環(huán)保行業(yè)：固廢產(chǎn)業(yè)鏈景氣度依舊資源化打開水處理空間

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250027 一、政策不變，融資改善，行業(yè)顯著好轉(zhuǎn) 2 HYPERLINK l _TOC_250026 （一）承上啟下，關(guān)鍵節(jié)點政策不放松 2 HYPERLINK l _TOC_250025 （二）財政支持力度不減，行業(yè)融資明顯改善 3 HYPERLINK l _TOC_250024 （三）固廢與水行業(yè)板塊業(yè)績表現(xiàn)亮眼 4 HYPERLINK l _TOC_250023 固廢處理：新固廢法將為板塊帶來深刻變革 4 HYPERLINK l _TOC_250022 水務(wù)及水處理：旺盛的處理需求帶動板塊業(yè)績反轉(zhuǎn) 6 HYPERLINK l _TOC_2500

2、21 二、固廢產(chǎn)業(yè)鏈景氣度依舊 8 HYPERLINK l _TOC_250020 （一）環(huán)衛(wèi)：新能源化與市場化為行業(yè)發(fā)展提供動力 8 HYPERLINK l _TOC_250019 新能源化是環(huán)衛(wèi)裝備的發(fā)展趨勢 8 HYPERLINK l _TOC_250018 環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化如火如荼 9 HYPERLINK l _TOC_250017 市場空間估算 10 HYPERLINK l _TOC_250016 （二）垃圾焚燒:產(chǎn)能集中投放，未來業(yè)績確定性高 10 HYPERLINK l _TOC_250015 垃圾焚燒成為主流 10 HYPERLINK l _TOC_250014 產(chǎn)能集中釋放，補

3、貼退坡影響有限 12 HYPERLINK l _TOC_250013 三、面向未來的污水處理行業(yè)系統(tǒng)升級 13 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）污水資源化：打開水處理的市場空間 13 HYPERLINK l _TOC_250011 水資源短缺、污染等問題依然存在 13 HYPERLINK l _TOC_250010 污水資源化需求迫切，相關(guān)領(lǐng)域市場空間廣闊 14 HYPERLINK l _TOC_250009 四、投資建議 17 HYPERLINK l _TOC_250008 （一）維持“推薦”評級 17 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）投資策略 1

4、7 HYPERLINK l _TOC_250006 固廢產(chǎn)業(yè)鏈 17 HYPERLINK l _TOC_250005 污水資源化 17 HYPERLINK l _TOC_250004 五、重點公司 18 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）盈峰環(huán)境（000967.SZ） 18 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）瀚藍(lán)環(huán)境（600323.SH） 19 HYPERLINK l _TOC_250001 （三）碧水源（300070.SZ） 20 HYPERLINK l _TOC_250000 六、風(fēng)險提示 21請務(wù)必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責(zé)聲明。 1

5、一、政策不變，融資改善，行業(yè)顯著好轉(zhuǎn)（一）承上啟下，關(guān)鍵節(jié)點政策不放松2020 年是“十三五”規(guī)劃的收官之年，也是保障“十四五”順利起航的奠基之年，是呈上啟下的關(guān)鍵節(jié)點。今年環(huán)保政策以抓重點、補短板、鋪未來為主，一方面是對于“十三五”規(guī)劃做補充或總結(jié)，另一方面則是為“十四五”規(guī)劃摸索方向，引導(dǎo)行業(yè)發(fā)展。構(gòu)建現(xiàn)代環(huán)境治理體系，行業(yè)迎來新動力。3 月，中共中央辦公廳、國務(wù)院辦公廳印發(fā)關(guān)于構(gòu)建現(xiàn)代環(huán)境治理體系的指導(dǎo)意見。意見明確了環(huán)境治理參與主體的權(quán)責(zé)，形成導(dǎo)向清晰、決策科學(xué)、執(zhí)行有力、激勵有效、多元參與、良性互動的環(huán)境治理體系。此外，意見計劃通過健全價格收費機制、完善金融扶植政策等手段保障環(huán)境治理

6、企業(yè)盈利能力，減輕地方財政支付壓力，提振環(huán)保行業(yè)景氣度。范圍拓寬，監(jiān)管趨嚴(yán)，新固廢法帶來多重機會。2020 年 4 月末，十三屆全國人大常委會第十七次會議審議通過了修訂后的新固廢法，自 2020 年 9 月 1 日起施行。新固廢法拓展了固廢管理的范圍，在原有的基礎(chǔ)上增加了生活垃圾分類、建筑垃圾、農(nóng)業(yè)固體廢物、醫(yī)療廢物處理等環(huán)境污染防治制度，有助于推動固廢產(chǎn)業(yè)鏈細(xì)分領(lǐng)域市場空間加速釋放。新固廢法在對環(huán)境違法行為的“嚴(yán)懲重罰”方面也達(dá)到了新高度，高昂的罰金輔以嚴(yán)格的執(zhí)法標(biāo)準(zhǔn)，有助于減少污染事件的發(fā)生，根源上促進(jìn)環(huán)境保護(hù)整體向好。城鎮(zhèn)環(huán)保 “補短板”，污水處理與垃圾分類成為重點。8 月，發(fā)改委、住建

7、部、生態(tài)環(huán)境部等部委針對城鎮(zhèn)地區(qū)出臺了城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設(shè)施補短板強弱項實施方案和城鎮(zhèn)生活污水處理設(shè)施補短板強弱項實施方案兩項政策，旨在完善全國垃圾與污水處理能力，提高居民生活水平。當(dāng)前背景下，環(huán)保行業(yè) “新基建”、“補短板”的雙重屬性十分突出。以垃圾分類產(chǎn)業(yè)鏈為代表的“新基建鋪設(shè)”和以污水處理提標(biāo)改造為代表的“舊基建翻新”，十分契合當(dāng)前“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)大循環(huán)”的思路，是未來一段時間內(nèi)環(huán)保工作的重點。表 1：2020 年以來環(huán)保行業(yè)重要政策梳理時間政策名稱內(nèi)容要點1 月 17 日土壤污染防治基金管理辦法月 19 日關(guān)于進(jìn)一步加強塑料污染治理的意見月 27 日醫(yī)療機構(gòu)廢棄物綜合治理工作方案月 3

8、日關(guān)于構(gòu)建現(xiàn)代環(huán)境治理體系的指導(dǎo)意見中華人民共和國固體廢物污染環(huán)境防治月 29 日法鼓勵土壤污染防治任務(wù)重、具備條件的省設(shè)立基金，積極探索基金管理有效模式和回報機制。中央財政通過土壤污染防治專項資金對本辦法出臺后一年內(nèi)建立基金的省予以適當(dāng)支持。全面禁止廢塑料進(jìn)口。到 2020 年底，禁止生產(chǎn)和銷售一次性發(fā)泡塑料餐具、一次性塑料棉簽;禁止生產(chǎn)含塑料微珠的日化產(chǎn)品。做好醫(yī)療廢物處置，加強集中處置設(shè)施建設(shè)，做好輸液瓶(袋)回收利用，開展醫(yī)療機構(gòu)廢棄物專項整治。為此，符合條件的醫(yī)療廢物集中處置單位和輸液瓶(袋)回收、利用企業(yè)可按規(guī)定享受環(huán)境保護(hù)稅等相關(guān)稅收優(yōu)惠政策。到 2025 年，建立健全環(huán)境治理的

