房地產(chǎn)行業(yè)：房地產(chǎn)竣工大數(shù)據(jù)Q3跟蹤報(bào)告樣本顯示竣工持續(xù)回暖

1、目錄TOC o 1-2 h z u HYPERLINK l _TOC_250016 季度跟蹤：大數(shù)據(jù)樣本分析地產(chǎn)交房趨勢(shì)5 HYPERLINK l _TOC_250015 視角一：2019 年竣工面積同比增長(zhǎng) 20%，一二三線城市交房面積同比增長(zhǎng) 25%5 HYPERLINK l _TOC_250014 視角二：從預(yù)售到交房的時(shí)間差逐步拉長(zhǎng)9 HYPERLINK l _TOC_250013 視角三：2019 年精裝房交付增速為 35%，精裝房占比攀升10 HYPERLINK l _TOC_250012 視角四：一線城市精裝比例較高，二線城市快速提高，三四五線城市發(fā)展空間廣闊10 HYPERLI

2、NK l _TOC_250011 視角五：廣東、江蘇、河南、山東及河北交房面積居前，海南、廣東及重慶人均交房位居前列12 HYPERLINK l _TOC_250010 視角六：行業(yè)前三精裝修比例維持高位，其他地產(chǎn)龍頭精裝修比例持續(xù)提升14 HYPERLINK l _TOC_250009 基本面角度：地產(chǎn)銷售與竣工的展望分析17 HYPERLINK l _TOC_250008 銷售是竣工的先行指標(biāo)17 HYPERLINK l _TOC_250007 地產(chǎn)銷售展望分析18 HYPERLINK l _TOC_250006 龍頭房企竣工計(jì)劃較為樂觀，2019 年竣工面積或?qū)⒒厣?9 HYPERLIN

3、K l _TOC_250005 投資策略：Q4 預(yù)計(jì)竣工高峰帶來地產(chǎn)后周期鏈景氣度回升20 HYPERLINK l _TOC_250004 地產(chǎn)：積極關(guān)注布局都市圈的龍頭房企20 HYPERLINK l _TOC_250003 廚電：經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)確立，后續(xù)逐季回暖可期21 HYPERLINK l _TOC_250002 建材：景氣將回升，龍頭兼具強(qiáng) 與結(jié)構(gòu)性 22 HYPERLINK l _TOC_250001 家居：景氣度有望逐步回暖，向上彈性可期25 HYPERLINK l _TOC_250000 電梯：受竣工帶動(dòng)行業(yè)產(chǎn)量上行26圖表目錄圖 1：2014-2021 年房天下年度交房面積5圖 2

4、：2014-2021 年房天下年度小區(qū)交付數(shù)量及同比增速6圖 3：2014-2021 年房天下季度交房數(shù)據(jù)6圖 4：2014-2021 年房天下月度交房數(shù)據(jù)7圖 5：統(tǒng)計(jì)局月度竣工數(shù)據(jù)7圖 6：房天下預(yù)計(jì)月度交房面積7圖 7：房天下交房測(cè)算數(shù)據(jù)與統(tǒng)計(jì)局竣工數(shù)據(jù)歷史趨勢(shì)有一定關(guān)聯(lián)性8圖 8：房天下統(tǒng)計(jì)的預(yù)計(jì)交房，與滯后 10 個(gè)季度的新開工關(guān)聯(lián)較大8圖 9：房天下統(tǒng)計(jì)的預(yù)計(jì)交房，略領(lǐng)先于全國(guó)竣工數(shù)據(jù)變化8圖 10：從 1-3 線城市交房面積看，2019 年交房面積增速約為 25%9圖 11：搜房網(wǎng)歷史收入（億元人民幣）9圖 12：房天下 1-3 線竣工交房數(shù)據(jù)（億平方米）9圖 13：全國(guó)每季度交

5、樓時(shí)間差（單位：月）10圖 14：房天下精裝修和毛坯交付面積趨勢(shì)10圖 15：房天下全國(guó)房屋精裝修比例持續(xù)上升10圖 16：一線城市精裝房比例較為穩(wěn)定，二三線城市精裝房比例持續(xù)上升11圖 17：一線城市交房數(shù)據(jù)毛坯房與精裝修房數(shù)量變化趨勢(shì)（億平方米）11圖 18：二線城市交房數(shù)據(jù)房屋精裝修比例持續(xù)上升（億平方米）11圖 19：三線城市精裝修比例低于一、二線（億平方米）12圖 20：四線及五線城市精裝修比例保持平穩(wěn)（億平方米）12圖 21：2017 年各省份交房面積排名（萬平方米）12圖 22：2018 年各省份交房面積排名（萬平方米）12圖 23：2019 年各省份交房面積排名（萬平方米）13

6、圖 24：2020 年各省份交房面積排名（萬平方米）13圖 25：2017 年各省份人均交房面積排名（平米/百人）13圖 26：2018 年各省份人均交房面積排名（平米/百人）13圖 27：2019 年各省份人均交房面積排名（平米/百人）14圖 28：2020 年各省份人均交房面積排名（平米/百人）14圖 29：萬科 A 年交付面積（萬平方米）14圖 30：中國(guó)恒大年交付面積（萬平方米）14圖 31：碧桂園年交付面積（萬平方米）15圖 32：保利地產(chǎn)年交付面積（萬平方米）15圖 33：富力地產(chǎn)年交付面積（萬平方米）15圖 34：融創(chuàng)中國(guó)年交付面積（萬平方米）15圖 35：雅居樂年交付面積（萬平

