2022年泰格醫(yī)藥業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析

1、2022年泰格醫(yī)藥業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析一、泰格醫(yī)藥：十八載風(fēng)雨成就國(guó)內(nèi)臨床 CRO 龍頭，高安全邊際已現(xiàn)泰格醫(yī)藥是國(guó)內(nèi)臨床 CRO 龍頭企業(yè)，專注于為全球醫(yī)藥和醫(yī)療器械創(chuàng)新企業(yè)提供全面綜合的臨床研究解決方案。 為了從數(shù)據(jù)端更好地復(fù)盤十八年來(lái)行業(yè)變革及公司的成長(zhǎng)歷程，招商醫(yī)藥團(tuán)隊(duì)將對(duì)在中國(guó)開展臨床項(xiàng)目進(jìn)行了全面 梳理，并對(duì)各類企業(yè)的臨床項(xiàng)目數(shù)量、入組人數(shù)等進(jìn)行更細(xì)化的數(shù)據(jù)分析。 我們將行業(yè)和公司的發(fā)展分為 2015 年前、2015-2019 以及 2020-2021 三階段。1.1 2015 年之前：MNC 發(fā)展基石+并購(gòu)?fù)卣?，估值隨能力躍遷逐步提升該時(shí)期本土藥企臨床項(xiàng)目以仿制藥為主，多為小規(guī)

2、模的 BE+驗(yàn)證性臨床，審評(píng)項(xiàng)目積壓?jiǎn)栴}嚴(yán)重。二十一世紀(jì)初中國(guó)仿制藥快速發(fā)展，大量仿制藥獲批，但由于審批較為寬松出現(xiàn)較為嚴(yán)重的質(zhì)量問(wèn)題。2007 年藥品注冊(cè)管理辦法出臺(tái)，仿制藥獲批收緊，審批速度變慢：根據(jù)文件，3 類化藥屬于新藥，兩報(bào)兩 批（CXHL，CXHS），需要做 BE+驗(yàn)證性臨床試驗(yàn)，整體試驗(yàn)規(guī)模較小（樣本量至少需 100 對(duì)隨機(jī)對(duì)照臨床試 驗(yàn)）。由于仿制藥門檻低、申報(bào)量大（從 2007 年的 547 項(xiàng)增長(zhǎng)至 2015 年的 2119 項(xiàng)）且重復(fù)率高，造成了嚴(yán)重 的審評(píng)項(xiàng)目積壓?jiǎn)栴}（2015 年藥品審評(píng)積壓了 2.1 萬(wàn)個(gè)品種，90%是化藥仿制藥）。海外藥企在華臨床項(xiàng)目維持一定體量，

3、2014 年起受政策影響出現(xiàn)負(fù)面波動(dòng)。中國(guó)不僅擁有全球最為龐大的癌癥患者群體，同時(shí)也是心血管、老年癡呆等疾病的高發(fā)區(qū)，很多患者的用藥需求遠(yuǎn)未得到滿足，是跨國(guó)藥企必爭(zhēng)之地。中國(guó)加入 WTO 后，MNC 紛紛在華設(shè)立研發(fā)中心，加速中國(guó)市場(chǎng)布局。 進(jìn)口臨床申請(qǐng)項(xiàng)目 2007-2013 年整體維持在 500 項(xiàng)以上的數(shù)量，穩(wěn)中有升。2014 年受減緩?fù)赓Y藥審批影響，跨國(guó)藥企在華藥廠在中國(guó)的研發(fā)投入有所減少。2014 年下半年 CDE 逐步開始 對(duì)外企申請(qǐng)?jiān)谌A上市新藥實(shí)施“三報(bào)三批”模式，即在以前進(jìn)口藥品基于國(guó)際多中心臨床數(shù)據(jù)申請(qǐng)的“兩報(bào)兩批”中 間再插入一道申請(qǐng)程序，國(guó)外新藥在國(guó)內(nèi)上市時(shí)間因此將會(huì)有所

4、推遲。政策影響下，藥品進(jìn)口臨床項(xiàng)目申報(bào)項(xiàng) 目數(shù)量明顯減少。在國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥尚為青澀、仿制藥審批出現(xiàn)亂象的行業(yè)背景下，公司積極并購(gòu)布局進(jìn)行能力補(bǔ)全和市場(chǎng)拓展，加強(qiáng) MNC 企業(yè)的合作，估值隨能力躍遷穩(wěn)步提升。通過(guò)設(shè)立子公司和外延并購(gòu)進(jìn)行能力補(bǔ)全：2013 年 1 月成立英放生物（醫(yī)學(xué)影像服務(wù)）；2 月成立泰格咨詢 （NIS 研究和臨床專家管理服務(wù)）；2013 年 8 月成立泰蘭醫(yī)藥（臨床領(lǐng)域的培訓(xùn)及獨(dú)立稽查服務(wù)）；10 月成立泰 格益坦（藥物警戒服務(wù)）；2014 年收購(gòu)方達(dá)醫(yī)藥（CMC，生物分析，期臨床，北美市場(chǎng)）；2015 年 7 月收購(gòu) 韓國(guó) Dream CIS（臨床 CRO，亞太市場(chǎng)）。MNC