9、領(lǐng)導(dǎo)責(zé)任體系、企業(yè)責(zé)任體系、全民行動體系、監(jiān)管體系、市場體系、信用體系、法律法規(guī)政策體系，落實各類主體責(zé)任，提高市場主體和公眾參與的積極性，形成導(dǎo)向清晰、決策科學(xué)、執(zhí)行有力、激勵有效、多元參與、良性互動的環(huán)境治理體系。新固廢法圍繞監(jiān)督管理、工業(yè)固體廢物、生活垃圾處理、建筑農(nóng)業(yè)固體廢物、危險廢物、保障措施等方面，明確實行固體廢物污染環(huán)境防治目標(biāo)責(zé)任制和考核評價制度，將固體廢物污染環(huán)境防治目標(biāo)完成情況納入考核評價的內(nèi)容。 6 月 21 日生態(tài)環(huán)境監(jiān)測規(guī)劃綱要（2020-2035 年） 到 2025 年，以環(huán)境質(zhì)量監(jiān)測為核心，統(tǒng)籌推進(jìn)污染源監(jiān)測與生態(tài)狀況監(jiān)測；到 2030 7 月 28 日7 月 3

10、1 日城鎮(zhèn)生活污水處理設(shè)施補短板強弱項實施方案城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設(shè)施補短板強弱項實施方案年，環(huán)境質(zhì)量監(jiān)測與污染源監(jiān)督監(jiān)測并重，生態(tài)狀況監(jiān)測得到加強；到 2035 年，環(huán)境質(zhì)量、污染源與生態(tài)狀況監(jiān)測有機融合。到 2023 年，縣級及以上城市設(shè)施能力基本滿足生活污水處理需求。生活污水收集效能明顯提升，城市市政雨污管網(wǎng)混錯接改造更新取得顯著成效。城市污泥無害化處置率和資源化利用率進(jìn)一步提高。缺水地區(qū)和水環(huán)境敏感區(qū)域污水資源化利用水平明顯提升。到 2023 年，推動具備條件的地級以上城市基本建成分類投放、分類收集、分類運輸、分類處理的生活垃圾分類處理系統(tǒng)，全國生活垃圾焚燒處理能力大幅提升，縣城生活

11、垃圾處理系統(tǒng)進(jìn)一步完善，建制鎮(zhèn)生活垃圾收集轉(zhuǎn)運體系逐步健全。資料來源：北極星環(huán)保網(wǎng)，中國水網(wǎng)，中國銀河證券研究院圖 1:2003-2018 年全國生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理投資額資料來源：Wind，中國銀河證券研究院“十四五”開啟環(huán)境治理新篇章，環(huán)保產(chǎn)業(yè)有望繼續(xù)保持旺盛態(tài)勢。“十四五”是中國推動實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展、實現(xiàn)國家治理體系和治理能力現(xiàn)代化的關(guān)鍵期，也是 2035 年實現(xiàn)根本好轉(zhuǎn)的關(guān)鍵基礎(chǔ)。從 2021 年開始的下一個“五年規(guī)劃”中，轉(zhuǎn)換車道的中國經(jīng)濟(jì)仍將以綠色發(fā)展作為重要任務(wù)。2018 年，我國生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理投資同比增長 43，同比上升了 19.1。隨著污染防治攻堅戰(zhàn)持續(xù)推進(jìn)、融資環(huán)境轉(zhuǎn)好及多

12、項環(huán)境經(jīng)濟(jì)政策加速落地，“十四五”期間環(huán)保產(chǎn)業(yè)有望步入新一輪發(fā)展周期，在更市場化的價格機制下環(huán)保企業(yè)盈利能力有望進(jìn)一步增強，成為國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。（二）財政支持力度不減，行業(yè)融資明顯改善生態(tài)環(huán)保方向?qū)ｍ梻@著提升。根據(jù)萬得提供的數(shù)據(jù)，2020 年以來發(fā)行的用于生態(tài)環(huán)保、污染治理、水務(wù)的地方政府專項債 134 只，合計規(guī)模 2,481 億元，占新增專項債比重為 8.44（不考慮水利農(nóng)林、募集資金用途中包含項目較多且與環(huán)保不直接相關(guān)的專項債）。2019 年國常會明確專項債不得用在土地儲備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域后，生態(tài)環(huán)保方向獲得的資金量得到了顯著提升。2020 年為污染防治攻堅戰(zhàn)決勝年，各地方政府

13、有足夠的動力利用專項債額度傾斜，完成十三五考核目標(biāo)，且 2020 年預(yù)計房地產(chǎn)類專項債下發(fā)額度將降低，非標(biāo)準(zhǔn)化項目收益專項債券中，環(huán)保類項目有望優(yōu)先受益。圖 2:2018-2020 年 8 月全國新發(fā)行環(huán)保相關(guān)專項債情況資料來源：Wind，中國銀河證券研究院公募 REITS 進(jìn)一步打通環(huán)保行業(yè)資金循環(huán)。4 月 30 日，證監(jiān)會與發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關(guān)工作的通知。環(huán)境保護(hù)為本次基建 REITs 聚焦的七大領(lǐng)域之一，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，有望成為最先落地的試點領(lǐng)域。存量資產(chǎn)多、在手訂單充足、杠桿高的的環(huán)保企業(yè)可以借助公

14、募 REITs 將缺乏流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成流動性強的金融產(chǎn)品，提高資金的利用效率，增強企業(yè)流動性和盈利能力。國家綠色發(fā)展基金為生態(tài)文明建設(shè)注入新的動力。生態(tài)環(huán)境治理項目雖然具有良好的社會和環(huán)境效益，但由于其投資周期長、資金占用多等特點，市場資本往往不愿介入。政府牽頭、以市場機制設(shè)立的綠色發(fā)展基金可以有效緩解環(huán)境治理中的市場失靈問題，在資金規(guī)模、資源調(diào)配方面具有天然優(yōu)勢，有望緩解環(huán)保行業(yè)企業(yè)當(dāng)前的資金困境。（三）固廢與水行業(yè)板塊業(yè)績表現(xiàn)亮眼固廢處理：新固廢法將為板塊帶來深刻變革2020 年上半年，A 股市場 25 家固廢處理領(lǐng)域上市公司共實現(xiàn)營業(yè)收入 589.4 億元，同比增長 14.5；實現(xiàn)凈利

