiàn)有債券的息捌票支付)。資金佰的相關(guān)成本是一挨種機(jī)會(huì)成本，它凹是投資者在考慮阿目前的情況后愿佰意提供資金時(shí)的拜報(bào)酬率。如果用擺企業(yè)的歷史成本罷去評(píng)價(jià)資本預(yù)算案項(xiàng)目，在市場(chǎng)利艾率變動(dòng)的情況下昂，分析結(jié)果必然藹是錯(cuò)的。斑 觀察一佰下資本市場(chǎng)，你靶很快就會(huì)發(fā)現(xiàn)市疤場(chǎng)利率不是一成捌不變的。但是，啊在有效資本市場(chǎng)跋上，在某一時(shí)刻壩，對(duì)于給定的風(fēng)巴險(xiǎn)水平只有一個(gè)頒報(bào)酬率，可比投爸資項(xiàng)目期望報(bào)酬艾率與該報(bào)酬率的拜差異將很快被套扮利行為消滅。阿 與歷史拌資本成本有關(guān)

17、的壩另一個(gè)間題是風(fēng)哀險(xiǎn)差異。資本預(yù)拌算中的資本成本般不是企業(yè)現(xiàn)有業(yè)阿務(wù)的必要報(bào)酬率靶，因?yàn)槠髽I(yè)當(dāng)前扳的資本成本反映盎了公司所有現(xiàn)存岸資產(chǎn)的平均風(fēng)險(xiǎn)霸，而項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)氨可能與此平均水哎平截然不同。奧 任何投癌資的必要報(bào)酬率氨是投資者愿意為版當(dāng)前投資提供資背金所期望獲得的礙最低報(bào)酬率。當(dāng)翱管理者按股東利奧益采取行動(dòng)時(shí)，癌資本成本反映了阿投資者在可比的拌資本市場(chǎng)投資上啊，即那些風(fēng)險(xiǎn)相氨同的投資上能獲扳得的報(bào)酬率。公司估值安 在完善跋資本市場(chǎng)環(huán)境下俺，企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)伴值是不受其融資版方式影響的。企襖業(yè)的價(jià)值僅由其柏預(yù)期未來現(xiàn)金流叭量規(guī)模和該現(xiàn)金頒流量的必要報(bào)酬叭率決定，而與上奧述現(xiàn)金流量在債背權(quán)人與股東間

18、的哀分配無關(guān)。因此哎，在完善資本市版場(chǎng)環(huán)境下，企業(yè)鞍的資本結(jié)構(gòu)與企拔業(yè)價(jià)值是無關(guān)的盎?？?籌資決策骯 如果說傲籌資決策不影響礙企業(yè)價(jià)值，你可百能會(huì)奇怪為什么傲我們要提到它。埃這里至少有三個(gè)扳原因:第一，即拔使籌資決策不影氨響企業(yè)價(jià)值，它百也能為我們估計(jì)岸資本成本提供重白要思路;第二，隘事實(shí)上，甚至在擺有效的資本市場(chǎng)矮上，也有可能出襖現(xiàn)錯(cuò)誤，僅僅為罷了避免在經(jīng)營中哎犯愚蠢的錯(cuò)誤，罷弄清籌資決策也熬是很重要的;第耙三，對(duì)完善資本拔市場(chǎng)環(huán)境下籌資壩決策的理解有助芭于我們今后理解斑資本市場(chǎng)的不完敗善為什么以及怎耙樣使籌資決策影霸響到企業(yè)價(jià)值。爸 企業(yè)價(jià)捌值可以用企業(yè)資疤產(chǎn)求償權(quán)的價(jià)值霸來表示，也就是傲

19、說，企業(yè)的價(jià)值伴等于企業(yè)負(fù)債市捌場(chǎng)價(jià)值與企業(yè)股疤?hào)|權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值百之和，即百 奧 案 疤 企癌業(yè)價(jià)值權(quán)益十八負(fù)債扳盡管該公式看上壩去像資產(chǎn)負(fù)債表翱等式，但需要強(qiáng)吧調(diào)的是:它是以壩市場(chǎng)價(jià)值而不是鞍賬面價(jià)值來表示安的。權(quán)益是企業(yè)邦所有發(fā)行在外股熬票的現(xiàn)行價(jià)值，芭該價(jià)值通常以每扳股現(xiàn)行市價(jià)乘以熬發(fā)行在外股數(shù)來昂估計(jì)。叭 例如按，假設(shè)CBS公拔司的股票當(dāng)前市佰價(jià)為每股$48暗25，它共發(fā)矮行了20百萬股鞍。診公司權(quán)益價(jià)扳值的估計(jì)值為$伴965百萬 (岸二48俺骯25x2o百萬哀)。同樣，負(fù)債盎是公司所有債務(wù)靶的市場(chǎng)價(jià)值。 投資決策挨 我們也柏可以通過企業(yè)資癌產(chǎn)來表示企業(yè)價(jià)艾值，和。以A1拌，A2，礙礙來

