環(huán)保行業(yè)：固廢產(chǎn)業(yè)鏈景氣度依舊資源化打開水處理空間

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250027 一、政策不變，融資改善，行業(yè)顯著好轉 2 HYPERLINK l _TOC_250026 （一）承上啟下，關鍵節(jié)點政策不放松 2 HYPERLINK l _TOC_250025 （二）財政支持力度不減，行業(yè)融資明顯改善 3 HYPERLINK l _TOC_250024 （三）固廢與水行業(yè)板塊業(yè)績表現(xiàn)亮眼 4 HYPERLINK l _TOC_250023 固廢處理：新固廢法將為板塊帶來深刻變革 4 HYPERLINK l _TOC_250022 水務及水處理：旺盛的處理需求帶動板塊業(yè)績反轉 6 HYPERLINK l _TOC_2500

2、21 二、固廢產(chǎn)業(yè)鏈景氣度依舊 8 HYPERLINK l _TOC_250020 （一）環(huán)衛(wèi)：新能源化與市場化為行業(yè)發(fā)展提供動力 8 HYPERLINK l _TOC_250019 新能源化是環(huán)衛(wèi)裝備的發(fā)展趨勢 8 HYPERLINK l _TOC_250018 環(huán)衛(wèi)服務市場化如火如荼 9 HYPERLINK l _TOC_250017 市場空間估算 10 HYPERLINK l _TOC_250016 （二）垃圾焚燒:產(chǎn)能集中投放，未來業(yè)績確定性高 10 HYPERLINK l _TOC_250015 垃圾焚燒成為主流 10 HYPERLINK l _TOC_250014 產(chǎn)能集中釋放，補

3、貼退坡影響有限 12 HYPERLINK l _TOC_250013 三、面向未來的污水處理行業(yè)系統(tǒng)升級 13 HYPERLINK l _TOC_250012 （一）污水資源化：打開水處理的市場空間 13 HYPERLINK l _TOC_250011 水資源短缺、污染等問題依然存在 13 HYPERLINK l _TOC_250010 污水資源化需求迫切，相關領域市場空間廣闊 14 HYPERLINK l _TOC_250009 四、投資建議 17 HYPERLINK l _TOC_250008 （一）維持“推薦”評級 17 HYPERLINK l _TOC_250007 （二）投資策略 1

4、7 HYPERLINK l _TOC_250006 固廢產(chǎn)業(yè)鏈 17 HYPERLINK l _TOC_250005 污水資源化 17 HYPERLINK l _TOC_250004 五、重點公司 18 HYPERLINK l _TOC_250003 （一）盈峰環(huán)境（000967.SZ） 18 HYPERLINK l _TOC_250002 （二）瀚藍環(huán)境（600323.SH） 19 HYPERLINK l _TOC_250001 （三）碧水源（300070.SZ） 20 HYPERLINK l _TOC_250000 六、風險提示 21請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 1

5、一、政策不變，融資改善，行業(yè)顯著好轉（一）承上啟下，關鍵節(jié)點政策不放松2020 年是“十三五”規(guī)劃的收官之年，也是保障“十四五”順利起航的奠基之年，是呈上啟下的關鍵節(jié)點。今年環(huán)保政策以抓重點、補短板、鋪未來為主，一方面是對于“十三五”規(guī)劃做補充或總結，另一方面則是為“十四五”規(guī)劃摸索方向，引導行業(yè)發(fā)展。構建現(xiàn)代環(huán)境治理體系，行業(yè)迎來新動力。3 月，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發(fā)關于構建現(xiàn)代環(huán)境治理體系的指導意見。意見明確了環(huán)境治理參與主體的權責，形成導向清晰、決策科學、執(zhí)行有力、激勵有效、多元參與、良性互動的環(huán)境治理體系。此外，意見計劃通過健全價格收費機制、完善金融扶植政策等手段保障環(huán)境治理

6、企業(yè)盈利能力，減輕地方財政支付壓力，提振環(huán)保行業(yè)景氣度。范圍拓寬，監(jiān)管趨嚴，新固廢法帶來多重機會。2020 年 4 月末，十三屆全國人大常委會第十七次會議審議通過了修訂后的新固廢法，自 2020 年 9 月 1 日起施行。新固廢法拓展了固廢管理的范圍，在原有的基礎上增加了生活垃圾分類、建筑垃圾、農(nóng)業(yè)固體廢物、醫(yī)療廢物處理等環(huán)境污染防治制度，有助于推動固廢產(chǎn)業(yè)鏈細分領域市場空間加速釋放。新固廢法在對環(huán)境違法行為的“嚴懲重罰”方面也達到了新高度，高昂的罰金輔以嚴格的執(zhí)法標準，有助于減少污染事件的發(fā)生，根源上促進環(huán)境保護整體向好。城鎮(zhèn)環(huán)保 “補短板”，污水處理與垃圾分類成為重點。8 月，發(fā)改委、住建

7、部、生態(tài)環(huán)境部等部委針對城鎮(zhèn)地區(qū)出臺了城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設施補短板強弱項實施方案和城鎮(zhèn)生活污水處理設施補短板強弱項實施方案兩項政策，旨在完善全國垃圾與污水處理能力，提高居民生活水平。當前背景下，環(huán)保行業(yè) “新基建”、“補短板”的雙重屬性十分突出。以垃圾分類產(chǎn)業(yè)鏈為代表的“新基建鋪設”和以污水處理提標改造為代表的“舊基建翻新”，十分契合當前“國內經(jīng)濟大循環(huán)”的思路，是未來一段時間內環(huán)保工作的重點。表 1：2020 年以來環(huán)保行業(yè)重要政策梳理時間政策名稱內容要點1 月 17 日土壤污染防治基金管理辦法月 19 日關于進一步加強塑料污染治理的意見月 27 日醫(yī)療機構廢棄物綜合治理工作方案月 3

8、日關于構建現(xiàn)代環(huán)境治理體系的指導意見中華人民共和國固體廢物污染環(huán)境防治月 29 日法鼓勵土壤污染防治任務重、具備條件的省設立基金，積極探索基金管理有效模式和回報機制。中央財政通過土壤污染防治專項資金對本辦法出臺后一年內建立基金的省予以適當支持。全面禁止廢塑料進口。到 2020 年底，禁止生產(chǎn)和銷售一次性發(fā)泡塑料餐具、一次性塑料棉簽;禁止生產(chǎn)含塑料微珠的日化產(chǎn)品。做好醫(yī)療廢物處置，加強集中處置設施建設，做好輸液瓶(袋)回收利用，開展醫(yī)療機構廢棄物專項整治。為此，符合條件的醫(yī)療廢物集中處置單位和輸液瓶(袋)回收、利用企業(yè)可按規(guī)定享受環(huán)境保護稅等相關稅收優(yōu)惠政策。到 2025 年，建立健全環(huán)境治理的

