一個(gè)投資者的成長(zhǎng)

1、一個(gè)投資者者的成長(zhǎng)讀巴菲菲特的信（11）分類(lèi)： HYPERLINK /user/category/5598/103/ 投資資閱讀數(shù)數(shù)：68660評(píng)論論數(shù)：211推薦數(shù)數(shù)：1566 最近正正在讀巴菲菲特給股東東的信，從從19577開(kāi)始。當(dāng)當(dāng)時(shí)巴菲特特還只是一一個(gè)27歲歲的青年投投資者，僅僅有兩年正正式的職業(yè)業(yè)投資經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)。19554-19956年，巴巴菲特曾經(jīng)經(jīng)在格雷厄厄姆的投資資公司工作作。在那之之前，巴菲菲特提出免免費(fèi)給格雷雷厄姆工作作，但遭到到了拒絕。他給股東東的信忠實(shí)實(shí)的記錄了了一個(gè)投資資者成長(zhǎng)的的歷程。 在19957-11961年年的信中，有有幾段話吸吸引了我的的注意： 基金的的目標(biāo) “

2、My conttinuaal obbjecttive in mmanagging parttnersship fundds iss to achiieve alonng-teerm pperfoormannce rrecorrd suuperiior tto thhat oof thhe Inndusttriall Aveeragee. I beliieve thiss Aveeragee, ovver aa perriod of yyearss, wiill mmore orleess pparalllel the resuults of lleadiing iinvesstmennt co

3、ompannies. Unlless we ddo acchievve thhis ssuperrior perfformaance therre iss no reasson ffor eexisttencee of the parttnersshipss.” “我管理理合伙基金金的一貫?zāi)磕繕?biāo)是取得得優(yōu)于道瓊瓊斯工業(yè)平平均指數(shù)的的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)績(jī)。我堅(jiān)信信這一平均均指數(shù)在長(zhǎng)長(zhǎng)期將與領(lǐng)領(lǐng)先的投資資公司的業(yè)業(yè)績(jī)相類(lèi)似似。除非我我們?nèi)〉眠@這樣優(yōu)異的的業(yè)績(jī)，否否則我們的的合伙基金金沒(méi)有理由由存在下去去。” （19600年給合伙伙人的信） 巴菲特最初初的目標(biāo)是是長(zhǎng)期業(yè)績(jī)績(jī)超越指數(shù)數(shù)。這個(gè)目目標(biāo)至今沒(méi)沒(méi)有改變

4、。 如何獲得得超越市場(chǎng)場(chǎng)的業(yè)績(jī) “Howeever,I haave ppointted oout tthat any supeeriorr reccord whicch wee migght aaccommplissh shhouldd nott be expeectedd to be eevideencedd by a reelatiivelyy connstannt addvanttage in pperfoormannce ccompaared to tthe AAveraage. Rathher iit iss likkely thatt if suchh an advaantagge

5、 iss achhieveed, iit wiill bbe thhrouggh beetterr-thaan-avveragge peerforrmancce inn staable or ddecliiningg marrketss andd aveeragee, orr perrhapss eveen pooorerr- thhan-aaveraage pperfoormannce iin riisingg marrketss.”“但但是，我曾曾經(jīng)指出，即即使我們可可能取得優(yōu)優(yōu)秀的業(yè)績(jī)績(jī)，這也不不能證明我我們能保持持相對(duì)穩(wěn)定定的對(duì)道瓊瓊斯工業(yè)平平均指數(shù)的的優(yōu)勢(shì)。如如果我們獲獲得優(yōu)勢(shì)，也也

6、是通過(guò)在在平穩(wěn)或下下跌市場(chǎng)中中超出平均均的業(yè)績(jī)，在在上漲的市市場(chǎng)中獲得得平均業(yè)績(jī)績(jī)，甚至有有可能是遜遜于平均的的業(yè)績(jī)而達(dá)達(dá)到。”（19600年給合伙伙人的信）巴巴菲特告訴訴自己的合合伙人，自自己超越市市場(chǎng)不是持持續(xù)穩(wěn)定的的超越，具具有穩(wěn)定的的優(yōu)勢(shì)，而而是在市場(chǎng)場(chǎng)不好時(shí)超超越，在市市場(chǎng)狂熱時(shí)時(shí)表現(xiàn)一般般，甚至遜遜色。換句句話說(shuō)，戰(zhàn)戰(zhàn)勝市場(chǎng)不不是多贏，而而是少輸。 衡量業(yè)績(jī)的的標(biāo)準(zhǔn) “I bbelieeve iin esstabllishiing yyardsstickks prrior to tthe aact; retrrospeectivvely, almmost anytthingg ca

