電解鋁行業(yè)發(fā)展專題報告

1、 電解鋁行業(yè)發(fā)展專題報告 1、核心結(jié)論：盈利改善明顯，長期鋁價中樞有望在1.4萬元/噸上 2020年Q2以來，電解鋁盈利持續(xù)高位是本輪鋁板塊行情的主要催化，鋁價上漲和行業(yè)盈利的可持 續(xù)性是投資者核心關(guān)注的問題 供給端來看，預(yù)計(jì)2020-2021年新增產(chǎn)能約290萬噸、137.5萬噸，其中2020-10月已經(jīng)投產(chǎn)產(chǎn)能約 183萬噸，考慮價格、成本、環(huán)保等因素，對應(yīng)2020-2021年投產(chǎn)產(chǎn)能約有263萬噸、164.5萬噸， 同時考慮2018-2020年減產(chǎn)產(chǎn)能/部分復(fù)產(chǎn)等，預(yù)計(jì)2020年中國電解鋁產(chǎn)能增長約在230萬噸，產(chǎn) 量增速超過3.5%。 需求端來看，2019年地產(chǎn)和汽車的下滑導(dǎo)致全球增速

2、出現(xiàn)負(fù)增長，考慮國內(nèi)地產(chǎn)后周期有望出現(xiàn) 竣工數(shù)據(jù)的收斂，傳統(tǒng)汽車同比大幅改善，新能源汽車保持高速增長，預(yù)計(jì)電解鋁終端需求有望 維持可觀增速。 庫存端來看，表觀供需缺口有望全年帶來超過100萬噸的庫存回落（較高點(diǎn)）。 成本端來看，氧化鋁現(xiàn)價已經(jīng)接近行業(yè)平均成本，下跌空間有限，但2019-2021年在投產(chǎn)高峰期， 上漲動力不足。電解鋁高成本產(chǎn)能關(guān)停向電力成本優(yōu)勢區(qū)域的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移。電解鋁綜合成本（完全） 中樞有望在12500-13000元/噸區(qū)間。 2021年新增產(chǎn)能投產(chǎn)或可觀，但需求有望持續(xù)修復(fù)，預(yù)計(jì)鋁價仍有望維持較高位置，如果考慮綜 合成本低位，高利潤空間有望持續(xù)。2 供給分析：高盈利下新增產(chǎn)能相

3、對順利，總產(chǎn)能仍然可控2、供給格局減轉(zhuǎn)產(chǎn)部分實(shí)現(xiàn)復(fù)產(chǎn)2017年供給側(cè)改革后全國范圍內(nèi)總產(chǎn)能天花板形 成，2018-2019年電解鋁產(chǎn)能累計(jì)減產(chǎn)/停產(chǎn)/轉(zhuǎn) 產(chǎn)超過430萬噸。其中2019國內(nèi)電解鋁減產(chǎn)停產(chǎn) 涉及或超過240萬噸，主要由于高成本（電價） 產(chǎn)能轉(zhuǎn)產(chǎn)、彈性生產(chǎn)和意外事件等。2020年初前 期疫情影響外，整體減產(chǎn)產(chǎn)能低于100萬噸。同時，較高的盈利環(huán)境促進(jìn)電解鋁產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)相對 通暢，2020涉及可能復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)能約223萬噸，由 于停產(chǎn)產(chǎn)能多為高成本產(chǎn)能考慮復(fù)產(chǎn)成本在內(nèi)， 鋁價未在14500元/噸左右穩(wěn)定前，或沒有達(dá)到與 地方政府協(xié)商較低電力成本落地，完全復(fù)產(chǎn)概率 不大，預(yù)計(jì)復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能對于產(chǎn)量影

