基金經(jīng)理投資行為研究影響因素及績效

1、.PAGE ：.；PAGE 11基金經(jīng)理投資行為研討影響要素及績效內容摘要:本文從基金經(jīng)理投資行為的影響要素基金經(jīng)理鼓勵機制(顯性鼓勵和隱性鼓勵)、基金特征(原始特征和衍生特征)入手,分析了這些要素對基金經(jīng)理投資行為及基金績效產生的影響,在此根底上進一步分析基金經(jīng)理投資行為與基金績效之間的關系本文的研討將為進一步針對我國基金業(yè)進展的深化研討指明方向關鍵詞:基金經(jīng)理基金特征鼓勵機制投資行為績效作為資本市場上最具活力和創(chuàng)新才干的金融工具之一,證券投資基金從其誕生至今已有百余年的歷史尤其是近二十年來,其開展迅速,對世界金融體系乃至整個人類經(jīng)濟正產生著日益深遠的影響在我國,證券投資基金從其產生至今雖然

2、只閱歷了八年的時間,但無論是從資產規(guī)模和基金管理公司的數(shù)量上都呈現(xiàn)出超凡規(guī)開展的態(tài)勢而就目前來看,大部分基金公司實行投資決策委員會指點下的基金經(jīng)理擔任制,基金經(jīng)理作為基金運作的中心人物,在很大程度上決議著基金業(yè)績此外,我國基金經(jīng)理的改換頻率遠遠超越國外成熟市場(平均任期只需18個月)尤其是在當前我國股權分置改革的背景下,基金經(jīng)理對資產的配置方式和投資戰(zhàn)略會對上市公司乃至整個資本市場產生直接影響,并吸引了投資者的親密關注由此產生的問題是:哪些要素會影響基金經(jīng)理投資行為,如何影響?基金經(jīng)理投資行為是如何影響基金績效的?如何規(guī)范基金經(jīng)理投資行為?我國資本市場的特殊性、基金行業(yè)在我國的新興開展和基金經(jīng)

3、理職業(yè)特性的共同作用,導致了研討、評價、規(guī)范基金經(jīng)理投資行為和提高基金績效成為當前國內基金領域關注的實際前沿和重點對基金經(jīng)理投資行為影響要素的研討(一)鼓勵要素對基金經(jīng)理投資行為的影響1.顯性鼓勵要素基金管理費Ouyang-hui(2003)以為就投資基金制度而言,顯性鼓勵包括代理合約中明確的對代理人的報酬,即基金管理費和業(yè)績補償費;而隱性鼓勵產生于市場所約,由當事人本人做出理性選擇和控制,從而產生有效的鼓勵一部分學者以為基金績效與管理費正相關:Cohen和Starks(1988)的模型研討發(fā)現(xiàn),按照基金凈資產的一定比例提取再加業(yè)績報酬的基金管理費鼓勵方式會使基金經(jīng)理付出比投資者所期望的更大的

4、努力程度,但他們會選擇一個比投資者所期望的更大的風險程度Golec(1996)采用三階段最小二乘法對樣本基金在19881990年月收益數(shù)據(jù)的回歸分析發(fā)現(xiàn),收取高額管理費的基金經(jīng)理有更高超的投資技巧,在一定程度上補償了高額管理費,會給投資者帶來更高的收益Coval和Moskowitz(2001)發(fā)現(xiàn)基金管理費中的業(yè)績報酬與經(jīng)風險調整后的收益正相關,與投資組合的非系統(tǒng)風險和系統(tǒng)風險也呈正相關關系Elton、Gruber和Blake(2003)分析了業(yè)績報酬對基金經(jīng)理投資組合選擇的影響,他們發(fā)現(xiàn)有業(yè)績報酬的基金的經(jīng)理表現(xiàn)出更出色的擇股才干也有學者以為管理費與績效負相關比如,Prather,Berti

5、n和Henker(2004)在研討中發(fā)現(xiàn)基金經(jīng)理們沒有把收取的管理費全部用在對基金的管理上,忽視了對市場的研討因此,他們以為投資者支付了“過多的管理費王明好、陳忠、蔡曉鈺(2004)指出,在我國,隨著基金管理費率不對稱程度的添加,基金經(jīng)理所選擇的投資組合偏離基準組合的程度將添加特別地,當因基金的收益小于市場組合的收益而對基金經(jīng)理的處分為零時(基金管理費率不對稱程度最大),基金組合將完全偏離市場組合曾德明、劉穎、龔紅(2005)對封鎖式基金的研討發(fā)現(xiàn),基金管理費與投資組合的收益不相關,而與投資組合的系統(tǒng)風險及總風險正相關2.隱性鼓勵要素職業(yè)聲譽較早從實際上研討經(jīng)理人的職業(yè)聲譽或職業(yè)出路影響其行為