7、nn be madee to lookk goood inn rellatioon too sommethiing oor otther. I havve coontinnuoussly uused the Dow-Jonees Inndusttriall Aveeragee as our meassure of ppar. It iis myy feeelingg thaat thhree yearrs iss a vvery miniimal testt of perfformaance, andd thee besst teest cconsiists of aa perriod at

8、lleastt thaat loong wwheree thee terrminaal leevel of tthe DDow iis reeasonnablyy cloose tto thhe innitiaal leevel. Whilee thee Doww is not perffect (norr is anytthingg elsse) aas a meassure of pperfoormannce, it hhas tthe aadvanntagee of beinng wiidelyy knoown, has a loong pperiood off conntinuuity

9、, andd refflectts wiith rreasoonablle acccuraacy tthe eexperriencce off invvestoors ggenerrallyy witth thhe maarkett.” “我堅(jiān)信在在行動(dòng)前制制定標(biāo)準(zhǔn)。因?yàn)槭潞蠛笤倏?，幾幾乎任何事事情，相?duì)對(duì)于某些其其他事物，都都能顯得很很好。 我一直用道道瓊斯工業(yè)業(yè)平均指數(shù)數(shù)作為我們們衡量的基基準(zhǔn)。我感感覺(jué)三年是是檢驗(yàn)業(yè)績(jī)績(jī)的最短時(shí)時(shí)間。最佳佳的檢驗(yàn)至至少要包括括三年的時(shí)時(shí)間，而道道瓊斯指數(shù)數(shù)的終值與與初始值相相當(dāng)接近。 雖然道瓊斯斯指數(shù)并不不是衡量業(yè)業(yè)績(jī)的完美美指標(biāo)（任任何事物都都不是），但

10、但這個(gè)指數(shù)數(shù)有著廣為為人知，長(zhǎng)長(zhǎng)期的連續(xù)續(xù)性，以及及相當(dāng)準(zhǔn)確確的反映了了市場(chǎng)投資資者情況的的優(yōu)勢(shì)?！?（19611年給合伙伙人的信） 巴菲特選取取指數(shù)是為為了有一個(gè)個(gè)公平的標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)。而且且，他認(rèn)為為要評(píng)價(jià)投投資業(yè)績(jī)最最少要三年年的時(shí)間，而而且最好是是在這段時(shí)時(shí)間里市場(chǎng)場(chǎng)持平。這這樣才能體體現(xiàn)出投資資的真實(shí)業(yè)業(yè)績(jī)，而不不是短期運(yùn)運(yùn)氣，或者者隨著市場(chǎng)場(chǎng)水漲船高高。 保守的投資資“Manyy peoople somee yeaars bback thouught theyy werre beehaviing iin thhe moost cconseervattive mannner bby puur

11、chaasingg meddium or llong-termm munnicippal oor goovernnmentt bonnds. Thiss pollicy has prodducedd subbstanntiall marrket deprreciaationn in manyy casses, and mostt cerrtainnly hhas ffaileed too maiintaiin orr inccreasse reeal bbuyinng poower. Conscciouss, peerhapps ovverlyy connscioous, of iinflaa

12、tionn, maany ppeoplle noow feeel tthat theyy aree behhavinng inn a cconseervattive mannner bby buuyingg bluue chhip ssecurritiees allmostt reggardlless of ppricee-earrninggs raatioss, diivideend yyieldds, eetc. Withhout the beneefit of hhindssightt as in tthe bbond exammple, I ffeel thiss couurse of

13、 aactioon iss fraaughtt witth daangerr. Thhere is nnothiing aat alll coonserrvatiive, in mmy oppinioon, aaboutt speeculaatingg as to jjust how highh a mmultiiplieer a greeedy aand ccapriiciouus puublicc willl puut onn earrninggs.” “Truee connservvatissm iss onlly poossibble tthrouugh kknowlledgee an

14、dd reaason.” “多年前很很多人認(rèn)為為購(gòu)買(mǎi)中期期或者長(zhǎng)期期政府債券券是最保守守的做法。這種方式式造成了大大量的損失失，而且肯肯定無(wú)法保保持或者增增加真實(shí)購(gòu)購(gòu)買(mǎi)力。 由于意識(shí)到到通脹，甚甚至過(guò)于擔(dān)擔(dān)心通脹，很很多人認(rèn)為為他們不顧顧市盈率、股息率等等指標(biāo)購(gòu)買(mǎi)買(mǎi)大型藍(lán)籌籌股是保守守的做法。即使不考考慮過(guò)去債債券的例子子，我也認(rèn)認(rèn)為這種做做法充滿(mǎn)危危險(xiǎn)。在我我看來(lái)，投投機(jī)毫無(wú)保保守可言，投投機(jī)只不過(guò)過(guò)是猜想貪貪婪而變化化無(wú)常的公公眾能給盈盈利多高的的倍數(shù)。” “真正的保保守惟有通通過(guò)知識(shí)和和理性才有有可能。” （19611年給合伙伙人的信） 50年前的的忠告同樣樣適合今天天的人們。不顧租售售