7、方米）15圖 36：金地集團(tuán)年交付面積（萬平方米）16圖 37：華夏幸福年交付面積（萬平方米）16圖 38：招商蛇口年交付面積（萬平方米）16圖 39：綠地控股年交付面積（萬平方米）16圖 40：近年來銷售面積與竣工面積持續(xù)分化17圖 41：20152018 年（銷售面積-竣工面積）快速增長(zhǎng)17圖 42：近年來房屋竣工面積累計(jì)增速持續(xù)低于銷售面積累計(jì)增速17圖 43：自 2019 年 6 月以來竣工面積同比增速持續(xù)回升17圖 44：全國(guó)商品房銷售金額整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)18圖 45：全國(guó)商品房銷售面積整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)18圖 46：2019 年至今，一線城市新房累計(jì)成交面積同比增長(zhǎng) 15.5%18圖 4

8、7：2019 年至今，二線城市新房累計(jì)成交面積同比增長(zhǎng) 23.8%18圖 48：2019 年至今，樣本三四線城市新房累計(jì)成交面積同比減少 0.6%19圖 49：上半年老板電器工程渠道預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn) 80%左右的高速增長(zhǎng)21圖 50：2016-2018 年大量開盤預(yù)售的精裝房逐漸迎來廚電配置環(huán)節(jié)21圖 51：三季度油煙機(jī)線上零售渠道景氣度有明顯的回暖21圖 52：三季度華帝股份電商渠道回暖趨勢(shì)更加明顯21圖 53：三季度油煙機(jī)線下零售整體來看未現(xiàn)明顯的回暖跡象22圖 54：7 月油煙機(jī)線下零售表現(xiàn)低迷，8 月有明顯回暖22圖 55：廚電龍頭的綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)依舊穩(wěn)固，內(nèi)銷份額保持平穩(wěn)22圖 56：后續(xù)廚電

9、行業(yè)收入基數(shù)將逐漸轉(zhuǎn)低22圖 57：4 月以來玻璃庫(kù)存趨勢(shì)性下降（萬重箱）23圖 58：7 月以來玻璃價(jià)格開始上行（元/噸）23圖 59：沙河貿(mào)易商庫(kù)存保持相對(duì)穩(wěn)定（萬重箱）23圖 60：家具（申萬）板塊處于 2016 年以來 10%分位25圖 61：家居行業(yè)配置比例25圖 62：電梯累計(jì)產(chǎn)量增速有放緩趨勢(shì)26圖 63：電梯行業(yè)累計(jì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增速維持較高水平27圖 64：電梯行業(yè)產(chǎn)成品存貨增速維持在 10%左右27表 1：主要房企 2019 年計(jì)劃竣工面積大幅增長(zhǎng)（單位：萬平米）19表 2：重點(diǎn)上市公司盈利預(yù)測(cè)與估值指標(biāo)20表 3：參考東方雨虹，三棵樹和帝歐家居在地產(chǎn)新房市場(chǎng)空間較大24表

10、4：建材行業(yè)重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及估值25表 5：家居行業(yè)重點(diǎn)公司盈利預(yù)測(cè)及估值26季度跟蹤：大數(shù)據(jù)樣本分析地產(chǎn)交房趨勢(shì)我們于 2019 年 7 月發(fā)布大數(shù)據(jù)探究地產(chǎn)竣工趨勢(shì)，交付回暖看好后周期鏈，通過跟蹤房天下 20142021 年全國(guó) 614 個(gè)城市 4.6 萬條交房樓盤數(shù)據(jù)，從多維度探究地產(chǎn)竣工真實(shí)數(shù)據(jù)，得出核心結(jié)論如下：整體趨勢(shì)：推算 2019 年竣工面積約 11.4 億平方米，同比增長(zhǎng) 16%，Q4 為交房高峰期，竣工呈現(xiàn)回暖趨勢(shì)，一二三線城市交房面積同比增長(zhǎng) 21%；從精裝修比例來看：2019 年精裝修交付增速約 35%，精裝修占比持續(xù)攀升；其中， 一線城市精裝修比例較高但上升空間有限

11、（50%），二線快速提高（36%），三四線城市發(fā)展空間廣闊；從各省份來看：廣東、河南、江蘇、山東及河北交房面積位居前列，海南、重慶及廣東人均交房位居前列；從上市公司來看：萬科（77%）、恒大（92%）、碧桂園（89%）等龍頭企業(yè)精裝修比例維持高位；保利地產(chǎn)、融創(chuàng)中國(guó)、華夏幸福、金地集團(tuán)、招商蛇口等房企的精裝修比例持續(xù)提升；從交房時(shí)間差來看，從 2014Q1 到 2019Q2，房天下樓盤預(yù)售-交房的時(shí)間差從 16.4個(gè)月變?yōu)?23.3 個(gè)月，延長(zhǎng)了近 7 個(gè)月。另外，需要注意的是首篇報(bào)告為 2019 年中視角，大量樓盤 2019 年下半年預(yù)售之后才會(huì)有交房合同和預(yù)計(jì)竣工時(shí)間，所以需要以動(dòng)態(tài)視角看

12、待 2019-2021 年預(yù)計(jì)交房數(shù)據(jù)。本篇報(bào)告為跟蹤報(bào)告，時(shí)隔一個(gè)季度后再次對(duì)地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)進(jìn)行解析驗(yàn)證。視角一：2019 年竣工面積同比增長(zhǎng) 20%，一二三線城市交房面積同比增長(zhǎng) 25%根據(jù)房天下交房大數(shù)據(jù)量化算法得出的 2019 年竣工面積約 11.2 億平，同比增長(zhǎng) 20%， 考慮到部分預(yù)售情況下 2020 年同比增長(zhǎng)約 5%，竣工呈回暖趨勢(shì)。圖 1：2014-2021 年房天下年度交房面積45%12.4212.0711.1911.819.549.3620%8.545%7.24-3% -2%-21%-39%房天下年度交房面積（億平方米）14121086420201420152016201