6、方式的文獻是Fama(1980),Lazear和Rosen(1981),他們主要關注經(jīng)理人的職業(yè)競爭如何處理代理問題Holmstrom和Milgrom(1991)的研討以為,雖然競爭性的勞動力市場不能直接察看到經(jīng)理人的努力程度,市場中也存在不能反映經(jīng)理人才干的噪音,但是經(jīng)理人市場依然會逐漸了解經(jīng)理人的才干,所以經(jīng)理人對職業(yè)出路的思索可部分抑制代理問題但還是存在很多扭曲行為,例如經(jīng)理人在年輕的時候付出過多的努力,而到年老的時候又顯得過度懈怠肖條軍、盛昭瀚(2003)研討發(fā)現(xiàn),當進展多階段博弈時,聲譽起很大作用,上一階段的聲譽往往影響下一階段及以后階段的成效,現(xiàn)階段良好聲譽往往意味著未來階段有較高

7、的成效Scharfstein和Stein(1990)指出,基金經(jīng)理對職業(yè)出路的憂慮導致了基金經(jīng)理的“羊群行為Chevalier和Ellison(1999)利用晨星公司(Morningstarlncorporate)的數(shù)據(jù)庫分析了美國453位生長型基金或生長收入型基金的經(jīng)理職業(yè)更迭規(guī)律他們將基金經(jīng)理的職業(yè)出路分為兩類:一類續(xù)任原職或升職,一類是降職或者離任Chevalier和Ellison著重調查了基金經(jīng)理的離任行為,發(fā)現(xiàn)與年長的基金經(jīng)理相比,年輕的基金經(jīng)理的離任與基金業(yè)績的關系更加親密,使得年輕的基金經(jīng)理更加有動力去降低非系統(tǒng)風險,而且更加能夠產生“羊群行為李建國(2003)以為,基金經(jīng)理為了

8、獲得長期利益,將會注重并追求聲譽等隱性鼓勵要素,為了塑造良好的職業(yè)聲譽而努力任務羅真和張宗成(2004)的研討發(fā)現(xiàn),基金經(jīng)理面臨消極職業(yè)結果(降職或離任)的能夠性與基金當期業(yè)績呈顯著的負相關關系;當業(yè)績較差時,基金經(jīng)理有消極職業(yè)結果的能夠性在大規(guī)?；鹬懈?而在大基金家族中更大;年輕的基金經(jīng)理采用非常規(guī)的投資戰(zhàn)略失敗后將遭到更嚴峻的懲罰,因此他們在投資組合行業(yè)選擇上更容易產生“羊群效應(二)基金特征、基金經(jīng)理特征對基金經(jīng)理投資行為的影響對于基金特征(包括原始特征和衍生特征)能否會對經(jīng)理投資行為產生影響,國內外學者經(jīng)過各種方法進展實證分析并沒有構成一致的結論Carhart以為基金投資組合的總風

9、險、資產市值、年凈收益以及基金的投資風格對基金經(jīng)理的投資戰(zhàn)略沒有影響,但是會影響基金短期績效但是絕大多數(shù)學者在他們的研討中都發(fā)現(xiàn)基金特征中的某個或某些變量會影響基金經(jīng)理投資行為比如,Chevalier和Ellison(1997)抽取了1988年到1994年期間美國492個基金經(jīng)理(限生長和收入型基金)的樣本數(shù)據(jù),實證分析闡明:擁有MBA學位或者學生期間SAT(ScholasticAssessmentTest)成果優(yōu)秀的基金經(jīng)理,傾向于采取積極的投資戰(zhàn)略,其管理的基金業(yè)績顯著優(yōu)于沒有MBA學位和SAT成果平常的基金經(jīng)理管理的基金業(yè)績隨后,Zheng(1997)將基金按照收益排名,分為“贏家基金和

