光伏產(chǎn)業(yè)研究系列報告（7）：玻璃~產(chǎn)業(yè)鏈隱形成長冠軍龍頭優(yōu)勢持續(xù)強化

1、有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分目 錄 HYPERLINK l _TOC_250027 行業(yè)概括：產(chǎn)業(yè)鏈成長冠軍，龍頭可積累先發(fā)優(yōu)勢 7 HYPERLINK l _TOC_250026 簡介：光伏組件封裝必需品，市場空間成長性優(yōu)于裝機量 7 HYPERLINK l _TOC_250025 產(chǎn)品特點：透光性、強度要求高，需要采用壓延工藝 8 HYPERLINK l _TOC_250024 成本解析：成本取決于規(guī)模和技術(shù)，掌握大窯爐工藝是降本關(guān)鍵 9 HYPERLINK l _TOC_250023 生產(chǎn)流程：原片生產(chǎn)是體現(xiàn)競爭力的核心環(huán)節(jié) 9 HYPERLINK l _TO

2、C_250022 原片：玻璃生產(chǎn)核心環(huán)節(jié)，溫度控制是永恒主題 9 HYPERLINK l _TOC_250021 深加工：技術(shù)壁壘總體較低，薄片玻璃鋼化仍待攻克 11 HYPERLINK l _TOC_250020 成本結(jié)構(gòu)：原料價格影響絕對成本，能耗和成品率決定盈利差異 14 HYPERLINK l _TOC_250019 物料成本：單耗差異不大，龍頭悄然搶占區(qū)位優(yōu)勢 14 HYPERLINK l _TOC_250018 燃料成本：能耗體現(xiàn)成本競爭力，原片生產(chǎn)是核心環(huán)節(jié) 15 HYPERLINK l _TOC_250017 窯爐是核心生產(chǎn)設(shè)備，成品率放大原片成本差異 17 HYPERLINK

3、 l _TOC_250016 總結(jié)：提升窯爐日熔量是降本利器，技術(shù)儲備是前提 19 HYPERLINK l _TOC_250015 格局走向：先發(fā)優(yōu)勢比較突出，雙寡頭格局日趨穩(wěn)固 21 HYPERLINK l _TOC_250014 存量份額穩(wěn)中有升，新增產(chǎn)能加速釋放，雙寡頭地位日趨穩(wěn)固 21 HYPERLINK l _TOC_250013 上游：多數(shù)材料為大宗化工品，石英砂供應(yīng)或為未來瓶頸 23 HYPERLINK l _TOC_250012 下游：集中度遠高于組件，議價能力較強 24 HYPERLINK l _TOC_250011 資金、技術(shù)、環(huán)保障礙重重，新進入者威脅不大 25 HYPE

4、RLINK l _TOC_250010 技術(shù)&資金：浮法產(chǎn)線難切換，中小廠商無力追趕 25 HYPERLINK l _TOC_250009 環(huán)保政策壁壘：環(huán)保許可趨嚴，產(chǎn)能置換加蓋天花板 26 HYPERLINK l _TOC_250008 客戶資源壁壘：配套認證綁定供應(yīng)商，穩(wěn)定供貨的龍頭更有優(yōu)勢 26 HYPERLINK l _TOC_250007 替代品威脅：傳統(tǒng)市場無替代品，雙玻市場直面透明背板挑戰(zhàn) 27 HYPERLINK l _TOC_250006 小結(jié)：雙寡頭優(yōu)勢明顯，集中度有望持續(xù)提升 28 HYPERLINK l _TOC_250005 定價機制：產(chǎn)能總體過剩，邊際小窯爐成本決

5、定價格 29 HYPERLINK l _TOC_250004 歷史回顧：從過剩到平衡，產(chǎn)品定價日趨理性 29 HYPERLINK l _TOC_250003 價格機制：高成本小窯爐尚未退出，短期價格由邊際產(chǎn)線決定 30 HYPERLINK l _TOC_250002 供需研判：供需偏緊，漲價可期，雙玻滲透率左右需求彈性 32 HYPERLINK l _TOC_250001 2020 年緊平衡狀態(tài)持續(xù)，價格有望持續(xù)堅挺 32 HYPERLINK l _TOC_250000 雙玻滲透率是需求彈性所在，2020 年有望實現(xiàn)突破 34有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分投資建議：關(guān)

6、注產(chǎn)能持續(xù)擴張，具備大窯爐產(chǎn)線運營能力，成本有明顯優(yōu)勢的龍頭企業(yè) 36投資邏輯：低成本產(chǎn)能安全邊際高，投產(chǎn)節(jié)奏與短期供需加劇股價彈性 36優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能價值量高，擴張潛力決定龍頭市值空間 36產(chǎn)能投放節(jié)奏驅(qū)動業(yè)績，價格波動同步影響估值 38信義光能（0968.HK）：背靠信義集團的光伏玻璃龍頭 39福萊特玻璃（6865.HK）：首家打破壟斷的老牌企業(yè)，上市后擴張力度持續(xù)加碼 40風(fēng)險提示 41有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖表目錄圖 1：常規(guī)單面光伏組件結(jié)構(gòu)示意圖 7圖 2：最近十年來光伏玻璃價格下降速度落后于組件降價 7圖 3：玻璃在多晶組件中成本占比逐漸提升（元/塊）

7、8圖 4：常規(guī)單晶 PERC 組件成本結(jié)構(gòu) 8圖 5：2010 年以來玻璃需求增長略滯后于裝機增長 8圖 6：2010 年以來玻璃產(chǎn)值增速顯著高于組件產(chǎn)值 8圖 7：玻璃生產(chǎn)工藝、設(shè)備、原料及作用 9圖 8：光伏壓延玻璃原片生產(chǎn)流程示意圖 10圖 9：光伏壓延玻璃熔窯（一窯四線） 11圖 10：不同窯爐的參數(shù)統(tǒng)計 11圖 11：光伏壓延玻璃深加工流程示意圖 12圖 12：2011 年從事鋼化片加工企業(yè)毛利率最高（元/m2） 13圖 13：目前深加工價差趨于穩(wěn)定（元/m2） 13圖 14：亞瑪頓近年來光伏玻璃銷量受到原片供應(yīng)的限制 13圖 15：2015-2018H1 福萊特光伏玻璃成本（元/m

8、2） 14圖 16：光伏用重質(zhì)純堿價格近期有所回落（元/噸） 15圖 17：低鐵石英砂年度均價近年來處于低位 15圖 18：福萊特原片熱量和用電量總體呈下降趨勢 16圖 19：天然氣石油價格對比（按熱值）及天然氣供給占比 16圖 20：福萊特燃料熱值貢獻占比 16圖 21：單位燃料成本波動與雙燃料價格波動對比 16圖 22：2009 年以來福萊特燃料動力成本占比有所下降 17圖 23：小玻璃廠燃料成本占比更高 17圖 24：國內(nèi)在產(chǎn)光伏玻璃平均單窯爐日容量（t/d） 18圖 25：小玻璃廠燃料成本占比更高 18圖 26：光伏玻璃廠商毛利率（%） 20圖 27：光伏鍍膜玻璃龍頭成本歷史情況及預(yù)測

