2022年玻纖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模及需求分析

1、2022年玻纖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模及需求分析1.玻纖行業(yè)：性能優(yōu)異，應(yīng)用不斷拓展，國(guó)內(nèi)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)玻璃纖維：性能優(yōu)異的復(fù)合材料，國(guó)產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)玻璃纖維性能優(yōu)異，應(yīng)用場(chǎng)景眾多：玻璃纖維是一種性能優(yōu)異的無(wú)機(jī)非金屬?gòu)?fù)合纖維材料，具有成 本低廉、輕質(zhì)高強(qiáng)、耐高溫耐腐蝕等一系列優(yōu)點(diǎn)。其比強(qiáng)度達(dá)到 833Mpa/gcm3，在常見(jiàn)材料中僅次 于碳纖維（超過(guò) 1,800Mpa/gcm3）。由于玻璃纖維量產(chǎn)技術(shù)成熟，成本低廉，細(xì)分品類(lèi)眾多，綜合性 價(jià)比明顯優(yōu)于碳纖維，可根據(jù)不同場(chǎng)景設(shè)計(jì)不同產(chǎn)品，因此被廣泛應(yīng)用于各種場(chǎng)景，是當(dāng)今最重要 的無(wú)機(jī)非金屬?gòu)?fù)合材料之一。玻璃纖維分類(lèi)方法眾多，種類(lèi)眾多：玻璃纖維行業(yè)分為玻纖紗、玻

2、纖制品、玻纖復(fù)材三個(gè)環(huán)節(jié)，每 個(gè)環(huán)節(jié)都有繁多的品種。其中玻纖紗有眾多分類(lèi)方法，按照氧化物含量可以分為無(wú)堿紗、中堿紗 等；按照直徑可以分為粗紗、細(xì)紗等；按照長(zhǎng)度可以分為連續(xù)玻纖、定長(zhǎng)玻纖、玻璃棉等；按照產(chǎn) 品形態(tài)分為有捻紗和無(wú)捻紗。玻纖產(chǎn)業(yè)涉及眾多上下游，分為玻纖紗、玻纖制品、玻纖復(fù)材三個(gè)環(huán)節(jié)：玻璃纖維產(chǎn)業(yè)鏈較長(zhǎng)，上 游主要涉及采掘、化工、能源等基礎(chǔ)性行業(yè)。玻纖下游為各個(gè)應(yīng)用行業(yè)，包括建筑建材、電子電 器、風(fēng)力發(fā)電、工業(yè)管罐、航天軍工等各行業(yè)。目前，玻纖下游應(yīng)用領(lǐng)域仍在不斷拓展，行業(yè)天花 板仍在逐步提升中。我國(guó)玻纖行業(yè)持續(xù)高速增長(zhǎng)，行業(yè)進(jìn)出口依賴(lài)度下降：總體來(lái)看，我國(guó)玻纖產(chǎn)量持續(xù)高速增長(zhǎng)。據(jù) 中

3、國(guó)纖維復(fù)材網(wǎng)數(shù)據(jù)，2021 年，全國(guó)玻璃纖維產(chǎn)量達(dá)到 624 萬(wàn)噸，相比 2001 年的 25.8 萬(wàn)噸，我國(guó)玻 纖行業(yè)近 20 年的 CAGR 高達(dá) 17.3%。從進(jìn)出口數(shù)據(jù)看，2021 年全國(guó)玻纖及制品出口量為 168.3 萬(wàn) 噸，同比增長(zhǎng) 26.5%；進(jìn)口量為 18.2 萬(wàn)噸，維持正常水平。中國(guó)玻纖行業(yè)進(jìn)口量占消費(fèi)量比重、出 口量占產(chǎn)量比重均呈下降趨勢(shì)，說(shuō)明當(dāng)前我國(guó)玻纖行業(yè)對(duì)玻纖進(jìn)口的依存度下降。玻璃纖維復(fù)合材料：規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，熱塑材料占比提升玻璃纖維復(fù)合材料是產(chǎn)量最大、應(yīng)用最廣的復(fù)合材料，全球占比達(dá)到 90%：廣義來(lái)說(shuō)，復(fù)合材料是 兩種及以上不同物質(zhì)以不同方式組成的具有新性能的材料，一

4、般由兩種材料組成：增強(qiáng)材料和基體 材料。增強(qiáng)材料包括玻璃纖維、碳纖維、芳綸纖維等?；w材料作用是將增強(qiáng)材料粘接成固態(tài)整體 保護(hù)增強(qiáng)材料，傳遞載荷，阻止裂紋擴(kuò)展，包括樹(shù)脂基、金屬基、陶瓷基、水泥基。據(jù)2020 年歐 洲玻璃纖維增強(qiáng)復(fù)合材料市場(chǎng)報(bào)告，在復(fù)合材料中，樹(shù)脂基玻纖復(fù)材是全球產(chǎn)量最大、應(yīng)用最廣 的復(fù)合材料，占比達(dá)到 90%。據(jù)中國(guó)纖維復(fù)材網(wǎng)數(shù)據(jù)，我國(guó)玻璃纖維復(fù)合材料產(chǎn)量從 1999 年的 38 萬(wàn)噸增長(zhǎng)到 2021 年的 584 萬(wàn)噸，CAGR 達(dá)到 13.2%。復(fù)合材料分為熱塑性材料和熱固性材料，熱塑性材料可多次回收，產(chǎn)量占比持續(xù)提升：玻璃纖維復(fù) 合材料可以分為熱固性復(fù)合材料和熱塑性復(fù)合

5、材料，其主要區(qū)別在于熱塑性材料可以通過(guò)多次加熱 進(jìn)行多次塑性，而熱固性材料經(jīng)過(guò)一次加熱塑性后便會(huì)發(fā)生交鏈固化反應(yīng)不再發(fā)生形變?；诖诵?能區(qū)別，熱固性材料具有剛度高、耐熱性好的特點(diǎn)；而熱塑性材料具有可回收、生產(chǎn)效率高等優(yōu) 點(diǎn)。據(jù)中國(guó)纖維復(fù)材網(wǎng)數(shù)據(jù)，1999-2021 年，我國(guó)熱塑性玻纖復(fù)材產(chǎn)量從 8 萬(wàn)噸增長(zhǎng)至 274 萬(wàn)噸， CAGR 達(dá) 17.4%；熱固性玻纖復(fù)材產(chǎn)量從 30 萬(wàn)噸增長(zhǎng)至 310 萬(wàn)噸，CAGR 達(dá) 11.2%；熱塑性材料占比 持續(xù)提升中。我國(guó)玻纖行業(yè)：歷經(jīng)三個(gè)階段，目前處于高質(zhì)發(fā)展期我國(guó)玻纖行業(yè)經(jīng)歷 60 多年發(fā)展，分為四個(gè)階段：玻纖行業(yè)發(fā)展的描述，我國(guó)玻纖行業(yè)從 195

6、8 年上 海耀華玻璃廠年產(chǎn) 500 噸產(chǎn)能算起，經(jīng)歷 60 多年發(fā)展，經(jīng)歷從無(wú)到有、從小到大、從弱到強(qiáng)的過(guò) 程，目前產(chǎn)能、技術(shù)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)均位于世界領(lǐng)先水平。行業(yè)發(fā)展可以大致概括為四個(gè)階段。2000 年 以前，我國(guó)玻纖行業(yè)以坩堝生產(chǎn)法為主，產(chǎn)量小，主要應(yīng)用于國(guó)防軍工領(lǐng)域。2001 年開(kāi)始，池窯技 術(shù)開(kāi)始在國(guó)內(nèi)快速普及，國(guó)內(nèi)產(chǎn)量快速提升，但以低端品產(chǎn)出為主，嚴(yán)重依賴(lài)出口。2008 年受金融 危機(jī)影響，全球市場(chǎng)規(guī)模萎縮，我國(guó)玻纖行業(yè)彎道超車(chē)，一舉成為全球產(chǎn)量第一大國(guó)。2014 年后， 我國(guó)玻纖產(chǎn)業(yè)開(kāi)啟升級(jí)換代時(shí)代，逐步進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展期，對(duì)海外市場(chǎng)近出口依存度逐步降低，國(guó) 際市場(chǎng)影響力明顯提升。2.行

7、業(yè)需求：與宏觀/海外關(guān)聯(lián)度高，需求有望穩(wěn)步增長(zhǎng)宏觀環(huán)境：行業(yè)需求與宏觀環(huán)境相關(guān)度高玻纖下游應(yīng)用場(chǎng)景廣，增速與宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有相關(guān)性：玻纖在絕緣性、耐熱性、抗腐蝕性、強(qiáng)度等 方面性能優(yōu)異，在很多領(lǐng)域逐步替代鋼、鋁、木等傳統(tǒng)材料；同時(shí)，風(fēng)電、電子、汽車(chē)等領(lǐng)域的新 變化不斷拓寬玻纖的應(yīng)用場(chǎng)景。因此，玻纖需求與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)相關(guān)性較好；其應(yīng)用場(chǎng)景不斷拓 寬、天花板不斷打開(kāi)，行業(yè)增速又將高于經(jīng)濟(jì)增速。 中國(guó)玻纖消費(fèi)量和 GDP 與工業(yè)增加值增速有一定相關(guān)性：我們提取了 2001 到 2021 年玻纖消費(fèi)量和 數(shù)據(jù)和我國(guó) GDP 以及工業(yè)增加值增速的數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行比較?？紤]國(guó)內(nèi)一方面玻纖行業(yè)發(fā)展較快，同 時(shí)部分下