5、 等國(guó)外客戶推動(dòng)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)：2009 年起公司國(guó)外收入快速增長(zhǎng)，相較于國(guó)內(nèi)仿制藥臨床項(xiàng)目、海外跨國(guó) 藥企對(duì)臨床 CRO 專業(yè)要求更高，公司在早期能力體系的搭建積累下得以獲得更多 MNC 訂單（2010 和 2011 年 前五大客戶中 MNC 占據(jù) 3 席），驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)。2009-2015 年收入 CAGR57%、和新簽訂單增長(zhǎng)基本持 平，歸母凈利潤(rùn) CAGR65%。2014 年受政策影響國(guó)外企業(yè)訂單有所下降，公司通過(guò)承接高速發(fā)展的本土創(chuàng)新藥臨床項(xiàng)目+海外公司并購(gòu) 等方式，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的加速增長(zhǎng)。1.2 2015-2019 年：破而后立，乘勢(shì)而上1.2.1 2015-2016 年政策倒逼臨

6、床標(biāo)準(zhǔn)提升，行業(yè)迎來(lái)短期陣痛2015-2016 年一系列政策出臺(tái)提高藥品臨床標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致臨床項(xiàng)目數(shù)量承壓，公司通過(guò)發(fā)展可離岸外包的數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)實(shí) 現(xiàn)收入增長(zhǎng)的平穩(wěn)過(guò)渡。2015 年 7 月 22 日，CFDA 發(fā)出臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)核查公告(2015 年第 117 號(hào))，組織對(duì)已申報(bào)生產(chǎn)或進(jìn)口的待審藥 品開展臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)自查核查工作，要求 1622 個(gè)臨床試驗(yàn)項(xiàng)目進(jìn)行自查，如發(fā)現(xiàn)真實(shí)性、完整性問(wèn)題則在 2015 年 8 月 25 日前主動(dòng)撤回。如果在規(guī)定時(shí)間內(nèi)沒(méi)有提交報(bào)告或撤回的，NMPA(原 CFDA)將進(jìn)行飛行檢查， 一旦查出問(wèn)題，除了該藥物不予批準(zhǔn)外，還將受到相關(guān)申請(qǐng)人“3 年內(nèi)不受理其申請(qǐng)”、臨床

7、試驗(yàn)機(jī)構(gòu)“吊銷藥 物臨床試驗(yàn)機(jī)構(gòu)的資格”、申請(qǐng)人+臨床試驗(yàn)機(jī)構(gòu)+CRO 和相關(guān)負(fù)責(zé)人“列入黑名單”等處罰。2015 年 11 月關(guān)于藥品注冊(cè)審評(píng)審批若干政策的公告(2015 年第 230 號(hào))發(fā)布，公告強(qiáng)調(diào)了“嚴(yán)懲臨床試驗(yàn) 數(shù)據(jù)造假行為”。2016 年 03 月關(guān)于印發(fā)藥物臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)核查工作程序（暫行）的通知（食藥監(jiān)藥化管201634 號(hào) ）發(fā) 布，并在 CFDA 審核查驗(yàn)中心官網(wǎng)發(fā)布藥物臨床試驗(yàn)數(shù)據(jù)現(xiàn)場(chǎng)核查計(jì)劃公告。由于“722”事件大臨床業(yè)務(wù)受影響，公司大力發(fā)展數(shù)統(tǒng)等臨床研究相關(guān)咨詢服務(wù)，整體收入增速維穩(wěn)、利潤(rùn)率 受到短期影響。1.2.2 2017 年起行業(yè)快速?gòu)?fù)蘇，本土項(xiàng)目加速崛起20