15、潤 63.6 億元，同比增長 12.1。受新冠肺炎疫情影響，固廢處理領(lǐng)域企業(yè)營收和凈利潤增速均出現(xiàn)明顯下降，隨著疫情好轉(zhuǎn)，項目建設(shè)加速，疊加垃圾分類政策持續(xù)推進(jìn)等利好因素，下半年固廢處理板塊企業(yè)營收與凈利潤增速有望快速恢復(fù)。上半年固廢處理領(lǐng)域上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率為 62.5，同比降低 0.5pct，隨著項目建設(shè)進(jìn)度加快，未來還有進(jìn)一步上升的可能。圖 3:2016H1-2020H1 固廢公司營收與凈利潤增速圖 4:2016H1-2020H1 固廢上市公司資產(chǎn)負(fù)債率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院2020 上半年固廢處理領(lǐng)域上市公司的毛利率為 24.9，

16、同比無變化；凈利率 10.8，同比減少 0.2pct 。 本 期銷售 費 用率 / 管理 費用 率/ 財 務(wù) 費用 率 / 研 發(fā)費用 率 分別 為 1.7/5.6/3.8/1.6，同比變動-0.3/0.3/-0.1/0.1pct。固廢項目的增加導(dǎo)致管理費用和財務(wù)費用大幅增長，壓制了企業(yè)盈利能力。圖 5:2016H1-2020H1 固廢公司毛利率與凈利率圖 6:2016H1-2020H1 固廢行業(yè)公司費用率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院上半年固廢處理領(lǐng)域上市公司收現(xiàn)比為 96.4，同比增加 3.7pct，較前幾年有了明顯的提升，應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比重

17、為 11.3，同比減少 1.4pct。固廢處理相關(guān)企業(yè)通過積極催收賬款，優(yōu)化訂單結(jié)構(gòu)，開展現(xiàn)金流良好的業(yè)務(wù)等手段，提高現(xiàn)金流，保障經(jīng)營穩(wěn)定性。圖 7:2016H1-2020H1 固廢上市公司收現(xiàn)比圖 8:2016H1-2020H1 固廢公司應(yīng)收賬款/總資產(chǎn)資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院水務(wù)及水處理：旺盛的處理需求帶動板塊業(yè)績反轉(zhuǎn)2020 年上半年，水務(wù)及水處理領(lǐng)域上市公司實現(xiàn)營業(yè)收入 375.4 億元，同比增長 0.7；實現(xiàn)凈利潤 54.6 億元，同比增長 1.0。受新冠肺炎疫情影響，水務(wù)及水處理領(lǐng)域企業(yè)項目建設(shè)進(jìn)度放緩，營收增速下降明顯，而凈利潤

18、增速則較去年同期有所回升。上半年水務(wù)及水處理處理領(lǐng)域上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率為 59.5，同比增加 2.6pct，根據(jù)中國水網(wǎng)發(fā)布的報告，上半年新增水相關(guān)項目投資額超 1300 億元，同比增長 20，處理需求依然旺盛。圖 9:2016H1-2020H1 水公司營收與凈利潤增速圖 10:2016H1-2020H1 水行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院2020 上半年水務(wù)及水處理領(lǐng)域上市公司的毛利率為 34.1，同比增加 0.2pct；凈利率14.6，同比增加 0.1pct。本期銷售費用率/管理費用率/財務(wù)費用率/研發(fā)費用率分別為 2.4

19、/8.3/7.1/1.7，同比變動-0.4/-0.2/0.9/0.2pct。大量新增的水處理項目導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)費用大幅增長。而行業(yè)內(nèi)的企業(yè)通過控制成本、壓縮費用等手段制止住了毛利率和凈利率連續(xù)下滑的勢頭。圖 11:2016H1-2020H1 水行業(yè)公司毛利率與凈利率圖 12:2016H1-2020H1 水行業(yè)公司費用率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院上半年固廢處理領(lǐng)域上市公司收現(xiàn)比為 98.3，同比減少 3.6pct，應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比重為 8.0，同比減少 0.7pct。大部分水務(wù)及水處理相關(guān)企業(yè)都擁有充足的運營資產(chǎn)，按供給量或處理量收費的模式能為企

20、業(yè)提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流。圖 13:2016H1-2020H1 水行業(yè)上市公司收現(xiàn)比圖 14:2016H1-2020H1 水行業(yè)公司應(yīng)收賬款/總資產(chǎn)資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院上半年項目成交數(shù)量和投資額與去年同期相比有所增加。根據(jù)中國水網(wǎng)發(fā)布的水務(wù)行業(yè)半年度報告，2020 年上半年，社會資本共成交超 220 個水務(wù)投資運營 PPP 項目，投資額超 1300億元，同比增加 20左右。2 月份由于疫情導(dǎo)致部分項目招中標(biāo)程序延后，隨著疫情得到有效控制，招投標(biāo)市場也逐漸恢復(fù)正常。上半年 220 個項目中包含 78 個市政污水處理項目，47 個水環(huán)境項目，40

21、個村鎮(zhèn)污水項目，9 個水庫項目，6 個園區(qū)污水項目，5 個市政供水項目，5個市政/村鎮(zhèn)污水項目以及 23 個其他項目。從投資額來看，水環(huán)境項目投資額占比最大，占整個水務(wù)市場的 45。當(dāng)前水處理需求依然旺盛，而長江大保護(hù)、黃河流域治理、生活污水處理補短板、污水處理廠提標(biāo)改造等政策也將持續(xù)推進(jìn)，水務(wù)及水處理行業(yè)依然維持景氣周期。圖 15:2020 年 1-6 月水務(wù)投資運營市場情況圖 16:2020 年 1-6 月水務(wù)項目類型分布（按投資額）資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院二、固廢產(chǎn)業(yè)鏈景氣度依舊（一）環(huán)衛(wèi)：新能源化與市場化為行業(yè)發(fā)展提供動力新能源化是環(huán)

22、衛(wèi)裝備的發(fā)展趨勢隨著各地垃圾分類政策的陸續(xù)落地，固廢市場空間被進(jìn)一步打開。環(huán)衛(wèi)作為固廢產(chǎn)業(yè)鏈的第一道環(huán)節(jié)，擔(dān)著城市公共區(qū)域的清掃保潔、生活垃圾的收集轉(zhuǎn)運處理、垃圾初步分類、城市公廁的運營維護(hù)、糞便收集處理等工作，是營造居民良好生活環(huán)境的基礎(chǔ)。伴隨著我國經(jīng)濟(jì)社會的快速發(fā)展和生活水平的不斷提高，不論是城市還是鄉(xiāng)鎮(zhèn)均呈現(xiàn)生活垃圾產(chǎn)生量不斷激增、環(huán)衛(wèi)服務(wù)作業(yè)量不斷上漲、環(huán)衛(wèi)工人工作量不斷加大的現(xiàn)象。無論是環(huán)衛(wèi)裝備還是環(huán)衛(wèi)服務(wù)，近幾年均呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢。生活垃圾清運量穩(wěn)定提升，環(huán)境公共衛(wèi)生持續(xù)投入加大。根據(jù)住建部發(fā)布的2018 年城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒，2018 年我國城市生活垃圾清運量為22,802 萬噸，