9、 21圖 28：我國光伏玻璃產(chǎn)能越來越集中 22圖 29：2010 年國內(nèi)光伏玻璃日熔量及份額統(tǒng)計 22圖 30：2019 年光伏玻璃行業(yè)市場份額統(tǒng)計 22圖 31：光伏玻璃在玻璃產(chǎn)業(yè)中占比較低，上游議價能力較弱 23圖 32：光伏玻璃雙龍頭市占率持續(xù)提升 24圖 33：2019 年光伏組件出貨量相對分散 24有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 34：光伏玻璃價格與組件價格走勢在近年來出現(xiàn)背離 25圖 35：平板玻璃大氣污染物排放限值要求提高（mg/m3） 26圖 36：現(xiàn)有產(chǎn)線排污許可證情況 26圖 37：中國光伏企業(yè)海外組件產(chǎn)能統(tǒng)計 27圖 38：福萊特單位運輸費用

10、成本 27圖 39：不同組件重量分布（kg） 28圖 40：透明背板比常規(guī)雙玻輕 30%以上 28圖 41：光伏玻璃五力分析總結(jié) 29圖 42：光伏玻璃價格和龍頭廠商成本毛利率情況 30圖 43：2010-2014 年中國產(chǎn)能占比快速提升（千噸/天） 30圖 44：3.2mm 鍍膜玻璃不含稅價格走勢及解釋（元/m2） 31圖 45：2020 年光伏玻璃產(chǎn)線仍以 700 噸以下小窯爐居多 31圖 46：2020 年 700 噸以下小產(chǎn)線產(chǎn)能占比接近一半 31圖 47：2019 年供需成本曲線：不含稅的價格支撐位落在 23-24 元/m2 33圖 48：2019 年 Q4 出現(xiàn)供不應(yīng)求 33圖 4

11、9：2020 年供需成本曲線：不含稅價格區(qū)間在 22-26 元/m2 34圖 50：雙玻滲透率對原片需求敏感性分析 35圖 51：20%雙玻滲透率下組件功率對原片需求的敏感分析 35圖 52：雙面組件對降低 LCOE 效益明顯 36圖 53：近期雙面組件中標(biāo)規(guī)?？焖僭鲩L 36圖 54：一條日熔量 1000 噸產(chǎn)線的全投資模型現(xiàn)金流（億元） 37圖 55：信義光能營業(yè)收入和產(chǎn)能投放節(jié)奏高度相關(guān) 38圖 56：中國光伏玻璃產(chǎn)量增長相對平穩(wěn)（千噸/天） 39圖 57：終端需求增速直接影響盈利水平 39圖 58：產(chǎn)品價格和公司 PE 走勢 39圖 59：信義光能每日收盤價走勢 39圖 60：信義光能財

12、務(wù)情況 40圖 61：信義光能營收結(jié)構(gòu) 40圖 62：信義光能各年底名義產(chǎn)能情況（噸/天） 40圖 63：截至 2018 年底各公司人均日熔量（噸/天） 40圖 64：公司財務(wù)情況 41圖 65：公司收入結(jié)構(gòu) 41圖 66：福萊特各年底名義產(chǎn)能情況（T/D） 41圖 67：公司產(chǎn)線中近幾年需要冷修的產(chǎn)能占比較低（T/D） 41表 1：玻璃典型基礎(chǔ)成分的比較 10有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分表 2：100kg 玻璃液用干基料數(shù) 14表 3：不同日熔量窯爐對應(yīng)的技術(shù)參數(shù)統(tǒng)計 18表 4：國內(nèi)一二三線窯爐對應(yīng)的產(chǎn)品成本測算 19表 5：目前光伏玻璃產(chǎn)能擴產(chǎn)情況統(tǒng)計 23表

13、 6：2016-2018 年光伏玻璃供需情況 32表 7：不同玻璃的理論價格測算（不含稅） 35表 8：1000 噸日熔量新產(chǎn)線投資及經(jīng)營假設(shè) 36表 9：產(chǎn)線凈現(xiàn)值（億元）對價格和 WACC 的敏感性分析 37有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分近年來，在國內(nèi)補貼退坡加速和光伏技術(shù)進步的驅(qū)動下，產(chǎn)業(yè)鏈從多晶硅到組件的價格均加速下降，與此同時，玻璃、膠膜、背板等輔材成本占比隨之提高；同時隨著電池組件效率的提高，先進輔材技術(shù)對于組件發(fā)電能力的增益也將放大，未來光伏輔材在產(chǎn)業(yè)鏈的地位將進一步提升。此外，多數(shù)輔材技術(shù)更迭較慢，產(chǎn)線工藝經(jīng)驗積累、規(guī)模效應(yīng)和客戶認證等中長期要素積累轉(zhuǎn)

14、化能力要求更高，行業(yè)格局更加穩(wěn)固，龍頭分享光伏裝機增長和份額提升的紅利確定性較大。本篇報告重點聚焦行業(yè)成長性強，雙寡頭格局優(yōu)，有望迎來量利齊升的光伏組件玻璃環(huán)節(jié)。行業(yè)概括：產(chǎn)業(yè)鏈成長冠軍，龍頭可積累先發(fā)優(yōu)勢簡介：光伏組件封裝必需品，市場空間成長性優(yōu)于裝機量光伏玻璃主要指超白壓花鋼化玻璃，是組件封裝的必需品。由于單體太陽能電池片的厚度在 200m以下，機械強度差，容易損壞；且表面的電極容易受到空氣和腐蝕性氣體的氧化和腐蝕，無法滿足長期戶外氣候變化的嚴酷條件，因此對于常規(guī)組件來說，幾十片電池片（通常是 60 和 72 片）需要通過 EVA 密封在一塊光伏玻璃和一塊有機背板中間構(gòu)成組件，成為光伏發(fā)電

15、陣列的最小單元。如果是采用雙面電池片實現(xiàn)組件雙面發(fā)電的話，背面封裝材料也需要具備透光能力，目前一般采用玻璃或者透明背板。圖 1：常規(guī)單面光伏組件結(jié)構(gòu)示意圖圖 2：最近十年來光伏玻璃價格下降速度落后于組件降價數(shù)據(jù)來源：EE Publisher，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：秀強股份公告，東方證券研究所光伏是過去十年降本速度最快的電源，主要動力來自組件價格的快速下降。2009 年以來，光伏組件價格從早期接近 20 元/W 降至目前 1.7 元/W 以下，年復(fù)合降速達 21%以上，最近 5 年復(fù)合降速也達 15%；與此相比，光伏玻璃的降價幅度則要平緩的多，根據(jù)秀強股份的公告，最近十年光伏玻璃價格從 200

16、9 年的近 60 元/m2 降至 2019 年的 29 元/m2（含稅），復(fù)合降幅只有 8.1%，最近 5 年僅 1.3%，2019 年由于供需趨于緊張市場價格反彈近 10%。這主要是由于光伏玻璃技術(shù)路線穩(wěn)定，成本下降主要來自工藝和管理的緩慢提升，與多晶硅-硅片-電池片一日千里的技術(shù)降本不可同日而語。因此，光伏玻璃在組件成本中的占比也在持續(xù)提升。以典型的 60 型組件為例，多年來組件規(guī)格基本沒變化，單塊組件封裝的物料用量總體穩(wěn)定，但由于價格降幅的不同，玻璃的成本占比從早期的 3.7%上升到 10.4%，在單晶組件里的占比也達到 8.8%。此外，由于雙玻組件的出現(xiàn)，單套組件的成本約增加 30 元