15、比，不考考慮價(jià)格買(mǎi)買(mǎi)房的人并并不是在通通脹條件下下進(jìn)行保守守的保值投投資。預(yù)期期房?jī)r(jià)不斷斷上漲，其其實(shí)就是預(yù)預(yù)期貪婪而而變化無(wú)常常的公眾將將給房子支支付更高的的價(jià)格。一個(gè)投資者者的成長(zhǎng)讀巴菲菲特的信（22）分類(lèi)： HYPERLINK /user/category/5598/103/ 投資資閱讀數(shù)數(shù)：27441評(píng)論論數(shù)：177推薦數(shù)數(shù)：58 內(nèi)在價(jià)值的的回歸與賣(mài)賣(mài)出時(shí)機(jī) 被低估估股票的價(jià)價(jià)格何時(shí)能能回歸內(nèi)在在價(jià)值？如如何才能回回歸內(nèi)在價(jià)價(jià)值？在什什么情況下下要賣(mài)出所所投資的股股票？巴菲菲特的回答答如下： “Soome ttimess theese wwork out veryy fasst; m

16、many timees thhey ttake yearrs. IIt iss diffficuult aat thhe tiime oof puurchaase tto knnow aany sspeciific reasson wwhy tthey shouuld aappreeciatte inn priice. Howeever, beccausee of thiss lacck off glaamourr or anytthingg penndingg whiich mmightt creeate immeediatte faavoraable markket aactioon, t

17、they are avaiilablle att verry chheap pricces. A loot off vallue ccan bbe obbtainned ffor tthe ppricee paiid. TThis subsstanttial exceess oof vaalue creaates a coomforrtablle maarginn of safeety iin eaach ttranssactiion. Thiss inddividdual marggin oof saafetyy, cooupleed wiith aa divversiity oof coo

18、mmittmentts crreatees a mostt atttracttive packkage of ssafetty annd appprecciatiion ppotenntiall. Ovver tthe yyearss ourr timming of ppurchhasess hass beeen coonsidderabbly bbetteer thhan oour ttiminng off salles. We ddo noot goo intto thhese geneeralss witth thhe iddea oof geettinng thhe laast nni

19、ckeel, bbut aare uusuallly qquitee conntentt selllingg outt at somee inttermeediatte leevel betwween our purcchasee priice aand wwhat we rregarrd ass faiir vaalue to aa priivatee ownner.” “有有時(shí)候很快快就能實(shí)現(xiàn)現(xiàn)。更多的的時(shí)候，需需要幾年。在買(mǎi)入的的時(shí)候很難難知道有哪哪一個(gè)具體體的原因讓讓股票價(jià)格格應(yīng)該上漲漲。但是，正正是由于這這種缺乏魅魅力或者沒(méi)沒(méi)有期待，才才有可能創(chuàng)創(chuàng)造出當(dāng)前前有利的市市場(chǎng)機(jī)會(huì)。這些股票

20、票可以用非非常便宜的的價(jià)格獲得得。通過(guò)支支付低價(jià)，我我們能獲得得很多價(jià)值值。這種大大量的超額額價(jià)值在每每個(gè)交易中中創(chuàng)造出一一個(gè)相當(dāng)大大的安全邊邊際。這種種個(gè)股的安安全邊際加加上投資的的分散性，創(chuàng)創(chuàng)造出了一一個(gè)最有吸吸引力的組組合，具有有安全性和和升值潛力力。在過(guò)去去幾年，我我們買(mǎi)入的的時(shí)間點(diǎn)一一直遠(yuǎn)好于于賣(mài)出的時(shí)時(shí)機(jī)。我們們買(mǎi)入這些些股票時(shí)并并沒(méi)有想獲獲得最后一一分錢(qián)的利利潤(rùn)。我們們往往滿(mǎn)足足于在買(mǎi)入入價(jià)和合理理價(jià)位中間間賣(mài)掉。我我們認(rèn)為的的合理價(jià)位位是對(duì)私人人業(yè)主來(lái)說(shuō)說(shuō)公平的價(jià)價(jià)格?！?(19961年給給合伙人的的信) 價(jià)值投資資的安全性性 價(jià)值值投資的安安全性不是是來(lái)自于高高超的賣(mài)點(diǎn)點(diǎn)選擇

21、，而而是來(lái)自于于買(mǎi)入的低低價(jià)。 By bbuyinng asssetss at a baargaiin prrice, we dont neeed tto puull aany rrabbiits oout oof a hat to gget eextreemelyy goood peercenntagee gaiins. Thiss is the cornnersttone of oour iinvesstmennt phhilossophyy: “NNeverr couunt oon maakingg a ggood salee. Haave tthe ppurchhase pricce

