風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值評(píng)估的柔性分析

1、.：.；風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值評(píng)價(jià)的柔性分析來源：考試大2006/9/26【考試大：中國(guó)教育考試第一門戶】 HYPERLINK ks.examda/108/ t _blank 模擬考場(chǎng) HYPERLINK examda/pinggu/wangxiao/ t _blank 視頻課程字號(hào): HYPERLINK javascript:Do_Article_Zoom(16) o 較大字體 T HYPERLINK javascript:Do_Article_Zoom(14) o 適中字體 T根據(jù)全美投資協(xié)會(huì)的定義：風(fēng)險(xiǎn)投資是由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速開展的、有競(jìng)爭(zhēng)潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。由于風(fēng)險(xiǎn)投資的存在

2、情況是一種權(quán)益資本，因此其資產(chǎn)特征決議了對(duì)其評(píng)價(jià)的特性。一、風(fēng)險(xiǎn)投資工程的資產(chǎn)特征1流動(dòng)性弱。由于風(fēng)險(xiǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)高的特點(diǎn)，普通它難以吸收到商業(yè)銀行貸款，在美國(guó)，它的主要融資渠道是私人權(quán)益資本市場(chǎng)PrivateEquityMarket中的私人權(quán)益資本。私人權(quán)益資本是指沒有經(jīng)過美國(guó)證券委員會(huì)審批登記的、在私人之間或金融及非金融機(jī)構(gòu)之間買賣的權(quán)益資本，與公共資本市場(chǎng)如股市、債市、金融衍生工具市場(chǎng)相比，它是一個(gè)相對(duì)獨(dú)特的市場(chǎng)，并具有相對(duì)封鎖及流動(dòng)性弱的特征。由于風(fēng)險(xiǎn)投資周期長(zhǎng)達(dá)710年的特點(diǎn)，使它的價(jià)值進(jìn)一步多變。雖然實(shí)際上說，某一資產(chǎn)在一特定時(shí)辰具有一定的全額價(jià)值，但這種價(jià)值的實(shí)現(xiàn)程度取決于時(shí)間周期，

3、圖1顯示了資產(chǎn)的已實(shí)現(xiàn)價(jià)值和決議出賣資產(chǎn)到資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)脫手之間的二者關(guān)系。橫軸從右向左表示從決議出賣到資產(chǎn)實(shí)踐脫手的時(shí)間，縱軸表示資產(chǎn)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的程度，“當(dāng)資產(chǎn)處于完全的流動(dòng)性時(shí)，無論其出賣轉(zhuǎn)讓的決策作出得多遲，該資產(chǎn)都能實(shí)現(xiàn)其全額價(jià)值。根據(jù)此定義，如今或其它通貨作為支付手段的資產(chǎn)因其具有完全的流動(dòng)，予以其價(jià)值可完全實(shí)現(xiàn)。資產(chǎn)價(jià)值的實(shí)現(xiàn)程度就是變現(xiàn)James，1998。圖1中的不完全流動(dòng)性曲線描畫了另一類資產(chǎn)，對(duì)于這些資產(chǎn)，其全額價(jià)值的實(shí)現(xiàn)取決于能否有充足的時(shí)間被人們認(rèn)識(shí)并找到買主，風(fēng)險(xiǎn)投資即是符合這一曲線特征的資產(chǎn)。2可逆性差。資產(chǎn)的可逆性是指該資產(chǎn)帶給其持有者的價(jià)值占購(gòu)買者同期購(gòu)買該資產(chǎn)所支付本

4、錢的百分比。對(duì)于一項(xiàng)完全可逆的資產(chǎn)來說，該百分比為100，闡明購(gòu)置本錢全部可以轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金。嚴(yán)厲意義上的完全可逆性是難以想象的，任何資產(chǎn)的交換都必然伴隨著某些本錢支出，即使是完全流通性的資產(chǎn)也存在買賣費(fèi)用。風(fēng)險(xiǎn)投資工程大多數(shù)是不完全可逆的：1風(fēng)險(xiǎn)投資的初始階段能夠只是一個(gè)概念、一項(xiàng)專利，要使其變?yōu)榫哂幸欢ㄊ袌?chǎng)價(jià)值的產(chǎn)品，需求經(jīng)過漫長(zhǎng)的“開發(fā)期與“中試期，期間投入的RD的費(fèi)用，公用器具等未必都能構(gòu)成“無形資產(chǎn)，它們只能作為期間費(fèi)用，而無法作為資產(chǎn)。2即使是前景燦爛的風(fēng)險(xiǎn)投資工程，其資產(chǎn)的構(gòu)成與買賣仍會(huì)伴隨兩種費(fèi)用發(fā)生，一種是與買賣規(guī)模無關(guān)的，如銀行收取的效力費(fèi)用；另一種是與買賣量成比例的，如代理人

