股票和股票估價(jià)

1、財(cái)務(wù)管理股票估價(jià)引言 在上一章中，介紹了債券的基本知識(shí)。本章我們的重點(diǎn)轉(zhuǎn)向權(quán)益資金的籌集。8.1 普通股估價(jià) 普通股估價(jià)比債券估價(jià)更加困難。原因至少有三點(diǎn)：對(duì)于普通股而言，無(wú)法事先知道任何許諾的現(xiàn)金流量普通股沒(méi)有到期日，所以投資期限是永遠(yuǎn)無(wú)法觀(guān)察到市場(chǎng)上的必要報(bào)酬率 但在一些特殊情形下，仍然可以確定普通股的未來(lái)現(xiàn)金流量，從而確定其價(jià)值8.1.1 現(xiàn)金流量 假如你今天正在考慮購(gòu)買(mǎi)一只股票，并打算在1年后把它賣(mài)掉。你通過(guò)一定的渠道得知屆時(shí)股票的價(jià)格是70元。你預(yù)測(cè)這只股票年末將派發(fā)每股10元的股利。如果你要求25%的投資報(bào)酬率，那么，你愿意花多少錢(qián)購(gòu)買(mǎi)這只股票呢？換句話(huà)說(shuō)，利率為25%時(shí)，10元的

2、現(xiàn)金股利和70元的期末價(jià)值的現(xiàn)值是多少呢？ 普通股估價(jià)現(xiàn)金流量如果你今天買(mǎi)下這只股票，1年后賣(mài)掉，屆時(shí)你將擁有現(xiàn)金總計(jì)80元。在25%的貼現(xiàn)率下： 因此今天你最多愿意花64元來(lái)購(gòu)買(mǎi)這只股票。普通股估價(jià) 一般來(lái)說(shuō)， 為股票當(dāng)前的價(jià)格， 為1年后的價(jià)格， 為期末派發(fā)的現(xiàn)金股利，則： R是指市場(chǎng)上對(duì)這項(xiàng)投資所要求的必要報(bào)酬率。普通股估價(jià)在上面的例子中，如果我們想要知道今天的估價(jià)（ ），我們就要先知道該股票1年后的價(jià)值 ，這豈不是更難了嗎？ 因此我們把問(wèn)題搞得太復(fù)雜了。普通股估價(jià)1期后的價(jià)格 是多少，通常我們并不知道。但是，如果假定由于某種緣故，我們知道2期后的價(jià)格 ，那么，只要也有預(yù)測(cè)2期后的股利

3、，1期后的股票價(jià)格就是：普通股估價(jià) 如果我們把這個(gè)式子代入 中，就能得到： 因此我們需要知道2期的價(jià)格。 普通股估價(jià) 可是我們也不知 道是多少。因此，我們可以再推導(dǎo)出： 把這個(gè)式子代入 中，就可以得到：普通股估價(jià) 依次類(lèi)推，可以把股價(jià)的問(wèn)題無(wú)限遞推到未來(lái)。只要我們把它推得足夠遠(yuǎn)，不管股價(jià)，貼現(xiàn)后都會(huì)接近于零。 因此，當(dāng)前的股價(jià)就可以表示為一系列無(wú)限期的股利的現(xiàn)值：普通股估價(jià)上例解釋了當(dāng)前股票的價(jià)格等于未來(lái)所有股利的現(xiàn)值。但是未來(lái)有多少個(gè)股利呢？理論上講，有無(wú)限多個(gè)。因此我們必須預(yù)測(cè)出無(wú)限多個(gè)股利才能預(yù)測(cè)出股價(jià)。這樣還是無(wú)法預(yù)測(cè)當(dāng)前股價(jià)。 8.1.2 幾個(gè)特例股利零增長(zhǎng) 零增長(zhǎng)表示普通股的股利是