4、響或低于40萬噸。2、供給格局2020年新增產(chǎn)能投產(chǎn)大多在Q32020年新增規(guī)劃產(chǎn)能約290萬噸，截至到2020年10月已 經(jīng)投產(chǎn)產(chǎn)能183.5萬噸，預(yù)計(jì)到2020年底樂觀投產(chǎn)產(chǎn)能不 到263萬噸，對應(yīng)產(chǎn)量約108萬噸。2020年雖然有不少待投產(chǎn)能會釋放，但是時間和速度將 受利潤影響較大，基本在Q3-Q4。同時，部分受到前期 虧損較高或新增產(chǎn)能指標(biāo)轉(zhuǎn)移過程影響，凈產(chǎn)能供給預(yù) 計(jì)在2021Q2開始對于供需產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。2、供給格局新增產(chǎn)能投產(chǎn)相對順暢，但對產(chǎn)量影響預(yù)計(jì)到 2021Q2體現(xiàn)明顯根據(jù)ALD數(shù)據(jù)，截止截至9月末，中國電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能規(guī)模增至3851萬噸/年，建成產(chǎn)能規(guī)模4246萬噸/年

5、，開 工率約為90%。9月份云南、內(nèi)蒙古等省電解鋁新增產(chǎn)能按計(jì)劃投產(chǎn)，月度產(chǎn)量313萬噸，環(huán)比基本持平。預(yù) 計(jì)10月伴隨內(nèi)蒙、東北、西南地區(qū)新增，月度產(chǎn)量可能小幅爬坡。2、供給格局全球電解鋁產(chǎn)量增速或低于消費(fèi)增長2019年雖然有不少待投產(chǎn)能會釋放，但是時間和速度將受利潤影響較大。同時，部分高成本地區(qū)因?yàn)樘潛p時間偏 長，不斷出現(xiàn)減產(chǎn)和停產(chǎn)轉(zhuǎn)移，新增凈產(chǎn)能供給低于預(yù)期。2019年中國電解鋁產(chǎn)量3593萬噸，同比下滑1.5%，連 續(xù)兩年負(fù)增長，2020年全年來看，電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能可能在3800-3850萬噸之間，預(yù)計(jì)2020年中國電解鋁產(chǎn)量可能 增長至3700-3730萬噸，增速3.5%-4%。全球范

6、圍來看，俄鋁于2019年1月28日公告稱，已被美國財(cái)政部從制裁名單中剔除。至此俄鋁旗下位于西伯利亞 的Boguchansk鋁冶煉廠正式啟動新產(chǎn)能，預(yù)計(jì)年產(chǎn)能將實(shí)現(xiàn)翻倍，達(dá)29.80萬噸/年。2020年以來，美鋁因疫情影 響關(guān)閉部分冶煉廠，全球電解鋁產(chǎn)量可能小幅增長至6480萬噸左右。3 需求：逆周期政策護(hù)航，地產(chǎn)汽車邊際改善可期3、需求可能低速穩(wěn)步增長3.1、直接需求鋁材大幅增長，開工率仍存空間2018年受房地產(chǎn)、汽車等產(chǎn)業(yè)調(diào)整影響，鋁材消費(fèi) 受沖擊偏大， 2018年鋁材產(chǎn)量同比下滑21%。2019 年H1因?yàn)榛鶖?shù)較低部分月度同比增速逐漸回升至 10%以上水平。2020年Q2以來，全球?qū)捤杀尘?/p>

7、下， 國內(nèi)后周期不斷復(fù)蘇，基建/地產(chǎn)等下游修復(fù)，鋁材 產(chǎn)量月度增速在10%以上持穩(wěn)，直接需求較旺。分類型看，除鋁板帶箔開工率在65%以上水平，多 數(shù)鋁材開工率在55%左右水平，鋁線纜等開工率仍 然在較低位置。整體開工率仍存提升空間，伴隨下 游需求增長，鋁材有望開啟補(bǔ)庫。3.2、終端需求領(lǐng)域有望止跌地產(chǎn)后周期竣工數(shù)據(jù)可能不斷收斂開發(fā)投資增速相對低位，竣工降速持穩(wěn)，兩者有望持續(xù)收 斂：2020年19月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資103484億元， 同比增長5.6%，增速小幅提升。 19月份，房地產(chǎn)開發(fā) 企業(yè)房屋施工面積859820萬平方米，同比增長3.1%，增速 比18月份回落0.2個百分點(diǎn)。其中，住宅

