電氣設(shè)備行業(yè)策略：全球共振成長(zhǎng)再起

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250035 新能源汽車：黃金十年的起點(diǎn)8 HYPERLINK l _TOC_250034 2019 年復(fù)盤：短周期景氣底部確認(rèn)8 HYPERLINK l _TOC_250033 下游需求：全球市場(chǎng)階段性景氣下行8 HYPERLINK l _TOC_250032 中游供應(yīng)鏈：價(jià)格降幅趨緩，格局進(jìn)一步優(yōu)化15 HYPERLINK l _TOC_250031 2020 展望：長(zhǎng)周期拐點(diǎn)來(lái)臨21 HYPERLINK l _TOC_250030 長(zhǎng)周期：電動(dòng)化大勢(shì)所趨21短周期：車企產(chǎn)品周期開啟23 HYPERLINK l _TOC_250029 全球市場(chǎng)共

2、振，需求長(zhǎng)周期拐點(diǎn)來(lái)臨25 HYPERLINK l _TOC_250028 投資策略：全球化主線，高鎳化趨勢(shì)漸起27 HYPERLINK l _TOC_250027 電池端：國(guó)際主流車企車型平臺(tái) 5-10 年電池訂單鎖定，2020 年開始放量27 HYPERLINK l _TOC_250026 材料端：產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢(shì)凸顯，國(guó)際鋰電巨頭加速導(dǎo)入28 HYPERLINK l _TOC_250025 投資建議：長(zhǎng)周期景氣拐點(diǎn)，全球化主線、關(guān)注高鎳化29 HYPERLINK l _TOC_250024 光伏：國(guó)內(nèi)走向平價(jià)，海外穩(wěn)步增長(zhǎng)30 HYPERLINK l _TOC_250023 2019 年回顧

3、30 HYPERLINK l _TOC_250022 行業(yè)：國(guó)內(nèi)全面競(jìng)價(jià)，海外需求接棒30 HYPERLINK l _TOC_250021 產(chǎn)業(yè)鏈：?jiǎn)尉Ч杵旮呔皻?，perc 電池片迎來(lái)產(chǎn)能周期32 HYPERLINK l _TOC_250020 2020 年展望34 HYPERLINK l _TOC_250019 行業(yè)：國(guó)內(nèi)需求復(fù)蘇，全球需求穩(wěn)步增長(zhǎng)34 HYPERLINK l _TOC_250018 產(chǎn)業(yè)鏈：關(guān)注各環(huán)節(jié)供需格局的邊際變化39 HYPERLINK l _TOC_250017 投資策略42 HYPERLINK l _TOC_250016 風(fēng)電：搶裝繼續(xù)，迎接平價(jià)43 HYPE

4、RLINK l _TOC_250015 2019 年回顧：政策落地，搶裝初期43 HYPERLINK l _TOC_250014 2020 年展望：搶裝高峰，迎接平價(jià)47 HYPERLINK l _TOC_250013 投資策略49 HYPERLINK l _TOC_250012 電網(wǎng)投資增速承壓，聚焦景氣子行業(yè)52 HYPERLINK l _TOC_250011 泛在電力物聯(lián)網(wǎng)：國(guó)網(wǎng)首要投資方向，開啟景氣周期53 HYPERLINK l _TOC_250010 泛在電力物聯(lián)網(wǎng)投資啟動(dòng)，景氣周期預(yù)計(jì)維持 3 年以上53 HYPERLINK l _TOC_250009 泛在電力物聯(lián)網(wǎng)是國(guó)網(wǎng)重要轉(zhuǎn)

5、型方向，回溯歷史主要參與企業(yè)望持續(xù)受益54 HYPERLINK l _TOC_250008 信息化設(shè)備&服務(wù) 2019 招標(biāo)情況解析56 HYPERLINK l _TOC_250007 信息化服務(wù) 2019 中標(biāo)情況解析58 HYPERLINK l _TOC_250006 電表：更換周期開啟+新標(biāo)準(zhǔn)即將落地，推升景氣提升59 HYPERLINK l _TOC_250005 2009 年：建設(shè)堅(jiān)強(qiáng)智能電網(wǎng)，智能電表全面更換時(shí)代開啟59 HYPERLINK l _TOC_250004 2019 年首批電表逐步進(jìn)入更換周期，泛在投資催生新標(biāo)準(zhǔn)落地60 HYPERLINK l _TOC_250003

6、低壓電器：5G+地產(chǎn)復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)行業(yè)結(jié)構(gòu)性增長(zhǎng)64 HYPERLINK l _TOC_250002 5G 時(shí)代，為低壓電器市場(chǎng)打開新空間64 HYPERLINK l _TOC_250001 地產(chǎn)竣工有望轉(zhuǎn)正，低壓電器需求持續(xù)復(fù)蘇66 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示68圖表目錄圖表 1：全球新能源乘用車分國(guó)家銷量（萬(wàn)輛）8圖表 2：全球新能源乘用車分國(guó)家銷量結(jié)構(gòu)（萬(wàn)輛）8圖表 3：全球主要市場(chǎng)新能源乘用車滲透率8圖表 4：全球主要市場(chǎng)新能源乘用車銷量增速8圖表 5：新能源乘用車補(bǔ)貼（萬(wàn)元/輛）9圖表 6：新能源乘用車補(bǔ)貼降幅（萬(wàn)元/輛）9圖表 7：新能源客車補(bǔ)貼（萬(wàn)元/輛）

7、9圖表 8：新能源客車補(bǔ)貼降幅（萬(wàn)元/輛）9圖表 9：新能源專用車補(bǔ)貼降幅（萬(wàn)元/輛）10圖表 10：中國(guó)新能源汽車銷量（萬(wàn)輛）10圖表 11：中國(guó)新能源商用車銷量（萬(wàn)輛）10圖表 12：中國(guó)新能源乘用車銷量（萬(wàn)輛）10圖表 13：中國(guó)新能源乘用車銷量增速持續(xù)下降10圖表 14：前 10 月新能源車分品牌市占率11圖表 15：前 10 月新能源車分品牌銷量11圖表 16：美國(guó)新能源車補(bǔ)貼金額（美元/輛）11圖表 17：美國(guó)新能源車補(bǔ)貼退坡機(jī)制11圖表 18：美國(guó)新能源車銷量（萬(wàn)輛）12圖表 19：美國(guó)新能源車銷量同比增速12圖表 20：特斯拉銷量（萬(wàn)輛）12圖表 21：非特斯拉車企銷量平平（萬(wàn)

8、輛）12圖表 22：美國(guó)新能源車銷量結(jié)構(gòu)（2019 年 1-8 月）12圖表 23：歐洲新能源車分國(guó)家銷量結(jié)構(gòu)（2019 年前 8 月）13圖表 24：歐洲新能源車分國(guó)家銷量（萬(wàn)輛）13圖表 25：歐洲主要國(guó)家新能源車補(bǔ)貼13圖表 26：歐洲新能源車銷量（萬(wàn)輛）14圖表 27：歐洲新能源車增速14圖表 28：特斯拉歐洲銷量（萬(wàn)輛）14圖表 29：非特斯拉銷量（萬(wàn)輛）14圖表 30：歐洲新能源車銷量結(jié)構(gòu)（2019 年 1-8 月）14圖表 31：鈷價(jià)觸底15圖表 32：鋰價(jià)接近底部區(qū)間15圖表 33：鋰鈷價(jià)格下跌對(duì)成本貢獻(xiàn)15圖表 34：動(dòng)力電池價(jià)格及降幅16圖表 35：動(dòng)力電池分季度價(jià)格16圖