13、720182019E2020E2021E交房面積增速50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%資料來源：房天下， 另外，2019 年、2020 年預(yù)計(jì)住宅小區(qū)交付數(shù)量分別為 7501 個(gè)、7723 個(gè)，同比增速分別為 26%、3%（2020 年部分預(yù)售），趨勢(shì)與交付面積基本一致。圖 2：2014-2021 年房天下年度小區(qū)交付數(shù)量及同比增速9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000每年交付小區(qū)數(shù)量對(duì)比50%7501772326%55975872594954015%10%3% 45043722-8%-42%2014

14、20152016201720182019E2020E2021E小區(qū)數(shù)量（個(gè)）同比增速60%40%20%0%-20%-40%-60%資料來源：房天下， 按季度看，Q2 和 Q4 兩個(gè)季度是交房高峰，占全年交房面積的 77%左右。同比增速方面，2019Q1 是 1%，Q2 是 14%，Q3 是-1%，Q4 是 34%，交房高峰在 Q4。圖 3：2014-2021 年房天下季度交房數(shù)據(jù)房天下季度交房面積（萬平方米）61%55%39% 38%31%34%14%3%0%-13% -25%-20%7%-4%17%13%1% -1% 0%-10%-2%-1%-22%-17%-31%-27%-25%70,00

15、080%60,00050,00040,00030,00020,00010,000060%40%20%0%-20%-40%-53%2014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4E2020Q1E2020Q2E2020Q3E2020Q4E2021Q1E2021Q2E2021Q3E2021Q4E-60%交房面積同比增速資料來源：房天下， 歷年月度數(shù)據(jù)顯示，每年 6

16、 月和 12 月均為交房高峰期，這兩個(gè)月交房面積占全年交房面積的約 50%左右。圖 4：2014-2021 年房天下月度交房數(shù)據(jù)房天下月度交房面積（萬平方米）50,00045,00040,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0002014-012014-042014-072014-102015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072

17、019-10E2020-01E2020-04E2020-07E2020-10E2021-01E2021-04E2021-07E2021-10E0資料來源：房天下， 結(jié)合房屋竣工與交付的季節(jié)性規(guī)律，今年 4 季度或是住宅竣工的高峰期。歷史規(guī)律顯示， 4 季度是房企竣工交付的高峰期，其中僅 11 月和 12 月的竣工面積占全年竣工面積的 4 成左右；這一現(xiàn)象或與房企在年底確認(rèn)銷售收入1，進(jìn)行財(cái)務(wù)核算有關(guān)。與竣工面積關(guān)聯(lián)度較高的房天下預(yù)計(jì)交付面積數(shù)據(jù)反映的交房行為也向 4 季度（尤其是 12 月）集中。參考房天下數(shù)據(jù)，我們預(yù)計(jì)今年全年房屋交付面積增速為 20%左右，4 季度或是竣工高峰期。圖 5：統(tǒng)

18、計(jì)局月度竣工數(shù)據(jù)圖 6：房天下預(yù)計(jì)月度交房面積2.5當(dāng)月竣工面積（億平方米）房天下當(dāng)月交付面積（億平方米）52.041.531.00.50.01-2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20162017201820192101月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月2016201720182019E資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 資料來源：房天下， 與統(tǒng)計(jì)局竣工數(shù)據(jù)相比，房天下竣工交房面積絕對(duì)值要大于統(tǒng)計(jì)局歷史數(shù)據(jù)，這是因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)局竣工主要由房企自行上報(bào)，絕對(duì)值存在低估的可能。1 預(yù)售制度下，房企將“交房”作為收入確認(rèn)的時(shí)間點(diǎn)，房屋交付后才

19、在賬面上確認(rèn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入。圖 7：房天下交房測(cè)算數(shù)據(jù)與統(tǒng)計(jì)局竣工數(shù)據(jù)歷史趨勢(shì)有一定關(guān)聯(lián)性房天下和統(tǒng)計(jì)局住宅竣工面積對(duì)比（億平方米）1412108.58642012.412.145%-3%9.59.4%-2111.211.820%-2%7.25%60%40%20%0%-20%-39%-40%-60%2013201420152016201720182019E 2020E 2021E房天下交房面積統(tǒng)計(jì)局住宅竣工面積房天下交房面積增速(右)統(tǒng)計(jì)局住宅竣工面積增速(右) 資料來源：房天下，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 2020 年及 2021 年竣工面積下滑明顯，主要原因是本報(bào)告為 2019 年 10 月初視角，大量樓

20、盤在 2019 年四季度預(yù)售之后，才會(huì)有交房合同和預(yù)計(jì)竣工時(shí)間（2020 年和 2021年交房），所以需要以動(dòng)態(tài)視角看待 2020 年和 2021 年的數(shù)據(jù)。隨著時(shí)間推移和新房銷量的增加，2020 年和 2021 年數(shù)據(jù)會(huì)持續(xù)增加（考慮到部分現(xiàn)房，2019 年數(shù)值也存在進(jìn)一步提高的可能）。累計(jì)同比增速圖 8：房天下統(tǒng)計(jì)的預(yù)計(jì)交房，與滯后 10 個(gè)季度的新開工關(guān)聯(lián)較大圖 9：房天下統(tǒng)計(jì)的預(yù)計(jì)交房，略領(lǐng)先于全國(guó)竣工數(shù)據(jù)變化80%60%40%20%0%-20%2012/032012/092013/032013/092014/032014/092015/032015/092016/032016/092

21、017/032017/092018/032018/092019/032019/09-40%60%累計(jì)同比增速40%20%0%-20%2014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-12-40%新開工面積-后置10個(gè)季度房天下預(yù)計(jì)交房面積房屋竣工面積:住宅:累計(jì)值同比增速房天下預(yù)計(jì)交房面積累計(jì)同比增速資料來源：Win

