平臺在MCN產業(yè)鏈上的重要性分析課件

1、內容目錄平臺在 MCN 產業(yè)鏈上地位如何？4平臺占據主導權，直接影響市場準入與利益分配4平臺在產業(yè)鏈上的主導地位體現在較高的分成比例上5如何理解內容平臺電商化與電商平臺內容化？7極致變現訴求下，內容與電商邊界不斷融合7基于多元變現訴求，內容平臺電商化8基于提高 ARPU 訴求，電商平臺內容化10內容與電商的融合，有望提升變現效率11短期快抖進攻淘系防守，長期看或將形成差異化競爭格局12短期看快、抖獲得業(yè)務增量，電商平臺或為存量競爭12平臺生態(tài)不同，長期有望形成差異化競爭格局12平臺競合，MCN 機構受益的三重邏輯14平臺生態(tài)多元，MCN 不依賴于單一渠道14電商模式下，MCN 延伸路徑更長且更

2、多元15平臺助力下，MCN 機構有望快速擴大規(guī)模15受益平臺競合，其他內容價值也有望重估15投資建議16風險提示16圖表目錄圖 1：MCN 產業(yè)鏈4圖 2：抖音星圖廣告投放流程4圖 3：淘寶直播中商家自播與達人直播場次占比6圖 4：2018-2020Q1 移動互聯網用戶規(guī)模及同比增速8圖 5：2020Q1 互聯網巨頭旗下 APP 月總使用時長占比8圖 6：主要內容平臺月活躍用戶數（單位：億）8圖 7：典型內容流量平臺運營模式9圖 8：社交電商轉化率顯著高于傳統(tǒng)電商9圖 9：抖音、快手電商發(fā)展歷程9圖 10：主流電商平臺月活躍用戶數（單位：億）10圖 11：主流電商平臺年平均 ARPU（單位：元

3、）10圖 12：直播電商場景下用戶的主要訴求11圖 13：淘寶內容化發(fā)展脈絡11圖 14：電商平臺與內容平臺關系12圖 15：典型 APP 在移動購物行業(yè)流量去向占比 Top513圖 16：2019 年典型平臺的用戶年齡分布13圖 17：2019 年典型平臺的用戶城市分布13圖 18：國內擁有豐富多元的平臺生態(tài)14圖 19：2015-2019 年中國 MCN 機構數量及同比增速15表 1：抖音星圖平臺處罰規(guī)則5表 2：主流社交平臺廣告模式下分成比例6表 3：各個平臺抽成方式71表 4：達人直播帶貨模式下各平臺分成比例 7表 5：2018-2019 年直播電商 GMV 規(guī)模及平臺份額 102平臺

4、在 MCN 產業(yè)鏈上地位如何？平臺占據主導權，直接影響市場準入與利益分配平臺在網紅經濟的產業(yè)鏈上處于核心地位，原因在于平臺是內容宣發(fā)的舞臺，無論是基于社 交的雙向互動，還是基于品牌主向消費者的單向傳達，信息傳遞都需要借助平臺進行展示從 而觸達受眾，形象地講即“平臺搭臺，其他參與者唱戲”。 在這種模式下，平臺負責構建場 景并維護場景運營，通過制定規(guī)則并設臵處罰機制形成對場景的主導權，產業(yè)鏈上的其他參 與者若想獲得某個平臺的紅利，必須遵守既定的平臺規(guī)則。而平臺所制定的規(guī)則會直接影響 到兩個關鍵的問題：一是誰可以參與其中，即準入門檻；二是參與者在產業(yè)鏈上可獲得多少 份額，即利益分配。圖 1：MCN

5、產業(yè)鏈資料來源：微博易，安信證券研究中心平臺認證是入場的必要條件。平臺基于生態(tài)體系的維護會對其他參與方進行一定的篩選和管 控，比如抖音星圖、微博微任務、快手快接單等紅人廣告投放平臺。以抖音星圖為例，2018 年 9 月抖音星圖正式版上線，為廣告主與抖音達人間的投放交易提供撮合平臺。抖音要求紅 人與廣告主之間不得進行私下交易，紅人接廣告只有兩種方式，與抖音官方簽約或者與抖音 認證的 MCN 機構簽約，同時抖音開放了 4 家星圖服務商負責平臺內容策劃、線下執(zhí)行拍攝、 后期制作以及線上活動發(fā)起，這意味著只有獲得抖音認證的機構與紅人才有資格入場，分享 抖音增長紅利。圖 2：抖音星圖廣告投放流程資料來源