9、表 36：主要材料價(jià)格降幅16圖表 37：正極材料價(jià)格17圖表 38：電解液價(jià)格17圖表 39：負(fù)極材料價(jià)格17圖表 40：針狀焦價(jià)格進(jìn)入下降通道17圖表 41：隔膜材料價(jià)格17圖表 42：動(dòng)力電池裝機(jī)排名前五市占率18圖表 43：動(dòng)力電池裝機(jī)排名前五產(chǎn)能利用率18圖表 44：隔膜前五市占率19圖表 45：人造石墨出貨量前五公司市占率19圖表 46：三元正極出貨量前五公司市占率20圖表 47：電解液出貨量前五公司市占率20圖表 48：汽車屬性由移動(dòng)工具向智能移動(dòng)終端轉(zhuǎn)變21圖表 49：各國(guó)能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型訴求強(qiáng)烈21圖表 50：歐洲碳排放目標(biāo)（g/km）21圖表 51：僅新能源車可滿足排放標(biāo)準(zhǔn)22

10、圖表 52：考慮碳排放，電動(dòng)車盈利能力更強(qiáng)22圖表 53：雙積分計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)22圖表 54：新能源積分比例要求23圖表 55：油耗標(biāo)準(zhǔn)逐年加嚴(yán)23圖表 56：雙積分壓力從 2020 年逐步顯現(xiàn)23圖表 57：針對(duì)電動(dòng)車開發(fā)的模塊化平臺(tái)性能全面提升24圖表 58：主流車企推出電動(dòng)車專用模塊化平臺(tái)24圖表 59：主流車企新能源車銷量規(guī)劃25圖表 60：特斯拉銷量/動(dòng)力電池預(yù)測(cè)25圖表 61：中國(guó)新能源車市場(chǎng)預(yù)測(cè)26圖表 62：海外新能源車市場(chǎng)預(yù)測(cè)（萬(wàn)輛）27圖表 63：全球動(dòng)力電池市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)27圖表 64：主要電池廠在手訂單（億美元）28圖表 65：主要電池廠商產(chǎn)能（GWh）28圖表 66：主要電池

11、廠商供應(yīng)體系29圖表 67：全球化趨勢(shì)顯現(xiàn)29圖表 68：2019 年光伏建設(shè)管理辦法30圖表 69：擬納入 2019 年光伏發(fā)電國(guó)家競(jìng)價(jià)補(bǔ)貼范圍項(xiàng)目匯總表，單位：萬(wàn)千瓦31圖表 70：競(jìng)價(jià)各地區(qū)補(bǔ)貼強(qiáng)度，元/kwh31圖表 71：國(guó)內(nèi)光伏新增并網(wǎng)情況，單位：GW32圖表 72：2019 年戶用光伏新增并網(wǎng)情況，單位：GW32圖表 73：光伏組件出口規(guī)模，單位：GW32圖表 74：光伏組件出口規(guī)模，單位：億美元32圖表 75：多晶硅料月度產(chǎn)量和進(jìn)口量，單位：萬(wàn)噸33圖表 76：多晶硅料售價(jià)，單位：元/kg33圖表 77：硅片環(huán)節(jié) 2019 年價(jià)格表現(xiàn)，單位：元/片33圖表 78：電池片環(huán)節(jié) 2

12、019 年價(jià)格表現(xiàn)，單位：元/片34圖表 79：第一批平價(jià)示范項(xiàng)目-光伏，單位：萬(wàn)千瓦35圖表 80：第三批光伏發(fā)電獎(jiǎng)勵(lì)激勵(lì)領(lǐng)跑者項(xiàng)目規(guī)模，單位：MW35圖表 81：光伏度電成本下降幅度，單位：美元/mwh36圖表 82：美國(guó)裝機(jī)預(yù)測(cè)，單位：GW36圖表 83：美國(guó)雙面組件 201 關(guān)稅豁免歷程37圖表 84：歐盟和歐盟各國(guó)可再生能源占比情況37圖表 85：歐洲光伏裝機(jī)預(yù)期，單位：GW38圖表 86：截至 2019 年 9 月印度集中式新能源裝機(jī)情況，單位：GW38圖表 87：印度光伏招標(biāo)價(jià)格和規(guī)模38圖表 88：全球需求預(yù)測(cè)，單位：GW39圖表 89：硅片產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)，單位：GW40圖表 90：

13、以M2 72 半片型組件為對(duì)比，LCOE 下降幅度40圖表 91：perc 電池片產(chǎn)能分析，單位：GW41圖表 92：國(guó)內(nèi)外異質(zhì)結(jié)太陽(yáng)能電池產(chǎn)業(yè)化具體情況41圖表 93：光伏平價(jià) IRR 測(cè)算42圖表 94：光伏板塊主要公司估值波動(dòng)43圖表 95：2019 年風(fēng)電建設(shè)方案44圖表 96：風(fēng)電月度并網(wǎng)數(shù)據(jù)，單位：GW44圖表 97：風(fēng)電季度公開招標(biāo)容量，單位：GW44圖表 98：風(fēng)機(jī)招標(biāo)價(jià)格，單位：元/kw45圖表 99：截止 2019 年前三季度海上風(fēng)電開工情況45圖表 100：國(guó)電投烏蘭察布風(fēng)電基地一期 600 萬(wàn)千瓦示范項(xiàng)目中標(biāo)結(jié)果46圖表 101：風(fēng)機(jī)零部件廠商業(yè)績(jī)高速增長(zhǎng)，單位：億元4

14、6圖表 102：風(fēng)電整機(jī)廠商毛利率變化46圖表 103：新疆、甘肅棄風(fēng)率變化情況47圖表 104：風(fēng)電大基地項(xiàng)目48圖表 105：國(guó)內(nèi)平價(jià)區(qū)域48圖表 106：第一批風(fēng)電平價(jià)項(xiàng)目，單位：萬(wàn)千瓦48圖表 107：海上風(fēng)電吊裝船支情況49圖表 108：風(fēng)電板塊估值（pe-ttm）波動(dòng)50圖表 109：整機(jī)廠費(fèi)用率情況50圖表 110：維斯塔斯新簽訂單情況，單位：MW51圖表 111：全社會(huì)用電量/國(guó)網(wǎng)用電量（億度）及增速（%）52圖表 112：電網(wǎng)/國(guó)網(wǎng)投資額（億元），及相關(guān)占比52圖表 113：月度電網(wǎng)累計(jì)投資額（億元）52圖表 114：2019.3 月至今，國(guó)網(wǎng)泛在電力物聯(lián)網(wǎng)布局重要事件54圖

