公司融資渠道選擇與資本運營管理

1、公司融資資渠道選選擇與資資本運營營金融是市市場經(jīng)濟濟融資體體系的基基礎和主主體，是是現(xiàn)代經(jīng)經(jīng)濟的核核心，是是發(fā)展生生產(chǎn)力不不可分割割的組成成部分。金融的的融資功功能，通通過嚴格格的信用用權責約約束機制制，高效效率地優(yōu)優(yōu)化資源源配置和和利用，對整個個社會經(jīng)經(jīng)濟的穩(wěn)穩(wěn)定、健健康發(fā)展展起著重重要的作作用。企企業(yè)要發(fā)發(fā)展，必必須有資資金的支支持，除除了通過過自身積積累外，借助金金融市場場進行外外部融資資是必經(jīng)經(jīng)之路，因此探探討企業(yè)業(yè)發(fā)展與與融資的的問題是是十分必必要的。現(xiàn)代金金融體制制為企業(yè)業(yè)融資提提供了多多種可供供選擇的的渠道，如何識識別這些些渠道的的利弊，并為我我所用，促進企企業(yè)健康康“輸血血”，

2、是是每一個個志在長長遠的企企業(yè)需要要認真思思考的問問題。在在市場經(jīng)經(jīng)濟條件件下，企企業(yè)融資資是借助助各類資資金市場場通過各各種融資資工具完完成的。不同的的融資工工具和方方式形成成不同的的融資模模式。不不同的融融資模式式?jīng)Q定了了企業(yè)不不同的資資本結構構和股權權結構，進而形形成股東東、債權權人與公公司不同同的權利利、利益益關系，從而對對公司治治理結構構產(chǎn)生影影響。下下面主要要從金融融市場資資金主要要需求者者 企業(yè)業(yè)的角度度，談談談對企業(yè)業(yè)融資的的方式個個人看法法，并希希望以此此作為大大家深入入探討的的一個契契機公司融資資的渠道道分析 （一）融融資渠道道概述 企業(yè)的資資金來源源主要包包括內(nèi)源源融資和

3、和外源融融資兩個個渠道,其中內(nèi)內(nèi)源融資資主要是是指企業(yè)業(yè)的自有有資金和和在生產(chǎn)產(chǎn)經(jīng)營過過程中的的資金積積累部分分；外源源融資即即企業(yè)的的外部資資金來源源部分,主要包包括直接接融資和和間接融融資兩類類方式。直接融融資是指指企業(yè)進進行的首首次上市市募集資資金(IIPO)、配股股和增發(fā)發(fā)等股權權融資活活動,所所以也稱稱為股權權融資；間接融融資是指指企業(yè)資資金來自自于銀行行、非銀銀行金融融機構的的貸款等等債權融融資活動動,所以以也稱為為債務融融資。隨隨著技術術的進步步和生產(chǎn)產(chǎn)規(guī)模的的擴大，單純依依靠內(nèi)部部融資已已經(jīng)很難難滿足企企業(yè)的資資金需求求。外部部融資成成為企業(yè)業(yè)獲取資資金的重重要方式式。外部部融

4、資又又可分為為債務融融資和股股權融資資。11、銀行行借款信貸融資資是間接接融資，是市場場信用經(jīng)經(jīng)濟的融融資方式式，它以以銀行為為經(jīng)營主主體，按按信貸規(guī)規(guī)則運作作，要求求資產(chǎn)安安全和資資金回流流，風險險取決于于資產(chǎn)質(zhì)質(zhì)量。信信貸融資資由于責責任鏈條條和追索索期長，信息不不對稱，由少數(shù)數(shù)決策者者對項目目的判斷斷支配大大額資金金，把風風險積累累推到將將來。信信貸融資資需要發(fā)發(fā)達的社社會信用用體系支支持。銀銀行借款款是企業(yè)業(yè)最常用用的融資資渠道，但銀行行的基本本做法是是“嫌貧貧愛富”，以風風險控制制為原則則，這是是由銀行行的業(yè)務務性質(zhì)決決定的。對銀行行來講，它一般般不愿冒冒太大的的風險，因為銀銀行借款

5、款沒有利利潤要求求權，所所以對風風險大的的企業(yè)或或項目不不愿借款款，哪怕怕是有很很高的預預期利潤潤。相反反，實力力雄厚、收益或或現(xiàn)金流流穩(wěn)定的的企業(yè)是是銀行歡歡迎的貸貸款對象象。因為以上上特點，銀行借借款跟其其它融資資方式相相比，主主要不足足在于：一是條條件苛刻刻，限制制性條款款太多，手續(xù)過過于復雜雜，費時時費力，有時可可能跑一一年也跑跑不下來來；二是是借款期期限相對對較短，長期投投資很少少能貸到到款；三三是借款款額度相相對也小小，通過過銀行解解決企業(yè)業(yè)發(fā)展所所需要的的全部資資金是很很難的。特別對對于在起起步和創(chuàng)創(chuàng)業(yè)階段段企業(yè)，貸款的的風險大大，是很很難獲得得銀行借借款的。希望獲得得銀行借借款

6、的企企業(yè)必需需要讓銀銀行了解解您有足足夠的資資產(chǎn)進行行抵押或或質(zhì)押，有明確確的用款款計劃，企業(yè)或或項目利利潤來源源穩(wěn)定，有還本本付息的的能力。比如，現(xiàn)現(xiàn)實中企企業(yè)根據(jù)據(jù)對未來來市場變變化的預預期，制制定了相相應的產(chǎn)產(chǎn)品開發(fā)發(fā)計劃，但其所所需資金金往往受受貸款規(guī)規(guī)模的限限制，等等到銀行行逐級申申報增加加貸款規(guī)規(guī)模批下下來以后后，也許許市場情情況已經(jīng)經(jīng)發(fā)生了了變化，使企業(yè)業(yè)失去一一次有利利的投資資機會?？梢?，我國銀銀行貸款款的時時滯增增加了企企業(yè)融資資的機會會成本。同樣債債券融資資的限制制條件多多，對企企業(yè)來講講，同樣樣加大了了機會成成本，也也是其不不利的一一面。中國國的銀行行體系在在金融體體系中

7、占占有絕對對的地位位,雖然然其他金金融機構構在近110年來來有了一一定的發(fā)發(fā)展。220011年底,銀行體體系擁有有的金融融資產(chǎn)總總額占全全部的880%以以上。119900-19999年年中國的的銀行貸貸款余額額占GDDP的比比重為996%,比亞洲洲危機國國都高,是韓國國、印尼尼、菲律律賓的22倍以上上,比最最高的泰泰國又高高出5個個百分點點。和亞亞洲危機機國一樣樣,我國國金融體體系是典典型的銀銀行體系系主導型型。而同同期證券券市場主主導型的的美國,其銀行行貸款占占GDPP的比重重僅為330%。由于于相同的的文化背背景和相相似的金金融體系系,我國國也存在在亞洲危危機國所所普遍存存在的銀銀行體系系

