蒙牛融資全景分析

1、案例分析蒙牛融資全景解析案例分析蒙牛融資全景解析作者簡(jiǎn)介：李彤，工科碩士，匯源他加她飲品公司投資總監(jiān)，長(zhǎng)期從事資本運(yùn)營(yíng)項(xiàng)目。蒙牛！蒙牛！1999年，在中國(guó)乳業(yè)老大伊利當(dāng)了10年生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)副總裁的牛根生被開除了。失業(yè)的牛根生決定自己創(chuàng)業(yè)！湊集啟動(dòng)資金是創(chuàng)業(yè)者遇到的第一道坎，幾個(gè)人跑遍全國(guó)、東拼西湊了900萬(wàn)元，于1999年8月18日注冊(cè)成立了“內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)股份有限公司”。包括牛根生在內(nèi)的10位創(chuàng)業(yè)者有5位是來(lái)自伊利，可謂經(jīng)驗(yàn)豐富、往績(jī)彪炳。900萬(wàn)元相關(guān)于創(chuàng)業(yè)者心中的宏大目標(biāo)實(shí)在太寒酸了，但牛根生們對(duì)乳品行業(yè)的運(yùn)營(yíng)規(guī)律有著的深刻認(rèn)識(shí)和把握，他們擁有廣泛的人脈關(guān)系和可資利用的市場(chǎng)渠道。蒙牛在第一個(gè)

2、年頭剩下的3個(gè)半月就實(shí)現(xiàn)了3730萬(wàn)元的銷售收入。過(guò)了這道坎蒙牛就沒(méi)有什么辦不到的事了，它的銷售收入開始以223%的年復(fù)合增長(zhǎng)率上升。2000年是2.467億元，2001年升至7.24億元、2002年再升至16.687億元，2003年躍過(guò)40億元！產(chǎn)量由初期的5萬(wàn)噸增至2003年的90萬(wàn)噸。依照AC尼爾森在中國(guó)24個(gè)省份的調(diào)查，2004年1月蒙牛液態(tài)奶的市場(chǎng)份額為20.6%（以銷售額計(jì)）。有種笑談：資本是狗，你追它追不上，它追你跑不掉。當(dāng)初牛根生為湊900萬(wàn)元?dú)v盡了千辛萬(wàn)苦。2002年已駛?cè)肟燔嚨赖拿膳?duì)資金仍然十分渴求，資本的注入對(duì)其成長(zhǎng)至關(guān)重要。當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)握有數(shù)億資本的投資人不在少數(shù)，而蒙牛

3、卻是被頂級(jí)國(guó)際投資人相中的。今天看來(lái)摩根們選擇投資目標(biāo)的功夫令人佩服，他們不愧是最精明的“獵狗”。牛根生因此沒(méi)有跑，2002年10和2003年10月，摩根、英聯(lián)、鼎輝分兩次向其注入了約5億元資金。點(diǎn)評(píng)：用自己的鈔票滋養(yǎng)自己的夢(mèng)常有些人拿著一項(xiàng)技術(shù)甚至僅僅是點(diǎn)子來(lái)尋求資金開創(chuàng)他們的事業(yè)。這事實(shí)上特不的困難，簡(jiǎn)單地講難在三個(gè)方面：技術(shù)或點(diǎn)子的可行性以及創(chuàng)業(yè)者的執(zhí)行能力尚未在實(shí)踐中得到驗(yàn)證；投資人的利益缺乏有效保障；投資人與創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)難以就剩余索取權(quán)分配達(dá)成共識(shí)。因此不論中外，創(chuàng)業(yè)者差不多上靠自己及親朋好友的積蓄起步的。世界500強(qiáng)中的許多企業(yè)差不多上自掏腰包從自家車庫(kù)里做起來(lái)的。蒙牛最初的啟動(dòng)資金來(lái)

4、自至愛(ài)親朋，承載著親情、友情和信任。即使創(chuàng)業(yè)失敗牛根生也確信會(huì)設(shè)法清償，他和他的團(tuán)隊(duì)也是在用自己的鈔票創(chuàng)業(yè)。不人可不能為你的夢(mèng)想買單，你只有用自己的鈔票滋養(yǎng)自己的夢(mèng)。當(dāng)年出資380萬(wàn)元的南方謝姓老總從未參與治理，現(xiàn)在已從蒙牛獲得十億身價(jià)，這是蒙牛創(chuàng)業(yè)故事中最具人情味的部分。序曲：搭建“牛棚”，摩根棲身蒙牛的業(yè)績(jī)得到投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)可，然而鈔票并不是直接投給蒙牛的。因?yàn)橐勒罩袊?guó)法律合資企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓需由商務(wù)部批準(zhǔn)，同時(shí)兩次交易的時(shí)刻間隔不得少于12個(gè)月。也確實(shí)是講中外合資企業(yè)的股權(quán)全然無(wú)法自由交易，更不必講在國(guó)際上流通了。為了同意這三家機(jī)構(gòu)的投資必須進(jìn)行一系列的企業(yè)重組。首先，需要在境外建立一個(gè)框架

5、，以便安放各方利益。2002年9月23日，蒙牛的10位發(fā)起人在英屬維樂(lè)京群島注冊(cè)成立了金牛（BVI）。同日蒙牛的投資人、業(yè)務(wù)聯(lián)系人和雇員注冊(cè)成立了銀牛（BVI）。再由金牛和銀牛各自收購(gòu)開曼群島公司50%的股權(quán)，而毛里求斯公司是開曼群島公司的全資子公司。2002年10月17日，三家投資機(jī)構(gòu)以認(rèn)股方式向開曼群島公司注入約2597萬(wàn)美元（折合人民幣約2.1億元），取得了90.6%的股權(quán)和49%的投票權(quán)。該筆資金經(jīng)毛里求斯公司最終換取了大陸蒙牛66.7%的股權(quán)，其余股權(quán)仍由發(fā)起人和關(guān)聯(lián)人士持有。“內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)有限公司”得到境外投資后改制為合資企業(yè)，而開曼群島公司也從空殼演變?yōu)樵谥袊?guó)大陸有實(shí)體業(yè)務(wù)的控

6、股公司。在三家投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入前金牛、銀牛的股東組成與“內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)有限公司”的股東及高管組成是重疊的。在企業(yè)重組后他們對(duì)蒙牛的控股方式由境內(nèi)身份直接持股變?yōu)榱送ㄟ^(guò)境外法人間接持股，這種安排為開曼群島公司以“紅籌”方式在海外上市鋪平了道路。中資企業(yè)不經(jīng)批準(zhǔn)是不能夠在海外上市的。合資企業(yè)的境外母公司是否可被視為外國(guó)公司，要看其股東的身份和向大陸投入資金的來(lái)源。當(dāng)年祝維沙為了讓裕興以“紅籌”方式在海外上市，購(gòu)得南太平洋某小國(guó)的護(hù)照成為了外國(guó)公民。解決股東身份問(wèn)題后，還須提供在境外合法獲得資金的相關(guān)證據(jù)，這在嚴(yán)控資金外流和打擊洗鈔票的大環(huán)境下談何容易。三家外資機(jī)構(gòu)注入資金使蒙牛境外上市的身份問(wèn)題舉重若

7、輕地解決了。任何投資者與企業(yè)的談判都會(huì)遇到企業(yè)估值那個(gè)核心問(wèn)題。許多人至今還適應(yīng)以凈資產(chǎn)為依據(jù)給企業(yè)估值。事實(shí)上，只有能產(chǎn)生效益的資產(chǎn)才有價(jià)值，沉睡的資產(chǎn)只能在向銀行貸款時(shí)充當(dāng)?shù)盅浩?。企業(yè)的價(jià)值在于它的贏利能力，成熟投資者對(duì)企業(yè)的估值是建立在對(duì)企業(yè)以往業(yè)績(jī)的評(píng)判和以后業(yè)績(jī)的預(yù)期上。在租來(lái)的房間辦公、凈資產(chǎn)只有幾十萬(wàn)的公司，憑良好的業(yè)績(jī)可能被估值為幾千萬(wàn)元。目前主流的估值方法是“自由現(xiàn)金流折現(xiàn)法”，其它更復(fù)雜的模型卻也未見(jiàn)得準(zhǔn)確。有一種十分簡(jiǎn)單的算法，是從股票市場(chǎng)借用來(lái)的：即以公司預(yù)期利潤(rùn)乘以“市贏率”得到該公司的估值。這種講法不見(jiàn)得嚴(yán)密，但我們的企業(yè)家聽得明白，在引資和并購(gòu)中常愛(ài)就“市贏率”的

