我國(guó)證券投資基金投資管理行為的成熟性研究

1、柏我國(guó)證券投資基啊金投資管理行為熬成熟性研究扳摘要：本文首先凹從理論上論證了搬衡量證券投資基爸金投資管理行為傲是否成熟的標(biāo)準(zhǔn)芭之一，即是考察扳其實(shí)際投資組合搬所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與拜所獲得的收益是瓣否匹配；在此基藹礎(chǔ)上，通過(guò)構(gòu)建啊相應(yīng)的指標(biāo)，以澳54家封閉式基盎金為例，對(duì)其的半投資管理行為是奧否成熟進(jìn)行了實(shí)芭證檢驗(yàn)。研究發(fā)背現(xiàn)，一部分基金伴（占樣本的46稗.3）的行為熬是成熟的，同時(shí)班大部分基金（其愛(ài)余53.7）礙的行為具有適應(yīng)傲性。換言之，本爸研究從風(fēng)險(xiǎn)與收案益的匹配性視角奧并沒(méi)有支持目前爸大多數(shù)研究所認(rèn)柏為的我國(guó)基金行扮為不成熟這一定礙性判斷。哀關(guān)鍵詞盎：證券投資基金暗，投資行為，風(fēng)八險(xiǎn)，收益問(wèn)題

2、的提出耙自從夏普（鞍William澳 F. Sha耙rpe，196拌6）提出衡量基拔金績(jī)效的夏普指笆數(shù)以來(lái)，學(xué)術(shù)界扳對(duì)基金績(jī)效、行絆為等方面的研究扳不斷深化。目前凹這方面的研究文擺獻(xiàn)主要集中于兩岸大主題：其一是扳對(duì)基金投資行為跋的研究，這方面頒的代表性文獻(xiàn)如瓣德希亞和詹恩(辦Desia a埃nd Jain柏,1997)所巴發(fā)現(xiàn)的機(jī)構(gòu)投資埃者的“反向投資哎策略(cont氨rary in稗vestmen笆t strat芭egy)”，以暗及萊科尼紹（L懊akonish背ok,1992挨）和瓦納斯 (襖Werners耙,1998）等拔研究所發(fā)現(xiàn)的投百資基金所存在的敗羊群行為（He絆rd Beha扳vi

3、or）。佰其二是對(duì)基靶金投資績(jī)效的研阿究，代表性研究安如建立在資本市哎場(chǎng)線(xiàn)（CML）扮基礎(chǔ)上的夏普績(jī)骯效指數(shù)（Sha版rpe，196礙6），建立在證癌券市場(chǎng)線(xiàn)（SM扮L）基礎(chǔ)上的特藹納業(yè)績(jī)指數(shù)（T案reynor，巴1966），和邦建立在資本資產(chǎn)斑定價(jià)模型（CA胺PM）基礎(chǔ)上的把詹森業(yè)績(jī)指數(shù)（拌Jensen，扮1968），以背及建立在資產(chǎn)組巴合特征線(xiàn)基礎(chǔ)上翱的基金擇時(shí)和選稗股能力研究（H扮enricks百son and熬 Merton版，1981）。罷隨著我國(guó)證頒券投資基金的發(fā)藹展及其在證券市霸場(chǎng)中的作用日益般顯現(xiàn)，國(guó)內(nèi)有關(guān)傲基金投資績(jī)效和奧投資行為的研究般文獻(xiàn)近年來(lái)大量把涌現(xiàn)。其中有代斑表性的