17、，玻璃的總成本占比進一步上升至 13%，成為組件非硅成本中占比最高項。因 此， 隨著組件價格繼續(xù)下探而玻璃成本相對剛性，光伏玻璃已經(jīng)成為光伏產(chǎn)業(yè)鏈價值分配重要的一環(huán)。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 3：玻璃在多晶組件中成本占比逐漸提升（元/塊）圖 4：常規(guī)單晶 PERC 組件成本結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：PV Infolink，東方證券研究所從規(guī)模增長來看，2010 年以來全球光伏裝機容量從 16GW 增加至 2019 年近 120GW，增長 6.5倍，由于組件效率提升，玻璃的需求有所攤薄，增速略滯后于裝機容量，2010-2019 年增長 5.

18、3 倍。但考慮降價因素之后，玻璃的產(chǎn)值增長 1.95 倍，2019 年光伏玻璃市場容量超過 160 億元，組件產(chǎn)值則呈現(xiàn)明顯的周期性，2019 年全球組件市場容量約 2000 億元，略高于 2010 年，距離 2011年的歷史高點還有一定差距。圖 5：2010 年以來玻璃需求增長略滯后于裝機增長圖 6：2010 年以來玻璃產(chǎn)值增速顯著高于組件產(chǎn)值數(shù)據(jù)來源：EE Publisher，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：秀強股份、福萊特公司公告，東方證券研究所產(chǎn)品特點：透光性、強度要求高，需要采用壓延工藝光伏玻璃屬于平板玻璃的一種，根據(jù)成型技術(shù)的不同，玻璃生產(chǎn)工藝可分為壓延、有槽垂直引上、對輥（也稱旭法）、無

19、槽垂直引上、平拉和浮法等，其中浮法是玻璃工業(yè)中最主要的成型工藝，浮法玻璃占全球玻璃總產(chǎn)量的 90%以上。與一般平板玻璃不同，光伏玻璃需要具備如下特性：透光率高，吸收率和反射率低。光伏玻璃最重要的特性是透過率高，普通玻璃因為含鐵量高，往往呈現(xiàn)綠色，從而降低透光率。光伏玻璃一般采用低鐵超白玻璃，其鐵含量不足普通玻璃的 1/10，透光率則在 91.5%以上，而同等厚度的普通玻璃僅有 88-89%，根據(jù)實踐經(jīng)驗，透光率每提升 1%，組件發(fā)電功率可提升約 0.8%。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分抗沖擊性能。光伏組件在運行中可能要面對風(fēng)壓、積雪、冰雹、投擲石子等外力和熱應(yīng)力沖擊，

20、因此通常采用機械強度高的鋼化玻璃。耐腐蝕、耐高溫、熱膨脹系數(shù)低等。能夠滿足上述條件的只有超白浮法玻璃和超白壓花玻璃，其中超白壓花玻璃是晶硅電池蓋板的首選。其原因是，與超白浮法玻璃相比，光伏玻璃正面用不同程度的朦朧紋面處理，減少光反射，反面用特殊花型處理極大增強了太陽光斜角度滲透率，在太陽光斜射及組件呈角度安裝時，光伏玻璃比超白浮法玻璃的綜合透光率高 3%4%。成本解析：成本取決于規(guī)模和技術(shù)，掌握大窯爐工藝是降本關(guān)鍵生產(chǎn)流程：原片生產(chǎn)是體現(xiàn)競爭力的核心環(huán)節(jié)光伏玻璃的生產(chǎn)流程可以分為原片生產(chǎn)和深加工兩大環(huán)節(jié)。原片生產(chǎn)是將原料經(jīng)過混合、熔化、壓延、退火和切割五個步驟后，得到的未經(jīng)處理的光伏原片半成品

21、；深加工則將原片進行磨邊后進行鋼化，得到鋼化片，或進行鋼化+鍍膜，得到鍍膜片，用于組件封裝。圖 7：玻璃生產(chǎn)工藝、設(shè)備、原料及作用數(shù)據(jù)來源：東方證券研究所繪制原片：玻璃生產(chǎn)核心環(huán)節(jié)，溫度控制是永恒主題原片生產(chǎn)是廠商成本和管控水平差異的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。原片生產(chǎn)包括配料段、熔化段、成型段、退火段和檢測掰邊段五個工序，其中熔化、成型、退火是原片產(chǎn)線最核心的環(huán)節(jié)，任何一環(huán)出問題，都會影響產(chǎn)品的質(zhì)量和制成率。玻璃生產(chǎn)的連續(xù)性很強，質(zhì)量不過關(guān)的光伏玻璃成品需要回爐重造，會給生產(chǎn)企業(yè)帶來額外的成本費用，原片產(chǎn)品的正常生產(chǎn)更是 24 小時連續(xù)工作，無法停產(chǎn)，如果產(chǎn)品質(zhì)量不穩(wěn)定會導(dǎo)致生產(chǎn)無法正常進行。有關(guān)分析師的申明

22、，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 8：光伏壓延玻璃原片生產(chǎn)流程示意圖數(shù)據(jù)來源：東方證券研究所繪制原料混合環(huán)節(jié)，由于爐內(nèi)氣氛復(fù)雜，大家的配方和切割產(chǎn)生的碎玻璃添加的比例等均有差異，但總體而言，要保證原料比例處于一定區(qū)間內(nèi)，因此該環(huán)節(jié)技術(shù)水準總體相差不大，對于成本影響也比較輕微。值得一提的是，超白玻璃的含鐵量僅有普通玻璃的 1/201/10，這會導(dǎo)致玻璃液導(dǎo)熱系數(shù)劇烈變化，從而使得光伏玻璃窯爐與普通玻璃窯爐在設(shè)計上有較大區(qū)別。表 1：玻璃典型基礎(chǔ)成分的比較化學(xué)組分含量（Wt%）SiO2Al2O3CaOMgOR2OFe2O3超白壓花玻璃72.51.410.61.314.20.01超白浮法玻

23、璃73.40.911.10.214.50.017普通壓延玻璃71.71.710.52.013.90.2普通浮法玻璃72.51.08.24.114.00.2數(shù)據(jù)來源：中國知網(wǎng)，東方證券研究所原片生產(chǎn)的核心是溫度的控制，主要是熔化段溫度需要長期穩(wěn)定在 1450左右，不能有大幅偏離，這不僅取決于生產(chǎn)設(shè)備，更取決于廠商經(jīng)驗的積累。熔化段主要在熔窯內(nèi)發(fā)生，由于鐵含量低，熔融的超白玻璃液的導(dǎo)熱系數(shù)是普通玻璃的 34 倍，這導(dǎo)致玻璃液澄清困難，微氣泡不易排出，同時熔窯的池底溫度偏高，也導(dǎo)致殘留在玻璃原板中的微氣泡增多，惡化玻璃液澄清與均化效果。因此與普通玻璃熔窯相比，光伏玻璃熔窯（1.5 米）的池深會深 1

