第四季策略報告：科技+價值均衡配置

1、的格局，中小創(chuàng)板塊中具備扎實業(yè)績增長的企業(yè)將獲得更高估值，但由于分母端流動性預期、政策帶來的風險偏好基本消化的情況下，中小創(chuàng)很難出現(xiàn)普漲行情，在經(jīng)濟下行周期中，市場將更關注分子端業(yè)績，消費、金融價值龍頭估值將保持穩(wěn)定。配置建議來看，中短期科技成長版塊有消化估值的壓力，市場將繼續(xù)保持均衡走勢，建議適當加大價值白馬的配置、重視上證 50 的性價比，中長期依然可以堅持以科技為主線、以價值龍頭為壓艙石，若市場出現(xiàn)非理性波動，可以關注存在預期差的行業(yè)板塊。（1）價值龍頭、核心資產(chǎn)永不過時： 關注估值合理、高分紅、ROE 穩(wěn)定、外資偏好的消費、金融板塊。其中消費板塊龍頭依然值得配置，食品飲料、醫(yī)藥生物、家

2、用電器板塊中個股雖然屢創(chuàng)新高，但由于業(yè)績增速的持續(xù)穩(wěn)定，估值水平依然保持合理。（2）科技新周期或到來，選好高景氣賽道中的龍頭：5G建設具備新基建的屬性，商用的快速推進催生大量產(chǎn)業(yè)鏈機會，在自主可控背景下的國產(chǎn)替代化加速，繼續(xù)關注華為產(chǎn)業(yè)鏈、5G 通信、半導體、手機終端消費電子等行業(yè)中的龍頭，以及云計算、計算服務器等板塊。（3）關注可能出現(xiàn)的預期差行業(yè)：應適當關注存在流動性持續(xù)改善、大力開展基建投資、消費旺季下可能出現(xiàn)的改善或者拐點的行業(yè)，包括汽車、工程機械、商貿(mào)、房地產(chǎn)。（4）黃金在調(diào)整后依然有機會：短期內(nèi)由于歐洲經(jīng)濟走勢悲觀預期走強，美元有走強的風險，黃金短期仍然可能被抑制。但在全球經(jīng)濟回落

3、的大趨勢下，不確定性仍然存在，投資者避險需求仍然存在，依然是黃金走強的基本盤，金銀比目前相對健康，白銀也有一定配置價值。風險提示：中美貿(mào)易談判進展不順，人民幣匯率大幅波動，系統(tǒng)性金融風險內(nèi)容目錄全球經(jīng)濟周期下行，國內(nèi)經(jīng)濟增長承壓5工業(yè)：工業(yè)企業(yè)增加值增速放緩5消費：社消零售回落，汽車拖累消費5投資：投資增速繼續(xù)回落，基建投資托底6物價指數(shù)：豬周期掩蓋通縮7不確定性依然籠罩，世界經(jīng)濟下行周期7分子端業(yè)績改善還要時間9整體業(yè)績：PPI 持續(xù)下行，A 股業(yè)績增速承壓17板塊比較：主板、創(chuàng)業(yè)板業(yè)績增速放緩，中小板業(yè)績增速持續(xù)改善17行業(yè)比較：TMT 邊際改善，消費依然堅挺19分母端改善的影響將變小9降

4、準預期已經(jīng)消化，對市場中期影響為正面10降息只會遲到，但不會缺席12三季度政策暖風陣陣，四季度更關注消費刺激政策14把握核心資產(chǎn)，更加均衡配置23中期判斷完全被市場驗證23警惕部分估值過高的行業(yè)邏輯被業(yè)績證偽24科技創(chuàng)新正當時、緊抓住白馬龍頭26圖表目錄圖 1：規(guī)模以上工業(yè)增加值當月同比5圖 2：制造業(yè)生產(chǎn)疲弱是工業(yè)走弱主因5圖 3：社會消費品零售總額增速6圖 4：8 月汽車零售增速大幅回落6圖 5：民間和全國固定資產(chǎn)投資累計同比6圖 6：三大投資增速6圖 7：CPI 同比及其成分同比7圖 8：PPI 同比及環(huán)比7圖 9：全球制造業(yè) PMI 位于榮枯線以下8圖 10：全球經(jīng)濟政策不確定性明顯上

5、升8圖 11：美國制造業(yè) PMI 趨勢性下行8圖 12：美國 10 年期與 2 年期國債收益率出現(xiàn)倒掛8圖 13： 歐元區(qū)經(jīng)濟失速9圖 14：歐洲制造業(yè) PMI 持續(xù)疲軟9圖 15：全 A 歸母凈利潤累計同比增速（%）17圖 16：主板歸母凈利潤增速（%）18圖 17：中小創(chuàng)業(yè)績增速持續(xù)回暖（%）18圖 18：各板塊凈利潤整體增速情況（%）19圖 19：各板塊營收、凈利潤增速（%）19圖 20：大周期行業(yè)凈利潤增速均有所下滑（%）20圖 21：鐵礦石價格指數(shù)、汽車銷量同比增速（右）20圖 22：大制造各行業(yè)業(yè)績增速情況（軍工右軸）21圖 23：工業(yè)機器人銷量21圖 24：金融行業(yè)與金融擴張周期

6、密切相關（十年期國債收益率右軸）22圖 25：TMT 行業(yè)業(yè)績增速（%，通信右軸）22圖 26：大消費行業(yè)中各申萬行業(yè)整體凈利潤增速（%，農(nóng)林牧漁右軸）23圖 27：DDM 模型下，三季度推動股價的動力主要來自于分母端9圖 28：風險溢價高于歷史均值10圖 29：上證綜指在央行宣布降準后走勢11圖 30：宣布降準后 60 一個交易日各行業(yè)漲跌幅（%）、勝率情況 12圖 31：宣布降準后 90 一個交易日各行業(yè)漲跌幅（%）、勝率情況 12圖 32：豬肉價格帶動 CPI 上漲，核心 CPI 下行13圖 33：其他食品價格13圖 34：商品房銷售面積增速平穩(wěn)13圖 35：70 城房價指數(shù)同比下行13