4、研究如張佰新和杜書(shū)明（2般002）運(yùn)用上爸述經(jīng)典的績(jī)效評(píng)昂價(jià)指數(shù)對(duì)22 唉只證券投資基金瓣及其等權(quán)重基金挨組合的績(jī)效表現(xiàn)矮進(jìn)行了較為全面壩的衡量，發(fā)現(xiàn)中佰國(guó)的證券投資基哎金并未能戰(zhàn)勝市邦場(chǎng)；吳世農(nóng)，吳俺育輝（2003案）根據(jù)行為金融襖理論的研究方法傲，以基金重倉(cāng)持頒有的股票過(guò)去6佰個(gè)月的累積超常岸收益構(gòu)造贏家組癌合和輸家組合，搬發(fā)現(xiàn)我國(guó)證券投稗資基金存在“贏拜家變輸”和“輸爸家更輸”的現(xiàn)象罷，并認(rèn)為其原因捌是基金存在追漲巴殺跌、短期套利敗等行為；趙堅(jiān)毅埃、于澤、李穎俊盎（2005）提擺出投資者參與和稗選擇行為分析的岸視角，通過(guò)構(gòu)造辦連接風(fēng)格分析與頒下側(cè)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的愛(ài)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避系數(shù)來(lái)八研究基金的投資

5、佰風(fēng)格和投資者的扳風(fēng)險(xiǎn)管理需求；熬李學(xué)峰（200扳6）則對(duì)我國(guó)證埃券投資基金投資捌組合的構(gòu)建和調(diào)礙整與其投資策略唉的匹配性問(wèn)題進(jìn)昂行了研究，發(fā)現(xiàn)昂我國(guó)資本市場(chǎng)中爸絕大部分證券投襖資基金存在實(shí)際板投資所承擔(dān)的風(fēng)敗險(xiǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離其投礙資策略所表明的耙風(fēng)險(xiǎn)偏好類(lèi)型 扮。奧上述國(guó)外的扮有關(guān)研究為我們懊提供了基本的關(guān)扳于基金投資績(jī)效翱和投資行為研究絆的理論模型；而敗國(guó)內(nèi)的有關(guān)研究霸大多是基于這些哎理論模型對(duì)我國(guó)邦基金績(jī)效和行為盎所做的實(shí)證檢驗(yàn)翱。從這些實(shí)證研挨究中我們可得出八的對(duì)一個(gè)共同結(jié)懊論即是：我國(guó)基拜金投資管理行為白的規(guī)范性與成熟俺程度還很低。然愛(ài)而，至今為止的霸研究文獻(xiàn)大多沒(méi)捌有明確給出判斷襖基金投

6、資管理行昂為成熟性的具體懊標(biāo)準(zhǔn)；特別是，捌至今為止尚未有半文獻(xiàn)從風(fēng)險(xiǎn)和收半益是否匹配這一百視角入手來(lái)檢驗(yàn)奧基金行為的成熟藹與否。從理論上骯看，根據(jù)馬科維唉茨（Harry愛(ài) M.Mark哎owitz，1巴952）所給出懊的風(fēng)險(xiǎn)與收益的邦最優(yōu)匹配原則，搬一個(gè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的昂理性投資者，其瓣行為選擇應(yīng)是在半給定的風(fēng)險(xiǎn)水平凹下追求更高的收罷益，或者是在給昂定的收益水平下翱承擔(dān)更低的風(fēng)險(xiǎn)愛(ài)。而且，至今為佰止還是我們進(jìn)行拔資本市場(chǎng)均衡和澳投資決策研究的昂有力工具資奧本資產(chǎn)定價(jià)模型叭（CAPM），埃其所研究的核心挨問(wèn)題也是風(fēng)險(xiǎn)與伴收益的關(guān)系，即背所謂“貝塔期盎望收益”關(guān)系。傲這也就啟示我們壩，對(duì)一只特定的柏證券

7、投資基金而扮言，其運(yùn)作是否柏規(guī)范、行為是否背成熟，一個(gè)重要擺的研究視角，即案是考察其實(shí)際投百資組合的風(fēng)險(xiǎn)與巴組合的收益是否稗相匹配、相適應(yīng)藹。證券投資基金版投資組合的風(fēng)險(xiǎn)皚與收益的匹配性癌，既是研究基金擺行為的微觀基礎(chǔ)氨，又是我們衡量白基金行為是否成襖熟和理性的標(biāo)準(zhǔn)襖之一。拌本文即從風(fēng)柏險(xiǎn)和收益匹配性版這一角度入手，熬通過(guò)構(gòu)建相應(yīng)的哎衡量指標(biāo)，對(duì)目鞍前我國(guó)資本市場(chǎng)稗中54家封閉式靶證券投資基金的邦投資管理行為進(jìn)奧行實(shí)證檢驗(yàn)，以背期從一個(gè)新的且霸更為基礎(chǔ)性的視巴角考察中國(guó)證券邦投資基金的行為絆成熟度問(wèn)題。本稗文以下的結(jié)構(gòu)安哎排是：在第二部盎分從理論上提出擺對(duì)基金投資管理斑行為規(guī)范性與成阿熟度的研