8、高低討價(jià)還價(jià)。蒙牛2001年稅后凈利潤(rùn)3344萬(wàn)元。家投資機(jī)構(gòu)投入資金約合人民幣2.15億元間接獲得大陸蒙牛60.4%的股權(quán)（90.6%X66.7%），對(duì)蒙牛的估值為3.5億元。新蒙牛資產(chǎn)中的2.15億元是外來(lái)投資者注入的，因此對(duì)蒙牛本身的估值為1.35億元。以2001年凈利潤(rùn)為基準(zhǔn)“市贏率”正好是倍，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資來(lái)講是相當(dāng)不低的。這要緊是因?yàn)槊膳＝?jīng)營(yíng)已歷時(shí)年，進(jìn)展勢(shì)頭迅猛，能夠被認(rèn)定是一家十分優(yōu)秀的企業(yè)。家投資機(jī)構(gòu)給出倍的“市贏率”本來(lái)不低，但假如以2002年7786萬(wàn)元的利潤(rùn)為基準(zhǔn)計(jì)算出的“市贏率”只有1.7倍。在估值方面不顧及蒙牛業(yè)績(jī)的高速成長(zhǎng)顯然是不公平的，也不利于調(diào)動(dòng)治理團(tuán)隊(duì)的積極性。

9、另一方面對(duì)被投資企業(yè)來(lái)講，外來(lái)投資人占有90以上的股權(quán)了是無(wú)法同意的，那樣豈不是等于被收購(gòu)了？三家投資機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)的精巧安排解決了這兩個(gè)問(wèn)題。首先是股權(quán)與投票權(quán)的差異化安排：治理團(tuán)隊(duì)持有的A類股票享有的投票權(quán)10倍于投資人所持的B類股票，如此投資人享有90.6%的收益權(quán)而治理團(tuán)隊(duì)則握有51%的投票權(quán)。其次，三家投資機(jī)構(gòu)為蒙牛設(shè)定了“表現(xiàn)目標(biāo)”，達(dá)到那個(gè)目標(biāo)時(shí)每股A類股票可轉(zhuǎn)為10股B類股票，治理團(tuán)隊(duì)享有的股權(quán)和投票權(quán)將統(tǒng)一為51%?！氨憩F(xiàn)目標(biāo)”的具體細(xì)節(jié)沒(méi)有披露，只明白蒙牛用一年就跨越了那個(gè)目標(biāo)。A類股票轉(zhuǎn)為B類后三家機(jī)構(gòu)間接持有大陸蒙牛32.7%的股權(quán)，對(duì)蒙牛的估值約為6.5億?？鄢獠客度牒?，

10、對(duì)蒙牛的估價(jià)為4億元。如“市贏率”仍為5倍，可反推出“表現(xiàn)目標(biāo)”規(guī)定的利潤(rùn)指標(biāo)大約是8000萬(wàn)元，較2001年增長(zhǎng)了130%。蒙牛只用一年時(shí)刻就完成了表現(xiàn)目標(biāo)令人震驚！三家機(jī)構(gòu)投資令國(guó)人為之一振，國(guó)際頂級(jí)投資機(jī)構(gòu)的鈔票我們的民營(yíng)企業(yè)也能拿到了！點(diǎn)評(píng)：資本有性格、企業(yè)有性情資本是有性格的，這種性格由資本所有者的性格和他們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的偏好決定。我們常講的“外商”事實(shí)上分為產(chǎn)業(yè)投資者和金融投資者。前者本身是某一（些）行業(yè)的強(qiáng)勢(shì)企業(yè)，它們向中國(guó)企業(yè)投資要緊通過(guò)主導(dǎo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)治理來(lái)獲得收益，為自己的全球擴(kuò)張戰(zhàn)略服務(wù)。向蒙牛投資的三家投資機(jī)構(gòu)屬于后者，它們的投資不限于特定行業(yè)、一般不參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)治理。

11、他們從企業(yè)快速成長(zhǎng)帶來(lái)的股權(quán)升值和從股權(quán)交易中獲利，關(guān)懷的是股權(quán)能否方便地交易和流通。三家機(jī)構(gòu)用于投資的基金均來(lái)自極為富有的私人，這類資本具有追求高收益不懼風(fēng)險(xiǎn)的性格。從三家機(jī)構(gòu)相中蒙牛到一系列繁復(fù)的安排，人們分明能夠看到資本的成熟、老辣。企業(yè)是有性情的。企業(yè)在選擇投資人自覺(jué)或不自覺(jué)地會(huì)考慮擬引入資本的性格是否適合自己。產(chǎn)業(yè)投資者適于硬件較強(qiáng)而軟件相對(duì)較弱、經(jīng)營(yíng)個(gè)性不明顯的企業(yè)。比如經(jīng)濟(jì)效益不理想的國(guó)營(yíng)企業(yè)或成長(zhǎng)中觸到玻璃天花板的大型民營(yíng)企業(yè)。產(chǎn)業(yè)投資者帶來(lái)的不僅僅是資金，還有技術(shù)、治理、品牌，戰(zhàn)略等。金融投資者則適于那些軟件強(qiáng)而硬件弱的企業(yè)。蒙牛團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營(yíng)治理、品牌運(yùn)營(yíng)、質(zhì)量操縱、市場(chǎng)戰(zhàn)略都

12、十分出眾、并已取得驕人成績(jī)，蒙牛缺的只是資金。假如和達(dá)能如此的產(chǎn)業(yè)投資者合作必定會(huì)出現(xiàn)文化和經(jīng)營(yíng)治理方面的矛盾，確信沒(méi)有今天的蒙牛了。再次放蛋入籃獲得第一輪投資后，蒙牛的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)令人驚奇。激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中企業(yè)不進(jìn)則退，迅速成長(zhǎng)中的蒙牛對(duì)資金的需求仍然十分巨大。雖已上市在望，但一年的等待將使蒙年錯(cuò)失進(jìn)展良機(jī)，三家機(jī)構(gòu)再次向蒙牛注資。這是他們向蒙牛這只籃子里再次放入雞蛋，風(fēng)險(xiǎn)累積并放大了，故第二輪投資的風(fēng)險(xiǎn)操縱方式可謂登峰造極。富可敵國(guó)的三家投資機(jī)構(gòu)仍然結(jié)伴而行，通過(guò)認(rèn)購(gòu)開曼群島公司的可換股證券注資3523萬(wàn)美元（折合人民幣2.9億元）。與第一輪投資不同，三家機(jī)構(gòu)為了幸免風(fēng)險(xiǎn)，在第二輪注資時(shí)沒(méi)有采

13、取認(rèn)股形式?！翱蓳Q股證券”講白了確實(shí)是對(duì)被投資的公司沒(méi)把握。你經(jīng)營(yíng)得不行我的投資仍表現(xiàn)為債權(quán)，到期還我本利。你經(jīng)營(yíng)得好，我就將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，享受股票升值及股息收益。三家投資機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)的可換股證券更復(fù)雜一些。首先，這筆可轉(zhuǎn)債是以蒙牛海外母公司毛里求斯公司的全部股權(quán)為抵押的！未轉(zhuǎn)為股票的證券作為債券，蒙牛有義務(wù)還本付息。這在最大程度上減少了三家機(jī)構(gòu)的投資風(fēng)險(xiǎn)。其次，本金為3523萬(wàn)美元的票據(jù)在蒙牛上市后可轉(zhuǎn)為3.68億股蒙牛股份，按2004年蒙牛的IPO價(jià)格3.925港元計(jì)算這部分股票價(jià)值達(dá)14.4億港元。三家機(jī)構(gòu)取得巨額收益的同時(shí)還獲得增持蒙牛，鞏固操縱權(quán)的機(jī)會(huì)。最后，為了進(jìn)一步確?？蓳Q股證券的權(quán)

14、益還設(shè)有強(qiáng)制贖回及反攤薄條款。2003年10月，通過(guò)以上一系列復(fù)雜安排，第二輪投資注入了蒙牛。由于蒙牛業(yè)務(wù)進(jìn)展神速超過(guò)預(yù)期，2003年可能可實(shí)現(xiàn)稅后利潤(rùn)2億元以上。為了進(jìn)一步確信蒙牛治理層的成就，對(duì)開曼公司各股東的持股比例進(jìn)行了調(diào)整。治理層股東擁有開曼公司65.9%的股份，三家機(jī)構(gòu)則占股34.1%。點(diǎn)評(píng)：私募投資的鈔票不行拿兩輪融資的復(fù)雜安排讓人感受國(guó)際大投行的鈔票真是不行拿。事實(shí)上不僅僅是大投行如此，業(yè)內(nèi)人士都明白私募難度大于公募。公募要符合的是上市監(jiān)管條例。法律規(guī)定會(huì)計(jì)師、律師、保薦人等各中介機(jī)構(gòu)都應(yīng)對(duì)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的盡職調(diào)查。但實(shí)際操作時(shí)上述專業(yè)機(jī)構(gòu)總有在不觸犯法律的前提下盡量關(guān)心企業(yè)過(guò)關(guān)