22、d，房天下， 資料來源：Wind，房天下， 圖 10：從 1-3 線城市交房面積看，2019 年交房面積增速約為 25%1-3線城市交房面積（億平方米）1255%105.03.386426.325%-4%6.17.18.925%17%9.911%6.460%40%20%0%-20%-36% -40%0201420152016201720182019E2020E2021E-60%1-3線城市房天下交房面積統(tǒng)計(jì)局竣工面積1-3線城市房天下交房面積增速統(tǒng)計(jì)局竣工面積增速 資料來源：房天下，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 考慮到統(tǒng)計(jì)局銷售數(shù)據(jù)真實(shí)性更高，我們同樣對(duì)比統(tǒng)計(jì)局住宅銷售面積和房天下交房面積，可以看出統(tǒng)計(jì)局銷售

23、面積和房天下竣工面積在絕對(duì)值上較為接近，同時(shí)銷售增速與竣工數(shù)據(jù)有一定關(guān)聯(lián)性。房天下隸屬搜房網(wǎng)（美國(guó)上市公司），通過觀察其歷史收入變化，最近兩年收入下滑較多，我們推測(cè)是其業(yè)務(wù)布局從全國(guó)重點(diǎn)擴(kuò)張到重點(diǎn)布局 1-3 線城市（具體原因參考下文視角四）。從 1-3 線城市交房面積看，預(yù)計(jì) 2019 年交房面積增速約為 25%。圖 11：搜房網(wǎng)歷史收入（億元人民幣）圖 12：房天下 1-3 線竣工交房數(shù)據(jù)（億平方米）7060504030201002010201120122013201420152016201720181255%1-3線城市交房面積增速25%25%17%11%-4%-36%108642020

24、14 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯房精裝修合計(jì)同比增速(右)60%40%20%0%-20%-40%-60%資料來源：搜房網(wǎng)， 資料來源：房天下， 視角二：從預(yù)售到交房的時(shí)間差逐步拉長(zhǎng)我們根據(jù)房天下樓盤預(yù)售-交房的時(shí)間差來做分析（單位月份），從 2014Q1 到 2019Q3， 交房時(shí)間差從 16.1 個(gè)月變?yōu)?22.6 個(gè)月，延長(zhǎng)了 6.5 個(gè)月。竣工交付的時(shí)間差拉長(zhǎng)也在一定程度上驗(yàn)證統(tǒng)計(jì)局竣工數(shù)據(jù)與銷售數(shù)據(jù)的背離逐步擴(kuò)大。22.222.722.822.620.221.321.521.021.817.717. 18.417. 18.819.72

25、0.820.820.920.919.220.23618.716.1圖 13：全國(guó)每季度交樓時(shí)間差（單位：月）2520151052014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q30資料來源：房天下， 視角三：2019 年精裝房交付增速為 35%，精裝房占比攀升通過跟蹤樓盤精裝修和毛坯裝修情況，全國(guó)每年交付的精裝房占比持續(xù)上升，從 2014 年的 18.6%上升到 2019

26、年 32.9%，預(yù)計(jì) 2021 年交付的精裝房占比達(dá) 43.6%。就精裝修交付面積絕對(duì)值增速來看，2019 年預(yù)計(jì)精裝修交付面積同比增速為 35%，與建材輕工等下游 2B 業(yè)務(wù)公司訂單增速較為吻合。圖 14：房天下精裝修和毛坯交付面積趨勢(shì)圖 15：房天下全國(guó)房屋精裝修比例持續(xù)上升35%23%11%13%11%12房天下毛坯&精裝修面積（億平方米）108642020142015201620172018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修60%40%20%0%-20%-40%房天下全國(guó)精裝修比例43.6%32.9%34.5%29.1%25.3%18.6%15.7%18.0%50%45%4

27、0%35%30%25%20%15%10%5%0%毛坯交房面積同比增速精裝修交房面積同比增速201420152016201720182019E 2020E 2021E資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 視角四：一線城市精裝比例較高，二線城市快速提高， 三四五線城市發(fā)展空間廣闊從精裝房比例看，一線城市較為穩(wěn)定，二線城市上升趨勢(shì)明顯。一線城市精裝房比例相對(duì)穩(wěn)定，自 2015 年以來始終維持在 50%以上，樣本數(shù)據(jù)顯示 2021 年精裝修比例將提升至 70%；二線城市精裝房比例較低，2015 年為 21%，2020 年有望上升至 37%；三線城市有望從 2015 年的 16%上升至 2019 年的

28、 26%，精裝修比例依舊較低；四五線整體樣本量較少（根據(jù)房天下歷史收入變化，我們推測(cè)房企 2016 年以后逐漸退出四五線城市市場(chǎng)，重點(diǎn)布局一二三線城市）。整體看，一線城市房地產(chǎn)格局較為穩(wěn)定，精裝房比例上升空間較為有限；隨著地產(chǎn)行業(yè)集中度不斷提升，龍頭房企精裝房占比逐漸提高， 二到五線城市精裝房比例或?qū)⑦M(jìn)一步提高。房天下各類城市精裝修比例圖 16：一線城市精裝房比例較為穩(wěn)定，二三線城市精裝房比例持續(xù)上升80%70%60%50%40%30%20%10%0%201420152016201720182019E2020E2021E一線城市二線城市三線城市四線及五線城市資料來源：房天下， 從交房面積看，二