23、縣城生活垃圾清運量6,660萬噸。近四年城市生活垃圾清運量增速約 6，而縣城生活垃圾清運量則幾乎沒有增長，在 6,600萬噸上下浮動。隨著經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步發(fā)展、民眾生活消費水平、城鎮(zhèn)化率不斷提高，生活垃圾產(chǎn)生量持續(xù)走高，預(yù)計未來幾年城市生活垃圾清運量或?qū)⒕S持每年 5增速持續(xù)增長。在生活垃圾清運量穩(wěn)定增長的同時，各地政府關(guān)于市政環(huán)衛(wèi)的財政投入力度逐年加大。2019 年，全國的城鄉(xiāng)社區(qū)環(huán)境衛(wèi)生公共財政支出為 2,845 億元，同比增長 10.4 。圖 17:2002-2018 城市/縣城生活垃圾清運量圖 18:2010-2019 全國城鄉(xiāng)社區(qū)環(huán)境衛(wèi)生支出資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wi

24、nd,中國銀河證券研究院環(huán)衛(wèi)裝備新能源化水準(zhǔn)將進(jìn)一步提高。在需求和政策的雙重推動下，我國環(huán)衛(wèi)專用車輛設(shè)備總數(shù)穩(wěn)步增長。2018 年，全國城市與縣城市容環(huán)衛(wèi)專用車輛總數(shù)達(dá) 313,920 輛，其中城市 252,484 輛，縣城 61,436 輛；城市機械化清掃率 68.9，縣城機械化清掃率 63.7。根據(jù)歐美地區(qū)發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗，城市或縣城的機械化清掃率均在 80以上，因此我國機械化清掃率依然存在提升空間。國務(wù)院于 18 年發(fā)布的打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃就已提出，要加快推進(jìn)城市建成區(qū)新增和更新的公交、環(huán)衛(wèi)、出租、輕型物流配送車輛，使用新能源或清潔能源汽車,重點區(qū)域使用比例達(dá)到 80。工信部制定了

25、推動公共領(lǐng)域車輛電動化行動計劃，旨在推行公共服務(wù)領(lǐng)域電動化。該政策目前正在征求意見階段，有望在年內(nèi)正式發(fā)布實施。通過該計劃的實施，我國公交、環(huán)衛(wèi)、郵政、出租等車輛的電動化水準(zhǔn)將進(jìn)一步提高。圖 19:2002-2018 城市/縣城市容環(huán)衛(wèi)專用車輛數(shù)圖 20:2002-2018 年城市/縣城道路機械化清掃率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：住建部,中國銀河證券研究院環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化如火如荼環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化增勢不減。根據(jù)環(huán)境司南發(fā)布的數(shù)據(jù)，今年 1-7 月全國各地幻云運營項目的成交年化額達(dá)到 389 億，與去年同期相比增長 23.5，按照今年前 7 個月成交年化額月平均值估算，2020 年

26、全國環(huán)衛(wèi)運營項目的成交年化總額有望突破 600 億大關(guān)，再創(chuàng)歷史新高。近五年來，全國環(huán)衛(wèi)市場化增勢不減，成交年化額呈現(xiàn)出逐年走高的態(tài)勢，2019 年成交年化金額為 565 億元，同比增長 29。全國的環(huán)衛(wèi)市場化改革進(jìn)程從 2016 年開始加速，經(jīng)歷近五年的高速發(fā)展，各地環(huán)衛(wèi)市場化改革快速推進(jìn)，目前超過 80的區(qū)縣已經(jīng)完成或正在進(jìn)行環(huán)衛(wèi)市場化改革，但在已經(jīng)進(jìn)行市場化改革的地區(qū)，其市場化程度其實并不高。根據(jù)僑銀環(huán)保的測算，目前我國環(huán)衛(wèi)市場化率大約在 30左右。而根據(jù)中央，在國家大力推進(jìn)垃圾分類政策，提出希望各地政府通過市場化方式來解決環(huán)衛(wèi)問題的背景下，環(huán)衛(wèi)市場化程度也將持續(xù)深化。圖 21:2016

27、-2020E 全國新簽環(huán)衛(wèi)服務(wù)合同年化總金額資料來源：國家統(tǒng)計局，水利部，中國銀河證券研究院市場空間估算環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場空間廣闊。一般的環(huán)衛(wèi)服務(wù)主要是指道路清潔、垃圾清理和公廁運維三項工作，根據(jù)住建部發(fā)布的城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒，假設(shè)道路清掃保潔面積以每年 5增速增長，清掃費用為 10 元/平方米；生活垃圾清運量以每年 5增速增長，清運費用為 75 元/噸；公廁數(shù)以每年 6速度增加，管理費用為 10 萬元/座。則預(yù)計 2020、2021 兩年每年城市環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場規(guī)模均超過 1300 億元。表 2：城市環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場規(guī)模估算城市20162017201820192020E2021E道路清掃保潔面積（萬平方米）

28、794,923842,048869,329912,795958,4351,006,357增速（）5.93.25.05.05.0清掃費用（元/平方米）101010101010市場空間（億元）794.9842.0869.3912.8958.41,006.4生活垃圾清運量（萬噸）20,36221,52122,80223,94225,13926,369增速（）5.76.05.05.05.0清運費用（元/噸）757575757575市場空間（億元）152.7161.4171.0179.6188.5198.0公廁數(shù)（座）129,818136,084147,466156,314165,693175,634增

29、速（）4.88.46.06.06.0管理費用（萬元/座）101010101010市場空間（億元）129.8136.1147.5156.3165.7175.6合計市場空間（億元）1,077.51,139.51,187.81,248.71,312.71,380.0資料來源：住建部，中國銀河證券研究院（二）垃圾焚燒:產(chǎn)能集中投放，未來業(yè)績確定性高垃圾焚燒成為主流固廢處置競爭激烈，減量化、無害化是處理原則。當(dāng)前我國常用無害化處理方式有三種，衛(wèi)生填埋、焚燒、堆肥。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，2018 年。我國生活垃圾無害化處理比例已經(jīng)達(dá)到 98，但在無害化處理的垃圾中，有 52的生活垃圾采取衛(wèi)生填埋的方式

30、進(jìn)行處理， 45以焚燒的方式處理，3采用堆肥或其他方式。根據(jù)規(guī)劃，2020 年全國城市垃圾無害化處理中垃圾焚燒占比將超過 50，當(dāng)前新增焚燒能力集中在東部沿海地區(qū)且項目平均規(guī)模相對大，而中西部及二三線城市雖有增長但項目平均規(guī)模有所下降，未來還將進(jìn)一步提升。圖 22:2003-2018 我國城市生活垃圾無害化處理情況圖 23:2018 我國垃圾無害化處理方法占比 資料來源：住建部，中國銀河證券研究院資料來源：住建部,中國銀河證券研究院表 3：常用生活垃圾處理方法比較處理方法特點焚燒法無害化處理充分，減容減量明顯，節(jié)約土地資源，資源化利用率高填埋法占用大量土地，有害成分會對大氣、土壤尤其是地下水資