15、表 115：電力物聯(lián)網(wǎng)與智能電網(wǎng)結(jié)合，共同構(gòu)成新型能源物聯(lián)網(wǎng)企業(yè)54圖表 116：泛在電力物聯(lián)網(wǎng)建設(shè)目標(biāo)55圖表 117：建設(shè)泛在電力物聯(lián)網(wǎng)分兩個(gè)階段完成55圖表 118：2016-2018 年國(guó)網(wǎng)信息化+通信錄設(shè)備招標(biāo)金額（單位：億）55圖表 119：國(guó)網(wǎng)信息化設(shè)備招標(biāo)項(xiàng)目數(shù)量統(tǒng)計(jì)（個(gè)）56圖表 120：天津、寧夏泛在設(shè)項(xiàng)目信息化硬件設(shè)備招標(biāo)統(tǒng)計(jì)（個(gè)）57圖表 121：山東、華東分部泛在項(xiàng)目信息化硬件設(shè)備招標(biāo)統(tǒng)計(jì)（個(gè)）57圖表 122：國(guó)網(wǎng)信息化服務(wù)招標(biāo)數(shù)量統(tǒng)計(jì)（個(gè)）57圖表 123：部分信息化服務(wù)對(duì)應(yīng)重點(diǎn)任務(wù)梳理（2019 新增第二批次信息化服務(wù)招標(biāo)）58圖表 124：2019 年新增第一

16、批信息化服務(wù)中標(biāo)占比（按包數(shù)）58圖表 125：2019 年第一批次信息化服務(wù)中標(biāo)占比（按包數(shù)58圖表 126：2019 年第二批次信息化服務(wù)中標(biāo)占比（按包數(shù)）59圖表 127：2019 年第三批次信息化服務(wù)中標(biāo)占比（按包數(shù)）59圖表 128：電表招標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)與方式發(fā)生變革60圖表 129：國(guó)網(wǎng)電表歷年招標(biāo)數(shù)量（只）及增速（%）61圖表 130：國(guó)網(wǎng)電表歷年招標(biāo)金額（億）及增速（%）61圖表 131：國(guó)網(wǎng)歷年智能電表招標(biāo)批次（單位：批）61圖表 132：國(guó)網(wǎng)智能點(diǎn)評(píng)歷次投標(biāo)家數(shù)（個(gè)）、中標(biāo)家數(shù)（個(gè)）及中標(biāo)率（%）62圖表 133：18-1 批&18-2 批智能電表總體中標(biāo)份額梳理62圖表 134：

17、18-1 批&18-2 批智能電表總體中標(biāo)份額梳理63圖表 135：雙芯智能表功能總結(jié)63圖表 136：雙芯智能表內(nèi)部結(jié)構(gòu)63圖表 137：三大運(yùn)營(yíng)商歷年資本開支及未來(lái)規(guī)劃（億元）64圖表 138：不同技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)與基站類型覆蓋半徑比較65圖表 139：通信基站設(shè)備構(gòu)成65圖表 140：傳統(tǒng)天線與Massive MIMO 技術(shù)對(duì)比65圖表 141：通信基站供電系統(tǒng)示意圖（交流供電）66圖表 142：5G 通信基站數(shù)量（萬(wàn)臺(tái)）與對(duì)應(yīng)低壓電器市場(chǎng)空間（億元）測(cè)算66圖表 143：低壓電器主要下游行業(yè)67圖表 144：竣工面積累計(jì)同比增速（%）67圖表 145：建筑/安裝工程投資累計(jì)同比增速（%）67新

18、能源汽車：黃金十年的起點(diǎn)2019 年復(fù)盤：短周期景氣底部確認(rèn)下游需求：全球市場(chǎng)階段性景氣下行2019 年全球新能源車銷量增速預(yù)計(jì)降至 10%以下，中國(guó)、美國(guó)等新能源主要市場(chǎng)下半年開始呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，行業(yè)處于階段性景氣底部。全球新能源車銷量主要集中于中國(guó)、歐洲和美國(guó)，2019 年前 8 月三者全球銷量占比 93.2%，其中中國(guó)占比 54.2%，歐洲占比 23.7%，美國(guó)占比 15.3%。在經(jīng)歷連續(xù) 3 年 60%以上的增速后，2019 年全球市場(chǎng)增速明顯下行，前 8 月全球累計(jì)銷量同比增速下降至 26.4%，而下半年中國(guó)、美國(guó)等主要市場(chǎng)開始負(fù)增長(zhǎng)，僅歐洲從 9 月開始增速恢復(fù)。全年來(lái)看，全球市場(chǎng)

19、預(yù)計(jì)增速下降至 10%以下，行業(yè)階段性景氣下行明顯。圖表 1：全球新能源乘用車分國(guó)家銷量（萬(wàn)輛）圖表 2：全球新能源乘用車分國(guó)家銷量結(jié)構(gòu)（萬(wàn)輛）250200150其他韓國(guó)日本美國(guó)歐洲中國(guó)4.635.140.32.4100%90%80%70%60%50%其他韓國(guó)日本美國(guó)歐洲中國(guó)100503.2 12.1121.346.62.116.020.4 30.24.919.530.857.0103.920.131.171.040%12.8%6.2%2.9%22.7%4.2%16.8%2.4%18.2%1.8%15.3%31.0%49.2%29.0%26.5%21.0%23.7%17.8%18.1%54.0

20、%54.2%42.2%43.0%49.0%17.6%30%20%10%04.53201415.620152016201720182019前8月0%201420152016201720182019前8月 資料來(lái)源：marklines， 資料來(lái)源：marklines， 圖表 3：全球主要市場(chǎng)新能源乘用車滲透率圖表 4：全球主要市場(chǎng)新能源乘用車銷量增速6%5%4%5.7%4.2%3%2%1%0%2.8%2.3%1.6%1.5%0.8%2.1%1.4%2.8%2.2%0.2%1.0%0.4%中國(guó)韓國(guó)歐洲其他美國(guó)總計(jì)日本300%250%中國(guó)歐洲美國(guó)總計(jì)20142015201620172018200%90

21、.1%49.8%65.8%65.3%37.7%26.4%23.2%20152016201720182019前8月11.1%150%100%50%0%-50% 資料來(lái)源：marklines， 資料來(lái)源：marklines， 中國(guó)市場(chǎng)：受補(bǔ)貼大幅退坡拖累，全年銷量預(yù)計(jì)下滑2019 年新能源汽車補(bǔ)貼大幅退坡，對(duì) 2020 年及其后影響大幅弱化，但產(chǎn)業(yè)迎來(lái)短期陣痛。2019 年年補(bǔ)貼退坡幅度高于以往，所有車型補(bǔ)貼加速退坡，幅度基本以 50%起， 疊加地補(bǔ)退出，標(biāo)準(zhǔn)車型單車補(bǔ)貼下降 60%以上。乘用車：以續(xù)航 400 公里以上車型為例， 2018 年加上地補(bǔ)補(bǔ)貼金額為 7.5 萬(wàn)元， 2019 年補(bǔ)貼金