29、線城市上升趨勢(shì)明顯，三線城市略有增加，四五線城市有所下滑，結(jié)構(gòu)分化愈發(fā)明顯。具體來看：1）一線城市房地產(chǎn)市場(chǎng)整體已進(jìn)入存量房市場(chǎng)，交房面積相對(duì)較為有限；2）二線城市交房規(guī)模最大、上升趨勢(shì)明顯，有望成為新的增長(zhǎng)極；3） 三四線城市正面臨人口外流、城市資源配置匱乏等問題，交房面積整體處于下滑趨勢(shì)。綜合來看，二線城市精裝房比例上升趨勢(shì)明顯，未來發(fā)展空間廣闊。圖 17：一線城市交房數(shù)據(jù)毛坯房與精裝修房數(shù)量變化趨勢(shì)（億平方米圖 18：二線城市交房數(shù)據(jù)房屋精裝修比例持續(xù)上升（億平方米）1.21.00.80.60.40.20.0一線城市70%56%56%61%54%53%54%41%201420152016

30、20172018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例80%60%40%20%0%8.06.04.02.00.0二線城市48%37%33%25%26%28%21%23%20142015201620172018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例60%50%40%30%20%10%0%資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 圖 19：三線城市精裝修比例低于一、二線（億平方米）圖 20：四線及五線城市精裝修比例保持平穩(wěn)（億平方米）2.52.01.51.00.50.0三線城市26%27%25%20%27%15%16%15%2014 2015 2016 2017

31、2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例30%25%20%15%10%5%0%8.06.04.02.00.0四線+五線城市29%26%24%26%23%17%12%13%2014 20152016 20172018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 視角五：廣東、江蘇、河南、山東及河北交房面積居前， 海南、廣東及重慶人均交房位居前列從 2017-2020 年各省份交房面積數(shù)據(jù)來看，2017 年排名前五的省份分別是廣東、河南、山東、河北、江蘇；2018 年排名前五的省份

32、分別為廣東、山東、江蘇、河南及河北； 2019 年排名前五的省份分別是廣東、江蘇、河南、山東及河北，2020 年為廣東、山東、江蘇、重慶、四川，其中重慶、四川 2020 年交房期房面積較多。此外，云南、四川、重慶及陜西等 2018-2019 年期間交房面積也靠前，我們預(yù)測(cè)與人口流入相關(guān)。圖 21：2017 年各省份交房面積排名（萬平方米）圖 22：2018 年各省份交房面積排名（萬平方米）12,00010,00012,000毛坯精裝修10,000毛坯精裝修8,0008,0006,0006,0004,0004,0002,0002,000廣東河南山東河北江蘇四川福建湖北安徽湖南陜西浙江遼寧海南重慶

33、貴州山西內(nèi)蒙古廣西江西吉林甘肅云南天津上海北京新疆黑龍江寧夏青海西藏廣東山東江蘇河南河北陜西四川云南湖南湖北重慶海南福建廣西貴州浙江遼寧安徽上海江西山西天津北京甘肅內(nèi)蒙古吉林寧夏黑龍江青海新疆西藏00資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 圖 23：2019 年各省份交房面積排名（萬平方米）圖 24：2020 年各省份交房面積排名（萬平方米）毛坯精裝修18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000廣東江蘇河南山東河北四川重慶湖北湖南云南浙江廣西陜西海南安徽貴州北京福建遼寧山西江西吉林上海天津黑龍江甘肅內(nèi)蒙古寧夏新疆青海西藏0毛坯精裝修14,

34、00012,00010,0008,0006,0004,0002,000廣東山東江蘇重慶四川河南陜西湖北河北浙江湖南云南廣西安徽福建遼寧貴州江西北京山西天津吉林上海海南甘肅黑龍江內(nèi)蒙古新疆寧夏青海西藏0資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 考慮到人口因素，我們把各省份當(dāng)年交房面積除以當(dāng)年各省常住人口，最后以每百人當(dāng)年交房平米數(shù)來判斷，可以看到：2017 年人均交房面積排名前五是海南（271），福建（103）、河南（97）、陜西（96）、廣東（91），全國(guó)平均為 68；2018 年人均交房面積排名前五省份為海南（314）、寧夏（129）、陜西（116）、天津（110）、重慶（99），全國(guó)平均為

35、67；2019 年人均交房面積排名前五省份為海南（355）、廣東（134）、重慶（134）、北京（129）、江蘇（121），全國(guó)平均為 80；2020 年人均交房面積排前五省份為重慶（239）、陜西（153）、江蘇（122）、廣東（114）及天津（113），全國(guó)平均為 84。圖 25：2017 年各省份人均交房面積排名（平米/百人）圖 26：2018 年各省份人均交房面積排名（平米/百人）2711039796 898091 8279 777978687563 616758625658 575554515035 333429190300250200150100500314129 11011696

36、999579 76858369 667870675352555246474442 3940383434 2212 035030025020015010050海南福建河南陜西廣東天津河北寧夏內(nèi)蒙古山東青海重慶江蘇全國(guó)湖北安徽四川貴州山西遼寧吉林湖南浙江甘肅上海北京江西廣西新疆云南黑龍江西藏海南寧夏陜西天津重慶廣東江蘇上海山東河北北京河南云南貴州全國(guó)福建遼寧湖北廣西青海山西湖南四川浙江甘肅江西內(nèi)蒙古吉林安徽黑龍江新疆 HYPERLINK / 西藏0資料來源：房天下，Wind， 資料來源：房天下，Wind， 圖 27：2019 年各省份人均交房面積排名（平米/百人）圖 28：2020 年各省份人均交