8、究方法阿之一即是考察基啊金投資組合所承氨擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)與其投矮資收益是否匹配皚，并據(jù)此提出了敗具體的計(jì)算和衡案量指標(biāo)；第三部版分則在第二部分暗研究的基礎(chǔ)上，背對(duì)我國(guó)基金投資半組合的風(fēng)險(xiǎn)與收柏益的匹配情況進(jìn)斑行了實(shí)證檢驗(yàn)，耙發(fā)現(xiàn)占樣本46擺.3的基金行扮為是成熟的，同骯時(shí)其余53.7隘的基金行為具絆有適應(yīng)性；第四板部分對(duì)本研究做板了小結(jié)。研究設(shè)計(jì)白一、研究思按路邦根據(jù)經(jīng)典的翱CAPM：拜E(r癌i按)=r般f按+哀i頒E(rM)-襖r扮f俺白案氨澳 拜斑（1）柏由公式（1敗）可見(jiàn)，證券i拔的預(yù)期收益率與八其所承擔(dān)的系統(tǒng)拜性風(fēng)險(xiǎn)i之間辦是正相關(guān)的，即暗投資的高收益將拜伴隨較高風(fēng)險(xiǎn)，吧而較低的收益其啊所承

9、擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也暗將較低。這是投凹資組合收益和風(fēng)盎險(xiǎn)關(guān)系的一個(gè)穩(wěn)皚定的常態(tài)關(guān)系。拜將這一風(fēng)險(xiǎn)和收癌益的均衡關(guān)系運(yùn)案用在證券投資基盎金上，我們則可敗以得到結(jié)論：成埃熟的證券投資基巴金應(yīng)該在其投資笆組合中表現(xiàn)出較岸高的風(fēng)險(xiǎn)收益胺匹配性，換言之巴，證券投資基金半的行為成熟與否挨可以通過(guò)其風(fēng)險(xiǎn)俺收益的匹配度霸體現(xiàn)出來(lái)。埃就風(fēng)險(xiǎn)因素隘來(lái)看，證券投資皚的風(fēng)險(xiǎn)被分為系絆統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)扮風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)組合按理論已經(jīng)證明，皚一個(gè)充分分散化背的投資組合（w扒ell-div拌ersifie邦d portf哀olio）將消案除非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，跋但系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法拌通過(guò)多樣化的資半產(chǎn)組合消除。所暗以我們?cè)诰唧w計(jì)霸算中將以基金的瓣系統(tǒng)性風(fēng)

10、險(xiǎn)叭數(shù)值上表現(xiàn)為投吧資組合的值傲代表基金的風(fēng)懊險(xiǎn)。一個(gè)證券組壩合的系數(shù)P啊，它等于該組合暗中各證券的系半數(shù)的加權(quán)平均，拜權(quán)數(shù)為各種證券藹的市值占該組合氨總市值的比重X辦i，即： （2）頒公式（2）凹中單個(gè)證券的巴值描述了證券收耙益率對(duì)市場(chǎng)投資扳組合收益率的標(biāo)靶準(zhǔn)差的邊際貢獻(xiàn)搬。所以，單個(gè)證吧券i的值公式百為：癌跋i吧=敗i瓣M /M拌2芭 （3拜）百其中哎i百M(fèi)為證券i的收爸益率與市場(chǎng)投資岸組合收益率的協(xié)半方差。M板2阿為市場(chǎng)投資組合啊收益率的方差。疤通過(guò)公式（背3）和公式（2笆），我們即可得昂到基金實(shí)際投資懊組合所承擔(dān)的系俺統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)值。那么盎，根據(jù)經(jīng)典的投骯資學(xué)原理，如果懊某證券組合的哎p1，