22、額僅 2.5 萬(wàn)元，補(bǔ)貼下降絕對(duì)金額達(dá) 5 萬(wàn)元，年度來(lái)看補(bǔ)貼絕對(duì)額下降幅度最大。假設(shè) 2020 年繼續(xù)下降 50%，降幅僅 1.3 萬(wàn)，后續(xù)補(bǔ)貼政策調(diào)整對(duì)產(chǎn)業(yè)的擾動(dòng)沖擊將大幅弱化。圖表 5：新能源乘用車補(bǔ)貼（萬(wàn)元/輛）圖表 6：新能源乘用車補(bǔ)貼降幅（萬(wàn)元/輛）2017年2018年2019年2020E2021E54.4.54.43.63.64.43.422.42.52.42.21.50 0 01.80.90 0 001.80.901.2510 0 0 000.50100R 150R 200R 250R 300RR400150200250300400純電動(dòng)乘用車插電式乘用車65432102018

23、年2019年2020E2021E0.90 0 00 00 0-0.90.1-0.9-0.5100R 150R 200R 25 30 R1502002503000.25-0.3-0.5-1.8-0.9.9純電動(dòng)乘用車-1.5-3.0-2.3-3.2-3.6-3.3-1.25 插電式乘用車-2.3-5.0-5.0-140400-0R0R0210-1-2-3-4-5-6 資料來(lái)源：工信部， 資料來(lái)源：工信部， 商用車：新能源客車及專用車同樣沖擊將集中于 2019 年。新能源客車主要應(yīng)用于公交市場(chǎng)，政策上對(duì)新能源公交的地補(bǔ)將延續(xù)，沖擊小幅弱化，但影響有限。專用車度電補(bǔ)貼大幅下降，以 50kwh 的代表

24、型車型計(jì)算，考慮地補(bǔ)影響，單車補(bǔ)貼金額同樣下降顯著，2019 年補(bǔ)貼下降至 1.88 萬(wàn)/輛，單車補(bǔ)貼下降絕對(duì)額 4.2 萬(wàn)/輛，假設(shè)剩余 2 年補(bǔ)貼平均下降，2021 年完全退出，則年均降幅僅 0.94 萬(wàn)/輛，沖擊也將主要體現(xiàn)在 2019 年，后續(xù)影響將顯著弱化。圖表 7：新能源客車補(bǔ)貼（萬(wàn)元/輛）圖表 8：新能源客車補(bǔ)貼降幅（萬(wàn)元/輛）2017年2018年2019年2020E2021E2018年2019年2020E2021E302018151295.52.15.30610m純電動(dòng)客車610m350-1.3 -1.3-2.8 -2.8-4.3 -4.3-0.5-0.5-1.0 -1.0-1

25、.8 -1.830-2-425-620-8-1015-1210-14-165-180-20610m-18.5610m-7.8資料來(lái)源：工信部， 資料來(lái)源：工信部， 圖表 9：新能源專用車補(bǔ)貼降幅（萬(wàn)元/輛）9.006.904.051.880.9402016年2017年2018年2019年-4.28-4.202020E-0.942021E-0.94-7.651086420-2-4-6-8-10單車補(bǔ)貼金額（萬(wàn)元/輛）單車補(bǔ)貼下降金額（萬(wàn)元/輛）資料來(lái)源：工信部， 受補(bǔ)貼政策大幅退坡影響，全年新能源車預(yù)計(jì)略有下滑。2019 年補(bǔ)貼大幅下滑導(dǎo)致新能源車在 7 月之前搶裝，過(guò)渡期后需求偏弱，環(huán)比弱復(fù)蘇

26、，疊加同期高基數(shù)影響，同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，且降幅呈擴(kuò)大趨勢(shì)。截止 2019 年 11 月，新能源汽車?yán)塾?jì)銷量 104.3 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 1.9%；其中乘用車銷量 94.9 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 6.9%，商用車 10.9 萬(wàn)輛，同比下滑 20.2%，全年預(yù)計(jì)乘用車基本持平，商用車下滑。圖表 10：中國(guó)新能源汽車銷量（萬(wàn)輛）圖表 11：中國(guó)新能源商用車銷量（萬(wàn)輛）2015年2016年2017年2018年2019年15.212.69.69.7 10.48.08.08.59.57.55.325201510501月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2017年2018年201

27、9年2.11.11.51.30.40.7 0.70.90.60.70.9765432101月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來(lái)源：中汽協(xié)， 資料來(lái)源：中汽協(xié)， 圖表 12：中國(guó)新能源乘用車銷量（萬(wàn)輛）圖表 13：中國(guó)新能源乘用車銷量增速持續(xù)下降2017年2018年2019年13.711.88.59.0 9.68.86.78.07.3 6.64.918161412108642450%350%250%150%50%457%151%2018201994%115% 131% 115%71% 67% 64% 75% 78% 69% 69%52% 92% 25%

28、15%87%01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月-50%1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月-9%-181月%9月 10月 11月 12月-32% -45% -37% 資料來(lái)源：中汽協(xié)， 資料來(lái)源：中汽協(xié)， 合資品牌新車投放，逐步發(fā)力。中國(guó)新能源市場(chǎng)集中度相對(duì)較低，銷量主要為自主品牌， 排名靠前的為比亞迪、北汽、吉利、上汽，占比 51.2%。合資品牌在 2019 年投放數(shù)款插混車型后，正逐步發(fā)力，上汽大眾、華晨寶馬嶄露頭角，搶占部分自主品牌插混市場(chǎng)份額。圖表 14：前 10 月新能源車分品牌市占率圖表 15：前 10 月新能源車分品牌銷量

29、（萬(wàn)輛）1.9%1.7%蔚來(lái)汽車其他11.9% 比亞迪24.1%華晨寶馬3.2%2.0%長(zhǎng)安汽車2.9%廣汽新能源3.4%上汽大眾3.7%江淮汽車4.1%長(zhǎng)城汽車4.2% 奇瑞汽車北汽新能源13.0%上通五菱吉利汽車上汽乘用車 7.2%華泰汽車小鵬汽車2018前10月2019前10月20.010.86.0 5.94.2 3.9 3.5 3.4 3.0 2.8 2.6 2.41.6 1.6 1.4 1.4 1.3 1.1 0.9252015105一汽轎車東風(fēng)乘用車威馬汽車江鈴汽車小鵬汽車華泰汽車蔚來(lái)汽車長(zhǎng)安汽車華晨寶馬廣汽新能源上汽大眾江淮汽車長(zhǎng)城汽車奇瑞汽車上通五菱上汽乘用車吉利汽車北汽新能源

30、比亞迪04.7%5.1%7.1%資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)， 資料來(lái)源：乘聯(lián)會(huì)， 美國(guó)市場(chǎng)：特斯拉觸發(fā)補(bǔ)貼退坡機(jī)制，拖累美國(guó)市場(chǎng)表現(xiàn)特斯拉于 2018 年觸發(fā)補(bǔ)貼退坡機(jī)制，2019 年補(bǔ)貼逐季退坡。美國(guó)新能源車補(bǔ)貼與其他國(guó)家有所不同，采用稅收抵扣政策，自 2010 年起可享受相對(duì)應(yīng)的稅收返還。返還金額計(jì)算方式為以車輛動(dòng)力電池容量 5kwh 為起點(diǎn)，對(duì)應(yīng) 2500 美元，大于 5kwh 的部分，417 美元/kwh，上限為 7500 美元，一般車型均可實(shí)現(xiàn)滿額補(bǔ)貼。但對(duì)單一制造廠商而言，按季度統(tǒng)計(jì)，當(dāng)在美國(guó)國(guó)內(nèi)累計(jì)銷量達(dá)到 20 萬(wàn)輛時(shí)，即觸發(fā)補(bǔ)助退坡機(jī)制，從達(dá)標(biāo)后的第二季度開始計(jì)算，在接下來(lái)的第一、二季