10、“輸家基金,并且發(fā)現(xiàn)投資者對“贏家基金的投資期(24年)普通長于基金經(jīng)理慣性戰(zhàn)略的繼續(xù)期(1年)因此,這些“贏家基金會不斷有好的績效表現(xiàn)然而,繼續(xù)的現(xiàn)金流入能夠會給“贏家基金的凈收益帶來負面影響由于過多的現(xiàn)金流入會使“贏家經(jīng)理有更多的選擇余地,從而有能夠放棄那些績效不斷有良好慣性表現(xiàn)的股票就基金經(jīng)理風險偏好程度而言,風險躲避型的基金經(jīng)理更加傾向于采取反轉戰(zhàn)略施東暉(2001)研討發(fā)現(xiàn),股票市場的高換手率和頻繁的動搖導致了基金經(jīng)理短期投資理念基金的理性投資理念遭到“適者生存法那么的嚴重挑戰(zhàn),越來越多的基金經(jīng)理放棄原來奉行的生長型或價值型投資理念綜上所述,已有的文獻只是從某個或某些角度對基金特征與

11、基金經(jīng)理投資行為的關系進展論述,而對基金衍生特征的關注不夠;此外,國內學者對于基金經(jīng)理的研討依然停留在“羊群行為這一外表行為特征的分析上,忽略了對其投資戰(zhàn)略選擇深層緣由的討論基金經(jīng)理投資行為與基金績效的關系Sirri和Tufano(1998)的研討發(fā)現(xiàn),基金中的贏家大都采取慣性戰(zhàn)略贏家將很大一部分(總資產的20%30%)資金用于對已持有股票進展增倉而輸家由于不情愿拋售手中低收益股票也表現(xiàn)出慣性投資行為對此,Sirri和Tufano以為基金中的“輸家采取慣性戰(zhàn)略是錯誤的,這樣只會讓輸家繼續(xù)成為輸家Grinblatt和Han(2002)的研討也以為基金的慣性戰(zhàn)略與他們不情愿拋售低收益股票有關,并且

12、基金經(jīng)理在這里起到了決議作用Wermers(2001)的研討闡明基金中的“贏家在增倉時表現(xiàn)出明顯的慣性行為,但在減倉時就沒有明顯的慣性行為而且,Wermers還發(fā)現(xiàn)一切的基金(包括贏家和輸家)在選擇新股票時都采用慣性戰(zhàn)略國內的相關研討大多集中于對股市慣性戰(zhàn)略和反轉戰(zhàn)略的研討:王永宏、趙學軍(2001)對1993年以前上市的A股進展慣性和反轉戰(zhàn)略研討,他們發(fā)如今中國股市存在過度反響景象,而不存在反響缺乏的景象劉俊(2002)以為優(yōu)秀的基金經(jīng)理不僅應具有良好的信息搜集與分析處置才干,還該當了解投資者的心思偏向和決策失誤對市場產生的影響,并采取相應的投資戰(zhàn)略例如,市場中的投資主體能夠會對市場中的信息

13、反響緩慢,在利好音訊呵斥某種證券價錢上漲后,這種上漲的趨勢就有能夠繼續(xù)一定的時間買入價錢開場上漲的證券和賣出價錢開場下跌的證券的慣性戰(zhàn)略就成為投資基金可以選擇的投資戰(zhàn)略吳世農和吳育輝(2003)以基金重倉股的累積超額收益構造贏家組合和輸家組合,發(fā)現(xiàn)贏家組合發(fā)生了收益反轉景象,而輸家組合發(fā)生了收益慣性景象并且,他們以為導致未來12個月“贏家變輸和“輸家更輸?shù)木売墒怯捎诨鸬摹岸唐谔桌袨楹汀爸箵p行為李豫湘、程劍、彭聰(2006)經(jīng)過對我國開放式基金的研討發(fā)現(xiàn),我國基金業(yè)還處于開展初期,不成熟,基金經(jīng)理個人特性中的某些要素對基金業(yè)績有重要影響結論本文從基金經(jīng)理投資行為的影響要素基金經(jīng)理鼓勵機制(顯

14、性鼓勵和隱性鼓勵)、基金特征(原始特征和衍生特征)入手,分析了這些要素對基金經(jīng)理投資行為及基金績效產生的影響,在此根底上進一步分析基金經(jīng)理投資行為與基金績效之間的關系研討闡明,國外關于基金經(jīng)理投資行為及其與績效關系的研討曾經(jīng)在成熟實際根底上進展了相應的實證檢驗;國內學者大多集中于對基金經(jīng)理鼓勵問題和基金績效評價方法進展研討,而對基金經(jīng)理投資行為的討論那么著重于其結果股票市場的“慣性行為和“反轉行為,忽視其本質究竟采取了什么投資戰(zhàn)略以及緣由分析在思索到國外研討實際根底與我國詳細實踐的差別后,需求借助假設干影響要素研討基金經(jīng)理投資行為及其與績效的關系,并深化討論目前基金經(jīng)理戰(zhàn)略選擇的深層緣由參考文獻:1.劉俊.“行為金融學實際與