24、0-30 厘米，并且采用階梯式池底、窄長卡脖、深層水包的熔窯結(jié)構(gòu)，浮法玻璃積累的產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗甚至?xí)夥ＡМa(chǎn)生誤導(dǎo)。熔化段是影響玻璃成品率最重要的一環(huán)，其發(fā)展方向包括改變窯型技術(shù)以及增大日熔量。2010 年以前上馬的小窯爐多以馬蹄焰窯為主，日熔量小，成品率低，目前新建的窯爐幾乎全部切換到全氧橫火焰窯，各項新能都有顯著提升。由于玻璃液在馬蹄焰窯窯爐中停留時間短導(dǎo)致玻璃中的微氣泡含量偏多，玻璃均勻性差，從而影響玻璃質(zhì)量，大熔量的橫火焰窯上該缺陷很少；馬蹄焰窯窯爐的玻璃液與池壁電熔磚接觸面積多，產(chǎn)出的玻璃板上不熔物的缺陷明顯多于橫火焰窯窯爐；馬蹄焰窯窯爐的最大玻璃拉引量為 120 噸/天，大熔量的橫火

25、焰窯最大玻璃液拉引量為 650 噸/天，拉引速度提升有效減少了線泡，促使玻璃成品率提升。在同樣的技術(shù)水平和管理水平下，玻璃熔窯規(guī)模增大，可使原料利用率和成品率提高，同時單位能耗明顯降低，成本進一步節(jié)約。大型熔窯有利于自動化生產(chǎn)，從而提高產(chǎn)品質(zhì)量，還可以利用余熱發(fā)電。2010 年國內(nèi)玻璃原片成品率僅有 60%左右，2019 年已提升至 75-85%，成本則大幅下降，是成本下降最主要的驅(qū)動因素。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分窯型馬蹄焰間歇橫火焰全氧橫火焰日熔量250T/D250T/D成品率40-55%60-70%80%窯爐使用年限3-4 年6-8 年6-8 年產(chǎn)線設(shè)計一窯

26、一線一窯多線一窯多線熔化率（t/m2d）1.451.48-1.952.01 以上圖 9：光伏壓延玻璃熔窯（一窯四線）圖 10：不同窯爐的參數(shù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源：中國知網(wǎng)，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：福萊特公司公告，東方證券研究所壓延段主要在壓延機內(nèi)完成，壓延機性能和橫向溫差的控制是該環(huán)節(jié)品質(zhì)的決定性因素。壓延機性能及穩(wěn)定性直接影響超白太陽能玻璃生產(chǎn)的連續(xù)性，當(dāng)壓延機出現(xiàn)影響玻璃質(zhì)量的故障時，會造成生產(chǎn)的中斷，對企業(yè)來說損失巨大。在玻璃板降溫的過程中還要保證玻璃板的橫向溫差小以利于玻璃退火。溫度不均勻、不穩(wěn)定的玻璃帶進入退火窯會對玻璃的最終質(zhì)量有著致命的影響。太陽能玻璃退火窯是超白(微鐵)太陽能玻璃生產(chǎn)中

27、的重要熱工設(shè)備之一，退火窯的質(zhì)量直接關(guān)系到太陽能玻璃的產(chǎn)量、質(zhì)量及成品率。太陽能玻璃退火的目的是消除玻璃帶中的殘余應(yīng)力和光學(xué)的不均勻性以及穩(wěn)定玻璃內(nèi)部的結(jié)構(gòu)。三者的造價在成本中也有明顯區(qū)分，1 座 1000 噸日熔量的產(chǎn)線，熔化段窯爐設(shè)備的造價達 11.5億，占原片設(shè)備投資的 40%以上；壓延機和退火窯的造價各約 20003000 萬，其中退火窯成本略高一點，但在系統(tǒng)投資的總體占比僅有 1520%。深加工：技術(shù)壁壘總體較低，薄片玻璃鋼化仍待攻克光伏玻璃的深加工過程包括鋼化和鍍膜兩道工序，其中鋼化旨在增強玻璃的強度，鍍膜則是在鋼化后的玻璃上鍍一層減反射膜，增強透光率。鋼化與鍍膜過程均需要 700

28、左右的高溫處理，因此為了控制成本，玻璃深加工企業(yè)多采用玻璃的鋼化和膜層熱處理同時進行的方式。鋼化玻璃是平板玻璃的二次加工產(chǎn)品。鋼化玻璃的加工可分為物 理鋼化法和化學(xué)鋼化法。物理鋼化玻璃又稱為淬火鋼化玻璃，原理是把玻璃加熱到軟化點溫度以上，通過快速均勻淬冷在表面造成較大壓縮應(yīng)力，提高抵御外力的能力；化學(xué)鋼化法化學(xué)鋼化又稱為離子交換增強法，其原理是玻璃在熔融的鹽中，通過離子的交換來改變玻璃表面組分，增強玻璃的應(yīng)力由此來提高玻璃的穩(wěn)定性以及機械性能?；瘜W(xué)法鋼化的薄玻璃，在平整度和機械強度方面，要強于物理法鋼化，但是化學(xué)法鋼化的薄玻璃破碎狀態(tài)呈針狀破碎，屬于不安全破碎；生產(chǎn)方面來考慮，相對于化學(xué)法，物

29、理法的成本低，生產(chǎn)效率高，無污染性排廢。 目前太陽電池組件中的鋼化玻璃采用的是物理鋼化法，鋼化后的強度可以達 到普通平板玻璃的 46 倍；而且鋼化玻璃破碎后立即分裂成沒有尖角產(chǎn)生的小顆粒，是最常用的 安全玻璃。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分鍍膜過程是在玻璃表面沉積一層減反射膜，從而降低玻璃表面光的反射率，提高透光率。實踐證明，使用減反射鍍膜玻璃可將光伏組件的發(fā)電效率提高 2.5%，是一種提高光伏組件發(fā)電效率廉價而有效的手段，光伏玻璃減反射膜的沉積主要采用溶膠-凝膠法生產(chǎn)。目前行業(yè)內(nèi)深加工主要有兩種路線：一種是先鍍膜后鋼化，即將二氧化硅溶膠涂于玻璃原片表面，經(jīng)過干燥、固

30、化后進入鋼化爐鋼化，該工藝生產(chǎn)的鍍膜玻璃表面硬度高，但表面易吸水、沾灰塵；另一種是先鋼化后鍍膜，即將玻璃原片先鋼化處理，再將二氧化硅溶膠涂于玻璃表面，經(jīng)過干燥、固化而成，生產(chǎn)的鍍膜玻璃表面含有少量有機物，有一定的疏水性和防污性能，但該類鍍膜玻璃硬度低、膜層附著力差、易被刮破。隨著技術(shù)的提升，目前多采用先鍍膜后鋼化的工藝。圖 11：光伏壓延玻璃深加工流程示意圖數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所在行業(yè)發(fā)展早期，由于產(chǎn)能不足，成品率不高且存在一定技術(shù)難度，一段時間內(nèi)深加工的成本和價格都較高，并出現(xiàn)了一批專業(yè)從事深加工的企業(yè)。以鋼化片為例， 2011 年鋼化片的成本約為 5.85元/m2，而委外鋼化的