31、源造成二次污染堆肥法減量比例低，要求垃圾的有機含量高，容易造成土壤板結(jié)和地下水水質(zhì)變化，處理周期較長資料來源：中國固廢網(wǎng)，中國銀河證券研究院垃圾焚燒是當(dāng)前主流的無害化處理方式。和傳統(tǒng)的堆肥、填埋等處理方式相比，焚燒具有處理效率高、占地面積小、對環(huán)境影響相對較小等優(yōu)點，更能滿足城市生活垃圾處理減量化、無害化的要求。并且焚燒處理的方式還能利用焚燒產(chǎn)生的熱能，實現(xiàn)垃圾的資源化，這些優(yōu)勢使得垃圾焚燒處理在近些年逐漸得到了較為廣泛的應(yīng)用與推廣。焚燒垃圾場的數(shù)量從 2005 年的67 座增長到2018 年的331 座，焚燒垃圾處理量由2005 年的791 萬噸增長到2018 年的10,185,萬噸。焚燒處

32、理率由 2005 年的 9.8上升到 2018 年的 45.1。圖 24:2005-2018 年我國垃圾焚燒變化情況資料來源：生態(tài)環(huán)境部，中國銀河證券研究院產(chǎn)能集中釋放，補貼退坡影響有限根據(jù)國家發(fā)改委發(fā)布的“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設(shè)施建設(shè)規(guī)劃，2020年垃圾焚燒處理能力須達(dá)到 59.14 萬噸/日，2018 年焚燒處理能力為 36.45 萬噸/日，“十三五”考核節(jié)點將至，垃圾焚燒產(chǎn)能仍處在擴(kuò)張期。圖 25:2020 年中報部分企業(yè)披露的在建垃圾焚燒項目規(guī)模資料來源：上市公司半年報，中國銀河證券研究院補貼退坡影響有限。2020 年以來垃圾焚燒處理出臺新政策，明確了 1 月 20 日作

33、為新增、存量項目的劃分節(jié)點，其中新增項目將由國家按照以收定支原則，通過可再生能源發(fā)展基金繼續(xù)予以支持。此外新政策要求各省編寫垃圾焚燒發(fā)電中長期專項規(guī)劃和三年滾動計劃，成為其納入國補的先決條件。今年 9 月，國家發(fā)改委、財政部、國家能源局印發(fā)完善生物質(zhì)發(fā)電項目建設(shè)運行的實施方案，是在今年財政部 4/5/6 號文以及 4 月兩大征求意見稿的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步明確“以收定補、新老劃段、有序建設(shè)、平穩(wěn)發(fā)展”的總思路，指導(dǎo)未來幾年內(nèi)并網(wǎng)發(fā)電的項目申報進(jìn)入國補目錄的工作。我們認(rèn)為將倒逼各地政府加速出臺相應(yīng)規(guī)劃，進(jìn)一步明確各地區(qū)垃圾焚燒未來增量空間，企業(yè)產(chǎn)能有望加速投放。三、面向未來的污水處理行業(yè)系統(tǒng)升級從“水

34、十條”、“污染防治攻堅戰(zhàn)”、“長江大保護(hù)”到“提質(zhì)增效”、“斷面考核”，環(huán)境治理的發(fā)展不斷向更宏觀的邊界延伸，水行業(yè)系統(tǒng)化治理趨勢凸顯。伴隨著系統(tǒng)化治理的升級，在控源截污、點源治理、面源治理的要求下，污水處理廠提標(biāo)改造，末端污染物處理提標(biāo)擴(kuò)容等需求均在加速釋放。（一）污水資源化：打開水處理的市場空間水資源短缺、污染等問題依然存在北方地區(qū)水資源短缺問題突出。我國南北方水資源差異巨大，2001-2019 年全國年平均水資源總量約 27,000 億立方米，其中南方四區(qū)（長江流域、浙閩片河流、珠江流域、西南諸河）年平均水資源總量約 22,000 億立方米，北方六區(qū)（松花江流域、遼河流域、海河流域、黃河

35、流域、淮河流域、西北諸河）年平均水資源總量約 5,200 億立方米。2019 年全國供水總量為 6,021.2 億立方米，其中地表水源供水量 4,982.5 億立方米，地下水源供水量 934.2 億立方米，其他水源供水量 104.5 億立方米。我國供水水源仍以地表水為主。圖 26:2001-2019 年全國水資源總量變化圖 27:2019 年我國供水水源情況資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：水利部,中國銀河證券研究院地表水污染有所好轉(zhuǎn)，但流域水質(zhì)差異明顯。地表水污染依然根據(jù)生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的2019 年中國生態(tài)環(huán)境狀況公報，2019 年北方六區(qū)-類水體水質(zhì)明顯少于南方四區(qū)；、 類、

36、劣類水質(zhì)占比又明顯高于南方四區(qū)。開展水質(zhì)監(jiān)測的 110 個重要湖泊（水庫）中，-類湖泊（水庫）占 69.1，同比上升 2.4pct；、類湖泊（水庫）占 23.6，同比下降 1.6pct；劣類占 7.3，同比下降 0.8pct。北方六區(qū)水質(zhì)明顯劣于南方四區(qū)，具有更高的凈水需求。圖 28:2019 年全國幾大流域水質(zhì)圖 29:2019 年全國重要湖泊（水庫）水質(zhì)資料來源：生態(tài)環(huán)境部,中國銀河證券研究院資料來源：生態(tài)環(huán)境部,中國銀河證券研究院地下水重金屬污染亟待解決。2019 年，全國 10,168 個國家級地下水水質(zhì)監(jiān)測點中，- 類占 14.4，同比增加 0.6pct;類占 66.8，同比減少 3

37、.9pct;類占 18.8,同比增加3.3pct，地下水水質(zhì)較去年有所惡化。地下水污染是人類的生產(chǎn)生活活動產(chǎn)生的污染物滲入地下、引起地下水化學(xué)成分、物理性質(zhì)和生物學(xué)特性發(fā)生改變而使地下水質(zhì)量下降的現(xiàn)象。地表以下地層復(fù)雜，地下水流動極其緩慢，因此，地下水污染具有過程緩慢、不易發(fā)現(xiàn)和難以治理的特點。地下水一旦受到污染，即使徹底消除其污染源，也得數(shù)十年、乃至數(shù)百年才能使受污染的地下水水質(zhì)得以復(fù)原。污水資源化需求迫切，相關(guān)領(lǐng)域市場空間廣闊2019 年全國用水總量為 6021.2 億立方米。其中，生活用水 871.7 億立方米，占總用水量15；工業(yè)用水 1217.6 億立方米，占用水總量 20；農(nóng)業(yè)用水