20、代表不同資產(chǎn)艾市價(jià)，則凹 扒 盎 挨 企業(yè)價(jià)值A(chǔ)柏1+A2+A3版+、拔該表達(dá)式也是以俺市場(chǎng)價(jià)值表示的藹，但這一次它表扮示的是資產(chǎn)負(fù)債吧表的左方。這里埃，企業(yè)價(jià)值被表昂示成為其資產(chǎn)的斑投資組合。o企澳業(yè)的投資決策包盎括:選擇為其現(xiàn)版有組合增加或減擺少某種資產(chǎn)，這阿一選擇的基礎(chǔ)是阿:每一資產(chǎn)至少襖達(dá)到其必要報(bào)酬扳率。半 把企業(yè)隘價(jià)值視為其資產(chǎn)把的投資組合是很氨重要的，它表明案每項(xiàng)資產(chǎn)必須扮“擺依賴其自身特點(diǎn)扒，即每一資產(chǎn)捌 (或一組相關(guān)敖資產(chǎn))有其特有扒的價(jià)值、必要報(bào)挨酬率和期望報(bào)酬擺率。一個(gè)資本預(yù)佰算項(xiàng)目的期望報(bào)班酬率就是內(nèi)含報(bào)百酬率。跋 一項(xiàng)資按產(chǎn)的期望報(bào)酬率邦至少要達(dá)到其資案本成本 (必要

21、班報(bào)酬率)才能被跋包含于資產(chǎn)組合氨中。簡(jiǎn)單地說，壩就是內(nèi)含報(bào)酬率版必須等于或超過般資本成本。在下熬一章中，大家會(huì)白看到，在某些情礙況下，我們會(huì)打熬破這一規(guī)律。但般是現(xiàn)在，期望報(bào)擺酬率必須等于或俺超過必要報(bào)酬率擺這一簡(jiǎn)單的說法熬，可為我們理解捌資本成本概念提懊供感性認(rèn)識(shí)。骯口 資本預(yù)算項(xiàng)拜目市場(chǎng)線白 在第7爸章中，我們?cè)谄瞻Ｍü傻幕A(chǔ)上，礙引出了資本資產(chǎn)罷定價(jià)模型 (C凹apitalA半ssetPri壩cingMod拌el，CAPM扒)，這一模型適骯用于所有資產(chǎn)。吧借助于證券市場(chǎng)頒線(Secur靶ity吧 藹Ma凹rkt巴et熬 辦Line，SM背L)我們可創(chuàng)造盎出資本預(yù)算項(xiàng)目叭市場(chǎng)線 (Pr敗

22、oj奧ect哀 皚MarketL矮ne，PML)隘。資本預(yù)算項(xiàng)目按j埃的資本成本邦r啊j笆就可表示成為該疤項(xiàng)目不可分散風(fēng)挨險(xiǎn)及其尸系數(shù)的凹函數(shù):鞍 安 胺 邦 辦r骯j般稗r(nóng)巴f斑+百隘j澳(r矮M翱-r般f鞍)邦式中:藹 r班j霸為無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率搬;百 暗傲j佰為項(xiàng)目隘j疤的貝他系數(shù);r凹M疤為市場(chǎng)投資組合爸的必要報(bào)酬率。扒如同用證券市場(chǎng)爸線來評(píng)價(jià)證券一半樣，我們也可以八用項(xiàng)目市場(chǎng)線來安評(píng)價(jià)資本預(yù)算項(xiàng)辦目。拌價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)一報(bào)懊酬權(quán)衡捌 記住資藹本成本、期望現(xiàn)霸金流量及現(xiàn)值之霸間的關(guān)系是很重半要的?，F(xiàn)值取決隘于資本成本和期捌望現(xiàn)金流量。當(dāng)擺三者中任何一個(gè)胺發(fā)生變動(dòng)時(shí)，其班他兩個(gè)中至少有班一個(gè)也要發(fā)

23、生變瓣動(dòng)。壩 例如，皚若期望現(xiàn)金流量跋不變，當(dāng)資本成柏本增加時(shí)，現(xiàn)值凹減少。債券就是笆很好的例子，利佰息不變，當(dāng)市場(chǎng)艾利率變動(dòng)時(shí)，債班券的市場(chǎng)價(jià)值也氨隨之變動(dòng)。扮 同樣，襖若資本成本 (敖以及風(fēng)險(xiǎn))不變氨，期望現(xiàn)金流量拜增加會(huì)使現(xiàn)值增翱加。在各種關(guān)系艾中，最易被忽略佰的是，當(dāng)期望現(xiàn)案金流量和資本成挨本 (必要報(bào)酬拜率)同時(shí)發(fā)生變俺化時(shí)，現(xiàn)值可能愛保持不變。前兩隘者的變化可相互骯抵消。這就是風(fēng)扒險(xiǎn)一報(bào)酬權(quán)衡原藹則的含義，即使笆必要報(bào)酬率和期艾望現(xiàn)金流量變化挨，現(xiàn)值可以不變笆。胺 拜 胺 拌 爸 拌 哎 半 把 杠桿八 白按照資本資產(chǎn)定安價(jià)模型，必要報(bào)叭酬率與投資的不跋可分散風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)矮。由股東承擔(dān)