7、圖 36：PPI 進入收縮區(qū)間14圖 37：主要行業(yè) PPI 分項變化趨勢14圖 38：申萬行業(yè) 7.1-9.26 漲跌幅統(tǒng)計24表 1：不同市值區(qū)間歸母凈利潤增速對比19表 2：機械行業(yè)部分子行業(yè)業(yè)績增速同比、環(huán)比對比21表 3：央行公布降準日期前后漲跌幅統(tǒng)計（%，紅色括號為下跌）11表 4：2019 年第三季度重要政策、事件14表 5：主要板塊、指數(shù)估值和凈利潤增速匹配情況24表 6：申萬行業(yè)估值情況25全球經(jīng)濟周期下行，國內(nèi)經(jīng)濟增長承壓工業(yè)：工業(yè)企業(yè)增加值增速放緩2019 年 1-8 月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長 5.6%，其中制造業(yè)和私營企業(yè)增速繼續(xù)下滑，制造業(yè)產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化升級亦繼續(xù)受

8、貿(mào)易摩擦拖累。從三大門類看，營業(yè)收入占比達 90%以上的制造業(yè)生產(chǎn)疲軟仍是拖累工業(yè)回落的主因，國內(nèi)制造業(yè)生產(chǎn)下滑態(tài)勢仍未得到有效遏制，企業(yè)投資意愿不足。1-8 月份，國內(nèi)制造業(yè)增加值增速為 5.9%，較 1-7 月降低 0.2 個百分點；其中 8 月當月增速較上月亦回落 0.2 個百分點至 4.3%，刷新 2013 年以來的單月最低值。經(jīng)濟下行壓力加大背景下，國家通過財政發(fā)力的逆周期調(diào)控力度有所加碼，與基建投資密切相關的采礦業(yè)、電力燃氣及水的生產(chǎn)和供應業(yè)維持改善，但其對工業(yè)生產(chǎn)整體的拉動作用有限圖 1：規(guī)模以上工業(yè)增加值當月同比圖2：制造業(yè)生產(chǎn)疲弱是工業(yè)走弱主因9工業(yè)增加值:累計同比工業(yè)增加值

9、:當月同比 月工業(yè)增加值:制造業(yè):累計同比12工業(yè)增加值:采礦業(yè):累計同比71068654420資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 消費：社消零售回落，汽車拖累消費2019 年 1-8 月份，社會消費品零售總額為 262179 億元，名義和實際同比增長 8.2%和 6.4%，較去年同期則分別降低 1.1 和 1.0 個百分點。究其具體原因：第一，汽車國五國六排放標準轉(zhuǎn)換導致廠商、經(jīng)銷商于 6 月大幅促銷，一定程度前置和透支了 7-8 月的汽車消費，考慮到其在限額以上社會消費品零售總額中的占比達近三成，因此這是本月消費回落的最重要原因；第二，隨著政治局會議重申“房住不炒”、“不將房地產(chǎn)作

10、為短期經(jīng)濟刺激手段”，二季度以來國內(nèi)房地產(chǎn)銷售額增速持續(xù)走低，導致房地產(chǎn)相關的下游消費如家具、建筑及裝潢材料、家用電器和音像器材類消費均維持 6%以下的低位水平； 第三，受近期金價上漲較多影響，國內(nèi)金銀珠寶類消費亦連續(xù)兩個月同比負增長。圖3：社會消費品零售總額增速圖4：8月汽車零售增速大幅回落13社會消費品零售總額:當月同比12社會消費品零售總額:累計同比1510511109-5-108-15-20資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 20銷量:汽車:當月同比0投資：投資增速繼續(xù)回落，基建投資托底002019 年 1-8 月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）348892 億元，同比名義增長

11、 5.5%， 比去年同期加快 0.2 個百分點。同期民間固定資產(chǎn)投資同比名義增長 4.9%，比去年同期下降 3.8 個百分點。民間投資增速連續(xù) 5 個月低于固定資產(chǎn)投資增速，且兩者差距有所擴大。圖 5：民間和全國固定資產(chǎn)投資累計同比圖 6：三大投資增速固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計同比 固定資產(chǎn)投資完成額:基礎設施建設投資:累計同比國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比 固定資產(chǎn)投資完成額:基礎設施建設投資(不含電力):累計同比 25民間固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比2015105房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計同比30252015105資料來源：Wind， 資料來源：Wi

12、nd， 從三大投資增速來看，制造業(yè)增速繼續(xù)低位震蕩，基建投資托底經(jīng)濟，房地產(chǎn)投資高位趨緩。1-8 月份制造業(yè)投資同比增長 2.6%，較 1-7 月份下降 0.7 個百分點，較去年同期回落 4.9 個百分點；1-8 月份，基礎設施建設投資和基礎設施建設投資（不含電力）同比分別增長 3.2%和 4.2%，分別較上月提高 0.3 和 0.4 個百分點，比去年同期提高 2.5 個百分點和持平于去年同期水平。1-8 月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比名義增長 10.5%，較上月和去年底分別下降 0.1 和提高 1.8 個百分點?？紤]到土地購置費中的分期付款部分是前期土地成交價款分期計入當期投資，并不能反映房地產(chǎn)

13、投資的實際增長。如果全國房地產(chǎn)開發(fā)投資扣除土地購置費用，則 2018 年以來投資增速呈先降后升趨勢，與房地產(chǎn)銷售面積增速走勢較為一致。物價指數(shù)：豬周期掩蓋通縮從通脹來看，豬周期掩蓋通縮，CPI 與 PPI 持續(xù)分化。2019 年 8 月份全國居民消費價格指數(shù)（CPI）環(huán)比增加 0.7%，較上月提高 0.3 個百分點，同比上漲 2.8%，較上月持平；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)（PPI）環(huán)比下降 0.1%，降幅較上月收窄 0.1 個百分點，同比增長-0.8%，較上月下降 0.5 個百分點。10 PPI:全部工業(yè)品:環(huán)比 月0非洲豬瘟疫情疊加豬肉上行周期形成了超強豬周期，豬肉供給偏緊，豬肉價格持續(xù)上漲，