5、的傭金、政府收取的稅款等。3對(duì)前景暗淡的風(fēng)險(xiǎn)投資工程來說，其投資者所持有的權(quán)益資本幾乎是完全不可逆的。3不可預(yù)見性強(qiáng)。假設(shè)一項(xiàng)資產(chǎn)在未來任何一天的現(xiàn)金價(jià)值都可以完全預(yù)測(cè)，那么意味著該資產(chǎn)具有完全可以預(yù)見性。假設(shè)一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值在未來某些時(shí)日可以預(yù)測(cè)，但是在其它時(shí)日卻無法預(yù)測(cè)，那么意味著該資產(chǎn)只具有部分可預(yù)見性。假設(shè)一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值在未來任何時(shí)日都無法被確切預(yù)測(cè)，那么這類資產(chǎn)即為完全不可預(yù)見。對(duì)于高科技風(fēng)險(xiǎn)投資工程來說，往往從一個(gè)概念出發(fā)，投資者大多是非專業(yè)人員，他們看重的是風(fēng)險(xiǎn)投資基金的品牌，他們?nèi)∩岬囊?guī)范是風(fēng)險(xiǎn)投資基金運(yùn)營(yíng)者的個(gè)人信譽(yù)?，F(xiàn)實(shí)上風(fēng)險(xiǎn)投資者對(duì)投資工程并沒有明晰的科學(xué)預(yù)見，而風(fēng)險(xiǎn)投資基

6、金也不設(shè)下限值，因此風(fēng)險(xiǎn)投資的可預(yù)見性處于部分可預(yù)見性與完全不可預(yù)見性之間。二、風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值評(píng)價(jià)的特點(diǎn)是柔性分析由于風(fēng)險(xiǎn)投資工程存在著流動(dòng)性弱、可逆性差和不可預(yù)見性強(qiáng)的三個(gè)特點(diǎn)，因此在現(xiàn)實(shí)中，風(fēng)險(xiǎn)投資的決策是充溢柔性的，即在執(zhí)行決策時(shí)具有很多項(xiàng)選擇擇權(quán)，因此需求根據(jù)不斷發(fā)生的變化，適時(shí)作出改動(dòng)。比如依賴于未來需求程度、競(jìng)爭(zhēng)、本錢等變動(dòng)情況，對(duì)開發(fā)或?qū)π庐a(chǎn)品的產(chǎn)出作出調(diào)整等。對(duì)于投資決策者來說，有著多項(xiàng)選擇權(quán)，就意味著對(duì)各種時(shí)機(jī)堅(jiān)持著一種開放精神，根據(jù)未來所能獲得的信息來不斷改良決策和采取相應(yīng)行動(dòng)。1傳統(tǒng)投資評(píng)價(jià)方法的局限性表現(xiàn)。許多傳統(tǒng)技術(shù)可以用于評(píng)價(jià)投資的價(jià)值，如：賬面價(jià)值法、重置價(jià)值法、清

7、算價(jià)值法、市場(chǎng)價(jià)值法、凈現(xiàn)值法等。不同的評(píng)價(jià)方法，能運(yùn)用于不同的情況，比如，賬面價(jià)值法適用于企業(yè)的整體并購(gòu)，且沒有工程可比的情況；重置價(jià)值法適用干部分購(gòu)買，且市場(chǎng)有類似的設(shè)備可以購(gòu)置；清算價(jià)值法適用于破產(chǎn)企業(yè)的清理；市場(chǎng)價(jià)值法適用與市場(chǎng)上存在一定規(guī)模的同類型買賣；凈現(xiàn)值法適用于對(duì)投資工程的未來現(xiàn)金流能較作出準(zhǔn)確的預(yù)測(cè)。其中，凈現(xiàn)值法運(yùn)用得比較普遍。這種根據(jù)預(yù)先估計(jì)的投資工程所產(chǎn)生的期望現(xiàn)金流作為數(shù)據(jù)，按照一定的貼現(xiàn)率，進(jìn)展投資評(píng)價(jià)的，在處理某些投資決策的問題時(shí)，會(huì)存在著一定程度的缺陷，比如對(duì)未來的變化不能作出靈敏的調(diào)整對(duì)策。為順應(yīng)未來實(shí)踐情況變化的需求，可以進(jìn)展彈性預(yù)算分析，即在評(píng)價(jià)中包含著多