24、的靶不可分散風(fēng)險(xiǎn)由傲兩部分組成:主吧要部分是營業(yè)風(fēng)礙險(xiǎn) (buss柏inessri扮sk或oper捌atingri捌sk)，另一部耙分為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 柏（凹fi氨nancial艾ri拜sk)。區(qū)分這胺兩種風(fēng)險(xiǎn)很重要胺，因?yàn)樗鼈円圆话嗤姆绞接绊懼銏?bào)酬率。俺 在很多伴情況下，企業(yè)不辦能控制其營業(yè)風(fēng)傲險(xiǎn)，因?yàn)樗且话珥?xiàng)投資的固有風(fēng)襖險(xiǎn)。相比之下，班企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)安則取決于它的負(fù)芭債金額大小，即氨財(cái)務(wù)杠桿或簡(jiǎn)稱奧杠桿的大小。杠邦桿越大，風(fēng)險(xiǎn)也敗越大。骯 岸“襖杠桿扮”按一詞來源于機(jī)械擺杠桿，機(jī)械杠桿哎能使你舉起更重傲的東西，財(cái)務(wù)杠稗桿使股東控制的霸資產(chǎn)價(jià)值大于他板們投入的資金。疤除財(cái)務(wù)杠桿外，按另一種

25、杠桿叫營翱業(yè)杠桿，我們先澳來看看這種杠桿啊?？?營業(yè)杠桿盎 營業(yè)杠伴桿是由于生產(chǎn)產(chǎn)拔品和提供勞務(wù)過壩程中同時(shí)存在固挨定和變動(dòng)成本而扮引起的。企業(yè)生安產(chǎn)產(chǎn)品和提供勞辦務(wù)有多種方式，叭有的固定成本較瓣高，變動(dòng)成本較稗低，有的則正好瓣相反。單位變動(dòng)唉成本降低會(huì)增加拔邊際貢獻(xiàn) (c安ontribu拌tion m矮argin)。佰當(dāng)邊際貢獻(xiàn)較大瓣時(shí)，企業(yè)利潤對(duì)盎銷售變動(dòng)的反應(yīng)案也比較敏感，即八銷售的較小變動(dòng)藹會(huì)引起利潤的較耙大變動(dòng)，這是固稗定成本不變而變愛動(dòng)成本較小的緣艾故。骯 相反，挨單位變動(dòng)成本增礙加會(huì)降低邊際貢捌獻(xiàn)。當(dāng)邊際貢獻(xiàn)藹較小時(shí)，利潤不案會(huì)因銷售水平的隘變動(dòng)而產(chǎn)生很大俺的變化;因此，敗(通過

26、增加固定皚成本)降低單位八變動(dòng)成本，會(huì)提搬高利潤對(duì)銷售的巴敏感程度。這樣絆，固定成本的增柏加就提高了營業(yè)伴杠桿。艾 矮 因?yàn)闋I業(yè)杠桿暗會(huì)對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)皚生影響，所以它骯很重要。但是，拌一個(gè)企業(yè)對(duì)營業(yè)絆杠桿的選擇受到芭現(xiàn)有可供選擇的班(生產(chǎn)產(chǎn)品或提背供勞務(wù)的，方法扳數(shù)量上的制約。疤有時(shí)候，因?yàn)橹粩∮幸环N生產(chǎn)方法擺，所以企業(yè)別無班選擇。愛 關(guān)于營班業(yè)杠桿，還有兩阿點(diǎn)值得注意:第班一，不同的投資捌一般有其特有的敗營業(yè)杠桿，即企扳業(yè)所有投資的營扳業(yè)杠桿并不一致矮;第二，營業(yè)杠敖桿會(huì)影響資本預(yù)骯算方案的風(fēng)險(xiǎn) 隘(可分散風(fēng)險(xiǎn)和絆不可分散風(fēng)險(xiǎn)，壩，因?yàn)樗苡绊懓静豢煞稚L(fēng)險(xiǎn)因鞍而也會(huì)影響p系鞍數(shù)和項(xiàng)目的資本挨

27、成本。口 財(cái)務(wù)杠桿挨 營業(yè)風(fēng)愛險(xiǎn)主要取決于投啊資的性質(zhì)，此外奧，還取決于公司襖對(duì)營業(yè)杠桿的選奧擇。與此相反，耙財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)則主要凹取決于財(cái)務(wù)杠桿傲。當(dāng)企業(yè)通過負(fù)稗債籌資時(shí)，其籌胺資成本中應(yīng)由債瓣務(wù)承擔(dān)的部分是按固定不變的。盡埃管我們期望股東皚的報(bào)酬比債權(quán)人叭的要高，但在不啊影響企業(yè)經(jīng)營的俺條件下，股東的伴回報(bào)在不同時(shí)期靶是可以變化的。叭而若企業(yè)不能滿扮足還本付息的要瓣求，就會(huì)導(dǎo)致破吧產(chǎn)。這時(shí)，我們熬可說，財(cái)務(wù)杠桿搬以對(duì)債權(quán)人的固拌定支付代替了對(duì)俺股東的變動(dòng)支付拔。叭財(cái)務(wù)杠桿與營業(yè)版杠桿很相似。對(duì)愛于一個(gè)全部由權(quán)背益資金建立證拔的公司來說，股芭東 (所有者)佰獲得的報(bào)酬率與澳企業(yè)獲得的報(bào)酬白率是相同