8、17 年“722”事件影響逐漸消退，疊加中國(guó)加入 ICH 利好，各類藥企臨床項(xiàng)目以更合規(guī)、專業(yè)的姿態(tài)重新步入增 長(zhǎng)軌道。MNC：China INChina Key，在華臨床項(xiàng)目恢復(fù)增長(zhǎng)。2017 年，中國(guó)加入 ICH（人用藥品注冊(cè)技術(shù)規(guī)定國(guó)際協(xié)調(diào)會(huì)議）后，臨床加速與國(guó)際接軌，比如海外臨床數(shù)據(jù) 可以作為補(bǔ)充數(shù)據(jù)，支持在中國(guó)上市申請(qǐng)，吸引越來(lái)越多的全球生物醫(yī)藥公司將創(chuàng)新藥物引入中國(guó)市場(chǎng)，并在 中國(guó)進(jìn)行國(guó)際多中心臨床（MRCT）研究。以 BI 為例，2018 年 3 月，BI 總部批準(zhǔn) China In 項(xiàng)目在國(guó)內(nèi)啟動(dòng)，默認(rèn)中國(guó)加入所有 BI 全球注冊(cè)性臨床研究， 包括 III 期和部分 II 期研

9、究，使得中國(guó)能與美國(guó)、歐盟、日本同步遞交藥品上市申請(qǐng)。2019 年 BI 宣布啟 動(dòng) China Key 項(xiàng)目，將中國(guó)全面納入全球早期臨床開發(fā)項(xiàng)目，成為跨國(guó)藥企中第一個(gè)將中國(guó)全面納入全球早期 臨床開發(fā)項(xiàng)目的公司。MNC 在中國(guó)的臨床項(xiàng)目數(shù)量恢復(fù)增長(zhǎng)，且規(guī)模更大。2016 年后 MNC 在中國(guó)開展的臨床項(xiàng)目數(shù)恢復(fù)增長(zhǎng)。雖 然 MNC 項(xiàng)目數(shù)量絕對(duì)值并不高，但試驗(yàn)規(guī)模普遍更大，計(jì)劃入組人數(shù)總量更大。海外非 MNC：全球研發(fā)管線占比逐步提升，中國(guó)臨床需求增加。在生物醫(yī)藥融資增長(zhǎng)背景下，中小型創(chuàng)新藥企呈破 竹之勢(shì)發(fā)展。根據(jù) Pharmaprojects 2020 數(shù)據(jù)，研發(fā)管線中中小型藥企研發(fā)管線占比

10、逐步提升，并開始向中國(guó)等新 興國(guó)家市場(chǎng)發(fā)展。根據(jù) Wind 醫(yī)藥庫(kù)數(shù)據(jù)，海外非 MNC 在中國(guó)開展的臨床項(xiàng)目從 2016 年的 36 項(xiàng)提升至 2019 年的 114 項(xiàng)，CAGR47%。內(nèi)資傳統(tǒng)藥企：臨床管線占比高， BE 試驗(yàn)&創(chuàng)新轉(zhuǎn)型推動(dòng)增長(zhǎng)。仿制藥一致性評(píng)價(jià)推動(dòng)生物等效性（BE）研究增長(zhǎng)：2016 年 5 月，CFDA 出臺(tái)了具體要通過(guò)仿制藥一致性評(píng) 價(jià)的 289 目錄，仿制藥一致性評(píng)價(jià)開始大力推動(dòng)，而生物等效性（BE）試驗(yàn)是評(píng)價(jià)仿制藥與參比原研藥一致性 的重要標(biāo)準(zhǔn)。2017 年起一致性評(píng)價(jià)申報(bào)數(shù)量快速增長(zhǎng)，推動(dòng) BE 試驗(yàn)發(fā)展（2019 年 8 月 CDE 公式的 168 個(gè)化 藥臨

11、床試驗(yàn)中，92 個(gè)為 BE 試驗(yàn)）。內(nèi)資 Biotech：融資助力下，研發(fā)成果陸續(xù)孵化。該時(shí)期生物醫(yī)藥融資走勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)， 同時(shí)未盈利 Biotech 退出機(jī) 制完善，促進(jìn)一級(jí)市場(chǎng)投資。良好的 Biotech 融資環(huán)境推動(dòng)研發(fā)成果的持續(xù)落地，內(nèi)資 Biotech 臨床項(xiàng)目數(shù)從 2015 年的 83 個(gè)提升至 2019 年的 337 個(gè)，且早期臨床項(xiàng)目增幅更快。1.3 2020-2021 年：本土海外雙開花，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)高增2020-2021 年，新冠疫情波動(dòng)下，MNC 增長(zhǎng)勢(shì)頭不減，內(nèi)資 Biotech 臨床項(xiàng)目迎來(lái)突破。新冠疫情并未阻擋 MNC 在華臨床項(xiàng)目申請(qǐng)的腳步，持續(xù)增長(zhǎng)的 MRCT 需求推