15、的利益驅(qū)動(dòng)。私募則不同，企業(yè)面對(duì)是精明的投資治理專家。專家們的職責(zé)確實(shí)是看好用好客戶的鈔票并讓它保值增值。投資機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)十分苛刻，90%的項(xiàng)目會(huì)在第一個(gè)照面被淘汰。除了對(duì)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的財(cái)務(wù)審計(jì)，他們還會(huì)對(duì)投資對(duì)象的業(yè)務(wù)模式和治理團(tuán)隊(duì)進(jìn)行深入的研究。關(guān)于企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者的所有信息都在他們收集之列，甚至包括團(tuán)隊(duì)每個(gè)成員的做息時(shí)刻。企業(yè)通過(guò)這番嚴(yán)格的體檢還要面臨困難的投資談判，談判過(guò)程中還會(huì)有意無(wú)意地讓創(chuàng)業(yè)者遍嘗喜怒哀樂(lè)，以便進(jìn)一步考察他們的脾氣品性。企業(yè)的自信和勇氣通過(guò)私募的洗禮會(huì)大大增強(qiáng)，而投資人會(huì)為企業(yè)提供全方位的財(cái)務(wù)顧問(wèn)服務(wù)、把握適當(dāng)時(shí)機(jī)安排企業(yè)上市。企業(yè)進(jìn)展早期通過(guò)私募與投行機(jī)構(gòu)成為戰(zhàn)略伙伴是

16、一條既快速又穩(wěn)健的陽(yáng)光大道。收獲：股票上市發(fā)行到2003年，蒙牛上市差不多水到渠成，豐碩的果實(shí)等待著收獲。上市前的股權(quán)重組在兩個(gè)層面進(jìn)行。開曼群島股權(quán)層面的重組完成各方利益的分配，金牛、銀牛股權(quán)層面的重組實(shí)現(xiàn)對(duì)治理團(tuán)隊(duì)的持續(xù)激勵(lì)。開曼群島股權(quán)層面，三家機(jī)構(gòu)共割讓6.1%的股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)牛根生個(gè)人，以表彰他對(duì)蒙牛的貢獻(xiàn)。金牛和銀牛各自制定了“權(quán)益打算”在高管人員、供應(yīng)商和投資者之間進(jìn)行利益分配。此外，金牛和銀牛分不設(shè)立了“牛氏信托”和“謝氏信托”，讓上千名關(guān)聯(lián)人士分享了收益。值等注意的是兩個(gè)信托的受益人只享有股票的收益權(quán)，而投票權(quán)則交托給了牛根生。按重組方案，蒙牛治理團(tuán)隊(duì)及關(guān)聯(lián)人士將在上市公司合共持股

17、54%。2004年6月蒙牛股票在香港持牌上市了。本次共發(fā)售3.5億股，股價(jià)3.925元。獲得206倍的超額認(rèn)購(gòu)率凍結(jié)資金280億港元。在香港股市一直低迷、蒙牛股票定價(jià)偏高的情況下（市贏率高達(dá)19倍）。蒙?？朔鲜霾焕l(fā)行條件的出色表現(xiàn)，充分講明香港乃至國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)大陸優(yōu)秀快速消費(fèi)品企業(yè)的投資熱情及接納能力。此次出售的3.5億股當(dāng)中有1億股是三大國(guó)際投資機(jī)構(gòu)出售的已發(fā)行股票，他們此次可套現(xiàn)3.925億港元。出售另外的2.5億股可募到約9億資金。這筆資金將通過(guò)增資大陸蒙牛的方式注入。由于外資增加持股比例需經(jīng)中國(guó)商務(wù)部批準(zhǔn)，且兩次增股間隔許多于12個(gè)月。大陸蒙牛上次增資發(fā)生在2003年9月，因此此

18、次募集到的資金只能在海外帳戶上趴到2004年9月，多少有點(diǎn)遠(yuǎn)水不解近渴。摩根、英聯(lián)、鼎輝三家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)是最大的贏家。三家機(jī)構(gòu)兩輪投資共支付萬(wàn)美元（億港元）。本次原打算售出億股蒙牛股票，由于市場(chǎng)反應(yīng)熱烈三家機(jī)構(gòu)假如全額行使“超額配股權(quán)”增加售股額至1.525億股，可套現(xiàn)近6億港元。上市后，三家機(jī)構(gòu)執(zhí)有的股票市值為2.3億港元。第二輪投資是以認(rèn)購(gòu)可換股票據(jù)形式注入的，將于上市后12個(gè)月轉(zhuǎn)換為3.68億股。必將蒙牛2004年贏利攤薄，并按20倍市贏率計(jì)算，該部分股票價(jià)值約16億港元。也確實(shí)是講在蒙牛上市之日三家機(jī)構(gòu)獲得的現(xiàn)金及持有的權(quán)益估值合計(jì)近25億港元！由于仍持有相當(dāng)數(shù)量的蒙牛股份，三家機(jī)構(gòu)還

19、將在不增加投資的情況下從蒙牛下的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)中獲益。與“三大國(guó)際投資機(jī)構(gòu)”的豐厚收益相比，蒙牛的創(chuàng)始人牛根生只得到價(jià)值不到兩億港元的股票，持股比例僅為4.6。2005年可轉(zhuǎn)債行使后還將進(jìn)一步下降到3.3%！好在牛根生握有牛氏信托和謝氏信托股票的投票權(quán)，使他最終可操縱的投票權(quán)達(dá)到39.5%。稍高于三家機(jī)構(gòu)所持的34.9%，屬于相對(duì)控股。點(diǎn)評(píng)：中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的驕傲蒙牛是中國(guó)最優(yōu)秀民營(yíng)企業(yè)與國(guó)際最成熟資本的一次經(jīng)典合作。牛根生為首的治理團(tuán)隊(duì)以進(jìn)展事業(yè)為重在個(gè)人權(quán)益上做出了許多讓步。對(duì)摩根來(lái)講蒙牛只是一支小牛，但這支小盤股卻制造2004年二季度最高的超額認(rèn)購(gòu)倍率。凍結(jié)資金量相當(dāng)于當(dāng)季度前五個(gè)融資1億美元以上

20、的IPO項(xiàng)目的總和。這是中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的驕傲，為其它民營(yíng)企業(yè)在國(guó)際資本市場(chǎng)上公開發(fā)行股票開了個(gè)好頭。重重套牛索三家投資機(jī)構(gòu)把自己的利益愛(ài)護(hù)得滴水不漏，對(duì)牛根生等蒙牛高管的限制嚴(yán)苛得令人發(fā)指。粗略講來(lái)有以下五類：一是對(duì)蒙牛治理層售股的限制。本來(lái)上市規(guī)則對(duì)新上市公司控股股東設(shè)有6個(gè)月的禁售期，而且在禁售期滿之后的6個(gè)月內(nèi)也不同意其因減持而失去控股地位。上述規(guī)定全然無(wú)法滿足三家投資機(jī)構(gòu)對(duì)蒙牛治理層售股的限制欲，他們分不對(duì)金牛和銀牛的股東制定了限售規(guī)則。對(duì)金牛股東出售股票的限制極為嚴(yán)苛：售股比例永久不得高于三家機(jī)構(gòu)的售股比例且累計(jì)出售股份不得高于6330萬(wàn)股（2004年5月14日金牛持有股份數(shù)的30%）

21、。也確實(shí)是哪怕三家機(jī)構(gòu)僅持有一股蒙牛股票，金牛股東所持股票的70%就不能變現(xiàn)。對(duì)銀牛股東售股限制略有松動(dòng)：上市第一年內(nèi)不得售股，第二年最多可出售1億股，第二年加第三年合共可售2.68億股。上市滿三年后銀牛股東才可自由出售所持的股票。蒙牛治理層被牢牢拴在資本的戰(zhàn)車內(nèi)，與資本共進(jìn)退。二是可換股票據(jù):三家機(jī)構(gòu)的第二輪投資是以認(rèn)購(gòu)可換股票據(jù)來(lái)完成的，按約定可在蒙牛上市12個(gè)月后轉(zhuǎn)為約3.684億股。假如蒙牛業(yè)績(jī)接著保持增長(zhǎng)勢(shì)頭，三家機(jī)構(gòu)通過(guò)轉(zhuǎn)換股票后將持有總股本的34.9%，而治理層持有的股份從54被稀釋到39.5%。如此治理層就推去了絕對(duì)控股地位，只以4.6個(gè)百分點(diǎn)的優(yōu)勢(shì)保住了第一大股東地位。而三家

22、機(jī)構(gòu)通過(guò)債轉(zhuǎn)股既分享蒙牛的成長(zhǎng)，又加強(qiáng)了對(duì)其的操縱。假如，蒙牛業(yè)績(jī)不理想三家機(jī)構(gòu)可放棄轉(zhuǎn)股，由上市公司贖回票據(jù)并支付利息。三是重新估值：三家投資機(jī)構(gòu)為了進(jìn)一步愛(ài)護(hù)自己的利益，設(shè)計(jì)了所謂重新估值方案。蒙牛2004、2005、2006三個(gè)年度的復(fù)合利潤(rùn)增長(zhǎng)率假如超過(guò)50%，金牛股東將按超額完成的情況獲得投資機(jī)構(gòu)獎(jiǎng)勵(lì)的股票。反之,金牛股東要割讓 股份給三家機(jī)構(gòu)。獎(jiǎng)懲股票最高數(shù)額為7830萬(wàn)股。假如治理層被罰7830股，他們合共所持的股份將由5.4億降至4.6億，所占比率相應(yīng)地由39.5%下降到33.8%。同時(shí)，三家投資機(jī)構(gòu)合共所持的股票將由4.77億上升到5.55億，所占比率由34.9%上升到40.