28、的。對(duì)搬于一個(gè)杠桿籌資安的企業(yè)而言，所俺有者獲得的報(bào)酬拌率是支付了債權(quán)爸人利息以后的報(bào)伴酬率。埃在完善資本市場(chǎng)班上，所有投資者鞍都應(yīng)投資于相同搬風(fēng)險(xiǎn)的投資組合哀 市場(chǎng)投擺資組合。投資者埃通過借入或貸出懊來固定其風(fēng)險(xiǎn)和吧報(bào)酬水平。這種般借入和貸出只是拜個(gè)人財(cái)務(wù)杠桿 叭(Person半al fina奧ncial l扒everagd把)。關(guān)于個(gè)人杠安桿有一點(diǎn)很重要敗，對(duì)于借入或貸阿出的選擇不會(huì)改佰變投資的整體價(jià)版值。這就如同純安粹風(fēng)險(xiǎn)一報(bào)酬權(quán)百衡一例中給出的擺那樣:預(yù)期現(xiàn)金盎流量的任何變動(dòng)藹都被風(fēng)險(xiǎn)和必要矮報(bào)酬率的變動(dòng)抵襖消了。斑 所以說敗，個(gè)人杠桿的選胺擇也是一個(gè)純粹澳風(fēng)險(xiǎn)一報(bào)酬權(quán)衡愛的過程。正是

29、投扒資者對(duì)個(gè)人資本矮結(jié)構(gòu)的選擇使投案資者在資本市場(chǎng)拜線上占據(jù)了一個(gè)盎特定的位置。在懊完善資本市場(chǎng)環(huán)罷境下，企業(yè)資本骯結(jié)構(gòu)的選擇也是暗如此。財(cái)務(wù)杠桿阿不影響企業(yè)價(jià)值挨，它涉及到由市扮場(chǎng)決定的風(fēng)險(xiǎn)爸盎報(bào)酬權(quán)衡機(jī)制下跋對(duì)風(fēng)險(xiǎn)一報(bào)酬的癌偏好問題。白 和營業(yè)礙杠桿一樣，財(cái)務(wù)拜杠桿也相應(yīng)有兩鞍點(diǎn)值得注意:(伴1)公司對(duì)于財(cái)八務(wù)杠桿的選擇在吧很大程度上是基埃于整個(gè)公司而非襖每一項(xiàng)投資做出敖的;(2)杠桿艾會(huì)影響不同投資辦者所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)扮，但在完善的資爸本市場(chǎng)環(huán)境中，隘它不會(huì)影響投資板的資本成本。杠桿與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)艾 在完善佰的資本市場(chǎng)環(huán)境吧中，杠桿不會(huì)影盎響企業(yè)價(jià)值或資般本成本，但會(huì)影壩響債權(quán)人和股東愛的必要報(bào)

30、酬率，捌原因是杠桿對(duì)于巴他們所承擔(dān)的公盎司風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生了影哀響。按加權(quán)平均資本成拌本藹 加權(quán)平哀均資本成本可被班認(rèn)為是一種籌資邦費(fèi)率。它總是被笆表述為:使方案拔得以進(jìn)行的任何傲籌資組合的各組扮成部分的加權(quán)平礙均成本。例如，岸一個(gè)籌資組合可板以是20%的負(fù)霸債加80%的權(quán)扮益，或55%的半負(fù)債加45%的稗權(quán)益，還可以由霸30%的30年傲期的債券、10俺%的180天的俺債券、10%的挨優(yōu)先股、15%伴的20年期可轉(zhuǎn)敖換債券及35%伴的普通股組成。佰 資本成八本是投資者對(duì)項(xiàng)絆目承擔(dān)了一定的板風(fēng)險(xiǎn)后所要求的耙報(bào)酬率。投資者礙之間可通過任何癌商定的方式來分礙擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。在完善芭的資本市場(chǎng)環(huán)境啊下，每個(gè)投資者氨都

31、會(huì)根據(jù)他所承熬擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，要求凹得到相應(yīng)公平的凹報(bào)酬率。但是，俺無論該籌資是如耙何構(gòu)成的，其平岸均資本成本應(yīng)是百一樣的。般 資本市懊場(chǎng)上的某些不完伴善之處，如稅收把的不對(duì)稱、信息愛的不對(duì)稱及手續(xù)癌費(fèi)等，會(huì)使不同懊組合對(duì)平均資本白成本產(chǎn)生影響，熬這種情況我們將骯在以后討論。目搬前，我們應(yīng)該理爸解:每個(gè)參與者襖的必要報(bào)酬率取案決于他所承擔(dān)的埃風(fēng)險(xiǎn)。扮在此，我們需要擺對(duì)籌資組合的構(gòu)傲成做一個(gè)解釋。骯為簡(jiǎn)便起見，我唉們的籌資組合分啊析僅限于負(fù)債和靶權(quán)益。我們用拜代表整個(gè)投資價(jià)鞍值中債務(wù)籌資的按比率。靶項(xiàng)目的市場(chǎng)價(jià)值疤在備索取人之間岸的分配。原始成背本的比例是不相愛關(guān)的，考慮它們柏就等于忽略了項(xiàng)隘目的凈現(xiàn)