8、層次的產(chǎn)量、本錢和多種銷售時(shí)機(jī)的選擇等，來添加決策對(duì)未來的順應(yīng)性。但是雖然如此，該方法仍是從一個(gè)靜態(tài)的角度來進(jìn)展投資評(píng)價(jià)的，即運(yùn)營(yíng)決策是事先被固定下來，而不思索投資之后的情勢(shì)發(fā)生如何大的變化，仍是按照預(yù)定的決策行事，使得該種決策方法的順應(yīng)性大受限制，這也是為什么在許多公司里運(yùn)用傳統(tǒng)的貼現(xiàn)現(xiàn)金流技術(shù)不能很好地為各種投資工程作出評(píng)價(jià)的主要緣由。2風(fēng)險(xiǎn)投資評(píng)價(jià)方法的突破。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資的未來收益的不確定性，可以運(yùn)用有選擇權(quán)的評(píng)價(jià)方法，以順應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)。這里的選擇權(quán)是指賦予其一切者在預(yù)定期限內(nèi)按預(yù)定價(jià)錢購(gòu)買或出賣資產(chǎn)的權(quán)益。對(duì)于企業(yè)而言，包括資產(chǎn)方面的選擇權(quán)，主要與運(yùn)營(yíng)的靈敏性有關(guān)，如能否封鎖、重新

9、啟動(dòng)或放棄運(yùn)營(yíng)某些工程；負(fù)債方面的選擇權(quán)，主要有可轉(zhuǎn)換債務(wù)，可轉(zhuǎn)換代先股、認(rèn)股權(quán)證等。運(yùn)用選擇權(quán)是一種柔性管理法，對(duì)于有選擇權(quán)的工程投資決策，可以根據(jù)市場(chǎng)情況的變化，允許在接到信息之后或開場(chǎng)進(jìn)入下一步之前，作出新的行動(dòng)決策。有選擇權(quán)工程的評(píng)價(jià)法，是交融了許多方法如凈現(xiàn)值法。決策樹分析法、期權(quán)定價(jià)法等的優(yōu)點(diǎn)?？梢赃m宜帶有選擇權(quán)的決策的風(fēng)險(xiǎn)投資工程有：研討與開發(fā)RD、礦藏開采、新市場(chǎng)開辟、國(guó)際投資等。比如油田的開采程度和開采規(guī)?？梢愿鶕?jù)石油價(jià)錢的變化而作出調(diào)整；對(duì)于國(guó)際投資普通是從小的運(yùn)營(yíng)規(guī)模開場(chǎng)，進(jìn)展試探性的消費(fèi)運(yùn)營(yíng)，假設(shè)發(fā)如今東道國(guó)投資是有利可圖的，就會(huì)追加投資，擴(kuò)展運(yùn)營(yíng)規(guī)模，而假設(shè)其投資收益

10、不能到達(dá)預(yù)期的投資效果，就會(huì)削減投資或者作出撤出投資的決議?？傊@類工程共同的特點(diǎn)是：公司的決策具有柔性，是依賴于起初未知要素的變化情況，來作調(diào)整。三、帶有選擇權(quán)的投資評(píng)價(jià)方法1決策樹分析方法。先用一個(gè)例子來闡明該方法的運(yùn)用。如今調(diào)查一個(gè)礦藏勘探公司，其發(fā)現(xiàn)一個(gè)可以在明年有200萬盎司可開來的白銀，假設(shè)目前每盎司白銀的價(jià)錢是205便士，預(yù)期明年的價(jià)錢為200便主盎司，開采的變動(dòng)本錢是180便士盎司，所以開采的明年預(yù)期邊沿奉獻(xiàn)是20使全盎司，假設(shè)開采時(shí)一次支付的投資需求450000英鎊，該工程適宜的年貼現(xiàn)率為12。利用傳統(tǒng)的貼現(xiàn)現(xiàn)金流方法計(jì)算見表1所示。表1貼現(xiàn)現(xiàn)金流計(jì)算表第0年第一年投資額45