11、其系統(tǒng)癌性風(fēng)險(xiǎn)與市場(chǎng)風(fēng)邦險(xiǎn)一致；如果斑p1，該組合翱的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)即暗大于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；疤而如果p1，唉則其所獲得的收絆益則應(yīng)大于市場(chǎng)稗收益；而如果霸p0；如果稗投資組合的收益辦小于市場(chǎng)收益，挨則RPM0，則般RPM0；2芭，若PM0唉，則RPM0哀）的基金，若能半夠獲得大于市場(chǎng)背同期收益的收益八率（即RPM瓣0），說(shuō)明該基般金具有較好的風(fēng)瓣險(xiǎn)收益匹配性爸，換言之，基金懊投資組合的構(gòu)建俺行為是較成熟的俺；而若其收益率拔等于或低于市場(chǎng)拜同期收益率，即斑在PM0的靶情況下，出現(xiàn)R艾PM0，則說(shuō)罷明基金的投資組吧合承擔(dān)了更多的敖風(fēng)險(xiǎn)，卻沒(méi)有獲靶得足夠的風(fēng)險(xiǎn)溢叭價(jià)給以補(bǔ)償。這哎種情況也就表明熬基金投資組合的

12、柏構(gòu)建行為是不成瓣熟。鞍根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)2傲：如果基金投資霸組合的風(fēng)險(xiǎn)小于耙市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（即案PM0），而隘其所獲得的收益俺也小于市場(chǎng)同期巴收益率（即RP頒M0），說(shuō)明皚該基金的風(fēng)險(xiǎn)隘收益匹配性是正把常的，或者說(shuō)其隘投資組合的構(gòu)建板行為是成熟的。昂根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)3凹：如果基金投資搬組合的風(fēng)險(xiǎn)等于艾市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（即絆PM=0），而懊其所獲得的收益柏也等于市場(chǎng)收益襖（即RPM0瓣），則基金投資阿組合的構(gòu)建行為礙是成熟的；而如拔果在PM=0凹的情況下，出現(xiàn)哀RPM0，即懊如標(biāo)準(zhǔn)1所指出斑的，基金的投資氨組合所承擔(dān)的風(fēng)挨險(xiǎn)沒(méi)有獲得相應(yīng)頒的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)給以瓣補(bǔ)償。安這里我們需哀要特別指出如下半兩種情況：一是奧在PM0。這兩班種情

13、況都表明基岸金在承擔(dān)較低風(fēng)吧險(xiǎn)的同時(shí)，獲得懊了更高的收益。笆根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)與收益盎的最優(yōu)匹配原則案，在一定風(fēng)險(xiǎn)下氨追求更高的收益拜，是基金的理性般行為所在。這種背情況的出現(xiàn)，根瓣據(jù)PM和RP凹M的計(jì)算公式（壩公式6和公式7哎），即表明了基傲金以低于市場(chǎng)的扳風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)而獲得板了高于市場(chǎng)的收鞍益，換言之，這哀說(shuō)明基金的投資哀組合戰(zhàn)勝了市場(chǎng)拜。這一方面反映唉我國(guó)的資本市場(chǎng)笆是不完全有效的懊根據(jù)經(jīng)典的板投資學(xué)理論，有邦效市場(chǎng)是不可戰(zhàn)翱勝的；另一方面皚也反映了基金充案分把握了市場(chǎng)機(jī)搬會(huì)在一個(gè)非礙有效的市場(chǎng)中投氨資者是可以戰(zhàn)勝班市場(chǎng)的。這種情板況下，我們可判澳斷我國(guó)的證券投礙資基金具有把握愛(ài)和利用市場(chǎng)狀態(tài)芭的能力

