默沙東2020年財報解讀

1、核心觀點默沙東：K藥獨尊，中國市場領(lǐng)漲全球受新冠疫情負面影響，2020年公司全年營收不及預(yù)期，為480億美元，同比+2%，其中藥物銷售收入430億美元，動物保健收入47億美元。分藥物品種看，抗腫瘤藥Keytruda單品種實現(xiàn)收入144億美元（+30%），貢獻藥物銷售額的33%，為公司主要收入來源。另外兩種聯(lián)合推廣的抗腫瘤藥物Lynparza和Lenvima，分別實現(xiàn)收入7.2億美元（63%）和5.8億美元（+44%），也 為推動業(yè)績的增長做出了貢獻。疫苗板塊貢獻穩(wěn)定現(xiàn)金流，Gardasil/Gardasil 9實現(xiàn)收入39.4億美元（+5%）；疫情背 景之下，對于肺炎疫苗的興趣也被激發(fā)出來，P

2、neumovax 23實現(xiàn)收入10.9億美元（+17%）。西格列汀持續(xù)面臨價格下 行的壓力，Januvia實現(xiàn)收入33.1億美元（-6%），Janumet實現(xiàn)收入19.7億美元（-3%）。急癥護理產(chǎn)品收入12億美元（+6%），Prevymis收入2.8億美元（+70%）。分地區(qū)看，美國市場2020年實現(xiàn)收入194.5億美元，同比增長3%，占全球市場的45%。中國市場主要受到Keytruda和 Gardasil 9兩大產(chǎn)品的推動，2020年實現(xiàn)收入35.3美元，同比增長13%，占全球市場的8.2%，超越日本，成為默沙東在 繼美國、歐洲以外的全球第3大市場。公司2020年研發(fā)投入增加至135.58

3、億美元，同比增長37%。Organon的拆分預(yù)計在2021Q2完成，此后默沙東將專注于腫瘤、疫苗、醫(yī)院產(chǎn)品、動物保健等領(lǐng)域，將更大力度地投入研發(fā)來挖掘突破性創(chuàng)新療法，賦予產(chǎn)品管線更高的價值。公司對2021年的收入預(yù)期為518538億美元，一方面Keytruda仍有巨大增長空間，另一方面各項業(yè)務(wù)將從COVID-19疫 情中逐漸恢復(fù)。Keytruda在晚期癌癥治療領(lǐng)域是絕對的重磅品種，未來在多種癌癥的腫瘤免疫治療仍有巨大的探索空間， Lynparza、Lenvima與Keytruda的聯(lián)合用藥方案也在不停探索中；疫苗板塊中，HPV疫苗Gardasil 9在全球范圍內(nèi)仍有 巨大的潛在需求，后續(xù)新一代

4、肺炎結(jié)合疫苗V114值得關(guān)注。風險提示新品上市銷售額不符預(yù)期；疫情影響研發(fā)進度；藥物研發(fā)失敗的風險；疫苗安全事故。11、概覽資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息默沙東歷史收入情況財務(wù)數(shù)據(jù)單位：億美元，固定匯率下2020Q4市值估值 PE收入YOY%調(diào)整后凈 利潤YOY%EPS（美元）億美元2021E2022E125.145%33.5012%1.32183711102020A收入指引收入YOY%調(diào)整后凈 利潤YOY%EPS（美元）2021479.942%150.8213%5.94約528億1.1 業(yè)績回顧業(yè)績概況：2020年全年實現(xiàn)營業(yè)收入479.9億美元（+2%），其中單 四季度+5%，調(diào)整后凈利

5、潤150.8億美元（+13%）盈利預(yù)測與估值:公司2021年收入指引為518538億美元，調(diào)整后EPS 為6.486.68。預(yù)計2021、2022年調(diào)整后凈利潤約165.3億美元、 181.8億美元，EPS約6.51美元、7.16美元。歷史收入及利潤增速： 公司20132020 年收入以及調(diào)整后凈利潤 CAGR分別為1.2%和5.4%。注：本報告Yoy按照相對2019年的固定匯率注：總市值為2021年3月3日收盤信息默沙東歷史凈利潤情況（調(diào)整后）21、概覽默沙東歷史收入結(jié)構(gòu)默沙東藥物板塊歷史收入結(jié)構(gòu)1.2 收入按業(yè)務(wù)板塊拆分2020年總收入為479.9億美元（+2%），藥物收入為430.1億美