14、同時帶動其他食品價格上漲共同推升食品環(huán)比大幅上漲，預計年內(nèi) CPI 破 3%的概率大增。然而 8 月份剔除食品和能源后的核心CPI 同比增速已由年初的 1.9%下滑至 1.5%， 較去年同期下降了 0.5 個百分點， PPI 更是連續(xù)三月為負且下行趨勢未有好轉(zhuǎn)，剔除豬肉盡是通縮。圖 7： CPI 同比及其成分同比圖 8： PPI 同比及環(huán)比CPI:當月同比 月PPI:全部工業(yè)品:當月同比月7.0121086 CPI:食品:當月同比 月0.86.00.60.45.00.24.042-0.2-0.4-0.63.02.01.0-2-1-1.20.0-1.0資料來源：Wind， 資料來源：Wind，

15、不確定性依然籠罩，世界經(jīng)濟下行周期從全球經(jīng)濟指標來看，全球經(jīng)濟短期內(nèi)依舊疲弱，世界經(jīng)濟處于下行周期。從全球PMI 指數(shù)來看，自 2019 年 5 月以來，全球制造業(yè) PMI 指數(shù)已連續(xù) 4 個月位于榮枯線以下，指向全球制造業(yè)疲軟態(tài)勢依舊，全球經(jīng)濟下行壓力凸顯。隨著中美貿(mào)易摩擦的反復， 全球貿(mào)易保護主義的抬頭以及地緣政治風險上升，全球經(jīng)濟政治不確定性指數(shù)（EPU） 大幅上升，8 月 EPU 指數(shù)創(chuàng)歷史新高達 348 點，顯示近期世界各大經(jīng)濟體經(jīng)濟和政策的不確定性依然籠罩。圖 9：全球制造業(yè) PMI 位于榮枯線以下圖 10：全球經(jīng)濟政策不確定性明顯上升全球:摩根大通全球綜合PMI 月全球:摩根大通

16、全球服務業(yè)PMI 月全球:摩根大通全球制造業(yè)PMI 月榮枯線55545352515049400350300250200150100500全球:經(jīng)濟政策不確定性指數(shù):按購買力折算GDP加權平均月資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 美國制造業(yè)疲態(tài)未改，經(jīng)濟增長預期較為混亂。美國經(jīng)濟指標表現(xiàn)繼續(xù)分化，從經(jīng)濟主要構成來看：消費方面，目前美國消費較為穩(wěn)定，消費者信心有所回升，但是 8 月圖 11：美國制造業(yè) PMI 趨勢性下行圖 12：美國 10 年期與 2 年期國債收益率出現(xiàn)倒掛美國:ISM:制造業(yè)PMI:新訂單 美國:國債收益率:2年美國:國債收益率:10年榮枯線702.74035652.5

17、30602.325552.12015501.91051.50-5210.139/04 2019/052019/06 2019/072019/082019/09-10資料來源：Wind，財富證券資料來源：Wind，財富證券份就業(yè)數(shù)據(jù)不及預期、退職率小幅下降均說明目前美國勞動力市場已有所松動，未來消費下降的概率較大；投資方面，美國房地產(chǎn)市場景氣度較為平穩(wěn)，但制造業(yè)投資較為疲軟，8 月份制造業(yè)指標進一步走弱；出口方面，全球經(jīng)濟增長動能不足以及中美貿(mào)易摩擦不確定性，會對美國出口形成抑制，美國出口或進一步走低。由此來看，美國經(jīng)濟下行壓力較二季度或有所加強，經(jīng)濟增速大概率下降。近期美債 10y/2y 出現(xiàn)

18、罕見倒掛，加深了市場對于美國經(jīng)濟衰退的擔憂，雖然美聯(lián)儲先后兩次降息，期限利差有所回升，但降息幅度不及預期，美債收益率曲線走平，當前美債 10y/2y 再次接近倒掛，美國整體金融市場條件也有所收緊。美國:供應管理協(xié)會(ISM):制造業(yè)PMI美國:國債收益率:10年-國債收益率:2年(BP:右軸）45受到外需走強的帶動，2017 年歐洲經(jīng)濟出現(xiàn)短期好轉(zhuǎn)，歐盟和歐元區(qū) GDP 同比增速雙雙達到 2.4%。但是進入 2018 年以來，歐洲經(jīng)濟增速出現(xiàn)明顯下滑，英國脫歐事件愈演愈烈更是將歐洲經(jīng)濟拖入泥潭。2019 年二季度歐元區(qū)GDP 同比增速更是下降至1.0%， 創(chuàng)下 2013 年以來的最低值。歐元區(qū)

19、制造業(yè)下行加速，歐元區(qū)經(jīng)濟難言回暖。從制造業(yè)040圖 13： 歐元區(qū)經(jīng)濟失速圖 14：歐洲制造業(yè) PMI 持續(xù)疲軟法國:GDP同比6055507654321-1-245-3資料來源：Wind，財富證券資料來源：Wind，財富證券PMI 來看，9 月歐元區(qū)制造業(yè) PMI（初值）繼續(xù)下行，其中德國制造業(yè) PMI 創(chuàng)十年新低。歐元區(qū):制造業(yè)PMI德國:制造業(yè)PMI分母端改善的影響將變小2019 年第三季度股價主要受到分母端波動的影響，分母端的改善同時來自于流動性的改善和風險偏好的提升。從分母端總體來看，主要有兩點：第一，流動性預期的改善和確立，美聯(lián)儲、國內(nèi)央行降息降準落地，以及全球央行寬松趨勢的確立

20、，糾正了市場 7月對于貨幣政策是否寬松過于緊張的預期；第二，三季度以來政策頻頻，包括了資本市場一系列制度改革等方向性舉措，改善了市場風險偏好。在流動性預期改善疊加政策促使的風險偏好提升，三季度漲幅較大的板塊是受益于流動性、風險偏好雙擊影響最大的電子、TMT 板塊。圖 15：DDM 模型下，三季度推動股價的動力主要來自于分母端資料來源：Wind， 權益風險溢價率指股市收益超出無風險收益率的部分，是投資者承擔股市風險而要求獲得的補償。此處以全部 A 股計算的整體市盈率作為分母計算 A 股的收益率，以十年期國債收益率作為無風險收益率。目前 A 股風險溢價率為 2.76%，處于歷史前 25.3%的歷史