14、，而不能把判斷其行為不成吧熟充其量基癌金是通過(guò)調(diào)整自拔己的行為來(lái)適應(yīng)邦和利用一個(gè)不規(guī)艾范、非有效的市挨場(chǎng)。也就是說(shuō)，哀PM0，這鞍兩種情況下的基案金我們可將其定熬義為適應(yīng)性行為暗，即基金的行為背選擇適應(yīng)了市場(chǎng)罷的實(shí)際狀態(tài)。根百據(jù)以上分析，我爸們即可得到衡量靶證券投資基金行背為成熟與否的判辦斷依據(jù)，見(jiàn)表1班。班表1：證券拌投資基金行為成把熟與否的判斷依靶據(jù)般指標(biāo)罷判斷奧PM0且R般PM0；或芭PM0且RP扒M0但R靶PM0；或罷PM=0但RP拔M0澳行為不成熟捌PM0癌適應(yīng)性行為盎基金-飛諾網(wǎng)靶FENO.CN奧奧三、研究樣本與阿時(shí)期的選取扮本研究以2辦003年以前在班深、滬兩市上市阿的共54家封

15、閉背式證券投資基金盎為樣本，這些基壩金成立相對(duì)比較皚早，發(fā)展到現(xiàn)在版都逐漸穩(wěn)定下來(lái)八，其投資理念和絆操作思路相對(duì)其礙他一些這兩年新胺成立的基金都較澳成熟，適合我們安對(duì)投資基金的風(fēng)襖險(xiǎn)和收益進(jìn)行評(píng)敗價(jià)和比較。唉樣本所需的拜數(shù)據(jù)由各基金管擺理公司及“新浪跋財(cái)經(jīng)”公布的數(shù)板據(jù)整理而得。由敗于本文在計(jì)算單癌個(gè)證券的系統(tǒng)性瓣風(fēng)險(xiǎn)時(shí)要計(jì)算方伴差和協(xié)方差問(wèn)題板，為避免其樣本隘數(shù)據(jù)過(guò)少，造成辦風(fēng)險(xiǎn)值的偏差，瓣我們選擇了半年熬為研究單位。樣昂本的評(píng)價(jià)期間為矮1999年1月巴1日癌或基金上市日到邦2005年12半月31日翱，該研究時(shí)期的絆選取是基于如下挨原因：白首先，雖然拔在1998年之挨前中國(guó)股票市場(chǎng)稗中即存在

16、少量的辦證券投資基金，昂但其設(shè)立和運(yùn)作罷的非規(guī)范性，使胺其大多淪為了以拜基金的名義募集襖資金進(jìn)行股市“氨坐莊”炒作的工澳具，已無(wú)證券投翱資基金之實(shí)質(zhì)。藹而從1998年頒開(kāi)始，在“調(diào)整癌投資者結(jié)構(gòu)，穩(wěn)靶定市場(chǎng)發(fā)展”的靶大背景下，在發(fā)版行、托管和運(yùn)作澳等方面都符合國(guó)頒際慣例的現(xiàn)代意疤義的封閉式證券敖投資基金才引入吧中國(guó)證券市場(chǎng)。扒其次，哎1999年7月癌1日扳，證券法正稗式實(shí)施，標(biāo)志著擺中國(guó)股票市場(chǎng)開(kāi)按始引入了規(guī)范化藹標(biāo)準(zhǔn)和法制化管暗理；而且，自1懊999年開(kāi)始，拔逐步推出了各項(xiàng)版制度性改革，如拌針對(duì)上市公司信岸息披露的及時(shí)性礙和真實(shí)性所頒布熬的一系列規(guī)章制瓣度；再如股票發(fā)暗行取消計(jì)劃方式扮甚濃的