23、6%。此消彼長(zhǎng)，治理團(tuán)隊(duì)將失去對(duì)上市公司的操縱權(quán)而投資機(jī)構(gòu)就有了罷免他們的主動(dòng)權(quán)。假如治理團(tuán)隊(duì)能使利潤(rùn)每年增長(zhǎng)50，2006年度利潤(rùn)將達(dá)6.75億。治理團(tuán)隊(duì)得到獎(jiǎng)勵(lì)的7830萬(wàn)股，雙方的股權(quán)分不為45.2%和29.2%，治理團(tuán)隊(duì)的控股地位得到鞏固。三家機(jī)構(gòu)盡管割讓了所持股份的16，股價(jià)卻可望飆升至10元以上，令投資機(jī)構(gòu)所持股票的市值超過(guò)40億、賺得盒滿缽滿。四是服務(wù)限制。2004年，牛根生對(duì)三家機(jī)構(gòu)承諾五年內(nèi)可不能加盟蒙牛的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。背后的含義是假如蒙牛不能續(xù)寫業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的神話，摩根最終對(duì)牛根生團(tuán)隊(duì)失去耐心，完全有能力象新浪罷免王志東那樣對(duì)待牛根生。而牛根生被五年內(nèi)不加盟競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的承諾限制，就無(wú)

24、法再一次“因失業(yè)而創(chuàng)業(yè)”了。五是獵取蒙牛股份的認(rèn)購(gòu)權(quán)。2004年，三家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)取得了在十年內(nèi)一次或分多批按每股凈資產(chǎn)（攤薄前為1.24港元/股）購(gòu)買上市公司股票的權(quán)利。認(rèn)購(gòu)權(quán)涉及的數(shù)額沒(méi)有披露，但三家投資機(jī)構(gòu)對(duì)蒙牛資產(chǎn)和股權(quán)的覬覦不得不防。點(diǎn)評(píng)：鞭打快牛令人心痛上市后蒙牛股東持有的54%股份市值約21億港元，與三家投資機(jī)構(gòu)持有的權(quán)益相當(dāng)。但雙方擁有資產(chǎn)的質(zhì)量大不相同，投資機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)小，并掌握著套現(xiàn)退出的主動(dòng)權(quán)。蒙牛治理層則退無(wú)可退，只有把業(yè)績(jī)做上去一條路。問(wèn)題是蒙牛的高速增長(zhǎng)還能保持多久。假如保持每年50%的復(fù)合利潤(rùn)增長(zhǎng)，2006蒙牛銷售收入需在160億元以上，我們的蒙牛還能為國(guó)際投資

25、機(jī)構(gòu)擠出多少奶？總結(jié)：2004年6月蒙牛在香港成功上市，這家從一開始就引人關(guān)注的優(yōu)秀企業(yè)確實(shí)是修成了正果。兩年來(lái)苦心孤旨的三家國(guó)際投行機(jī)構(gòu)也取得了豐厚的回報(bào)。在此水落石出之際，回味蒙牛融資中的得失，對(duì)我們埋頭創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家會(huì)專門有意義。首先，蒙牛引進(jìn)戰(zhàn)略投資者的舉措是特不正確的，特不是在快速消費(fèi)品行業(yè)，沒(méi)有雄厚的資金支持蒙?？刹荒苡腥绱松袼俚倪M(jìn)步。其次，選擇金融投資人而不是選擇產(chǎn)業(yè)投資人對(duì)蒙牛來(lái)講是適合的。而且三家投資機(jī)構(gòu)對(duì)蒙牛治理層在經(jīng)營(yíng)中的決策都給予極大的支持，讓牛根生們最大程度地釋放了自己的才智。假如講在第一輪投資、第二輪投資時(shí)三家投資機(jī)構(gòu)有一定的風(fēng)險(xiǎn)，并采取一些風(fēng)險(xiǎn)操縱措施是合理的。而在

26、蒙牛IPO之時(shí)，三家機(jī)構(gòu)差不多完成收回了當(dāng)初投資的本利，在以后股權(quán)安排方面就應(yīng)以利益共享、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)為基調(diào)。但蒙牛的創(chuàng)業(yè)者都沒(méi)有能爭(zhēng)能自己應(yīng)有的權(quán)利。所有安排的差不多上責(zé)任、風(fēng)險(xiǎn)由治理層承擔(dān)，收益由雙方分享，這顯失公平。任何交易的達(dá)成差不多上以雙贏為基礎(chǔ)的，雙方會(huì)有各自的心理底線。由于蒙牛進(jìn)展過(guò)程中極度缺鈔票，遇到的又是國(guó)際上最成熟的投資機(jī)構(gòu)。因此治理層的收益被壓至底線，而投資機(jī)構(gòu)獲得的利益卻遠(yuǎn)高于他們的預(yù)期，可謂喜出望外。假如蒙牛當(dāng)初聘請(qǐng)中國(guó)優(yōu)秀的機(jī)構(gòu)或個(gè)人充當(dāng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)，完全可與國(guó)際投資機(jī)構(gòu)分庭抗理，為我們的創(chuàng)業(yè)者爭(zhēng)得更多的利益。最后一點(diǎn)建議：投資蒙牛的三家國(guó)際機(jī)構(gòu)是最典型的風(fēng)險(xiǎn)投資者。它們的

27、資金來(lái)自極為富有的私人。這類資本的性格是不懼風(fēng)險(xiǎn)，追求超高回報(bào)。三家機(jī)構(gòu)的本性注定它們只是截取企業(yè)價(jià)值上升最迅速的一段，他們不想成為被投資企業(yè)的“終身伴侶”。蒙牛業(yè)績(jī)不可能永久高速增長(zhǎng)，總有一天摩根們會(huì)認(rèn)為在蒙牛的幾十億權(quán)益套現(xiàn)投入其它項(xiàng)目更為有利。到那時(shí)摩根們會(huì)堅(jiān)決果斷地如此做，與其到時(shí)措手不及不如早做打算。假如蒙牛治理團(tuán)隊(duì)與國(guó)際同行接觸，探討合作的可能性。讓合意的伴侶將自己從摩根贖身出來(lái)，就此走向國(guó)際化成為中國(guó)的達(dá)能。蒙牛融資如何與天使相處？2004年6月蒙牛在香港成功上市，這家從一開始就引人關(guān)注的優(yōu)秀確實(shí)是修成了正果。兩年來(lái)苦心旨意的三家國(guó)際投行機(jī)構(gòu)也取得了豐厚的回報(bào)。在此水落石出之際，

28、回味蒙牛融資中的得失，對(duì)我們埋頭創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家會(huì)專門有意義：第一節(jié)：用自己的鈔票滋養(yǎng)自己的夢(mèng)我們周圍常有些人拿著一項(xiàng)技術(shù)甚至僅僅是點(diǎn)子來(lái)尋求資金開創(chuàng)他們的事業(yè)。這特不特不地困難，簡(jiǎn)單地講難在三個(gè)方面：技術(shù)或點(diǎn)子的可行性尚未得到實(shí)際驗(yàn)證；投資人的利益缺乏有效保障；投資人、技術(shù)提供方和經(jīng)營(yíng)治理團(tuán)隊(duì)之間固定回報(bào)和剩余索取的分配。因此不論中外，創(chuàng)業(yè)者差不多上靠自己及親朋好友的積蓄起步的。世界500強(qiáng)中許多差不多上靠幾萬(wàn)塊本鈔票從自家車庫(kù)里做起來(lái)的。起步者的原始資本差異較大，要看創(chuàng)業(yè)者的實(shí)力和項(xiàng)目的特性。蒙牛最初的啟動(dòng)資金是900萬(wàn)元，對(duì)牛根生想要做的事業(yè)來(lái)講專門寒酸。不管出資協(xié)議是如何規(guī)定的，假如創(chuàng)業(yè)失

29、敗牛根生確信會(huì)設(shè)法清償。因?yàn)檫@鈔票來(lái)自至愛(ài)親朋、承載著親情和信任。因此講這也相當(dāng)于自己的鈔票。蒙牛成功后當(dāng)初的投資人得到了最大回報(bào)，其中出資380萬(wàn)元的南方謝姓老總現(xiàn)在身價(jià)約十億。這是蒙牛創(chuàng)業(yè)故事中最具人情味的部分。第二節(jié)：風(fēng)險(xiǎn)投資不是天使當(dāng)公司小有成就、呈現(xiàn)良好成長(zhǎng)勢(shì)頭，靠自有資金“滾動(dòng)”進(jìn)展有可能會(huì)錯(cuò)失良機(jī)。創(chuàng)業(yè)者們都明白現(xiàn)在需要“引進(jìn)戰(zhàn)略投資者”。前面講的三個(gè)障礙仍然存在，但在相當(dāng)程度上有了改進(jìn)。首先是技術(shù)或點(diǎn)子的可行性差不多初步得到實(shí)際驗(yàn)證。而成熟的投資者在保障自己利益、操縱風(fēng)險(xiǎn)、分配剩余索取權(quán)方面是專門有功力的。二零零二年摩根、英聯(lián)、鼎輝三家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)聯(lián)手向蒙牛的境外母公司注入25