8、游行業(yè)需求周期性、政策性較強(qiáng)（建筑行業(yè)周期性強(qiáng)，風(fēng)電搶裝政策性較強(qiáng)等），導(dǎo)致玻 纖消費(fèi)量增速波動(dòng)性較強(qiáng)，且明顯高于 GDP 和工業(yè)增加值增速。中觀環(huán)境：建筑、風(fēng)電、汽車(chē)、電子是主要需求玻纖應(yīng)用廣泛：玻纖被廣泛應(yīng)用于建筑建材、交通運(yùn)輸、電子電器、風(fēng)力發(fā)電、工業(yè)管罐、國(guó)防軍 工等各行各業(yè)。根據(jù)中國(guó)纖維復(fù)材網(wǎng)數(shù)據(jù)，2019 年我國(guó)玻纖在建筑、交通、電子和風(fēng)電的應(yīng)用占比 分別為 34%、14%、20%、10%，合計(jì)占比達(dá)到 78%。海外需求和中國(guó)相比，在交通運(yùn)輸領(lǐng)域的使用 量明顯較高，風(fēng)電領(lǐng)域的使用量也高于中國(guó)。電子、工業(yè)制造使用量少于國(guó)內(nèi)，建筑建材使用量占 比和國(guó)內(nèi)基本相同。具體需求結(jié)構(gòu)為建筑、交通

9、、電子、風(fēng)電、工業(yè)占比分別為 32%、41%、 12%、10%、5%。建筑：2022 年基建提前發(fā)力將帶動(dòng)建筑領(lǐng)域玻纖需求建筑領(lǐng)域玻纖需求占比最大，玻纖滲透率有望提升：玻纖下游需求中，建筑建材領(lǐng)域?qū)Σ＠w的需求 最大。玻纖在建筑領(lǐng)域主要應(yīng)用于 GRC 板、保溫板、防火板、吸音材料、承重構(gòu)件、屋面防水、 膜結(jié)構(gòu)等，涉及建筑承重、加固、裝修、防水、保溫、隔音、防火等各方面場(chǎng)景。該類(lèi)材料可靠 性、節(jié)能效果更為持久，表面防滲抗裂效果好，能適應(yīng)于環(huán)保以及飾面工藝的多樣化。 綠色建筑是未來(lái)建筑發(fā)展的確定性方向，是玻璃纖維大展身手的舞臺(tái)：2013 年國(guó)務(wù)院辦公廳就提出 綠色建筑行動(dòng)方案，明確了綠色建筑發(fā)展目標(biāo)

10、、基本原則、重點(diǎn)任務(wù)和保障措施?！笆濉?期間，國(guó)務(wù)院、住建部、工信部等多次提出在 2020 年實(shí)現(xiàn)新開(kāi)工建筑中綠色建筑推廣比例要達(dá)到 50%，綠色建材的應(yīng)用比例達(dá)到 40%。2020 年，“碳達(dá)峰”和“碳中和”政策推出，綠色建筑成為 建筑行業(yè)重要的發(fā)展方向。玻璃纖維將受益于綠色建筑推廣的機(jī)遇，基于保溫、隔熱、抗壓、隔音 上的良好性能提高綠色建筑的性能，降低建筑能耗。基建投資將成為穩(wěn)增長(zhǎng)的重要舉措，地產(chǎn)復(fù)蘇有望拉動(dòng)玻纖在建筑領(lǐng)域需求：建筑行業(yè)玻纖需求主 要來(lái)自于基建和地產(chǎn)?；ǚ矫妫醒虢?“適度超前開(kāi)展基礎(chǔ)設(shè)施投資”、“全面加強(qiáng)基建體 系”的部署，專(zhuān)項(xiàng)債提前下發(fā)的行動(dòng)以及推進(jìn)縣城城鎮(zhèn)化建

11、設(shè)的具體規(guī)劃，都是發(fā)力基建的強(qiáng)烈信 號(hào)，預(yù)計(jì)今年下半年我國(guó)將加快基建步伐。地產(chǎn)方面，2021 年以來(lái)房地產(chǎn)投資增速放緩，全產(chǎn)業(yè)鏈 承壓。2021 年，受房地產(chǎn)行業(yè)政策收緊影響，開(kāi)工數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)不佳，年內(nèi)房屋新開(kāi)工面積合計(jì) 19.9 億平，同比下滑 11.4%；2022 年一季度，房屋新開(kāi)工面積 3.0 億平方米，同比下降 17.5%。雖然 多地已經(jīng)出臺(tái)降低首付比率等刺激政策，但考慮到“銷(xiāo)售-拿地-開(kāi)工-竣工”鏈條的傳導(dǎo)，銷(xiāo)售回落 態(tài)勢(shì)暫未得到遏制，地產(chǎn)行業(yè)的復(fù)蘇仍需政策進(jìn)一步發(fā)力。風(fēng)電：風(fēng)機(jī)招標(biāo)出現(xiàn)新一輪高峰，風(fēng)電需求將回暖風(fēng)電成本下降，棄風(fēng)率減少，風(fēng)電將進(jìn)入快速發(fā)展階段：風(fēng)電與光伏均為重要的

12、清潔能源，隨著風(fēng) 電技術(shù)不斷進(jìn)步，風(fēng)電成本不斷降低。根據(jù) BNEF 預(yù)測(cè)，2050 年風(fēng)力發(fā)電量占比將達(dá)到 25%；2008 至 2021 年我國(guó)風(fēng)電裝機(jī)量從 8.4GW 增長(zhǎng)至 328.5GW，CAGR 達(dá)到 30.0%。隨著各省份棄風(fēng)率逐步下 降，為了降低碳排放，實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰與碳中和的中長(zhǎng)期目標(biāo)，風(fēng)電與光伏電逐步替代火電是長(zhǎng)期趨 勢(shì)，將為玻纖需求增長(zhǎng)提供動(dòng)力。 風(fēng)電補(bǔ)貼政策退坡掀起風(fēng)電搶裝熱潮，平價(jià)上網(wǎng)大勢(shì)所趨：2019 年 5 月，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布關(guān)于完 善風(fēng)電上網(wǎng)電價(jià)政策的通知，明確規(guī)定“2018 年底之前核準(zhǔn)的陸上風(fēng)電項(xiàng)目，2020 年底前仍未完 成并網(wǎng)的，國(guó)家不再補(bǔ)貼；2019 年至

13、2020 年底之前已核準(zhǔn)的陸上風(fēng)電項(xiàng)目，2021 年底前未完成并 網(wǎng)的，國(guó)家不再補(bǔ)貼。2021 年起，新核準(zhǔn)陸上風(fēng)電項(xiàng)目全部實(shí)現(xiàn)平價(jià)上網(wǎng)，2022 年完成海上風(fēng)電并 網(wǎng)指導(dǎo)價(jià)。受政策推動(dòng)，2020 年我國(guó)出現(xiàn)新一輪風(fēng)電搶裝潮，新增裝機(jī)量超 70GW；2021 年是我國(guó) 海上風(fēng)電享受?chē)?guó)家補(bǔ)貼的最后一年，年內(nèi)我國(guó)海上風(fēng)電高度景氣，新增裝機(jī)容量 16.9GW，接近 2020 年累計(jì)裝機(jī)容量的 2 倍，但受陸上風(fēng)電搶裝潮結(jié)束影響，總體新增裝機(jī)有所回落?？紤]風(fēng)電數(shù)據(jù)輪動(dòng)，預(yù)計(jì) 2022 年下半年我國(guó)風(fēng)電需求回暖：風(fēng)電數(shù)據(jù)主要包括“招標(biāo)-投資-裝 機(jī)”，招標(biāo)與投資的增長(zhǎng)率峰值早于裝機(jī)，三個(gè)環(huán)節(jié)之間峰值時(shí)滯

14、一般 4 個(gè)季度。從過(guò)去兩年的數(shù) 據(jù)來(lái)看，風(fēng)電招標(biāo)與投資分別在 2019Q4 和 2020Q3 達(dá)到峰值；而 2020Q4 風(fēng)電裝機(jī)量仍然保持高速增 長(zhǎng)，2020Q4 增速達(dá)到 177%。2021Q4 風(fēng)機(jī)招標(biāo)出現(xiàn)新一輪高峰，海上風(fēng)電需求旺盛，我們預(yù)計(jì) 2022 年下半年風(fēng)電投資與新增裝機(jī)將回暖。價(jià)格戰(zhàn)導(dǎo)致的風(fēng)機(jī)招標(biāo)價(jià)格大幅下滑對(duì)部分核心零部件盈利 形成較大挑戰(zhàn)，考慮目前葉片龍頭企業(yè)僅能維持盈虧平衡，葉片價(jià)格存成本支撐，低價(jià)難以長(zhǎng)期保 持，預(yù)計(jì) 2022 年下半年零部件價(jià)格有望提升以傳導(dǎo)原材料價(jià)格壓力。電子：需求穩(wěn)步增長(zhǎng)，國(guó)產(chǎn)龍頭快速擴(kuò)張電子紗是重要的電路基材原料：印制電路板(PCB)是可以讓