8、失效的的因素,如政府府對貸款款的干涉涉、政府府對銀行行的擔保保、監(jiān)管管不力等等等。我我國銀行行體系失失效的表表現(xiàn)形式式是銀行行體系存存在大量量的不良良貸款,不良貸貸款比例例超過國國際警戒戒線。我我國之所所以能夠夠躲過亞亞洲金融融危機,一個主主要的原原因是我我國資本本項目實實行管制制,人民民幣沒有有自由兌兌換。2、證券券融資證券融資資是市場場經(jīng)濟融融資方式式的直接接形態(tài)，公眾直直接廣泛泛參與，市場監(jiān)監(jiān)督最嚴嚴，要求求最高，具有廣廣闊的發(fā)發(fā)展前景景。證券券融資主主要包括括股票、債券，并以此此為基礎礎進行資資本市場場運作。與信貸貸融資不不同，證證券融資資是由眾眾多市場場參與者者決策，是投資資者對投投

9、資者、公眾對對公眾的的行為，直接受受公眾及及市場風風險約束束，把未未來風險險現(xiàn)在就就暴露和和定價，風險由由投資者者直接承承擔。（）股股權融資資股票上市市可以在在國內(nèi)，也可選選擇境外外，可以以在主板板上市也也可以在在高新技技術企業(yè)業(yè)板塊，如美國國（NAASTAAQ）和和香港的的創(chuàng)業(yè)板板。發(fā)行行股票是是一種資資本金融融資，投投資者對對企業(yè)利利潤有要要求權，但是所所投資金金不能收收回，投投資者所所冒風險險較大，因此要要求的預預期收益益也比銀銀行高，從這個個角度而而言，股股票融資資的資金金成本比比銀行借借款高。具體而言言，發(fā)行行股票的的優(yōu)點是是：(11)所籌籌資金具具有永久久性，無無到期日日，沒有有還

10、本壓壓力；(2)一一次籌資資金額大大；(33)用款款限制相相對較松松；(44)提高高企業(yè)的的知名度度，為企企業(yè)帶來來良好聲聲譽；(5)有有利于幫幫助企業(yè)業(yè)建立規(guī)規(guī)范的現(xiàn)現(xiàn)代企業(yè)業(yè)制度。特別對對于潛力力巨大，但風險險也很大大的科技技型企業(yè)業(yè)，通過過在創(chuàng)業(yè)業(yè)板發(fā)行行股票融融資，是是加快企企業(yè)發(fā)展展的一條條有效途途徑。但股票上上市也有有不利之之處：(1)上上市的條條件過于于苛刻。由于中中國目前前股票市市場還處處于發(fā)展展初期，市場容容量有限限，想上上市的各各種類型型的候選選企業(yè)又又很多，因此上上市門檻檻較高，而每年年真正能能上市的的也就是是很有限限，一些些企業(yè)很很難具備備主管部部門規(guī)定定的上市市條件；

11、(2)上市時時間跨度度長，競競爭激烈烈，無法法滿足企企業(yè)緊迫迫的融資資需求；(3)企業(yè)要要負擔較較高的信信息報道道成本，各種信信息公開開的要求求可能會會暴露商商業(yè)秘密密；(44)企業(yè)業(yè)上市融融資必須須以出讓讓部分產(chǎn)產(chǎn)權作為為代價，分散企企業(yè)控制制權，從從而出讓讓較高的的利潤收收益。從從這個角角度講企企業(yè)上市市并非像像有人所所說的企企業(yè)上市市沒有成成本。希望通過過上市發(fā)發(fā)行股票票融資的的企業(yè)必必須滿足足上市條條件，選選擇不同同的上市市地點，需要滿滿足的條條件也有有差異，一般而而言，擁擁有良好好的發(fā)展展前景是是成功融融資的關關鍵。從從程序上上講，對對企業(yè)國國內(nèi)主板板上市主主要有以以下幾個個步驟：先

12、聘請請一個好好的中介介機構，策劃改改制方案案。要按按上市公公司的標標準成立立股份有有限公司司。股份份公司成成立后，由擔任任上市保保薦人的的券商進進行改制制和上市市輔導，并于一一年后寫寫一套完完整的輔輔導報告告，內(nèi)容容包括企企業(yè)產(chǎn)權權是否清清晰，資資產(chǎn)剝離離是否合合理，是是否建立立了現(xiàn)代代企業(yè)制制度，是是否達到到了應變變市場的的條件等等，然后后報證監(jiān)監(jiān)會批準準，證監(jiān)監(jiān)會經(jīng)過過初審后后確定發(fā)發(fā)行額度度。現(xiàn)在在發(fā)行有有所調(diào)整整，由券券商推薦薦，證監(jiān)監(jiān)會審批批。批準準額度后后正式做做發(fā)行文文件材料料的準備備工作。發(fā)行材材料經(jīng)過過發(fā)審會會通過后后，企業(yè)業(yè)就可以以選擇交交易所發(fā)發(fā)行。在在改制方方案里有有一

13、定要要解決好好三個大大的問題題：一是是資產(chǎn)重重組。進進入上市市公司的的資產(chǎn)必必須全部部是經(jīng)營營性的優(yōu)優(yōu)良資產(chǎn)產(chǎn)，非經(jīng)經(jīng)營性的的，如宿宿舍、學學校等配配套設施施，都必必須剝離離出去，不能納納入股份份有限公公司；二二是債務務重組。要合理理匹配你你的債務務，使債債務總額額和結構構符合上上市條件件；三是是人員重重組。離離退休人人員不能能帶入上上市公司司。企業(yè)業(yè)資產(chǎn)重重組的原原則有三三個：一一是產(chǎn)權權關系清清楚，有有一套獨獨立的面面對市場場的供產(chǎn)產(chǎn)銷體系系，二是是處理好好同業(yè)競競爭的問問題，就就是上市市公司和和母體不不能經(jīng)營營同一行行業(yè)、同同一產(chǎn)品品的業(yè)務務。這可可能也是是對上市市公司面面臨最大大的問題

14、題。三是是主業(yè)突突出，主主營產(chǎn)品品一定要要鮮明，有代表表性。主主營業(yè)務務收入和和利潤一一定要占占總收入入和利潤潤總額的的70%以上。項目準準備上市市的公司司必須把把所融資資金準備備投資的的項目的的可行性性報告以以及主管管部門的的審批文文件等提提前編制制好。（）債債券融資資發(fā)行債券券的優(yōu)缺缺點介于于上市和和銀行借借款之間間，也是是一種實實用的融融資手段段，但關關鍵是選選好發(fā)債債時機。選擇發(fā)發(fā)債時機機要充分分考慮對對未來利利率的走走勢預期期。債券券種類很很多，國國內(nèi)常見見的有企企業(yè)債券券和公司司債券以以及可轉轉換債券券。企業(yè)業(yè)債券要要求較低低，公司司債券要要求則相相對嚴格格，只有有國有獨獨資公司司

15、、上市市公司、兩個國國有投資資主體設設立的有有限責任任公司才才有發(fā)行行資格，并且對對企業(yè)資資產(chǎn)負債債率以及及資本金金等都有有嚴格限限制?？煽赊D換債債券只有有重點國國有企業(yè)業(yè)和上市市公司才才能夠發(fā)發(fā)行，它它是一種種含期權權的衍生生金融工工具。采用發(fā)行行債券的的方式進進行融資資，其好好處在于于還款期期限較長長，附加加限制少少，資金金成本也也不太高高，但手手續(xù)復雜雜，對企企業(yè)要求求嚴格，而且我我國債券券市場相相對清淡淡，交投投不活躍躍，發(fā)行行風險大大，特別別是長期期債券，面臨的的利率風風險較大大，而又又欠缺風風險管理理的金融融工具。目前對于于條件好好的企業(yè)業(yè)可以發(fā)發(fā)一些企企業(yè)債券券，因為為市場利利率