11、0000銷售邊沿奉獻(xiàn)400000貼現(xiàn)系數(shù)10.89現(xiàn)值450000356000工程凈現(xiàn)值94000從工程凈現(xiàn)值來看，為負(fù)值，運(yùn)用凈現(xiàn)值法評(píng)價(jià)闡明該投資工程不可行。然而上述的傳統(tǒng)評(píng)價(jià)方法并不是最好，由于它忽視了白銀價(jià)錢變動(dòng)對(duì)開采的影響，實(shí)踐情況是：當(dāng)白銀價(jià)錢足夠高以致于能獲利時(shí)，便會(huì)開采；否那么就會(huì)放棄開采?，F(xiàn)假設(shè)下一年的白銀價(jià)錢有50的概率為250便士盎司，有50的概率為150便士盎司，那么每盎司白銀的預(yù)期價(jià)錢仍為：2500.51500.5200便士。由于開采的變動(dòng)本錢是180便士盎司，所以當(dāng)白銀價(jià)錢為150便士盎司，公司會(huì)放棄開采；在白銀價(jià)錢為250便士盎司，才會(huì)開采，邊沿奉獻(xiàn)70便士盎司，

12、總邊沿奉獻(xiàn)1400000便士，用決策樹方法計(jì)算出整個(gè)工程的凈現(xiàn)值為：NPV貼現(xiàn)率為1245000014000000.500.510.12175000便士。凈現(xiàn)值為正值，闡明該工程可以投資。當(dāng)然投資后能否進(jìn)展消費(fèi)，關(guān)鍵要看白銀價(jià)錢的變動(dòng)情況。從上例中，可以初步看出傳統(tǒng)方法與決策樹方法的區(qū)別：傳統(tǒng)方法是根據(jù)預(yù)期未來均值的情況，進(jìn)展決策，是沒有選擇權(quán)的；而決策樹方法是根據(jù)預(yù)期未來的分布情況，對(duì)于未來的不同情況，有選擇權(quán)，從而表現(xiàn)出更強(qiáng)的開放性，更能適宜公司的運(yùn)營(yíng)決策。所以應(yīng)該明確的是，新信息的獲得有助于提高改動(dòng)戰(zhàn)略方向的才干，在定量評(píng)價(jià)階段，堅(jiān)持一定的選擇的權(quán)益，能獲得顯著的附加值。當(dāng)然未來發(fā)生的情

13、況，比如價(jià)錢，不僅會(huì)有多個(gè)程度，而且會(huì)發(fā)生延續(xù)變化的能夠性，在滿足一定的條件下，可以運(yùn)用延續(xù)的期權(quán)定價(jià)方法原理來進(jìn)展投資決策。 HYPERLINK examda/pinggu/ 來源:考試大-資產(chǎn)評(píng)價(jià)師考試2期權(quán)定價(jià)模型分析方法。所謂期權(quán)，是一種選擇權(quán)，期權(quán)持有者在期權(quán)到期日或到期日之前，以一個(gè)固定價(jià)錢稱為執(zhí)行價(jià)錢購(gòu)買或出賣一定數(shù)量的某項(xiàng)標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)益。期權(quán)購(gòu)買者，支付一定金額的期權(quán)費(fèi)，就獲得了這種權(quán)益。期權(quán)只包含權(quán)益，而不包含義務(wù)，即期權(quán)持有者，可以根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)錢變化情況，在有效期內(nèi)，采取執(zhí)行或者不執(zhí)行期權(quán)。期權(quán)分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。歐式期權(quán)只能在期權(quán)到期日才干執(zhí)行，而美式期權(quán)可以在

14、期權(quán)到期日之前的有效期內(nèi)的任何時(shí)候執(zhí)行。期權(quán)的價(jià)值由期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值組成。期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值是由標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)錢S和期權(quán)的執(zhí)行價(jià)錢E決議的，對(duì)于看漲期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值maxSE，0，對(duì)于看跌期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值maxES，0。時(shí)間價(jià)錢是期權(quán)在有效期能夠產(chǎn)生的收益，有效期越長(zhǎng)，時(shí)間價(jià)值越大，到了期滿日，時(shí)間價(jià)值為零。對(duì)于美式期權(quán)，在到期日之前，總是正的，而歐式期權(quán)卻不一定。當(dāng)某項(xiàng)投資的價(jià)值與某項(xiàng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值程度嚴(yán)密相連，并且隨著價(jià)錢程度的變化，投資價(jià)值具有很大的騰躍性，即可運(yùn)用期權(quán)原理分析該項(xiàng)投資的價(jià)值，從而確定能否值得投資。把投資的收益用標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的函數(shù)表示，假設(shè)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值超越某一預(yù)定程度，投