8、施工面積607031 萬平方米，增長4.0%。房屋新開工面積160090萬平方米， 下降3.4%，降幅收窄0.2個百分點(diǎn)。其中，住宅新開工面積 117193萬平方米，下降4.2%。房屋竣工面積41338萬平方米， 下降11.6%，降幅擴(kuò)大0.8個百分點(diǎn)。其中，住宅竣工面積 29597萬平方米，下降10.5%。2017年11月竣工面積出現(xiàn)負(fù)增 長，在房地產(chǎn)開發(fā)投資以及房 屋新開工面積保持較高增速的 的情況下，考慮2年左右的交房 周期，2019年6月以來竣工面 積降速逐漸放緩，剔除2020年 2月疫情反復(fù)，預(yù)計(jì)未來兩者有 望在Q4進(jìn)一步收斂，可帶來后 周期鋁材需求企穩(wěn)回升。3.3、終端需求領(lǐng)域有望

9、止跌汽車跌幅放緩，新能源持續(xù)高增長2019年，汽車產(chǎn)銷分別完成2572.1萬輛和2576.9萬輛，產(chǎn)銷量同比分別下降7.5%和8.2%，產(chǎn)銷量降幅比上年分別 擴(kuò)大3.3和5.4個百分點(diǎn)。2020年9月，我國汽車產(chǎn)銷量分別完成252.4萬輛和256.5萬輛，同比分別增長14.1%和 12.8%。截至9月，汽車產(chǎn)銷已連續(xù)6個月實(shí)現(xiàn)增長，其中銷量連續(xù)5個月增速保持在10%以上。19月，汽車產(chǎn)銷 分別完成1695.7萬輛和1711.6萬輛，同比分別下降6.7%和6.9%，降幅比18月分別收窄2.9和2.8個百分點(diǎn)。打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動計(jì)劃中，明確規(guī)定2019年7月1日開始，重點(diǎn)區(qū)域、珠三角地區(qū)、成渝

10、地區(qū)提前實(shí)施 國六排放標(biāo)準(zhǔn)，7月1日國家購置稅新政的正式實(shí)施及部分地區(qū)國六標(biāo)準(zhǔn)的正式切換，包括進(jìn)一步促進(jìn)消費(fèi)政策的 出臺，傳統(tǒng)汽車消費(fèi)可能持續(xù)修復(fù)。2019年，全球新能源汽車銷量約220萬輛，同比增長10%。中國新能源汽車產(chǎn)銷分別完成124.2萬輛和120.6萬輛， 同比分別下降2.3%和4.0%。其中純電動汽車生產(chǎn)完成102萬輛，同比增長3.4%；2020年疫情倒逼新能源刺激政策， 9月新能源汽車產(chǎn)銷分別完成13.6萬輛和13.8萬輛，同比分別增長48.0%和67.7%，連續(xù)3個月實(shí)現(xiàn)增長。其中純電 動汽車產(chǎn)銷分別完成10.7萬輛和11.2萬輛，同比分別增長40.0%和71.5%； 2018

11、年電動汽車制造商對鋁的總需求達(dá) 25萬噸，中長期來看，全球范圍政策激勵背景下，新能源汽車滲透率有望不斷提升，有望不斷拉動鋁需求增長。3.3、終端需求領(lǐng)域新能源汽車有望持續(xù)帶來新興增長點(diǎn)節(jié)能與新能源汽車技術(shù)路線圖2.0中到2030年、2035年、2050年，我國新能源汽車滲透率達(dá)到20%、40%、50%，有望 對應(yīng)到515萬輛、1030萬輛和1286萬輛。新能源汽車有望持續(xù)保持較高增速。同時伴隨傳統(tǒng)汽車能耗標(biāo)準(zhǔn)的提升和新能源汽車?yán)m(xù)航里程的要求，汽車輕量化已成為新能源車的發(fā)展趨勢，大力推 進(jìn)高強(qiáng)度鋼、鋁合金、鎂合金、工程塑料、復(fù)合材料等在汽車上的應(yīng)用，包括轎車車身輕量化、轎車動力系統(tǒng)輕量 化、底盤