17、額度控制傲和審批制，而轉(zhuǎn)百向初具市場(chǎng)化意安味的核準(zhǔn)制。癌上述變化使辦中國(guó)股票市場(chǎng)的捌市場(chǎng)環(huán)境較19愛(ài)98年之前發(fā)生盎了較大變化，即百中國(guó)股市開(kāi)始進(jìn)捌入管理法制化、擺運(yùn)行市場(chǎng)化、投耙資者機(jī)構(gòu)化的時(shí)頒期。也就是說(shuō)，斑從1999年至芭2005年，中胺國(guó)股市的市場(chǎng)環(huán)搬境總體而言較之傲1999年之前瓣的時(shí)期是相對(duì)穩(wěn)跋定的。這使我們邦能更好地考察和柏揭示基金投資組百合的風(fēng)險(xiǎn)和收益捌之間的關(guān)系。白此外，在樣按本期間，我國(guó)股佰市經(jīng)歷了199耙9年至2001芭年前期的上漲、安2001年中期啊的大幅下跌和2安002到200唉4年的深幅調(diào)整八，囊括了各種行埃情，因而對(duì)這個(gè)盎時(shí)期的研究可以搬體現(xiàn)出基金在不盎同市場(chǎng)情況

18、下的八反應(yīng)和表現(xiàn)。實(shí)證檢驗(yàn)芭根據(jù)上述的敗研究方法和判斷澳指標(biāo)，我們的實(shí)凹證檢驗(yàn)工作通過(guò)岸如下幾個(gè)步驟進(jìn)隘行。艾首先，我們傲根據(jù)公式（3）拜，計(jì)算各基金投埃資組合中證券i瓣的值，以確定拌其投資組合的系霸統(tǒng)投資風(fēng)險(xiǎn)P氨。根據(jù)證券投資?；鸬耐顿Y限制搬，一般而言各基唉金都規(guī)定對(duì)有價(jià)笆證券的投資不得稗低于其資金總量扒的80，由此扮，相應(yīng)而言，其俺有可能“閑置”昂（或者說(shuō)投資于按有價(jià)證券以外的胺資產(chǎn)）的資金總跋量的上限約為2盎0；再根據(jù)基翱金管理公司與托疤管銀行之間的實(shí)壩際運(yùn)作關(guān)系，一版般而言基金所“熬閑置”的資金多半數(shù)時(shí)間都存在于熬托管銀行的專(zhuān)門(mén)皚賬戶(hù)中并獲得相耙應(yīng)的儲(chǔ)蓄收益率霸。因而，在確定懊市場(chǎng)投

19、資組合時(shí)阿，我們采用0.稗8和0.2的權(quán)襖數(shù)，計(jì)算深、滬耙股市和同期一年拔定期儲(chǔ)蓄收益率斑的加權(quán)和，其計(jì)傲算方法可表述為耙：哎市場(chǎng)收益率班=(深證綜指耙漲跌幅深市平案均總市值+上證骯綜指漲跌值滬案市平均總市值)熬/(深市平均總笆市值+滬市平均扳總市值)8巴0%+同期一年巴期定期儲(chǔ)蓄收益氨率20% 案（8）叭公式（8）背中的深市平均總拌市值=(年初深佰市總市值+年末凹深市總市值)/捌2；滬市平均總愛(ài)市值=(年末滬盎市總市值+年初版滬市總市值)/奧2。笆經(jīng)過(guò)公式（柏8）和公式（3扒）的計(jì)算后，再爸根據(jù)上文的公式擺（2），即可計(jì)熬算出每半年基金埃投資組合的值俺，求其平均值，艾我們便可得到基版金投資組

20、合的系頒統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)值（見(jiàn)表澳2中“均值”埃一列）。此外，擺經(jīng)過(guò)這一計(jì)算，扮我們也得到了研跋究期內(nèi)市場(chǎng)收益般率的均值為0.熬007059。壩其次，通過(guò)壩各基金管理公司按和新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)所擺公布的各基金累隘計(jì)凈值數(shù)據(jù)計(jì)算百其半年收益率。骯由于本文選擇的俺樣本基金都是封罷閉式基金，其凈奧值數(shù)據(jù)每周公布巴一次，因而我們拜用最接近半年初巴和半年末的日數(shù)拜據(jù)代表期初值和斑期末值。通過(guò)求邦半年收益率的平阿均值，我們得到懊基金投資組合的安收益率（見(jiàn)表2捌中的“平均收益隘率”一列）。安最后，根據(jù)壩公式（6）和公邦式（7），分別扒計(jì)算基金投資組把合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)叭與市場(chǎng)的系統(tǒng)風(fēng)翱險(xiǎn)的關(guān)系PM扳，以及基金投資霸組合收益率與市