9、領導責任體系、企業(yè)責任體系、全民行動體系、監(jiān)管體系、市場體系、信用體系、法律法規(guī)政策體系，落實各類主體責任，提高市場主體和公眾參與的積極性，形成導向清晰、決策科學、執(zhí)行有力、激勵有效、多元參與、良性互動的環(huán)境治理體系。新固廢法圍繞監(jiān)督管理、工業(yè)固體廢物、生活垃圾處理、建筑農(nóng)業(yè)固體廢物、危險廢物、保障措施等方面，明確實行固體廢物污染環(huán)境防治目標責任制和考核評價制度，將固體廢物污染環(huán)境防治目標完成情況納入考核評價的內容。 6 月 21 日生態(tài)環(huán)境監(jiān)測規(guī)劃綱要（2020-2035 年） 到 2025 年，以環(huán)境質量監(jiān)測為核心，統(tǒng)籌推進污染源監(jiān)測與生態(tài)狀況監(jiān)測；到 2030 7 月 28 日7 月 3

10、1 日城鎮(zhèn)生活污水處理設施補短板強弱項實施方案城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設施補短板強弱項實施方案年，環(huán)境質量監(jiān)測與污染源監(jiān)督監(jiān)測并重，生態(tài)狀況監(jiān)測得到加強；到 2035 年，環(huán)境質量、污染源與生態(tài)狀況監(jiān)測有機融合。到 2023 年，縣級及以上城市設施能力基本滿足生活污水處理需求。生活污水收集效能明顯提升，城市市政雨污管網(wǎng)混錯接改造更新取得顯著成效。城市污泥無害化處置率和資源化利用率進一步提高。缺水地區(qū)和水環(huán)境敏感區(qū)域污水資源化利用水平明顯提升。到 2023 年，推動具備條件的地級以上城市基本建成分類投放、分類收集、分類運輸、分類處理的生活垃圾分類處理系統(tǒng)，全國生活垃圾焚燒處理能力大幅提升，縣城生活

11、垃圾處理系統(tǒng)進一步完善，建制鎮(zhèn)生活垃圾收集轉運體系逐步健全。資料來源：北極星環(huán)保網(wǎng)，中國水網(wǎng)，中國銀河證券研究院圖 1:2003-2018 年全國生態(tài)保護和環(huán)境治理投資額資料來源：Wind，中國銀河證券研究院“十四五”開啟環(huán)境治理新篇章，環(huán)保產(chǎn)業(yè)有望繼續(xù)保持旺盛態(tài)勢。“十四五”是中國推動實現(xiàn)高質量發(fā)展、實現(xiàn)國家治理體系和治理能力現(xiàn)代化的關鍵期，也是 2035 年實現(xiàn)根本好轉的關鍵基礎。從 2021 年開始的下一個“五年規(guī)劃”中，轉換車道的中國經(jīng)濟仍將以綠色發(fā)展作為重要任務。2018 年，我國生態(tài)保護和環(huán)境治理投資同比增長 43，同比上升了 19.1。隨著污染防治攻堅戰(zhàn)持續(xù)推進、融資環(huán)境轉好及多

12、項環(huán)境經(jīng)濟政策加速落地，“十四五”期間環(huán)保產(chǎn)業(yè)有望步入新一輪發(fā)展周期，在更市場化的價格機制下環(huán)保企業(yè)盈利能力有望進一步增強，成為國民經(jīng)濟的重要組成部分。（二）財政支持力度不減，行業(yè)融資明顯改善生態(tài)環(huán)保方向專項債顯著提升。根據(jù)萬得提供的數(shù)據(jù)，2020 年以來發(fā)行的用于生態(tài)環(huán)保、污染治理、水務的地方政府專項債 134 只，合計規(guī)模 2,481 億元，占新增專項債比重為 8.44（不考慮水利農(nóng)林、募集資金用途中包含項目較多且與環(huán)保不直接相關的專項債）。2019 年國常會明確專項債不得用在土地儲備和房地產(chǎn)相關領域后，生態(tài)環(huán)保方向獲得的資金量得到了顯著提升。2020 年為污染防治攻堅戰(zhàn)決勝年，各地方政府

13、有足夠的動力利用專項債額度傾斜，完成十三五考核目標，且 2020 年預計房地產(chǎn)類專項債下發(fā)額度將降低，非標準化項目收益專項債券中，環(huán)保類項目有望優(yōu)先受益。圖 2:2018-2020 年 8 月全國新發(fā)行環(huán)保相關專項債情況資料來源：Wind，中國銀河證券研究院公募 REITS 進一步打通環(huán)保行業(yè)資金循環(huán)。4 月 30 日，證監(jiān)會與發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布關于推進基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知。環(huán)境保護為本次基建 REITs 聚焦的七大領域之一，城鎮(zhèn)污水垃圾處理、固廢危廢處理能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，有望成為最先落地的試點領域。存量資產(chǎn)多、在手訂單充足、杠桿高的的環(huán)保企業(yè)可以借助公

14、募 REITs 將缺乏流動性的資產(chǎn)轉化成流動性強的金融產(chǎn)品，提高資金的利用效率，增強企業(yè)流動性和盈利能力。國家綠色發(fā)展基金為生態(tài)文明建設注入新的動力。生態(tài)環(huán)境治理項目雖然具有良好的社會和環(huán)境效益，但由于其投資周期長、資金占用多等特點，市場資本往往不愿介入。政府牽頭、以市場機制設立的綠色發(fā)展基金可以有效緩解環(huán)境治理中的市場失靈問題，在資金規(guī)模、資源調配方面具有天然優(yōu)勢，有望緩解環(huán)保行業(yè)企業(yè)當前的資金困境。（三）固廢與水行業(yè)板塊業(yè)績表現(xiàn)亮眼固廢處理：新固廢法將為板塊帶來深刻變革2020 年上半年，A 股市場 25 家固廢處理領域上市公司共實現(xiàn)營業(yè)收入 589.4 億元，同比增長 14.5；實現(xiàn)凈利