30、97萬(wàn)美元（折合人民幣約約2.1億），同時(shí)取得49%的股權(quán)。這筆資金不僅對(duì)蒙牛的進(jìn)展起到了推動(dòng)作用。也令我們?yōu)橹徽?，?guó)際頂級(jí)投資機(jī)構(gòu)的鈔票我們的民營(yíng)企業(yè)也能拿到了！摩根它們對(duì)蒙牛的估值及風(fēng)險(xiǎn)操縱意識(shí)可圈可點(diǎn)的。首先，關(guān)于企業(yè)的估值是建立在以往業(yè)績(jī)和以后業(yè)績(jī)預(yù)期上的。公司的價(jià)值不在于凈資產(chǎn)的多寡，而在于它的贏利能力。蒙牛2001年稅后凈利潤(rùn)3344萬(wàn)元，2002年可能可達(dá)4000萬(wàn)元以上。當(dāng)時(shí)預(yù)估蒙牛以后每年凈利潤(rùn)4000萬(wàn)元是合情理的，再將以后收入折現(xiàn)（折現(xiàn)率取0.1）既可算出蒙牛當(dāng)時(shí)的價(jià)值為4億元。有一種更簡(jiǎn)單的算法：既以公司預(yù)期利潤(rùn)乘以“市贏率”得到該公司的估值。這種講法不見(jiàn)得嚴(yán)密，但我

31、們的企業(yè)家聽得明白，在引資和并購(gòu)中常愛(ài)就“市贏率”的高低討價(jià)還價(jià)。摩根三機(jī)構(gòu)以2億元取得蒙母公司49%股權(quán)，等于承認(rèn)公司的價(jià)值為4億元，市贏率相當(dāng)于十倍，這是一個(gè)比較公道的出價(jià)。其次，是風(fēng)險(xiǎn)操縱意識(shí)。三家投資機(jī)構(gòu)富可敵國(guó)，投資蒙牛卻以“結(jié)伴而行”的方式注資，足見(jiàn)事之慎重。更“歷害”的是治理團(tuán)隊(duì)所持的股票在第一年只享有戰(zhàn)略投資人所持股票十分這一的收益權(quán)。如此三家投資機(jī)構(gòu)享有蒙牛90.6%的收益權(quán)！。只有完成約定的“表現(xiàn)目標(biāo)”這些股票才能與投資人的股票實(shí)現(xiàn)“同股同權(quán)”。蒙牛出色地達(dá)到了預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，治理層所持的股票轉(zhuǎn)為了一般股，并獲得了派發(fā)的股息（以股票而非現(xiàn)金為股息）。開曼群島公司在首輪投資后

32、的股權(quán)結(jié)構(gòu)（2002.10）股東名稱 金牛 銀牛 MS Dairy CDH CIC 合計(jì)持股面值 860,057 1,834,788 25,973,712 28,668,556 持股比例 3% 6.4% 60.4% 19.2% 11% 100%投票權(quán) 16.3% 34.7% 49% 100%2003年10月三家投資機(jī)構(gòu)再次向蒙牛的海外母公司注入3523萬(wàn)美元，折合人民幣2.9億元。一方面蒙牛業(yè)務(wù)進(jìn)展神速2003年可能可實(shí)現(xiàn)稅后利潤(rùn)2億元以上；另一方面是三家公司增加了投入。兩者平衡的結(jié)果是三家投資機(jī)構(gòu)兩次投入5億元，占股34%。講明他們對(duì)蒙牛的估值約為14億元，市贏率降為7.3倍，小于先前的10

33、倍。這是因?yàn)橥顿Y者認(rèn)為向蒙牛這只藍(lán)子里再次放入雞蛋，風(fēng)險(xiǎn)累積并放大了，故而調(diào)低了對(duì)蒙牛的出價(jià)。這次仍然是三家結(jié)伴而行，同時(shí)壓低了價(jià)格。但三家機(jī)構(gòu)仍然不放心，又做出了更復(fù)雜的安排認(rèn)購(gòu)可換股證券。現(xiàn)今國(guó)人對(duì)可轉(zhuǎn)債差不多不再陌生，講白了確實(shí)是對(duì)集資公司沒(méi)把握。你經(jīng)營(yíng)得不行我投入的資金就算你的債務(wù)，到期還我本利。你經(jīng)營(yíng)得好，我能夠?qū)鶛?quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，享受股票升值及股息收益。三家投資機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)開曼群島的可換股證券更復(fù)雜一些，它期滿前可贖回有債券性質(zhì)、可轉(zhuǎn)為一般股具備了可轉(zhuǎn)債屬性，另外它還可與一般股一樣享受股息。兩輪融資的復(fù)雜安排讓人感受國(guó)際大投行的鈔票真是不行拿。而真正殘酷的一幕還沒(méi)有開始。 第三節(jié)：上市公募

34、蒙牛股票在香港獲得206倍的超額認(rèn)購(gòu)率凍結(jié)資金280億港元。在香港股市一直低迷、蒙牛股票定價(jià)偏高的情況下（市贏率高達(dá)19倍）。蒙牛克服上述不利發(fā)行條件的出色表現(xiàn)，充分講明香港仍至國(guó)際資本市場(chǎng)對(duì)大陸優(yōu)秀快速消費(fèi)品企業(yè)的投資熱情及接納能力。此次出售的3.5億股當(dāng)中有1億股是三大國(guó)際投資機(jī)構(gòu)出售的已發(fā)行股票，他們此次可套現(xiàn)3.925億港元。募集資金將通過(guò)增資大陸蒙牛的方式注入。由于外資增加股比需經(jīng)中國(guó)商務(wù)部批準(zhǔn)，且兩次增股之間間隔許多于十二個(gè)月。大陸蒙牛上次增資發(fā)生在二零零三年九月，因此此次募集到的資金只能在海外帳戶上趴到二零零四年九月，多少有點(diǎn)遠(yuǎn)水不解近渴。第四節(jié)：投資機(jī)構(gòu)與創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)苦樂(lè)不均摩根、

35、英聯(lián)、鼎輝三家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)兩輪共出資萬(wàn)美元，折合港幣約億元。本次中共出售了億股蒙牛的股票，差不多套現(xiàn).億港元。巨額可轉(zhuǎn)債于蒙牛上市十二個(gè)月（2005年6月）后行使將使他們持股比例達(dá)到31.1%，價(jià)值約為19億港元！ 三家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)還取得了所謂的認(rèn)股權(quán)：在十年內(nèi)一次或分多批按每股凈資產(chǎn)（攤薄前為1.24港元/股）購(gòu)買開曼群島（蒙牛上市的主體）股票。與“三大國(guó)際投資機(jī)構(gòu)”的豐厚收益相比，蒙牛的創(chuàng)始人牛根生只得到價(jià)值不到兩億的股票，持股比例僅為4.6，2005年可轉(zhuǎn)債行使后還將進(jìn)一步下降到 3.3%！且五年內(nèi)不能變現(xiàn)。更嚴(yán)峻的是假如蒙牛不能續(xù)寫業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的神話，摩根最終對(duì)牛根生團(tuán)隊(duì)失去耐心，完全有能

36、力象新浪罷免王志東那樣對(duì)待牛根生。牛根生還被要求做出五年內(nèi)不加盟競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的承諾，再一次“因失業(yè)而創(chuàng)業(yè)”的東山再起之路也被封堵了。蒙牛境外上市融資案例解析2004年6月10日，蒙牛乳業(yè)登陸香港股市，在香港獲得206倍的超額認(rèn)購(gòu)率，共募集資金13.74億港元。蒙牛承銷商之一摩根士丹利稱：“蒙牛首次公開發(fā)行制造了2004年第二季度以來(lái)，全球發(fā)行最高的散戶投資者和機(jī)構(gòu)投資者超額認(rèn)購(gòu)率?！北M管如此，蒙牛攜手境外資本的進(jìn)展路徑也仍是毀譽(yù)參半。 摩根、英聯(lián)和鼎輝三家國(guó)際機(jī)構(gòu)分不于2002年10月和2003年10月兩次向蒙牛注資。首輪增資，摩根、英聯(lián)和鼎輝三家國(guó)際機(jī)構(gòu)聯(lián)手向蒙牛的境外母公司注入了2597萬(wàn)美元

37、（折合人民幣約2.1億），同時(shí)取得49%的股權(quán)；二次增資注入3523萬(wàn)美元。此舉等于三家投資機(jī)構(gòu)承認(rèn)公司的價(jià)值為14億元人民幣，兩次市贏率分不為10和7.3倍。對(duì)蒙牛來(lái)講，出價(jià)公道。 正所謂天下沒(méi)有免費(fèi)的午餐，只只是關(guān)于蒙牛而言，并不是一筆劃算的買賣。 第一次注資后，蒙牛治理團(tuán)隊(duì)所持有的股票在第一年只享有戰(zhàn)略投資人所持股票1/10的收益權(quán)，而三家投資機(jī)構(gòu)享有蒙牛90.6%的收益權(quán)，只有完成約定的“表現(xiàn)目標(biāo)”這些股票才能與投資人的股票實(shí)現(xiàn)同股同權(quán)。二次增資中，三位“天使”的要求卻是更加貪欲了。三家投資機(jī)構(gòu)提出了發(fā)行可換股債券，其認(rèn)購(gòu)的可換股債券除了具有期滿前可贖回，可轉(zhuǎn)為一般股的可轉(zhuǎn)債屬性，它還