21、分位，高于歷史均值 1.23%接近一個標準差。從 2019 年初以來，風險溢價率接近歷史的極值，隨后市場開始了迅速的估值修復，5 月后風險溢價率進入波動期間，股指也開始了同步的震蕩。目前風險溢價水平處于震蕩區(qū)間，從 2002 年以來，在流動性擴張周期下，風險溢價率水平具備其自身的慣性，具有回歸均值的動力。圖 16：風險溢價高于歷史均值6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%全A風險溢價平均值+1stdv-1stdv+1.5stdv-1.5stdv資料來源：Wind， 降準預期已經(jīng)消化，對市場中期影響為正面從降準對市場

22、走勢影響歷史來看，自 2008 年以來歷次央行宣布降準后，A 股表現(xiàn)喜憂各半。從央行宣布降準后 20 日滬指上漲勝率為 45%，平均漲跌幅-0.42%；宣布后 60 日滬指上漲勝率為45%，平均漲跌幅2.43%；宣布后90 日滬指勝率60%，漲跌幅為4.23%。從降準后 60-90 個日來看，各行業(yè)則表現(xiàn)相對樂觀，均錄得漲幅。央行降準所釋放的流動性對 A 股產(chǎn)生了較為正面的作用，表現(xiàn)突出的板塊包括計算機、電氣設備、建筑材料、家用電器、國防軍工、電子等板塊，其中醫(yī)藥生物、家用電器錄得漲幅的概率最大，非銀金融、銀行的表現(xiàn)則相對比較弱勢，周期性板塊鋼鐵、采掘、交運依然表現(xiàn)較弱，根本原因也與統(tǒng)計的時間

23、區(qū)間有一定關系，2008 年以來周期板塊整體處于產(chǎn)能過剩階段， 漲幅相對較弱，且每次降準均處于經(jīng)濟周期下行階段，PPI 表現(xiàn)較弱，例如鋼鐵、采掘等行業(yè)由于業(yè)績較差，表現(xiàn)弱于同時期板塊。圖 17：上證綜指在央行宣布降準后走勢5,500.005,000.004,500.004,000.003,500.003,000.002,500.002,000.001,500.00上證綜指央行宣布降準時點資料來源： ，Wind表 1：央行公布降準日期前后漲跌幅統(tǒng)計（%，紅色括號為下跌）央行公布降準日期前 20 日漲跌幅前 5 日漲跌幅后 1 日漲跌幅后 5 日漲跌幅后 20 日漲跌幅后 60 日漲跌幅后 90

24、日漲跌幅2019-5-6(8.32)(9.13)0.69(0.09)(0.56)1.583.202019-1-4(5.67)0.400.721.554.1129.0313.432018-10-71.883.31(3.72)(7.60)(5.13)(11.61)(2.33)2018-6-24(8.81)(5.25)(1.05)(1.47)(2.09)(7.20)(7.76)2018-4-17(6.82)(2.28)0.802.032.85(7.68)(11.00)2017-9-30(0.35)(0.26)0.761.240.68(1.25)(5.82)2016-2-29(7.84)(6.02)1

25、.687.7910.044.7311.172015-10-2310.582.230.50(0.88)6.39(14.61)(15.09)2015-8-25(20.42)(25.76)(1.27)6.805.9922.627.472015-4-1919.858.33(1.64)2.48(0.09)(11.23)(31.72)2015-2-4(5.29)(5.33)(1.18)(0.52)3.6832.5144.182014-6-90.76(0.49)1.082.731.4511.6014.582014-4-221.23(2.75)(0.26)(2.53)(2.49)(0.66)7.852012-

26、5-123.86(1.85)(0.60)(2.11)(4.74)(9.91)(14.01)2012-2-183.560.320.273.502.02(0.54)(5.43)2011-11-30(5.46)(3.28)2.29(0.03)(7.00)4.781.942008-12-220.931.72(4.55)(6.91)(0.14)15.2832.092008-11-267.11(0.24)1.053.56(1.80)9.7532.452008-10-8(10.02)(4.96)(0.84)(4.66)(15.85)(12.97)8.092008-9-15(14.67)(8.68)(4.47

27、)7.54(5.08)(5.54)1.35勝率45.0030.0050.0050.0045.0045.0060.00平均漲跌幅(2.19)(3.00)(0.49)0.62(0.39)2.434.23資料來源： ，Wind圖 18：宣布降準后 60 一個交易日各行業(yè)漲跌幅（%）、勝率情況12.0010.008.006.004.002.000.0080.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%平均漲跌幅勝率60%基準資料來源： ，Wind圖 19：宣布降準后 90 一個交易日各行業(yè)漲跌幅（%）、勝率情況20.0018.0016.0014.

28、0012.0010.008.006.004.002.000.0080.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%平均漲跌幅勝率 60%基準資料來源： ，Wind降準對于實體經(jīng)濟意義重大，但市場已經(jīng)基本對降準 price in。降準的意義在于釋放商業(yè)銀行的中長期資金，降低銀行的負債成本，有利于銀行進一步壓縮 LPR 報價利息，為降低實體經(jīng)濟融資成本做好準備。事實上，8、9 月份經(jīng)濟基本面表現(xiàn)較弱，中美貿(mào)易關稅持續(xù)加碼， PPI、PM I 等指標持續(xù)走弱，而與之形成對比的是 8、9 月 A 股走勢較為穩(wěn)健，受中美貿(mào)易問題影響逐漸鈍化，市場風

29、險偏好持續(xù)提升，主要原因是市場流動性和宏觀流動性預期的改善， 市場已經(jīng)對此次降準已經(jīng) price in。降息只會遲到，但不會缺席降息存在進一步推高 CPI 的風險，CPI 上漲可能會推遲降息步伐，但需注意此輪CPI 上漲并非需求端引起的惡性通貨膨脹。8 月豬肉價格 CPI 上漲主要是由豬肉價格快速上漲，豬肉價格同比上漲 80.6%，在非洲豬瘟疫情肆虐的背景下，9 月 20 日生豬平均價上漲 100%，仔豬平均價生長 147%。過去由于過于嚴格的環(huán)境保護政策，豬肉供給側(cè)產(chǎn)能退出較多，疊加非洲豬瘟爆發(fā)后產(chǎn)能恢復速度彈性較慢，同時豬瘟疫苗的研發(fā)臨床需要較長時間，所以此輪豬肉價格上漲周期會比較長，根據(jù)