6、：抖音，安信證券研究中心34平臺對不遵守規(guī)則的參與者具有一定程度的處罰權。以抖音星圖為例，平臺對達人建立了積 分制度，達人一旦違規(guī)，將被扣除積分、禁止接單甚至直接封號，將直接影響達人創(chuàng)作收益 對達人具有較強的威懾力，因而多數情況達人都會遵守平臺既定規(guī)則，對平臺較為敬畏。表 1：抖音星圖平臺處罰規(guī)則違規(guī)等級違規(guī)內容積分扣罰處罰辦法罰金重大違規(guī)發(fā)布違規(guī)內容12封禁賬號重大違規(guī)惡意擾亂平臺秩序或者不遵守平臺規(guī)則 或影響公平競爭、以任何理由線下收取視頻及腳本創(chuàng)意費惡意擾亂平臺秩序6-12（平臺視情 節(jié)嚴重程度罰分）該違規(guī)達人/創(chuàng)作者暫 停接單一個月重大違規(guī)私下接單、商業(yè)推廣未經過星圖6該違規(guī)達人/創(chuàng)作

7、者暫停接單一個月重大違規(guī)違反保密規(guī)定，物料提前泄密給客戶造成負面影響的6該違規(guī)達人/創(chuàng)作者暫停接單一個月視情節(jié)嚴重 程度保留追 責權利一般違規(guī)達人或者創(chuàng)作者在星圖平臺確認接單，上傳腳本或者提綱至第一次上傳視頻或 者文章的過程中，因故取消訂單2-一般違規(guī)達人或者創(chuàng)作者在星圖平臺確認接單，第一次上傳視頻或者文章后至第二次視 頻或者文章反饋前，因故取消訂單3-一般違規(guī)達人或者創(chuàng)作者在星圖平臺確認接單，第二次上傳視頻或者文章至客戶確認視 頻或者文章前，因故取消訂單5-一般違規(guī)達人或創(chuàng)作者賬號自發(fā)布視頻之日起，未留存滿 60 日和/或未按照客戶要求留 存視頻。1-6（平臺視情節(jié)嚴重程度罰 分）-一般違規(guī)

8、合作期間因達人未按約定時間上傳客戶 視頻，造成嚴重違約3如涉及違約費用，優(yōu)先扣除保證金，額度不足 再行補足該違規(guī)達人暫停接單一 個月資料來源：抖音，安信證券研究中心平臺制定通過制定政策影響產業(yè)鏈利益分配的規(guī)模與先后順序。廣告主支付給達人的交易費 用需要通過平臺，平臺先扣除自身應獲得的收益后將剩余收益定期結算給達人，這其中平臺 所獲得收益方式以及收益比例由平臺自行確定，比如廣告模式下可以決定在達人報價基礎上 進行加成的比例，電商模式下平臺可以決定抽傭金的比例；而其他參與者中，廣告主對平臺 的議價權相對較低，更多只能選擇是否參與其中；MCN、達人只能參與平臺抽成后的傭金分 配，該部分大小也取決于平

9、臺所規(guī)定的抽成比例。平臺通過建立規(guī)則影響準入門檻與利益分配，從而建立起對產業(yè)鏈的主導權以及對于上下游 的強議價能力，進一步獲得行業(yè)增長的核心紅利，反映在結果上表現為以規(guī)模化的低成本獲 得了相對高的的傭金比例，業(yè)務的毛利率更高。1.2. 平臺在產業(yè)鏈上的主導地位體現在較高的分成比例上1）廣告模式下，平臺以成本加成制獲利，加成比例為 10%-45%主流的社交媒體平臺先后上線廣告主與紅人的交易平臺，如微博微任務、快手快接單、抖音 星圖、小紅書品牌管理平臺等。以達人定價為基礎，平臺通過成本加成定價出售給廣告主， 不同平臺有所差異，加成比例約為 10%-45%，抖音還會向廣告主搭售硬廣配額（星圖充值 配