32、值。挨 我們了解岸到，股東的必要伴報(bào)酬取決于杠桿罷大小。同樣，債頒權(quán)人的必要報(bào)酬昂也依賴于杠桿的芭大小，但后者看挨上去不如前者明擺顯，因?yàn)?，只要斑不違約，債權(quán)人拜的必要報(bào)酬率就俺是無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率背。但是，當(dāng)有皚可能發(fā)生違約時(shí)奧，債權(quán)人的必要拌報(bào)酬率就必須增岸加，以反映由債百權(quán)人承擔(dān)的不能八得到全額償付的翱風(fēng)險(xiǎn)。巴從理論上講，企巴業(yè)可通過在資本礙市場(chǎng)上報(bào)價(jià)來確白定項(xiàng)目的資木成鞍本。對(duì)于那些與靶企業(yè)目前經(jīng)營風(fēng)壩險(xiǎn)水平或籌資組稗合不同的項(xiàng)目，罷這再理想不過了扮。但這樣做也有擺其局限性:有時(shí)爸，手續(xù)費(fèi)會(huì)超過笆使用此方法取得熬的利益。霸 在實(shí)務(wù)叭中，企業(yè)一般根白據(jù)目前市場(chǎng)交易矮中存在的在風(fēng)險(xiǎn)襖方面可比的證

33、券傲來估計(jì)項(xiàng)目的資艾本成本，為避免岸手續(xù)費(fèi)用，企業(yè)骯通常不采用報(bào)價(jià)艾的方法。項(xiàng)目的吧資本成本主要通挨過市場(chǎng)利率得到罷。在本章的后面爸，我們會(huì)涉及這耙一問題。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)挨 企業(yè)的巴營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是由其芭資產(chǎn)組合中各資俺產(chǎn)的特性來決定澳的。因此，組合般中各資產(chǎn)的貝他皚系數(shù)共同決定了扮企業(yè)整體營業(yè)風(fēng)邦險(xiǎn)。挨 財(cái)務(wù)風(fēng)頒險(xiǎn)與營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)正拜相反，它不是由捌單項(xiàng)資產(chǎn)而是由百企業(yè)整體決定的敗。從某種意義上邦說，一項(xiàng)資產(chǎn)或罷新項(xiàng)目是沒有財(cái)擺務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的，只有扳企業(yè)自身有財(cái)務(wù)岸風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樨?cái)務(wù)唉風(fēng)險(xiǎn)是由財(cái)務(wù)債扮務(wù)引起的。疤 如果企扒業(yè)完全通過權(quán)益版籌資，則它沒有澳財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榘髽I(yè)沒有債權(quán)人耙，不欠任何人錢藹，它的風(fēng)險(xiǎn)全部礙是

34、營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。在盎這種情況下，根癌本沒有違約的可昂能，股東的有限靶責(zé)任對(duì)價(jià)值毫無骯影響。當(dāng)然，這耙樣的企業(yè)可能破背產(chǎn)，股東很可能岸會(huì)失去所有投資絆，但由于沒有損拜失能夠施加在股盎東以外的人身上暗，也就沒有財(cái)富翱發(fā)生轉(zhuǎn)移。這樣癌股東的損失不會(huì)稗大于其投資，但胺他們也無法從有翱限責(zé)任及違約選安擇權(quán)中受益。案 因?yàn)樨?cái)哀務(wù)杠桿決定財(cái)務(wù)矮風(fēng)險(xiǎn)，所以對(duì)財(cái)罷務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響進(jìn)巴行調(diào)整的行為一柏定發(fā)生在那些有爸財(cái)務(wù)債務(wù)的單位瓣中。除了一些非斑常特殊的情況外佰，股東的義務(wù)是安不會(huì)局限于某一傲項(xiàng)目的結(jié)果的，壩更確切地說，財(cái)懊務(wù)債務(wù)是針對(duì)公扒司整體而言的。佰 當(dāng)一個(gè)靶項(xiàng)目失敗后，企艾業(yè)仍有義務(wù)從其靶他項(xiàng)目的收入中懊償還債務(wù)

35、;只有翱當(dāng)企業(yè)整體經(jīng)營敖業(yè)績(jī)不足以償還癌債務(wù)時(shí)，股東才般能解脫其責(zé)任 背 行使違約皚選擇權(quán)。這就是矮企業(yè)的分散經(jīng)營百所帶來的影響。八 由此可敗見，考慮財(cái)務(wù)風(fēng)凹險(xiǎn)不能像考慮營白業(yè)風(fēng)險(xiǎn)那樣建立扳在各個(gè)項(xiàng)目的基拌礎(chǔ)之上，因?yàn)樨?cái)巴務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是存在于案企業(yè)整體水平上襖的，所以，企業(yè)半整體資本結(jié)構(gòu)決哀定了杠桿對(duì)必要奧報(bào)酬率的影響。搬 營業(yè)風(fēng)氨險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的哎另一個(gè)不同是，矮企業(yè)對(duì)兩種風(fēng)險(xiǎn)澳的控制程度不同霸。企業(yè)可以通過扮對(duì)資本結(jié)構(gòu)及財(cái)敖務(wù)債務(wù)到期日的啊選擇，在合理范拌圍內(nèi)(通常以合搬理的成本，來控哀制它的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)鞍，如它可通過權(quán)澳益籌集全部資金敗而使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)為拌零。比較而言，耙企業(yè)的營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)白就不那么容易控鞍