38、能夠和一般股一樣享受股息?？蓳Q股文件鎖定了三家戰(zhàn)略投資者的投資成本，保證了一旦蒙牛業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑時(shí)的投資風(fēng)險(xiǎn)。三家國(guó)際投資機(jī)構(gòu)還取得了所謂的認(rèn)股權(quán)：在十年內(nèi)一次或分多批按每股凈資產(chǎn)購(gòu)買開曼群島（蒙牛上市的主體）股票。此般設(shè)計(jì)正講明了三家老牌投資者把玩風(fēng)險(xiǎn)的高超技藝。 摩根、英聯(lián)、鼎輝約4.77億港幣的投入在本次IPO差不多套現(xiàn)3.925億港元。巨額可轉(zhuǎn)債于蒙牛上市十二個(gè)月（2005年6月）后將使他們持股比例達(dá)到31.1%，價(jià)值約為19億港元。與“三大國(guó)際投資機(jī)構(gòu)”的豐厚收益相比，蒙牛的創(chuàng)始人牛根生只得到價(jià)值不到兩億的股票，持股比例僅為4.6%，2005年可轉(zhuǎn)債行使后還將進(jìn)一步下降到3.3%，且五

39、年內(nèi)不能變現(xiàn)。牛根生還被要求做出五年內(nèi)不加盟競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的承諾。更嚴(yán)峻的是假如蒙牛不能續(xù)寫業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的神話，摩根最終對(duì)牛根生團(tuán)隊(duì)失去耐心，完全有能力像新浪罷免王志東那樣對(duì)待牛根生。 面對(duì)如此的苛刻條件，蒙牛一味盲目取悅投資者同意的做法大有“為他人作嫁衣”之嫌。誠(chéng)然，企業(yè)在進(jìn)展的路上離不開資金的支持，可缺鈔票并不是查找“天使”的充分條件，還要看企業(yè)是否具有談判中步步為營(yíng)的王牌。以筆者之見(jiàn)，蒙牛是不是到了“與天使共舞”的火候？假如不到，不如穩(wěn)中求進(jìn)展。換言之，如蒙牛具有了與“天使”叫板的王牌，又怎至于讓不人牽著鼻子走？伊利老總和蒙牛老總，哪個(gè)實(shí)力更強(qiáng)？看看這篇報(bào)道 1998年，伊利副總裁牛根生突然被總裁

40、鄭俊懷掃地出門，在此之前，牛根生主管全國(guó)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，業(yè)績(jī)一直特不出色。牛根生白手起家，受盡老東家伊利的刁難和打壓，硬是在重重圍剿之中殺出一條血路，6年之后，蒙牛的銷售額和市場(chǎng)占有率超過(guò)伊利成為全國(guó)第一。 更富戲劇性的是，6年后的今天，鄭俊懷因不義之財(cái)鋃鐺入獄，牛根生卻散盡十億財(cái)寶功成名就！確實(shí)是三十年河?xùn)|，三十年河西！風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，冰火兩重天！ 這種事，不管中國(guó)外國(guó)，都特不罕見(jiàn)！ 傳奇的背后隱藏了太多的秘密，鄭俊懷何以對(duì)輔佐自己16年的牛根生反目？牛根生何以在短短6年之內(nèi)憑空打造出蒙牛？6年以來(lái)，牛根生及蒙牛上上下下一直對(duì)外界三緘其口。 2005年4月7日深夜，內(nèi)蒙古呼和浩特市和林格爾縣牛根生的家

41、里，本刊記者陳斌與牛根生徹夜長(zhǎng)談，牛根生真情述講，終于一一揭開罩在牛根生及蒙牛身上不為外人所知的秘密。 置之死地 逼上梁山 揭竿而起 本刊獨(dú)家揭密：牛根生向鄭俊懷遞交了三次辭呈，前兩次被鄭俊懷勸回.第三次在董事會(huì)上遞交辭呈，鄭俊懷講：我并沒(méi)有那個(gè)意思啊！牛根生講：那我收回那個(gè)辭呈！牛根生伸手去拿辭呈時(shí)，鄭俊懷迅速地用手緊緊摁住。 鄭俊懷：伊利有他沒(méi)我，有我沒(méi)他！ 1998年上半年，身為伊利生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)副總裁的牛根生突然感受到了不對(duì)勁，自己在伊利做了16年，但最近在使用資源方面卻感到了某種不順暢，確實(shí)是調(diào)動(dòng)專門小的一部分資金，也有眾多部門來(lái)掣肘。最極端的時(shí)候，牛根生買把掃帚都要打報(bào)告審批。 從某種意

42、義上講，牛根生是當(dāng)年伊利的第一功臣，伊利80%以上的營(yíng)業(yè)額來(lái)自老牛主管的各個(gè)事業(yè)部。除了業(yè)績(jī)，牛根生在伊利職員當(dāng)中的威望，并不比鄭俊懷差，人們對(duì)牛根生的信服來(lái)源于他的為人之道和人格魅力：一個(gè)一般工人得了重病，牛根生第一個(gè)捐款，一下子確實(shí)是1萬(wàn)元；有段時(shí)刻，通勤車司機(jī)有事，牛根生代勞，一個(gè)新工人不認(rèn)識(shí)牛根生，一個(gè)勁地向不人夸獎(jiǎng)牛根生：新來(lái)的胖司機(jī)態(tài)度真好，讓他停哪就停哪；因?yàn)闃I(yè)績(jī)突出而獎(jiǎng)了一筆鈔票能夠買好車，牛根生折合成4輛面包車，分給自己的直接部下；100多萬(wàn)的年薪，牛根生差不多上都分給了自己的職員。 牛根生找到鄭俊懷反映問(wèn)題，第一次感到老老大眼神里傳遞出的陌生感和不信任感，牛根生大概明白了什

43、么。假如僅僅是威望和不俗的業(yè)績(jī)，倒也不至于讓鄭俊懷最終和牛根生反目成仇.記者通過(guò)多方走訪之后，最終從幾位既了解伊利又了解蒙牛的老職員那兒得到了真相，鄭俊懷決定和牛根生決裂的導(dǎo)火索在于企業(yè)進(jìn)展戰(zhàn)略的分歧。記者提到這一點(diǎn)的時(shí)候，牛根生對(duì)此沒(méi)有異議。 鄭俊懷的戰(zhàn)略思想是穩(wěn)中求升，而牛根生的戰(zhàn)略思想?yún)s是大膽挺進(jìn)，利用一切能夠利用的手段和資源讓伊利超常規(guī)成長(zhǎng).然而，鄭俊懷擔(dān)心，假如伊利按照牛根生的戰(zhàn)略思想進(jìn)展，自己就會(huì)對(duì)伊利失控，這是他絕對(duì)不同意發(fā)生的。這時(shí)候，鄭俊懷差不多下決心讓牛根生出局。當(dāng)牛根生意識(shí)到這一點(diǎn)的時(shí)候，他差不多專門難在伊利施展他的抱負(fù)了。 牛根生一共向鄭俊懷遞交了三次辭呈。第一次和第二

44、次，鄭俊懷都講了一些挽留的話：沒(méi)有那個(gè)意思啊，你誤會(huì)了！牛根生只好收回了辭呈。但牛根生發(fā)覺(jué)自己的環(huán)境不僅沒(méi)有改變，而且越來(lái)越惡劣。牛根生第三次遞交辭呈是在伊利的一次董事會(huì)上。牛根生將辭呈放到鄭俊懷的面前，第一次將辭職的情況擺到了桌面上。牛根生對(duì)鄭俊懷講：鄭老大，假如你想讓我離開，我現(xiàn)在就正式辭職，至少不能因?yàn)槲覀€(gè)人阻礙企業(yè)的進(jìn)展。鄭俊懷臉色有些難看，但依舊講：我并沒(méi)有那個(gè)意思啊！牛根生接過(guò)話，講了一句：那我就收回那個(gè)辭呈！當(dāng)牛根生伸手去拿自己的辭呈時(shí)，鄭俊懷迅速地用手緊緊摁住了辭呈，對(duì)牛根生講：你先回避一下，我們討論討論再做決定！牛根生一離開，專門少興奮的鄭俊懷突然流著淚對(duì)在座的人講：伊利有他