15、資價(jià)值為超越的部分，假設(shè)沒有超越，投資價(jià)值為零，那么該資產(chǎn)可以視為看漲期權(quán)；相反，假設(shè)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值在預(yù)定程度以下，投資有價(jià)值，而超越了預(yù)定程度，投資無價(jià)值，那么該投資可以視為看跌期權(quán)。對(duì)于美式期權(quán)，普通說來提早執(zhí)行不會(huì)獲得額外的收益，對(duì)于一個(gè)期權(quán)投資者來說，假設(shè)不想再持有期權(quán)，更好的方法是把它轉(zhuǎn)讓出去，而不是執(zhí)行該期權(quán)合約。故由歐式期權(quán)推導(dǎo)的模型在一定條件下，也可以適用于美式期權(quán)。對(duì)于支付紅利的情形，可以在期權(quán)的執(zhí)行價(jià)錢中進(jìn)展相應(yīng)調(diào)整，適用歐式期權(quán)定價(jià)模型。針對(duì)歐式或機(jī)，目前世界上用得最廣泛的期權(quán)定價(jià)模型有兩種。這兩種模型的第一種是假定股票價(jià)錢的變化率滿足二項(xiàng)式分布，由此推導(dǎo)出的期權(quán)公式叫做二

16、項(xiàng)式期權(quán)定價(jià)公式。第二種BS期權(quán)定價(jià)模型。BS期權(quán)定價(jià)模型。在1973年，由Black和Scholes發(fā)表了股票的期權(quán)定價(jià)模型，該模型假設(shè)期權(quán)中的標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)錢服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布，即該資產(chǎn)的收益率服從正態(tài)分布。同時(shí)假設(shè)：1期權(quán)為歐式期權(quán)，即期權(quán)只需在合約到期日才執(zhí)行；2不存在買賣本錢和稅收；3在期權(quán)生效期內(nèi)，無風(fēng)險(xiǎn)利率程度堅(jiān)持固定不變；4期權(quán)所指向的標(biāo)的資產(chǎn)，如股票，不發(fā)放現(xiàn)金股利；5標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢服從隨機(jī)游動(dòng)分布，標(biāo)的資產(chǎn)收益的方差在期權(quán)有效期內(nèi)堅(jiān)持不變，并且可以運(yùn)用過去的數(shù)據(jù)進(jìn)展估計(jì)。股票收益率定義為價(jià)錢比的對(duì)數(shù)，并且假定服從正態(tài)分布，即LnStSoNut，2t，So為時(shí)間0的價(jià)錢；St為時(shí)間

17、t的價(jià)錢；Nm，S是均值為m、方差為S的正態(tài)分布；u為年收益率；為年收益率的規(guī)范差。從上式可以推導(dǎo)出股票價(jià)錢服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布：LnsLnSoNut，2t。對(duì)于看漲期權(quán)，到期日的預(yù)期價(jià)值表示為：ECtEmaxStE，0P*ESt|StEE1P*0P*ESt|stEE，其中P為StE的概率；假設(shè)把它折合成延續(xù)復(fù)利現(xiàn)值為：ECtP*exprt*ESt|StEE，其中r為無風(fēng)險(xiǎn)利率。運(yùn)用偏微分方程方法，進(jìn)一步推導(dǎo)得到BS期權(quán)定價(jià)公式為：CSNd1ENd2ert其中，S為股票的當(dāng)前價(jià)錢，E為期權(quán)的執(zhí)行價(jià)錢，t為期權(quán)距到期日的時(shí)間長(zhǎng)度，普通用年數(shù)來表示，r為延續(xù)復(fù)合無風(fēng)險(xiǎn)年利率，e為自然底數(shù)，Nd1，Nd

18、2表示規(guī)范正態(tài)分布的_函數(shù)值，d1Lnser0.52tt，d2d1t2為股票收益的方差。二項(xiàng)式期權(quán)定價(jià)模型。它主要靠組建一個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)組合，比如賣出一份看漲期權(quán)，買入h份對(duì)應(yīng)標(biāo)的資產(chǎn)，借入資金B(yǎng)，使得初始現(xiàn)金流為零：Ch*SB0,C為看漲潮權(quán)價(jià)錢，S為標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢。設(shè)在到期日時(shí)，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢上升到u*S或下降到d*S，u，d為系數(shù)，當(dāng)期權(quán)是一期時(shí)，期滿現(xiàn)金流結(jié)果仍滿足為零，這樣該項(xiàng)資產(chǎn)組合不受風(fēng)險(xiǎn)變化的影響，得：h*u*SCuB*R0，h*d*sCdB*R0，Cu，Cd分別為標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢上升和下降時(shí)的期權(quán)價(jià)錢，得到hCuCdS*ud，Bd*Cuu*CdR*ud，CRd*CuuR*CdR*ud