15、電子元件按照設(shè)計(jì)電路連接，幾乎所有 電子設(shè)備都需要用到 PCB，其核心基材是覆銅板(CCL)，68%的 CCL 基材為玻纖布，其上游即為電子 級(jí)玻纖紗。電子紗絕緣、高強(qiáng)、耐熱等優(yōu)異性能使得其成為最主要的覆銅板基材原料。 電子紗需求變動(dòng)和電子產(chǎn)業(yè)息息相關(guān)，近年來(lái)我國(guó)高端電子紗產(chǎn)品占比逐年提升：電子紗、電子 布、覆銅板、電路板作為行業(yè)的上下游，其產(chǎn)值、消費(fèi)量等指標(biāo)有高度相關(guān)。2012-2019 年，電路板 產(chǎn)值、覆銅板銷(xiāo)量和電子紗消費(fèi)量增速同向變動(dòng)；其中電子紗消費(fèi)量從 2012 年的 31.9 萬(wàn)噸增長(zhǎng)為 63.0 萬(wàn)噸，CAGR 為 10.2%。電子紗按照粗細(xì)可以分為粗紗、細(xì)紗、超細(xì)紗、極細(xì)紗，

16、不同產(chǎn)品下游 應(yīng)用不同，越細(xì)產(chǎn)品越高端。目前昆山必成與宏和科技在高端紗市場(chǎng)占比更高，中國(guó)巨石和泰山玻 纖產(chǎn)品主要為低端電子紗。近年來(lái)我國(guó)高端電子紗產(chǎn)品占比有所提升。電子紗行業(yè)壁壘較高，目前行業(yè)格局較為集中，必成、巨石、建滔、圣戈班等占有 49%市場(chǎng)空間： 電子紗屬于高端玻纖產(chǎn)品，行業(yè)壁壘較高，一是單位產(chǎn)能資金投入更大(萬(wàn)噸產(chǎn)能投資約 4.5 億元)； 二是技術(shù)要求更高(電子產(chǎn)品快速迭代為電子紗提出了更高的要求)；三是電子紗對(duì)浸潤(rùn)劑、原料配 方要求更高。2021 年，國(guó)內(nèi)外電子紗行業(yè)格局呈現(xiàn)較為集中態(tài)勢(shì)，必成、巨石、建滔、圣戈班四大 龍頭產(chǎn)能占有率分別為 17.0%、12.8%、11.3%、8.

17、1%，總共達(dá)到 49.2%。電子紗下游應(yīng)用廣闊，未來(lái)有望共享量?jī)r(jià)齊升紅利：電子紗絕大多數(shù)(95%以上)需求來(lái)自于 PCB 生 產(chǎn)，PCB 作為電子設(shè)備的核心部件之一，下游應(yīng)用涉及范圍較廣。據(jù) Prismark 數(shù)據(jù)，2020 年通訊電 子、計(jì)算機(jī)、消費(fèi)電子、汽車(chē)電子四大應(yīng)用領(lǐng)域需求占比分別達(dá)到 33.0%、28.6%、14.8%、11.2%， 合計(jì)達(dá)到 87.6%。隨著 5G 商用的發(fā)展、智能手機(jī)換代升級(jí)、家居智能化以及汽車(chē)電子的國(guó)產(chǎn)替代， 消費(fèi)電子和通信設(shè)備新一輪升級(jí)，PCB 產(chǎn)業(yè)鏈將享受到量?jī)r(jià)齊增的紅利。汽車(chē)：汽車(chē)輕量化+新能源汽車(chē)快速發(fā)展助力需求提升玻纖在交通運(yùn)輸行業(yè)應(yīng)用場(chǎng)景廣闊：根據(jù)中

18、國(guó)纖維復(fù)材網(wǎng)數(shù)據(jù)，交通運(yùn)輸領(lǐng)域大約占我國(guó)玻璃纖維 消費(fèi)量 14%，是玻纖重要的應(yīng)用場(chǎng)景。玻璃纖維性能優(yōu)異，相比傳統(tǒng)材料具有明顯優(yōu)勢(shì)。我國(guó)汽車(chē) 工業(yè)主要將此材料用于覆蓋件和受力構(gòu)件, 如車(chē)頂、窗框、保險(xiǎn)杠、擋泥板、車(chē)身板及儀表板等。 鐵路運(yùn)輸業(yè)主要用于車(chē)廂的內(nèi)外板、頂蓬、座椅及 SMC 窗框。船舶制造業(yè)則用于制造各種快速客 船、漁船、游覽船, 還有各種客船、救生艇等。汽車(chē)行業(yè)進(jìn)入復(fù)蘇通道，對(duì)玻纖需求有望提升：汽車(chē)產(chǎn)量與經(jīng)濟(jì)景氣度預(yù)期高度相關(guān)，未來(lái)收入預(yù) 期提升則汽車(chē)消費(fèi)量提升，反之則下降。在經(jīng)歷了連續(xù) 7 個(gè)季度的銷(xiāo)量下滑后，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期 提升，2020 年 2 季度汽車(chē)銷(xiāo)量增速進(jìn)入回升通道

19、，連續(xù) 4 個(gè)季度實(shí)現(xiàn)同比銷(xiāo)量增速 10%以上。2021 年，國(guó)內(nèi)汽車(chē)銷(xiāo)量 2,627.5 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 3.8%。2022 年 4 月，受多地疫情影響，全國(guó)汽車(chē)庫(kù)存天數(shù) 明顯回升、銷(xiāo)量同比環(huán)比回落幅度均較大。2022 年 4 月 25 日，國(guó)務(wù)院發(fā)布國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于進(jìn) 一步釋放消費(fèi)潛力促進(jìn)消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)的意見(jiàn)，文件指出各地區(qū)不得新增汽車(chē)限購(gòu)措施，因地制宜 逐步取消汽車(chē)限購(gòu)。步入 5 月中旬，上海汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈復(fù)工復(fù)產(chǎn)形勢(shì)較好，上汽乘用車(chē)、上汽通用、 上汽大眾及特斯拉（中國(guó)）全面復(fù)工，產(chǎn)能逐步恢復(fù)至疫情前水平。伴隨著政策端利好及供給端的 快速恢復(fù)，我們預(yù)計(jì)汽車(chē)行業(yè)，尤其是新能源汽車(chē)的需求，仍將是帶

20、動(dòng)玻纖需求的主要?jiǎng)恿χ弧：Ｍ猓撼隹谠鏊倥c發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)景氣度高度相關(guān)，海外復(fù)蘇帶動(dòng)需求增長(zhǎng)出口增速與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體 PMI 相關(guān)度高：中國(guó)玻纖行業(yè)隨著海外需求而崛起，2010 年前，海外出口是 我國(guó)玻纖需求的主要來(lái)源。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，海外需求占比逐步減少，從 2006 年最高的 68.1%下 降到 2021 年 27.0%。玻纖需求主要來(lái)自于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，與經(jīng)濟(jì)景氣度息息相關(guān)，從數(shù)據(jù)上看我國(guó)玻 纖出口增速與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體 PMI 有較強(qiáng)相關(guān)性。隨著疫情影響得到控制，海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，歐洲風(fēng)電需 求、美國(guó)汽車(chē)需求旺盛，玻纖及制品出口向好，2022 年 3 月我國(guó)玻纖及制品出口量 21.0 萬(wàn)噸，環(huán)比 增長(zhǎng)

21、33.9%，同比增長(zhǎng) 48.3%。2022-2023 年需求分析：玻纖需求保持穩(wěn)定增長(zhǎng)預(yù)計(jì) 2022-2023 年建筑領(lǐng)域玻纖需求保持穩(wěn)定增長(zhǎng)：考慮 2022 年為達(dá)成穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)，基建將重點(diǎn)發(fā) 力，我們預(yù)計(jì) 2022-2023 建筑業(yè)產(chǎn)值增速在 5%左右。單位產(chǎn)值玻纖需求量受益于綠色建筑的進(jìn)一步 推廣，有望逐步增加。中性假設(shè)下，我們認(rèn)為 2022-2023 年建筑領(lǐng)域玻纖需求量分別為 181.5、190.8 萬(wàn)噸，需求增速分別為 6.8%、5.1%，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。預(yù)計(jì) 2022-2023 年風(fēng)電領(lǐng)域玻纖需求持續(xù)旺盛： 2020 年全國(guó)出現(xiàn)新一輪風(fēng)電搶裝潮，年內(nèi)風(fēng)電新增 裝機(jī)量達(dá)到 71.7GW

22、，創(chuàng)下歷史新高。2021 年，新增裝機(jī)量回落較明顯。2022 年 4 月末至 5 月，全國(guó) 多地陸續(xù)發(fā)布“十四五”可再生能源規(guī)劃，風(fēng)電裝機(jī)量合計(jì)約為 250-300GW，即 2022-2025 年每 年平均完成 60GW 以上。我們預(yù)測(cè) 2022、2023 年風(fēng)電裝機(jī)量為 55GW、65GW，對(duì)應(yīng) 2022-2023 年玻纖 需求量約為 55、65 萬(wàn)噸，增速分別為 19.0%，18.2%。電子紗需求仍有望保持中高速增長(zhǎng)：我們測(cè)算電子紗需求與集成電路產(chǎn)量相關(guān)度較高，經(jīng)驗(yàn)來(lái)看， 每 35 億塊到 40 億塊集成電路大約需要 1 萬(wàn)噸電子紗。我們按折中按照 38 億塊集成電路消耗一萬(wàn)噸 玻纖來(lái)計(jì)算