12、輕量化技術(shù)、輕質(zhì)材料典型部件系統(tǒng)化標(biāo)準(zhǔn)化研究、復(fù)合材料工藝及高效制備輕質(zhì)材料部件的設(shè)計(jì)與工藝 模擬技術(shù)等。按照國內(nèi)汽車輕量化目標(biāo)，到2030年單車用鋁量增長有望達(dá)到150kg，到2030年對鋁需求增長有望超過600萬噸。4 庫存：國內(nèi)拐點(diǎn)再現(xiàn)，全球庫存歷史低位4、庫存：國內(nèi)庫存拐點(diǎn)可期，LME受疫情影響小幅回升2019年國內(nèi)電解鋁去庫存效果可觀。由于2017年供給側(cè)改革預(yù)期促使電解鋁廠加速生產(chǎn)，供給遠(yuǎn)超于需求，進(jìn)而導(dǎo) 致庫存出現(xiàn)大幅增長至近年高點(diǎn)。且2018年需求未顯著增長，2018年3月國內(nèi)庫存達(dá)到歷史高點(diǎn)228.6萬噸。直至 2019年3月之后，由于國內(nèi)減產(chǎn)產(chǎn)能效果逐步顯現(xiàn)，新增產(chǎn)能投產(chǎn)低

13、于預(yù)期，庫存持下降趨勢且持續(xù)。2020年以來疫 情影響下，出現(xiàn)明顯累庫，但伴隨國內(nèi)復(fù)產(chǎn)復(fù)工，地產(chǎn)后周期逐漸向好，目前國內(nèi)鋁庫目前回落至63.5萬噸左右水平， 較年內(nèi)高點(diǎn)/同比分別下滑62%/25%。LME庫存在海外疫情影響下，小幅回升至143萬噸，目前全球范圍內(nèi)可統(tǒng)計(jì)庫存約對應(yīng)消費(fèi)量12日左右，屬于歷史低 位。5 氧化鋁：新增投產(chǎn)體量可觀，價格可能低位 震蕩中國氧化鋁原料瓶頸逐漸緩解，產(chǎn)能逐步釋放2019年以來，氧化鋁價格先揚(yáng)后抑，Q2由于赤泥壩濾液泄漏等環(huán)保問題，山西地區(qū)部分氧化鋁廠面臨強(qiáng)制停產(chǎn)，涉 及年產(chǎn)能或超過600萬噸，環(huán)保督察對于鋁土礦和氧化鋁的影響5月氧化鋁價格出現(xiàn)反彈，但伴隨全球

14、范圍內(nèi)新增產(chǎn)能 的投放，再度回落。2019-2020年可復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能約1000萬噸，同時2021年新增產(chǎn)能約400萬噸。新增區(qū)域主要集中在山西、山東，貴州，廣 西，重慶等生產(chǎn)成本相對較低地區(qū)，氧化鋁價格可能低位震蕩，對于電解鋁企業(yè)來看成本有望維持較低位置。海外氧化鋁海德魯復(fù)產(chǎn)拉動海外氧化鋁產(chǎn)能投放2018年，受赤泥堆場問題限制，海德魯巴西Alunorte氧化鋁廠剩余50%產(chǎn)能將繼續(xù)關(guān)停，擾動海外氧化鋁市場， 導(dǎo)致 短期海外氧化鋁供應(yīng)受限，從而氧化鋁價格上漲。中國氧化鋁出口顯著增加。但2019年5月20日以來，巴西解除了對 Alunorte氧化鋁廠的生產(chǎn)禁令，但法院尚未對其鋁土礦尾礦區(qū)DRS2是否可

15、以繼續(xù)開采做出決議。Alunorte氧化鋁年產(chǎn) 能630萬噸，復(fù)產(chǎn)后可在2個月內(nèi)恢復(fù)至75-85%的開工率。新的壓濾機(jī)在2019年3季度投入運(yùn)行，可能進(jìn)一步加大產(chǎn)量。全球范圍來看，氧化鋁供給彈性較高，目前2020前三季度氧化鋁價格2353元/噸，同比下滑7.4%，剔除事件性停減產(chǎn) 因素，伴隨國內(nèi)國外新增產(chǎn)能投放，價格可能持續(xù)低位震蕩。6 成本：氧化鋁低位震蕩，云南水電優(yōu)勢凸顯電解鋁成本構(gòu)成氧化鋁+電價占比超過75%現(xiàn)代鋁工業(yè)生產(chǎn)多采用冰晶石氧化鋁融鹽電解法。熔融冰晶石是溶劑,氧化鋁作為溶質(zhì),以碳素體作為陽極,鋁液作 為陰極,通入強(qiáng)大的直流電后,在950-970下,在電解槽內(nèi)的兩極上進(jìn)行電化學(xué)反