31、加工費高達 10.13 元/m2，毛利率達 42%；而重資產(chǎn)的原片環(huán)節(jié)毛利率僅有 31%，因此吸引了大量企業(yè)建設(shè)深加工產(chǎn)線。隨著技術(shù)成熟和產(chǎn)能擴張，原片供應(yīng)商紛紛自行拓展深加工能力，專業(yè)深加工盈利空間受到大幅擠壓。從目前的價格走勢來看，無論是鋼片還是鍍膜片，其價格波動與原片的走勢基本一致，價差穩(wěn)定。由于一體化廠商前后段產(chǎn)能配套基本完成，深加工廠商的盈利模式由過去的賺取加工費到現(xiàn)在的外購原片加工后自行出售，毛利率大幅下滑，2018 年，專業(yè)從事深加工的亞瑪頓和秀強股份毛利率分別只有 7.34%和 12.56%。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 12：2011 年從事鋼化

32、片加工企業(yè)毛利率最高（元/m2）圖 13：目前深加工價差趨于穩(wěn)定（元/m2）原片出售自行鋼化出售鋼化加工廠原片成本24.8924.89鋼化成本5.855.85價格36.0347.5410.13毛利率30.92%35.34%42.25%數(shù)據(jù)來源：裕華新材，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所原片+深加工一體化占據(jù)絕大部分，專業(yè)深加工存活空間持續(xù)萎縮。市場上大多數(shù)光伏玻璃廠商，如信義光能、福萊特、彩虹、安彩高科、河北金信等公司均具備原片+深加工的產(chǎn)線，獲取最大利潤；深加工啟停成本低，仍有部分廠商維持開工，但由于原片供應(yīng)不足，毛利率較低和運輸成本增加，未來份額將持續(xù)萎縮。以早期深加工龍頭

33、亞瑪頓為例，由于缺少原片產(chǎn)能，2010-2018 年亞瑪頓的光伏玻璃僅從 1700 萬平方米增至 2500 萬平米，2016 年起由于市場原片供給日益緊缺，亞瑪頓銷量從 3500 萬平米的高位持續(xù)下降，目前公司已著手在安徽自建窯爐供應(yīng)原片。值得一提的是，隨著組件降本需求日益迫切以及雙玻組件對于減重的訴求，玻璃薄片化趨勢逐漸凸顯，目前玻璃的規(guī)格已經(jīng)由早期的 4mm、3.2mm 向 2.5mm 以下發(fā)展，雙玻組件對玻璃厚度的要求甚至要做到 2.0mm 以下。然而，現(xiàn)有的風(fēng)冷鋼化技術(shù)只能用于較厚的玻璃，對于 2.0mm 及以下的不太適用，因此鋼化環(huán)節(jié)成為薄片化的瓶頸，未來需要進一步優(yōu)化傳送技術(shù)或者采

34、用成本較高的化學(xué)鋼化。從目前的價格來看，2.5mm 和 3.2mm 的單噸價格幾乎相同，而 2.0mm 玻璃平米售價甚至與 2.5mm 不相上下。隨著雙玻組件需求的快速增長，預(yù)計 2.0mm 及以下厚度的產(chǎn)品需求將難以避免出現(xiàn)短缺。圖 14：亞瑪頓近年來光伏玻璃銷量受到原片供應(yīng)的限制數(shù)據(jù)來源：公司年報，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分成本結(jié)構(gòu)：原料價格影響絕對成本，能耗和成品率決定盈利差異光伏玻璃的成本可以分為四部分：直接材料，燃料動力、直接人工和制造費用，其中原材料和燃料動力成本是主要來源，合計占比約 80%。絕對成本隨原料采購價格波動。以福萊特的成本為

35、例，2015-2018H1 光伏玻璃的成本變化不大， 波動的主要原因為原料采購價格波動；如2016 年成本下降歸因于石油類燃料采購均價下降11.12%， 2017 年純堿均價上升 33.91%，石油類燃料價格提高 54.87%又直接導(dǎo)致成本增加 6%。圖 15：2015-2018H1 福萊特光伏玻璃成本（元/m2）數(shù)據(jù)來源：福萊特招股說明書，東方證券研究所物料成本：單耗差異不大，龍頭悄然搶占區(qū)位優(yōu)勢光伏玻璃原片生產(chǎn)所用到的原材料包括石英砂、長石、白云石、石灰石、純堿、芒硝等，由于切片掰邊后的碎玻璃可以作為熟料投入再熔化，不同玻璃廠商在物料單耗上并無顯著區(qū)別，按照 100kg玻璃液的產(chǎn)出計算，其

36、用料投入情況如下：表 2：100kg 玻璃液用干基料數(shù)石英石長石白云石石灰石純堿芒硝合計投料量/kg72.22.112.19.923.61.0120.9重量占比/%59.7%1.8%10.0%8.2%19.5%0.8%100.0%數(shù)據(jù)來源：中國知網(wǎng)，東方證券研究所石英砂和純堿既是物料投入中主要的組分，也是對物料成本影響最大的兩類原料，石英砂與純堿的用量比約為 3:1，但由于純堿價格遠高于石英砂，而且波動劇烈，其對玻璃成本的影響反而更大。純堿廣泛應(yīng)用于化工、玻璃、冶金、食品等領(lǐng)域，其中建筑建材和汽車是最主要的市場。近年來，在房地產(chǎn)、汽車等行業(yè)快速發(fā)展的帶動下，純堿價格從 2013 年最低的 11

37、64 元/噸一路震蕩上行至2017 年最高時的 2500 元/噸以上。我們認為，一方面純堿的價格已經(jīng)處在歷史中位數(shù)偏上，另一方面，國內(nèi)房地產(chǎn)和汽車消費市場增速有所放緩，因此價格或?qū)⒕S持在近期的中位數(shù) 1800 元/噸的水準，再次出現(xiàn)大幅上漲可能性不高。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 16：光伏用重質(zhì)純堿價格近期有所回落（元/噸）圖 17：低鐵石英砂年度均價近年來處于低位數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：福萊特公司公告，東方證券研究所我國便于開采的優(yōu)質(zhì)低鐵石英砂礦源較少，主要分布在廣東河源、廣西、安徽鳳陽、海南等地，未來隨著太陽能電池用超白壓花玻璃產(chǎn)能的增長

38、，產(chǎn)地分布有限的優(yōu)質(zhì)石英砂將成為相對緊缺的資源，優(yōu)質(zhì)、穩(wěn)定的石英砂供應(yīng)是光伏玻璃企業(yè)發(fā)展的保障。因此龍頭公司早已著手布局石英砂，福萊特早在 2011 年即在安徽鳳陽縣鎖定了石英巖礦 7 號礦段的礦砂資源，儲量 1800 萬噸，可以保證公司日熔化量 2490 噸光伏玻璃的石英砂需求約 20 年，能夠穩(wěn)定為公司供應(yīng)品質(zhì)優(yōu)良、價格低廉的石英砂。另一大巨頭信義光能位于廣西北海的石英砂礦也將于 2020 年為公司供貨。其他原材料，如石灰石、白云石、芒硝等，一方面市場供給比較充足，同時由于單耗較低，總需求和成本占比均有限，價格變化對成本影響較小。燃料成本：能耗體現(xiàn)成本競爭力，原片生產(chǎn)是核心環(huán)節(jié)燃料動力成本