45、沒(méi)我，有我沒(méi)他！會(huì)后，鄭俊懷找牛根生談話，告訴牛根生：你不是想辭職嗎？那我免你的職。我們采取一個(gè)過(guò)渡的方式，公司安排你到一個(gè)大學(xué)進(jìn)修，然而有兩個(gè)條件：第一，一定要離開呼和浩特500公里以外；第二，學(xué)習(xí)時(shí)刻不能少于兩年。 在伊利待了16年，你的業(yè)績(jī)專門好，職員也專門愛(ài)戴你，突然不明不白地離開了企業(yè)，既不抵抗，也不喊屈，你當(dāng)時(shí)真能心平氣和的同意那個(gè)現(xiàn)實(shí)嗎？記者問(wèn)。 牛根生皺了皺眉頭，特不動(dòng)情地講：我當(dāng)時(shí)特不難受，一生當(dāng)中我特不難受的有那么三次、兩次，這是其中的一次，幾乎到了欲死的程度。 反思：流放北大，面壁十年圖破壁 與伊利風(fēng)雨同舟了16載的牛根生就如此來(lái)到了北京大學(xué)，整天騎著一輛破自行車穿梭于各

46、個(gè)教室之間。當(dāng)老牛坐在教室里聽課的時(shí)候，坐在他旁邊的差不多上18歲左右的學(xué)生，老牛當(dāng)時(shí)差不多40歲。我當(dāng)時(shí)也不明白是光榮呢依舊可恥？到了北大，人家問(wèn)你是干啥的？整天跟一些小小姐和小伙子坐在一起，看起來(lái)不和諧啊。好在我在社科院有一個(gè)文憑，當(dāng)時(shí)辦的是教師進(jìn)修，我就自封了一個(gè) 訪問(wèn)學(xué)者 . 訪問(wèn)學(xué)者并不行當(dāng)，牛根生必須首先化解掉內(nèi)心的委屈和痛楚，方才可能靜下心來(lái)融入到陌生的校園環(huán)境當(dāng)中去。 好在我能想得開，我的歷史上比這么難過(guò)的情況多得多。當(dāng)我也是十八九歲的時(shí)候，因?yàn)榱x氣啊仗義啊什么的在社會(huì)上打架，被公安局抓了去，關(guān)在看守所里，收審啊，行政拘留啊，3個(gè)月，2個(gè)月，好在沒(méi)有判刑。后來(lái)，呼市政法委的領(lǐng)導(dǎo)

47、到蒙牛參觀，其中三分之一我都認(rèn)識(shí)，他們當(dāng)年都培訓(xùn)和教育過(guò)我啊。牛根生呵呵地笑。 我在20歲之前都經(jīng)歷過(guò)如此的情況，后來(lái)自然變好了，因此從面子上我依舊過(guò)得去的。正好，我沒(méi)有上過(guò)名牌大學(xué)，因此我當(dāng)時(shí)就好好地享受名牌大學(xué)的學(xué)習(xí)生活。利用這段時(shí)刻，我做了大量的調(diào)查研究，聽了專門多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的課，查找揣摩自己所不明白的東西，只要自己不明白的我就去學(xué)。大學(xué)老師如何講課？學(xué)習(xí)的方式和方法有哪些？考慮的方式和角度有哪些？ 你坐在北大的教室里聽課的時(shí)候，腦子里確實(shí)能放下企業(yè)嗎？記者不相信老牛過(guò)得如此清閑。 放不下啊！我當(dāng)時(shí)聽講的時(shí)候差不多上帶著問(wèn)題去的。牛根生講。 從伊利開始就跟隨牛根生的一個(gè)部下告訴記者：老牛從

48、北大回來(lái)之后，不管是看問(wèn)題的角度或者做情況的方法又比過(guò)去成熟了許多。老牛利用這一段時(shí)刻重新審視了自己在伊利16年的各種經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，讓原本在企業(yè)中形成的應(yīng)激反應(yīng)模式轉(zhuǎn)換成理性的思維模式。俗話講，士不三日，當(dāng)刮目相看。你想想，老牛潛心考慮總結(jié)了半年，本來(lái)就比一般人看得高、想得遠(yuǎn)，這一沉淀、升華，思想上得有多大的進(jìn)步？牛根生在北大學(xué)習(xí)了一個(gè)學(xué)期，那個(gè)學(xué)期對(duì)老牛來(lái)講，不僅僅是學(xué)習(xí)，更應(yīng)該是他反思的過(guò)程。面壁十年圖破壁，當(dāng)他結(jié)束學(xué)習(xí)的時(shí)候，蒙牛的草稿或許差不多在他的腦中形成了。 無(wú)奈：破釜沉舟，置之死地而后生 我如此的人你們要嗎？1998年年底的一天，差不多正式從伊利辭職的牛根生溜達(dá)著去了呼和浩特的人才

49、市場(chǎng)，他站在一家公司的招聘柜臺(tái)前詢問(wèn)來(lái)招聘的人。你多大了？對(duì)方問(wèn)。40歲。老?；卮?。對(duì)不起，你如此的年齡在我們企業(yè)屬于安排下崗的一列。對(duì)方直言不諱笑著回答。 牛根生也并非確實(shí)想通過(guò)人才招聘市場(chǎng)找工作，老牛當(dāng)時(shí)的方法，確實(shí)是想看看假如離開了原來(lái)所熟悉的環(huán)境，離開了乳業(yè)，他的價(jià)值還有多少被承認(rèn)，結(jié)果發(fā)覺(jué)從事了多年治理工作的自己在不的企業(yè)全然沒(méi)人要。不的企業(yè)不要不等于老牛找不到好工作，有一家乳品企業(yè)得知牛根生辭職之后，老總立即找到牛根生，情愿出專門高的薪酬邀請(qǐng)牛根生加盟。牛根生向?qū)Ψ教岢隽艘粋€(gè)條件：用我老牛的治理經(jīng)驗(yàn)和人脈資源入股，讓我成為股東。結(jié)果，那個(gè)條件把對(duì)方嚇跑了。牛根生后來(lái)對(duì)他的部下講：他

50、們當(dāng)時(shí)覺(jué)得我那個(gè)要求是癡人講夢(mèng)！后來(lái)有人評(píng)價(jià)講，那個(gè)企業(yè)沒(méi)有意識(shí)到，他牛根生是一臺(tái)印鈔機(jī)。 既然沒(méi)有新東家賞識(shí)，老牛打算自己做點(diǎn)情況解決生計(jì)。牛根生一開始想開一家海鮮大排檔，房子選好了，模式考慮好了，結(jié)果是一種無(wú)形的力量讓那個(gè)打算難產(chǎn)。直到那個(gè)時(shí)候，牛根生才意識(shí)到，自己盡管離開了伊利，但伊利那種罩在他頭上的陰影并沒(méi)有散去。 既然海鮮大排檔做不下去，那么辦個(gè)給不人擦皮鞋的工廠總能夠吧？也不行！人家明擺著確實(shí)是要趕盡殺絕，不想給老牛一條活路.就在那個(gè)時(shí)候，原來(lái)跟隨牛根生的一幫兄弟紛紛被伊利免職，他們一起找到牛根生，希望牛根生帶領(lǐng)他們重新闖出一條新路。這幾個(gè)人分不是：伊利原液態(tài)奶總經(jīng)理?xiàng)钗目。晾?/p>

51、總工程師邱連軍，伊利原冷凍事業(yè)部總經(jīng)理孫玉斌，伊利原廣告策劃部總經(jīng)理孫先紅。除了伊利人事和財(cái)務(wù)的頭，伊利各個(gè)事業(yè)部的頭都到了牛根生那個(gè)地點(diǎn)。 牛根生想了想自己的困境，然后對(duì)他們講：哀兵必勝！既然什么都不讓我們干，我們就再打造一個(gè)伊利！大伙兒起個(gè)新名字吧。結(jié)果，大伙兒起了一個(gè)名字叫蒙牛。 韜光養(yǎng)晦 逆來(lái)順受 絕地反擊 本刊獨(dú)家揭密：公司資金扶持品牌公司，策劃幾十家媒體惡意誹謗蒙牛。公安機(jī)關(guān)查出之后，當(dāng)?shù)卣畬?duì)公司采取三項(xiàng)懲處措施：罰款6000萬(wàn)，公開道歉，下不為例。然后征求牛根生的意見(jiàn)。除了下不為例，牛根生建議不要實(shí)行另外兩項(xiàng)措施。 1999年1月，蒙牛正式注冊(cè)成立，名字是蒙牛乳業(yè)有限責(zé)任公司，

52、注冊(cè)資本金100萬(wàn)，差不多上差不多上牛根生和他妻子賣伊利股票的鈔票。牛根生的蒙牛一成立，得知此消息還在伊利工作的老部下開始一批批地投奔而來(lái)，總計(jì)有幾百人。牛根生曾經(jīng)告誡他們不要棄明投暗，面對(duì)無(wú)市場(chǎng)，無(wú)工廠，無(wú)奶源的三無(wú)環(huán)境，沒(méi)有人能保證蒙牛一定會(huì)有一個(gè)光明的以后。然而，老部下們義無(wú)返顧地加入了蒙牛的團(tuán)隊(duì)。在蒙牛新的治理團(tuán)隊(duì)當(dāng)中，牛根生只從外邊請(qǐng)了一個(gè)人，那確實(shí)是伊利原先的黨委副書記盧俊，當(dāng)時(shí)差不多調(diào)任內(nèi)蒙古證券委任處長(zhǎng)。牛根生曾經(jīng)對(duì)他的部下講過(guò)：一切競(jìng)爭(zhēng)要從設(shè)計(jì)時(shí)開始.盧俊既是黨政內(nèi)行，又是乳業(yè)專家，依舊證券方面的高手，牛根生請(qǐng)她來(lái)的目的專門明確：蒙牛一開始就要做成股份制公司，讓蒙牛有一個(gè)健康