38、 3,682.3 億立方米，占用水總量61；人工生態(tài)環(huán)境補水 249.6 億立方米，占用水總量 4,農(nóng)業(yè)用水依然是我國主要的利用方式。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，未來用水將持續(xù)向工業(yè)和生活領(lǐng)域傾斜，對污水資源化提出更高要求。圖 30:2019 年我國城市與縣城污水再生利用率資料來源：生態(tài)環(huán)境部，中國銀河證券研究院城鎮(zhèn)污水處理市場趨于飽和，提標(biāo)改造成為趨勢。根據(jù)住建部發(fā)布的報告，2018 年全國城市污水處理能力為 16,881 萬立方米/日，處理率已達(dá) 95.5，完成“十三五”設(shè)定的處理目標(biāo)；全國縣城污水處理能力為 3,367 萬立方米/日，處理率為 91.2，同樣完成“十三五”設(shè)定的處理目標(biāo)。但水污染防治行

39、動計劃提到“要加快城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施建設(shè)與改造，現(xiàn)有城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施要因地制宜進(jìn)行改造，2020 年底前達(dá)到相應(yīng)排放標(biāo)準(zhǔn)或再生利用要求。建成區(qū)水體水質(zhì)達(dá)不到地表類標(biāo)準(zhǔn)的城市，新建城鎮(zhèn)污水處理設(shè)施要執(zhí)行一級 A 排放標(biāo)準(zhǔn)?！眻D 31:2001-2018 城市污水處理情況圖 32:2001-2018 縣城污水處理情況資料來源：城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒,中國銀河證券研究院資料來源：城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒,中國銀河證券研究院再生利用率較低，污水資源化政策提上日程。根據(jù)中國城鄉(xiāng)建設(shè)統(tǒng)計年鑒，2018 年全國城市污水再生水生產(chǎn)能力 3,578 立方米/日，再生利用總量 85.4 億立方米，再生利用率 16.4；縣城污水再

40、生水生產(chǎn)能力 489.6 立方米/日，再生利用總量 8.6 億立方米，再生利用率 8.6。我國污水再生利用率低于發(fā)達(dá)國家 30-40的平均水平。今年 5 月國家發(fā)改委再次明確推進(jìn)污水資源化利用，研究推進(jìn)污水資源化利用指導(dǎo)意見和相關(guān)實施方案起草工作，推動構(gòu)建污水資源化利用“1+N”政策框架體系，水處理行業(yè)或?qū)⒋蜷_新成長空間。圖 33:2002-2018 我國城市與縣城污水再生利用率資料來源：住建部，中國銀河證券研究院膜技術(shù)是污水資源化的必然選擇。目前國內(nèi)污水處理工藝大約在 30 種左右，而占比率居于前六位的污水處理工藝分別是：氧化溝工藝、A2/O 工藝、傳統(tǒng)活性污泥法工藝、SBR 工藝、 A/O

41、 工藝以及生物膜法工藝。以上的工藝有的在處理污水成效方面比較突出，但在經(jīng)濟(jì)投入方面耗損太大；而有的工藝處理效果不算理想，但卻因為經(jīng)濟(jì)投入少而被大規(guī)模接受使用。污水資源化為從事污水處理的膜企業(yè)創(chuàng)造了快速發(fā)展的條件。膜法水處理相較于傳統(tǒng)水處理方式具有低能耗、工藝簡單、運行穩(wěn)定、出水水質(zhì)高等諸多優(yōu)勢，已經(jīng)在很多領(lǐng)域獲得推廣應(yīng)用。例如碧水源的核心技術(shù)MBR-DF 雙膜新水源工藝。該工藝立足于膜集成城鎮(zhèn)污水深度凈化，解決水污染和水資源緊缺的雙重困擾，突破了低碳源深度脫氮除磷 MBR、高回收率 DF 選擇性凈化和高效濃水處理關(guān)鍵技術(shù)，集成耦合形成了新水源成套處理工藝，高效去除有害污染物，出水可達(dá)地表類標(biāo)準(zhǔn)

42、，作為高品質(zhì)新水資源補充地下水或飲用水源地，實現(xiàn)就地造水，節(jié)能降耗達(dá)到領(lǐng)先水平，完美契合污水資源化的需求。這也為從事污水處理膜技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)的企業(yè)創(chuàng)造了很好的發(fā)展條件。根據(jù)中國水網(wǎng)的預(yù)測，2025 年我國再生水規(guī)模預(yù)計將達(dá)到 8500 萬立方米/日左右，預(yù)計 2021-2025 年再生水利用設(shè)施建設(shè)-膜工藝總投資額為1055-2110 億。四、投資建議（一）維持“推薦”評級2020 年是“十三五”規(guī)劃的收官之年，也是保障“十四五”順利起航的奠基之年，是呈上啟下的關(guān)鍵節(jié)點。而前兩年一直困擾行業(yè)的融資問題也得到了解決，專項債的傾斜已經(jīng)使生態(tài)環(huán)保方向獲得的資金量顯著提升；政府牽頭、以市場機制設(shè)立的綠

43、色發(fā)展基金可以有效緩解環(huán)境治理中的市場失靈問題；公募 REITs 環(huán)保項目也將落地并推廣。多項舉措有望改善環(huán)保行業(yè)企業(yè)當(dāng)前的資金困境。在政策持續(xù)深化、財政支持力度加大、融資環(huán)境改善的背景下，環(huán)保部分細(xì)分賽道也將重回高增長的景氣周期。對于環(huán)保行業(yè)維持“推薦”評級（二）投資策略固廢產(chǎn)業(yè)鏈隨著各地垃圾分類政策推廣和新固廢法落地施行，固廢產(chǎn)業(yè)鏈將維持當(dāng)前的高景氣度，細(xì)分領(lǐng)域機會凸顯。傳統(tǒng)環(huán)衛(wèi)服務(wù)當(dāng)前的市場空間約 1300 億/年，在環(huán)衛(wèi)裝備新能源化、環(huán)衛(wèi)服務(wù)市場化的達(dá)趨勢下，環(huán)衛(wèi)項目的服務(wù)區(qū)域和內(nèi)容都逐漸增加，行業(yè)競爭進(jìn)一步加劇，市場將開始向龍頭集中。根據(jù)規(guī)劃，垃圾焚燒新增產(chǎn)能近兩年密集落地，隨著在建