10、額=基礎限額 20 萬+硬廣配額（客戶抖音品牌廣告消耗*30%），硬廣配額按季度清零）；平 臺上的認證服務商不參與分成，由平臺定期結算服務費；MCN 機構與達人按報價獲得結算 金額，根據簽署協議進行分成，不同類型下分成比例不同，常見的分成比例為 1:9、4:6、3:7 分成，通常達人獲得更大比例。表 2：主流社交平臺廣告模式下分成比例抖音星圖快手快接單微博微任務小紅書品牌管理平臺野生達人MCN簽約達人達人報價100100100100廣告主130115-145130110（含 10%的平臺服務費）平臺353015-453010MCN+達人合計95100100100100MCN 機構（ 10%-8

11、0%）-10-8010-8010-8010-80達人（ 20%-90%）9520-9020-9020-9020-90資料來源：抖音、快手、天下秀公告、新榜、安信證券研究中心2）電商模式下，平臺以抽傭制獲利，抽傭占總傭金比重約為 32.68%直播帶貨分為兩種模式，一種為店鋪自播型，即商家利用直播作為工具為自己的產品進行宣 傳；第二種為達人直播型，達人沒有貨源但可以選擇平臺的產品庫中的產品進行帶貨，庫中 的產品由賣家設臵以成交金額為基數的傭金率，傭金率不得低于平臺設定的比例，如淘寶要 求直播商品的傭金率不得低于 20%，而有贊要求傭金率不得低于 10%，實際傭金比例因主 播帶貨能力、商品品類不同，

12、常見傭金比例為 10%-30%。根據 36Kr 報道，2020 年淘寶平 臺上 70%的直播場次為商家自播，30%的直播場次為達人直播，商家直播為平臺主流，但是 達人直播為淘寶提供了多元的內容，豐富了平臺的生態(tài)。此處僅探討達人直播下各方參與者的利潤分成比例，在傭金基礎上，電商平臺、直播平臺、 機構與達人將進一步進行分成，由電商平臺定期結算給直播平臺、MCN 機構與達人。目前 淘寶規(guī)定對第三方平臺收取訂單成交金額的 6%作為內容場景服務費且阿里媽媽收取傭金的10%；京東、有贊則收取傭金的 10%作為技術服務費。在直播平臺側，抖音抽取傭金的 10%， 快手對來自淘寶的訂單不抽成，對來自京東與有贊的

13、訂單抽取剩余傭金的 45%-50%。淘寶直播體系內阿里媽媽、淘寶直播、MCN 與達人的抽成比例為 1:2:7。商家自播5圖 3：淘寶直播中商家自播與達人直播場次占比30%70%資料來源：天貓，淘寶直播，安信證券研究中心達人直播6表 3：各個平臺抽成方式傭金政策抖音商家通過精選聯盟系統(tǒng)的商品分享功能，將商品信息分發(fā)給達人，通過達人創(chuàng)作的內容（圖文、長視頻、短視頻、微頭條等）產生的訂單中，商家需額外繳納精選聯盟技術服務費，平臺向達人/MCN 機構收取扣除其他平臺后剩余傭金的 10%?？焓?）不含推廣傭金的第三方平臺商品，技術服務費將以訂單實際成交金額為基數計算；2）含有推廣傭金信息的第三方平臺商品

14、，技術服務費以商品推廣傭金為基數計算，來自淘寶聯盟產 品服務費比例為 0；來自有贊產品收剩余傭金的 45%，不超過訂單總額的 5%；來自京東產品收剩 余傭金的 50%。淘寶1）達人在內容平臺通過三方分成方式推廣的商品成交都需要扣除訂單成交額的 6%作為內容場景服務費，淘客內容平臺包括但不限于：抖音、快手、微博、今日頭條、UC 等平臺；2）針對個人達人，阿里媽媽、阿里創(chuàng)作平臺、個人達人的分傭比例為 1:3:6；針對機構達人，阿里 媽媽、阿里創(chuàng)作平臺、機構與達人的分傭比例為 1:2:7。京東收取傭金的 10%作為技術服務費有贊收取傭金的 10%作為技術服務費資料來源：抖音、快手、淘寶、有贊、京東、