16、比較較低，融融資成本本較低。但是債債券相對對銀行借借款而言言，還款款約束強強，要控控制好還還款風險險。4、招商商引資招商引資資一般也也是一種種股權融融資，但但它不通通過公開開市場發(fā)發(fā)售，是是一種私私下尋找找戰(zhàn)略投投資者的的融資方方式。因因此其優(yōu)優(yōu)缺點與與發(fā)行股股票上市市類似，但由于于不需要要公開企企業(yè)信息息以及被被他人收收購的風風險較小小等原因因，通過過招商引引資的方方式融資資也受到到一些企企業(yè)的歡歡迎。(二) 融資模模式 資資本結構構 治理理結構的的內(nèi)在聯(lián)聯(lián)系在公司產(chǎn)產(chǎn)生、運運行中，通過融融資模式式 資本本結構 治理結結構這個個鏈條，資本得得以形成成、集中中、組合合、運營營，同時時形成相相應

17、的產(chǎn)產(chǎn)權關系系和權利利、責任任、利益益格局。具體說說來，融融資模式式通過資資本結構構，從以以下幾個個方面影影響到公公司治理理結構的的形成、內(nèi)容、目標、功能和和績效。融資模式式是公司司治理結結構形成成的基礎礎。 現(xiàn)代公司司的一個個顯著標標志是公公司資金金來源的的外部性性，由此此產(chǎn)生了了股權和和債權的的代理問問題。公公司治理理結構正正是為了了解決企企業(yè)存在在的各種種代理問問題而形形成的一一組制度度安排。它主要要通過剩剩余索取取權和控控制權的的適當分分配，規(guī)規(guī)定著公公司內(nèi)不不同要素素所有者者的關系系，特別別是股東東、債權權人與公公司經(jīng)理理之間的的契約安安排，來來降低代代理成本本，保障障公司的的價值創(chuàng)

18、創(chuàng)造活動動。2、融資資模式?jīng)Q決定著公公司治理理結構的的方式和和目標。不同的融融資模式式形成不不同的股股權、債債權比例例關系以以及權益益集中分分散程度度直接影影響到股股東、債債權人等等利益主主體在治治理結構構的不同同地位，影響到到公司決決策、控控制、監(jiān)監(jiān)督等權權力在各各利益主主體的不不同分布布和配置置，從而而構成了了治理結結構的不不同方式式，如“內(nèi)部治治理”和和“外部部治理”。而由由于股東東、債權權人在取取得對公公司收入入的索取取權和對對公司的的控制權權的優(yōu)先先序列不不同，他他們風險險偏好又又有較大大差別，由此造造成不同同的資本本結構下下，公司司治理主主導力量量對公司司治理目目標的不不同訴求求，

19、如“股東權權益最大大化”和和“公司司整體價價值最大大化”。融資模式式影響著著公司治治理結構構的功能能和運行行績效。 現(xiàn)代資本本結構理理論指出出，最優(yōu)優(yōu)融資模模式形成成的資本本結構是是代理成成本最小小化的資資本結構構，此時時治理結結構也是是最優(yōu)的的。公司司治理結結構的主主要功能能一是選選擇合適適的代理理人（經(jīng)經(jīng)理），二是建建立好的的激勵約約束機制制。在一一個有效效的融資資市場里里，股權權、債權權通過各各自與公公司的契契約關系系，形成成對公司司行為（經(jīng)理行行為）的的激勵和和約束和和對經(jīng)理理的選擇擇。股權權主要是是行使投投票權（包括“用手”和“用用腳” ）來約約束經(jīng)理理或選擇擇經(jīng)理，通過股股票期權權

20、等剩余余收益分分享來激激勵經(jīng)理理。而債債權也可可通過破破產(chǎn)清算算機制來來約束或或淘汰經(jīng)經(jīng)理，通通過債務務的財務務杠桿擴擴大經(jīng)理理的剩余余收益分分享率來來進行激激勵。這這樣，企企業(yè)可以以通過特特定的融融資模式式，達到到股權和和債權的的合理配配置，以以降低代代理成本本，保證證公司治治理結構構的功能能和運行行績效。(三)公公司融資資渠道的的選擇按照資本本結構理理論,企企業(yè)的融融資結構構影響著著企業(yè)的的市場價價值,在在稅收不不為零的的情況下下,由于于債券有有稅盾盾作用用,企業(yè)業(yè)通過債債券融資資可以增增加企業(yè)業(yè)的價值值,這樣樣就形成成了啄啄食順序序理論,企業(yè)業(yè)理性的的融資順順序應為為:內(nèi)源源融資債權融融

21、資股股權融資資。在西西方企業(yè)業(yè)融資結結構中,根據(jù)啄啄食順序序原則,企業(yè)融融資方式式的選擇擇順序首首先是內(nèi)內(nèi)部股權權融資(即留存存收益),其次次是債務務融資,最后才才是外部部股權融融資。 企企業(yè)外部部融資究究竟是以以股權融融資還是是以債務務融資為為主，除除了受自自身財務務狀況的的影響外外，還受受國家融融資體制制的制約約。不同同的國家家由于歷歷史、文文化、傳傳統(tǒng)不同同，經(jīng)濟濟發(fā)展的的水平以以及對資資金需求求程度不不同，所所選用的的融資體體制也不不相同。不同的的融資體體制規(guī)范范著企業(yè)業(yè)獲取資資金的渠渠道，制制約著企企業(yè)的融融資形式式和取向向。從美美、英、德、加加、法、意、日日等西方方7國平平均水平平

22、來看,內(nèi)源融融資比例例高達555.771%,外源融融資比例例為444.299%；而而在外源源融資中中,來自自金融市市場的股股權融資資僅占融融資總額額的100.866%,而而來自金金融機構構的債務務融資則則占322%。從從國別差差異上看看,內(nèi)源源融資比比例以美美、英兩兩國最高高,均高高達755%,德德、加、法、意意四國次次之,日日本最低低。從股股權融資資比例看看,加拿拿大最高高達到119%,美、法法、意三三國次之之,均為為13%。英國國、日本本分別為為8%和和7%,德國最最低僅為為3%。從債務務融資比比例看,日本最最高達到到59%,美國國最低為為12%?？梢娨?美國國企業(yè)不不僅具有有最高的的內(nèi)源

23、融融資比例例,而且且從證券券市場籌籌集的資資金中,債務融融資所占占比例也也要比股股權融資資高得多多,可見見,西方方七國企企業(yè)融資資結構的的實際情情況與啄啄食順序序假說是是符合的的。 我國國上市公公司的融融資順序序表現(xiàn)為為股權融融資、短短期債務務融資、長期債債務融資資和內(nèi)源源融資,即我國國上市公公司的融融資順序序與現(xiàn)代代資本結結構理論論關于啄啄食順序序原則存存在明顯顯的沖突突。事實實上大多多數(shù)上市市公司一一方面大大多保持持比國有有企業(yè)要要低得多多的平均均資產(chǎn)負負債率,甚至有有些上市市公司負負債為零零,但從從實際上上看,目目前10000多多家上市市公司幾幾乎沒有有任何一一家會主主動放棄棄其利用用再