30、豬養(yǎng)殖周期推算豬肉價格上漲可能延續(xù)至明年下半年，近期陸續(xù)公布的鼓勵豬養(yǎng)殖政策也將加速豬肉供給的恢復。豬肉價格上漲原因是供給側(cè)問題造成的，而非通貨膨脹時期消費者由于擔心貨幣貶值而搶購物資而造成的惡性通貨膨脹，核心 CPI 的下降也證明消費者并未產(chǎn)生系統(tǒng)性通貨膨脹的預期。圖 20：豬肉價格帶動 CPI 上漲，核心 CPI 下行圖 21：其他食品價格7.006.005.004.003.002.001.000.00(1. 00)(2. 00)(3. 00)22個省市:平均價:豬肉:同比80CPI:當月同比CPI:不包括食品和能源(核心CPI):當月同比6040200-20-402009/01/0220

31、09/07/022010/01/022010/07/022011/01/022011/07/022012/01/022012/07/022013/01/022013/07/022014/01/022014/07/022015/01/022015/07/022016/01/022016/07/022017/01/022017/07/022018/01/022018/07/022019/01/022019/07/02-6060.00鮮菜畜肉類:牛肉禽肉畜肉類:豬肉畜肉類:羊肉50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.002017/012017/032

32、017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/07-40.00資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 穩(wěn)住房價調(diào)控是貨幣政策重點關注的政策目標。2019 年 8 月份商品房銷售面積同比增速為 0.6%，環(huán)比增速上升 1pct，70 城房價指數(shù)同比增速也有所下滑，國內(nèi)房地產(chǎn)調(diào)控從嚴政策的背景下，房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展基本平穩(wěn)。在 LPR 制度下，結構性降息對房價影響可能不會那么大。9 月 20 日第二期 LPR 利率公布，1 年期 LPR 為 4.2%，下降

33、了 5bp，5 年期 LPR 保持不變。由于房貸利率掛鉤 5 年期利率，所以一年期利率降低后，房貸利率并不會因此下降，這表明現(xiàn)階段貨幣政策主要是為了降低實體經(jīng)濟融資成本，同時避免出現(xiàn)結構性風險。由于國內(nèi)經(jīng)濟問題更多的是結構性、體制性的，通過 LPR 結構性降息有利于穩(wěn)定房地產(chǎn)市場調(diào)控成果。在“堅持房子是用來住的，不是用來炒的定位”、“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”目標下，決定了國內(nèi)流動性整體應保持合理充裕， 不宜過度寬松。圖 22：商品房銷售面積增速平穩(wěn)圖 23：70 城房價指數(shù)同比下行160,000.00140,000.00120,000.00100,000.0080,000.0060,

34、000.0040,000.0020,000.002013/062013/102014/022014/062014/102015/022015/062015/102016/022016/062016/102017/022017/062017/102018/022018/062018/102019/022019/060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.0012.0010.008.006.004.002.002017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/05201

35、8/072018/092018/112019/012019/032019/052019/070.001.601.401.201.000.800.600.400.200.0070個大中城市新建商品住宅價格指數(shù):當月同比商品房銷售面積:住宅:累計值商品房銷售面積:住宅:累計同比 70個大中城市新建商品住宅價格指數(shù):環(huán)比（右）資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 寬松貨幣政策不會掉頭，降息步伐只會遲到，不會缺席。在全球經(jīng)濟回落的大背景下，中國面對外部需求減弱、中美關稅上升帶來的產(chǎn)業(yè)鏈外流風險，均給中國經(jīng)濟增長帶來較大風險和壓力。9 月 4 日國常會提出“用好逆周期調(diào)節(jié)政策工具”，“加快落實降低

36、實際利率水平的措施，及時運用普遍降準和定向降準等政策工具”。國內(nèi) 5-8 月 PMI 已經(jīng)連續(xù) 4 個月處于榮枯線下方，8 月PPI 價格指數(shù)同比負增長，其中 1-8 月工業(yè)企業(yè)增加值增速降至 5.6%，低于 GDP 增速 6%，表明國內(nèi)生產(chǎn)和需求端的下滑趨勢均待改善，這意味著降低實際利率水平必要性明顯提升。除此之外，美聯(lián)儲以及全球范圍的降息潮，也為人民幣降息提供了空間。因此我們認為，雖然央行短期不會跟隨美聯(lián)儲降息步伐，但經(jīng)濟周期下行的事實成為了貨幣政策的核心矛盾，降息步伐只會遲到，但不會缺席。圖 24：PPI 進入收縮區(qū)間圖 25：主要行業(yè)PPI 分項變化趨勢10.008.006.004.0

37、02.000.00-2.00-4.002016/052016/082016/112017/022017/052017/082017/112018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/08PPI:全部工業(yè)品:當月同比PPI:全部工業(yè)品:環(huán)比6.00 水的生產(chǎn)和供應業(yè)專用設備制造業(yè)汽車制造業(yè)電氣機械及器材制造業(yè)計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)食品制造業(yè)酒、飲料和精制茶制造業(yè)4.002.000.00-2.00-4.00資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 三季度政策暖風陣陣，四季度更關注消費刺激政策三季度風險偏好提升較快，主要體現(xiàn)在政策面的溫和向

38、好。中美貿(mào)易摩擦的悲觀預期，在 5、6 月行情中已經(jīng)基本被市場消化，對于市場的影響逐步鈍化。在強調(diào)“做好自己的事”國內(nèi)政策基調(diào)下，三季度以來政策層面持續(xù)回暖，包括貨幣政策、資本市場改革、產(chǎn)業(yè)政策、對外開放政策都為 A 股創(chuàng)造了較好的風險偏好環(huán)境，結合 7 月份科創(chuàng)板開市提升了對科技成長股的偏好，我們梳理了三季度以來領導人關鍵問題的表述以及重要政策、事件的脈絡。表 2： 2019 年第三季度重要政策、事件時間事件7 月 3 日在大連舉行的達沃斯世界經(jīng)濟論壇 2019 年新領軍者年會開幕儀式上，國務院總理李克強在做開幕致辭時表示，為解決中小企業(yè)融資難和融資貴問題，要采取定向降準、降準等措施來降低中