23、。2020 年與 2021 年我國(guó)的集成電路產(chǎn)量在汽車(chē)電子、智能制造以及 5G 的普及等多重支 撐下分別保持了 29.5%與 37.6%的較高增速。尤其是 2021 年，電子紗下游的覆銅板、印制電路板需 求均保持較高景氣，電子紗產(chǎn)品 G75 價(jià)格一度達(dá)到歷史最高的 18,000 元/噸，景氣度超高。但電子紗 下游的出貨量在 2022 年 Q1 顯著回落，1-4 月國(guó)內(nèi)手機(jī)出貨量同比累積下滑 30.3%；全國(guó)印制電路板 的產(chǎn)量在四月份也遭遇比較疫情沖擊，增速由去年的高位回落至 4 月份的同降 9.5%，受疫情影響的 上海 4 月集成電路產(chǎn)量更是同比下降 65.4%。下半年需求有望加速回補(bǔ)，但全年

24、需求或仍是負(fù)增長(zhǎng)：在下游出貨量下滑，對(duì)電子紗需求減少又疊 加疫情干擾的影響下，電子紗需求回落，價(jià)格持續(xù)下跌。隨著疫情結(jié)束后，復(fù)工復(fù)產(chǎn)加速，三季度 或會(huì)出現(xiàn)電子紗需求的一個(gè)相對(duì)高峰期。我們謹(jǐn)慎預(yù)測(cè)玻纖的電子需求，預(yù)計(jì)今年全國(guó)集成電路產(chǎn) 量小幅回落至 3,360 億塊，同降 6.5%，對(duì)應(yīng)電子紗需求 88.4 萬(wàn)噸。在汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)復(fù)蘇以及輕量化驅(qū)動(dòng)下，玻纖在汽車(chē)領(lǐng)域需求將獲快速增長(zhǎng)。當(dāng)前我國(guó)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)平均百 公里油耗 5.0L；我國(guó)汽車(chē)產(chǎn)業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃中指出，到 2025 年，新車(chē)平均燃料消耗量乘用車(chē) 降到 4.0 升/百公里，未來(lái)我國(guó)汽車(chē)玻纖用量仍有望增加。2021 年汽車(chē)行業(yè)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)明顯，年產(chǎn)量自

25、 2018 年以來(lái)首次同比增長(zhǎng)。此外，新能源汽車(chē)對(duì)于輕量化的需求更為迫切，輕量化可以增加其續(xù)航 里程，從而減少動(dòng)力電池更換次數(shù)、降低使用成本。據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2021 年中國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)量 354.5 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 159.5%，新能源汽車(chē)的快速發(fā)展將持續(xù)拉動(dòng)對(duì)玻纖輕量化材料的需求。我們 預(yù)計(jì)單車(chē)玻纖用量將持續(xù)提升，百公里油耗要求趨嚴(yán)；且據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2021 年我國(guó)汽車(chē)制造 業(yè)產(chǎn)能利用率為 74.7%，考慮到汽車(chē)行業(yè)存在以空間換時(shí)間的可能，后續(xù)若隨著政策刺激，燃油車(chē) 以及新能源汽車(chē)均能夠一定程度修復(fù) 4-5 月疫情帶來(lái)的影響，我們預(yù)計(jì)今年汽車(chē)產(chǎn)量與去年基本持 平，預(yù)計(jì) 2022-2023

26、 年汽車(chē)領(lǐng)域玻纖用量分別為 63.8 和 70.6 萬(wàn)噸。玻纖出口需求超預(yù)期，海外或能夠提供重要需求支撐：根據(jù)卓創(chuàng)資訊，我國(guó) 1-4 月份的玻纖出口分 別為 17.93 萬(wàn)噸、15.65 萬(wàn)噸、20.96 萬(wàn)噸、17.56 萬(wàn)噸，出口量較去年同期分別增長(zhǎng) 58.2%、42.9%、 48.3%、34.2%，同比保持較高增速，環(huán)比顯著增長(zhǎng)。 出口景氣度或能延續(xù)：我們認(rèn)為此輪玻纖出口景氣的主要原因是歐洲能源危機(jī)帶來(lái)的歐洲本土玻纖 生產(chǎn)成本激增，疊加歐洲本土產(chǎn)線窯齡較老，生產(chǎn)效率低于我國(guó)，玻纖供需缺口增加?？紤]到海外 玻纖供需缺口擴(kuò)大，疊加出口集裝箱運(yùn)價(jià)逐漸降低，我們保守預(yù)計(jì)今年我國(guó)玻纖出口量能夠達(dá)到

27、 210 萬(wàn)噸左右（前四個(gè)月已 72 萬(wàn)噸）。 預(yù)計(jì)未來(lái) 1-2 年玻纖行業(yè)需求增速仍將保持穩(wěn)健增長(zhǎng)：在綜合上述幾類(lèi)需求進(jìn)行加總，我們預(yù)計(jì) 2022 年國(guó)內(nèi)需求加上海外出口需求將達(dá)到 718.7 萬(wàn)噸，同增 11.9%；2023 年將達(dá)到 776.1 萬(wàn)噸，同增 8.0%。3.行業(yè)成本：降本增效“分三步走”玻纖是重資產(chǎn)行業(yè)，降本擴(kuò)量驅(qū)動(dòng)玻纖應(yīng)用場(chǎng)景不斷增加：玻纖是重資產(chǎn)行業(yè)，產(chǎn)品同質(zhì)化屬性較 為明顯。對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，降本擴(kuò)量是最優(yōu)策略。玻纖自身之所以可以不斷提升滲透率、在各行各業(yè) 應(yīng)用場(chǎng)景不斷拓展，本質(zhì)上就是成本不斷下降，在相同價(jià)格上有更好的性能或是同樣性能價(jià)格更 低，替代了其他材料。因此降本增

28、量一直是玻纖行業(yè)發(fā)展的根本驅(qū)動(dòng)力，龍頭產(chǎn)能投放對(duì)全行業(yè)成 本下降起到了引領(lǐng)作用。 玻璃纖維降本史大致可以分為三個(gè)階段：池窯法普及、一代產(chǎn)線冷修技改、智能制造升級(jí)：第一階 段是本世紀(jì)前十年，降本主線是池窯法普及，產(chǎn)線規(guī)模日益擴(kuò)大，規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)單噸折舊及人工降 低。第二階段是 2011 年開(kāi)始到 2020 年，部分產(chǎn)線進(jìn)一步擴(kuò)大了單線產(chǎn)能，同時(shí)龍頭企業(yè)紛紛選擇 了控股上游原料供應(yīng)商以及粉料加工廠。第三階段是 2018 年開(kāi)始，中國(guó)巨石等龍頭企業(yè)加大智能 制造產(chǎn)線投入，進(jìn)一步減少材料與燃料的浪費(fèi)，并且大幅降低人力成本。降成本第一步：池窯快速普及帶來(lái)規(guī)?；?yīng)坩堝法是傳統(tǒng)工藝，目前尚用于部分特種玻纖生

29、產(chǎn)：玻璃纖維的生產(chǎn)主要有池窯法和坩堝法兩種。 坩堝法俗稱(chēng)“兩步法”，先做玻璃球，再將玻璃球放在坩堝里融化，形成玻璃液，玻璃液從打滿小 孔的漏板流下，遇冷結(jié)絲，涂上浸潤(rùn)劑，就變成可以紡紗織布的玻璃纖維。目前坩堝法產(chǎn)量較小， 尚未被完全淘汰，用于部分特種玻纖的生產(chǎn)。 池窯法一步成型，生產(chǎn)規(guī)模更大：池窯法是將葉臘石、石灰石等原料經(jīng)過(guò)粉碎篩分成合格原料細(xì) 分，按照配方制成配和料。然后將配和料經(jīng)旋轉(zhuǎn)投料機(jī)投入玻璃熔窯，在高溫下熔融形成玻璃液， 經(jīng)池窯熔化部流出后，經(jīng)過(guò)多孔漏板拉成原絲，再經(jīng)過(guò)涂敷浸潤(rùn)劑、冷卻烘干后制成玻纖粗紗。具 有生產(chǎn)規(guī)模大、效率高、能耗低、產(chǎn)品質(zhì)量好等優(yōu)點(diǎn)。葉蠟石、燃料、制造成本是粗

30、紗成本最重要的三個(gè)分項(xiàng)：結(jié)合玻纖行業(yè)主要上市公司披露的成本數(shù) 據(jù)，我們測(cè)算得出玻纖粗紗成本中材料占比約為 40%，燃料為 30%，人工及制造成本占比 30%。材 料成本中葉蠟石占比最高；燃料成本中電力占比最高。 中國(guó)巨石引領(lǐng)大規(guī)模池窯產(chǎn)能投放，實(shí)現(xiàn)降本增量，行業(yè)重資產(chǎn)屬性進(jìn)一步凸顯：中國(guó)巨石是玻纖 行業(yè)第一輪降本的引領(lǐng)者，公司在 2004 年開(kāi)始大規(guī)模投放產(chǎn)能，2004-2012 年，公司累計(jì)投放產(chǎn)能 92.5 萬(wàn)噸，噸成本累計(jì)下降 499 元，固定資產(chǎn)折舊在生產(chǎn)成本的比重從 7.3%提升到 20.9%，累計(jì)提 升 13.6pct，重資產(chǎn)屬性進(jìn)一步凸顯。中國(guó)巨石的大規(guī)模投產(chǎn)引領(lǐng)了行業(yè)池窯普及以