15、安信證券研究中心以抖音、快手導流至淘寶為例，我們假設銷售額為 100 元，傭金率為 20%，按照平臺對應的 抽傭比例測算得出，電商平臺與直播平臺合計平均抽傭為 6.57 元，占總傭金的比重為 32.85%。 平臺之間角色不同使得分傭比例不同，整體來看，淘寶商品品類豐富，是達人帶貨的主要貨 源平臺且生態(tài)體系較為完善，議價能力強分成比例最高；相較于淘寶，京東、有贊等第三方 平臺抽成比例較少，與直播平臺差異不大；抖音目前抽成比例略低于快手。表 4：達人直播帶貨模式下各平臺分成比例抖音貨源來自淘寶快手貨源來自淘寶淘寶直播貨源來自京東貨源來自有贊假設訂單成交金額100100100100100商家8080

16、808080傭金（傭金率為 20%）2020202020電商平臺 傭金6（內容服務場景費）26（內容服務場景費）22（阿里媽媽抽成）1.4（阿里媽媽抽成）1.4（阿里媽媽抽成）剩余傭金12.61812.61818直播平臺抽傭1.261.8054MCN 及主播11.3416.212.61314電商平臺+直播平臺合計平均傭金6.57占總傭金比重32.85%資料來源：抖音，快手，有贊，淘寶，安信證券研究中心如何理解內容平臺電商化與電商平臺內容化？極致變現訴求下，內容與電商邊界不斷融合移動互聯網用戶增長紅利見頂，互聯網巨頭進入存量競爭期。隨著智能手機普及與移動互聯 網滲透率的不斷提升，移動互聯網用戶規(guī)

17、模進入增長瓶頸期，2020Q1 中國移動互聯網用戶 規(guī)模已經達到 11.56 億，同比增速僅為 1.5%，拉長時間看趨勢更為顯著，自 2018 年以來中 國移動互聯網用戶規(guī)模僅增長 0.68 億，同比增速持續(xù)下滑。從使用時長來看，約 80%的用 戶使用時長由頭部互聯網巨頭旗下 APP 占據，不同互聯網巨頭使用時長的變化來自于巨頭 之間的存量博弈，對于單個公司獲得增量的難度持續(xù)加大。2.1.1. 基于多元變現訴求，內容平臺電商化內容平臺用戶規(guī)模增長趨緩，廣告變現天花板可預見。從內容平臺側來看，廣告是以抖音、 快手為代表的內容平臺最主要的收入來源之一，其規(guī)模取決于平臺用戶數量、用戶使用時長、 廣告

18、加載率等核心指標，通過分解這幾個指標，我們預判僅依靠廣告收入并不足以驅動平臺 的長期發(fā)展：首先，由用戶規(guī)?？矗?020 年 5 月抖音、快手的月活躍用戶數分別為 5.86 億、4.77 億，分 別同比增長 105.64%、34.73%，較 2019 年末相比分別增長 3.24%、6.65%，滲透率持續(xù)提 升后，用戶增長速度顯著放緩。圖 6：主要內容平臺月活躍用戶數（單位：億）資料來源：易觀千帆，安信證券研究中心其次，從用戶使用時長來看，由于其他互聯網巨頭各自擁有優(yōu)勢領域，如騰訊擅長社交，阿 里擅長電商，百度擅長搜索，基于不同的應用場景用戶對其他互聯網巨頭產品仍有較強的需 求，因而短視頻平臺進一

19、步擠壓其他產品使用時長的可能性將逐步降低；廣告加載率方面， 優(yōu)質的內容是平臺的根本，過度的廣告化容易造成用戶反感，平臺可以利用技術與廣告形式 多樣化進行改善，但總體來看其廣告加載率存在一定的閥值。因而內容平臺對多元化變現具有較強的訴求，而互聯網四大方式廣告、電商、游戲、會 員中，內容平臺變現模式由廣告向電商升級最為順暢：首先廣告的目的是促進銷售，而數字圖 4：2018-2020Q1 移動互聯網用戶規(guī)模及同比增速圖 5：2020Q1 互聯網巨頭旗下APP 月總使用時長占比5.10%2020.03值12.90% 10.60%7.40%20.90%-2.4%+1.2% +0.2%+2.3%+0.3%