37、房面積排名（平米/百人）355134 129134 121969189 828880 77 73 6981 80766669 695962575149464037 293215 040035030025020015010050海南廣東重慶北京江蘇天津陜西河北河南山東云南吉林全國(guó)貴州廣西上海寧夏湖北福建浙江山西湖南遼寧四川江西安徽甘肅內(nèi)蒙古黑龍江青海新疆西藏0239153114122113 102 9994109 10184 80 77878469797565666257515149473821 19198030025020015010050重慶陜西江蘇廣東天津海南山東浙江湖北北京四川云南全國(guó)湖

38、南廣西河北河南上海貴州福建吉林遼寧寧夏山西江西安徽甘肅內(nèi)蒙古新疆黑龍江青海西藏0資料來源：房天下，Wind， 資料來源：房天下，Wind， 視角六：行業(yè)前三精裝修比例維持高位，其他地產(chǎn)龍頭精裝修比例持續(xù)提升我們根據(jù) A 股及港股上市公司年報(bào)披露子公司、聯(lián)營(yíng)及合營(yíng)公司信息，根據(jù)房天下樓盤交房小區(qū)信息量化篩選出核心地產(chǎn)公司年均交房面積及精裝修比例?？紤]到大部分地產(chǎn)公司存在表外融資及大量合作開發(fā)情況，交房面積絕對(duì)值與實(shí)際情況存在一定誤差，但精裝修比例可以作為一定參考。其中，萬科、恒大、碧桂園等龍頭企業(yè)精裝修比例維持高位；保利地產(chǎn)、融創(chuàng)中國(guó)、華夏幸福、金地集團(tuán)、招商蛇口等房企的精裝修比例持續(xù)提升。圖

39、29：萬科 A 年交付面積（萬平方米）圖 30：中國(guó)恒大年交付面積（萬平方米）3,0002,5002,0001,5001,000500120%萬科A96%75% 76%64%69%49%18%67%100%80%60%40%20%5,0004,0003,0002,0001,000120%93%中國(guó)恒大96%90%89%76% 76%59%86%100%80%60%40%20%00%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)00%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修

40、比例(右)資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 圖 31：碧桂園年交付面積（萬平方米）圖 32：保利地產(chǎn)年交付面積（萬平方米）5,0004,0003,0002,0001,000120%碧桂園96% 97%86% 88%88%91%60%87%100%80%60%40%20%5,0004,0003,0002,0001,00080%62%保利地產(chǎn)64%69%64%56%53%15%40%60%40%20%00%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)00%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E

41、 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 富力地產(chǎn)100%100%86%89%75%65%59%86%圖 33：富力地產(chǎn)年交付面積（萬平方米）4,0003,5003,0002,5002,000120%100%80%60%1,5001,00050040%20%00%201420152016201720182019E2020E2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)資料來源：房天下， 圖 34：融創(chuàng)中國(guó)年交付面積（萬平方米）圖 35：雅居樂年交付面積（萬平方米）3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000融創(chuàng)中國(guó)100%67%53%30%13

42、%23%25%19%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)120%100%80%60%40%20%0%2,5002,0001,5001,000500099%雅居樂89%73%51%56%44%22%2%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)120%100%80%60%40%20%0%資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 圖 36：金地集團(tuán)年交付面積（萬平方米）圖 37：華夏幸福年交付面積（萬平方米）1,2001,0008006004002000金地集

43、團(tuán)55%54%44%34%7%0%31%21%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)70%60%50%40%30%20%10%0%7006005004003002001000華夏幸福38%35%28%15%4%16%16%20142015201620172018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)50%40%30%20%10%0%資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 圖 38：招商蛇口年交付面積（萬平方米）圖 39：綠地控股年交付面積（萬平方米）2,0001,5001,0005000招商蛇口85

44、%39%37%24%8%0%31%26%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)100%80%60%40%20%0%1,0008006004002000綠地控股100%42%33%9%8%0%2%12%2014 2015 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E毛坯精裝修精裝修比例(右)120%100%80%60%40%20%0%資料來源：房天下， 資料來源：房天下， 基本面角度：地產(chǎn)銷售與竣工的展望分析銷售是竣工的先行指標(biāo)在房地產(chǎn)行業(yè)中，商品房銷售是竣工的重要先行指標(biāo)，對(duì)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈具有重要影響。主

45、要表現(xiàn)在：1）商品房銷售量直接影響房企后續(xù)竣工節(jié)奏；2）不少房企通過銷售情況決定未來的拿地計(jì)劃與開工計(jì)劃。對(duì)比銷售面積與竣工面積，自 2015 年起商品房銷售面積與竣工面積持續(xù)分化。（銷售面積-竣工面積）這一指標(biāo)可以衡量銷售與竣工的分化程度，該指標(biāo)回落則表明竣工面積逐步回歸于銷售面積。通過復(fù)盤歷史，我們發(fā)現(xiàn) 2008 年、2012 年、2014 年三個(gè)時(shí)期（銷售面積-竣工面積）均出現(xiàn)明顯回落，時(shí)間上分別對(duì)應(yīng)三個(gè)地產(chǎn)小周期的起點(diǎn)，而自 2015 年起該指標(biāo)快速增長(zhǎng)，銷售面積與竣工面積的分化逐步加劇。圖 40：近年來銷售面積與竣工面積持續(xù)分化圖 41：20152018 年（銷售面積-竣工面積）快速

46、增長(zhǎng)億平米1815129632001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720180竣工面積銷售面積8億平米76543210200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018(1)資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 2019 年 6 月以來，竣工改善邏輯持續(xù)演繹。2019 年 5-7 月，全國(guó)單月竣工面積同比增速分別為-22.3%、-14.0%、-0.6%。2019 年 8 月，單月竣工面積同比增長(zhǎng)