39、主要包括燃料和電力。玻璃燃料采用天然氣和重油，主要用于原片生產(chǎn)過程中的窯爐設(shè)備；電力則貫穿整個生產(chǎn)過程，在深加工環(huán)節(jié)用量尤其大，約為前道環(huán)節(jié)的 4 倍。天然氣的價格主要依據(jù)當(dāng)?shù)匚飪r部門公布的氣價為基礎(chǔ)，不同采購渠道價格有所差異；石油類燃料價格則受到國際原油價格波動影響；電力價格和用量都相對穩(wěn)定；因此燃料的價格及其燃燒效率是該環(huán)節(jié)成本的核心要素。用量上，原片環(huán)節(jié)燃料的消耗量主要取決于 2 個因素，一是窯爐大小，二是窯爐壽命。此外，近年來環(huán)保壓力增加，玻璃廠增加環(huán)保投入，也一定程度上導(dǎo)致能耗上升。燃料使用效率對生產(chǎn)成本影響較大，而使用效率與生產(chǎn)設(shè)備使用效率、規(guī)模效應(yīng)和燃料質(zhì)量相關(guān)。一般而言，生產(chǎn)設(shè)

40、備達到預(yù)定可使用狀態(tài)后，需要經(jīng)過一定期間的磨合生產(chǎn)效率會達到較高的水平，生產(chǎn)產(chǎn)品單位能耗較低，而在維持高效生產(chǎn) 3-5 年后，生產(chǎn)效率會有不同程度的下降，單位能耗也會增長；此外，生產(chǎn)線規(guī)模越大、燃料質(zhì)量越高，單位能耗會相對越低。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 18：福萊特原片熱量和用電量總體呈下降趨勢圖 19：天然氣石油價格對比（按熱值）及天然氣供給占比數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所雙燃料系統(tǒng)對沖價格波動，成本變化趨于平穩(wěn)。目前，許多中大型產(chǎn)線的玻璃窯爐上都裝配了石油類燃料和天然氣雙燃料系統(tǒng)，優(yōu)化配置燃料用量，以此對沖某種燃料價

41、格快速上升導(dǎo)致的成本上升。根據(jù)福萊特的生產(chǎn)數(shù)據(jù)，2015-2017 年，公司主要以石油類燃料為主，三年的采購單價分別為 1559， 1386 和 2146 元/噸；2018 年上半年，重油價格上漲的趨勢愈演愈烈，公司大量采購天然氣，熱值貢獻接近一半。根據(jù)福萊特的單位燃料成本和雙燃料采購價格變化情況，我們也可以發(fā)現(xiàn)單位燃料成本并沒有隨著原油價格快速上升而同步上升，通過庫存管理和燃料切換，其變化更趨近于雙燃料中價格波動較小那一項。值得一提的是，如果出現(xiàn)重油價格和天然氣價格均明顯上升，目前其他可替代的燃料或電力技術(shù)還不成熟，導(dǎo)致單位燃料成本或?qū)⑼缴仙?。圖 20：福萊特燃料熱值貢獻占比圖 21：單位

42、燃料成本波動與雙燃料價格波動對比數(shù)據(jù)來源：福萊特招股說明書，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：福萊特招股說明書，東方證券研究所熔制過程中熱量浪費不可避免，玻璃生產(chǎn)過程中需要大量熱量，但從目前生產(chǎn)技術(shù)來看，每 生產(chǎn)一 公斤光伏玻璃需要 2200-2400kcal 的熱量，而理論上熔制一公斤玻璃所需熱量為 600kcal 左右，兩 者差異較大，即大量熱量在生產(chǎn)過程中浪費了，因此通過技術(shù)去提高生產(chǎn)的熱量利用效率和加強余熱再利用是玻璃工藝節(jié)能的重要途經(jīng)。根據(jù)中國節(jié)能協(xié)會玻璃窯爐專業(yè)委員會的報道，輸入玻璃窯爐的熱能有 1/3 用于玻璃融化，1/3 爐體散熱和 1/3 煙氣流失。對于廠商來說，提高熱量利用效率，首先

43、要增加第一個 1/3 的量，即熔制過程的節(jié)能；然后是將后兩個 1/3 的熱量再利用，即余熱管理。熱能利用率差異凸顯廠商差距，生產(chǎn)經(jīng)驗和先發(fā)優(yōu)勢在此體現(xiàn)。節(jié)能過程的工藝細節(jié)較多，包括如何選擇原料及配比，窯內(nèi)各點的熱量供需平衡，優(yōu)化窯爐設(shè)計和結(jié)構(gòu)等方法；余熱管理則是需要再有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分不影響生產(chǎn)效率的前提下，對余熱進行發(fā)電等方式再利用。而 這些方法都需要多年生產(chǎn)經(jīng)驗和對產(chǎn) 線生產(chǎn)過程足夠了解才能實現(xiàn)，時間則是最關(guān)鍵的催化劑，因此規(guī)模較大，運營時間較長，經(jīng)驗豐 富的龍頭企業(yè)的優(yōu)勢更為明顯。 縱向來看，玻璃廠商持續(xù)降低成本，顯著的變化在于能耗的降低，福萊特 2

44、009-2018 年的成本結(jié) 構(gòu)中，燃料動力占比從早期的 45%降至 40%左右，絕對值從 10 元/平米以上降至 7 元/平米左右； 橫向來看，一線大廠與二三線小廠成本結(jié)構(gòu)中能耗更低，與 300 噸日熔量的小窯爐相比，福萊特 綜合成本更低，而且燃料動力占比也低 4 個百分點左右。圖 22：2009 年以來福萊特燃料動力成本占比有所下降圖 23：小玻璃廠燃料成本占比更高數(shù)據(jù)來源：福萊特，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所窯爐是核心生產(chǎn)設(shè)備，成品率放大原片成本差異窯爐是玻璃廠的心臟。玻璃窯爐是玻璃工廠中最重要的，也是投資最大的設(shè)備，其他設(shè)備的規(guī)格和數(shù)量都是圍繞窯爐的產(chǎn)能來設(shè)計的。窯

45、爐的規(guī)格、結(jié)構(gòu)設(shè)計和細節(jié)優(yōu)化水平很大程度決定了整體產(chǎn)線的生產(chǎn)狀態(tài)。窯爐大型化趨勢明顯。目前主流的產(chǎn)線建設(shè)方案為一窯多線（4 線為主，即一個玻璃窯爐配四臺壓延機組和退火窯系統(tǒng)），一窯一線的產(chǎn)能基本為日熔量 250t/d 左右的小廠商； 即對單一窯爐的日 熔量要求越來越高。根據(jù)卓創(chuàng)咨詢數(shù)據(jù)，2015 年 8 月，國內(nèi)光伏玻璃平均單窯爐的日熔量為 427噸/天；到了 2019 年 5 月，平均日熔量為 575.3 噸/天， 平均每年行業(yè)平均單窯爐的尺寸增加 40 噸/天水平。從目前各大廠商 2019 年公告的光伏玻璃產(chǎn)線來看，福萊特和信義光能的新建產(chǎn)線都在1000 噸以上；安彩高科、彩虹等二三線廠商