20、-1.6%2019.0345.60%11.70%10.40%20.60%9.00%2.70%0%20%40%60%80%100 %騰訊系頭條系阿里系百度系快手其他資料來源：Questmobile資料來源：Questmobile，安信證券研究中心0.100.555.365.861.371.942.461.852.812.343.542.854.334.771 0.810 0.032345672017-12017-52017-92018-12018-52018-92019-12019-52019-92020-12020-5抖音快手7化基礎設施的建設使得營銷場景與銷售場景間的跳轉變得順暢，從而推動了

21、品效銷合一的大 趨勢；進一步地在品效銷合一的趨勢下，基于信任建立發(fā)展的網紅電商帶來的轉化率高于傳 統(tǒng)電商，根據微播易數據，頂級網紅電商的轉化率為 20%，社交電商轉化率為 6%-10%，遠 遠高于傳統(tǒng)電商，因而掌握紅人資源的內容平臺具有天然優(yōu)勢。內容平臺電商化，由導購渠道向自建小店與拓展供應鏈升級。2017-2018 年是內容平臺發(fā)展 電商的探索期，早期內容平臺主要作為電商平臺的帶貨渠道，起到導流的作用，2018 年 3月抖音上線購物車功能支持跳轉淘寶；2018 年 6 月快手上線小店，并打通淘寶、有贊等電商平臺支持直播、短視頻帶貨，由此快手開始嘗試將電商流量沉淀在平臺體內，完成銷售閉環(huán)。20

22、19 年起直播帶貨高速發(fā)展，推動抖音、快手持續(xù)完善電商用戶體驗與后端供應鏈能 力，如 2019 年 1 月推出精選聯盟并接入放心購商城豐富達人帶貨的產品庫，2019 年 5 月上線商品搜索功能優(yōu)化購物體驗；快手先后與京東、蘇寧易購打通，并于 2020 年 5 月與京東 達成深度戰(zhàn)略合作，后端供應鏈能力持續(xù)強化。圖 9：抖音、快手電商發(fā)展歷程資料來源：卡思數據，抖音，快手，安信證券研究中心抖音、快手作為直播電商主要玩家，2020 年電商 GMV 有望高增。根據前瞻產業(yè)研究院數據，2019 年抖音、快手直播電商的 GMV 分別為 400 億、1000 億，占直播電商市場份額分別為10.26%、25

23、.64%，是僅次于淘寶的直播電商玩家。2020 年直播電商行業(yè)進一步高增長，同 時平臺加大在電商領域的投入力度，根據 36Kr 報道，2020 年快手直播電商GMV 目標為 25000%圖 7：典型內容流量平臺運營模式圖 8：社交電商轉化率顯著高于傳統(tǒng)電商25%20%20%15%10%6%-10%5%0.37%頂級網紅電商社交電商傳統(tǒng)電商資料來源：Questmobile資料來源：微播易，安信證券研究中心8億，抖音直播電商目標為 2000 億，預計平臺 GMV 將迎來高速增長。表 5：2018-2019 年直播電商 GMV 規(guī)模及平臺份額2017 年2018 年2019 年規(guī)模（億元）份額規(guī)模（

24、億元）份額規(guī)模（億元）份額淘寶25080.65%100054.95%200051.28%快手40021.98%100025.64%抖音1005.49%40010.26%其他6019.35%32017.58%50012.82%合計310100%1820100%3900100%資料來源：阿里研究院，前瞻產業(yè)研究院，安信證券研究中心2.1.2. 基于提高 ARPU 訴求，電商平臺內容化電商平臺主要由用戶數量、人均 ARPU 兩個因素驅動增長，在用戶數量方面，受益下沉市場 擴張再次迎來增長。2019 年前由于中高線城市用戶滲透率較高，淘寶、京東的月活躍用戶 增長開始趨緩，而拼多多的崛起使市場認識到下沉