22、bee so attrractiive tthat evenn a mmedioocre salee givves ggood resuults. Thee bettter salees wiill bbe thhe frrostiing oon thhe caake.” 通過(guò)過(guò)低價(jià)買(mǎi)入入資產(chǎn)，我我們無(wú)需施施展魔術(shù)才才能得到非非常好的百百分比回報(bào)報(bào)。我們投投資哲學(xué)的的基石是：“絕不指指望好的賣(mài)賣(mài)出。而是是讓購(gòu)買(mǎi)價(jià)價(jià)格如此之之誘人，即即使一個(gè)平平庸的賣(mài)出出也能帶來(lái)來(lái)良好的回回報(bào)。更好好的賣(mài)出將將會(huì)是錦上上添花。” (11962年年給合伙人人的信) 股股市下跌的的情況 價(jià)值投資資，安全邊邊際，購(gòu)買(mǎi)

23、買(mǎi)便宜的股股票也不能能避免下跌跌。市場(chǎng)漲漲跌左右短短期表現(xiàn)。 Thhe geeneraals ttend to bbehavve maarkett-wisse veery mmuch in ssympaathy withh thee Doww. Juust bbecauuse ssometthingg is cheaap dooes nnot mmean it iis noot gooing to ggo doown. Duriing aabruppt doownwaard mmovemmentss in the markket, thiss seggmentt mayy verry weel

24、l ggo doown pperceentagge-wiise jjust as mmuch as tthe DDow. Overr a pperiood off yeaars, I beelievve thhe geeneraals wwill outpperfoorm tthe DDow, and duriing ssharpply aadvanncingg yeaars llike 19611, thhis iis thhe seectioon off ourr porrtfollio tthat turnns inn thee besst reesultts. IIt iss, off

25、 couurse, alsso thhe moost vvulneerablle inn a ddecliiningg marrket. 我們的的股票傾向向與市場(chǎng)表表現(xiàn)一致。便宜并不不意味著不不會(huì)進(jìn)一步步下跌。在在市場(chǎng)突然然下跌的時(shí)時(shí)候，這些些股票完全全可能與道道瓊斯指數(shù)數(shù)一樣，下下降同樣的的百分比。從長(zhǎng)期看看，我相信信這些股票票將超過(guò)道道瓊斯指數(shù)數(shù)的表現(xiàn)。在19661年那樣樣猛烈上漲漲的市場(chǎng)，這這部分股票票在我們的的投資組合合中表現(xiàn)是是最佳的。當(dāng)然，在在一個(gè)下跌跌的市場(chǎng)，這這部分也是是最容易受受到損失的的。 (19611年給合伙伙人的信) 對(duì)投資人人的承諾 結(jié)果無(wú)無(wú)法保證，目目標(biāo)可以承承諾，

26、投入入全部身家家，與合伙伙人利益保保持高度一一致。 I caan noot prromisse reesultts too parrtnerrs. WWhat I caan annd doo proomisee is thatt: a.Ourr invvestmmentss willl bee choosen on tthe bbasiss of valuue, nnot ppopullaritty; b.Thhat wwe wiill aattemmpt tto brring riskk of permmanennt caapitaal looss (not shorrt-teerm qqu

27、otaationnal lloss) to an aabsollute miniimum by oobtaiiningg a wwide marggin oof saafetyy in eachh commmitmment and a diiverssity ofcoommittmentts;annd cc.My wifee, chhildrren aand II willl haave vvirtuuallyy ourr enttire net wortth innvestted iin thhe paartneershiip. 我無(wú)無(wú)法對(duì)合伙伙人承諾結(jié)結(jié)果。我能能夠承諾而而且確定承承諾的是

28、： a.我們投資資的選擇是是基于價(jià)值值，而不是是流行。 b.我我們會(huì)試圖圖把資本永永久損失（而而不是短期期賬面損失失）的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)降到絕對(duì)對(duì)最低。而而這是通過(guò)過(guò)每個(gè)投資資的大的安安全邊際和和投資的分分散性達(dá)到到的。 c.我的的妻子，孩孩子和我將將把我們幾幾乎全部的的凈值都投投資在合伙伙基金中。 (11962年年給合伙人人的信) 對(duì)對(duì)投資業(yè)績(jī)績(jī)的檢驗(yàn) 市場(chǎng)下下跌是對(duì)投投資是否保保守的客觀觀考驗(yàn)。無(wú)無(wú)需患得患患失，少輸輸勝過(guò)多贏贏。 II feeel thhe moost oobjecctivee tesst ass to justt howw connservvativve ouur maanner