12、動(dòng) MNC 臨床項(xiàng)目數(shù)量及項(xiàng)目規(guī) 模持續(xù)增長(zhǎng)。2021 年 MNC 在華臨床項(xiàng)目申請(qǐng)數(shù)共 256 項(xiàng)，其中 MRCT 達(dá) 169 項(xiàng)且增速更高。在新興生物療法研發(fā)熱潮下，國(guó)內(nèi) biotech 公司也在創(chuàng)新浪潮下初露鋒芒，百濟(jì)神州、信達(dá)生物、傳奇生物等 biotech 公司在高研發(fā)投入下碩果累累，內(nèi)資 Biotech 臨床項(xiàng)目在 2020-2021 年出現(xiàn)明顯加速，CAGR41%，其 中 I 期項(xiàng)目增長(zhǎng)迅速。公司本土海外雙開花，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)加速國(guó)際布局迎來(lái)突破：繼方達(dá)后，2020 年 5 月子公司 Dream CIS 在韓國(guó)上市，同時(shí) MRCT 加速海外業(yè)務(wù)發(fā)展?！癆+H”雙資本平臺(tái)布局：2020

13、年 8 月 7 日公司香港主板上市，為未來(lái)全球化及業(yè)務(wù)拓展提供資金支持，同時(shí) 進(jìn)一步擴(kuò)大全球影響力。業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)迎來(lái)拐點(diǎn)，訂單增速高于收入增速：在海內(nèi)外共同驅(qū)動(dòng)下，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)明顯加速，且新簽訂單增速（近 兩年 CAGR51%）高于收入增速（近兩年 CAGR36%）。其中，疫情下 2020 年收入增長(zhǎng)放緩（31.92 億元、同 比增長(zhǎng) 13.88%），2021 年受疫情恢復(fù)及境外新冠相關(guān)管線影響、收入恢復(fù)至 52.14 億元（同比增長(zhǎng) 63%），歸 母凈利潤(rùn) 28.74 億元（同比增長(zhǎng) 64%）。1.4 未來(lái)增長(zhǎng)仍具備確定性，估值安全邊際已現(xiàn)Biotech 融資困境及全球新冠疫情反復(fù)，增大了行業(yè)未來(lái)的

14、不確定性，負(fù)面情緒下公司估值迎來(lái)上市以來(lái)最低位 （扣非 PE LYR 從高位的 200 x 以上降低到 50-60 x 左右，PS LYR 從高位的 50 x 降低到 15x 以下）。我們認(rèn)為公司中短期業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)仍具確定性，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)具備高安全邊際。近兩年新簽訂單增長(zhǎng)高于收入增長(zhǎng)，保障未來(lái)業(yè)績(jī)。2021 年底公司新簽訂單 96.5 億元、年底在手未執(zhí)行訂單 114 億元，同比分別增長(zhǎng) 74.19%、57.02%，年底在手未執(zhí)行訂單/當(dāng)年收入比值為 2.19。早期項(xiàng)目增長(zhǎng)迅速，隨著項(xiàng)目推進(jìn)服務(wù)規(guī)模將不斷擴(kuò)大：從中國(guó)臨床申請(qǐng)項(xiàng)目分期來(lái)看，中國(guó)臨床申請(qǐng)項(xiàng)目中早期項(xiàng)目增長(zhǎng)更快。其中海外 MNC、海外非 M

15、NC、 內(nèi)資傳統(tǒng)藥企和內(nèi)資 Biotech2019-2021 臨床 I 期項(xiàng)目增長(zhǎng) CAGR 分別為 7%、10%、16%、31%。泰格醫(yī)藥近兩年承接項(xiàng)目中，臨床 I 期項(xiàng)目增長(zhǎng)最快，2021 年達(dá) 231 項(xiàng)、較 2020 年增長(zhǎng) 54%，隨著項(xiàng)目 的推進(jìn)及合作的深化、有望推動(dòng)未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。MNC 項(xiàng)目作為公司增長(zhǎng)基石景氣度依舊，仍看好本土創(chuàng)新藥研發(fā)：MNC 景氣度依舊、服務(wù)體量大：數(shù)量上，我們認(rèn)為隨著 MRCT 需求的持續(xù)增長(zhǎng) MNC 在中國(guó)的臨床項(xiàng)目仍 有望進(jìn)一步增長(zhǎng)。雖然 MNC 項(xiàng)目數(shù)量絕對(duì)值并不高，但試驗(yàn)規(guī)模普遍更大，計(jì)劃入組人數(shù)連續(xù) 3 年持續(xù) 增長(zhǎng)（2021 年排除 GSK 雙