24、次發(fā)發(fā)行股票票進行股股權融資資的機會會。我們們將中國國上市公公司融資資結構的的上述特特征稱為為股權融融資偏好好。 中國國上市公公司股權權融資偏偏好的具具體行為為主要體體現(xiàn)在擬擬上市公公司上市市之前有有著極其其強烈的的沖動去去謀求公公司首次次公開發(fā)發(fā)行股票票并成功功上市；公司上上市之后后在再融融資方式式的選擇擇上,往往往不顧顧一切地地選擇配配股或增增發(fā)等股股權融資資方式,以致形形成所謂謂的上市市公司集集中性的的配股股熱或或增發(fā)發(fā)熱。但上市市公司這這種輕視視債務融融資而偏偏好股權權融資的的選擇,并沒有有換來公公司經(jīng)營營業(yè)績的的持續(xù)增增長和資資源配置置效率的的有效改改善,上上市公司司無論是是通過在在

25、一級市市場首次次公開發(fā)發(fā)行A股股還是通通過配股股或增發(fā)發(fā)再融資資的效率率都是不不能令人人樂觀的的。 （三）公公司融資資策略的的選擇（一）企企業(yè)不同同發(fā)展階階段與其其相適應應的融資資渠道隨著著我國市市場競爭爭加劇和和金融系系統(tǒng)市場場化程度度的提高高，企業(yè)業(yè)融資決決策和資資本結構構管理環(huán)環(huán)境正在在發(fā)生顯顯著變化化。財政政或者銀銀行在企企業(yè)技術術改造擴建的的資金供供給上唱唱獨角戲戲時代的的不復存存在。企企業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)的預期期收益和和金融市市場不確確定性的的明顯增增加，銀銀行管理理商業(yè)化化程度的的不斷提提高，證證券市場場的發(fā)展展等，直直接影響響著企業(yè)業(yè)的融資資選擇和和資本結結構管理理。那么，在這方方面我國

26、國企業(yè)應應采取什什么樣的的準則和和策略？基本準則則在在市場競競爭和金金融市場場變化的的環(huán)境下下，企業(yè)業(yè)融資決決策和資資本結構構管理需需要按照照自身的的業(yè)務戰(zhàn)戰(zhàn)略和競競爭戰(zhàn)略略，從可可持續(xù)發(fā)發(fā)展和為為股權資資本長期期增值角角度來考考慮。其其基本準準則為：一、融融資產(chǎn)品品的現(xiàn)金金流出期期限結構構要求及及法定責責任必須須與企業(yè)業(yè)預期現(xiàn)現(xiàn)金流入入的風險險相匹配配；二、平衡當當前融資資與后續(xù)續(xù)持續(xù)發(fā)發(fā)展融資資需求，維護合合理的資資信水平平，保持持財務靈靈活性和和持續(xù)融融資能力力；三、在滿足足上述兩兩大條件件的前提提下，盡盡可能降降低融資資成本。融融資工具具不同，現(xiàn)金流流出期限限結構要要求及法法律責任任就

27、不同同，對企企業(yè)經(jīng)營營的財務務彈性、財務風風險、后后續(xù)投資資融資約約束和資資本成本本也不同同。例如如，對企企業(yè)來說說，與股股權資本本相比，債務資資本具有有三個主主要特點點：首先先，債務務資本的的還本付付息現(xiàn)金金流出期期限結構構要求固固定而明明確，法法律責任任清晰，因此，它缺乏乏彈性；其次，債務資資本收益益固定，債權人人不能分分享企業(yè)業(yè)投資于于較高風風險的投投資機會會所帶來來的超額額收益；再次，債務利利息在稅稅前列支支，在會會計帳面面盈利的的條件下下，可以以減少納納稅。盡管管融資決決策和資資本結構構管理的的基本準準則對所所有企業(yè)業(yè)都是一一致的，但在實實際中，由于企企業(yè)產(chǎn)品品市場的的競爭結結構不同

28、同，企業(yè)業(yè)所處的的成長階階段、業(yè)業(yè)務戰(zhàn)略略和競爭爭戰(zhàn)略有有別，企企業(yè)融資資方式與與資本結結構也存存在差異異，如：高成長長型企業(yè)業(yè)通通常以股股權融資資為主，其長期期債務比比例和現(xiàn)現(xiàn)金紅利利支付率率都非常常低。因因為在競競爭環(huán)境境下，競競爭地位位的形成成或穩(wěn)定定往往需需要持續(xù)續(xù)進行技技術產(chǎn)產(chǎn)品開發(fā)發(fā)或服務務創(chuàng)新投投資，而而市場份份額和價價格競爭爭等因素素又容易易使企業(yè)業(yè)現(xiàn)金流流入減少少或波動動。如果果舉債過過度，容容易因經(jīng)經(jīng)營現(xiàn)金金流收入入下降而而引起財財務支付付危機，輕則損損害企業(yè)業(yè)債務資資信，重重則危及及企業(yè)生生存。因因此，高高成長型型企業(yè)的的融資決決策首先先不是考考慮降低低成本的的問題，而是

29、考考慮如何何與企業(yè)業(yè)的經(jīng)營營現(xiàn)金流流入風險險匹配、保持財財務靈活活性和良良好的資資信等級級，降低低財務危危機的可可能性。高技術術型企業(yè)業(yè)往往往采用用股權管管理辦法法，獲得得內(nèi)部股股權資本本；同時時增資擴擴股，長長期債務務比例非非常低，甚至相相當長的的時期內(nèi)內(nèi)無長期期債，并并且不支支付現(xiàn)金金紅利。其原因因有三：一是高高成長型型企業(yè)一一旦成功功，投資資收益往往往大大大超過融融資成本本，因此此融資關關鍵在于于規(guī)避較較高的經(jīng)經(jīng)營風險險，減少少發(fā)生財財務危機機的可能能性；二二是高成成長企業(yè)業(yè)的收益益風險相相應較高高，債權權人不青青睞這些些成長性性公司；三是出出于持續(xù)續(xù)發(fā)展的的需要，為了保保留融資資能力，

30、增強財財務彈性性?，F(xiàn)金金流穩(wěn)定定企業(yè)通常常以長期期債務替替換股權權，具有有較高的的長期債債務比例例和現(xiàn)金金紅利支支付率。這類企企業(yè)包括括在所經(jīng)經(jīng)營領域域具有較較強的競競爭能力力和較高高而穩(wěn)定定市場份份額的企企業(yè)、實實現(xiàn)規(guī)模模經(jīng)濟的的企業(yè)、壟斷經(jīng)經(jīng)營的公公用事業(yè)業(yè)公司，如電力力公司和和商業(yè)零零售業(yè)公公司等。在現(xiàn)金金流穩(wěn)定定性較高高時，可可以通過過增加長長期債務務或用債債務回購購公司股股票來增增加財務務杠桿，在不明明顯降低低資信等等級的同同時，可可以明顯顯降低資資本成本本。從而而在保證證債權人人權益的的同時，增加股股東價值值。策略略選擇企業(yè)業(yè)首先要要根據(jù)商商業(yè)環(huán)境境確定自自己的業(yè)業(yè)務發(fā)展展戰(zhàn)略，然