47、2.8%，今年首次實(shí)現(xiàn)回正。從趨勢(shì)上看，自今年 6 月起竣工面積增速持續(xù)回升。我們認(rèn)為，房屋竣工端復(fù)蘇跡象已逐步顯現(xiàn)，在銷售合同約束下仍有提升空間，持續(xù)看好今年四季度的竣工回暖趨勢(shì)。圖 42：近年來房屋竣工面積累計(jì)增速持續(xù)低于銷售面積累計(jì)增速圖 43：自 2019 年 6 月以來竣工面積同比增速持續(xù)回升50%40%30%20%10%0%-10%2011-022011-082012-022012-082013-022013-082014-022014-082015-022015-082016-022016-082017-022017-082018-022018-082019-022019-08-

48、20%10%5%0%-5%-10%-15%-20%2018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-08-25%銷售面積累計(jì)增速竣工面積累計(jì)增速竣工面積當(dāng)月同比資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 地產(chǎn)銷售展望分析近十年國(guó)內(nèi)商品房銷售規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，但增速正逐步放緩。2011-2018 年，全國(guó)商品房銷售金額由 5.86 萬億元增長(zhǎng)至 15.00 萬億元；銷售面積由 10.94

49、 億平米增長(zhǎng)至 17.17 億平米。2019 年 1-8 月，全國(guó)商品房銷售金額為 9.54 萬億元，同比增長(zhǎng) 6.7%；商品房銷售面積為 10.18 億平米，同比減少 0.6%。圖 44：全國(guó)商品房銷售金額整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)圖 45：全國(guó)商品房銷售面積整體呈增長(zhǎng)趨勢(shì)萬億元15.0013.3711.768.147.638.739.545.866.4518151296302011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20191-8月商品房銷售額:累計(jì)值商品房銷售額:累計(jì)增速40%30%20%10%0%-10%20億平米16.94 17.1715.7310.94 11

50、.1313.06 12.06 12.8510.181510502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20191-8月商品房銷售面積:累計(jì)值商品房銷售面積:累計(jì)增速25%20%15%10%5%0%-5%-10%資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局， 自 2019 年以來，全國(guó)商品房銷售整體表現(xiàn)穩(wěn)定。繼上半年樓市“小陽春”以來，三四線城市銷售狀況持續(xù)向好，帶動(dòng)全國(guó)商品房銷售市場(chǎng)逐步回暖。從城市能級(jí)看，一二線城市的新房成交面積呈“先高后低”態(tài)勢(shì)，而三四線城市則在房企加大推盤力度的情況下銷售韌性表現(xiàn)較為充足：一線城市：繼 3 月的樓市小陽春后，新房成交

51、面積增速持續(xù)下滑，由 4 月的累計(jì)同比增長(zhǎng)近 40%降至目前的 15.5%；二線城市：銷售情況與一線城市較為類似，新房成交面積增速逐步下降，截止目前為 23.8%；三四線城市：根據(jù)我們選取的三四線樣本城市成交情況，自三季度以來三四線城市新房成交持續(xù)回暖，增速由 4 月的近-6%提升至目前的-0.6%。圖 46：2019 年至今，一線城市新房累計(jì)成交面積同比增長(zhǎng) 15.5%圖 47：2019 年至今，二線城市新房累計(jì)成交面積同比增長(zhǎng) 23.8%3,0002,5002,0001,5001,000500050%萬平40%30%20%10%0%19-01-0419-01-1819-02-0119-02

52、-1519-03-0119-03-1519-03-2919-04-1219-04-2619-05-1019-05-2419-06-0719-06-2119-07-0519-07-1919-08-0219-08-1619-08-3019-09-1319-09-2719-10-11-10%9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000040%萬平35%30%25%20%15%10%5%19-01-0419-01-1819-02-0119-02-1519-03-0119-03-1519-03-2919-04-1219-04-2619-05-1019-05-

53、2419-06-0719-06-2119-07-0519-07-1919-08-0219-08-1619-08-3019-09-1319-09-2719-10-110%一線城市累計(jì)成交面積累計(jì)增速二線城市累計(jì)成交面積累計(jì)增速資料來源：Wind， （注：時(shí)間以 2019 年 10 月 11 日為準(zhǔn)）資料來源：Wind， （注：時(shí)間以 2019 年 10 月 11 日為準(zhǔn)）圖 48：2019 年至今，樣本三四線城市新房累計(jì)成交面積同比減少 0.6%9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,000015%萬平10%5%0%-5%-10%-15%-20%19-

54、01-0419-01-1819-02-0119-02-1519-03-0119-03-1519-03-2919-04-1219-04-2619-05-1019-05-2419-06-0719-06-2119-07-0519-07-1919-08-0219-08-1619-08-3019-09-1319-09-2719-10-11-25%樣本三四線城市成交面積同比增速資料來源：Wind， （注：時(shí)間以 2019 年 10 月 11 日為準(zhǔn)）龍頭房企竣工計(jì)劃較為樂觀，2019 年竣工面積或?qū)⒒厣覀儏⒖疾糠?2018 年報(bào)中披露 2019 年竣工計(jì)劃的房企。從實(shí)際完成情況看，這部分房企 2018

55、年實(shí)際竣工面積為計(jì)劃竣工面積的 101.5%。整體看，房企發(fā)布的竣工計(jì)劃與本年度的實(shí)際竣工面積相差不大，具有較強(qiáng)的參考價(jià)值。從已披露年報(bào)的各大房企來看，2019 年這幾大房企計(jì)劃竣工 10462.09 萬平米，與 2018年竣工計(jì)劃同比增長(zhǎng) 29.6%。進(jìn)一步看，頭部房企的竣工計(jì)劃更為樂觀：萬科 A 預(yù)計(jì)2019 年項(xiàng)目竣工面積 3076.6 萬平方米，同比增長(zhǎng) 11.6%；保利地產(chǎn)預(yù)計(jì) 2019 年竣工總面積 2750 萬平方米，同比增長(zhǎng) 24.0%；招商蛇口預(yù)計(jì) 2019 年竣工總面積 1000 萬平方米，同比增長(zhǎng) 100.5%；龍湖地產(chǎn)預(yù)計(jì) 2019 年竣工總面積 1500 萬平方米，同