36、制了。礙 盡管企爸業(yè)可以在對(duì)資產(chǎn)扒的選擇中通過營擺業(yè)杠桿來影響到傲它的營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，壩但對(duì)資產(chǎn)的選擇澳通常會(huì)受到一些凹限制。技術(shù)上的斑某些問題會(huì)迫使埃企業(yè)使用一些固捌定費(fèi)用或變動(dòng)費(fèi)隘用占較大比例的拔生產(chǎn)工藝 (有熬些產(chǎn)品只有一種愛生產(chǎn)方法，。這敗里我們?cè)俅沃赋霭?，營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)不易叭控制，但財(cái)務(wù)風(fēng)挨險(xiǎn)可通過企業(yè)的矮財(cái)務(wù)政策來控制哀?？?子公司艾 企業(yè)無埃論何時(shí)分成幾個(gè)隘獨(dú)立的單位，只艾要每個(gè)單位對(duì)其襖籌資負(fù)有限責(zé)任罷，那么每個(gè)單位八的資本結(jié)構(gòu)就成捌為資本成本的相稗關(guān)因素。例如，拜假設(shè)某企業(yè)正考藹慮一項(xiàng)資本預(yù)算壩，其中所需資金叭通過創(chuàng)建子公司跋來籌集，滾企業(yè)唉對(duì)子公司負(fù)有限笆責(zé)任，則該項(xiàng)目瓣的資本成本一定

37、吧要反映子公司的半資本結(jié)構(gòu)。哀口 杠桿對(duì)資本跋成本的影響阿在完善的資本市澳場(chǎng)環(huán)境下，資本啊結(jié)構(gòu)(對(duì)杠桿的安選擇)是一種純板粹的風(fēng)險(xiǎn)一報(bào)酬盎權(quán)衡過程，它不拌會(huì)影響企業(yè)價(jià)值耙。笆 首先，如邦果資本結(jié)構(gòu)是不藹相關(guān)的，則資本把預(yù)算項(xiàng)目的價(jià)值艾就不受籌資方式霸的影響。杠桿的笆變化是會(huì)改變項(xiàng)拔目的風(fēng)險(xiǎn)在債權(quán)傲人及股東之間的埃分配的。辦通過債務(wù)籌集全氨部資金的企業(yè)的敖債權(quán)人要承擔(dān)全哀部營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，所耙以，此時(shí)他們承哎擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與全部拔通過權(quán)益籌資的頒企業(yè)的股東所承霸擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是一樣跋的;因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)相把同，其報(bào)酬率也骯應(yīng)該相同。僅有哀的不同是由稅收皚造成的 盎假設(shè)一個(gè)在其他白方面都完善的資安本市場(chǎng):全部債扒務(wù)籌資的企

38、業(yè)如挨果只獲得它的必爸要報(bào)酬率就不用暗交所得稅了，因疤為利息已抵消了白應(yīng)稅收入;而全傲部權(quán)益籌資的企芭業(yè)因?yàn)樗惺杖霐[均為應(yīng)稅的，所罷以將交納企業(yè)所愛得稅。扳 對(duì)完善拔資本市場(chǎng)分析得奧到的第二個(gè)結(jié)論俺涉及到很小時(shí)百，債權(quán)人對(duì)其所搬占很小的那部分笆投資要求得到的襖報(bào)酬率。我們已昂經(jīng)學(xué)過，一個(gè)1辦00%權(quán)益籌資昂的企業(yè)是沒有違霸約的機(jī)會(huì)的。這扒樣一個(gè)假想的企愛業(yè)在我們假設(shè)的凹環(huán)境中可以以無伴風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率借得絆少量資金。原則叭上講，在完善的氨資本市場(chǎng)環(huán)境中埃，這部分債務(wù)的稗報(bào)酬率一定是無笆風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的必要版報(bào)酬率。昂笆 杠桿對(duì)貝他系啊數(shù)的影響靶 現(xiàn)在，捌我們已經(jīng)知道，挨杠桿籌資需要經(jīng)熬過純粹的風(fēng)險(xiǎn)一癌報(bào)

39、酬權(quán)衡過程。靶可是，杠桿是如靶何影響貝他系數(shù)爸的呢?邦 投資者壩的風(fēng)險(xiǎn)投資組合岸以及市場(chǎng)投資組皚合均是由股票構(gòu)罷成的。每一種股暗票都有它自己的扮貝他系數(shù)，而且盎會(huì)影響到市場(chǎng)組半合的貝他系數(shù)。藹投資者會(huì)對(duì)個(gè)人矮(私人，杠桿籌擺資做出選擇 (愛借入或貸出)，熬種選擇會(huì)使投資隘者的全部投資位啊于資本市場(chǎng)線上澳某一點(diǎn)，并且決暗定投資者在風(fēng)險(xiǎn)礙一報(bào)酬率之間的翱平衡。按 企業(yè)對(duì)昂杠桿的選擇過程熬與上述過程相似扳，但它們的行為扮發(fā)生在個(gè)人行為吧之前，也就是說稗，股票的貝他系白數(shù)已經(jīng)包含了企骯業(yè)杠桿籌資選擇笆所產(chǎn)生的影響。哀 正如前艾面所述，企業(yè)可愛被視為資產(chǎn)的組巴合，因此，企業(yè)百資產(chǎn)的貝他系數(shù)愛就是它的各項(xiàng)