25、市場的消費潛力，淘寶、京東開始布局下 沉市場且成效顯現，受益于下沉市場用戶滲透率提升，2019 年下半年淘寶、京東分別凈增 用戶 1.53 億、0.45 億。借助優(yōu)質內容種草-拔草，有望提升 ARPU 值。隨著下沉市場用戶滲透率提升空間變小，未來平臺增長將主要依靠 ARPU 值驅動，而 ARPU 增長的路徑主要包括兩種，一是創(chuàng)造新需 求，二是提高復購率，優(yōu)質內容恰好可以滿足這一需求：1）不同于傳統(tǒng)電商中通過搜索完 成“人找貨“的行為，優(yōu)質的內容通過“貨找人”的方式誘導用戶隨機產生購買需求，能夠 在短時間對產品有快速深度的理解，以邊看邊買實現順暢的銷售轉化；2）優(yōu)質內容兼具娛 樂屬性，通過吸引用

26、戶平臺留存提高粘性，有利于增加其在平臺復購的概率，比如直播帶貨 場景下，部分消費者觀看直播主要是為了娛樂消遣，如果恰好在觀看過程中出現了合適的商 品，下單概率較高。圖 10：主流電商平臺月活躍用戶數（單位：億）圖 11：主流電商平臺年平均 ARPU（單位：元）淘寶京東拼多多天貓?zhí)詫毦〇|拼多多天貓876.8765.3654.51 4.48 4.764.4342.9832.632.7021.641.75 1.52 1.882.251.251.491.4410.28 0.371.00 0.56 0.67 0.640.130.10700 0600 054935761500 04850487147634

27、6654600 4563443741454426400 038104410267738613994300 0264834472872200 02420172019801127100 05770201 4.0 7201 5.0 62016.06201 7.0 6201 8.0 6201 9.0 60201 32014201 5201 6201 7201 8201 9資料來源：阿里巴巴，京東，拼多多，安信證券研究中心資料來源：阿里巴巴，京東，拼多多，安信證券研究中心9圖 12：直播電商場景下用戶的主要訴求資料來源：克勞銳電商內容化是淘寶確定的三大戰(zhàn)略方向之一。淘寶是電商內容化的先行者，對內先后通過

28、新 勢力周、造物節(jié)扶持網紅，在產品上推出淘寶頭條、淘寶直播、微淘等功能完善平臺的社交 內容能力；對外不斷與內容創(chuàng)作平臺的達成合作，最早在 2013 年與新浪微博合作推出“櫥窗推薦”功能，打通社交達人的帶貨路，并于 2017 年宣布將與微博攜手打造 1000 家網紅 店鋪，2018 年又進一步打通了抖音、快手渠道。2016 年淘寶年度賣家大會上，時任 CEO 的張勇提出“社區(qū)化、內容化與本地生活化發(fā)展將 是淘寶未來的三大方向，希望能夠讓消費者消費商品的同時消費內容，內容當中含著各種各 樣商品的元素，同時這樣消費內容的過程能夠充滿一些互動和傳播的樂趣?！?，內容化成為驅 動淘系生態(tài)的重要力量。圖 1

29、3：淘寶內容化發(fā)展脈絡資料來源：36Kr，TechWeb，安信證券研究中心2.1.3. 內容與電商的融合，有望提升變現效率我們認為內容與電商的融合，本質是營銷場景與銷售場景的融合，用戶通過邊看邊買的模式 縮短了銷售轉化路徑，提高了產品在整個銷售閉環(huán)中的變現效率，同時對于內容平臺與電商 平臺而言也是模式升級：1）內容平臺電商化為平臺以及達人都提供了廣告外更多元化的變 現選擇，在產業(yè)鏈上向下游銷售環(huán)節(jié)延展，變現鏈條更長；2）電商平臺內容化使得平臺的 展示形式更多樣且趣味性更強，內容的人格化特色將使得電商平臺的交易屬性被弱化，消費 者粘性有望增強，進一步地，消費者將基于對內容創(chuàng)作者的信任產生跟隨購買