15、潤 63.6 億元，同比增長 12.1。受新冠肺炎疫情影響，固廢處理領域企業(yè)營收和凈利潤增速均出現(xiàn)明顯下降，隨著疫情好轉，項目建設加速，疊加垃圾分類政策持續(xù)推進等利好因素，下半年固廢處理板塊企業(yè)營收與凈利潤增速有望快速恢復。上半年固廢處理領域上市公司的資產(chǎn)負債率為 62.5，同比降低 0.5pct，隨著項目建設進度加快，未來還有進一步上升的可能。圖 3:2016H1-2020H1 固廢公司營收與凈利潤增速圖 4:2016H1-2020H1 固廢上市公司資產(chǎn)負債率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院2020 上半年固廢處理領域上市公司的毛利率為 24.9，

16、同比無變化；凈利率 10.8，同比減少 0.2pct 。 本 期銷售 費 用率 / 管理 費用 率/ 財 務 費用 率 / 研 發(fā)費用 率 分別 為 1.7/5.6/3.8/1.6，同比變動-0.3/0.3/-0.1/0.1pct。固廢項目的增加導致管理費用和財務費用大幅增長，壓制了企業(yè)盈利能力。圖 5:2016H1-2020H1 固廢公司毛利率與凈利率圖 6:2016H1-2020H1 固廢行業(yè)公司費用率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院上半年固廢處理領域上市公司收現(xiàn)比為 96.4，同比增加 3.7pct，較前幾年有了明顯的提升，應收賬款占總資產(chǎn)比重

17、為 11.3，同比減少 1.4pct。固廢處理相關企業(yè)通過積極催收賬款，優(yōu)化訂單結構，開展現(xiàn)金流良好的業(yè)務等手段，提高現(xiàn)金流，保障經(jīng)營穩(wěn)定性。圖 7:2016H1-2020H1 固廢上市公司收現(xiàn)比圖 8:2016H1-2020H1 固廢公司應收賬款/總資產(chǎn)資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院水務及水處理：旺盛的處理需求帶動板塊業(yè)績反轉2020 年上半年，水務及水處理領域上市公司實現(xiàn)營業(yè)收入 375.4 億元，同比增長 0.7；實現(xiàn)凈利潤 54.6 億元，同比增長 1.0。受新冠肺炎疫情影響，水務及水處理領域企業(yè)項目建設進度放緩，營收增速下降明顯，而凈利潤

18、增速則較去年同期有所回升。上半年水務及水處理處理領域上市公司的資產(chǎn)負債率為 59.5，同比增加 2.6pct，根據(jù)中國水網(wǎng)發(fā)布的報告，上半年新增水相關項目投資額超 1300 億元，同比增長 20，處理需求依然旺盛。圖 9:2016H1-2020H1 水公司營收與凈利潤增速圖 10:2016H1-2020H1 水行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院2020 上半年水務及水處理領域上市公司的毛利率為 34.1，同比增加 0.2pct；凈利率14.6，同比增加 0.1pct。本期銷售費用率/管理費用率/財務費用率/研發(fā)費用率分別為 2.4

19、/8.3/7.1/1.7，同比變動-0.4/-0.2/0.9/0.2pct。大量新增的水處理項目導致企業(yè)財務費用大幅增長。而行業(yè)內的企業(yè)通過控制成本、壓縮費用等手段制止住了毛利率和凈利率連續(xù)下滑的勢頭。圖 11:2016H1-2020H1 水行業(yè)公司毛利率與凈利率圖 12:2016H1-2020H1 水行業(yè)公司費用率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院上半年固廢處理領域上市公司收現(xiàn)比為 98.3，同比減少 3.6pct，應收賬款占總資產(chǎn)比重為 8.0，同比減少 0.7pct。大部分水務及水處理相關企業(yè)都擁有充足的運營資產(chǎn)，按供給量或處理量收費的模式能為企

20、業(yè)提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流。圖 13:2016H1-2020H1 水行業(yè)上市公司收現(xiàn)比圖 14:2016H1-2020H1 水行業(yè)公司應收賬款/總資產(chǎn)資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院上半年項目成交數(shù)量和投資額與去年同期相比有所增加。根據(jù)中國水網(wǎng)發(fā)布的水務行業(yè)半年度報告，2020 年上半年，社會資本共成交超 220 個水務投資運營 PPP 項目，投資額超 1300億元，同比增加 20左右。2 月份由于疫情導致部分項目招中標程序延后，隨著疫情得到有效控制，招投標市場也逐漸恢復正常。上半年 220 個項目中包含 78 個市政污水處理項目，47 個水環(huán)境項目，40

21、個村鎮(zhèn)污水項目，9 個水庫項目，6 個園區(qū)污水項目，5 個市政供水項目，5個市政/村鎮(zhèn)污水項目以及 23 個其他項目。從投資額來看，水環(huán)境項目投資額占比最大，占整個水務市場的 45。當前水處理需求依然旺盛，而長江大保護、黃河流域治理、生活污水處理補短板、污水處理廠提標改造等政策也將持續(xù)推進，水務及水處理行業(yè)依然維持景氣周期。圖 15:2020 年 1-6 月水務投資運營市場情況圖 16:2020 年 1-6 月水務項目類型分布（按投資額）資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wind,中國銀河證券研究院二、固廢產(chǎn)業(yè)鏈景氣度依舊（一）環(huán)衛(wèi)：新能源化與市場化為行業(yè)發(fā)展提供動力新能源化是環(huán)

22、衛(wèi)裝備的發(fā)展趨勢隨著各地垃圾分類政策的陸續(xù)落地，固廢市場空間被進一步打開。環(huán)衛(wèi)作為固廢產(chǎn)業(yè)鏈的第一道環(huán)節(jié)，擔著城市公共區(qū)域的清掃保潔、生活垃圾的收集轉運處理、垃圾初步分類、城市公廁的運營維護、糞便收集處理等工作，是營造居民良好生活環(huán)境的基礎。伴隨著我國經(jīng)濟社會的快速發(fā)展和生活水平的不斷提高，不論是城市還是鄉(xiāng)鎮(zhèn)均呈現(xiàn)生活垃圾產(chǎn)生量不斷激增、環(huán)衛(wèi)服務作業(yè)量不斷上漲、環(huán)衛(wèi)工人工作量不斷加大的現(xiàn)象。無論是環(huán)衛(wèi)裝備還是環(huán)衛(wèi)服務，近幾年均呈現(xiàn)高速增長態(tài)勢。生活垃圾清運量穩(wěn)定提升，環(huán)境公共衛(wèi)生持續(xù)投入加大。根據(jù)住建部發(fā)布的2018 年城鄉(xiāng)建設統(tǒng)計年鑒，2018 年我國城市生活垃圾清運量為22,802 萬噸，