31、及第一輪降本增 量，同時(shí)期泰山玻纖、重慶國(guó)際、山東玻纖、長(zhǎng)海股份分別累計(jì)投產(chǎn) 30.3、53.6、15.0、3.0 萬(wàn)噸。 幾大龍頭同步投產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)了池窯在中國(guó)的快速普及，并完成了中國(guó)玻纖行業(yè)在全球的彎道超車(chē)。國(guó) 內(nèi)經(jīng)過(guò)池窯的快速普及，單位制造成本快速下降，玻纖行業(yè)完成了第一輪降本增量。制造成本下降 是第一輪降本增量的標(biāo)志。降成本第二步：產(chǎn)能冷修升級(jí)換代、產(chǎn)業(yè)鏈向上游延伸，降低生產(chǎn)成本冷修技改帶動(dòng)第二次降本周期，各巨頭通過(guò)冷修技改增加總產(chǎn)能：第一階段投產(chǎn)的池窯產(chǎn)線生產(chǎn)周 期約為 8-10 年，從 2011 年開(kāi)始，初代產(chǎn)線逐漸進(jìn)入冷修階段。2012-2021 年，中國(guó)巨石通過(guò)冷修技 改累計(jì)增加產(chǎn)

32、能 23.5 萬(wàn)噸，泰山玻纖通過(guò)廠區(qū)搬遷累計(jì)增加 43.3 萬(wàn)噸；重慶國(guó)際、山東玻纖、長(zhǎng)海 股份分別增加產(chǎn)能 4.5、12.0、6.0 萬(wàn)噸。經(jīng)過(guò)第一輪產(chǎn)能冷修改造，全行業(yè)單線規(guī)模有所提升；龍頭噸成本有所下降，材料成本下降是重要 標(biāo)志：從 2011 年到 2021 年，中國(guó)巨石單線規(guī)模從 7.5 萬(wàn)噸提升到 11.0 萬(wàn)噸，提升幅度為 3.5 萬(wàn)噸； 泰山玻纖、重慶國(guó)際、山東玻纖、長(zhǎng)海股份在這 10 年期間單線規(guī)模也分別提升了 2.9、0.9、4.2、3.8 萬(wàn)噸；行業(yè)平均單線規(guī)模從 5.3 萬(wàn)噸提升至 7.5 萬(wàn)噸。通過(guò)冷修技改產(chǎn)線更新，單線規(guī)模增大，壽命 延長(zhǎng)，效率提升，降低了單噸生產(chǎn)消耗

33、的燃料與材料，降低了平均折舊。到冷修周期結(jié)束時(shí)，單噸 生產(chǎn)成本進(jìn)一步降低。2015-2020 年，中國(guó)巨石無(wú)堿粗紗噸成本降幅 430 元/噸，泰山玻纖降幅 1,138 元，其他龍頭也有較為可觀的降幅。本輪成本下降通過(guò)冷修技改進(jìn)行，同時(shí)主要體現(xiàn)為材料成本的 下降。行業(yè)龍頭在鉑銠合金、浸潤(rùn)劑、葉蠟石粉等上游領(lǐng)域均有相應(yīng)的降本措施。材料成本下降是 第二輪降本增量的重要標(biāo)志。中國(guó)巨石鉑銠合金損耗量更小，具有成本優(yōu)勢(shì)：中國(guó)巨石采用兩種辦法降低鉑銠合金損耗的成本。 第一方面，同樣是產(chǎn)業(yè)鏈向上延伸，中國(guó)巨石在控股桐鄉(xiāng)磊石的同年，控股了桐鄉(xiāng)金石貴金屬設(shè)備 有限公司，主要為公司生產(chǎn)玻纖紗專(zhuān)用的鉑銠合金，這樣既可

34、以有鉑銠合金定制性提高生產(chǎn)效率， 又可以由上市公司賺到鉑銠合金的毛利部分。第二方面，中國(guó)巨石配套設(shè)計(jì)了拉絲作業(yè)專(zhuān)用的漏 斗，并且在鉑銠合金出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)及時(shí)更換，由桐鄉(xiāng)金石負(fù)責(zé)將鉑銠合金回收重鑄，這樣大大節(jié)省了 鉑銠合金的成本。2021 年，銠粉均價(jià)同比上漲 68.3%，玻纖企業(yè)紛紛出售貴金屬資產(chǎn)，獲取了高額 的處臵收益。據(jù)中國(guó)巨石公告，2021 年公司通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新降低漏板中銠粉使用量，出售部分貴金屬 資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)處臵收益 6.9 億元。據(jù)中材科技及長(zhǎng)海股份年報(bào)，其 2021 年固定資產(chǎn)處臵收益分別為 6.8 億元和 7,500 萬(wàn)元，均顯著高于 2020 年水平，主要均為出售銠粉獲益。龍頭自產(chǎn)浸潤(rùn)

35、劑降低生產(chǎn)成本：浸潤(rùn)劑是用于在玻纖生產(chǎn)過(guò)程中涂覆在玻纖表面的涂層，可以改變 玻纖材料的強(qiáng)度和性能。浸潤(rùn)劑對(duì)玻璃纖維產(chǎn)品性能影響較大，浸潤(rùn)劑生產(chǎn)屬于技術(shù)密集型與人力 密集型，研發(fā)費(fèi)用和研發(fā)難度較高。中小廠商多選擇外購(gòu)，而龍頭則傾向于自產(chǎn)。據(jù)公司公告，中 國(guó)巨石已實(shí)現(xiàn)浸潤(rùn)劑的自研國(guó)產(chǎn)替代，成功使玻纖噸成本降低 400-500 元；泰山玻纖正在轉(zhuǎn)型自產(chǎn) 一般浸潤(rùn)劑；長(zhǎng)海股份則收購(gòu)了天馬集團(tuán)專(zhuān)門(mén)供應(yīng)浸潤(rùn)劑。浸潤(rùn)劑自產(chǎn)，進(jìn)一步降低了玻纖生產(chǎn)成 本，并且能夠?qū)崿F(xiàn)隨著玻纖生產(chǎn)需要變化隨時(shí)改變浸潤(rùn)劑供應(yīng)?？毓缮嫌卧蠌S商，向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，龍頭企業(yè)成本進(jìn)一步下降：玻璃纖維主要原材料有葉臘 石、生石灰、其他石粉

36、等，其中葉臘石占比最高。為了降低原料成本，提高礦石原料的質(zhì)量，控股 上游原料廠商成了玻纖企業(yè)的共同選擇。中國(guó)巨石 90%的葉臘石采購(gòu)來(lái)自控股子公司桐鄉(xiāng)磊石微粉 有限公司，葉臘石采購(gòu)量隨著產(chǎn)能規(guī)模的擴(kuò)大而逐漸擴(kuò)大。2016 年，巨石在桐鄉(xiāng)投資 3.19 億元建設(shè) 年產(chǎn) 60 萬(wàn)噸葉臘石微粉項(xiàng)目，充分滿足了巨石產(chǎn)能擴(kuò)張對(duì)葉臘石需求的增量。泰山玻纖的葉臘石 微粉則全部由其全資子公司泰安華泰非金屬微粉有限公司采購(gòu)，2018 年，華泰非金屬微粉有限公司 的年產(chǎn) 43 萬(wàn)噸粉料加工線投產(chǎn)，公司葉臘石粉料采購(gòu)量下降，改為采購(gòu)葉臘石塊，采購(gòu)單價(jià)明顯 下降。山東玻纖通過(guò)子公司沂水熱電生產(chǎn)葉臘石粉。多買(mǎi)石塊、少買(mǎi)

37、石粉、控股加工成了三家公司 的共同選擇。降成本第三步：智能制造提高人均生產(chǎn)效率第三階段降本，智能制造提高人均生產(chǎn)效率：智能制造是玻纖行業(yè)發(fā)展的大趨勢(shì)，中國(guó)巨石已經(jīng)邁 出了堅(jiān)實(shí)的一步。目前，中國(guó)巨石擁有桐鄉(xiāng)與成都兩個(gè)智能制造基地，桐鄉(xiāng)基地規(guī)劃六條智能制造 產(chǎn)線，設(shè)計(jì)總產(chǎn)能 60 萬(wàn)噸粗紗，18 萬(wàn)噸（后改為 22 萬(wàn)噸）電子紗，預(yù)計(jì)于 2022 年全部投產(chǎn)；成都 基地?fù)碛心戤a(chǎn) 25 萬(wàn)噸智能制造生產(chǎn)線，已于 2020 年 11 月全面投產(chǎn)。此外，中國(guó)巨石已公告了九江 智能制造基地的產(chǎn)能建設(shè)計(jì)劃，預(yù)計(jì)共計(jì) 40 萬(wàn)噸無(wú)堿紗產(chǎn)能，將于 2024 年建成投放。智能制造產(chǎn) 線有望進(jìn)一步擴(kuò)大池窯生產(chǎn)規(guī)模，