30、行為，從而減 少了信息搜索所花費的成本。10圖 14：電商平臺與內容平臺關系資料來源：艾瑞咨詢，安信證券研究中心短期快抖進攻淘系防守，長期看或將形成差異化競爭格局短期看快、抖獲得業(yè)務增量，電商平臺或為存量競爭短期來看，內容平臺開拓業(yè)務增量，預判將以進攻策略為主。我們認為內容電商化與電商內 容化的本質都是基于內容進行電商變現，實現電商轉化為最終的落腳點，內容平臺做電商是 在廣告之外開拓新的業(yè)務領域，平臺需要重新組織人員架構、完善產品體驗與產品運營規(guī)則， 新業(yè)務的發(fā)展并不會對已有業(yè)務造成影響，內容平臺將獲得增量收益。從行業(yè)層面看，以快 手為代表的內容電商平臺或將使電商購物的用戶進一步下沉，打開行業(yè)

31、用戶規(guī)模的增長空間。電商平臺強化已有業(yè)務，或以業(yè)績結構性變化為主。電商平臺內容化是在已有業(yè)務上使產品 的呈現形式更加多元化，是強化自有業(yè)務的競爭力。短期直播帶貨的高速發(fā)展或以結構性變 化為主，一方面是將原有搜索實現的訂單轉化為的直播間訂單；另一方面可能帶來平臺廣告 收入與傭金收入的結構性變化，如在淘寶平臺上達人直播帶貨效果較好，商家可能會減少購 買淘寶直通車、鉆展等廣告位資源，將減少的費用劃分給達人進行帶貨而為其分傭，因此我 們認為電商平臺內容化更多為防御性業(yè)務升級。平臺生態(tài)不同，長期有望形成差異化競爭格局長期來看，市場關心內容平臺發(fā)力電商是否會侵蝕電商平臺的市場份額？我們判斷電商平臺的地位不

32、易撼動。因為直播帶貨的核心是貨源以及供應鏈能力，電商平臺 深耕行業(yè)多年，擁有豐富的產品，成熟的運營、支付、售后體系，先發(fā)優(yōu)勢顯著，而抖音、 快手以內容平臺出身，其優(yōu)勢在于前端的內容呈現，缺少后端商品的供應鏈能力，是制約其 電商發(fā)展的核心要素，因而一段時間內電商平臺仍將是抖音、快手等內容平臺的主要貨品來 源，其中是淘寶為最主要的貨源平臺，2020 年 3 月抖音、快手、B 站、小紅書流向移動購 物行業(yè)的流量中，分別有 34.6%、28.5%、45.2%、26.8%的流量流向淘寶。11圖 15：典型 APP 在移動購物行業(yè)流量去向占比Top5資料來源：Questmobile，安信證券研究中心內容平

33、臺與電商平臺合縱連橫，或將縮小與阿里系的差距?？焓帧⒍兑敉ㄟ^自建小店逐步完 善電商體系，構成完整的種草至拔草的銷售閉環(huán)，希望將電商流量留存于平臺內部，而不僅 僅充當電商流量通道。在后端的供應鏈方面，抖音、快手強化與其他電商平臺的合作，如 6月 15 日蘇寧抖音達成深度合作，雙方將以蘇寧易購供應鏈優(yōu)勢，補齊抖音電商短板。同時蘇寧簽約的明星天團即將入駐抖音帶貨，抖音同時為“蘇寧超級買手”直播間提供全流量資 源支撐，雙方合力打造重磅直播電商 IP，內容平臺與電商平臺強強聯合，是快速拉平與阿里 系差距的策略之一。長期看行業(yè)有望形成垂直于品類、消費者圈層等方向的差異化競爭格局。隨著內容平臺電商 體系建設

34、日趨成熟，與電商平臺基礎運營能力的差距縮小后，我們預判行業(yè)將依照平臺生態(tài) 所形成的用戶畫像不同而逐漸分化，形成垂直于品類、商家規(guī)模、消費者圈層的差異化競爭 格局。類比于當前電商平臺中，淘寶以服裝類、非標品為特色；天貓主打大牌優(yōu)質產品；京 東以 3C、標品為主，用戶消費能力較高；拼多多以下沉市場為主陣地，在 C2M 定制、農產 品供應鏈上優(yōu)勢突出。我們推演抖音以記錄美好生活為核心，主張有品質有調性的生活，擁有豐富的年輕潮流紅人 資源，或更適合垂直于美妝個護品類、潮流單品等品類；快手以下沉市場用戶為主，三線城 市及以下用戶占比為 59.1%，消費能力相對較低，其產品或將以白牌產品為主，主打性價比。