31、后再再確定融融資決策策和資本本結構管管理的具具體原則則和標準準。在現(xiàn)現(xiàn)實金融融市場環(huán)環(huán)境下，融資決決策和資資本結構構管理策策略的基基本思想想可以概概括為：根據(jù)金金融市場場有效性性狀況，利用稅稅法等政政策環(huán)境境，借助助高水平平的財務務顧問，運用現(xiàn)現(xiàn)代金融融原理和和金融工工程技術術，進行行融資產(chǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新新。利用稅稅法進行行融資創(chuàng)創(chuàng)新如，在確定定采用債債務融資資類型后后，利用用稅法對對資本收收益和利利息收益益稅率的的差異，可以發(fā)發(fā)行零息息票債券券。針對企企業(yè)與資資本市場場投資者者對金融融市場利利率變化化的預期期差異進進行融資資創(chuàng)新如如，采用用浮動利利率，或或者發(fā)行行含有企企業(yè)可贖贖回或投投資者可可贖

32、回的的債券。利利用投資資者與企企業(yè)之間間對企業(yè)業(yè)未來成成長性預預測的差差異，進進行融資資創(chuàng)新在在股票市市場低估估公司投投資價值值時，企企業(yè)可以以首先選選擇內(nèi)部部融資；如果確確實需要要外部融融資，可可以采用用可轉換換證券、認股權權、可贖贖回股票票等融資資方式，降低融融資成本本。而在在股票市市場高估估公司投投資價值值時，增增發(fā)股票票融資。環(huán)環(huán)境亟待待優(yōu)化企企業(yè)融資資決策和和資本結結構管理理策略的的實施，取決于于良好的的金融市市場環(huán)境境。目前前，我國國金融系系統(tǒng)提供供的企業(yè)業(yè)融資品品種非常常少，不不能適應應日益復復雜的商商業(yè)環(huán)境境下的企企業(yè)融資資需求。隨著企企業(yè)和投投資銀行行等中介介機構融融資創(chuàng)新新

33、需求的的增強，政府應應象鼓勵勵技術創(chuàng)創(chuàng)新那樣樣，鼓勵勵企業(yè)基基本融資資工具的的創(chuàng)新。與此同同時，應應逐漸從從目前沒沒有明文文規(guī)定的的企業(yè)融融資新品品種報批批模式，過渡到到只要政政府法律律沒有明明文禁止止，就可可以推出出企業(yè)融融資品種種的管理理模式，使企業(yè)業(yè)融資從從目前選選擇余地地非常有有限，向向選擇余余地大，最終自自由選擇擇的方向向發(fā)展。二、債務務融資 （一）債債務融資資和股份份融資的的特征比比較 1.不同同融資方方式的單單位成本本比較企企業(yè)以不不同方式式融資的的單位成成本不同同。一般般規(guī)律是是，債務務融資的的單位成成本低于于股本融融資。企企業(yè)為融融入資本本必須給給投資者者提供一一定回報報率，

34、回回報率的的高低，基本上上反映了了融資單單位成本本的高低低。而該該回報率率由無風風險回報報率加上上風險貼貼水兩部部分組成成。無風風險回報報率在各各融資方方式下都都相同，所以投投資回報報率，即即融資單單位成本本的高低低，就取取決于風風險貼水水的高低低。債務務融資方方式下，無論是是債券還還是銀行行貸款，都必須須按事先先議定的的債息率率定期支支付本息息，而且且在企業(yè)業(yè)發(fā)生債債務危機機甚或破破產(chǎn)時必必須優(yōu)先先償還銀銀行貸款款和債券券債務，所以債債權人面面臨的風風險較小小，所以以企業(yè)需需要支付付給債權權人的風風險貼水水較小。而股權權投資者者，不論論是上市市公司的的股票持持有者，還是非非上市公公司的股股權

35、人，其投資資收益隨隨企業(yè)經(jīng)經(jīng)營狀況況而上下下波動，面臨較較大風險險。而且且，在進進入破產(chǎn)產(chǎn)清算程程序時，僅能取取回償還還各種債債務后的的剩余值值，所以以企業(yè)股股本投資資者的風風險遠比比企業(yè)債債權人的的風險大大，企業(yè)業(yè)提供給給股本資資本的長長期平均均回報率率，一定定要高于于給債務務的回報報率。也也就是說說，從長長期平均均成本的的角度來來看，企企業(yè)用股股本籌集集資金的的成本要要比向銀銀行或債債券市場場舉債要要高。另另外，債債務利息息往往計計入成本本，可沖沖減公司司所得稅稅，但股股息則無無此優(yōu)惠惠。這樣樣一來，股本融融資的成成本就又又進一步步高于債債務融資資了。22.不同同融資方方式對企企業(yè)支付付能

36、力的的時間約約束比較較企業(yè)在在正常經(jīng)經(jīng)營中，對于以以債務方方式融入入的資金金，其本本息支付付所面臨臨的時間間約束是是硬的，回回旋余地地小。如如企業(yè)不不能清償償?shù)狡趥鶄鶆?，債債權人有有權啟動動破產(chǎn)訴訴訟程序序。與之之相對應應，股本本融資方方式在支支付、清清償方面面的時間間約束，相對較較軟，回旋旋余地較較大，企企業(yè)盈利利好則多多分紅，盈利不不好則少少分紅，甚至可可以不分分紅。而而且，不不論是公公開上市市公司還還是非公公開上市市公司，股東一一旦認股股后，除除非由占占相當比比例股份份的股東東發(fā)起，并經(jīng)法法定程序序?qū)ζ髽I(yè)業(yè)進行清清算，否否則，任任何單個個股東都都無權要要求退股股，只能能轉售股股權來變變現(xiàn)

37、。所所以，債債務融資資方式下下對企業(yè)業(yè)施加的的支付、清償?shù)牡臅r間約約束，要要遠遠硬于于股本融融資。股股本融資資由于具具有軟時時間約束束和高成成本兩種種特性，這種融融資方式式適用于于投資收收益波動動大但預預期收益益高的企企業(yè)，和和投資要要有一段段較長的的無收入入或低收收入期后后才能有有高收益益的企業(yè)業(yè)。(二)資資本市場場中企業(yè)業(yè)債券市市場發(fā)展展嚴重滯滯后我國證證券市場場的發(fā)展展存在明明顯的股市強強、債市市弱；國國債強、企業(yè)債債弱特特征,從從一級市市場的籌籌資額和和二級市市場的交交易狀況況更可以以很明顯顯地看到到這一在在結構上上不合理理的市場場現(xiàn)實。在國際際成熟的的資本市市場上，債券市市場的規(guī)規(guī)模