38、預(yù)計(jì)未來(lái)智能制造產(chǎn)線將達(dá)到 15 萬(wàn)噸單線產(chǎn)能，從而進(jìn)一步發(fā) 揮規(guī)模效應(yīng)。智能制造升級(jí)的標(biāo)志是人工成本降低：據(jù)中國(guó)巨石業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)介紹，經(jīng)過(guò)智能制造升級(jí)后的產(chǎn)能人 均年生產(chǎn)效率為 400 噸，目前海外水平為 200 噸，未來(lái)隨著智能制造升級(jí)的進(jìn)一步深化，公司計(jì)劃 將人均年產(chǎn)量提升到 600 噸的水平。當(dāng)前人工成本逐步提升，智能制造有效提升人均效率，減少人 力資源浪費(fèi)。據(jù)中國(guó)巨石公告，智能制造產(chǎn)線的人均生產(chǎn)效率將提升 14%，噸制造成本下降 5.5%， 高端產(chǎn)品比例達(dá)到 90%以上。智能制造作為降本的第三階段，以降低人工成本為標(biāo)志，未來(lái)?yè)碛休^ 高確定性。玻纖行業(yè)三階段降本路徑清晰：第一階段池窯普及

39、，規(guī)模化生產(chǎn)降低折舊和人工；第二階段冷修降 低單位能耗和原料，二階段冷修技改的同時(shí)，龍頭企業(yè)選擇控制上游原料與鉑銠合金耗材，自產(chǎn)浸 潤(rùn)劑的方式進(jìn)一步降低成本；第三階段智能制造化生產(chǎn)進(jìn)一步提升產(chǎn)線規(guī)模，降低人工勞動(dòng)費(fèi)用， 是玻纖行業(yè)降低成本的脈絡(luò)。4.行業(yè)格局：門(mén)檻提升，行業(yè)集中，優(yōu)秀企業(yè)強(qiáng)者恒強(qiáng)縱向：產(chǎn)業(yè)鏈/價(jià)值鏈上游，盈利能力與定價(jià)權(quán)更強(qiáng)縱向比較，玻璃纖維行業(yè)擁有較強(qiáng)的定價(jià)權(quán)：玻璃纖維行業(yè)上游是礦石原料、能源燃料以及化工產(chǎn) 品。目前，玻璃纖維行業(yè)使用的主要原料是葉臘石，葉臘石屬于小品種礦石，其應(yīng)用集中于玻璃纖 維的生產(chǎn)，具有專(zhuān)用性，再加上龍頭企業(yè)基本實(shí)現(xiàn)控股葉臘石廠商，玻纖行業(yè)對(duì)上游葉臘石擁

40、有較 強(qiáng)定價(jià)權(quán)。能源方面，玻璃纖維生產(chǎn)所需天然氣難有定價(jià)權(quán)，但可通過(guò)自建儲(chǔ)氣罐減小成本波動(dòng)。 下游來(lái)看，玻璃纖維相比其他材料擁有性?xún)r(jià)比的優(yōu)勢(shì)，在風(fēng)電、PCB 領(lǐng)域都有較強(qiáng)的不可替代性， 在建筑和汽車(chē)領(lǐng)域的滲透率有成長(zhǎng)空間。橫向：行業(yè)門(mén)檻不斷提升，企業(yè)差別定位形成政策、資金、技術(shù)壁壘明顯：政策、資金、技術(shù)是玻纖行業(yè)主要的壁壘。近年來(lái)，隨著國(guó)家逐步控 制高耗能行業(yè)產(chǎn)能投放，對(duì)玻纖行業(yè)單線產(chǎn)能也做出明確規(guī)定。粗紗池窯單線產(chǎn)能要求從 2007 年 的 3 萬(wàn)噸逐步提升到 2019 年的 8 萬(wàn)噸。玻纖池窯單位資本開(kāi)支較大，萬(wàn)噸產(chǎn)能平均需要投資 1 億 元，而部分電子紗產(chǎn)能單位投資更高達(dá) 4.5 億元。

41、不斷提升的單位資本開(kāi)支以及單線產(chǎn)能要求使得 行業(yè)資本和政策壁壘越來(lái)越高。而在位企業(yè)隨著單線產(chǎn)能逐步提升，規(guī)模效應(yīng)凸顯，單位成本越來(lái) 越低，頭部企業(yè)超額收益用于進(jìn)一步技術(shù)開(kāi)發(fā)，進(jìn)一步降低成本夯實(shí)技術(shù)壁壘。行業(yè)產(chǎn)能集中，差別定位形成：國(guó)內(nèi)玻纖行業(yè)在不同細(xì)分領(lǐng)域形成了差別定位。在粗紗領(lǐng)域，中國(guó) 巨石產(chǎn)能全球第一，擁有規(guī)模和成本優(yōu)勢(shì)。風(fēng)電紗領(lǐng)域巨石與泰山玻纖優(yōu)勢(shì)明顯，其研發(fā)的 E9 與 HMG 超高模量玻璃纖維紗技術(shù)含量較高，能夠適應(yīng)葉片大型化挑戰(zhàn)。電子紗/布領(lǐng)域技術(shù)要求更 高，光遠(yuǎn)新材、宏和科技、昆山必成等處于領(lǐng)先地位。玻纖復(fù)材領(lǐng)域，長(zhǎng)海股份是細(xì)分龍頭，已形 成玻纖-樹(shù)脂-復(fù)材完整產(chǎn)業(yè)鏈。公司發(fā)展：

42、尾部企業(yè)平均成本定價(jià)，優(yōu)秀企業(yè)形成良性循環(huán)優(yōu)秀企業(yè)良性循環(huán)形成：成本越低的企業(yè)利潤(rùn)率越高，超額收益利于降低企業(yè)負(fù)債，進(jìn)行再融資、 技術(shù)升級(jí)、產(chǎn)能擴(kuò)張，從而進(jìn)一步降低成本占領(lǐng)更大的市場(chǎng)份額，形成良性循環(huán)。優(yōu)秀的企業(yè)一般 有兩種成長(zhǎng)路徑，第一種是抓緊上市借助資本市場(chǎng)形成對(duì)同行融資能力的碾壓，切入良性循環(huán)；第 二種是自身技術(shù)稟賦優(yōu)異，成本控制能力較強(qiáng)，獲取超額收益后切入良性循環(huán)。中國(guó)巨石作為行業(yè) 第一個(gè)上市公司，抓住資本市場(chǎng)融資優(yōu)勢(shì)，抓緊產(chǎn)能建設(shè)，完成了產(chǎn)能規(guī)模的超越；并且把握住行 業(yè)周期的節(jié)奏，在行業(yè)景氣度低谷抓緊產(chǎn)能建設(shè)，行業(yè)復(fù)蘇與頂點(diǎn)時(shí)進(jìn)行大規(guī)模產(chǎn)能投放，其成 本、規(guī)模、技術(shù)優(yōu)勢(shì)不斷得到強(qiáng)化。

43、多重因素催化下，行業(yè)門(mén)檻再提升，重資產(chǎn)以及頭部集中等屬性將再?gòu)?qiáng)化：我們基于三方面認(rèn)為未 來(lái)的玻纖行業(yè)集中度將繼續(xù)提升。第一，政策嚴(yán)控中小型池窯建設(shè)，政策門(mén)檻逐步提升；第二，精 細(xì)化生產(chǎn)、智能制造趨勢(shì)下龍頭成本優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步明顯，技術(shù)門(mén)檻再提升；第三，在位企業(yè)加緊上市 （山東玻纖 2020 年 9 月上市，重慶國(guó)際、林州光遠(yuǎn)擬上市），資金優(yōu)勢(shì)加強(qiáng)，資金門(mén)檻再提升。在 此背景下，在位企業(yè)在各自細(xì)分領(lǐng)域形成良性閉環(huán)，未來(lái)行業(yè)重資產(chǎn)、重技術(shù)、頭部集中等屬性將 在優(yōu)秀企業(yè)良性循環(huán)下不斷強(qiáng)化。行業(yè)供給：產(chǎn)能集中，頭部企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)積極產(chǎn)能格局：以無(wú)堿紗/電子紗為主，2021-2022 年供給增加較多我國(guó)玻纖產(chǎn)能高度

44、集中，主要在山東、浙江、重慶、四川四省，以無(wú)堿紗和電子紗為主：玻纖行業(yè) 產(chǎn)能高度集中，如上文所說(shuō)，目前國(guó)內(nèi)排名前三的中國(guó)巨石、泰山玻纖、重慶國(guó)際產(chǎn)能占全國(guó)產(chǎn)能 達(dá)到 63%，未來(lái)還有進(jìn)一步提升的可能。從品類(lèi)分布來(lái)看，無(wú)堿紗是目前玻纖紗最主要品種，產(chǎn)能 占比達(dá)到 72%；其次是電子紗，產(chǎn)能占比達(dá)到 16%；中堿紗和其他各類(lèi)品種占比相對(duì)較低。從地域 分布來(lái)看，山東、浙江、重慶、四川四個(gè)大省市場(chǎng)份額分別為 26%、23%、13%、8%，合計(jì)占比為 70%。目前國(guó)內(nèi)玻纖產(chǎn)能供給呈現(xiàn)三大特點(diǎn)：1.龍頭各有側(cè)重：巨石規(guī)模效應(yīng)明顯，生產(chǎn)無(wú)堿粗紗為主； 泰山玻纖風(fēng)電紗競(jìng)爭(zhēng)能力強(qiáng)，重慶國(guó)際電子紗有一定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，