16、應(yīng)。電解鋁生產(chǎn)成本主要包括氧化鋁、電力、預(yù)焙陽極、氟化鋁、冰晶石、人工、費(fèi)用、折舊等。核心成本推動主要來 自于能源和氧化鋁，合計(jì)約占到生產(chǎn)成本的75%以上。2018Q4到2019Q1國內(nèi)電解鋁受制于高成本出現(xiàn)大規(guī)模產(chǎn)能關(guān)停，2019Q1出現(xiàn)行業(yè)回暖，但需求疲軟和Q2氧化鋁 價格重回高位，行業(yè)平均出現(xiàn)虧損，隨后伴隨高成本電解鋁產(chǎn)能釋放修復(fù)行業(yè)盈利大幅回暖。2020年疫情影響出現(xiàn)短期的大幅虧損情況，但Q2以來伴隨國內(nèi)需求修復(fù)，單噸利潤甚至超過1500元/噸，目前行業(yè) 100%的運(yùn)行產(chǎn)能處于盈利狀態(tài)。氧化鋁價格低位和低成本電力區(qū)域轉(zhuǎn)移有望實(shí)現(xiàn)電解鋁企業(yè)盈利的持續(xù)性，2021 年Q2復(fù)產(chǎn)/新增產(chǎn)能投放

17、可能會階段性帶來鋁價波動。云南水電優(yōu)勢有望凸顯回顧2017年電解鋁行業(yè)的供給側(cè)改革政策的目標(biāo)，類比鋼鐵煤炭企業(yè)相似在以下方面：鼓勵大企業(yè)兼并中小企 業(yè)、優(yōu)化行業(yè)結(jié)構(gòu)、提高經(jīng)濟(jì)效益，實(shí)現(xiàn)環(huán)保目標(biāo)。但不同于僵尸產(chǎn)能的關(guān)停，電解鋁行業(yè)的供給側(cè)改革在于公平 合規(guī)化的競爭，電解鋁企業(yè)歷史盈利分化嚴(yán)重的主要原因則在于區(qū)域差異帶來的成本差距明顯。歷史情況來看，縱向成本因素比較，電力價格（政策）是影響各個電解鋁企業(yè)盈利的最核心因素，橫向時間周期比 較在電價、預(yù)備陽極等價格波動不大的情況下，氧化鋁價格成為影響成本的主要因素。但氧化鋁價格高位往往帶來 的大多數(shù)電解鋁企業(yè)的虧損而不是成本支撐。因此，除山東政策相對特

18、殊外，2018-2021年電解鋁新增產(chǎn)能（含置換）主要集中在成本優(yōu)勢相對突出的目前新增產(chǎn) 能云南、四川（水電優(yōu)勢）、內(nèi)蒙古（低成本煤電優(yōu)勢）、廣西（氧化鋁優(yōu)勢）區(qū)域，占比分別達(dá)到約70%、11%、 10%、9%。根據(jù)云南水電鋁政策，電解鋁自帶指標(biāo)產(chǎn)能前五年電力成本有望在0.25元/度。7 重點(diǎn)關(guān)注增長的云鋁股份，關(guān)注彈性較強(qiáng)的神火股份、焦作萬方、 天山鋁業(yè)云鋁股份：依托云南省豐富的綠色水電能源優(yōu)勢，已構(gòu)建了集鋁土礦氧化鋁炭素制品鋁冶煉鋁 加工為一體的“綠色低碳水電鋁材一體化”完整產(chǎn)業(yè)鏈。目前，擁有年產(chǎn)鋁土礦305萬噸、氧 化鋁140萬噸、水電鋁239萬噸、鋁合金及鋁加工110萬噸、炭素制品80萬噸的生產(chǎn)能力。隨著 公司昭通、鶴慶、文山水電鋁項(xiàng)目以及云鋁源鑫60萬噸/年炭素二期項(xiàng)目等重點(diǎn)項(xiàng)目的逐步投