23、縣城生活垃圾清運量6,660萬噸。近四年城市生活垃圾清運量增速約 6，而縣城生活垃圾清運量則幾乎沒有增長，在 6,600萬噸上下浮動。隨著經(jīng)濟穩(wěn)步發(fā)展、民眾生活消費水平、城鎮(zhèn)化率不斷提高，生活垃圾產(chǎn)生量持續(xù)走高，預計未來幾年城市生活垃圾清運量或將維持每年 5增速持續(xù)增長。在生活垃圾清運量穩(wěn)定增長的同時，各地政府關于市政環(huán)衛(wèi)的財政投入力度逐年加大。2019 年，全國的城鄉(xiāng)社區(qū)環(huán)境衛(wèi)生公共財政支出為 2,845 億元，同比增長 10.4 。圖 17:2002-2018 城市/縣城生活垃圾清運量圖 18:2010-2019 全國城鄉(xiāng)社區(qū)環(huán)境衛(wèi)生支出資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：Wi

24、nd,中國銀河證券研究院環(huán)衛(wèi)裝備新能源化水準將進一步提高。在需求和政策的雙重推動下，我國環(huán)衛(wèi)專用車輛設備總數(shù)穩(wěn)步增長。2018 年，全國城市與縣城市容環(huán)衛(wèi)專用車輛總數(shù)達 313,920 輛，其中城市 252,484 輛，縣城 61,436 輛；城市機械化清掃率 68.9，縣城機械化清掃率 63.7。根據(jù)歐美地區(qū)發(fā)達國家的經(jīng)驗，城市或縣城的機械化清掃率均在 80以上，因此我國機械化清掃率依然存在提升空間。國務院于 18 年發(fā)布的打贏藍天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計劃就已提出，要加快推進城市建成區(qū)新增和更新的公交、環(huán)衛(wèi)、出租、輕型物流配送車輛，使用新能源或清潔能源汽車,重點區(qū)域使用比例達到 80。工信部制定了

25、推動公共領域車輛電動化行動計劃，旨在推行公共服務領域電動化。該政策目前正在征求意見階段，有望在年內正式發(fā)布實施。通過該計劃的實施，我國公交、環(huán)衛(wèi)、郵政、出租等車輛的電動化水準將進一步提高。圖 19:2002-2018 城市/縣城市容環(huán)衛(wèi)專用車輛數(shù)圖 20:2002-2018 年城市/縣城道路機械化清掃率資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：住建部,中國銀河證券研究院環(huán)衛(wèi)服務市場化如火如荼環(huán)衛(wèi)服務市場化增勢不減。根據(jù)環(huán)境司南發(fā)布的數(shù)據(jù)，今年 1-7 月全國各地幻云運營項目的成交年化額達到 389 億，與去年同期相比增長 23.5，按照今年前 7 個月成交年化額月平均值估算，2020 年

26、全國環(huán)衛(wèi)運營項目的成交年化總額有望突破 600 億大關，再創(chuàng)歷史新高。近五年來，全國環(huán)衛(wèi)市場化增勢不減，成交年化額呈現(xiàn)出逐年走高的態(tài)勢，2019 年成交年化金額為 565 億元，同比增長 29。全國的環(huán)衛(wèi)市場化改革進程從 2016 年開始加速，經(jīng)歷近五年的高速發(fā)展，各地環(huán)衛(wèi)市場化改革快速推進，目前超過 80的區(qū)縣已經(jīng)完成或正在進行環(huán)衛(wèi)市場化改革，但在已經(jīng)進行市場化改革的地區(qū)，其市場化程度其實并不高。根據(jù)僑銀環(huán)保的測算，目前我國環(huán)衛(wèi)市場化率大約在 30左右。而根據(jù)中央，在國家大力推進垃圾分類政策，提出希望各地政府通過市場化方式來解決環(huán)衛(wèi)問題的背景下，環(huán)衛(wèi)市場化程度也將持續(xù)深化。圖 21:2016

27、-2020E 全國新簽環(huán)衛(wèi)服務合同年化總金額資料來源：國家統(tǒng)計局，水利部，中國銀河證券研究院市場空間估算環(huán)衛(wèi)服務市場空間廣闊。一般的環(huán)衛(wèi)服務主要是指道路清潔、垃圾清理和公廁運維三項工作，根據(jù)住建部發(fā)布的城鄉(xiāng)建設統(tǒng)計年鑒，假設道路清掃保潔面積以每年 5增速增長，清掃費用為 10 元/平方米；生活垃圾清運量以每年 5增速增長，清運費用為 75 元/噸；公廁數(shù)以每年 6速度增加，管理費用為 10 萬元/座。則預計 2020、2021 兩年每年城市環(huán)衛(wèi)服務市場規(guī)模均超過 1300 億元。表 2：城市環(huán)衛(wèi)服務市場規(guī)模估算城市20162017201820192020E2021E道路清掃保潔面積（萬平方米）

28、794,923842,048869,329912,795958,4351,006,357增速（）5.93.25.05.05.0清掃費用（元/平方米）101010101010市場空間（億元）794.9842.0869.3912.8958.41,006.4生活垃圾清運量（萬噸）20,36221,52122,80223,94225,13926,369增速（）5.76.05.05.05.0清運費用（元/噸）757575757575市場空間（億元）152.7161.4171.0179.6188.5198.0公廁數(shù)（座）129,818136,084147,466156,314165,693175,634增

29、速（）4.88.46.06.06.0管理費用（萬元/座）101010101010市場空間（億元）129.8136.1147.5156.3165.7175.6合計市場空間（億元）1,077.51,139.51,187.81,248.71,312.71,380.0資料來源：住建部，中國銀河證券研究院（二）垃圾焚燒:產(chǎn)能集中投放，未來業(yè)績確定性高垃圾焚燒成為主流固廢處置競爭激烈，減量化、無害化是處理原則。當前我國常用無害化處理方式有三種，衛(wèi)生填埋、焚燒、堆肥。根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，2018 年。我國生活垃圾無害化處理比例已經(jīng)達到 98，但在無害化處理的垃圾中，有 52的生活垃圾采取衛(wèi)生填埋的方式