45、長(zhǎng)海股份制品領(lǐng)域領(lǐng)先；2.微觀供 給剛性，宏觀上供給彈性：玻纖連續(xù)生產(chǎn)，對(duì)于單個(gè)廠商來(lái)說(shuō)建設(shè)或者冷修產(chǎn)能需要耗費(fèi)巨額資金 與較長(zhǎng)時(shí)間，但對(duì)于多個(gè)廠商，往往呈現(xiàn)產(chǎn)能供給隨行業(yè)景氣度波動(dòng)的現(xiàn)象。3.資金與政策壁壘愈 發(fā)明顯：近年來(lái)政策對(duì)玻纖紗準(zhǔn)入門(mén)檻不斷提升，行業(yè)自身也逐步進(jìn)入二輪冷修周期，產(chǎn)能規(guī)模更 大、更智能，初期投入更大。預(yù)計(jì) 2022-2023 年會(huì)有較多產(chǎn)能逐步進(jìn)入冷修期：長(zhǎng)時(shí)間的高溫連續(xù)生產(chǎn)會(huì)使得產(chǎn)線老化，一般玻 纖池窯的窯齡期是 8-10 年。全行業(yè) 2010 年以來(lái)經(jīng)歷了兩輪產(chǎn)能投放。第一次是 2013-2014 年，國(guó)內(nèi) 池窯集中冷修進(jìn)行第一次升級(jí)換代，至今已有 8 至 9 年；

46、第二次產(chǎn)能投放是 2017-2018 年玻纖產(chǎn)能景 氣度高點(diǎn)，國(guó)內(nèi)眾多廠商投入較多產(chǎn)能，距今 4 至 5 年。2019-2020 年上半年由于玻纖行業(yè)景氣度處 于低點(diǎn)，產(chǎn)能投放數(shù)量比較少。隨著 2013-2014 年投產(chǎn)的產(chǎn)能窯齡逐步到期，行業(yè)內(nèi)將會(huì)有較多產(chǎn) 能需要進(jìn)行冷修。2021 年主要玻纖廠商共有 7 條線合計(jì) 31 萬(wàn)噸產(chǎn)能進(jìn)入冷修，冷修后新增產(chǎn)能 14 萬(wàn)噸，我們測(cè)算冷修帶來(lái)的產(chǎn)能增量與減量恰好相抵，并未帶來(lái)全年產(chǎn)量的變化。根據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù) 據(jù)結(jié)合我們判斷，我們預(yù)計(jì) 2022-2023 年國(guó)內(nèi)主要廠商還將有 8 條線共計(jì) 52 萬(wàn)噸產(chǎn)能進(jìn)入冷修。2021-2022 年新增產(chǎn)能較多，龍頭

47、企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)積極：據(jù)卓創(chuàng)資訊數(shù)據(jù)，2021 年國(guó)內(nèi)主要玻纖企業(yè)新增產(chǎn) 能 78 萬(wàn)噸，點(diǎn)火產(chǎn)能中下半年點(diǎn)火的約占一半，經(jīng)歷產(chǎn)能爬坡后于 22 年上半年實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)；新增產(chǎn) 能中無(wú)堿粗紗 45 萬(wàn)噸，短切原絲 15 萬(wàn)噸，電子紗 18 萬(wàn)噸。截至 5 月，今年已點(diǎn)火新增玻纖產(chǎn)能 29 萬(wàn)噸，仍有較多產(chǎn)能處于在建/擬建。22 年新增產(chǎn)能集中在下半年，且受能耗管控等因素影響，實(shí) 際新增有效產(chǎn)能將較可控。今年主要的產(chǎn)能沖擊來(lái)自 21 年新增產(chǎn)能及冷修擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能的產(chǎn)能爬坡， 經(jīng)我們測(cè)算這兩部分的產(chǎn)能沖擊合計(jì)約為 61 萬(wàn)噸。該部分的產(chǎn)能沖擊已基本完成，而目前玻纖價(jià) 格較高位回落幅度較少，價(jià)格處于相對(duì)高位，體現(xiàn)出較

48、強(qiáng)韌性；22 年新增產(chǎn)能帶來(lái)的產(chǎn)能沖擊約為 32 萬(wàn)噸，因此 22 年下半年供給沖擊的幅度將明顯回落。5.周期回溯：復(fù)盤(pán)行業(yè)三起三落，目前估值處于低位行業(yè)周期梳理：供給剛性帶來(lái)周期性，降本增效、滲透率提升帶來(lái)成長(zhǎng)性2021 年汽車(chē)、電子等領(lǐng)域接棒風(fēng)電，玻纖需求持續(xù)景氣：國(guó)內(nèi)玻纖下游需求包括建筑、汽車(chē)、電 子、風(fēng)電，還有其他工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域，以及海外需求，涉及產(chǎn)業(yè)眾多。我們通過(guò)下游產(chǎn)業(yè)增速等數(shù)據(jù) 來(lái)等效表述玻纖行業(yè)需求的情況。具體看，我們用建筑投資增速代表建筑行業(yè)需求，用風(fēng)電投資增 速代表風(fēng)電領(lǐng)域需求，用汽車(chē)產(chǎn)量增速代表汽車(chē)需求，用集成電路產(chǎn)量增速代表電子行業(yè)需求，用 工業(yè)增加值增速代表其他工業(yè)生產(chǎn)

49、領(lǐng)域需求，用玻纖出口增速代表海外需求。將上述需求與各自領(lǐng) 域占玻纖需求的權(quán)重結(jié)合可以得到玻纖需求指數(shù)。2020 年風(fēng)電投資達(dá)到 2,618 億元，同增 70.6%，盡 管風(fēng)電占玻纖需求比重僅 10%，但接近 300%的增速還是給玻纖帶來(lái)了可觀的需求增量。2021 年， 陸上風(fēng)電搶裝潮結(jié)束，風(fēng)電增速回落明顯，但是汽車(chē)行業(yè)回暖、電子產(chǎn)業(yè)景氣度較高，國(guó)內(nèi)總需求 保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。2022 年一季度，受疫情影響國(guó)內(nèi)總需求增速放緩，而海外玻纖需求旺盛，填補(bǔ)了部 分國(guó)內(nèi)的需求空白，總體需求仍保持 10%左右的同比增速。玻纖行業(yè)供需缺口拐點(diǎn)領(lǐng)先于價(jià)格變動(dòng)拐點(diǎn)出現(xiàn)：玻纖行業(yè)供給可以用龍頭企業(yè)產(chǎn)能增速來(lái)衡量 （巨石

50、、泰山、長(zhǎng)海、山東、重慶國(guó)際五家產(chǎn)能占全國(guó)超過(guò) 80%），我們用上文提及的玻纖需求指 數(shù)減去玻纖供給增速可得到行業(yè)供需缺口?？梢园l(fā)現(xiàn) 2018 年以來(lái)因?yàn)樾袠I(yè)大規(guī)模產(chǎn)能投放導(dǎo)致產(chǎn) 能過(guò)剩，2020 年以來(lái)風(fēng)電搶裝導(dǎo)致行業(yè)出現(xiàn)供需缺口，2021 年汽車(chē)、電子等領(lǐng)域玻纖需求持續(xù)旺 盛，玻纖持續(xù)供不應(yīng)求。進(jìn)一步追溯 2013 年以來(lái)玻纖價(jià)格同比增速，發(fā)現(xiàn)供需缺口與玻纖價(jià)格同 比增速明顯同向變動(dòng)，且供需缺口拐點(diǎn)一般早于價(jià)格拐點(diǎn)出現(xiàn)。(2014 年供需缺口拐點(diǎn)在 11 月份左 右出現(xiàn)，價(jià)格拐點(diǎn)在 2015 年 5 月份出現(xiàn)；2018 年供需缺口拐點(diǎn)在 3 月份左右出現(xiàn)，價(jià)格拐點(diǎn) 8 月份 出現(xiàn)；2019

51、 年供需缺口拐點(diǎn)在三季度出現(xiàn)，而價(jià)格拐點(diǎn)在 2020 年上半年出現(xiàn))。我們認(rèn)為供需缺口 拐點(diǎn)領(lǐng)先與價(jià)格變動(dòng)的原因是行業(yè)區(qū)域性弱，市場(chǎng)參與者多，行業(yè)無(wú)集中交易市場(chǎng)，有庫(kù)存緩沖導(dǎo) 致價(jià)格調(diào)整速度稍慢。上下游波動(dòng)與行業(yè)政策是外生變量，連續(xù)生產(chǎn)與產(chǎn)能投放時(shí)間差是導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)周期循環(huán)的內(nèi)因：玻纖 周期不同變量傳導(dǎo)邏輯，玻纖行業(yè)的外傷變量主要有上游成本、下游需求、行業(yè)政策等。上下游的 波動(dòng)以及行業(yè)政策周期是導(dǎo)致周期波動(dòng)的主要原因。政策決定了企業(yè)投產(chǎn)節(jié)奏，進(jìn)而決定產(chǎn)能供給 (投資到落地有一定時(shí)間差)，下游決定了行業(yè)需求。供需共同決定產(chǎn)品價(jià)格、銷(xiāo)量、當(dāng)期庫(kù)存(因?yàn)?玻纖是連續(xù)生產(chǎn)，所以庫(kù)存為產(chǎn)量減去銷(xiāo)量，庫(kù)存會(huì)反