6、元（+3%），占比90%；動物健康收入47.03億美元（+7%），占比10%。動物健康板塊穩(wěn)健增長，受益于該領(lǐng)域需求增長以及對Antelliq的收購。伴侶動物的銷售增長主要來自于驅(qū)蟲藥Bravecto以及寵物疫苗。藥物板塊收入中抗腫瘤藥物表現(xiàn)突出，2020年抗腫瘤藥物158.3億美元（+28%）占比37%，疫苗78.7億美元（-1%），糖尿病用藥52.77億美 元（-4%），急癥護理用藥27.7億美元（-11%）。動物健康板塊收入情況3資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息1、概覽1.3 藥物銷售額增長3，達到430.1億美元2020年藥物板塊增長的驅(qū)動力主要來自于抗腫瘤藥的穩(wěn)健增長， 包括Keyt

7、ruda （+30%）、Lynparza （+63%） 和Lenvima （+44%）；另外還有肺炎疫苗Pneumovax 23需求的增加 (+17%)；以及醫(yī)院急診護理產(chǎn)品Bridion（+6%）和Prevymis（+70%）的增長?？鼓[瘤藥物收入占比逐年增加，2020年占比37%；疫苗占比基本 保持穩(wěn)定，2020年占比為18%；其他領(lǐng)域藥品占比逐年下降。2020年藥物銷售所受負面影響：COVID-19、幾種產(chǎn)品市場獨占 性喪失、小兒疫苗銷售下降、糖尿病藥物價格下行。默沙東藥物產(chǎn)品按疾病領(lǐng)域銷售額默沙東藥物產(chǎn)品按疾病領(lǐng)域銷售增速默沙東2020年銷售額前十藥品（億美元）4資料來源：公司財務(wù)報告

8、和披露信息1、概覽默沙東藥物板塊收入按地區(qū)結(jié)構(gòu)默沙東藥物板塊各地區(qū)歷史銷售增速默沙東藥物板塊各地區(qū)歷史銷售額（億美元）1.4 2020各地區(qū)藥品銷售：中國繼續(xù)領(lǐng)漲全球美國市場+3，一直以來是收入占比最大的地區(qū)，2020年實現(xiàn)收入 194.5億美元，同比增長3%，占全球市場的45%。從主要藥物品種看， 抗腫瘤藥物Keytruda收入約83億美元，占全球市場的58%；HPV疫苗 Gardasil/Gardasil 9收入約8億美元，占全球市場的20%。中國市場+13%，主要受到Keytruda和Gardasil/Gardasil 9兩大產(chǎn)品 的推動，2020年實現(xiàn)收入35.3美元，同比增長13%，

9、占全球市場的 8.2%，超越日本，成為默沙東在繼美國、歐洲以外的全球第3大市場。5資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息2、藥品部門分析抗腫瘤藥物Keytruda銷售情況抗腫瘤藥物Lenvima銷售情況核心藥品分析抗腫瘤藥物持續(xù)增長：增長表現(xiàn)強勁Keytruda+30%：在美國市場中，所有關(guān)鍵瘤種類型中均有增 長，在腫瘤免疫治療中統(tǒng)治地位不斷增強，從Q6W劑量方案 中持續(xù)收益，腎小細胞癌以及子宮內(nèi)膜癌也提供了增長勢能； 在其他國家和地區(qū)，主要受肺癌的推動以及新適應(yīng)癥的不斷獲 批。Lynparza+63%和Lenvima+44%：兩款與其他公司聯(lián)合推廣 的藥物，奧拉帕利是美國市場領(lǐng)先的PARP抑制劑；