40、資澳產(chǎn)貝他系數(shù)的加斑權(quán)平均數(shù)。盎現(xiàn)在我們可以在斑企業(yè)的杠桿與股邦東個(gè)人杠桿之間跋進(jìn)行比較了。企版業(yè)在選擇了它的白資產(chǎn)，繼而它的般氏后，會(huì)選擇它暗的杠桿籌資方案頒，此方案會(huì)決定八股票的貝他系數(shù)班。啊 那么企敖業(yè)資產(chǎn)的氏與股藹東的貝他系數(shù)之半間會(huì)有什么關(guān)系捌呢?當(dāng)企業(yè)全部芭通過權(quán)益籌資時(shí)哀，可以認(rèn)為仇就唉是股東的貝他系叭數(shù)。但是，現(xiàn)在襖我們要考慮債務(wù)癌的影響，債務(wù)也啊有它自身的貝他半系數(shù)。岸 一項(xiàng)投藹資組合的貝他系癌數(shù)是其各組成部捌分貝他系數(shù)的加阿權(quán)平均數(shù)。盡管吧對(duì)企業(yè)也是如此哀，但權(quán)益和負(fù)債昂在稅收方面是不把同的。公司的利拜息支出是可以抵爸稅的。為此，我凹們必須對(duì)資產(chǎn)的扒貝他系數(shù)進(jìn)行調(diào)頒整。背

41、資本成芭本的實(shí)務(wù)規(guī)則拌伴 估計(jì)資本預(yù)算扮項(xiàng)目的資本成本隘 資本預(yù)算爸項(xiàng)目與企業(yè)當(dāng)前矮經(jīng)營處于同一風(fēng)罷險(xiǎn)同級(jí)項(xiàng)目組。柏現(xiàn)在讓我們來看扒看，當(dāng)企業(yè)預(yù)算霸項(xiàng)目與當(dāng)前經(jīng)營爸有很大不同時(shí) 挨(如企業(yè)進(jìn)入一白個(gè)毫無經(jīng)驗(yàn)的領(lǐng)按域或項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)熬與公司平均水平埃差距很大時(shí))，埃怎襖樣估計(jì)資本成本頒。氨 口 營業(yè)杠凹桿對(duì)貝他系數(shù)及凹資本成本的影響昂 前面我們氨己經(jīng)提出，營業(yè)阿風(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)項(xiàng)目跋資本成本的主要捌決定因素，而且把由于技術(shù)、效率班及其他生產(chǎn)上的熬因素，企業(yè)通常案無法控制項(xiàng)目的壩營業(yè)杠桿。但是邦對(duì)于那些企業(yè)可奧以選擇營業(yè)杠桿按的項(xiàng)目，營業(yè)杠芭桿是如何影響項(xiàng)敖目的貝他系數(shù)及搬資本成本的呢?挨 與財(cái)務(wù)暗杠桿不同

42、，營業(yè)辦杠桿是通過影響稗拔而影響WACC疤的。這種影響與癌財(cái)務(wù)杠桿對(duì)爸r霸e藹影響相似板岸營業(yè)杠桿增大會(huì)瓣使斑扮A頒和WACC變大翱，而扳WACC的變化絆又會(huì)影響到皚r耙d罷和按r捌e絆。般口 營業(yè)杠桿可案選擇情況下的資敗本成本巴因?yàn)闋I業(yè)風(fēng)險(xiǎn)影板響預(yù)算項(xiàng)目的貝耙他系數(shù)，所以我翱們己給出的估計(jì)百方法中還必須再跋包括一個(gè)條件，白即如果各個(gè)潛在癌的生產(chǎn)方法的營伴業(yè)風(fēng)險(xiǎn)存在重大扮不同，則選擇有頒代表性的企業(yè)組芭成樣本時(shí)，必須癌僅限于在資產(chǎn)及唉生產(chǎn)方法方面與俺所提出的項(xiàng)目大版致相同的企業(yè)。隘 典型的敗資本預(yù)算過程都罷會(huì)包括圖創(chuàng)意之伴間的交流過程。拌企業(yè)使用等級(jí)審搬查制度并賦予不叭同級(jí)別不同的權(quán)瓣限來對(duì)預(yù)

43、算項(xiàng)目癌進(jìn)行篩選。這有熬助于保證較大的般項(xiàng)目得到較廣泛皚的審查和改善。隘資本成本并不是愛由企業(yè)來決定的傲，它是由預(yù)算項(xiàng)翱目的風(fēng)險(xiǎn)決定的拌。正如股票的價(jià)隘值取決于它的預(yù)翱期現(xiàn)金股利一樣氨，項(xiàng)目的價(jià)值則愛取決于它的未來翱現(xiàn)金流量。如果伴某企業(yè)接受了某半一項(xiàng)目后能獲得礙比其他企業(yè)更高翱的現(xiàn)金流量，則皚這個(gè)項(xiàng)目就能為辦它增加更多的價(jià)啊值。但是，無論半哪個(gè)企業(yè)擁有此翱項(xiàng)資產(chǎn)，資產(chǎn)的唉風(fēng)險(xiǎn)都是相同的昂。因此，項(xiàng)目的稗資本成本對(duì)所有稗企業(yè)都是一樣的礙;項(xiàng)目?jī)r(jià)值的不辦同則反映在預(yù)期矮現(xiàn)金流量中。在班接下來的三章中板，我們將詳細(xì)討把論評(píng)價(jià)資本預(yù)算邦項(xiàng)目的整個(gè)過程笆。叭實(shí)務(wù)中，你也許八 班“板了保險(xiǎn)起見扒”背，為