52、作用于供給)。上游決定了生產(chǎn)成本，量?jī)r(jià) 本共同決定了企業(yè)盈利水平。企業(yè)盈利的變化會(huì)導(dǎo)致企業(yè)對(duì)行業(yè)景氣度預(yù)期的變化，進(jìn)而影響企業(yè) 資本開(kāi)支與產(chǎn)能投放，形成完整的周期循環(huán)。因?yàn)楫a(chǎn)能從投資到落地有一定時(shí)間差，而且玻纖連續(xù) 生產(chǎn)，所以行業(yè)景氣度高點(diǎn)投資的產(chǎn)能往往落地時(shí)直接造成了產(chǎn)能沖擊導(dǎo)致景氣度下滑；而行業(yè)需 求復(fù)蘇時(shí)，產(chǎn)能供給不足又導(dǎo)致行業(yè)景氣度提升。歷史周期回溯：三起三落，再造輝煌可期以?xún)r(jià)格為錨，2012 年以來(lái)玻纖行業(yè)經(jīng)歷三起三落：我們以?xún)r(jià)格為錨衡量玻纖行業(yè)的景氣度，過(guò)去 9 年的時(shí)間，玻纖行業(yè)歷經(jīng)三起三落，總共分為六個(gè)階段。其中 2012 年 7 月至 2013 年 2 月玻纖粗紗 跌幅 13

53、.1%，背后的原因是地產(chǎn)需求低迷+歐盟對(duì)華加征雙反稅海外需求下滑。2013 年-2015 年行業(yè) 上行，玻纖粗紗漲幅 22%，主要原因是政策刺激下風(fēng)電搶裝+高端品國(guó)產(chǎn)替代引領(lǐng)行業(yè)需求增長(zhǎng)。 2015 年 6 月至 2017 年，粗紗跌幅 18.7%，原因是地產(chǎn)基建需求下滑，風(fēng)電搶裝結(jié)束，需求疲軟。 2017-2018 年上半年行業(yè)重新上行，粗紗漲幅 9.2%，原因是 2017 年基建復(fù)蘇需求回暖。2019 年至 2020 年初，玻纖價(jià)格持續(xù)下滑，原因是行業(yè) 2018 年投放 90 萬(wàn)噸左右產(chǎn)能，造成的供給端沖擊較 大，行業(yè)景氣度下降至歷史低點(diǎn)，落后產(chǎn)能在此階段出清。2020 年起，隨著風(fēng)電裝機(jī)

54、開(kāi)啟新一輪搶 裝潮，新能源汽車(chē)快速發(fā)展，玻纖需求快速增長(zhǎng)，粗紗供不應(yīng)求，價(jià)格快速攀升至歷史高位。汽車(chē)與海外需求下行+產(chǎn)能集中投放導(dǎo)致 2018-2020 年行業(yè)景氣下行：2018 年四季度至今，玻纖行業(yè) 經(jīng)歷了一輪完整的周期，價(jià)格波動(dòng)幅度也是最大的。其中 2018 年 9 月至 2020 年 7 月，粗紗價(jià)格從 5,042 元/噸跌到 4,071 元/噸，跌幅 19.3%?；厮荼敬沃芷谙滦?，我們認(rèn)為主要原因有三：第一是當(dāng)時(shí) 國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)期悲觀，汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量下滑，對(duì)玻纖需求減少；第二是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)不景氣與中美貿(mào)易 沖突導(dǎo)致海外需求減少；第三是 2018 年-2019 年上半年玻纖龍頭集中大規(guī)模的產(chǎn)

55、能投放(累計(jì)凈新增 產(chǎn)能約 100 萬(wàn)噸)給價(jià)格帶來(lái)了較大沖擊。相比以往周期，本次周期下行產(chǎn)能集中投放起到了較為突 出的作用。下游各領(lǐng)域需求旺盛+廠商進(jìn)行冷修與廠區(qū)搬遷導(dǎo)致 2020 年下半年以來(lái)行業(yè)上行：2020 年下半年開(kāi) 始，玻纖行業(yè)迎來(lái)了最新一輪上行周期，價(jià)格上漲幅度也是最大的。粗紗價(jià)格從 2020 年 7 月最低點(diǎn) 4,070 元/噸到 2021 年 4 月底漲至 6,230 元/噸；后續(xù)價(jià)格小幅回落后再次回到 6,200 元/噸高位，目前粗 紗價(jià)格仍維持 6,100 元/噸水平。我們認(rèn)為本輪上行原因有三，第一是中國(guó)巨石和泰山玻纖抓住周期 底部機(jī)會(huì)進(jìn)行產(chǎn)能冷修和廠區(qū)搬遷導(dǎo)致產(chǎn)能供給萎

56、縮；第二風(fēng)電需求爆發(fā)式增長(zhǎng)(部分月份投資需 求增長(zhǎng)超過(guò) 250%)導(dǎo)致需求明顯回升；第三是汽車(chē)、電子、建筑等行業(yè)需求呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，相繼回 暖，在 2021 年風(fēng)電搶裝潮結(jié)束后持續(xù)接棒風(fēng)電，持續(xù)帶動(dòng)玻纖需求。廠商精準(zhǔn)把握周期節(jié)奏，影響周期波動(dòng)：總結(jié)玻纖行業(yè) 2012 年以來(lái)三起三落，我們認(rèn)為對(duì)于玻纖 行業(yè)周期分析依然可以在傳統(tǒng)的供需框架下面來(lái)思考。但是最近一輪周期我們可以觀察到，頭部廠 商對(duì)于行業(yè)周期已經(jīng)有精準(zhǔn)的判斷力，在行業(yè)頂點(diǎn)進(jìn)行大規(guī)模投產(chǎn)，在行業(yè)底部進(jìn)行集中冷修搬 遷。這導(dǎo)致以往的周期波動(dòng)主要是需求波動(dòng)導(dǎo)致的，而近期的周期波動(dòng)中供給因素起到了重要的作 用，廠商利用周期波動(dòng)進(jìn)行產(chǎn)能投放節(jié)奏的

57、控制，加劇了周期波動(dòng)的幅度。二級(jí)市場(chǎng)復(fù)盤(pán)：行業(yè)指數(shù)與產(chǎn)品價(jià)格高度相關(guān)長(zhǎng)期看玻纖板塊收益可觀但波動(dòng)較為明顯：自從 2002 年 12 月至今，玻纖行業(yè)指數(shù)從 1,000 點(diǎn)上漲近 期最高的 10,526 點(diǎn)，年化復(fù)合收益率達(dá)到 14%。但可以發(fā)現(xiàn)行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)波動(dòng)較大，有明顯的周期 性，在 2006 年 8 月至 2007 年 9 月，2008 年 10 月至 2010 年 10 月，2020 年 3 月至 2021 年 10 月三個(gè)時(shí) 間區(qū)間漲幅明顯。行業(yè)總體呈現(xiàn)平均回報(bào)與波動(dòng)性雙高的特點(diǎn)，2020 年 6 月至 2021 年 1 月行業(yè)估值快速上行，目前估 值在歷史上處于底部區(qū)間：為了剔除大盤(pán)

58、對(duì)行業(yè)指數(shù)收益的影響，我們定義行業(yè)指數(shù)除以市場(chǎng)平均 市盈率為行業(yè)獨(dú)立指數(shù)，獨(dú)立指數(shù)上漲表示行業(yè)指數(shù)近期收益好于大盤(pán)，獨(dú)立指數(shù)下跌表示行業(yè)指 數(shù)近期收益不如大盤(pán)。定義行業(yè)平均估值除以大盤(pán)估值為行業(yè)估值溢價(jià)，行業(yè)估值溢價(jià)可以衡量行 業(yè)當(dāng)前實(shí)際估值水平。觀察行業(yè)獨(dú)立指數(shù)，同樣表現(xiàn)出較高的平均收益和較強(qiáng)的波動(dòng)性，從 2015 年至 2021 年最高上漲了 2.4 倍，最大回撤為 17.9%；觀察行業(yè)估值溢價(jià)，從 2020 年 6 月至 2021 年 1 月行業(yè)估值溢價(jià)從 1.1 倍快速漲到 1.4 倍，這與 2020 年下半年以來(lái)玻纖價(jià)格快速上漲不無(wú)關(guān)系。 2021 年 1 月至 2022 年 4 月，行業(yè)估值溢價(jià)從 1.4 倍逐漸下降至 0.7 倍，主要是受到了市場(chǎng)認(rèn)為玻纖 行業(yè)無(wú)法超預(yù)期發(fā)展的擾動(dòng)。玻纖行業(yè)指數(shù)走向和纏繞直接紗價(jià)格高度相關(guān)，行業(yè)龍頭業(yè)績(jī)?cè)鏊贉笥谛袠I(yè)指數(shù)表現(xiàn)：我們將玻 纖行業(yè)獨(dú)立指數(shù)與纏繞直接紗市場(chǎng)平均價(jià)格進(jìn)行比較，可以發(fā)現(xiàn)行業(yè)獨(dú)立指數(shù)走向和纏繞直接紗市 場(chǎng)均價(jià)高度相關(guān)。回溯水泥和玻璃等價(jià)格比較透明的大宗建材