4、固定的，類(lèi)似優(yōu)先股。對(duì)于零增長(zhǎng)的普通股而言，有： 因此股票價(jià)值為：因此每股價(jià)值為 R為必要報(bào)酬率。固定增長(zhǎng) 假定我們知道某家公司的股利是以固定的比率增長(zhǎng)，設(shè)這個(gè)增長(zhǎng)率為g。如果 為剛派發(fā)的股利，則下一期的股利為：2期和t期后的股利為：固定增長(zhǎng) 這種股利穩(wěn)定增長(zhǎng)的假定你可能會(huì)感到奇怪，為什么股利會(huì)以固定比率增長(zhǎng)呢？ 原因在于，大部分公司都以股利穩(wěn)定增長(zhǎng)作為明確的目標(biāo)。如在美國(guó)上市的寶潔公司2000年股利增長(zhǎng)了12%. 例題8.1 : 股利增長(zhǎng) H公司剛派發(fā)每股3元的股利。該公司的股利每年以8%的固定比率增長(zhǎng)，根據(jù)以上信息，請(qǐng)問(wèn)5年后公司的股利是多少？固定增長(zhǎng)下股票價(jià)格 如果股利以固定的比率增長(zhǎng)，

5、那么我們就已經(jīng)預(yù)測(cè)無(wú)限期的未來(lái)股利轉(zhuǎn)化為單一增長(zhǎng)率的問(wèn)題。如果 是剛剛派發(fā)的股利，g是固定增長(zhǎng)率，那么股價(jià)可以寫(xiě)成：固定增長(zhǎng)下股票價(jià)格 只要增長(zhǎng)率小于貼現(xiàn)率，這一系列現(xiàn)金流量的現(xiàn)值就是 這個(gè)簡(jiǎn)潔的方程有多個(gè)稱(chēng)謂，稱(chēng)為股利增長(zhǎng)模型。股利增長(zhǎng)模型假定 為2.3元，R為13%，g為5%，則每股價(jià)格為：股利增長(zhǎng)模型我們還可以用股利增長(zhǎng)模型來(lái)預(yù)測(cè)任何時(shí)點(diǎn)的股價(jià)。一般來(lái)說(shuō)，時(shí)點(diǎn)t的股票價(jià)格為：例題8.2 G公司下一次派發(fā)股利為每股4元。投資這對(duì)G公司這種公司要求的報(bào)酬率為16%，G公司的股利每年增長(zhǎng)6%，根據(jù)股利增長(zhǎng)模型，G公司的股票目前價(jià)值是多少？4年后的價(jià)值呢？例題8.2：解答 下一次的股利 是4元，

6、因此，每股價(jià)格為： 4年后的股價(jià)為 在本例中，第4年的價(jià)格和目前的股價(jià)存在相關(guān)關(guān)系：股利增長(zhǎng)模型分析 上例對(duì)第t年的價(jià)格和目前的股價(jià)的分析表明，在股利增長(zhǎng)模型下，股價(jià)和股利一樣以一個(gè)固定增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。股利增長(zhǎng)模型分析 如果股利增長(zhǎng)率g大于貼現(xiàn)率R，那么，股利增長(zhǎng)模型里分母（R-g）將會(huì)小于0，因此計(jì)算的股票價(jià)格似乎會(huì)變成負(fù)數(shù)。在實(shí)際中，這種情況不會(huì)發(fā)生。 實(shí)際上，股價(jià)會(huì)變成無(wú)窮大。股利增長(zhǎng)模型分析 因?yàn)楫?dāng)股利增長(zhǎng)率等于貼現(xiàn)率時(shí)，股利的現(xiàn)值會(huì)越來(lái)越大。 如果股利增長(zhǎng)率大于貼現(xiàn)率，則股利的現(xiàn)值也會(huì)越來(lái)越大。 在這兩種情況下，用股利增長(zhǎng)模型取代無(wú)限個(gè)股利是不恰當(dāng)?shù)?。因此就不適用了。 非固定增長(zhǎng) 剛剛討