46、的新產(chǎn)線也在 800 噸左右，新建產(chǎn)線窯爐超大型化趨 勢明顯。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 24：國內(nèi)在產(chǎn)光伏玻璃平均單窯爐日容量（t/d）圖 25：小玻璃廠燃料成本占比更高數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)咨詢，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：光伏玻璃環(huán)評報告，東方證券研究所大型窯爐顯著降低成本，拉開行業(yè)成本差距。大型窯爐的降本效應(yīng)體現(xiàn)在幾個方面，一是降低單噸能耗，據(jù)披露，1000 噸日熔量的大型窯爐單噸玻璃液能耗可下降 15-20%，下降的主要原因是大型窯爐具備更高的熔化率，即單位面積的生產(chǎn)效率更高；二是提高成品率，成品率的損失來源包括切邊和不良品，其中切邊是損失的主要來源，大型窯爐一般

47、可壓出面積更大的原片，切邊面積占比明顯下降，目前一線企業(yè) 1000 噸日熔量的大窯爐成品率可達 85%，600 噸窯爐最多可做到 80%，二線及以下的廠家成品率約 70-75%，切邊剩下的玻璃碎渣可作為熟料再次投入窯爐，因此成品率損失主要來自能耗、人工折舊等；此外，新建大型窯爐的自動化率較高，其員工數(shù)量也大為減少，福萊特最新的 1200 噸窯爐原片工人僅有約 100 人，而早期的 480 噸窯爐工人數(shù)量達 300 人以上，窯爐壽命更長，可以大幅節(jié)約折舊成本。表 3：不同日熔量窯爐對應(yīng)的技術(shù)參數(shù)統(tǒng)計窯型青海光科蕪湖信義安彩新線福萊特鳳陽新線日熔量250T/D500T/D900T/D1200T/D

48、成品率70%80%80%86%窯爐使用年限8 年8 年8 年10 年產(chǎn)線設(shè)計一窯兩線一窯兩線一窯五線一窯六線熔化率（t/m2d）1.502.01 以上2.409平板玻璃爐窯能耗（kCal/kg 玻璃液）1950144514501360數(shù)據(jù)來源：各項目環(huán)評報告，東方證券研究所大型窯爐溫度不易控制，目前僅一線企業(yè)能夠掌握。玻璃生產(chǎn)最關(guān)鍵的反應(yīng)發(fā)生在熔化段，此時窯爐內(nèi)的溫度需要穩(wěn)定在 1400 攝氏度左右，上下浮動范圍僅幾十?dāng)z氏度，及時檢測并且調(diào)整燃料送氣量等控溫措施是窯爐管理的關(guān)鍵，由于窯爐啟停成本很高，產(chǎn)線無法關(guān)停調(diào)整，因此溫度控制工藝是衡量廠家是否掌握大型窯爐的標(biāo)尺，這需要大量的經(jīng)驗和數(shù)據(jù)積累

49、，對于中小型企業(yè)而言是極高的技術(shù)壁壘。事實上，由于技術(shù)差距，同樣日熔量的窯爐成品率也相差明顯，最近點火的某 900噸日熔量窯爐，目標(biāo)成品率僅有 80%，落后于 1000 噸級 5 個百分點以上，相當(dāng)于一線廠家 600 噸窯爐的水平。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分窯爐大小對成本的影響集中反映在成品率指標(biāo)上。根據(jù)卓創(chuàng)資訊統(tǒng)計，目前行業(yè)平均的成品率約為 78%，一線廠商新建的大型窯爐成品率可達 85%，存量一線中大型產(chǎn)線成品率約為 80%，二三線小窯爐的成品率則在 75%以下。根據(jù)我們的測算，不考慮不同產(chǎn)線工藝的差別，僅成品率這一項，行業(yè)龍頭新建產(chǎn)線和二三線小產(chǎn)線毛利率差異

50、高達 10.2pct。如果考慮大型窯爐的規(guī)模經(jīng)濟性，毛利率差距將在 20%以上?？偨Y(jié)：提升窯爐日熔量是降本利器，技術(shù)儲備是前提總的來說，建設(shè)并且運營一條玻璃產(chǎn)線并不難，部分設(shè)備廠商也能提供交鑰匙工廠，但能否做到低成本才是競爭力的核心所在。產(chǎn)線設(shè)計、窯爐結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、余熱管理方案等系統(tǒng)性和經(jīng)驗性的能力是各家廠商成本差異的關(guān)鍵。我們搭建模型比較日熔量為 1000 噸、600 噸和 300 噸三種窯型的成本，核心假設(shè)包括：深加工環(huán)節(jié)成本一致，成本差異全部來自原片；邊角及不良品可回爐，不同窯型對玻璃液的物料單耗沒有影響；不同窯型對應(yīng)的成本受幾重因素影響，一是規(guī)模，大窯爐技術(shù)掌握在行業(yè)前兩大龍頭手里，他們

51、生產(chǎn)規(guī)模大，并且掌握石英砂礦，原材料采購有一定優(yōu)勢；二是能耗，窯爐日熔量每上升一級，玻璃液的能耗可節(jié)約 20%；三是成品率，窯爐越大，成品率越高，對于能源、折舊、人工及其他成本可相應(yīng)攤薄。其中能耗和成品率本質(zhì)上取決于玻璃廠的技術(shù)能力。根據(jù)測算，目前國內(nèi)主流的光伏玻璃產(chǎn)線（600 噸日熔量）的生產(chǎn)成本約為 16.45 元/m2，現(xiàn)金成本為 14.59 元/m2，這與福萊特等一線廠 2018 年前后水平一致；千噸日熔量的新線投產(chǎn)后，成本下降 13%至 14.5 元/m2 左右；而行業(yè)內(nèi)二線廠商的成本接近 20 元/m2，現(xiàn)金成本也高達 17.73 元/m2，2018 年受“531 新政”沖擊，玻璃

52、含稅價格一度跌至 21 元/平方米，擊穿了小窯爐的現(xiàn)金成本+必要費用成本線，導(dǎo)致 300 噸日熔量的窯爐不得不關(guān)停或者提前冷修。表 4：國內(nèi)一二三線窯爐對應(yīng)的產(chǎn)品成本測算1000 噸600 噸300 噸單耗單價單耗單價單耗單價原材料石英石0.7243500.7243500.724450白云石0.17682500.17682500.1768275石灰石0.06014000.06014000.0601440輔助材料純堿0.226918000.226918000.22691900氫氧化鋁0.01516000.01516000.0151760芒硝0.01136000.01136000.0113660焦

53、締酸鈉0.003310000.003310000.00331100原輔料成本-單噸玻璃液676.2676.2769.4能源動力新鮮水3.42.53.42.53.42.5電850.61106.250.61127.50.61天然氣161.32.5201.72.5242.022.75能源動力-單噸玻璃液410.39511.10665.36有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分其他折舊124.8124.8124.8人員成本54.282.2115.1其他91.3291.3291.32其他成本-單噸玻璃液270.35298.29331.17成品率85%78%75%單噸原片成本=材料+(動