30、進行處理， 45以焚燒的方式處理，3采用堆肥或其他方式。根據(jù)規(guī)劃，2020 年全國城市垃圾無害化處理中垃圾焚燒占比將超過 50，當前新增焚燒能力集中在東部沿海地區(qū)且項目平均規(guī)模相對大，而中西部及二三線城市雖有增長但項目平均規(guī)模有所下降，未來還將進一步提升。圖 22:2003-2018 我國城市生活垃圾無害化處理情況圖 23:2018 我國垃圾無害化處理方法占比 資料來源：住建部，中國銀河證券研究院資料來源：住建部,中國銀河證券研究院表 3：常用生活垃圾處理方法比較處理方法特點焚燒法無害化處理充分，減容減量明顯，節(jié)約土地資源，資源化利用率高填埋法占用大量土地，有害成分會對大氣、土壤尤其是地下水資

31、源造成二次污染堆肥法減量比例低，要求垃圾的有機含量高，容易造成土壤板結和地下水水質變化，處理周期較長資料來源：中國固廢網(wǎng)，中國銀河證券研究院垃圾焚燒是當前主流的無害化處理方式。和傳統(tǒng)的堆肥、填埋等處理方式相比，焚燒具有處理效率高、占地面積小、對環(huán)境影響相對較小等優(yōu)點，更能滿足城市生活垃圾處理減量化、無害化的要求。并且焚燒處理的方式還能利用焚燒產(chǎn)生的熱能，實現(xiàn)垃圾的資源化，這些優(yōu)勢使得垃圾焚燒處理在近些年逐漸得到了較為廣泛的應用與推廣。焚燒垃圾場的數(shù)量從 2005 年的67 座增長到2018 年的331 座，焚燒垃圾處理量由2005 年的791 萬噸增長到2018 年的10,185,萬噸。焚燒處

32、理率由 2005 年的 9.8上升到 2018 年的 45.1。圖 24:2005-2018 年我國垃圾焚燒變化情況資料來源：生態(tài)環(huán)境部，中國銀河證券研究院產(chǎn)能集中釋放，補貼退坡影響有限根據(jù)國家發(fā)改委發(fā)布的“十三五”全國城鎮(zhèn)生活垃圾無害化處理設施建設規(guī)劃，2020年垃圾焚燒處理能力須達到 59.14 萬噸/日，2018 年焚燒處理能力為 36.45 萬噸/日，“十三五”考核節(jié)點將至，垃圾焚燒產(chǎn)能仍處在擴張期。圖 25:2020 年中報部分企業(yè)披露的在建垃圾焚燒項目規(guī)模資料來源：上市公司半年報，中國銀河證券研究院補貼退坡影響有限。2020 年以來垃圾焚燒處理出臺新政策，明確了 1 月 20 日作

33、為新增、存量項目的劃分節(jié)點，其中新增項目將由國家按照以收定支原則，通過可再生能源發(fā)展基金繼續(xù)予以支持。此外新政策要求各省編寫垃圾焚燒發(fā)電中長期專項規(guī)劃和三年滾動計劃，成為其納入國補的先決條件。今年 9 月，國家發(fā)改委、財政部、國家能源局印發(fā)完善生物質發(fā)電項目建設運行的實施方案，是在今年財政部 4/5/6 號文以及 4 月兩大征求意見稿的基礎上，進一步明確“以收定補、新老劃段、有序建設、平穩(wěn)發(fā)展”的總思路，指導未來幾年內并網(wǎng)發(fā)電的項目申報進入國補目錄的工作。我們認為將倒逼各地政府加速出臺相應規(guī)劃，進一步明確各地區(qū)垃圾焚燒未來增量空間，企業(yè)產(chǎn)能有望加速投放。三、面向未來的污水處理行業(yè)系統(tǒng)升級從“水

34、十條”、“污染防治攻堅戰(zhàn)”、“長江大保護”到“提質增效”、“斷面考核”，環(huán)境治理的發(fā)展不斷向更宏觀的邊界延伸，水行業(yè)系統(tǒng)化治理趨勢凸顯。伴隨著系統(tǒng)化治理的升級，在控源截污、點源治理、面源治理的要求下，污水處理廠提標改造，末端污染物處理提標擴容等需求均在加速釋放。（一）污水資源化：打開水處理的市場空間水資源短缺、污染等問題依然存在北方地區(qū)水資源短缺問題突出。我國南北方水資源差異巨大，2001-2019 年全國年平均水資源總量約 27,000 億立方米，其中南方四區(qū)（長江流域、浙閩片河流、珠江流域、西南諸河）年平均水資源總量約 22,000 億立方米，北方六區(qū)（松花江流域、遼河流域、海河流域、黃河

35、流域、淮河流域、西北諸河）年平均水資源總量約 5,200 億立方米。2019 年全國供水總量為 6,021.2 億立方米，其中地表水源供水量 4,982.5 億立方米，地下水源供水量 934.2 億立方米，其他水源供水量 104.5 億立方米。我國供水水源仍以地表水為主。圖 26:2001-2019 年全國水資源總量變化圖 27:2019 年我國供水水源情況資料來源：Wind,中國銀河證券研究院資料來源：水利部,中國銀河證券研究院地表水污染有所好轉，但流域水質差異明顯。地表水污染依然根據(jù)生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的2019 年中國生態(tài)環(huán)境狀況公報，2019 年北方六區(qū)-類水體水質明顯少于南方四區(qū)；、 類、

36、劣類水質占比又明顯高于南方四區(qū)。開展水質監(jiān)測的 110 個重要湖泊（水庫）中，-類湖泊（水庫）占 69.1，同比上升 2.4pct；、類湖泊（水庫）占 23.6，同比下降 1.6pct；劣類占 7.3，同比下降 0.8pct。北方六區(qū)水質明顯劣于南方四區(qū)，具有更高的凈水需求。圖 28:2019 年全國幾大流域水質圖 29:2019 年全國重要湖泊（水庫）水質資料來源：生態(tài)環(huán)境部,中國銀河證券研究院資料來源：生態(tài)環(huán)境部,中國銀河證券研究院地下水重金屬污染亟待解決。2019 年，全國 10,168 個國家級地下水水質監(jiān)測點中，- 類占 14.4，同比增加 0.6pct;類占 66.8，同比減少 3