7、論過(guò)股利不能無(wú)限地大于必要報(bào)酬率，但在某段時(shí)間內(nèi)可以。這種股利在一段有限的時(shí)間內(nèi)超常增長(zhǎng)叫做非固定增長(zhǎng)。例題8.3 假定有一家公司，目前不派發(fā)股利。預(yù)計(jì)5年后這家公司將第一次派發(fā)股利，每股0.50元。預(yù)計(jì)以后股利將以10%的比率無(wú)限期增長(zhǎng)。同類(lèi)公司的必要報(bào)酬率為20%。目前股票的價(jià)格為多少？分析 要計(jì)算目前股票的價(jià)值，先要找出開(kāi)始派發(fā)股利時(shí)的股票價(jià)格，再計(jì)算這個(gè)終值的現(xiàn)值。派發(fā)股利現(xiàn)值例題8.3：解答 第一次派發(fā)股利是5年之后，此后股利穩(wěn)定增長(zhǎng)，符合股利增長(zhǎng)模型。4年后價(jià)格將為： 例題8.3：解答將4年后的股價(jià)以20%的利率將它貼現(xiàn)4年，現(xiàn)值為：例題8.4：非固定增長(zhǎng) 如果前幾年的股利不是0，

8、如下例： 你對(duì)未來(lái)3年股利的預(yù)測(cè)如下：3年后股利以每年5%的比率固定增長(zhǎng)。必要報(bào) 酬率為10%。 年 份 預(yù)期股利（元） 1 1.00 2 2.00 3 2.50分析畫(huà)出時(shí)間線(xiàn)：時(shí)間012345股利1元2元2.5元2.5元2.5元非固定增長(zhǎng)以5%的比率固定增長(zhǎng)例題8.4：解答 股價(jià)等于所有未來(lái)股利的現(xiàn)值。 首先計(jì)算3年后的股價(jià)，再加上這3年期間股利的現(xiàn)值。例題8.4：解答再加上前3年股利現(xiàn)值，得到現(xiàn)在的股價(jià)為：必要報(bào)酬率 到目前為止，我們把必要報(bào)酬率也就是貼現(xiàn)率R看成是已知的，其含義究竟是什么我們將在以后進(jìn)行說(shuō)明?，F(xiàn)在我們來(lái)看一下總報(bào)酬率由哪幾部分組成。總報(bào)酬率 上式說(shuō)明，總報(bào)酬率包括兩個(gè)要素

9、。 第一個(gè)是股利收益率，預(yù)期現(xiàn)金股利除以股價(jià) 第二個(gè)為增長(zhǎng)率g。前面我們知道，股利的增長(zhǎng)率也就是股價(jià)的增長(zhǎng)率。所以增長(zhǎng)率也叫做資本利得收益率。例題8.5: 計(jì)算報(bào)酬率 一只股票以每股20元的價(jià)格出售，下一期的股利將是每股1元。你認(rèn)為股利將以大約10%的速度無(wú)限期地增長(zhǎng)。如果你的預(yù)測(cè)是正確的，那么這只股票將給你帶來(lái)的報(bào)酬是多少？例題8.5：解答 根據(jù)股利增長(zhǎng)模型，可以計(jì)算總報(bào)酬率如下：例題8.5:驗(yàn)算根據(jù)總報(bào)酬率，我們驗(yàn)算一下1年后的股價(jià)：根據(jù)股價(jià)增長(zhǎng)模型，1年后的股價(jià)為： 而現(xiàn)在股價(jià)為20，所以股價(jià)增長(zhǎng)了10%，而付出20元，年末收到的股利為1元，股利收益率為5%。所以總報(bào)酬率為15%。股價(jià)計(jì)

10、算概要1 一般情形 一般來(lái)說(shuō)，每股股票的當(dāng)前價(jià)格 是所有未來(lái)股利的現(xiàn)值： 式中，R是必要報(bào)酬率。2 固定增長(zhǎng)情形： 如果股利以固定比率g 增長(zhǎng)，那么價(jià)格可以寫(xiě)成： 這個(gè)結(jié)論被稱(chēng)為股利增長(zhǎng)模型。超常增長(zhǎng) 如果股利在t期后穩(wěn)定增長(zhǎng)，則價(jià)格可以寫(xiě)成： 式中： 股價(jià)計(jì)算概要4 必要報(bào)酬率 必要報(bào)酬率R可以表示為兩個(gè)部分的和：式中， 是股利增長(zhǎng)率，g是資本利得收益率。8.2 普通股的特點(diǎn) 普通股是一種剩余收益?zhèn)?。股東對(duì)支付完包括債務(wù)利息在內(nèi)的所有債務(wù)后剩下的任何收益享有所有權(quán) 。 當(dāng)公司繁榮時(shí)，股東是最主要的受益者；要是公司萎縮，他們則是最大的輸家。 8.2.1 普通股的特點(diǎn) 普通股是指在股利派發(fā)和破