56、比增長(zhǎng)57.9%。從已披露竣工計(jì)劃的房企看，2019 年全國(guó)竣工面積有望企穩(wěn)回升。表 1：主要房企 2019 年計(jì)劃竣工面積大幅增長(zhǎng)（單位：萬平米）房企名稱2018 年計(jì)劃竣工2018 年實(shí)際竣工完成比例2019 年計(jì)劃竣工同比增長(zhǎng)萬科A2630.52756.3104.8%3076.611.6%保利地產(chǎn)19002217116.7%275024.0%招商蛇口593498.7484.1%1000100.5%龍湖地產(chǎn)99495095.6%150057.9%北辰實(shí)業(yè)168127.5575.9%24692.9%世茂房地產(chǎn)90089299.1%105017.7%藍(lán)光發(fā)展358.6733794.0%4001

57、8.7%遠(yuǎn)洋地產(chǎn)403.69291.6572.2%439.4950.7%合計(jì)7947.868070.24101.5%10462.0929.6%資料來源：Wind， 投資策略：Q4 預(yù)計(jì)竣工高峰帶來地產(chǎn)后周期鏈景氣度回升地產(chǎn)：積極關(guān)注布局都市圈的龍頭房企隨著行業(yè)集中度不斷提升以及房企預(yù)收款項(xiàng)的持續(xù)增長(zhǎng)，龍頭房企業(yè)績(jī)有望持續(xù)增長(zhǎng)， 分紅派息將更為穩(wěn)定。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，地產(chǎn)板塊估值已處于歷史低位，而核心龍頭房企經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，板塊輪動(dòng)行情值得期待。建議關(guān)注布局都市圈的龍頭房企萬科 A、保利地產(chǎn)、以及深耕長(zhǎng)三角區(qū)域且業(yè)績(jī)持續(xù)高增的中南建設(shè)。萬科 A：長(zhǎng)期看好公司的穿越周期能力，可享行業(yè)估值溢價(jià)。公司作為標(biāo)桿，優(yōu)良

58、的管控與財(cái)務(wù)指標(biāo)無需再證明或與同行比較。看好萬科作為龍頭中杠桿最低、動(dòng)態(tài)周轉(zhuǎn)最好的房企，外加杰出的管理團(tuán)隊(duì)、超前的住宅產(chǎn)業(yè)化探索、多元業(yè)務(wù)已搶占各領(lǐng)域龍頭等多方優(yōu)勢(shì)。長(zhǎng)期看好公司的穿越周期能力，公司可以享受一定的估值溢價(jià)。預(yù)計(jì)公司2019、2020 年 EPS 分別為 3.69 元、4.43 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià) PE 分別為 7.27 倍、6.05 倍。保利地產(chǎn)：低估值優(yōu)質(zhì)央企龍頭，估值修復(fù)可期。低估值優(yōu)質(zhì)龍頭或迎估值修復(fù)。公司主觀經(jīng)營(yíng)動(dòng)力充足，目標(biāo)銷售額重返行業(yè)前三，當(dāng)前銷售穩(wěn)健提升印證實(shí)現(xiàn)可能；土儲(chǔ)豐富戰(zhàn)略明晰，精耕一二線城市與核心城市群，作為全覆蓋粵港澳大灣區(qū)的央企地產(chǎn)龍頭，最大程度受益粵

59、港澳灣區(qū)改革紅利；融資優(yōu)勢(shì)明顯，融資成本業(yè)內(nèi)明顯偏低；推行股權(quán)激勵(lì)與項(xiàng)目跟投，上下同欲執(zhí)行力有保障；當(dāng)前公司估值低位，業(yè)績(jī)穩(wěn)健優(yōu)質(zhì)央企龍頭估值修復(fù)可期。預(yù)計(jì)公司 2019、2020 年 EPS 分別為 2.03 元、2.47 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià) PE 分別為 7.74 倍、6.36 倍。中南建設(shè)：深耕長(zhǎng)三角，銷售實(shí)現(xiàn)跨越式增長(zhǎng)。公司深耕長(zhǎng)三角區(qū)域，并于 2015 年進(jìn)行了較大的戰(zhàn)略調(diào)整，使組織架構(gòu)更為優(yōu)化，開始明確貫徹小盤深耕戰(zhàn)略。土地布局方面，公司從“打包拿地為主、掛牌拍賣為輔”拿地策略轉(zhuǎn)為堅(jiān)持精選區(qū)域策略，以在核心都市圈周邊拓展土地為主，在投資布局上繼續(xù)加強(qiáng)對(duì)于二線城市及熱點(diǎn)城市的布局。隨著

60、銷售規(guī)模的持續(xù)增長(zhǎng)，公司的財(cái)務(wù)狀況持續(xù)向好、盈利能力大幅改善，業(yè)績(jī)長(zhǎng)期增長(zhǎng)可期。預(yù)測(cè)公司 2019、2020 年 EPS 分別為 1.15 元、1.90 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià) PE 分別為 7.70 倍、4.66 倍。表 2：重點(diǎn)上市公司盈利預(yù)測(cè)與估值指標(biāo)證券代碼證券簡(jiǎn)稱股價(jià)（元）EPS（元）PEPB2018A2019E2020E2018A2019E2020E2018A2019E2020E000002萬科A26.813.063.694.438.767.276.051.901.491.19600048保利地產(chǎn)15.711.592.032.479.887.746.361.531.241.0200096