37、.9pct;類占 18.8,同比增加3.3pct，地下水水質較去年有所惡化。地下水污染是人類的生產(chǎn)生活活動產(chǎn)生的污染物滲入地下、引起地下水化學成分、物理性質和生物學特性發(fā)生改變而使地下水質量下降的現(xiàn)象。地表以下地層復雜，地下水流動極其緩慢，因此，地下水污染具有過程緩慢、不易發(fā)現(xiàn)和難以治理的特點。地下水一旦受到污染，即使徹底消除其污染源，也得數(shù)十年、乃至數(shù)百年才能使受污染的地下水水質得以復原。污水資源化需求迫切，相關領域市場空間廣闊2019 年全國用水總量為 6021.2 億立方米。其中，生活用水 871.7 億立方米，占總用水量15；工業(yè)用水 1217.6 億立方米，占用水總量 20；農(nóng)業(yè)用水

38、 3,682.3 億立方米，占用水總量61；人工生態(tài)環(huán)境補水 249.6 億立方米，占用水總量 4,農(nóng)業(yè)用水依然是我國主要的利用方式。隨著經(jīng)濟發(fā)展，未來用水將持續(xù)向工業(yè)和生活領域傾斜，對污水資源化提出更高要求。圖 30:2019 年我國城市與縣城污水再生利用率資料來源：生態(tài)環(huán)境部，中國銀河證券研究院城鎮(zhèn)污水處理市場趨于飽和，提標改造成為趨勢。根據(jù)住建部發(fā)布的報告，2018 年全國城市污水處理能力為 16,881 萬立方米/日，處理率已達 95.5，完成“十三五”設定的處理目標；全國縣城污水處理能力為 3,367 萬立方米/日，處理率為 91.2，同樣完成“十三五”設定的處理目標。但水污染防治行

39、動計劃提到“要加快城鎮(zhèn)污水處理設施建設與改造，現(xiàn)有城鎮(zhèn)污水處理設施要因地制宜進行改造，2020 年底前達到相應排放標準或再生利用要求。建成區(qū)水體水質達不到地表類標準的城市，新建城鎮(zhèn)污水處理設施要執(zhí)行一級 A 排放標準?！眻D 31:2001-2018 城市污水處理情況圖 32:2001-2018 縣城污水處理情況資料來源：城鄉(xiāng)建設統(tǒng)計年鑒,中國銀河證券研究院資料來源：城鄉(xiāng)建設統(tǒng)計年鑒,中國銀河證券研究院再生利用率較低，污水資源化政策提上日程。根據(jù)中國城鄉(xiāng)建設統(tǒng)計年鑒，2018 年全國城市污水再生水生產(chǎn)能力 3,578 立方米/日，再生利用總量 85.4 億立方米，再生利用率 16.4；縣城污水再

40、生水生產(chǎn)能力 489.6 立方米/日，再生利用總量 8.6 億立方米，再生利用率 8.6。我國污水再生利用率低于發(fā)達國家 30-40的平均水平。今年 5 月國家發(fā)改委再次明確推進污水資源化利用，研究推進污水資源化利用指導意見和相關實施方案起草工作，推動構建污水資源化利用“1+N”政策框架體系，水處理行業(yè)或將打開新成長空間。圖 33:2002-2018 我國城市與縣城污水再生利用率資料來源：住建部，中國銀河證券研究院膜技術是污水資源化的必然選擇。目前國內污水處理工藝大約在 30 種左右，而占比率居于前六位的污水處理工藝分別是：氧化溝工藝、A2/O 工藝、傳統(tǒng)活性污泥法工藝、SBR 工藝、 A/O

41、 工藝以及生物膜法工藝。以上的工藝有的在處理污水成效方面比較突出，但在經(jīng)濟投入方面耗損太大；而有的工藝處理效果不算理想，但卻因為經(jīng)濟投入少而被大規(guī)模接受使用。污水資源化為從事污水處理的膜企業(yè)創(chuàng)造了快速發(fā)展的條件。膜法水處理相較于傳統(tǒng)水處理方式具有低能耗、工藝簡單、運行穩(wěn)定、出水水質高等諸多優(yōu)勢，已經(jīng)在很多領域獲得推廣應用。例如碧水源的核心技術MBR-DF 雙膜新水源工藝。該工藝立足于膜集成城鎮(zhèn)污水深度凈化，解決水污染和水資源緊缺的雙重困擾，突破了低碳源深度脫氮除磷 MBR、高回收率 DF 選擇性凈化和高效濃水處理關鍵技術，集成耦合形成了新水源成套處理工藝，高效去除有害污染物，出水可達地表類標準

42、，作為高品質新水資源補充地下水或飲用水源地，實現(xiàn)就地造水，節(jié)能降耗達到領先水平，完美契合污水資源化的需求。這也為從事污水處理膜技術研發(fā)、生產(chǎn)的企業(yè)創(chuàng)造了很好的發(fā)展條件。根據(jù)中國水網(wǎng)的預測，2025 年我國再生水規(guī)模預計將達到 8500 萬立方米/日左右，預計 2021-2025 年再生水利用設施建設-膜工藝總投資額為1055-2110 億。四、投資建議（一）維持“推薦”評級2020 年是“十三五”規(guī)劃的收官之年，也是保障“十四五”順利起航的奠基之年，是呈上啟下的關鍵節(jié)點。而前兩年一直困擾行業(yè)的融資問題也得到了解決，專項債的傾斜已經(jīng)使生態(tài)環(huán)保方向獲得的資金量顯著提升；政府牽頭、以市場機制設立的綠

43、色發(fā)展基金可以有效緩解環(huán)境治理中的市場失靈問題；公募 REITs 環(huán)保項目也將落地并推廣。多項舉措有望改善環(huán)保行業(yè)企業(yè)當前的資金困境。在政策持續(xù)深化、財政支持力度加大、融資環(huán)境改善的背景下，環(huán)保部分細分賽道也將重回高增長的景氣周期。對于環(huán)保行業(yè)維持“推薦”評級（二）投資策略固廢產(chǎn)業(yè)鏈隨著各地垃圾分類政策推廣和新固廢法落地施行，固廢產(chǎn)業(yè)鏈將維持當前的高景氣度，細分領域機會凸顯。傳統(tǒng)環(huán)衛(wèi)服務當前的市場空間約 1300 億/年，在環(huán)衛(wèi)裝備新能源化、環(huán)衛(wèi)服務市場化的達趨勢下，環(huán)衛(wèi)項目的服務區(qū)域和內容都逐漸增加，行業(yè)競爭進一步加劇，市場將開始向龍頭集中。根據(jù)規(guī)劃，垃圾焚燒新增產(chǎn)能近兩年密集落地，隨著在建