38、要遠遠遠大于于股票市市場的規(guī)規(guī)模，債債券期貨貨和期權權等衍生生產(chǎn)品的的發(fā)展也也很快。而我國國債券市市場不僅僅在發(fā)展展速度上上明顯滯滯后于股股票市場場，在規(guī)規(guī)模品種種等方面面與股票票市場以以及國際際債券市市場也有有較大的的差距，而且與與此相對對應的債債券期貨貨和期權權等衍生生產(chǎn)品市市場尚處處于空白白階段，這進一一步加劇劇了債券券市場畸畸形發(fā)展展的局面面。長期期以來，我國企企業(yè)債券券融資是是股票市市場融資資的十幾幾分之一一，企業(yè)業(yè)債券市市場規(guī)模模與整個個債券市市場或者者股票市市場相比比都顯得得微不足足道。而而在國外外，發(fā)行行債券是是企業(yè)融融資的一一個重要要手段，企業(yè)通通過債券券融資的的金額往往往是

39、通通過股市市融資的的3-110倍。19999年在在美國，公司債債券發(fā)行行額突破破25000億美美元，為為同期股股票發(fā)行行量的55.8倍倍。統(tǒng)計計資料顯顯示，去去年，我我國包括括國債在在內(nèi)的證證券市場場融資達達64000多億億元。其其中，國國債融資資48000多億億元，股股票融資資14000多億億元，而而企業(yè)債債券融資資僅1000多億億元。滬滬深兩地地股市交交易中的的股票已已逾千只只，而交交易中的的企業(yè)債債券只有有13只只。我國企業(yè)業(yè)債券市市場從八八十年代代末開始始起步，19887年國國家對企企業(yè)債券券實行統(tǒng)統(tǒng)一管理理開始，到目前前為止，我國已已累計發(fā)發(fā)行企業(yè)業(yè)債券220000多億元元，主要要以

40、國有有大型企企業(yè)、大大型項目目為主。其間在在19990-119933年，我我國企業(yè)業(yè)債券市市場曾出出現(xiàn)一輪輪發(fā)債高高潮。當當時企業(yè)業(yè)發(fā)債熱熱情較高高，一些些地方趁趁機以債債券形式式搞起了了亂集資資，直接接導致119944-19996年年一些企企業(yè)債券券出現(xiàn)到到期不能能兌付的的現(xiàn)象，造成了了惡劣的的社會影影響。在在這種情情形下，管理層層曾一度度停止批批準發(fā)行行企業(yè)債債券，市市場急劇劇萎縮。直到119977年以后后，一批批歷經(jīng)改改革洗禮禮的中國國企業(yè)真真正具備備了發(fā)行行企業(yè)債債券的條條件，加加上連續(xù)續(xù)降息以以及鐵路路債券、中信債債券等幾幾個信譽譽高的企企業(yè)債券券的熱銷銷，才使使企業(yè)債債券有了了恢復

41、性性的發(fā)展展。公司融融資的三三個主要要途徑是是發(fā)行股股票、公公司債券券和銀行行貸款。在以往往對融資資理論的的研究過過多地關關注股票票和債務務融資的的比例,而忽視視了債務務中銀行行貸款和和公司債債券的區(qū)區(qū)別。其其實,公公司債券券比銀行行貸款擁擁有更多多的優(yōu)勢勢,尤其其是在防防范金融融風險方方面。銀銀行體系系失效的的亞洲國國家避免免下一輪輪金融危危機的一一個有效效途徑就就是盡快快發(fā)展公公司債券券市場。對于金金融體系系同樣被被龐大而而效率低低下的銀銀行所壟壟斷的中中國來說說,發(fā)展展公司債債券市場場是降低低金融風風險的一一個明智智選擇。1、企企業(yè)債券券融資額額遠不及及股票融融資額。在企業(yè)業(yè)直接融融資中

42、,股權融融資的比比重保持持穩(wěn)步快快速的增增長。雖雖然債券券融資額額在19992年年以前的的增長速速度也很很快,在在企業(yè)直直接融資資所占的的比重較較高,但但當時的的債券快快速擴張張并不存存在客觀觀的信用用基礎,企業(yè)普普遍存在在資金不不足的問問題,而而這一階階段股票票融資采采用規(guī)規(guī)?？刂浦啤⑾迗髨蠹覕?shù)的審批批制,所所以債券券成為企企業(yè)融資資的重要要途徑。然而,一些地地方趁機機以債券券形式搞搞起了亂亂集資,導致119944年出現(xiàn)現(xiàn)了一些些企業(yè)債債券到期期不能兌兌付的現(xiàn)現(xiàn)象,造造成了不不良的社社會影響響。鑒于于債市出出現(xiàn)的這這種情況況,為了了規(guī)范企企業(yè)債券券市場,監(jiān)管部部門對債債券市場場實行了了嚴格的

43、的規(guī)?？乜刂坪蛯弻徟l(fā)行行制度,企業(yè)債債券市場場的發(fā)展展受到了了影響,企業(yè)債債券在企企業(yè)直接接融資中中所占的的比重逐逐年下降降。對照照成熟的的證券市市場,企企業(yè)債券券因其獨獨特優(yōu)勢勢,成為為企業(yè)外外部融資資的優(yōu)先先考慮的的方式,其融資資額往往往是股票票融資的的3-10倍倍,如119999年美國國企業(yè)外外源融資資中債券券融資達達到911.5%。2、企企業(yè)債券券在債券券市場中中的比重重過低。企企業(yè)債券券在整個個債券市市場中所所占的規(guī)規(guī)模一直直都很小小,以220011年債券券發(fā)行的的結構為為例,國國債融資資為15500億億元,企企業(yè)債券券融資為為1444億元,不到國國債融資資總額的的10%,其它它年

44、份情情況大體體相當(見圖22),然然而最近近幾年我我國發(fā)行行的金融融債券規(guī)規(guī)模在不不斷增加加,所以以相對而而言,企企業(yè)債券券的規(guī)模模還在不不斷的下下降。但但就全球球債券市市場來看看,企業(yè)業(yè)債券的的發(fā)行規(guī)規(guī)模比重重遠遠高高于我國國,從220011年前三三季度的的數(shù)據(jù)看看,公司司債券總總計發(fā)行行額為332600,億億美元,在債券券發(fā)行總總額中所所占的比比重由上上年的223.66%上升升到255.6%。3、與與國債、股票交交易市場場相比,我國企企業(yè)債券券交易市市場存在在明顯的的差異。在在二級市市場,滬滬深兩市市共有110多只只企業(yè)債債券,總總市值近近1800億元,每天的的交易量量只有幾幾十萬元元。即

45、使使在20001年年債券市市場行情情較好的的情況下下,企業(yè)業(yè)債券的的換手率率僅為00.233,而交交易所國國債市場場的換手手率為22.1,A股市市場(上上海交易易所)的的換手率率為1.92,可見,投資者者對企業(yè)業(yè)債券投投資需求求遠不如如市場中中的其他他交易品品種。19999年美國國企業(yè)直直接融資資結構 融資方式融資額(億美元)所占比重(%)通常企業(yè)債1074277.44可轉換債券530.38證券化債券189113.63股票11868.55(三) 發(fā)展企企業(yè)債券券市場的的有利因因素隨著我我國市場場化進程程的不斷斷深入,資本市市場的結結構日趨趨完善,企業(yè)財財務管理理手段的的不斷健健全,作作為企業(yè)業(yè)