10、侖伐替尼 在美國肝癌市場中占據(jù)領(lǐng)導地位，同時受益于歐盟市場中與K 藥的聯(lián)合用藥方案。抗腫瘤藥物Lynparza銷售情況6資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息2、藥品部門分析主要疫苗歷年銷售情況糖尿病藥物歷史銷售情況疫苗：2020年HPV疫苗Gardasil/Gardasil 9收入39.4億美元，同比 增長5%，疫情使得增速放緩，美國市場收益于CDC的采購，海外市 場受益于中國市場需求的持續(xù)增長。ProQuad/M-M-RII/Varivax收 入18.8億美元，同比下降17%，受疫情影響以及麻疹爆發(fā)減少，需 求減少。Pneumovax 23收入10.9億美元，同比增加17%，受益于 疫情期間對于

11、肺炎疫苗接種興趣的提升。急癥護理：2020年Bridion收入12億美元，同比增加6%，在疫情使 得外科手術(shù)數(shù)量減少的背景下，仍受益于全球范圍內(nèi)需求的增長。 Prevymis收入2.8億美元，同比增長70%，受移植手術(shù)推遲的負面影 響，但受益于現(xiàn)有患者使用量的增加。糖尿病藥：Januvia與Janumet的收入逐年下降，2020年總收入為 52.8億美元，同比下降4%，持續(xù)受到價格下行的壓力。主要急癥護理藥物歷史銷售情況核心藥品分析7資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息3、藥品銷售數(shù)據(jù)：抗腫瘤新產(chǎn)品增長較快公司藥物商品名藥物通用名適應(yīng)癥靶點獲批專利 過期20Q4銷售額（億美元）增速20全年 銷售額

12、（億美元）增速默 沙 東抗腫瘤用藥Keytruda帕博利珠單抗黑素瘤、非小細胞肺癌、 頭部鱗狀細胞癌等PD-12014202839.9328%143.830%Emend阿瑞吡坦CINVNK1201020190.31-42%1.45-63%Lynparza奧拉帕利復(fù)發(fā)性上皮性卵巢癌，輸 卵管癌或原發(fā)性腹膜癌PARP201420282.0656%7.2563%Lenvima侖伐替尼分化型甲狀腺癌VEGFR201520251.5828%5.844%傳染病用藥Gardasil/ Gardasil 9HPV疫苗HPV-201420289.9844%39.385%ProQuad/M-M- RII/Vari

13、vax麻疹、腮腺炎、風 疹、水痘聯(lián)合疫苗麻疹、腮腺炎、風疹、水 痘等-200620394.882%18.78-17%Pneumovax 23肺炎球菌多糖疫苗肺炎-198320343.391%10.8717%RotaTeq輪狀病毒疫苗輪狀病毒-200620191.96-14%7.971%Vaqta甲型肝炎滅活疫苗甲型肝炎-199620290.31-56%1.7-29%免疫用藥Simponi戈利木單抗類風濕性關(guān)節(jié)炎、銀屑病 關(guān)節(jié)炎、強直性脊柱炎等TNF-200920242.239%8.381%Remicade英夫利昔單抗克羅恩病等自身免疫用藥TNF-199820170.88-2%3.3-20%神經(jīng)

14、科學用藥BelsomraSuvorexant失眠OR I、II型201420290.831%3.277%Isentress拉替拉韋艾滋病INIs200720242.11-6%8.57-12%Zepatier艾爾巴韋格拉瑞韋丙型肝炎NS5A、NS3/4A201620290.45-32%1.67-55%8資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息3、藥品銷售數(shù)據(jù)：抗腫瘤新產(chǎn)品增長較快公司藥物商品名藥物通用名適應(yīng)癥靶點獲批專利 過期20Q4銷售額（億美元）增速20全年 銷售額（億美元）增速默 沙 東急癥護理Bridion舒更葡糖逆轉(zhuǎn)神經(jīng)肌肉阻滯與麻醉劑羅庫溴銨或維 庫溴銨結(jié)合201520263.5513%11