44、項目的陸續(xù)投產(chǎn)，擁有優(yōu)質(zhì)運營資產(chǎn)的行業(yè)龍頭業(yè)績增長有保障。污水資源化環(huán)保行業(yè)發(fā)展初期，政策更關(guān)注污染物處理產(chǎn)能的提升，而隨著產(chǎn)能的釋放，國家的重點也從單純的點源治理轉(zhuǎn)變?yōu)閰^(qū)域綜合治理，從“大干快上”轉(zhuǎn)變?yōu)椤疤豳|(zhì)增效”。2020 年是“十三五”規(guī)劃、“水十條”等政策的終考年，在污水資源化、污水處理服務(wù)費定價合理化等利好前提下，出水標(biāo)準(zhǔn)高的膜法水處理技術(shù)完美契合當(dāng)前的需求。這也為從事污水處理膜技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)的企業(yè)創(chuàng)造了良好的發(fā)展條件，相關(guān)企業(yè)有望加速成長。（三）投資建議看好智能化環(huán)衛(wèi)裝備龍頭盈峰環(huán)境（000967.SZ）；擁有豐富運營經(jīng)驗的固廢處理企業(yè)瀚藍(lán)環(huán)境（600323.SH）；膜法水處理龍頭

45、碧水源（300070.SZ）。建議關(guān)注環(huán)衛(wèi)運營龍頭玉禾田（300815.SZ）、僑銀環(huán)保（002973.SZ）；危廢處理與土壤修復(fù)領(lǐng)域領(lǐng)先者高能環(huán)境（603588.SH）；餐廚垃圾處理龍頭維爾利（300190.SZ）；專注膜應(yīng)用市場的金科環(huán)境（688466.SH）。五、重點公司（一）盈峰環(huán)境（000967.SZ）聚焦環(huán)衛(wèi)主業(yè)，核心業(yè)務(wù)占比提升。2019 年公司進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，聚焦以環(huán)衛(wèi)為主的固廢產(chǎn)業(yè)鏈，逐步剝離環(huán)境監(jiān)測、風(fēng)機等非主營業(yè)務(wù)。隨著國內(nèi)疫情逐步得到控制，行業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，疊加公共環(huán)境消毒需求提升，公司全年業(yè)績受疫情影響有限，有望快速恢復(fù)。2019年公司通過放棄高風(fēng)險訂單，強化合同風(fēng)

46、險的分類分級和責(zé)任機制，加大貨款回籠力度，加快運營周轉(zhuǎn)效率等手段，使經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅提升。為公司持續(xù)發(fā)展提供了資金保障。環(huán)衛(wèi)裝備銷量全國領(lǐng)先。公司是國內(nèi)環(huán)衛(wèi)裝備領(lǐng)域的領(lǐng)先企業(yè)。具有完善的環(huán)衛(wèi)和環(huán)境產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)品型號超過 400 余款，智慧裝備研發(fā)能力行業(yè)領(lǐng)先。公司總體市場占有率超過 20，其中中高端產(chǎn)品的市場占有率約為 32.1，高端產(chǎn)品市場占有率約為 38.1。2019 年度公司實現(xiàn)環(huán)衛(wèi)裝備銷售約 70.34 億元，實現(xiàn)環(huán)衛(wèi)裝備銷量約 2 萬臺，其中新能源汽車 1100 臺，市占率達(dá)到 29，同比增長 5 倍。根據(jù)中國汽車研究中心的數(shù)據(jù)，2019 年公司環(huán)衛(wèi)裝備的銷售規(guī)模排名第一。公司未來在新

47、能源等高端環(huán)衛(wèi)設(shè)備領(lǐng)域表現(xiàn)值得期待。環(huán)衛(wèi)運營服務(wù)板塊表現(xiàn)亮眼。公司依托在環(huán)衛(wèi)裝備領(lǐng)域優(yōu)勢，加速推進(jìn)環(huán)衛(wèi)服務(wù)，逐步形成“從前端投放到后端處理”的環(huán)衛(wèi)產(chǎn)業(yè)鏈，已發(fā)展成為具有自身特色的智慧型智慧環(huán)衛(wèi)體系。2016-2019 年，公司新增的環(huán)衛(wèi)服務(wù)合同總金額分別為 12.37 億元、55.61 億元、87.11億元、97.20 億元，年化服務(wù)金額分別為 0.55 億元、3.05 億元、4.29 億元、8.55 億元，2017-2019年環(huán)衛(wèi)服務(wù)年化收入增長率分別 454.54、40.66、99.30。根據(jù)環(huán)衛(wèi)司南的統(tǒng)計，2019 年公司新簽約項目的年化合同額、新增合同總額均列位全國第四名。充足的運營服

48、務(wù)訂訂單使公司業(yè)績增長的保障。短期來看，新冠疫情使得公眾對于公共環(huán)境消毒衛(wèi)生的意識提升，帶動環(huán)衛(wèi)裝備與環(huán)衛(wèi)服務(wù)需求不斷提升；長期來看，環(huán)衛(wèi)行業(yè)目前處于市場化轉(zhuǎn)型當(dāng)中，新能源環(huán)衛(wèi)裝備與智慧化運營系統(tǒng)都是未來行業(yè)發(fā)展趨勢。盈峰環(huán)境有望憑借先進(jìn)的設(shè)備、完善的服務(wù)在行業(yè)轉(zhuǎn)型升級中搶占先機。我們預(yù)計公司 2020 、2021 、2022 年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為 15.86/18.89/21.98 億元，同比增長 16.5/19.1/16.3，對應(yīng) EPS 分別為 0.50/0.60/0.69元/股，對應(yīng) PE 分別為 16.5x/13.8x/11.9x，給予推薦評級。表 4：盈峰環(huán)境盈利預(yù)測

49、201820192020E2021E2022E營業(yè)收入/百萬元13,044.812,695.914,180.315,917.417,789.0營業(yè)收入增長率166.3-2.711.712.211.8歸母凈利潤/百萬元928.61,361.41,586.41,889.32,198.0歸母凈利潤增長率163.346.616.519.116.3毛利率25.126.024.825.125.5EPS 0.290.430.500.600.69P/E 33.723.016.513.811.9資料來源：Wind，中國銀河證券研究院（二）瀚藍(lán)環(huán)境（600323.SH）“大固廢”縱橫一體化業(yè)務(wù)格局進(jìn)一步夯實。20

50、20 上半年公司固廢業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入 16.66億元，同比增長 51.71。在此期間，公司收獲垃圾焚燒、餐廚垃圾處理、環(huán)衛(wèi)、轉(zhuǎn)運等多個固廢處理項目，實現(xiàn)在原有服務(wù)區(qū)域從生活垃圾焚燒發(fā)電向其他類型固廢處理的橫向覆蓋，進(jìn)一步發(fā)揮市政垃圾、工業(yè)危險廢物、農(nóng)業(yè)有機垃圾等污染源治理的橫向協(xié)同優(yōu)勢。新增的多個環(huán)衛(wèi)保潔項目也進(jìn)一步完善產(chǎn)業(yè)鏈前端業(yè)務(wù)，提升前端環(huán)衛(wèi)、中端收轉(zhuǎn)運、末端處理的縱向協(xié)同優(yōu)勢。智慧化、精細(xì)化管理帶動服務(wù)質(zhì)量和效率提升。公司嚴(yán)抓生產(chǎn)運營，以智慧化、精細(xì)化管理帶動服務(wù)質(zhì)量和效率提升。與阿里云共同開發(fā)的垃圾焚燒工藝優(yōu)化算法，可以優(yōu)化垃圾焚燒的穩(wěn)定性，提高排放穩(wěn)定性；上線污水處理管網(wǎng)智慧管理平臺已