46、直接融融資方式式之一的的債券融融資,理理應受到到企業(yè)的的重視。因此,無論從從資本市市場自身身的發(fā)展展,還是是從企業(yè)業(yè)的發(fā)展展看,發(fā)發(fā)展企業(yè)業(yè)債券市市場已是是迫在眉眉睫的事事。而從從當前的的市場環(huán)環(huán)境看,已越來來越有利利于企業(yè)業(yè)債券市市場的發(fā)發(fā)展。公公司債券券市場的的優(yōu)勢。在提提供債務務融資的的銀行貸貸款失去去應有的的監(jiān)督作作用,銀銀行功能能失效的的情況下下,另一一種債務務工具 公司債債券的優(yōu)優(yōu)勢就顯顯現(xiàn)出來來。發(fā)展展公司債債券市場場,部分分替代銀銀行貸款款,其優(yōu)優(yōu)點在于于以下幾幾個方面面：11、降低低金融體體系的系系統(tǒng)風險險一般般來講,公司債債發(fā)行都都會涉及及到很多多公共投投資者,風險被被分散

47、到到很多人人身上。從這個個角度上上講,公公司債市市場比銀銀行貸款款能夠承承擔更多多的風險險或分散散更多的的風險。所以,銀行所所不愿意意承擔的的高風險險的長期期融資,在公司司債市場場就可能能。如果果存在發(fā)發(fā)達的債債券市場場,亞洲洲危機國國的企業(yè)業(yè)就可以以轉向該該市場發(fā)發(fā)債來滿滿足長期期的投資資需求,相應地地降低銀銀行借短短貸長的的壓力,降低資資產(chǎn)負債債的期限限不匹配配；同時時,企業(yè)業(yè)發(fā)行長長期的公公司債,減少銀銀行借短短期外債債的壓力力,貨幣幣的不匹匹配就減減少,從從而降低低銀行危危機的可可能。公司債債在風險險評價和和風險釋釋放方面面都優(yōu)于于銀行貸貸款。首首先,公公司債的的投資者者在評價價風險上

48、上比銀行行家有更更加良好好的紀錄錄,因為為債券的的投資者者對公司司的經(jīng)營營結果有有更加直直接的關關注,所所以他們們有更強強的動機機來做正正確的風風險調(diào)整整。另外外,政府府也不可可能通過過干涉來來影響分分散的公公司債投投資人的的決策。其次,公司債債的二級級市場價價格能夠夠反映風風險的變變化,通通過價格格變動逐逐步釋放放風險。而失效效的銀行行體系卻卻因為沒沒有適當當?shù)娘L險險調(diào)整而而積累風風險。表表現(xiàn)在：第一,同公司司債市場場相反,信貸決決策只是是在少部部分人手手中。第第二,在在政府默默許的情情況下,銀行的的不良貸貸款往往往可以在在延期很很長一段段時間后后才作撇撇帳,從從而不在在當期的的財務報報表上

49、反反映出來來,積累累風險。銀行的的負債率率遠高于于典型的的債券投投資者,當風險險積累到到一定程程度爆發(fā)發(fā)時,其其系統(tǒng)風風險遠高高于債券券市場。因此,發(fā)達的的公司債債市場有有助于降降低一國國金融危危機的概概率。2、減減少企業(yè)業(yè)借款成成本公公司債利利率包括括無風險險利率、系統(tǒng)風風險（市市場風險險）、公公司特有有風險（比如信信用風險險、違約約風險、流動性性風險）以及信信息不對對稱的補補償?？偪偟膩碇v講,大型型的、有有聲望的的、盈利利的、有有穩(wěn)定現(xiàn)現(xiàn)金流的的企業(yè)能能夠從市市場上以以更低的的利率借借到資金金。一方方面,公公眾對他他們的經(jīng)經(jīng)營方式式和管理理模式都都很熟悉悉,另一一方面,大的市市場份額額和穩(wěn)

50、定定的現(xiàn)金金流使還還債能力力強,企企業(yè)發(fā)債債付給投投資者的的風險補補償就相相對較低低。CaantiillloWWrigght（20000）統(tǒng)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)現(xiàn),企業(yè)業(yè)的規(guī)模模和現(xiàn)金金流是企企業(yè)選擇擇銀行貸貸款或公公司債的的最重要要的因素素。公公司債市市場中介介機構的的費用較較低。投投資銀行行在公司司債發(fā)行行過程中中充當市市場中介介作用,承擔著著包銷商商、經(jīng)紀紀人和交交易商的的作用。它們設設計公司司債的條條款,將將公司的的信息傳傳播給公公眾投資資者,增增加了市市場的有有效性。由于投投資銀行行的競爭爭和信息息的標準準化,發(fā)發(fā)行債券券的市場場中介作作用是較較小的,費用也也較低。而銀行行直接承承擔了貸貸款風險

51、險,所以以要花大大量精力力和財力力處理信信息和監(jiān)監(jiān)管企業(yè)業(yè),因此此其成本本比投資資銀行要要高（AAlleenGGalee20000）。3、降低金金融市場場參與者者的金融融風險當不存存在債券券市場時時,利率率結構不不是市場場化的,不能準準確地反反映資本本的機會會成本。如果沒沒有一個個市場化化的利率率結構,就很難難發(fā)展有有效的衍衍生工具具市場,包括期期貨、期期權和調(diào)調(diào)期。從從企業(yè)角角度看,企業(yè)沒沒有相應應的工具具來管理理金融風風險。從從投資者者角度看看,投資資者只好好把錢存存在銀行行,接受受一個相相對低的的回報,或者在在股票市市場上去去承擔一一個更高高的風險險。Haakannssoon（11999

52、9）指出出：持有有長期負負債的專專業(yè)金融融機構,如人壽壽保險、養(yǎng)老基基金會發(fā)發(fā)現(xiàn)沒有有辦法能能夠買到到長期的的資產(chǎn),同其長長期負債債相匹配配。如果果資產(chǎn)和和負債不不相匹配配,它們們就會有有金融風風險的暴暴露。4、更更能夠解解決逆向向選擇問問題公公司債比比銀行貸貸款更能能夠解決決逆向選選擇問題題,因為為其有價價格信號號功能。公司債債定價包包含了比比銀行貸貸款更復復雜的市市場內(nèi)容容,因此此從均衡衡的市場場價格反反饋回來來的信息息能夠影影響企業(yè)業(yè)和投資資者的決決定。相相反,在在銀行體體系下,就沒有有價格信信號。所所以,融融資的實實際成本本可能大大大偏離離真正的的風險調(diào)調(diào)整后的的成本,指風險險高的項項

53、目貸到到相對低低的利率率（RaajannanddZinngalles119999）。當當公司被被相當數(shù)數(shù)量的金金融分析析師所研研究時,價格更更可能的的反映出出相關信信息。這這就更有有利于金金融資源源的有效效配置。5、加強公公司的財財經(jīng)紀律律公司司債券一一旦無法法還本和和付息,就會在在投資人人中遭受受名譽損損失。大大量的投投資人同同時又是是消費者者,他們們會減少少對違約約公司產(chǎn)產(chǎn)品的需需求。違違約的事事實使企企業(yè)很難難進行再再融資。而且,公司債債券市場場信息披披露會使使廣大社社會公眾眾掌握公公司的信信譽,使使這種懲懲罰自動動擴散到到整個社社會。而而在銀行行體系下下,企業(yè)業(yè)不能償償還銀行行貸款只只