19、。這種期限為一期的期權(quán)定價(jià)方法可以展開為多期的期權(quán)定價(jià)，當(dāng)模型的步數(shù)無窮大時(shí)，二項(xiàng)式期權(quán)定價(jià)模型和BS期權(quán)定價(jià)模型相一致。運(yùn)用二項(xiàng)式定價(jià)模型的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)化了期權(quán)定價(jià)的計(jì)算和添加了直觀性。實(shí)例1：設(shè)某金礦的儲(chǔ)量估計(jì)為100萬盎司，開采量是每年為5萬盎司。該公司可以在未來20年內(nèi)擁有該礦，開采的初始本錢是1000萬美圓，單位變動(dòng)本錢是每盎司250美圓，并且以每年5的速度增長(zhǎng)。估計(jì)當(dāng)前黃金的市場(chǎng)價(jià)錢為每盎司3750美圓，并估計(jì)每年以3的速度增長(zhǎng)。黃金價(jià)錢動(dòng)搖的規(guī)范差為20，無風(fēng)險(xiǎn)利率是9，那么運(yùn)用期權(quán)定價(jià)實(shí)際對(duì)該金礦的估價(jià)計(jì)算步驟為：標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值每年出賣5萬盎司黃金的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值500003751

20、1.03201.09200.090.032.1179億美圓期權(quán)執(zhí)行價(jià)錢開采金礦的初始本錢黃金開采本錢的現(xiàn)值1000萬美圓5000025011.05201.09200.090.05美圓1.7455億美圓黃金價(jià)錢對(duì)數(shù)的方差0.04，期權(quán)的期限20年，無風(fēng)險(xiǎn)利率9；在運(yùn)用BlackScholes期權(quán)定價(jià)模型，d11.5578，d20.6634，Nd10.9403，Nd20.7464金礦看漲期權(quán)價(jià)值211.79e0.05200.9403174.55e0.09200.74645173萬美圓?？梢钥闯鲈撝蹬c傳統(tǒng)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)法計(jì)算的凈現(xiàn)值3724萬美圓2.1179億美圓1.7455億美圓有所不同，附加的價(jià)值

21、來源于礦山的期權(quán)特性。實(shí)例2：假設(shè)某公司購(gòu)買到某項(xiàng)專利技術(shù)，期限為20年，其要求的初始投資是15億元，而當(dāng)前預(yù)期未來凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值是10億元，但由于技術(shù)開展迅速，消費(fèi)該專利產(chǎn)品未來能夠會(huì)成為盈利工程。經(jīng)估計(jì)該專利產(chǎn)品的現(xiàn)金流的方差為0.03，當(dāng)前20年期無風(fēng)險(xiǎn)利率為10。這里需求闡明的是：在運(yùn)用期權(quán)定價(jià)模型時(shí)，關(guān)于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值是指如今消費(fèi)該產(chǎn)品的預(yù)期現(xiàn)金流入按照一定的貼現(xiàn)率計(jì)算的現(xiàn)值。預(yù)期現(xiàn)金流是按照各種出現(xiàn)的結(jié)果及其概率計(jì)算出的期望現(xiàn)金流，即平均值。執(zhí)行價(jià)錢可以看作是初始投資和運(yùn)營(yíng)本錢的現(xiàn)值之和。按BS期權(quán)定價(jià)模型的各輸入變量是：標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值10億元，執(zhí)行價(jià)錢消費(fèi)專利產(chǎn)品的初始本錢現(xiàn)值15億

22、元，期權(quán)期限20年，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值方差0.03，無風(fēng)險(xiǎn)利率10，代入公式計(jì)算得看漲期權(quán)的價(jià)值1.91億元。該例闡明了雖然該專利產(chǎn)品當(dāng)前的凈現(xiàn)值為負(fù)，但是假設(shè)將其視為一種有選擇權(quán)的資產(chǎn)，仍是有價(jià)值的。根據(jù)期權(quán)定價(jià)原理，只需當(dāng)預(yù)期產(chǎn)品銷售的現(xiàn)金流超越開發(fā)本錢時(shí)，才會(huì)消費(fèi)該種產(chǎn)品，否那么公司會(huì)放棄運(yùn)用該專利技術(shù)。設(shè)V為預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值，I為開發(fā)本錢的現(xiàn)值，那么風(fēng)險(xiǎn)投資的價(jià)值maxV1，0，從而可以被視為看漲期權(quán)，消費(fèi)的產(chǎn)品本身可以視為標(biāo)的資產(chǎn)。執(zhí)行價(jià)錢為投資的本錢，期權(quán)的期限為風(fēng)險(xiǎn)投資的退出期限，普通為710年，假設(shè)現(xiàn)金流是均勻分布的，那么延遲本錢是期權(quán)年限的倒數(shù)。所以運(yùn)用傳統(tǒng)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)法進(jìn)展工程評(píng)