53、的開始。 剛過(guò)了8個(gè)月，1999年8月18日，蒙牛就進(jìn)行了股份制改造，名字變?yōu)閮?nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)股份有限公司，注冊(cè)資本猛增到1398萬(wàn)元，折股1398萬(wàn)股，發(fā)起人是10個(gè)自然人。按照出資額度排序，他們是：牛根生、鄧九強(qiáng)、侯江斌、孫玉斌、邱連軍、楊文俊、孫先紅、盧俊、龐開泰、謝秋旭。其中，鄧九強(qiáng)是呼和浩特市輕工機(jī)械有限公司的老總，給蒙牛提供冰淇淋、牛奶工業(yè)設(shè)備，后來(lái)投奔牛根生成了牛根生的副董事長(zhǎng)。謝秋旭是廣東潮州陽(yáng)天印務(wù)有限公司的董事長(zhǎng)，往常跟伊利合作印牛奶、冰淇淋包裝盒的時(shí)候，認(rèn)識(shí)了牛根生，同時(shí)成為老牛的摯友，后來(lái)又和蒙牛合作，同時(shí)在一段時(shí)刻之內(nèi)是蒙牛最大的自然人股東。其他人大差不多上原伊利公司的

54、治理與技術(shù)人才。 秘密談判，虛擬經(jīng)營(yíng) 萬(wàn)事開頭難！就在呼和浩特市一間53平方米的樓房?jī)?nèi)，牛根生從家里搬來(lái)了沙發(fā)、桌子和床，蒙牛的進(jìn)展奇跡由此拉開序幕。知己知彼，百戰(zhàn)不殆！牛根生明白自己的短板是無(wú)市場(chǎng)，無(wú)工廠，無(wú)奶源，他也明白自己的長(zhǎng)板是人才.跟隨牛根生的這批人原先差不多上伊利液態(tài)奶、冰激凌、策劃營(yíng)銷的一把手，他們?cè)谏a(chǎn)、經(jīng)營(yíng)、銷售、市場(chǎng)、原料設(shè)備方面在行業(yè)內(nèi)差不多上頂尖的人才，老牛決定采取虛擬經(jīng)營(yíng)的方式，用人才換資源.因?yàn)橐晾麖闹凶鞴?，開始虛擬經(jīng)營(yíng)的幾次談判被攪黃了，牛根生只好明修棧道，暗渡陳倉(cāng). 1999年2月，牛根生通過(guò)秘密談判和哈爾濱的一家乳品企業(yè)簽訂了合作協(xié)議，牛根生派楊文俊等8人全面

55、接管了這家公司。通過(guò)他們的治理給這家企業(yè)帶來(lái)專門好的效益的同時(shí)，蒙牛產(chǎn)品也由這家工廠新奇出爐.老牛是個(gè)明白人，借雞下蛋只只是是權(quán)宜之計(jì)！1999年1月到4月，身處呼和浩特的牛根生一邊對(duì)遠(yuǎn)在哈爾濱工廠的8人團(tuán)隊(duì)遙控指揮，開始生產(chǎn)第一批蒙牛產(chǎn)品，同時(shí)搖身一變成了民工頭，在距離呼和浩特和林格爾縣一片比較荒涼的不毛之地上熱火朝天地建起了自己的工廠。 廣告牌被砸，因禍得福 1999年4月1日，呼和浩特市的老百姓一覺(jué)醒來(lái)，呼和浩特市要緊街道旁邊的300塊廣告牌全是蒙牛的廣告：向伊利學(xué)習(xí)，為民族工業(yè)爭(zhēng)氣，爭(zhēng)創(chuàng)內(nèi)蒙古乳業(yè)第二品牌！5月1日，就在老百姓討論蒙牛的余熱還沒(méi)有結(jié)束的時(shí)候，48塊蒙牛的廣告牌一夜之間被

56、砸得面目全非。蒙牛的廣告牌被砸反而使得社會(huì)關(guān)注蒙牛的熱度再次升溫，蒙牛開始變得愈奇妙，愈漂亮.當(dāng)時(shí)的媒體記者順藤摸瓜找到了蒙牛的代言人，發(fā)覺(jué)此人難道是伊利曾經(jīng)主管生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的副總裁牛根生。牛根生不情愿同意媒體采訪，然而專門情愿和記者聊聊，聊的過(guò)程，記者發(fā)覺(jué)呼和浩特難道還有如此一位極具個(gè)性的企業(yè)家。 當(dāng)記者問(wèn)及牛根生為何被伊利免職時(shí)，牛根生回答：君叫臣死，臣不得不死！蒙牛的廣告牌到底是誰(shuí)砸的？牛根生沒(méi)有給出答案，在老?？磥?lái)，答案是眾人皆知，但他寧愿讓大伙兒伙心照不宣。 蒙牛到底是誰(shuí)的企業(yè)？牛根生講注冊(cè)人不是他，因?yàn)榄h(huán)境險(xiǎn)惡不同意他出頭露面。 蒙牛是在克隆伊利嗎？牛根生講不是克隆而是補(bǔ)缺，他提到了可

57、口可樂(lè)和百事可樂(lè)、寶馬和奔馳共同競(jìng)爭(zhēng)卻能進(jìn)展得更好的例子。 蒙牛能做好嗎？牛根生講：做鞋必須要懷著給自己做鞋子的思想，鞋才能做得好！ 韜光養(yǎng)晦，得道多助 煮豆燃豆萁，豆在釜中泣。本是同根生，相煎何太急。1999年初，牛根生盡管隱姓埋名躲在幕后，也沒(méi)有逃脫接著受打壓的命運(yùn)。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手為了封殺蒙牛，爭(zhēng)奪奶源，蒙牛有的牛奶車半路被截，牛奶被當(dāng)場(chǎng)倒掉。 為了減少?zèng)_突和不必要的苦惱，同時(shí)最大限度地愛(ài)護(hù)自己，牛根生專門快制定了收奶三不干政策：凡是伊利等大企業(yè)有奶站的地點(diǎn)蒙牛不干（不建奶站）；凡是非奶站的牛奶，蒙牛不干（不收）；凡是跟伊利收購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)、價(jià)格不一致的事，蒙牛不干。 同時(shí)，牛根生啟動(dòng)中國(guó)乳都的概念，通

58、過(guò)公益廣告的形式打出我們共同的品牌中國(guó)乳都。呼和浩特的口號(hào)，在眾多場(chǎng)合提到伊利時(shí)都把伊利放在自己的前邊，在所有的口徑上都將內(nèi)蒙古所有的乳品企業(yè)打上一榮俱榮，一損俱損的烙印。如此做的直接結(jié)果是，蒙牛贏得了政府的支持，使自己的命運(yùn)和內(nèi)蒙古的經(jīng)濟(jì)進(jìn)展大局捆綁在一起，抬高競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的同時(shí)愛(ài)護(hù)了自己。 牛根生又不是三頭六臂，他確實(shí)是一天不睡覺(jué)，頂多也只有24個(gè)小時(shí)，他如何能夠同時(shí)操作這么多情況而又讓陣腳不亂呢？ 一個(gè)人死了假如還能夠重新活一次，那么第二次生命，他確信能做成任何情況。重新做人不太可能，然而重新做企業(yè)是有可能的。我在做蒙牛之前，養(yǎng)牛、種草、干乳業(yè)，我差不多做了21年，公司從小到大、從無(wú)到有的整個(gè)過(guò)程我都經(jīng)歷過(guò)。21年之后，我又重新從零開始做乳業(yè)，我就回過(guò)頭來(lái)想過(guò)去經(jīng)歷的那些情況：當(dāng)時(shí)，我每一年都做些什么情況，現(xiàn)在重新來(lái)做，做對(duì)的情況能否提高效率？那些曾經(jīng)犯過(guò)的錯(cuò)誤能否不再犯？這確實(shí)是熟能生巧、厚積薄發(fā)。老牛如是講。 要講感情，我對(duì)伊利的感情，實(shí)際上不比對(duì)蒙牛的少 2003年，伊利為了慶祝股份制創(chuàng)立十周年而進(jìn)行了一場(chǎng)聲勢(shì)浩大的慶?；顒?dòng)。令鄭俊懷和所有伊利人沒(méi)有想到的是，牛根生不請(qǐng)自去。老牛當(dāng)場(chǎng)對(duì)伊利的職員講了一番至情感人的話：我在伊利干了16年，在蒙牛才能了5年。我最好的年華，奉獻(xiàn)給了伊利，在那個(gè)地點(diǎn)流過(guò)的淚、淌過(guò)的汗、灑過(guò)的血，比在蒙牛多得多！因此