11、產(chǎn)時(shí)都沒(méi)有特別優(yōu)先權(quán)的股票。8.2.2 股東控制權(quán) 從理論上來(lái)說(shuō)，董事是在年度股東會(huì)議中，由具有投票權(quán)的股東選舉產(chǎn)生，董事再聘請(qǐng)管理人員來(lái)執(zhí)行他們的指令。 因此，股東通過(guò)選舉董事的權(quán)利來(lái)控制公司。 8.2.2 普通股股東的權(quán)利 公司的普通股價(jià)值和股東權(quán)利直接相關(guān)。除了選舉董事的權(quán)利之外，股東還具有下列權(quán)利：有權(quán)按比例分享股利清算時(shí)，所有的負(fù)債都得到償還時(shí)，有權(quán)按比例分享剩余資產(chǎn)有權(quán)對(duì)重大事項(xiàng)進(jìn)行投票股利 公司的顯著特點(diǎn)是法律授權(quán)它們對(duì)擁有其股份的股東派發(fā)股利。股利表示對(duì)股東直接和間接貢獻(xiàn)給公司的資本的報(bào)酬。股利的特點(diǎn)股利除非由董事會(huì)宣告，否則并不構(gòu)成公司的債務(wù)公司所派發(fā)的股利并不是一種經(jīng)營(yíng)費(fèi)用

12、，在申報(bào)公司稅時(shí)，股利是不能扣除的，股利是從公司的稅后利潤(rùn)中支付的個(gè)人股東收到的股利中，必須交納個(gè)人所得稅。8.3 優(yōu)先股的特點(diǎn) 優(yōu)先股是一種嫁接證券：某些方面像債務(wù)，另一些方面像權(quán)益。 如同債務(wù)，優(yōu)先股是一種固定收益證券。 與權(quán)益一樣，優(yōu)先股股利支付的款項(xiàng)不可作為以抵免公司所得稅為目的用。 累積優(yōu)先股 公司董事會(huì)支付優(yōu)先股股利是出于兩方面的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)。一方面，在股利支付上優(yōu)先股股東比普通股股東有優(yōu)先權(quán)另一方面，要是公司錯(cuò)過(guò)一次股利支付，欠付款項(xiàng)即往后累積，而這些累積股利必須在公司重新恢復(fù)普通股股利支付之前全部付清。 優(yōu)先股股東對(duì)經(jīng)營(yíng)管理的決策 優(yōu)先股股東對(duì)經(jīng)營(yíng)管理決策的控制因人而異。在某些場(chǎng)合 ，主要決策必須取得優(yōu)先股股東的首肯成為一種例行公事；在另一些場(chǎng)合，除了應(yīng)付股利被拖欠的情況外，優(yōu)先股股東對(duì)經(jīng)營(yíng)管理是沒(méi)有發(fā)言權(quán)的。 優(yōu)先股股票的用途優(yōu)先股股票不是一種常用的籌資方式。有些管理人員把優(yōu)先股看成是在股利支付和到期日等方面比起普通股股票能夠給經(jīng)營(yíng)管理提供更多的靈活性。優(yōu)先股股票沒(méi)有稅收好處的證券。概要和總結(jié) 本章介紹了股票和股票估價(jià)的基本問(wèn)題。主要討論了：持有股票的現(xiàn)金流量來(lái)自未來(lái)的股利。在某些特殊情形下，我們可以通過(guò)計(jì)算所有未來(lái)股利的現(xiàn)值得到股價(jià)。身為公司普通股的所有人，你擁有許多權(quán)利，包括選舉董事的投票權(quán)。除了普通股之外，有些公司還會(huì)發(fā)行優(yōu)先股。這樣命名的原因