31、度補(bǔ)貼減半，第三、四季度再減半， 自此之后不再享受這項(xiàng)補(bǔ)貼。特斯拉于 2018 年達(dá)到補(bǔ)貼退坡條件，2019 年開始補(bǔ)貼逐季退坡。圖表 16：美國(guó)新能源車補(bǔ)貼金額（美元/輛）圖表 17：美國(guó)新能源車補(bǔ)貼退坡機(jī)制補(bǔ)貼金額（美元）5kwh，2500美元帶電量（kwh）800070006000500040003000200010000補(bǔ)貼金額（美元）17kwh，7500美元補(bǔ)貼金額（美元）8000700060005000400030002000100007500累計(jì)銷量達(dá)20萬(wàn)輛，觸發(fā)補(bǔ)貼退坡機(jī)制37503750187518750Q0Q1Q2Q3Q4Q50102030405060資料來(lái)源：第一電動(dòng)網(wǎng)

32、， 資料來(lái)源：第一電動(dòng)網(wǎng)， 美國(guó)市場(chǎng)上半年增速較弱，7/8 月同比增速轉(zhuǎn)負(fù)，特斯拉占據(jù)美國(guó)一半以上市場(chǎng)，美國(guó)市場(chǎng)主要受特斯拉拖累。特斯拉于 2018Q4 觸發(fā)補(bǔ)貼退坡機(jī)制， 2019Q1-Q2 下降一半至 3750 美元/輛，2019Q3-Q4 降為 1875 美元/輛。在此機(jī)制催化下，特斯拉 2018 年Q3-Q4 銷量持續(xù)走強(qiáng)，部分透支，疊加前期高基數(shù)影響，2019 年 7/8 月特斯拉銷量同比下滑。除特斯拉以外車企車型競(jìng)爭(zhēng)力較弱，表現(xiàn)平平。美國(guó)市場(chǎng) 2019 年前 8 月累計(jì)銷量 20.1 萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng) 11%，7/8 月開始負(fù)增長(zhǎng)，美國(guó)新能源車市場(chǎng)也面臨階段性不景氣。圖表 18：美國(guó)

33、新能源車銷量（萬(wàn)輛）圖表 19：美國(guó)新能源車銷量同比增速2017201820192.93.35.14.42.62.42.62.52.74.12.03.42.51.92.42.22.52.71.2 1.665432180%160%140%120%100%80%60%40%122%7%20182019100%109%89%36% 45% 44% 45% 33%8% 2%156%143%101%20%10%47%4%23%01月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月-20%-40%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月-14%

34、-19% 資料來(lái)源：marklines， 資料來(lái)源：marklines， 圖表 20：特斯拉銷量（萬(wàn)輛）圖表 21：非特斯拉車企銷量平平（萬(wàn)輛）3.532.521.510.502017201820193.03.22.51.92.02.11.51.30.91.4 1.70.40.51.10.61.10.90.81.31.31月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月21.81.61.41.210.80.60.40.202017201820191月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月資料來(lái)源：marklines， 資料來(lái)源：mar

35、klines， 圖表 22：美國(guó)新能源車銷量結(jié)構(gòu)（2019 年 1-8 月）福特集團(tuán)FCA其他大眾集團(tuán)3.6%現(xiàn)代起亞3.9%3.0%2.2% 5.5%特斯拉本田4.3%雷諾日產(chǎn)4.0%寶馬集團(tuán)4.6%54.4%豐田集團(tuán)6.8%通用集團(tuán)7.7%資料來(lái)源：marklines， 歐洲市場(chǎng)：供給端新車型驅(qū)動(dòng)，9/10 月增速回升歐洲市場(chǎng)新能源車銷量分散，主要國(guó)家補(bǔ)貼政策平穩(wěn)，波動(dòng)較小。歐洲新能源車銷量主要集中于德國(guó)、挪威、法國(guó)和英國(guó)，銷量占比 62.8%，2019 年銷量較高的國(guó)家中，德國(guó)、法國(guó)、荷蘭增速較快，挪威受限于新能源車滲透率已超過(guò) 50%，增速放緩，英國(guó)則主要受 2019 年補(bǔ)貼政策下調(diào)影

36、響，僅小幅增長(zhǎng)。歐洲主要國(guó)家均已推出補(bǔ)貼政策，整體政策相比中國(guó)和美國(guó)變化幅度較小，相對(duì)平穩(wěn)。圖表 23：歐洲新能源車分國(guó)家銷量結(jié)構(gòu)（2019 年前 8 月） 圖表 24：歐洲新能源車分國(guó)家銷量（萬(wàn)輛）意大利2.8%奧地利% 德國(guó)2019年前8月2018年前8月YOY西班牙3.3%比利時(shí)3.6%瑞典7.8%荷蘭8.4%其他8.7%英國(guó)12.5%法國(guó)13.0%挪威16.4%20.9%76.54.8 5.14.654.8%60.1%35.2%4.03.227.9%3.93.841.5%11.7%2.61.731.0%2.425.7%1.9 11.2%1.2%1. 1.0 1. 1.300.90.70

37、.60.50.80.86543210-22.4%德國(guó) 挪威 法國(guó) 英國(guó) 荷蘭 瑞典 比利時(shí) 西班牙 意大利 奧地利 其他70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%資料來(lái)源：marklines， 資料來(lái)源：marklines， 圖表 25：歐洲主要國(guó)家新能源車補(bǔ)貼EVPHEV備注挪威免征銷售稅和 25%增值稅德國(guó)4000 歐元3000 歐元計(jì)劃 2020-2025 補(bǔ)貼提升 50%英國(guó)3500 英鎊取消2018 年 11 月純電從 4500 英鎊降至 3500 英鎊，插混補(bǔ)貼取消法國(guó)6000 歐元取消2018 年插混補(bǔ)貼 2000 歐被終止荷蘭免征銷售稅瑞典3850

38、歐元1925 歐元西班牙5500 歐元比利時(shí)4000 歐元意大利6000 歐元2019 年推出，執(zhí)行至 2021 年愛爾蘭5000 歐元資料來(lái)源：各國(guó)政府網(wǎng)站， 新車型驅(qū)動(dòng)，9/10 月增速回升。歐洲更嚴(yán)格的 WLTP 檢測(cè)標(biāo)準(zhǔn)從 2018 年 9 月開始執(zhí)行，導(dǎo)致不滿足標(biāo)準(zhǔn)的PHEV 車型被迫停售，改款車型于 2019 年下半年開始逐步推向市場(chǎng)，在此影響下，歐洲新能源車整體銷量增速?gòu)?3 月開始逐步下移，8 月同比增速降至 11%， 9/10 月在新車型驅(qū)動(dòng)下，回升明顯，分別達(dá)到 50%/42%。其中特斯拉 model 3 于 9 月大規(guī)模交付是拉動(dòng)銷量的核心原因，而 10 月則源于非特斯拉