23、價(jià)時(shí)，不適用于當(dāng)前或近期不產(chǎn)生現(xiàn)金流，但卻由于其具有為公司未來制造價(jià)值的潛力，如風(fēng)險(xiǎn)投資，雖然目前尚未盈利，但是預(yù)期在未來能產(chǎn)生顯著的現(xiàn)金流，此時(shí)采用傳統(tǒng)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)技術(shù)，會(huì)低估風(fēng)險(xiǎn)投資的價(jià)值。 HYPERLINK examda/pinggu/ 來源:考試大-資產(chǎn)評(píng)價(jià)師考試四、影響期權(quán)價(jià)錢的要素由期權(quán)定價(jià)公式可以知道影響期權(quán)價(jià)錢的要素，詳細(xì)表現(xiàn)為：1標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值S。由于期權(quán)是一種取決于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的資產(chǎn)，因此標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的變化會(huì)影響期權(quán)的價(jià)值，標(biāo)的資產(chǎn)當(dāng)前價(jià)值的上升，會(huì)添加看漲潮權(quán)的價(jià)值，而減少看跌期權(quán)的價(jià)值。2標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值變化的方差。由于期權(quán)購(gòu)買者的損失最多不會(huì)超越其購(gòu)買期權(quán)所支付的期

24、權(quán)費(fèi)，卻能從標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢的猛烈變動(dòng)中獲得顯著收益，所以代表標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值變動(dòng)性的目的方差越大，期權(quán)的價(jià)值越大。3標(biāo)的資產(chǎn)支付的紅利。由于在期權(quán)的有效期內(nèi)，多數(shù)期權(quán)的執(zhí)行價(jià)錢并不作調(diào)整，因此當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)支付紅利時(shí)，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)錢能夠會(huì)下降，呵斥看漲期權(quán)價(jià)值下跌，看跌期權(quán)價(jià)值上升，即標(biāo)的資產(chǎn)看漲期權(quán)的價(jià)值是預(yù)期紅利支付額的遞減函數(shù)，而標(biāo)的資產(chǎn)看跌期權(quán)的價(jià)值是預(yù)期紅利支付額的遞增函數(shù)。4期權(quán)的執(zhí)行價(jià)錢E。該價(jià)錢是決議期權(quán)能否被執(zhí)行的一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)。對(duì)于看漲期權(quán)，期權(quán)的價(jià)值會(huì)隨著執(zhí)行的價(jià)錢的上升而降低，看跌期權(quán)那么會(huì)相反。5間隔 期權(quán)到期目的時(shí)間T。該段時(shí)間的長(zhǎng)短會(huì)影響期權(quán)的時(shí)間價(jià)值。時(shí)間越長(zhǎng)，對(duì)于期權(quán)持有者

25、獲利的時(shí)機(jī)就會(huì)越多、越大。所以期限越長(zhǎng)，看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的價(jià)值都會(huì)添加。另外，期限長(zhǎng)短，還會(huì)影響到期權(quán)執(zhí)行時(shí)所運(yùn)用的執(zhí)行價(jià)錢的現(xiàn)值的大小，期限越長(zhǎng)，現(xiàn)值越小。6期權(quán)有效期內(nèi)的無風(fēng)險(xiǎn)利率Rf。它主要取決于期權(quán)執(zhí)行時(shí)，由誰(shuí)來支付執(zhí)行價(jià)錢，該利率越高，這一支付額的現(xiàn)值就越低，同時(shí)它又影響到期權(quán)費(fèi)的時(shí)機(jī)本錢的大小?？傮w來看，利率的升高會(huì)使看漲期權(quán)的價(jià)值上漲，看跌期權(quán)的價(jià)值下降。對(duì)于美式期權(quán)，由于可以在期權(quán)到期日之前的任何時(shí)候執(zhí)行，使得美式期權(quán)比其它條件一樣的歐式期權(quán)的價(jià)值更高。在大部分情況下，期權(quán)剩余有效時(shí)間溢價(jià)使得提早執(zhí)行并不是最優(yōu)方案。期權(quán)定價(jià)模型為期權(quán)的定價(jià)奠定了一個(gè)總體性框架，在各式各樣的實(shí)