29、r of inveestinng iss ariises throough evalluatiion oof peerforrmancce inn dowwn maarketts. PPrefeerablly thhese shouuld iinvollve aa subbstanntiall decclinee in the Dow. 我認(rèn)認(rèn)為通過(guò)評(píng)評(píng)估在下跌跌市場(chǎng)中的的業(yè)績(jī)，我我們可以得得到最客觀觀的關(guān)于投投資方式有有多保守的的檢驗(yàn)。最最好是道瓊瓊斯指數(shù)下下跌很多的的時(shí)候。 (11962年年給合伙人人的信) Ourr jobb is to ppile up yyearlly addvant

30、tagess oveer thhe peerforrmancce off thee Doww witthoutt worrryinng tooo muuch aaboutt wheetherr thee abssolutte reesultts inn a ggivenn yeaar arre a pluss or a miinus. I wwouldd connsideer a yearr in whicch wee werre doown 115% aand tthe DDow ddecliined 25% to bbe muuch ssuperrior to aa yeaar whhen

31、 bboth the parttnersship and the Dow advaancedd 20%. 我們的的任務(wù)是積積累年復(fù)一一年超越道道瓊斯指數(shù)數(shù)的業(yè)績(jī)，而而不是過(guò)度度擔(dān)心某一一年的絕對(duì)對(duì)結(jié)果是正正還是負(fù)。我認(rèn)為道道指下跌225%而我我們只下跌跌15%的的一年要遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于道指指和我們都都上漲200%的一年年。 (19622年給合伙伙人的信) 一個(gè)投資者者的成長(zhǎng)讀巴菲菲特的信（33）分類(lèi)： HYPERLINK /user/category/5598/103/ 投資資閱讀數(shù)數(shù)：22773評(píng)論論數(shù)：177推薦數(shù)數(shù)：52 復(fù)利的威力力 在投投資中，巴巴菲特逐漸漸體會(huì)到了了復(fù)利的威威力。實(shí)際際上，

32、巴菲菲特最終成成為首富就就是靠長(zhǎng)期期高速的復(fù)復(fù)利增長(zhǎng)。關(guān)于復(fù)利利的威力這這一點(diǎn)，巴巴菲特在332歲的時(shí)時(shí)候就非常常清楚。 I haave iit frrom uunrelliablle soourcees thhat tthe ccost of tthe vvoyagge Issabellla oorigiinallly unnderwwrotee forr Collumbuus waas appproxximattely $30,000. Thiis haas beeen cconsiidereed att leaast aa modderattely succcessfful uutili

33、izatiion oof veenturre caapitaal. WWithoout aattemmptinng too evaaluatte thhe pssychiic inncomee derrivedd froom fiindinng a new hemiispheere, it mmust be ppointted oout tthat evenn hadd squuatteers righhts pprevaailedd, thhe whhole deall wass nott exaactlyy anootherr IBMM. Fiigureed veery rroughhly

34、, the $30,000 inveestedd at 4% ccompooundeed annnuallly wwouldd havve ammountted tto soomethhing likee $2,000,000,000,000 (thaats $2 ttrilllion for thosse off youu whoo aree nott govvernmment stattistiicianns) bby 19962. Histtoriccal aapoloogistts foor thhe Inndianns off Mannhatttan mmay ffind refuu

35、ge iin siimilaar caalcullatioons. Suchh fanncifuul geeomettric proggresssionss illlustrrate the valuue off eitther liviing aa lonng tiime, or ccompooundiing yyour moneey att a ddecennt raate. I haave nnothiing ppartiiculaarly helppful to ssay oon thhe foormerr poiint. 我從不不太可靠的的消息來(lái)源源得知，當(dāng)當(dāng)年西班牙牙女王伊薩薩貝拉

36、資助助哥倫布遠(yuǎn)遠(yuǎn)航的成本本大約是33萬(wàn)美金。這被認(rèn)為為至少是一一個(gè)相當(dāng)成成功的運(yùn)用用風(fēng)險(xiǎn)資本本的例子。不考慮發(fā)發(fā)現(xiàn)一個(gè)新新半球的精精神上的收收獲，即使使算上強(qiáng)占占的土地的的權(quán)利，這這個(gè)投資也也比不上IIBM的例例子。簡(jiǎn)單單估算，33萬(wàn)美金投投入4%復(fù)復(fù)利增長(zhǎng)，到到了19662年將會(huì)會(huì)是2萬(wàn)億億美元。同同情曼哈頓頓島的印第第安人的人人們也會(huì)找找到類(lèi)似的的計(jì)算。這這種奇異的的幾何級(jí)數(shù)數(shù)增長(zhǎng)揭示示了兩種事事物的價(jià)值值：長(zhǎng)壽或或者讓你的的金錢(qián)以相相當(dāng)好的速速度復(fù)利增增長(zhǎng)。我對(duì)對(duì)前一個(gè)事事情沒(méi)什么么可講的。 Thhe foollowwing tablle inndicaates the comppoun