39、品牌銷量增長(zhǎng)拉動(dòng)，同時(shí)也表明在有更優(yōu)質(zhì)的供給下，市場(chǎng)需求自然增長(zhǎng)。圖表 26：歐洲新能源車銷量（萬(wàn)輛）圖表 27：歐洲新能源車增速2017201820195.95.34.74.83.22.63.12.44.3 3.73.04.33.73.04.0 3.5 3.43.5 3.42.9 3.13.8765432101 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月60%50%40%30%20%10%0%2018201951%42%33%36% 38%42%32%50%24%37%42%28% 28%23%32%24%25%20%17% 18%6%1

40、1%1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 資料來(lái)源：marklines， 資料來(lái)源：marklines， 圖表 28：特斯拉歐洲銷量（萬(wàn)輛）圖表 29：非特斯拉銷量（萬(wàn)輛）2.521.510.502017201820192.01.71.40.60.40.4 0.40.40.10.21月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月54.543.532.521.510.502017201820194.64.13.13.3 3.3 3.32.73.03.32.81月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 1

41、2月 資料來(lái)源：marklines， 資料來(lái)源：marklines， 2019 年 1-8 月分車企銷量結(jié)構(gòu)中，雷諾日產(chǎn)、特斯拉、現(xiàn)代起亞銷量占比靠前，合計(jì)占比 52.5%，而傳統(tǒng)燃油車銷量占比高的大眾、PSA 銷量占比則相對(duì)靠后，2020 年在碳排放壓力下隨著新車型密集推出，將開始明顯放量，占比有望提升。圖表 30：歐洲新能源車銷量結(jié)構(gòu)（2019 年 1-8 月）戴姆勒集團(tuán)5.4%3.4%1.2% 0.3%雷諾日產(chǎn)18.7%三菱6.2%大眾集團(tuán)10.8%特斯拉18.1%寶馬集團(tuán)14.6%現(xiàn)代起亞15.7%塔塔集團(tuán)PSA 其 他吉利控股集團(tuán)5.6%資料來(lái)源：marklines， 中游供應(yīng)鏈：價(jià)

42、格降幅趨緩，格局進(jìn)一步優(yōu)化上游：鈷價(jià)在經(jīng)歷 15 個(gè)月的快速下跌后已經(jīng)觸底，預(yù)計(jì)震蕩為主；鋰價(jià)在經(jīng)歷 2 年的平緩下跌后已經(jīng)接近底部區(qū)間，向下空間有限。鈷價(jià)：從 2018Q1 見頂，達(dá) 68 萬(wàn)/噸開始持續(xù)下跌，于 2019Q2 觸底，鈷價(jià) 22.5 萬(wàn)/噸，處于歷史底部，7 月開始反彈，預(yù)計(jì) 2020 年將以震蕩為主。鋰價(jià)：從 2017Q4 見頂，達(dá) 16.8 萬(wàn)/噸開始持續(xù)下跌，目前 5.5 萬(wàn)/噸，離歷史底部4 萬(wàn)/噸較為接近，預(yù)計(jì) 2020 年仍將保持小幅下行趨勢(shì)，但空間有限。圖表 31：鈷價(jià)觸底圖表 32：鋰價(jià)接近底部區(qū)間資料來(lái)源：長(zhǎng)江有色金屬網(wǎng)， 資料來(lái)源：長(zhǎng)江有色金屬網(wǎng)， 圖表

43、33：鋰鈷價(jià)格下跌對(duì)成本貢獻(xiàn)2018 年全年鋰、鈷降價(jià)對(duì)電池成本下降貢獻(xiàn)最大，接近 0.1 元/wh，2019 年仍有一定正向貢獻(xiàn)，約 0.035 元/wh，目前鋰、鈷價(jià)格已在底部區(qū)間，此后預(yù)計(jì)對(duì)動(dòng)力電池降本貢獻(xiàn)有限。2019 當(dāng)前價(jià)（萬(wàn)元/18 年價(jià)格降幅（萬(wàn)元19 年價(jià)格降幅（萬(wàn)元/18 年電池含稅成本下降19 年電池含稅成本下降（kg/kwh）（萬(wàn)元/噸）（萬(wàn)元/噸）噸）/噸）噸）（元/kwh）（元/kwh）碳酸鋰0.7314.857.955.56.92.4550.417.9鈷0.22563527.2217.846.217.296.5735.05度電用量2018 年初價(jià)2019 年初價(jià)資

44、料來(lái)源：長(zhǎng)江有色金屬網(wǎng)， 中游價(jià)格：動(dòng)力電池及材料環(huán)節(jié)價(jià)格降幅逐步收窄。動(dòng)力電池：2019Q3 磷酸鐵鋰電池降至 0.95 元/wh，三元電池 1.05 元/wh，也已十分接近國(guó)家 2020 年 1 元/wh 目標(biāo)。前三季度磷酸鐵鋰均價(jià)同比下降 19%，三元電池均價(jià)同比下降 12%，相比前兩年降幅已有收窄。剩余補(bǔ)貼絕對(duì)額較小，退坡影響縮小，預(yù)計(jì) 2020 年降幅有望在 10%以內(nèi)，未來(lái)年均降幅將進(jìn)一步下降。圖表 34：動(dòng)力電池價(jià)格及降幅圖表 35：動(dòng)力電池分季度價(jià)格32.521.510.50LFP電池（元/Wh）NCM電池（元/Wh)-6%-16%-6%-7%-30%-28%2.712.55-

45、25%-19%2.40-19%-12%2.732.302.141.691.541.251.251.031.11201420152016201720182019 3Q32.521.510.50LFP動(dòng)力電池（元/wh）NCM動(dòng)力電池（元/wh）LFPYOYNCMYOY1.351.18 1.050.9515Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q30%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35% 資料來(lái)源：GGII， 資料來(lái)源：GGII， 三元正極：主要原材料成本占比 90%左右，其中以鋰、鈷為主，受鈷、鋰價(jià)格下跌影響，前三季度同比降幅

46、較大，隨著原材料鈷價(jià)格觸底回升，Q3 單價(jià)已回升至 16 萬(wàn)/噸，主要采用成本加成定價(jià)模式，單位盈利穩(wěn)定。隔膜：連續(xù)兩年維持年均 40%降幅，Q3 已降至 1.4 元/平米，目前已出現(xiàn)普遍性虧損，2020 年降幅有望顯著收窄。電解液：2018 年價(jià)格已觸底回升，結(jié)束惡性競(jìng)爭(zhēng)，2019 前三季度均價(jià)同比小幅上漲，Q3 價(jià)格受碳酸鋰跌價(jià)影響環(huán)比小幅下降至 4.2 萬(wàn)元/噸，未來(lái)降幅空間十分有限。負(fù)極：原材料針狀焦價(jià)格進(jìn)入下降通道，帶動(dòng)負(fù)極價(jià)格下降，前三季度均價(jià)下降 8%， Q3 降至 4.4 萬(wàn)/噸。針狀焦價(jià)格主要因鋼價(jià)下跌，電弧爐煉鋼虧損，石墨電極需求走弱。目前石墨電極價(jià)格已跌回至上漲前水平，針