51、，提升運營效率，提高污水管網(wǎng)運營利潤；深化供水+燃?xì)鈽I(yè)務(wù)通辦服務(wù)，更好地發(fā)揮集團(tuán)內(nèi)供水與燃?xì)鈽I(yè)務(wù)的組合優(yōu)勢，進(jìn)一步便利用戶。目前，公司已成功在固廢、供水、排水等項目中運用遠(yuǎn)程控制和實時運營管理等系統(tǒng)，并具有可復(fù)制性，是公司運營管理軟實力的優(yōu)勢所在。生活垃圾補短板政策落地，帶動固廢處理需求提升。近日，發(fā)改委等三部門聯(lián)合印發(fā)城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設(shè)施補短板強弱項實施方案，要求爭取 2023 年前實現(xiàn)零填埋。實施方案有望進(jìn)一步推進(jìn)垃圾分類、垃圾焚燒、濕垃圾處理等細(xì)分板塊發(fā)展。瀚藍(lán)環(huán)境已經(jīng)在固廢處理領(lǐng)域形成了從源頭到終端治理的縱向產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，也形成了覆蓋生活垃圾、餐廚垃圾、污泥、工業(yè)危廢、農(nóng)業(yè)垃圾等污

52、染源治理的橫向協(xié)同一體化產(chǎn)業(yè)鏈。公司在固廢處理領(lǐng)域，已形成從源頭到終端治理的縱向產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，也形成了覆蓋多種污染源治理的橫向協(xié)同一體化產(chǎn)業(yè)鏈。此外，公司在氫能、智慧化運營等多領(lǐng)域也多有布局，未來有望搶占市場先機。我們預(yù)計公司 2020、2021、2022 年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為 10.12/13.50/15.82 億 元 ， 同 比 增 長 20.05/33.43/17.17 ， 對 應(yīng) EPS 分別為 1.32/1.76/2.06 元/股，對應(yīng) PE 分別為 21.31x/15.97x/13.63x，給予推薦評級。表 5：瀚藍(lán)環(huán)境盈利預(yù)測201820192020E2021E202

53、2E營業(yè)收入/百萬元4,848.56,160.07,338.98,603.59,892.0營業(yè)收入增長率15.427.019.117.215.0歸母凈利潤/百萬元786.8843.11,012.21,350.51,582.3歸母凈利潤增長率37.57.220.033.417.2毛利率30.028.027.327.327.5EPS 1.021.101.321.762.06P/E 27.425.621.316.013.6資料來源：Wind，中國銀河證券研究院（三）碧水源（300070.SZ）疫情影響有限，現(xiàn)金流情況持續(xù)向好。2020 年上半年公司營業(yè)收入同比減少 8.5,主要是受新冠病毒疫情的影響

54、，公司部分重要參控股子公司經(jīng)營業(yè)績較同期有所下降，同時該期間環(huán)保行業(yè)相關(guān)新項目的延緩?fù)瞥觥Ｉ习肽旯窘?jīng)營活動現(xiàn)金流大幅增長 291.75，一方面是由于新冠肺炎疫情影響，導(dǎo)致工程進(jìn)度滯后、對外付款減少；另一方面，公司主動調(diào)整經(jīng)營方向， EPC 訂單及核心技術(shù)膜產(chǎn)品銷售增加，收款能力及金額有所加強。業(yè)務(wù)協(xié)同見成效，充足訂單保障未來業(yè)績增長。公司與中交集團(tuán)在項目開展和內(nèi)部管理上積極合作，通過抓實國家發(fā)展生態(tài)文明建設(shè)的機遇，結(jié)合“一帶一路”發(fā)展規(guī)劃，公司以核心技術(shù)為優(yōu)勢，通過進(jìn)一步調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，以輕資產(chǎn)運營模式為主，雙方戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)逐漸釋放。報告期內(nèi)，公司新增 EPC 訂單 60 個，訂單總金額為 1

55、6.58 億元；確認(rèn)收入訂單 134 個，總金額為 26.94 億元，期末在手訂單 235 個，未確認(rèn)收入金額 110.3 億元。本期無新增 BOT訂單，處于施工期訂單 90 個，確認(rèn)收入 2.62 億元；處于運營期訂單 74 個，確認(rèn)運營收入 7.59億元。充足的在手訂單保障公司未來業(yè)績增長?！拔鬯Y源化”有望提升公司市場份額。我國本身屬于資源型缺水國家，但長期以來由于重經(jīng)濟(jì)發(fā)展而忽視環(huán)境的問題，導(dǎo)致全國河流、湖泊水庫和地下水污染嚴(yán)重，因而造成了水質(zhì)性缺水與資源性缺水相互疊加，尤其是華北和沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)更為嚴(yán)重，提高污水排放標(biāo)準(zhǔn)及加強污水的再生利用成為補充區(qū)域水資源的重要手段。出水標(biāo)準(zhǔn)高、

56、經(jīng)濟(jì)可行、維護(hù)便利的膜法水處理技術(shù)在凈化污水、保證水生態(tài)安全的同時，還能有效的解決水資源短缺問題，完全契合當(dāng)下所需。碧水源作為國內(nèi)膜法水處理的龍頭企業(yè)，具有領(lǐng)先的膜設(shè)備制造能力和豐富的運營維護(hù)經(jīng)驗，在“污水資源化”概念加持下有望進(jìn)一步提升市場份額。公司上半年受新冠肺炎疫情影響導(dǎo)致收入有所下滑，隨著后續(xù)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，公司全年業(yè)績有望快速回升。中交集團(tuán)入股后公司積極進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，向以 EPC 為主輕資產(chǎn)的業(yè)務(wù)模式轉(zhuǎn)型，整體指標(biāo)明顯改善。公司作為國內(nèi)膜法水處理的龍頭在“污水資源化”概念加持下有望進(jìn)一步提升市場份額。我們預(yù)計公司 2020、2021、2022 年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為 17.86

57、/21.59/26.86 億元，同比增長 31.28/20.90/24.41，對應(yīng) EPS 分別為 0.56/0.68/0.85元/股，對應(yīng) PE 分別為 16.39x/13.56x/10.90 x，給予推薦評級。表 6：碧水源盈利預(yù)測201820192020E2021E2022E營業(yè)收入/百萬元11,517.812,255.313,462.914,790.816,251.2營業(yè)收入增長率-16.36.49.89.99.9歸母凈利潤/百萬元1,223.41,360.51,786.02,159.42,686.5歸母凈利潤增長率-51.011.231.320.924.4毛利率29.830.930.329.429.4EPS0.390.430.560.680.85P/E23.