37、dded vvaluee of $1000,0000 at 5%, 10% and 15% for 10, 20 aand 330 yeears. It is aalwayys sttartlling to ssee hhow rrelattivelly smmall diffferennces in rratess addd up to vvery signnificcant sumss oveer a periiod oof yeears. Thaat iss whyy, evven tthouggh wee aree shoootinng foor moore, we ffeel tha

38、tt a ffew pperceentagge poointss advvantaage oover the Dow is aa verry woorthwwhilee achhieveementt. Itt cann meaan a lot of ddollaars oover adeccade or ttwo. 下面的的表格顯示示的是100萬(wàn)美元以以5%，110%和115%的速速度復(fù)利增增長(zhǎng)10，220和300年。讓人人吃驚的是是，相對(duì)較較小的速度度差別，經(jīng)經(jīng)過(guò)多年的的積累，逐逐漸變?yōu)榫蘧薮蟮臄?shù)字字差異。這這就是為什什么雖然我我們的目標(biāo)標(biāo)是更高的的增長(zhǎng)，但但我們感覺(jué)覺(jué)，對(duì)于道道指的幾個(gè)個(gè)點(diǎn)

39、的優(yōu)勢(shì)勢(shì)是非常有有價(jià)值的成成就。假以以時(shí)日，110年或220年，這這意味著很很多錢(qián)。 （11962年年給合伙人人的信） Sinnce tthe wwholee subbjectt of comppoundding has suchh a ccrasss rinng too it, I wwill atteempt to iintrooducee a llittlle cllass intoo thiis diiscusssionn by turnning to tthe aart wworldd. Frranciis I of FFrancce paaid 44,0000 ecuus inn

40、15440 foor Leeonarrdo dda Viincis Moona LLisa. On the off channce tthat a feew off youu havve noot keept ttrackk of the flucctuattionss of the ecu 4,0000 coonverrted out to aaboutt $200,0000. 由由于復(fù)利這這個(gè)話題牽牽扯的范圍圍很廣，我我就試著把把這個(gè)討論論轉(zhuǎn)向藝術(shù)術(shù)世界，來(lái)來(lái)引入一門(mén)門(mén)小課程。15400年，法國(guó)國(guó)的弗蘭西西斯一世花花了40000克朗把把達(dá)芬奇的的蒙娜麗莎莎買(mǎi)下。你你們可能沒(méi)沒(méi)關(guān)注克朗朗的波

41、動(dòng)，這這40000克朗相當(dāng)當(dāng)于今天的的2萬(wàn)美金金。 IIf Frranciis haad keept hhis ffeet on tthe ggrounnd annd hee (annd hiis trrusteees) had beenn ablle too finnd a 6% aafterr-taxx invvestmment, thee esttate now woulld bee worrth ssometthingg oveer $11,0000,0000,0000,0000,0000.00. Thaats $1 qquadrrilliionorr oveer 3,000 time

42、es thhe preseent nnatioonal debtt, alll frrom 66%. II truust tthis willl endd alll disscusssion in oour hhouseeholdd aboout aany ppurchhase of ppainttingss quaalifyying as aan innvesttmentt. 如如果弗蘭西西斯還活著著，他（和和他的受托托人）當(dāng)時(shí)時(shí)能夠找到到一個(gè)稅后后6%的投投資，這筆筆財(cái)產(chǎn)現(xiàn)在在會(huì)價(jià)值超超過(guò)10000萬(wàn)億。這是目前前國(guó)債的33000倍倍，都是從從這6%而而來(lái)。我相相信這將結(jié)結(jié)束所有家家庭中關(guān)

43、于于購(gòu)買(mǎi)畫(huà)作作算不算投投資的討論論。 （11963年年給合伙人人的信） 基基金無(wú)法戰(zhàn)戰(zhàn)勝市場(chǎng) 巴菲特特發(fā)現(xiàn)即使使是領(lǐng)先的的大基金也也無(wú)法戰(zhàn)勝勝市場(chǎng)指數(shù)數(shù)。他認(rèn)為為這源于這這些投資機(jī)機(jī)構(gòu)的機(jī)制制。 Thhe reesultts coontinnue tto shhow tthat the mostt higghly paidd andd resspectted iinvesstmennt addvicee hass diffficuulty matcchingg thee perrformmancee of an uunmannagedd inddex oof bllue-cchip stocc

44、ks. Thiss in no ssensee conndemnns thhese insttituttionss or the inveestmeent aadvissers and trusst deeparttmentts whhose methhods, reaasoniing, and resuults larggely paraallell succh innvesttmentt commpaniies. Thesse meedia perfform a suubstaantiaal seervicce too milllionns off invvestoors iin acch