54、力+其他)/成品率1477.091713.912098.13出片量（平方米/噸玻璃液）120.00原片成本（元/平方米）12.3114.2817.48加工成本（元/平方米）2.17其中：納米材料單價(元/kg）15.00單耗(kg/m2)0.01小計0.15電單價(元/度)0.61單耗(度/m2)2.75小計1.48折舊初始投資（萬元/千噸）小計0.53綜合成本（元/平方米）14.4716.4519.65其中：原材料5.6438.9%5.6434.3%6.4132.6%能源動力5.5138.1%6.9442.2%8.8845.2%人工0.533.7%0.885.3%1.286.5%折舊1.75

55、12.1%1.8611.3%1.929.8%其他1.057.2%1.136.8%1.165.9%數(shù)據(jù)來源：東方證券研究所龍頭廠商已經(jīng)構(gòu)筑顯著的成本優(yōu)勢，盈利能力強勁。光伏玻璃產(chǎn)品同質(zhì)，一般按不同厚度報價，各大廠商報價基本一致，因此盈利的關(guān)鍵因素就在成本。從歷史毛利率來看，龍頭信義光能和福萊特已經(jīng)具備顯著的成本優(yōu)勢，目前毛利率在 30%以上；二三線如南玻、彩虹、中建材等毛利率則在 15%左右；專門從事深加工業(yè)務(wù)的亞瑪頓則毛利率下滑明顯。圖 26：光伏玻璃廠商毛利率（%）數(shù)據(jù)來源：Wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分未來成本大幅下降可能性低，降低能耗和人

56、工成本或為主要手段。首先，領(lǐng)先產(chǎn)線的成品率已經(jīng)高達 85%，像過去一樣繼續(xù)提高的難度增加且邊際效用遞減，我們的模型里，其他參數(shù)不變的情況下，成品率提升 5%，成本下降約 3 個百分點；其次，玻璃產(chǎn)線的投資有大量的鋼材、水泥、磚塊等成本，這部分受供給側(cè)改革影響近年來有上升趨勢；再次，原料成本上用量固定，價格也隨行就市，玻璃廠商綁定上游優(yōu)先供應(yīng)權(quán)但并不能綁定價格，這部分壓價空間不大；最后，單位能耗的下降仍然有一定空間，因為生產(chǎn)過程中仍有大量的熱量沒有完全利用，但相比過去的通過窯爐技術(shù)升級和容量擴大進行提升的速率會減慢；人工成本也能通過海外建廠和設(shè)備自動化進行改善。圖 27：光伏鍍膜玻璃龍頭成本歷史

57、情況及預(yù)測數(shù)據(jù)來源：福萊特，信義光能，東方證券研究所總的來說，在 1000 噸左右日熔量的窯爐經(jīng)濟性處于相對峰值，新窯爐成品率高達 85%的情況下，成本再次出現(xiàn)大幅下降的可能性較??；先發(fā)企業(yè)憑借長期工藝數(shù)據(jù)、系統(tǒng)性的產(chǎn)線建設(shè)方案和大窯爐生產(chǎn)經(jīng)驗積累的成本優(yōu)勢將長期保持，后發(fā)企業(yè)幾乎不存在通過更大的窯爐、更新的設(shè)備進行彎道超車的可能性，行業(yè)成本梯度也將保持穩(wěn)定。格局走向：先發(fā)優(yōu)勢比較突出，雙寡頭格局日趨穩(wěn)固存量份額穩(wěn)中有升，新增產(chǎn)能加速釋放，雙寡頭地位日趨穩(wěn)固我國的光伏玻璃產(chǎn)業(yè)起源于 2006 年，之前國內(nèi)產(chǎn)品幾乎全部依賴進口，國外供應(yīng)商主要是法國圣戈班、日本旭硝子和英國皮爾金頓（被日本板硝子收

58、購）。2006 年起，以福萊特為首的國內(nèi)企業(yè)通過技術(shù)引進、自主研發(fā)等方式，在該領(lǐng)域填補了國內(nèi)空白。隨后的幾年里，由于持續(xù)供不應(yīng)求，玻璃價格高漲，大量企業(yè)紛紛擴產(chǎn)，到 2012 年產(chǎn)能超出實際需求近 1 倍，大量落后產(chǎn)能隨之退出。隨著產(chǎn)能出清，光伏玻璃產(chǎn)能集中度快速提升。2013 年 6 月，全國有 38 家光伏原片生產(chǎn)商；2016年 9 月，我國光伏玻璃企業(yè)數(shù)量為 24 家，包括 27 個生產(chǎn)基地，41 個窯爐，124 條產(chǎn)線，合計日熔量為 17580t/d；到 2019 年 5 月，日熔量擴張到 21860t/d，企業(yè)數(shù)量反降至 16 家，包括 23 個生產(chǎn)基地，38 個窯爐，130 條產(chǎn)線

59、。光伏玻璃產(chǎn)能的集中度快速向頭部集中，兩大龍頭信義光能和福萊特逐漸脫穎而出。有關(guān)分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分圖 28：我國光伏玻璃產(chǎn)能越來越集中數(shù)據(jù)來源：卓創(chuàng)資訊，東方證券研究所啟停成本較高進一步提高存量產(chǎn)能出清效率。玻璃窯爐點火后 6-8 年需進行一次冷修，冷修復(fù)產(chǎn)的燃料（需要空燒一段時間）、維護（內(nèi)部材料更換）成本高昂，預(yù)計達 1億元，此外近期冷修的關(guān)鍵材料耐火磚受環(huán)保限產(chǎn)影響，價格持續(xù)上升，也導(dǎo)致復(fù)產(chǎn)成本進一步提高。因此，產(chǎn)線停產(chǎn)后若沒有足夠的盈利空間就不會貿(mào)然復(fù)產(chǎn)，整體的產(chǎn)能彈性較低，出清效率較高。龍頭由于成本領(lǐng)先，客戶需求穩(wěn)定，存量產(chǎn)線冷修后均會復(fù)產(chǎn)，因此存量

60、產(chǎn)能中，龍頭的占比穩(wěn)中有升。行業(yè)雙龍頭信義光能和福萊特產(chǎn)能占比持續(xù)提升，其中信義光能的產(chǎn)能占比約為 32%，福萊特約為 20%，行業(yè) CR2 達到 50%以上，較 2010 年提升近 20 個百分點；CR5 達 80%以上，較 2010年提升近 30 個百分點。圖 29：2010 年國內(nèi)光伏玻璃日熔量及份額統(tǒng)計圖 30：2019 年光伏玻璃行業(yè)市場份額統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源：建筑玻璃與工業(yè)玻璃，東方證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司公告，東方證券研究所增量上，龍頭的擴產(chǎn)進度快于二三線廠商，雙寡頭格局進一步強化。從我們統(tǒng)計的目前在建的產(chǎn)能來看，信義目前在建的產(chǎn)能有 2000 噸，福萊特在建及規(guī)劃的產(chǎn)能有 4400