15、.986%Noxafil泊沙康唑侵襲性曲霉病、念珠菌病、真菌感染Lanosterol 14-alphademethylase201420180.82-20%3.29-50%Prevymis來特莫韋巨細胞病毒感染TRM1; TRM2；TRM3201720290.861%2.8170%Cubicin亞胺培南細菌感染細菌細胞壁198520200.36-27%1.52-41%Primaxin厄他培南感染Penicillin-binding protein1A、1B200120240.62-8%2.51-8%Invanz達托霉素革蘭氏陽性菌感染-200320170.53-7%2.11-20%Cancid

16、as卡泊芬凈真菌感染1,3-葡聚糖合成酶200120170.6513%2.13-14%Zerbaxa頭孢洛扎/他唑巴 坦細菌感染LACTB201920280.19-42%11.986%心腦血管用藥Zetia依折麥布高脂血癥NPC1L1、AP-N200220220.984.82-18%4.82Vytorin依折麥布、辛伐他 汀高脂血癥HMG-CoA還原酶、 NPC1L1、AP-N200220170.431.82-36%1.82Atozet阿托伐他汀鈣、依折麥布高脂血癥HMG-CoA還原酶、NPC1L1-20141.054.53-7%4.53Adempas利奧西呱脈動高血壓SGC201320261

17、.185.0127%5.01糖尿病用藥Januvia西他列汀2型糖尿病DPP-4200620228.57-6%33.06-6%Janumet西他列汀/二甲雙 胍2型糖尿病DPP-4200720224.72-1%19.71-3%9資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息3、藥品銷售數(shù)據(jù)：抗腫瘤新產(chǎn)品增長較快公司藥物商品名藥物通用名適應(yīng)癥靶點獲批專利過期20Q4銷售額（億美元）增速20全年 銷售額（億美元）增速默 沙 東女性健康NuvaRingetonogestrel/eth inyl estradiol避孕陰道環(huán)激素避孕200120180.53-70%2.36-73%Implanon / Nexplan

18、onetonogestrel避孕植入物激素避孕200620301.65-20%6.8-14%多樣化品牌藥物Singulair孟魯司特哮喘白三烯 D4199820221.24-36%4.62-34%Cozaar / Hyzaar氯沙坦高血壓AT 1199520090.94-17%3.86-13%Nasonex糠酸莫米松哮喘、過敏性鼻炎、炎癥 性皮膚病GR、PR等199720180.57-14%2.18-26%Arcoxia依托考昔類風濕性關(guān)節(jié)炎等自身免 疫用藥COX-2-20170.54-19%2.58-11%Follistim AQ尿促卵泡素體外授精Follicle-stimulating h

19、ormone recepto200420180.57-2%1.93-20%其他藥物其他藥物-12.284%47.092%10資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息4、研發(fā)近況III期臨床11資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息，藥智網(wǎng)臨床III期項目疾病類別藥物名靶點適應(yīng)癥臨床 地位聯(lián)合用藥聯(lián)合開發(fā)預(yù)計提交 申請時間備注抗腫瘤KeytrudaPD-1膽管癌1L化療-2023+-皮膚鱗狀細胞癌輔助-2027+-間皮瘤1L-鼻咽癌1L-2022+-卵巢癌1L化療-2025+無BRCA突變前列腺癌1L化療-2023+-LenvimaEGFR1、VEGFR2/3等子宮內(nèi)膜癌1L化療及Keytruda衛(wèi)材2023

20、+-非小細胞肺癌1L2023+-尿路上皮癌1L2023+-黑色素瘤1L2023+-頭頸鱗癌1L2023+-LynparzaPARPNSCLC1LKeytruda阿斯利康2024+-結(jié)直腸癌1L2027+-MK-6482HIF-2透明腎細胞癌2L-2025+-MK-7119HER2乳腺癌2L化療Seattle Genetics2025+-抗病毒MK-8591ANRTTI型HIV1L-2025+doravirine/Islatravir 聯(lián)合用藥方案疫苗V11415價肺炎鏈 球菌疫苗肺炎球菌 性疾病-已提交 上市申請-咳嗽MK-7264P2X3受體拮抗劑慢性咳嗽-2021+-4、研發(fā)近況II期臨床12資料來源：公司財務(wù)報告和披露信息，藥