26、踐運(yùn)用中，需求對(duì)模型作進(jìn)一步的修正，能夠碰到的問題是：1標(biāo)的資產(chǎn)的流動(dòng)性。期權(quán)定價(jià)實(shí)際是建立在可以運(yùn)用的標(biāo)的資產(chǎn)和無風(fēng)險(xiǎn)借貸資產(chǎn)構(gòu)造等價(jià)資產(chǎn)組合根底之上的，對(duì)于上市公司股票的期權(quán)，是成立的；然而對(duì)于標(biāo)的資產(chǎn)沒有買賣的實(shí)物情況下，套利是不可行的，呵斥期權(quán)定價(jià)成立的條件不充分。2標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢變動(dòng)的延續(xù)性。對(duì)于大部分實(shí)踐資產(chǎn)，該條件是滿足的，然而對(duì)于某些資產(chǎn)的價(jià)錢會(huì)遭到限制，價(jià)錢變動(dòng)是騰躍的，這將會(huì)低估虛值期權(quán)的真實(shí)價(jià)值。處理方法是對(duì)虛值期權(quán)采用較大的方差，對(duì)于實(shí)值期權(quán)采用較小的方差，以此來利用期權(quán)定價(jià)公式。3標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢變動(dòng)方差的固定不變性。對(duì)于投資工程來說，不象證券市場(chǎng)上流通的股票其買賣具有一定

27、的延續(xù)性，其方差可以根據(jù)股票價(jià)錢的變動(dòng)性來計(jì)算；工程投資缺乏流動(dòng)性，其價(jià)值的動(dòng)搖不能類似計(jì)算出來。較為可行的做法有：一是用以前類似工程的現(xiàn)金流現(xiàn)值的方差作為估計(jì)值，二是確定各種市場(chǎng)情況能夠出現(xiàn)的概率，估計(jì)各種情況下的現(xiàn)金流，并估計(jì)出現(xiàn)值的方差。4期權(quán)的立刻執(zhí)行性。五、評(píng)價(jià)當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資的收入，滿足上述假設(shè)條件時(shí)可以采用類似于上面的評(píng)價(jià)方法。從實(shí)際上來說，運(yùn)用期權(quán)定價(jià)方法來對(duì)具有選擇權(quán)的投資工程進(jìn)展評(píng)價(jià)，要比用決策樹方法在分析質(zhì)量上獲得更好的結(jié)果，由于決策樹只思索有限的一些能夠結(jié)果。而現(xiàn)實(shí)中，所發(fā)生的能夠結(jié)果是無限的，延續(xù)分布的。運(yùn)用期權(quán)定價(jià)方法能抑制決策樹中只思索離散分布的情況，得到更準(zhǔn)確的結(jié)果。

28、但是在運(yùn)用期權(quán)定價(jià)模型時(shí)，必需滿足其假設(shè)條件，而現(xiàn)實(shí)中的投資工程很難完全滿足其假設(shè)條件，從而限制了Black和Scholes的期權(quán)定價(jià)模型的運(yùn)用，此時(shí)用決策樹方法更能讓人們接受。在運(yùn)用決策樹進(jìn)展風(fēng)險(xiǎn)投資評(píng)價(jià)時(shí)，可以闡明在投資工程的勝利的概率雖然很小的情況下，企業(yè)仍可進(jìn)展投資。由于投資工程一旦勝利，就會(huì)獲得宏大收益，從一切投資工程的整體情況來看，投資仍具有正的收益；同時(shí)對(duì)于一個(gè)企業(yè)的長(zhǎng)期開展而言，要在市場(chǎng)上有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，必需不斷地進(jìn)展研討開發(fā)和創(chuàng)新，而投資于風(fēng)險(xiǎn)工程，就是嘗試各種時(shí)機(jī)，占有先機(jī)，博得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。企業(yè)所付出的最初投資，是相當(dāng)于支付一種選擇權(quán)費(fèi)，至多損失不會(huì)超越此金額。因此風(fēng)險(xiǎn)投資是一種理性的投資行為。期權(quán)定價(jià)實(shí)際最適用于“靈敏性較強(qiáng)的情況，它可以使投資者在了解更多投資前景的情況下再?zèng)Q議能否投資。因此這種跟進(jìn)式的投資FollowonInv