39、小企業(yè)的實際利率，改善中小企業(yè)融資狀況，扶持民營經(jīng)濟。7 月 6 日中央和地方政府相關部門正在研究制定培育發(fā)展先進制造業(yè)集群的政策，推動各類產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)向集群發(fā)展轉(zhuǎn)型提升，著力培育一批先進制造業(yè)集群。人工智能、集成電路、新能源汽車等新興產(chǎn)業(yè)將 成為先進制造業(yè)集群發(fā)展的重要方向。7 月 30 日7 月 30 日中共中央政治局召開會議，分析當前經(jīng)濟形勢，部署下半年經(jīng)濟工作。會議認為上半年經(jīng)濟運行延續(xù)了總體平穩(wěn)，穩(wěn)重有進的發(fā)展態(tài)勢，并指出當前經(jīng)濟發(fā)展面臨新的風險挑戰(zhàn)，國 內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大。對于實體經(jīng)濟融資方面，此次政治局會議鮮明指出要“引導金融機構增加對制造業(yè)、民營企業(yè)的中長期融資，把握好風險處置節(jié)

40、奏和力度”，并未提及“去杠桿”。對于房地產(chǎn)政策，除了堅持“房住不炒”定位不動搖以外，政治局會議鮮明指出“不將房地產(chǎn)作為短期 刺激經(jīng)濟的手段”。這意味著，面對經(jīng)濟增長下行壓力加大，制造業(yè)、房地產(chǎn)投資增速持續(xù)下滑， 逆周期基建投資將持續(xù)發(fā)力。對于資本市場，此次會議提法與 4 月基本一致，在強調(diào)落實以信息披露為核心的注冊制前提下，要求提升上市公司質(zhì)量?？苿?chuàng)板的開市交易已有兩周，整體市場情緒平 穩(wěn)，后續(xù)隨著科創(chuàng)板公司的陸續(xù)上市，注冊制作為中國資本市場的重大改革，將為A 股長牛、慢牛以及資本市場的健康成長奠定制度性基礎。8 月 6 日央行發(fā)布聲明表示，美國財政部將中國列為“匯率操縱國”，中方對此深表遺憾

41、。中國實施的是以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度，在機制上人民幣匯率就 是由市場供求決定的，不存在“匯率操縱”的問題。美方不顧事實，無理給中國貼上“匯率操縱 國”的標簽，是損人又害己的行為，中方對此堅決反對。這不僅會嚴重破壞國際金融秩序，引發(fā)金融市場動蕩，還將大大阻礙國際貿(mào)易和全球經(jīng)濟復蘇，最終會自食其果。8 月 19 日中共中央、國務院發(fā)布關于支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區(qū)的意見（以下簡稱意 見），意見指出，加快構建現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系。大力發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，在未來通信高端器件、 高性能醫(yī)療器械等領域創(chuàng)建制造業(yè)創(chuàng)新中心。開展市場準入和監(jiān)管體制機制改革試點，建立更

42、具 彈性的審慎包容監(jiān)管制度，積極發(fā)展智能經(jīng)濟、健康產(chǎn)業(yè)等新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)，打造數(shù)字經(jīng)濟創(chuàng)新發(fā) 展試驗區(qū)。提高金融服務實體經(jīng)濟能力，研究完善創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資和并購重組制度，創(chuàng) 造條件推動注冊制改革。支持在深圳開展數(shù)字貨幣研究與移動支付等創(chuàng)新應用。促進與港澳金融 市場互聯(lián)互通和金融（基金）產(chǎn)品互認。在推進人民幣國際化上先行先試，探索創(chuàng)新跨境金融監(jiān) 管。意見還提到，支持深圳建設 5G、人工智能、網(wǎng)絡空間科學與技術、生命信息與生物醫(yī)藥實驗室等重大創(chuàng)新載體，探索建設國際科技信息中心和全新機制的醫(yī)學科學院。8 月 20 日新版 LPR 首次報價出爐：1 年期品種報 4.25%，5 年期以上品種報 4.8

43、5%。央行 1 年期 MLF 利率目前在 3.30%，而 LPR 上周五報在 4.31%，1 年期、5 年期以上貸款基準利率自 2015 年 10 月24 日以來分別維持在 4.35%、4.90%。8 月 26 日國務院副總理劉鶴在重慶出席第二屆中國國際智能產(chǎn)業(yè)博覽會時表示，中國經(jīng)濟正在從高速增長向高 質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)變，新舊動能轉(zhuǎn)化趨勢不斷強化。我們有充滿活力的微觀基礎、充足的宏觀政策工具， 能夠確保經(jīng)濟發(fā)展基本面的良好態(tài)勢。歡迎世界各國包括美國在內(nèi)的企業(yè)在華投資和經(jīng)營，將繼 續(xù)創(chuàng)造良好的投資環(huán)境，保護產(chǎn)權，堅持在開放條件下推動智能產(chǎn)業(yè)發(fā)展，堅決反對技術封鎖和 保護主義，努力保護產(chǎn)業(yè)鏈的完整性；愿

44、意以冷靜的態(tài)度通過磋商合作解決問題，堅決反對貿(mào)易戰(zhàn)升級，貿(mào)易戰(zhàn)的升級不利于中國、不利于美國，也不利于全世界人民的利益。8 月 27 日國務院辦公廳印發(fā)關于加快發(fā)展流通促進商業(yè)消費的意見，提出了 20 條穩(wěn)定消費預期、提振消費信心的政策措施。8 月 28 日工信部等十部門印發(fā)加強工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)安全工作的指導意見，提出到 2020 年底初步建立工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)安全保障體系，在汽車、電子信息、航空航天、能源等重點領域，形成至少 20 個創(chuàng)新實用的安全產(chǎn)品、解決方案的試點示范，培育若干具有核心競爭力的工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)安全企業(yè)。支持工業(yè)互 聯(lián)網(wǎng)安全科技創(chuàng)新，強化標識解析系統(tǒng)安全、平臺安全、工業(yè)控制系統(tǒng)安全、數(shù)據(jù)安全、5