21、敗場(chǎng)的收益率的關(guān)懊系RPM。分別頒見(jiàn)表2中PM岸和RPM兩列。半岸 表2：笆基金投資組合系擺統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和收益率扳代碼辦名稱(chēng)埃上市日期把均值澳平均收益率背PM板RPM般184688半基金開(kāi)元矮1998-4-胺7敗0.46奧0.0605般-0.54案0.0535白184689邦基金普惠按1999-1-隘27凹0.4282愛(ài)0.0144捌-0.5718拔0.0073斑184690氨基金同益吧1999-4-邦21笆0.3911百0.0304笆-0.6089挨0.0233扮184691版基金景宏捌1999-5-阿18啊0.442搬0.0068挨-0.558百0氨184692把基金裕隆拌1999-6-把24矮

22、0.5234啊0.01964搬-0.4766俺0.0126拜184693澳基金普豐傲1999-7-敗30按0.5309襖0.0288藹-0.4691瓣0.0217凹184695翱基金景博傲1999-10按-22捌0.5283扒0.0143盎-0.4717藹0.0073傲184696按基金裕華板2000-4-俺24傲0.5529熬0.0074案-0.4471版0.0004瓣184698捌基金天元擺1999-9-埃20疤0.4943拔0.0422懊-0.5057稗0.0352襖184699佰基金同盛哀1999-11敗-26絆0.4615癌0.0225班-0.5385叭0.0154拜184700哀基

23、金鴻飛把2001-11藹-28巴0.728壩-0.008俺-0.272百-0.015胺184701叭基金景福扮2000-1-扒10稗0.5383辦0.0163扳-0.4617翱0.0093艾184702版基金同智拜2000-5-扒15敖0.4879翱0.0245翱-0.5121稗0.0174半184703捌基金金盛佰2000-6-阿30佰0.643暗0.0155礙-0.357案0.0085澳184705佰基金裕澤昂2000-5-癌17按0.538爸0.0217骯-0.462案0.0146俺184706昂基金天華哎2001-8-澳8哀0.6239八-0.009啊-0.3761懊-0.016拌18

24、4708敖基金興科皚2000-7-瓣18耙0.5156埃0.0167艾-0.4844熬0.0096柏184709凹基金安久皚2001-8-爸31耙0.7955叭0.0393邦-0.2045埃0.0322凹184710隘基金隆元挨2000-10澳-18般0.6301叭-0.006艾-0.3699捌-0.013巴184711隘基金普華挨2001-8-八28半0.7062昂-0.024白-0.2938襖-0.031芭184712拔基金科匯翱2001-6-扳20昂0.6537哎0.0556爸-0.3463傲0.0486靶184713擺基金科翔扮2001-6-耙20啊0.6362安0.0442爸-0.3

25、638擺0.0372盎184718傲基金興安拌2000-9-百20哀0.0324絆0.0037靶-0.9676傲-0.003氨184719芭基金融鑫澳2002-9-笆2扒0.8207皚0.0359奧-0.1793熬0.0289罷184720岸基金久富挨2002-4-耙18爸0.8338跋0.0037柏-0.1662胺-0.003吧184721?；鹭S和癌2002-4-懊4版-0.769按0.0098芭-1.7693凹0.0027吧184722班基金久嘉笆2002-8-柏27靶0.6999斑0.0313骯-0.3001叭0.0242邦184728奧基金鴻陽(yáng)板2001-12愛(ài)-18八0.6711安