45、ievving adeqquatee divversiificaationn, prrovidding convvenieence and peacce off minnd, aavoidding issuues oof innferiior qqualiity,eetc. Howeever, theeir sserviices do nnot iincluude (and in tthe ggreatt majjoritty off casses, are not reprresennted to iincluude) the comppoundding of mmoneyy at a ra

46、ate ggreatter tthan thatt achhieveed byy thee gennerall marrket. 這些些結(jié)果繼續(xù)續(xù)顯示，那那些獲得最最高額收入入和最受尊尊敬的投資資建議也很很難比得上上一個(gè)無(wú)人人管理的藍(lán)藍(lán)籌股指數(shù)數(shù)的業(yè)績(jī)。這并不是是指責(zé)這些些機(jī)構(gòu)或投投資顧問(wèn)，以以及與這些些投資公司司有著大體體上類(lèi)似的的方法、推推理，和結(jié)結(jié)果的信托托部門(mén)。這這些機(jī)構(gòu)給給成百萬(wàn)的的投資者起起到了重要要的服務(wù)作作用，以獲獲得足夠的的分散投資資，提供便便利，讓人人感到踏實(shí)實(shí)，避免質(zhì)質(zhì)量低下的的問(wèn)題等。但是，他他們的服務(wù)務(wù)不包括（在在大部分情情況下也不不聲稱(chēng)包括括）以高于于市場(chǎng)的速速度復(fù)

47、利增增長(zhǎng)金錢(qián)。 Ouur paartneershiips funddamenntal reasson ffor eexisttencee is to ccompoound fundds att a bbetteer-thhan-aaveraage rrate withh lesss exxposuure tto loong-tterm losss of capiital thann thee aboove iinvesstmennt meedia. We ceertaiinly can not reprresennt thhat wwe wiill aachieeve tthis goall.

48、 Wee cann andd do say thatt if we ddontt achhievee thiis gooal oover any reassonabble pperiood exxcludding an eextennsivee speeculaativee booom, wwe wiill cceasee opeeratiion. 我們的的合伙基金金存在的根根本原因就就是要以高高于平均水水平的速度度復(fù)利增長(zhǎng)長(zhǎng)基金，而而且與上面面所說(shuō)的投投資公司相相比，我們們要有更少少的長(zhǎng)期資資本損失的的風(fēng)險(xiǎn)。我我們當(dāng)然無(wú)無(wú)法聲稱(chēng)會(huì)會(huì)達(dá)到這一一目標(biāo)。我我們能說(shuō)的的而且是確確實(shí)說(shuō)的是是，除了在在

49、長(zhǎng)時(shí)間的的投機(jī)性牛牛市中，如如果我們?cè)谠谙喈?dāng)長(zhǎng)的的一段時(shí)期期內(nèi)，達(dá)不不到這一目目標(biāo)，我們們將停止運(yùn)運(yùn)營(yíng)。 （19663年上半半年給合伙伙人的信） Thee reppetittion of tthesee tabbles has caussed ppartnners to aask: Whyy in the worlld dooes tthis happpen tto veery iintellligeent mmanaggemennts wworkiing wwith (1) brigght, enerrgetiic sttaff peopple, (2) virttuallly unnlim

50、iited resoourcees, (3) tthe mmost exteensivve buusineess ccontaacts, andd (4)liteerallly ceenturries of aaggreegatee invvestmment expeeriennce? (Thhe laatterr quaalifiicatiion bbringgs too minnd thhe feelloww whoo apppliedd forr a jjob aand sstateed hee hadd tweenty yearrs off expperieence - whhich

51、was corrrecteed byy thee forrmer emplloyerr to readd “onne yeearss expperieence -tweenty timees.”) 這些些重復(fù)出現(xiàn)現(xiàn)的表格讓讓一些合伙伙人不禁問(wèn)問(wèn)道：“這這些聰明的的投資經(jīng)理理究竟怎么么了？他們們有（1）聰聰明而精力力充沛的手手下（2）幾幾乎無(wú)限的的資源（33）最廣泛泛的商業(yè)聯(lián)聯(lián)系（4）加加在一起幾幾個(gè)世紀(jì)的的投資經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)?！保ㄟ@這最后一點(diǎn)點(diǎn)讓我想起起一個(gè)家伙伙在求職時(shí)時(shí)聲稱(chēng)有220年的經(jīng)經(jīng)驗(yàn)。后來(lái)來(lái)前任雇主主糾正說(shuō)是是“1年的的經(jīng)驗(yàn)，220次”。） TThis quesstionn is of e

52、enormmous impoortannce, and you woulld exxpectt it to bbe thhe suubjecct off connsideerablle sttudy by iinvesstmennt maanageers aand ssubsttantiial iinvesstorss. Affter all, eacch peercenntagee poiint oon $330 biillioon iss $3000 miillioon peer yeear. Curiiouslly ennoughh, thhere is ppractticallly n