44、資本成本再擺 案“吧上幾個(gè)百分點(diǎn)骯”稗。應(yīng)該避免為了百一些 判斷性罷的因素去做特暗別的調(diào)整。這并伴不是輕視專業(yè)判百斷在企業(yè)資產(chǎn)選哀擇中的價(jià)值，而藹是有更好的方法襖使我們?cè)跊Q策過柏程中考慮到那些癌重要的其他班因素。芭我們?cè)跈?quán)益和負(fù)熬債必要報(bào)酬率的版基礎(chǔ)上提供了一扮個(gè)估計(jì)資本成本疤的方法。因?yàn)闋I爸業(yè)風(fēng)險(xiǎn)是資本成辦本最重要的決定吧因素，所以上述跋方法為資本成本把提供了一個(gè)很好佰的綜合計(jì)算方法拔。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的調(diào)整安一定要反映預(yù)算把項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)而不扒是企業(yè)當(dāng)前的風(fēng)傲險(xiǎn)。根據(jù)資本市搬場(chǎng)不完善的程度矮我們需要對(duì)特定岸的籌資組合進(jìn)行班說整。骯 估計(jì)資霸本成本如此復(fù)雜敖以致于企業(yè)不會(huì)疤對(duì)每一項(xiàng)目單獨(dú)扮進(jìn)行估計(jì)，它們伴

45、一般使用風(fēng)險(xiǎn)同芭級(jí)項(xiàng)目組。各項(xiàng)哀目組的資本成本白要定期審查。在頒對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)過程靶中，要把每一項(xiàng)鞍目歸入其相應(yīng)的岸風(fēng)險(xiǎn)同級(jí)項(xiàng)目組拌。奧資本預(yù)算實(shí)務(wù)過案程： 評(píng)價(jià)方法跋 幾乎所懊有的企業(yè)都以某挨種形式使用我們凹在前面討論過的背評(píng)價(jià)方法，其中擺最有用的就是凈愛現(xiàn)值曲線圖，因絆為它能使我們對(duì)皚項(xiàng)目有一個(gè)全面埃的了解。它包含骯了凈現(xiàn)值和內(nèi)含俺報(bào)酬率，同時(shí)能罷顯示出資本成本案的不確定性所帶暗來的問題。霸大多數(shù)企業(yè)使用氨的評(píng)價(jià)方法不只半一種。在過去的按30年中，對(duì)于鞍那些建立在貨幣爸時(shí)間價(jià)值基礎(chǔ)上案的技術(shù)的應(yīng)用，艾特別是凈現(xiàn)值法襖的應(yīng)用急驟增加百。我們希望在你辦畢業(yè)后開始應(yīng)用八你所學(xué)到的知識(shí)唉時(shí)，如果你的雇

46、八主沒有使用較好跋的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量哀資本預(yù)算技術(shù)，懊你可以說服他來邦使用這些技術(shù)?？?撥款般 辦 決定把一項(xiàng)凹投資包括在資本擺預(yù)算中并不意味敖著自動(dòng)批準(zhǔn)所需拜要的支出。在為擺項(xiàng)目劃撥資金之拔前，大多數(shù)企業(yè)瓣都要求工廠或事巴業(yè)部經(jīng)理呈交一骯份詳細(xì)的撥款申捌請(qǐng)書。企業(yè)通常傲?xí)?duì)如何編制撥佰款申請(qǐng)書做出說白明，這有助于對(duì)矮投資及其相關(guān)成懊本進(jìn)行控制。在俺劃撥資金前對(duì)預(yù)隘算的資本支出進(jìn)板行審查是資金支艾出前的最后一次矮審核。在出現(xiàn)一氨些新的信息使做跋出某種變動(dòng)有利胺時(shí)，上述做法是按很有價(jià)值的。佰口 審查和業(yè)績(jī)礙考核版 正如我扒們所說的那樣，熬資本預(yù)算在企業(yè)昂戰(zhàn)略計(jì)劃中占有耙重要地位，因此熬企業(yè)必須對(duì)所有搬項(xiàng)目的進(jìn)展情況佰進(jìn)行系統(tǒng)的審查霸，我們有時(shí)稱之阿為事后審計(jì)。管扳理人員應(yīng)該審查皚那些尚未全面開般工的項(xiàng)目以決定凹是否繼續(xù)開發(fā)它百們，同時(shí)必須對(duì)瓣企業(yè)現(xiàn)存資產(chǎn)的案業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)價(jià)。稗管理人員應(yīng)該對(duì)背項(xiàng)目是否應(yīng)該擴(kuò)礙充、出包、清算斑、轉(zhuǎn)讓、重組或白繼續(xù)進(jìn)行給予考斑慮。本