16、價(jià) HPV 相關(guān)實(shí)驗(yàn)后，計(jì)劃入組人數(shù)仍達(dá)到 16.25 萬(wàn)人，相較于 2020 年增長(zhǎng) 7.42%）本土創(chuàng)新藥研發(fā)尚處快速成長(zhǎng)階段：化藥仍是臨床項(xiàng)目主力（2021 年中國(guó) 1、2 類化藥新藥臨床申報(bào)項(xiàng)目 1035 項(xiàng)），近兩年臨床申報(bào)明顯提速；各類生物療法極具潛力、融資困境下 Biotech 臨床項(xiàng)目推進(jìn)短期可能 存在壓力，但長(zhǎng)期成長(zhǎng)趨勢(shì)不變。若不考慮臨床項(xiàng)目總量增長(zhǎng)，份額提升也是重要業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)。截至 2021 年，泰格醫(yī)藥境內(nèi)（單一）及 MRCT 臨 床項(xiàng)目數(shù)量占在中國(guó)申報(bào)的臨床項(xiàng)目總數(shù)的 13%，較 2019 年提升了 4%，但仍有進(jìn)一步提升空間。實(shí)控人持股 26.87%，專業(yè)團(tuán)隊(duì)助力長(zhǎng)期發(fā)

17、展。公司聯(lián)合創(chuàng)始人葉小平（董事長(zhǎng)）及曹曉春（總經(jīng)理）為一致行動(dòng)人， 總持股比例 26.87%。公司通過(guò)自建+并購(gòu)設(shè)置多個(gè)子公司強(qiáng)化業(yè)務(wù)布局，包括方達(dá)醫(yī)藥、Dream CIS 等海外優(yōu)勢(shì)公 司以拓展境外業(yè)務(wù)；通過(guò)英放生物、嘉興泰格、美斯達(dá)、杭州思默等公司擴(kuò)展一站式服務(wù)；并通過(guò)多家投資機(jī)構(gòu)進(jìn) 行戰(zhàn)略投資。二、泰格醫(yī)藥借鑒海外龍頭經(jīng)驗(yàn)，四輪驅(qū)動(dòng)促長(zhǎng)期發(fā)展2.1 臨床 CRO 黃金賽道，集中化+專業(yè)化+全球化是未來(lái)趨勢(shì)2.1.1 各階段 CRO 對(duì)比：臨床 CRO 市場(chǎng)大有可為體量上，臨床 CRO 占據(jù)半壁江山，中國(guó)市場(chǎng)極具成長(zhǎng)空間。根據(jù)泰格醫(yī)藥港股招股說(shuō)明書數(shù)據(jù)，2019 年全球 CRO 市場(chǎng) 62

18、6 億美元，其中臨床 CRO 市場(chǎng)達(dá) 406 億美元，占比 65%；2019 年中國(guó) CRO 市場(chǎng)，其中臨床 CRO 市場(chǎng)達(dá) 37 億美元，占比僅為 54%，橫向比較下具備提升空間。隨著國(guó)內(nèi)藥企臨床管線數(shù)量提升及更多的海外訂單承接，預(yù) 計(jì)市場(chǎng)增速將達(dá) 35%。行業(yè)特點(diǎn)上，臨床 CRO 不同于其他階段、具有較強(qiáng)屬地性。由于大臨床環(huán)節(jié)需要不同種族人群進(jìn)行人體試驗(yàn)，所 以具備較強(qiáng)的屬地特征，這一特點(diǎn)使 CRO 在承接本土項(xiàng)目時(shí)具備天然優(yōu)勢(shì)，但也同時(shí)由于早期中國(guó)創(chuàng)新藥研發(fā)能力 較弱導(dǎo)致中國(guó)臨床 CRO 起步相對(duì)較晚。隨著國(guó)內(nèi)臨床管線數(shù)量的提升，本土臨床 CRO 能力不斷成熟，逐步開始發(fā) 展可離岸外包的

19、數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)、進(jìn)一步打開未來(lái)發(fā)展空間。資源稟賦上，臨床 CRO 核心壁壘在于資源統(tǒng)籌能力及專業(yè)人力，龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)難超越。研發(fā)外包各環(huán)節(jié)稟賦差異 大，藥物發(fā)現(xiàn)和臨床前核心成本來(lái)源在于設(shè)備+物料+科學(xué)家和實(shí)驗(yàn)動(dòng)物，而臨床階段主要成本來(lái)源在于人力，因此 其他階段的 CRO 企業(yè)要靠自有團(tuán)隊(duì)實(shí)現(xiàn)臨床階段的延伸有較高壁壘。同時(shí)臨床 SOP 要求高，需要多年臨床資源積 累和人才培訓(xùn)經(jīng)驗(yàn)，龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固。2.1.2 中國(guó)臨床 CRO 趨勢(shì)研判：集中化 +專業(yè)化+全球化競(jìng)爭(zhēng)格局上，國(guó)際市場(chǎng)較為穩(wěn)定，國(guó)內(nèi)龍頭集中度有望提升。國(guó)際：經(jīng)過(guò) 40 余年發(fā)展及行業(yè)內(nèi)不斷并購(gòu)行業(yè)具備進(jìn)一步整合空間，由于 SOP 的高壁壘，