35、圖 16：2019 年典型平臺的用戶年齡分布圖 17：2019 年典型平臺的用戶城市分布資料來源：Questmobile，安信證券研究中心資料來源：Questmobile，安信證券研究中心18.4%8.4%23.5%21.7%23.9%11.8%26.6%24.8%24.8%38.8%23.1%22.9%12.8%23.7%11.7%11.4%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%快手拼多多淘寶抖音46歲以上41-45歲36-40歲31-35歲25-30歲19-24歲18歲以下13.4%15.6%17.1%16.8%21.9%20.7%21.2%20.4%25.7%

36、24.0%24.6%24.8%19.2%17.7%19.3%18.9%14.2%12.7%10.8%12.2%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%快手拼多多淘寶抖音五線及以下城市 四線城市 三線城市 二線城市 新一線城市 一線城市12平臺競合，MCN 機構受益的三重邏輯平臺生態(tài)多元，MCN 不依賴于單一渠道MCN 機構興起于美國，經歷了由發(fā)展、成熟、衰敗的完整生命周期：1）發(fā)展期（2007-2012）：源于 Youtube 平臺，MCN 興起助力創(chuàng)作者流量變現。2007 年，YouTube 推出 YouTube Partner Program，創(chuàng)作者與 YouTu

37、be 共同獲取廣告播放及視頻訂閱分成，平臺分成比例為 45%。2009 年，以 Maker Studio 為代表的 MCN 機構在美國誕生， 負責簽約內容創(chuàng)作者并為其提供一系列的培訓、推廣、運營及版權管理等服務，幫助博主完 成流量變現，與視頻平臺及創(chuàng)作者共同分成收益。2）成熟期（2013-2014）：頭部 MCN 機構被頂級制作公司高價收購。2013-2014 年頭部 MCN 機構先后被收購，2013 年 AwesomenesTV 被夢工廠動畫公司以 3300 萬美金收購，2014 年 Disney 宣布全資收購成立 2 年的 Maker Studios，對價為 6.75 億美元。3）衰敗期（

38、2014 年后）：Youtube 把控頭部創(chuàng)作者，MCN 機構紅人資源流失。2014 年，Youtube 推出 Google Preferred 項目，鎖定TOP 5%內容主的廣告庫存，和品牌直接撮合， 給優(yōu)質內容主更高的 CPM 價格，這相當于 Youtube 繞開 MCN 給優(yōu)質內容對接資源，加速頭部內容主脫離低附加值的 MCN，MCN 在支付高抽成之外業(yè)務空間進一步被平臺擠壓，行 業(yè)進入衰退期。對標海外 MCN 機構的發(fā)展歷史，我們認為 MCN 機構推動優(yōu)質內容工業(yè)化的價值是被資本 市場認可的，不足在于單一強渠道導致平臺議價能力較低，利潤空間被持續(xù)擠壓。相較于海 外市場而言，國內豐富多元

39、化的平臺為 MCN 機構提拱了更多的選擇權，MCN 可以基于自身 資源稟賦選擇相對應的多平臺進行布局減少對于單一平臺的依賴。圖 18：國內擁有豐富多元的平臺生態(tài)資料來源：克勞銳同時平臺在面臨外部競爭時，會加大補貼與資源扶持力度爭奪優(yōu)質內容。國內 2017-2018 年 各大平臺推出“內容補貼”戰(zhàn)略，同時吸引了大批包括直播公會在內的紅人機構轉型 MCN， 行業(yè)迎來較快增長。根據克勞銳數據，2017-2018 年 MCN 機構數量分別為 1700 個、5800 個，同比增速為 305%、241%；2019 年機構數量增速放緩，但機構數量仍新增 700 個，總 數達到 6500 個。13圖 19：2015-2019 年中國 MCN 機構數量及