47、狀焦價(jià)格下跌滯后石墨電極半年左右，從 2019 年初開始下跌，目前 1.6 萬(wàn)/噸，底部?jī)r(jià)格為 0.5 萬(wàn)/噸，仍處于下降通道，原材料針狀焦價(jià)格下跌將帶動(dòng) 2020 年人造石墨價(jià)格進(jìn)一步下降。圖表 36：主要材料價(jià)格降幅NCMLFP人造石墨動(dòng)力電解液濕法隔膜干法單拉隔膜51%31%21%20%4%2%5%62-1%2-12%-9%-12%-12%19%-29%20193Q-8%-22% -39%-41%-27%-34%-40%-41%2560%40%20%0%-20%-40%-60%資料來(lái)源：GGII， 圖表 37：正極材料價(jià)格圖表 38：電解液價(jià)格169.5144

48、.5NCM（萬(wàn)元/噸）LFP（萬(wàn)元/噸）25232015105015Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3電解液（萬(wàn)元/噸）六氟磷酸鋰（萬(wàn)元/噸）8.5 3843.94.28.6109.59408357306255420315210150015Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q3 資料來(lái)源：GGII， 資料來(lái)源：GGII， 圖表 39：負(fù)極材料價(jià)格圖表 40：針狀焦價(jià)格進(jìn)入下降通道人造石墨（萬(wàn)元/噸）人造石墨（萬(wàn)元/噸）超高功率石墨電極(右，萬(wàn)元/噸） 針狀焦（左，萬(wàn)元/噸）5.6

49、4.94.4616514124103826412001.5014.503.133.532.51.6021.51.9010.5015Q1 15Q3 16Q1 16Q3 17Q1 17Q3 18Q1 18Q3 19Q1 19Q316/01 16/07 17/01 17/07 18/01 18/07 19/01 19/07資料來(lái)源：GGII， 資料來(lái)源：GGII， 圖表 41：隔膜材料價(jià)格濕法隔膜（元/平米）干法單拉隔膜（元/平米）64.8554323101.451.410.915Q115Q316Q116Q317Q117Q318Q118Q319Q119Q3資料來(lái)源：GGII， 中游格局：龍頭市占率持

50、續(xù)提升，格局進(jìn)一步優(yōu)化。動(dòng)力電池：動(dòng)力電池行業(yè)技術(shù)決勝，快速迭代，龍頭公司可實(shí)現(xiàn)技術(shù)與成本的雙重領(lǐng)先，規(guī)模效應(yīng)明顯。目前新能源汽車痛點(diǎn)在于動(dòng)力電池性能與消費(fèi)者需求契合度低，動(dòng)力電池是新能源汽車產(chǎn)品差異化的核心因素之一，處于技術(shù)快速迭代階段。與領(lǐng)先的動(dòng)力電池公司深度綁定是優(yōu)質(zhì)車企首選，否則將在產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)上處于弱勢(shì)。因此龍頭電池公司的客戶廣度（客戶數(shù)量）和深度（單一客戶采購(gòu)量）均將顯著高于同行，龐大的銷售收入可為高強(qiáng)度的研發(fā)投入作支撐，維持在技術(shù)上的領(lǐng)先地位，同時(shí)量的優(yōu)勢(shì)以及對(duì)材料體系的深度掌控，對(duì)上游的議價(jià)能力也顯著高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，實(shí)現(xiàn)技術(shù)和成本雙重領(lǐng)先，正向反饋，規(guī)模效應(yīng)明顯，穩(wěn)態(tài)龍頭公司市占率高

51、。寧德時(shí)代市占率遙遙領(lǐng)先，持續(xù)提升，一超地位穩(wěn)固。寧德時(shí)代具備頂尖的研發(fā)團(tuán)隊(duì)， 研發(fā)人員數(shù)量、質(zhì)量及研發(fā)投入規(guī)模都在國(guó)內(nèi)遙遙領(lǐng)先，高額研發(fā)投入保持公司的技術(shù)的絕對(duì)領(lǐng)先地位，同時(shí)對(duì)材料、工藝的深度掌控導(dǎo)致材料提供商普遍以代加工方式供貨， 采購(gòu)成本顯著低于同行。寧德時(shí)代作為動(dòng)力電池環(huán)節(jié)絕對(duì)龍頭，預(yù)收、應(yīng)付賬款大幅增長(zhǎng)，擠占上下游貨款，議價(jià)能力超強(qiáng)。公司市占率從 2017 年的 29.3%提升至 2018 年的41.45%，并進(jìn)一步提升至 2019 前三季度的 50.6%，產(chǎn)能利用率遠(yuǎn)高于同行。圖表 42：動(dòng)力電池裝機(jī)排名前五市占率圖表 43：動(dòng)力電池裝機(jī)排名前五產(chǎn)能利用率60%50%40%30%2

52、0%10%0%寧德時(shí)代比亞迪國(guó)軒高科力神億緯鋰能41.2%50.6%29.0%22.4%20.7%5.4%2.3%20162017201820193Q2.2%CATL力神比亞迪億緯鋰能國(guó)軒行業(yè)平均1.210.80.60.40.20113%104%90%90%75%82%85%67%75%52%46%37% 37%23%34%38%30%30%28%19%22% 21%17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 資料來(lái)源：GGII， 資料來(lái)源：GGII， 隔膜：技術(shù)壁壘高，工藝難度大，資產(chǎn)重，對(duì)產(chǎn)能利用率敏感，規(guī)模效應(yīng)明顯。工藝水

53、平是形成成本優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵，隔膜行業(yè)先有工藝后有設(shè)備，工藝實(shí)力直接決定了單位產(chǎn)能投資額、A 品率等核心指標(biāo)，進(jìn)而決定單線成本優(yōu)勢(shì)。工藝水平的提升依賴于生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)積累，難以模仿，超額收益持續(xù)期長(zhǎng)。產(chǎn)能規(guī)模對(duì)綜合平均成本起決定性影響，隔膜最好專線專供，反復(fù)切換產(chǎn)品型號(hào)需要停機(jī)、調(diào)整參數(shù)、預(yù)熱爬坡 A 品等過(guò)程，將導(dǎo)致制造費(fèi)用和原材料成本的大幅上升，規(guī)模效應(yīng)明顯。恩捷股份技術(shù)實(shí)力和產(chǎn)能規(guī)模絕對(duì)領(lǐng)先，市占率進(jìn)一步提升，寡頭地位穩(wěn)固。公司工藝實(shí)力國(guó)內(nèi)領(lǐng)先，單線成本最低，且持續(xù)迭代升級(jí)，產(chǎn)能規(guī)模國(guó)內(nèi)最大，母卷產(chǎn)能從 2016年的 3 億平擴(kuò)張至 2018 年的 13 億平，仍處于產(chǎn)能快速擴(kuò)張中。在下游集中度快速

54、提升， 同時(shí)需求增速抬升趨勢(shì)下，大幅的產(chǎn)能擴(kuò)張規(guī)劃可有效警示競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，阻礙新進(jìn)入者及競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手募資。公司隔膜市占率從 2017 年的 13.6%提升至 2018 年的 28.8%，并進(jìn)一步提升至 2019 年前三季度的 31.4%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于第二名。產(chǎn)能利用率也遠(yuǎn)高于同行， 高產(chǎn)能利用率及市占率使公司的盈利能力遠(yuǎn)超同行，且可持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張，進(jìn)一步強(qiáng)化優(yōu)勢(shì)。公司已為 LG 化學(xué)、松下批量供應(yīng)動(dòng)力電池基膜，且有望開始逐步供應(yīng)涂覆隔膜，寡頭地位穩(wěn)固。圖表 44：隔膜前五市占率35%30%25%20%15%10%5%0%上海恩捷星源材質(zhì)蘇州捷力河北金力滄州明珠31.4%28.8%13.6%8.7%14