20、看好龍頭市占率提 升；未來(lái)可離岸外包的數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)或打開國(guó)際業(yè)務(wù)天花板。集中度高且格局穩(wěn)定，預(yù)計(jì)增速 69%；國(guó)內(nèi)：相較于國(guó)際市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)臨床 CRO 市場(chǎng)較為分散。目前泰格醫(yī)藥作為國(guó)內(nèi)本土臨床 CRO 龍頭展現(xiàn)出較強(qiáng) 領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，與其他本土臨床 CRO 體量拉開差距。中國(guó)臨床 CRO 散而小，極具整合空間，并購(gòu)加速格局演化：目前中國(guó)臨床 CRO 行業(yè)仍呈現(xiàn)小而散特點(diǎn)，我們 認(rèn)為未來(lái)臨床 CRO 行業(yè)份額將向頭部平臺(tái)型企業(yè)集中、剩余份額留給深耕細(xì)分領(lǐng)域的“小而美”特色臨床 CRO。專業(yè)化：人員專業(yè)化+數(shù)字化賦能在訂單專業(yè)化、新興技術(shù)迭代、服務(wù)多元化趨勢(shì)下，臨床 CRO 人員能力要求提升。仿制藥訂單Be

21、st-in-Class 或 First-in-Class 訂單：過(guò)去國(guó)內(nèi) CRO 承接訂單多以仿制藥和 Me-too 藥為 主，隨著國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥研發(fā)能力的興起及本土 CRO 服務(wù)能力的提升， 有更多 Best-in-Class 或 First-in-Class 訂單承接，對(duì) CRO 的專業(yè)能力提出更高要求。新興技術(shù)迭代：細(xì)胞基因治療、mRNA 等新興生物療法層出不窮，對(duì)臨床團(tuán)隊(duì)專業(yè)知識(shí)的全面性及新技術(shù)的吸收能力有較強(qiáng)要求。服務(wù)多元化：除 SMO 和 CDS 業(yè)務(wù)所需的 CRC 和 CRA 人員外，數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)需要編程師及統(tǒng)計(jì)師對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行 專業(yè)處理，學(xué)歷要求更高。數(shù)字化賦能提效：海外臨床巨頭 IQVI

22、A 持續(xù)加碼數(shù)字化轉(zhuǎn)型： 2011 年收購(gòu)觀察性研究公司 outcome Science，2014 年收購(gòu) 電子健康檔案（EHR）執(zhí)行和顧問(wèn)企業(yè) Encore Health Resources，2016 年收購(gòu) IMS，2017 年收購(gòu)臨床試 驗(yàn)云服務(wù)平臺(tái) Advanced Health Media， 2018 年投資 Cota Healthcare。新冠疫情加速數(shù)字化體系搭建：新冠疫情加大臨床試驗(yàn)阻力，對(duì)患者管理要求提升，而由 CTMS、EDC、 ePRO、PV 等工具搭建的數(shù)字化臨床試驗(yàn)體系得以使受試者與研究者充分溝通，保證了疫情期間臨床試驗(yàn) 的順利推進(jìn)。國(guó)際化：創(chuàng)新藥出海動(dòng)力提升，加速中

23、國(guó) CRO 海外拓展中國(guó)承接 MRCT 臨床項(xiàng)目數(shù)量不斷增多。中國(guó)在臨床試驗(yàn)開展上具備比較優(yōu)勢(shì)，一方面國(guó)內(nèi) CRO 企業(yè)在基礎(chǔ) 設(shè)施和人力資源上成本更低（降低 20-50%），另一方面中國(guó)醫(yī)院更高的入院人數(shù)（接近美國(guó) 3 倍）為臨床試驗(yàn) 的開展提供了便利，有利于提高臨床試驗(yàn)的效率。經(jīng)招商醫(yī)藥組基于 wind 醫(yī)藥庫(kù)數(shù)據(jù)的整理，2021 年在中國(guó) 開展的 MRCT 達(dá) 335 項(xiàng)，較 2020 年增加 58.77%。根據(jù)泰格醫(yī)藥招股說(shuō)明書數(shù)據(jù)，2019 年在中國(guó)開展的 MRCT 項(xiàng)目占全球項(xiàng)目比例已達(dá) 19.7%。創(chuàng)新藥出海，加速本土臨床 CRO 走向國(guó)際化：國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥企出海動(dòng)力顯著提升，而海外