44、項目的陸續(xù)投產(chǎn)，擁有優(yōu)質運營資產(chǎn)的行業(yè)龍頭業(yè)績增長有保障。污水資源化環(huán)保行業(yè)發(fā)展初期，政策更關注污染物處理產(chǎn)能的提升，而隨著產(chǎn)能的釋放，國家的重點也從單純的點源治理轉變?yōu)閰^(qū)域綜合治理，從“大干快上”轉變?yōu)椤疤豳|增效”。2020 年是“十三五”規(guī)劃、“水十條”等政策的終考年，在污水資源化、污水處理服務費定價合理化等利好前提下，出水標準高的膜法水處理技術完美契合當前的需求。這也為從事污水處理膜技術研發(fā)、生產(chǎn)的企業(yè)創(chuàng)造了良好的發(fā)展條件，相關企業(yè)有望加速成長。（三）投資建議看好智能化環(huán)衛(wèi)裝備龍頭盈峰環(huán)境（000967.SZ）；擁有豐富運營經(jīng)驗的固廢處理企業(yè)瀚藍環(huán)境（600323.SH）；膜法水處理龍頭

45、碧水源（300070.SZ）。建議關注環(huán)衛(wèi)運營龍頭玉禾田（300815.SZ）、僑銀環(huán)保（002973.SZ）；危廢處理與土壤修復領域領先者高能環(huán)境（603588.SH）；餐廚垃圾處理龍頭維爾利（300190.SZ）；專注膜應用市場的金科環(huán)境（688466.SH）。五、重點公司（一）盈峰環(huán)境（000967.SZ）聚焦環(huán)衛(wèi)主業(yè)，核心業(yè)務占比提升。2019 年公司進行戰(zhàn)略調整，聚焦以環(huán)衛(wèi)為主的固廢產(chǎn)業(yè)鏈，逐步剝離環(huán)境監(jiān)測、風機等非主營業(yè)務。隨著國內疫情逐步得到控制，行業(yè)復工復產(chǎn)持續(xù)推進，疊加公共環(huán)境消毒需求提升，公司全年業(yè)績受疫情影響有限，有望快速恢復。2019年公司通過放棄高風險訂單，強化合同風

46、險的分類分級和責任機制，加大貨款回籠力度，加快運營周轉效率等手段，使經(jīng)營性現(xiàn)金流大幅提升。為公司持續(xù)發(fā)展提供了資金保障。環(huán)衛(wèi)裝備銷量全國領先。公司是國內環(huán)衛(wèi)裝備領域的領先企業(yè)。具有完善的環(huán)衛(wèi)和環(huán)境產(chǎn)業(yè)鏈，產(chǎn)品型號超過 400 余款，智慧裝備研發(fā)能力行業(yè)領先。公司總體市場占有率超過 20，其中中高端產(chǎn)品的市場占有率約為 32.1，高端產(chǎn)品市場占有率約為 38.1。2019 年度公司實現(xiàn)環(huán)衛(wèi)裝備銷售約 70.34 億元，實現(xiàn)環(huán)衛(wèi)裝備銷量約 2 萬臺，其中新能源汽車 1100 臺，市占率達到 29，同比增長 5 倍。根據(jù)中國汽車研究中心的數(shù)據(jù)，2019 年公司環(huán)衛(wèi)裝備的銷售規(guī)模排名第一。公司未來在新

47、能源等高端環(huán)衛(wèi)設備領域表現(xiàn)值得期待。環(huán)衛(wèi)運營服務板塊表現(xiàn)亮眼。公司依托在環(huán)衛(wèi)裝備領域優(yōu)勢，加速推進環(huán)衛(wèi)服務，逐步形成“從前端投放到后端處理”的環(huán)衛(wèi)產(chǎn)業(yè)鏈，已發(fā)展成為具有自身特色的智慧型智慧環(huán)衛(wèi)體系。2016-2019 年，公司新增的環(huán)衛(wèi)服務合同總金額分別為 12.37 億元、55.61 億元、87.11億元、97.20 億元，年化服務金額分別為 0.55 億元、3.05 億元、4.29 億元、8.55 億元，2017-2019年環(huán)衛(wèi)服務年化收入增長率分別 454.54、40.66、99.30。根據(jù)環(huán)衛(wèi)司南的統(tǒng)計，2019 年公司新簽約項目的年化合同額、新增合同總額均列位全國第四名。充足的運營服

48、務訂訂單使公司業(yè)績增長的保障。短期來看，新冠疫情使得公眾對于公共環(huán)境消毒衛(wèi)生的意識提升，帶動環(huán)衛(wèi)裝備與環(huán)衛(wèi)服務需求不斷提升；長期來看，環(huán)衛(wèi)行業(yè)目前處于市場化轉型當中，新能源環(huán)衛(wèi)裝備與智慧化運營系統(tǒng)都是未來行業(yè)發(fā)展趨勢。盈峰環(huán)境有望憑借先進的設備、完善的服務在行業(yè)轉型升級中搶占先機。我們預計公司 2020 、2021 、2022 年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為 15.86/18.89/21.98 億元，同比增長 16.5/19.1/16.3，對應 EPS 分別為 0.50/0.60/0.69元/股，對應 PE 分別為 16.5x/13.8x/11.9x，給予推薦評級。表 4：盈峰環(huán)境盈利預測

49、201820192020E2021E2022E營業(yè)收入/百萬元13,044.812,695.914,180.315,917.417,789.0營業(yè)收入增長率166.3-2.711.712.211.8歸母凈利潤/百萬元928.61,361.41,586.41,889.32,198.0歸母凈利潤增長率163.346.616.519.116.3毛利率25.126.024.825.125.5EPS 0.290.430.500.600.69P/E 33.723.016.513.811.9資料來源：Wind，中國銀河證券研究院（二）瀚藍環(huán)境（600323.SH）“大固廢”縱橫一體化業(yè)務格局進一步夯實。20

50、20 上半年公司固廢業(yè)務實現(xiàn)收入 16.66億元，同比增長 51.71。在此期間，公司收獲垃圾焚燒、餐廚垃圾處理、環(huán)衛(wèi)、轉運等多個固廢處理項目，實現(xiàn)在原有服務區(qū)域從生活垃圾焚燒發(fā)電向其他類型固廢處理的橫向覆蓋，進一步發(fā)揮市政垃圾、工業(yè)危險廢物、農(nóng)業(yè)有機垃圾等污染源治理的橫向協(xié)同優(yōu)勢。新增的多個環(huán)衛(wèi)保潔項目也進一步完善產(chǎn)業(yè)鏈前端業(yè)務，提升前端環(huán)衛(wèi)、中端收轉運、末端處理的縱向協(xié)同優(yōu)勢。智慧化、精細化管理帶動服務質量和效率提升。公司嚴抓生產(chǎn)運營，以智慧化、精細化管理帶動服務質量和效率提升。與阿里云共同開發(fā)的垃圾焚燒工藝優(yōu)化算法，可以優(yōu)化垃圾焚燒的穩(wěn)定性，提高排放穩(wěn)定性；上線污水處理管網(wǎng)智慧管理平臺已