54、在貸款款銀行范范圍內(nèi)產(chǎn)產(chǎn)生名譽譽損失,影響程程度較小小。因此此,在發(fā)發(fā)債情況況下,公公司會自自覺加強強財經(jīng)紀紀律,盡盡可能履履行債務務,以保保護其信信用度?？傊?當有有規(guī)模的的公司債債市場存存在時,總的債債務融資資的更大大比例將將接受市市場力量量的審視視。經(jīng)驗驗證明的的結果是是,發(fā)達達的公司司債市場場對經(jīng)濟濟提供了了更好的的保護,而銀行行發(fā)揮中中心作用用的經(jīng)濟濟更容易易發(fā)生金金融危機機。1、公司治治理結構構不斷完完善?？瓶茖W的公公司治理理結構將將使公司司的財務務結構目目標向全全體股東東權益最最大化的的方向發(fā)發(fā)展,企企業(yè)的決決策層會會利用財財務杠桿桿來實現(xiàn)現(xiàn)企業(yè)價價值的最最大化,企業(yè)債債券融資

55、資的規(guī)模模會大幅幅增加。一方面面監(jiān)管部部門通過過一系列列的行為為準則、規(guī)章制制度來約約束公司司高管人人員,促促使他們們以股東東權益最最大化為為目標,而對上上市公司司一股股獨大問題的的治理,有利于于發(fā)揮證證券市場場對公司司治理的的約束作作用；另另一方面面我國證證券市場場通過不不斷的制制度創(chuàng)新新(如經(jīng)經(jīng)理股票票期權制制度)來來完善公公司治理理結構,使上市市公司治治理結構構受到空空前的重重視并且且在不斷斷的改善善。2、企企業(yè)尤其其是上市市公司的的資本結結構得到到改善。為了保保護投資資者利益益,發(fā)行行債券的的企業(yè)必必須有足足夠的資資金來償償還債務務,企業(yè)業(yè)過高的的資產(chǎn)負負債率會會使投資資者面臨臨較大的

56、的財務風風險,因因此企業(yè)業(yè)的資產(chǎn)產(chǎn)負債率率過高是是政府嚴嚴格控制制債券發(fā)發(fā)行的一一個重要要原因。由于債債轉股和和股票上上市發(fā)行行的大規(guī)規(guī)模進行行,目前前我國企企業(yè)的資資產(chǎn)負債債狀況得得到了有有效的改改善,特特別是上上市公司司經(jīng)過連連續(xù)的增增資擴股股,企業(yè)業(yè)資本金金實力大大增,平平均資產(chǎn)產(chǎn)負債率率已經(jīng)下下降至550%以以內(nèi),為為企業(yè)債債券市場場的發(fā)展展拓展了了空間。3、股票市市場的巨巨大風險險增加了了投資者者對債券券的需求求。投資資者在考考慮投資資目標時時一般包包括投資資收益和和風險兩兩個方面面。長期期以來我我國證券券市場上上股票的的收益遠遠遠高于于債券市市場,投投資者對對股票市市場的風風險認識

57、識不夠,去年下下半年以以后股票票市場的的大跌讓讓投資者者逐步認認識到股股票市場場的風險險,而國國有股減減持的不不確定性性也讓不不少投資資者對股股票市場場疑慮重重重,這這些資金金希望尋尋找安全全的投資資場所。而企業(yè)業(yè)債券正正是這些些資金理理想的去去向,因因為相對對而言,企業(yè)債債券的收收益率比比國債高高,其風風險遠低低于股票票市場。從投資資者方面面來看,投資者者投資意意愿非常常強烈。首都公公路債券券20002年55月299日發(fā)行行,2日日內(nèi)就銷銷售一空空。據(jù)某某公司投投資管理理中心反反映,目目前其管管理的幾幾百億投投資規(guī)模模中,只只有2%左右投投資于企企業(yè)債券券,遠遠遠不能滿滿足需求求。一般般處于

58、一一級市場場買入后后長期持持有,等等待新的的品種出出現(xiàn)。對對于管理理部門對對其投資資企業(yè)債債品種限限制（只只允許投投資電力力、鐵路路、水利利和中移移四種券券種）和和規(guī)模限限制（每每只企業(yè)業(yè)債發(fā)行行額的110%）,希望望能夠有有所放松松。4、政策面面對企業(yè)業(yè)債券的的支持力力度在不不斷加大大。理論論界和管管理層對對發(fā)展企企業(yè)債券券市場重重要性的的認識在在不斷加加深,加加快發(fā)展展企業(yè)債債券市場場的呼聲聲越來越越高,已已經(jīng)成為為人們的的共識。雖然企企業(yè)債券券的發(fā)行行現(xiàn)在仍仍然按照照19993年出出臺的企業(yè)債債券管理理條例執(zhí)行,但目前前這個條條例正在在修訂,從人們們對這個個問題的的探討情情況看,對于企企

59、業(yè)債券券的發(fā)行行將按照照市場規(guī)規(guī)律辦事事,改過過去的審審批制為為考核制制的呼聲聲很高,企業(yè)債債券利率率將進一一步市場場化,對對企業(yè)債債券信用用等級的的評定等等方面或或許都會會有相應應的突破破,這些些制度建建設方面面的工作作進展,將為企企業(yè)債券券市場的的發(fā)展創(chuàng)創(chuàng)造良好好的宏觀觀環(huán)境。5、利率市市場化步步伐的加加快,增增加了債債券的吸吸引力。我國利利率市場場化的步步伐已經(jīng)經(jīng)邁出,投資者者將面臨臨利率風風險、再再投資風風險；同同時投資資者可能能從債券券市場獲獲取價差差,在不不同債券券間進行行套利,這些都都會增加加對債券券的需求求。此外,我國機機構投資資者的數(shù)數(shù)量和規(guī)規(guī)模在不不斷的擴擴大,而而且政策策

60、面還會會大力支支持機構構投資者者的發(fā)展展,也為為增強債債券的流流動性提提供了市市場基礎礎。目前前,經(jīng)過過多次的的連續(xù)降降息之后后整體利利率水平平已經(jīng)處處于建國國以來的的最低水水平,債債券融資資成本已已經(jīng)十分分低廉,極大的的增加了了企業(yè)發(fā)發(fā)行債券券的需求求。（四）發(fā)發(fā)展企業(yè)業(yè)債券市市場的路路徑在市場場結構的的優(yōu)化過過程中,企業(yè)債債券雖然然面臨著著極好的的發(fā)展機機遇,但但企業(yè)債債券市場場的發(fā)展展也不可可能一蹴蹴而就,它要受受到市場場環(huán)境的的約束。從目前前的情況況看,我我國企業(yè)業(yè)債券市市場的發(fā)發(fā)展可能能會從以以下幾個個方面突突破:1、業(yè)績優(yōu)優(yōu)、信譽譽好的上上市公司司將成為為企業(yè)債債券市場場的試驗驗田