24、及 MRCT 臨床試驗(yàn)是 獲批 FDA 的 “重要底氣”。2.2 復(fù)盤三大臨床 CRO 龍頭，探索中國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)路徑2.2.1 IQVIA：行業(yè)先行者，NextGen 賦能“研發(fā)+商業(yè)化”一體化服務(wù)平臺(tái)IQVIA 是目前全球第一大臨床 CRO 公司，前身昆泰作為第一批成立的 CRO 公司，具備先發(fā)布局優(yōu)勢(shì)，通過(guò)一系列 并購(gòu)擴(kuò)大臨床業(yè)務(wù)范圍并切入了 CSO 等全新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，2016 年與全球醫(yī)藥商業(yè)咨詢巨頭 IMS 正式合并后更是進(jìn)一 步發(fā)揮了，成了“新藥研發(fā)+商業(yè)銷售+商業(yè)咨詢+風(fēng)投資本”的一體化商業(yè)模式。先發(fā)布局，1994 年成為美國(guó)首家上市 CRO：以生物統(tǒng)計(jì)分析項(xiàng)目起家，在 ICH 和美國(guó)

25、政府政策紅利下開啟全 球布局，90 年達(dá)初便拓展了歐洲及亞太市場(chǎng)。1994 年昆泰在納斯達(dá)克上市，成為美國(guó)首家 CRO 上市公司。將能力范圍從藥物研發(fā)拓展到商業(yè)化服務(wù)，創(chuàng)新商業(yè)模式深化客戶合作： 1996 年公司收購(gòu)英國(guó) Innovex 公司， 獲得為藥企提供 CSO 業(yè)務(wù)的能力；2000 年公司成立了 PharmaBio 部門，首創(chuàng)“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，利益共享”的商業(yè) 模式，建立更為密切的戰(zhàn)略合作關(guān)系。例如昆泰 2002 年與禮來(lái)簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議協(xié)助開發(fā)銷售抗抑郁藥物欣百 達(dá)，在三年間分期向禮來(lái)投資 1.1 億美元并派出 500 名銷售團(tuán)隊(duì)與 3 億美元經(jīng)費(fèi)用于市場(chǎng)開發(fā)支持，最終欣百 達(dá)在上市的前八

26、年實(shí)現(xiàn)美國(guó)市場(chǎng)銷售額 144.74 億美元，昆泰獲得的銷售回報(bào)約 7.48 億美元。二度上市后積極并購(gòu)?fù)卣剐屡d領(lǐng)域，強(qiáng)化信息技術(shù)能力優(yōu)勢(shì)：2012 年收購(gòu) Expression Analysis，增強(qiáng)公司在基 因測(cè)序等生物信息業(yè)務(wù)處理能力；2013、2014 年分別收購(gòu) Novella 和 Encore，拓展公司在醫(yī)療器械臨床研究 和電子健康檔案管理等業(yè)務(wù)范圍。2016 年公司重磅并購(gòu)全球醫(yī)藥商業(yè)咨詢巨頭 IMS，推出了 NextGen 解決方 案，采用大數(shù)據(jù)、人工智能/機(jī)器學(xué)習(xí)和預(yù)測(cè)分析來(lái)改進(jìn)和優(yōu)化藥物開發(fā)的各個(gè)步驟，同時(shí)公司的臨床研發(fā)與市 場(chǎng)推廣服務(wù)進(jìn)一步為數(shù)據(jù)庫(kù)提供數(shù)據(jù)積累，實(shí)現(xiàn)“滾雪球

27、”效應(yīng)。公司目前業(yè)務(wù)主要包括研究開發(fā)解決方案（臨床 CRO 服務(wù)）、技術(shù)與分析業(yè)務(wù)（醫(yī)藥數(shù)據(jù)咨詢服務(wù)）和合同銷售與 醫(yī)療解決方案（CSO 服務(wù)），三項(xiàng)，業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展推動(dòng)公司做大做強(qiáng)。研究開發(fā)解決方案：臨床 CRO 是公司的起家業(yè)務(wù)，可以實(shí)現(xiàn)從臨床試驗(yàn)方案設(shè)計(jì)到上市后研究的一體化服務(wù)， 覆蓋 14 個(gè)優(yōu)勢(shì)病種，相關(guān)員工 4.2 萬(wàn)人。近年來(lái)公司臨床 CRO 業(yè)務(wù)收入增速及利潤(rùn)率增速均保持穩(wěn)定，美洲 是收入的主要來(lái)源、亞太地區(qū)收入快速增長(zhǎng)（占比從 2016 年的 20%提升至 2021 年的 25%）。2020 年由于新 冠疫情臨床實(shí)驗(yàn)入組等環(huán)節(jié)受到影響，2021 年試驗(yàn)的恢復(fù)疊加新冠相關(guān)項(xiàng)目增量