51、，提升運營效率，提高污水管網(wǎng)運營利潤；深化供水+燃氣業(yè)務通辦服務，更好地發(fā)揮集團內供水與燃氣業(yè)務的組合優(yōu)勢，進一步便利用戶。目前，公司已成功在固廢、供水、排水等項目中運用遠程控制和實時運營管理等系統(tǒng)，并具有可復制性，是公司運營管理軟實力的優(yōu)勢所在。生活垃圾補短板政策落地，帶動固廢處理需求提升。近日，發(fā)改委等三部門聯(lián)合印發(fā)城鎮(zhèn)生活垃圾分類和處理設施補短板強弱項實施方案，要求爭取 2023 年前實現(xiàn)零填埋。實施方案有望進一步推進垃圾分類、垃圾焚燒、濕垃圾處理等細分板塊發(fā)展。瀚藍環(huán)境已經(jīng)在固廢處理領域形成了從源頭到終端治理的縱向產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，也形成了覆蓋生活垃圾、餐廚垃圾、污泥、工業(yè)危廢、農(nóng)業(yè)垃圾等污

52、染源治理的橫向協(xié)同一體化產(chǎn)業(yè)鏈。公司在固廢處理領域，已形成從源頭到終端治理的縱向產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢，也形成了覆蓋多種污染源治理的橫向協(xié)同一體化產(chǎn)業(yè)鏈。此外，公司在氫能、智慧化運營等多領域也多有布局，未來有望搶占市場先機。我們預計公司 2020、2021、2022 年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為 10.12/13.50/15.82 億 元 ， 同 比 增 長 20.05/33.43/17.17 ， 對 應 EPS 分別為 1.32/1.76/2.06 元/股，對應 PE 分別為 21.31x/15.97x/13.63x，給予推薦評級。表 5：瀚藍環(huán)境盈利預測201820192020E2021E202

53、2E營業(yè)收入/百萬元4,848.56,160.07,338.98,603.59,892.0營業(yè)收入增長率15.427.019.117.215.0歸母凈利潤/百萬元786.8843.11,012.21,350.51,582.3歸母凈利潤增長率37.57.220.033.417.2毛利率30.028.027.327.327.5EPS 1.021.101.321.762.06P/E 27.425.621.316.013.6資料來源：Wind，中國銀河證券研究院（三）碧水源（300070.SZ）疫情影響有限，現(xiàn)金流情況持續(xù)向好。2020 年上半年公司營業(yè)收入同比減少 8.5,主要是受新冠病毒疫情的影響

54、，公司部分重要參控股子公司經(jīng)營業(yè)績較同期有所下降，同時該期間環(huán)保行業(yè)相關新項目的延緩推出。上半年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流大幅增長 291.75，一方面是由于新冠肺炎疫情影響，導致工程進度滯后、對外付款減少；另一方面，公司主動調整經(jīng)營方向， EPC 訂單及核心技術膜產(chǎn)品銷售增加，收款能力及金額有所加強。業(yè)務協(xié)同見成效，充足訂單保障未來業(yè)績增長。公司與中交集團在項目開展和內部管理上積極合作，通過抓實國家發(fā)展生態(tài)文明建設的機遇，結合“一帶一路”發(fā)展規(guī)劃，公司以核心技術為優(yōu)勢，通過進一步調整業(yè)務結構，以輕資產(chǎn)運營模式為主，雙方戰(zhàn)略協(xié)同效應逐漸釋放。報告期內，公司新增 EPC 訂單 60 個，訂單總金額為 1

55、6.58 億元；確認收入訂單 134 個，總金額為 26.94 億元，期末在手訂單 235 個，未確認收入金額 110.3 億元。本期無新增 BOT訂單，處于施工期訂單 90 個，確認收入 2.62 億元；處于運營期訂單 74 個，確認運營收入 7.59億元。充足的在手訂單保障公司未來業(yè)績增長。“污水資源化”有望提升公司市場份額。我國本身屬于資源型缺水國家，但長期以來由于重經(jīng)濟發(fā)展而忽視環(huán)境的問題，導致全國河流、湖泊水庫和地下水污染嚴重，因而造成了水質性缺水與資源性缺水相互疊加，尤其是華北和沿海經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)更為嚴重，提高污水排放標準及加強污水的再生利用成為補充區(qū)域水資源的重要手段。出水標準高、

56、經(jīng)濟可行、維護便利的膜法水處理技術在凈化污水、保證水生態(tài)安全的同時，還能有效的解決水資源短缺問題，完全契合當下所需。碧水源作為國內膜法水處理的龍頭企業(yè)，具有領先的膜設備制造能力和豐富的運營維護經(jīng)驗，在“污水資源化”概念加持下有望進一步提升市場份額。公司上半年受新冠肺炎疫情影響導致收入有所下滑，隨著后續(xù)復工復產(chǎn)，公司全年業(yè)績有望快速回升。中交集團入股后公司積極進行戰(zhàn)略調整，向以 EPC 為主輕資產(chǎn)的業(yè)務模式轉型，整體指標明顯改善。公司作為國內膜法水處理的龍頭在“污水資源化”概念加持下有望進一步提升市場份額。我們預計公司 2020、2021、2022 年歸屬于上市公司股東的凈利潤分別為 17.86

57、/21.59/26.86 億元，同比增長 31.28/20.90/24.41，對應 EPS 分別為 0.56/0.68/0.85元/股，對應 PE 分別為 16.39x/13.56x/10.90 x，給予推薦評級。表 6：碧水源盈利預測201820192020E2021E2022E營業(yè)收入/百萬元11,517.812,255.313,462.914,790.816,251.2營業(yè)收入增長率-16.36.49.89.99.9歸母凈利潤/百萬元1,223.41,360.51,786.02,159.42,686.5歸母凈利潤增長率-51.011.231.320.924.4毛利率29.830.930.329.429.4EPS0.390.430.560.680.85P/E23.