26、-0.002伴-0.3289叭-0.01骯184738按基金通寶擺2001-9-俺6跋0.6203耙-0.003哎-0.3797敗-0.01百500001懊基金金泰哎1998-4-翱7笆0.4291扒0.0416八-0.5709辦0.0345背500002隘基金泰和白1999-4-半20襖0.2685扮-0.003拜-0.7315版-0.01辦500003藹基金安信按1998-6-唉26傲0.4507般0.0645佰-0.5493胺0.0574藹500005半基金漢盛耙1999-5-班18啊0.0742佰0.0097敗-0.9258版0.0027佰500006半基金裕陽(yáng)愛(ài)1998-7-搬30襖

27、0.4682暗0.0623邦-0.5318扒0.0553扮500007安基金景陽(yáng)凹1999-10版-22胺0.6213俺0.0303皚-0.3787傲0.0233扒500008敖基金興華芭1998-5-稗8疤0.3986班0.0598盎-0.6014板0.0527白500009癌基金安順跋1999-6-半22爸0.4693拌-0.047辦-0.5307暗-0.054懊500010哎基金金元澳2000-7-半11哀0.5606靶0.0007捌-0.4394白-0.006艾500011跋基金金鑫鞍1999-11敖-26絆0.5689襖-0.028背-0.4311版-0.035般500013翱基金安

28、瑞霸2001-8-矮30絆0.6292胺0.0093昂-0.3708半0.0023把500015半基金漢興案2000-1-捌10昂0.568襖0.0169班-0.432邦0.0099暗500016耙基金裕元安1999-10伴-28案0.557霸-0.046盎-0.443版-0.053版500017哀基金景業(yè)絆2001-12昂-19澳0.6358艾-0.02拌-0.3642案-0.027癌500018哎基金興和胺1999-7-佰30拜0.5746案-0.035胺-0.4254艾-0.042擺500019啊基金普潤(rùn)矮2001-9-般4藹0.577隘0熬-0.423敗-0.008稗500021翱基金

29、金鼎凹2000-8-瓣4扒0.5909稗0.0025跋-0.4091鞍-0.005哎500025暗基金漢鼎版2000-8-拜17絆0.6625敖0.0083扒-0.3375捌0.0012挨500028隘基金興業(yè)岸2001-7-鞍27霸0.666吧-0.005氨-0.334絆-0.012盎500029拜基金科訊胺2001-6-叭20搬0.6106氨-0.019敗-0.3894柏-0.026百500035巴基金漢博哎2000-10鞍-17氨0.5805巴0.0068班-0.4195昂-2E-04芭500038疤基金通乾吧2001-9-俺21八0.6546傲-0.008愛(ài)-0.3454熬-0.015

30、吧500039敖基金同德半2001-8-哀1邦0.6039皚-0.024皚-0.3961暗-0.031愛(ài)500056絆基金科瑞百2002-3-阿20胺0.6095案-0.034翱-0.3905般-0.041叭500058哎基金銀豐襖2002-9-愛(ài)10愛(ài)0.1003懊0.0018暗-0.8997扒-0.005芭根據(jù)表1所暗給出的基金行為扒成熟與否的判斷拌依據(jù)，凡是出現(xiàn)扳PM0且R凹PM0；或者拔PM0且R擺PM0；或者笆PM=0且R哀PM0這三種般情況的，基金行霸為即是成熟的；扳而凡是出現(xiàn)P隘M0，或者P艾M=0時(shí)RPM愛(ài)0情況的，則班表明了基金行為白的適應(yīng)性。由此笆衡量表2的實(shí)證耙結(jié)果，我們看到扮，在我們的研究俺樣本中，有25懊只基金處于P稗M0且RPM吧0的狀態(tài)，也澳就是說(shuō)，這25稗只基金的投資行拔為是成熟的。而胺其他29只基金辦則處于PM0襖的狀態(tài)，也就是艾說(shuō)，這29只基敖金其投資管理行白為是具有適應(yīng)性稗的適應(yīng)了市把場(chǎng)非有效的現(xiàn)實(shí)拌，并通過(guò)其投資版組合的構(gòu)建最終唉戰(zhàn)勝了市場(chǎng)按以低于市場(chǎng)的風(fēng)辦險(xiǎn)承擔(dān)而獲得了八高于市場(chǎng)的收益罷。