45、G 安全等相關核心技術研究，加強攻擊防護、漏洞挖掘、態(tài)勢感知等安全產(chǎn)品研發(fā)。8 月 29 日近期外界稱，中方打電話給美國經(jīng)貿(mào)談判人員，在談判或是達成協(xié)議。對此，商務部新聞發(fā)言人 高峰回應稱，中美雙方經(jīng)貿(mào)團隊確實一直保持有效溝通 ，沒有更多的細節(jié)信息可以通報，當前各種各樣的傳聞比較多，在經(jīng)貿(mào)領域我們會及時澄清事實，讓公眾了解真相。超 130 家美企向美商務部遞交申請，希望向華為供貨。這一數(shù)字遠遠超過了美國商務部部長威爾伯羅斯于 7 月份公布的約 50 份。中國商務部對此表示，打壓中國企業(yè)最終受損的會是美國企業(yè)，希望美方盡快取消對華為等中企制裁措施。9 月 2 日國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會召開會議，

46、其中重點強調(diào)將加大宏觀經(jīng)濟政策的逆周期調(diào)節(jié)力度，近期 陸續(xù)出臺的關于進一步激發(fā)文化和旅游消費潛力的意見、關于加快發(fā)展流通促進商業(yè)消費的意 見等政策體現(xiàn)了政策基調(diào)上比較溫和；此外，會議還重點強調(diào)，以科創(chuàng)板改革為突破口，加強資本市場的頂層設計，完善基礎制度，提高上市公司質(zhì)量，扎實培育各類機構投資者，為更多長期資金持續(xù)入市創(chuàng)造良好條件。A 股市場在制度改革、引入長期資金方面可能引來重磅利好政策。9 月 4 日國務院常務會議指出，要著眼補短板、惠民生、增后勁，進一步擴大有效投資，今年限額內(nèi)地方 政府專項債券要確保 9 月底前全部發(fā)行完畢，10 月底前全部撥付到項目上，督促各地盡快形成實物工作量。堅持實

47、施穩(wěn)健貨幣政策并適時預調(diào)微調(diào)，加快落實降低實際利率水平的措施，及時運 用普遍降準和定向降準等政策工具，引導金融機構完善考核激勵機制，將資金更多用于普惠金融， 加大金融對實體經(jīng)濟特別是小微企業(yè)的支持力度。要壓實責任，增強做好“六穩(wěn)”工作的合力，確保經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。9 月 5 日9 月 5 日上午，中共中央政治局委員、國務院副總理、中美全面經(jīng)濟對話中方牽頭人劉鶴應約與美國貿(mào)易代表萊特希澤、財政部長姆努欽通話。雙方同意 10 月初在華盛頓舉行第十三輪中美經(jīng)貿(mào)高級別磋商，此前雙方將保持密切溝通。工作層將于 9 月中旬開展認真磋商，為高級別磋商取得實質(zhì)性進展做好充分準備。雙方一致認為，應共同努力，采

48、取實際行動，為磋商創(chuàng)造良好條件。9 月 10 日外管局：取消合格境外機構投資者（QFII）和人民幣合格境外機構投資者（RQFII）投資額度限制， 正在按程序報請國務院取消相應行政許可項目；今后，具備相應資格的境外機構投資者，只需 進行登記即可自主匯入資金開展符合規(guī)定的證券投資，境外投資者參與境內(nèi)金融市場的便利性將再次大幅提升，中國債券市場和股票市場也將更好、更廣泛地被國際市場接受。資料來源：Wind， 目前宏觀經(jīng)濟面臨較大的下滑壓力，政策同樣面臨很多難題，在走一步看一步的情況下，市場風險偏好很難形成一致方向。2019 年下半年，由于中美貿(mào)易關稅加征升級，中國出口增長受到較大增長壓力，失業(yè)率的上

49、升和企業(yè)盈利的下滑，同時造成了居民消費預期從緊、企業(yè)資本開支意愿下滑，制造業(yè)投資受到較大影響。居民杠桿率由于房地產(chǎn)杠桿過高一定程度也擠出了居民消費意愿，在中央政治局會議明確提出“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”的背景下，下半年房地產(chǎn)融資、投資、銷售均面臨較大壓力。制造業(yè)、出口、房地產(chǎn)、消費增長均面臨較大壓力的背景下，寬財政政策、加大基建支出成為了目前對沖經(jīng)濟下行壓力的唯一手段。目前已經(jīng)開始提前下達明年專項債額度，若后續(xù)政策出臺明確今年可提前使用明年額度，則逆周期調(diào)控力度將進一步加大，基建托底效應將更加明顯第四季度可以關注政策層面是否會針對刺激消費推出較為強有力的措施，包括減少汽車消費限制、刺

50、激汽車消費、物價補貼等措施?？傮w來看，第四季度在短期降息預期不明朗的情況下，無風險利率將維持震蕩，而風險溢價率在第三季度震蕩的背景下，隨著第四季度進入業(yè)績驗證期，風險溢價水平也同樣會維持震蕩格局，分母端對股價的影響將變小。從中期來看，由于降息仍然是大概率事件，市場流動性預期可能產(chǎn)生好轉(zhuǎn)、風險偏好依然有提升的可能，風險溢價率中長期依然是回歸均值的大趨勢，A 股估值依然有向上的動力。分子端業(yè)績改善還要時間整體業(yè)績：PPI 持續(xù)下行，A 股業(yè)績增速承壓總體來看，2019 年第二季度上市公司盈利并未延續(xù)第一季度的回升趨勢，第二季度企業(yè)盈利能力呈現(xiàn)頹勢。截止 8 月 31 日，全部 A 股 3680 家

51、上市公司，共有 3678 家公司公布 2019 年中報，2019 年上半年凈利潤同比增速分別為：全 A（+6.50%）、A 股非金融（-0.70%）、A 股非金融石油石化（-2.05%），較 2018 年中報全 A（+13.89%）、A 股非金融（+24.69%）、A 股非金融石油石化（+19.16%）均有明顯下滑，環(huán)比一季度全 A（+9.38%）、 A 股非金融（+4.89%）、A 股非金融石油石化（+2.31%）同樣均有所下滑。由于第三季度中美貿(mào)易摩擦升級、房地產(chǎn)政策收緊、以及 PPI 價格指數(shù)下降，A 股企業(yè)盈利能力整體承受較大壓力。圖 26：全 A 歸母凈利潤累計同比增速（%）7060