53、nothiing iin thhe liiteraaturee of Walll Strreet attaackinng thhis pprobllem, and disccussiion oof itt is virttuallly abbsentt at secuurityy anaalystt soccietyy meeetinggs, cconveentioons, semiinarss, ettc. MMy oppinioon iss thaat thhe fiirst job oof anny innvesttmentt mannagemment orgaanizaationn i

54、s to aanalyyze iits oown ttechnniquees annd reesultts beeforee proonounncingg juddgmennt onn thee mannagerrial abillitiees annd peerforrmancce off thee majjor ccorpooratee enttitiees off thee Uniited Stattes. 這個(gè)問(wèn)問(wèn)題極其重重要。你可可能會(huì)認(rèn)為為投資經(jīng)理理和大投資資者們對(duì)這這個(gè)議題有有著很多的的研究。畢畢竟3000億美元的的百分之一一就是一年年3億美元元。令人好好奇的是，實(shí)實(shí)際上在華華爾

55、街沒(méi)有有任何文章章探討這個(gè)個(gè)問(wèn)題。在在證券分析析師會(huì)議和和講座等活活動(dòng)中也幾幾乎沒(méi)有討討論。我的的想法是，任任何一個(gè)投投資管理機(jī)機(jī)構(gòu)的首要要任務(wù)都是是分析自己己的技術(shù)和和結(jié)果，而而不是判斷斷整個(gè)美國(guó)國(guó)的主要投投資機(jī)構(gòu)的的管理能力力和業(yè)績(jī)。 Inn thee greeat mmajorrity of ccasess thee lacck off perrformmancee excceediing oor evven mmatchhing an uunmannagedd inddex iin noo wayy refflectts laack oof eiitherr inttelleectua

56、al caapaciity oor inntegrrity. I tthinkk it is mmuch moree thee prooductt of: (1) grooup ddecissionss - mmy peerhapps jaaundiiced vieww is thatt it is cclosee to impoossibble ffor ooutsttandiing iinvesstmennt maanageementt to comee froom a grouup off anyy sizze wiith aall ppartiies rreallly paarticc

57、ipatting in ddecissionss; (22) a desiire tto coonforrm too thee polliciees annd (tto ann exttent) thee porrtfollios of ootherr larrge wwell-regaardedd orgganizzatioons;(3) aan innstittutioonal frammeworrk whherebby avveragge iss saafe and the perssonall rewwardss forr inddepenndentt acttion are in n

58、no waay coommennsuraate wwith the geneeral riskk atttacheed too succh acctionn; (44) ann adhherennce tto ceertaiin diiverssificcatioon prractiices whicch arre irrratiionall;andd finnallyy andd impportaantlyy, (55) innertiia. 在大多數(shù)數(shù)情況下，投投資機(jī)構(gòu)缺缺乏超越無(wú)無(wú)人管理的的指數(shù)的業(yè)業(yè)績(jī)，甚至至連與指數(shù)數(shù)一致的業(yè)業(yè)績(jī)都少見(jiàn)見(jiàn)。這絕不不是由于缺缺少智慧或或者誠(chéng)信。我認(rèn)為這這

59、主要是以以下幾個(gè)原原因的結(jié)果果：（1）集集體決策-我的可能能有些偏頗頗的看法是是：如果所所有成員都都真正參與與決策，出出色的投資資管理幾乎乎不可能從從任何大小小的集體中中產(chǎn)生。（22）希望與與其它備受受尊重的大大型投資機(jī)機(jī)構(gòu)的投資資政策保持持一致，甚甚至在某種種程度上與與其投資組組合保持一一致。（3）機(jī)構(gòu)構(gòu)的體制讓讓平均成為為“安全”。對(duì)個(gè)人人的回報(bào)與與激勵(lì)無(wú)法法補(bǔ)償獨(dú)立立行動(dòng)所帶帶來(lái)的全面面風(fēng)險(xiǎn)。（44）拘于某某些不合理理的分散投投資做法。最后，也也是最重要要的是（55）惰性。 （11964年年給合伙人人的信） 關(guān)關(guān)于保守的的問(wèn)題 那些著名名的大型投投資公司，號(hào)號(hào)稱(chēng)保守，以以傳統(tǒng)的方方式行事

60、。但巴菲特特認(rèn)為真正正的保守來(lái)來(lái)自于事實(shí)實(shí)和邏輯，而而不是投資資方式。 In llookiing aat thhe taable of iinvesstmennt coompanny peerforrmancce, tthe qquesttion mighht bee askked: “Yess, buut arrentt thoose ccompaaniess runn morre coonserrvatiivelyy thaan thhe Paartneershiip? If yyou aaskedd thaat quuestiion oof thhe innvesttmentt comm