55、.2%9.6%5.4%4.9%20162017201820193Q資料來(lái)源：GGII， 負(fù)極材料差異化明顯，硅碳負(fù)極是下一代產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)。負(fù)極在不同應(yīng)用領(lǐng)域?qū)π阅苡胁煌囊?，具備明顯的差異化特征，市場(chǎng)分層清晰，例如消費(fèi)電池領(lǐng)域的高端負(fù)極價(jià)格能到 10 萬(wàn)，而低端價(jià)格則不足 3 萬(wàn)。由于現(xiàn)階段商業(yè)化石墨負(fù)極材料已經(jīng)接近其理論比容量（372mAh/g），硅碳負(fù)極比容量高，是下一代產(chǎn)品重點(diǎn)。在現(xiàn)有的硅碳復(fù)合體系中，硅顆粒作為活性物質(zhì)，提供儲(chǔ)鋰容量；碳顆粒既能緩沖充放電過(guò)程中硅負(fù)極的體積變化，又能改善硅質(zhì)材料的導(dǎo)電性，還能避免硅顆粒在充放電循環(huán)中發(fā)生團(tuán)聚。因此硅碳復(fù)合材料綜合了二者的優(yōu)點(diǎn)，表現(xiàn)出高比

56、容量和較長(zhǎng)循環(huán)壽命。目前特斯拉已率先采用硅碳負(fù)極的動(dòng)力電池，中國(guó)鋰電池產(chǎn)業(yè)也在積極推進(jìn)，硅碳負(fù)極是下一代產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)重點(diǎn)，格局或?qū)⒅厮堋Ｉ忌际姓悸士焖偬嵘?，紫宸受限于產(chǎn)能，加速擴(kuò)展，市占率有望再度提升。負(fù)極原先格局較為穩(wěn)定，江西紫宸與上海杉杉原先形成雙強(qiáng)格局。但東莞凱金通過(guò)與寧德時(shí)代的深度綁定下快速崛起，2018 年市占率提升至 18.7%。江西紫宸此前由于產(chǎn)能吃緊，主要以中高端消費(fèi)用人造石墨為主，此后隨著新增產(chǎn)能釋放，擴(kuò)大動(dòng)力類人造石墨市場(chǎng)，市占率有望再次提升。圖表 45：人造石墨出貨量前五公司市占率30%25%20%15%10%5%0%上海杉杉（含創(chuàng)亞）22.5%20.0%2016江西紫宸東莞

57、凱金25.8%24.4%23.1%17.9%20172018貝特瑞深圳斯諾23.7%23.1%18.7%5.9%5.5%20193Q資料來(lái)源：GGII， 正極：能量密度提升是電池降本的核心路徑，正極高鎳化趨勢(shì)明確。電池正經(jīng)歷從從低鎳三元（333/523 體系）向高鎳三元（622/811 體系）的 2.0 迭代，在低鎳三元體系，正極技術(shù)難度較低，以收取加工費(fèi)為主要盈利模式，盈利較差且格局散亂。高鎳正極技術(shù)難度顯著提升，由于高鎳正極循環(huán)性能及熱穩(wěn)定性較差，需要摻雜、包覆做材料改性方能在實(shí)際產(chǎn)業(yè)化中應(yīng)用，同時(shí)燒結(jié)的設(shè)備精度及工藝難度也大幅提升，批量生產(chǎn)穩(wěn)定的高品質(zhì)高鎳正極難度非常大。高鎳正極技術(shù)門檻

58、大幅提高將倒逼小企業(yè)出局，重塑產(chǎn)業(yè)格局，市場(chǎng)集中度有望逐步提升，從而改變目前的散亂局面，2020 年高鎳出貨占比有望明顯提升。三元正極集中度雖低，高鎳化趨勢(shì)下，格局將進(jìn)一步優(yōu)化。三元正極材料相對(duì)電池及其他環(huán)節(jié)集中度較低，容百鋰電、振華新材、長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科、廈門鎢業(yè)通過(guò)綁定寧德時(shí)代，市占率均有所提升；當(dāng)升受限于產(chǎn)能和客戶，市占率有所下降。隨著高鎳動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)化推進(jìn)，以及頭部公司新增產(chǎn)能釋放，市場(chǎng)份額將向以容百為代表的領(lǐng)先公司集中，格局將進(jìn)一步優(yōu)化。圖表 46：三元正極出貨量前五公司市占率容百鋰電長(zhǎng)遠(yuǎn)鋰科振華新材廈門鎢業(yè)當(dāng)升科技14%12%10%8%6%4%2%0%12.9%12.5%11.4%10.6

59、%7.2%20162017201820193Q資料來(lái)源：GGII， 電解液：高鎳化趨勢(shì)下，配方難度顯著提升，電解液企業(yè)差異化的配方研發(fā)優(yōu)勢(shì)凸顯。在磷酸鐵鋰及低鎳三元階段，電解液配方簡(jiǎn)單，電池廠主導(dǎo)配方，采用招標(biāo)模式， 電解液企業(yè)只提供加工服務(wù)，價(jià)格成為行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)著力點(diǎn)，盈利持續(xù)壓縮。高鎳三元正極氧化性強(qiáng)，循環(huán)性能及熱穩(wěn)定性差，容易發(fā)生脹氣等多種問題導(dǎo)致動(dòng)力電池的性能快速衰減，電解液的配方難度顯著加大。在高鎳化趨勢(shì)下，電池企業(yè)對(duì)電解液企業(yè)的研發(fā)服務(wù)依賴度加大，具備差異化配方研發(fā)能力的電解液廠商在高鎳化趨勢(shì)下競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)放大， 附加值增加，盈利有望改善。電解液多強(qiáng)格局，競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)切換，新宙邦差異化研發(fā)優(yōu)勢(shì)

60、放大。電解液市場(chǎng)格局相對(duì)穩(wěn)定，天賜 2019 年前三季度市占率 26.1%，領(lǐng)先于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，新宙邦小幅提升，杉杉較快速崛起。在低鎳三元向高鎳三元的 2.0 迭代階段，同時(shí)六氟磷酸鋰處于微利狀態(tài)，差異化的電解液配方研發(fā)能力成為競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)，技術(shù)底蘊(yùn)深厚的新宙邦優(yōu)勢(shì)開始放大。圖表 47：電解液出貨量前五公司市占率天賜（含凱欣）新宙邦國(guó)泰華榮杉杉珠海賽緯30%25%20%15%10%5%0%26.5%25.5%26.1%21.7%16.7%15.5%15.7%17.7%110.61%5.8%20162017201820193Q資料來(lái)源：GGII， 2020 展望：長(zhǎng)周期拐點(diǎn)來(lái)臨長(zhǎng)周期：電動(dòng)化大勢(shì)所趨政策