52、50403020100-10-202013/012013/042013/072013/102014/012014/042014/072014/102015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/07-3010.008.006.004.002.000.00-2.00-4.00-6.00-8.00全部A股全部主板(非金融)全部A股(非金融石油石化)PPI:全部工業(yè)品:當月同比(右軸)資料

53、來源：Wind， 板塊比較：主板、創(chuàng)業(yè)板業(yè)績增速放緩，中小板業(yè)績增速持續(xù)改善分板塊來看，2019 年中報主板盈利維持正增長，但較 2019 年第一季度增速有所下行，主板非金融、兩油部分則再次回到負增長。2019 年半年報主板、主板非金融兩油歸母凈利潤增速分別為 7.74%、-0.61%，較 2018 年半年報下降 5.65pct、20.57pct，較 2019Q1 下降 2.44pct、4.12pct。金融、兩油板塊業(yè)績?yōu)?A 股貢獻了較大幅度的業(yè)績增量，而全 A 非金融、兩油部分則受到較大的業(yè)績下行壓力。圖 27：主板歸母凈利潤增速（%）40.0035.0030.0025.0020.0015

54、.0010.005.000.00-5.002013/03/312013/06/302013/09/302013/12/312014/03/312014/06/302014/09/302014/12/312015/03/312015/06/302015/09/302015/12/312016/03/312016/06/302016/09/302016/12/312017/03/312017/06/302017/09/302017/12/312018/03/312018/06/302018/09/302018/12/312019/03/312019/06/30-10.00主板主板非金融兩油資料來源

55、：Wind， 中小板、創(chuàng)業(yè)板業(yè)績繼 2019Q1 以來持續(xù)回暖，業(yè)績降幅有所收窄。中小板方面， 2019 年半年度，歸母凈利潤同比下降 3.45%，較 2019Q1 業(yè)績降幅收窄 1.88 個百分點， 剔除金融板塊以后業(yè)績增速為-6.84%，較 2019Q1 業(yè)績降幅收窄 5.31 個百分點，但中小板 2019H1 歸母凈利潤增速較 2018H1 下降幅度達到 16.04pct，剔除金融后下降幅度達到19pct。創(chuàng)業(yè)板方面，2019 年半年度，創(chuàng)業(yè)板（剔除樂視、堅瑞）歸母凈利潤同比下降 4.95%，較 2019Q1 業(yè)績下滑增速大幅收窄 7.83pct，較 2018H1 業(yè)績增速下降 14.9

56、4pct?？傮w來看，中小板、創(chuàng)業(yè)板在剔除金融、業(yè)績大幅虧損企業(yè)后，業(yè)績增速處于持續(xù)回暖狀態(tài)。2018年中小創(chuàng)業(yè)績在年中至第四季度開始出現(xiàn)大幅度下滑，在下半年將保持較低基數(shù)，2019年下半年預計中小創(chuàng)業(yè)績將繼續(xù)回暖，下半年業(yè)績大概率逐季回升。圖 28：中小創(chuàng)業(yè)績增速持續(xù)回暖（%）80.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.00-60.002013/03/312013/06/302013/09/302013/12/312014/03/312014/06/302014/09/302014/12/312015/03/312015/06/302015/09/302015/12/3

57、12016/03/312016/06/302016/09/302016/12/312017/03/312017/06/302017/09/302017/12/312018/03/312018/06/302018/09/302018/12/312019/03/312019/06/30-80.00中小企業(yè)板創(chuàng)業(yè)板中小板剔除金融創(chuàng)業(yè)板剔除樂視堅瑞沃能資料來源：Wind， 從不同市值區(qū)間盈利情況來看，市值越大的公司業(yè)績較快。1000-3000 億市值 2019H1歸母凈利潤增速最快，達到 15.33%，較 2019Q1 業(yè)績增速有所提升，為各市值區(qū)間最高， 其次是市值大于 3000 億和 500-10

58、00 億市值區(qū)間。從不同市值區(qū)間凈利潤對全 A 凈利潤貢獻來看，大于 3000 億市值公司市值占比 28.02%，但凈利潤貢獻占比達到 48.64%，較2019Q1 基本持平，其次是 1000-3000 億市值區(qū)間，市值占比 17.12%，凈利潤貢獻占比達到 18.99%，較 2019Q1 有所提升。而市值 50-100 億區(qū)間的，業(yè)績增速為-23.53%，較 2019Q1有較大幅度下滑，剔除*ST 信威、樂視網(wǎng)影響以后增速為-4.02%，較 2019Q1 增速 1.55% 仍有所下滑。表 3：不同市值區(qū)間歸母凈利潤增速對比市值區(qū)間公司數(shù)占比市值占比2019H1 凈利潤增速2019H1 凈利潤

59、對全 A貢獻2019Q1 凈利潤增速2019Q1 凈利潤對全 A 貢獻大于 3000 億220.60%28.02%12.56%48.64%12.36%48.95%1000-3000 億631.71%17.12%15.33%18.99%14.08%18.34%500-1000 億802.17%9.21%12.16%7.37%12.76%7.04%200-500 億3268.86%16.15%7.93%11.32%11.42%11.14%100-200 億44812.17%10.39%-3.78%7.20%1.02%6.81%50-100 億80921.98%9.51%-23.53%4.41%3.

60、06%5.08%小于 50 億193252.50%9.60%-36.99%2.07%-19.05%2.63%資料來源： ，Wind行業(yè)比較：TMT 邊際改善，消費依然堅挺從板塊來看，TMT 在邊際改善，中游制造業(yè)、周期依然處于下滑趨勢，金融、房地產(chǎn)、消費依然是業(yè)績增長最為強勁、穩(wěn)定的板塊。從中報環(huán)比情況來看，房地產(chǎn)板塊整體凈利潤增速為 17.15%，邊際環(huán)比提升 1.6 個百分點，TMT 板塊凈利潤增速為-5.31%，邊際環(huán)比提升 0.67 個百分點。除此之外，其他行業(yè)在第二季度業(yè)績增速均環(huán)比保持下降或持平，其中中游制造業(yè)和周期行業(yè)中報業(yè)績增速為-8.47%、-5.51%，較第一季度環(huán)比下降