28、帶來(lái)業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)。技術(shù)與分析業(yè)務(wù)：可以提供包括云數(shù)據(jù)技術(shù)平臺(tái)、真實(shí)世界解決方案、分析咨詢等服務(wù)，2016 年收購(gòu) IMS 后業(yè) 務(wù)能力得到大幅強(qiáng)化。目前公司擁有全球最大的醫(yī)療健康數(shù)據(jù)系統(tǒng)，信息網(wǎng)絡(luò)包括全球超過(guò) 12 億個(gè)獨(dú)特的未識(shí) 別患者記錄，參考數(shù)據(jù)庫(kù)跟蹤了 100 多個(gè)國(guó)家的 2300 萬(wàn)多名醫(yī)療保健專業(yè)人員。技術(shù)與分析業(yè)務(wù)自 2017 年以 來(lái)收入維持 10%上下的增長(zhǎng)，作為高附加值服務(wù)擁有更高的毛利率（40%+）及營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率（25%+）、且維持 穩(wěn)定。合同銷售與醫(yī)療解決方案：1996 年公司就通過(guò)收購(gòu) Innoves 布局了 CSO 服務(wù)，2016 年后借助 IMS 的大數(shù)據(jù) 及 AI

29、 技術(shù)能力提升業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。該業(yè)務(wù)收入體量絕對(duì)額整體維持在 8 億美元左右體量，但與公司其他業(yè)務(wù)形成 了良好的協(xié)同效應(yīng)。前期臨床 CRO 服務(wù)為 CSO 業(yè)務(wù)打開流量入口，通過(guò)將服務(wù)延伸到商業(yè)化階段也進(jìn)一步提 升了客戶合作深度。2.2.2 LabCorp：收購(gòu) Covance 成就全球端對(duì)端一體化 CRO 龍頭LabCorp 是美國(guó)第二大的獨(dú)立臨床實(shí)驗(yàn)室公司，于 1995 年由羅氏公司臨床實(shí)驗(yàn)室(RBL) 和國(guó)家健康實(shí)驗(yàn)室(NHL) 合并成立，2015 年收購(gòu) Covance 后成功躋身 CRO 行業(yè)前列，成為端到端一體化龍頭。2015 年以前：以實(shí)驗(yàn)室服務(wù)為主，加速拓展高難度檢測(cè)能力為制藥企業(yè)

30、的研發(fā)提供中心實(shí)驗(yàn)室服務(wù)，其中包括普檢和特檢兩大項(xiàng)目。通過(guò)并購(gòu)加速拓展特殊、高難度實(shí)驗(yàn)室檢驗(yàn)?zāi)芰Α?001 年獨(dú)家銷售 Myriad Genetics 公司的蛋白質(zhì)組學(xué)和 基因?qū)W檢測(cè)服務(wù)產(chǎn)品，2007 年收購(gòu) CRO 公司 Tandem Labs，2009 年收購(gòu)從事艾滋病毒耐藥性檢測(cè)的 Monogram Biosciences，2010 年收購(gòu)健贊旗下的遺傳學(xué)部門，2012 年收購(gòu) Medtox 獲得該公司在毒性測(cè) 試業(yè)務(wù)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，2014 年收購(gòu) LipoScience, Inc，增強(qiáng)心血管和代謝紊亂測(cè)試和心血管疾病能力。2015 年以后：收購(gòu) Covance，獲得一體化 CRO 服務(wù)能

31、力，協(xié)同效應(yīng)下增強(qiáng)客戶粘性。Covance 在多年的并購(gòu)?fù)卣辜翱蛻舴e累下，成功成為業(yè)務(wù)覆蓋最為全面的全球性 CRO 公司。公司前身為 1968 年成立的環(huán)境科學(xué)公司、從事實(shí)驗(yàn)室設(shè)備制造業(yè)務(wù)；1972 年與毒理學(xué)研究實(shí)驗(yàn)室 Hazleton 合并，1987 年成為 Corning 公司的一部分并與多家 CRO 及實(shí)驗(yàn)室檢測(cè)業(yè)務(wù)整合；1996 年 Corning 的實(shí)驗(yàn)室檢測(cè)業(yè)務(wù)分拆成立了 Quest 公司，而 CRO 部門則分拆為了 Covance。地域及能力拓展：1997 年 Covance 分拆上市后，公司先后并購(gòu) Berkeley Antibody（1998）、Virtual Centra

32、l Labs（2002）、Radiant Research 的 8 個(gè)臨床藥理研究中心（2006）、Swiss Pharma Contract 等公司加強(qiáng)臨床 CRO 服務(wù)能力，逐步建立起了覆蓋藥物研發(fā)全流程的服務(wù)平臺(tái)。地域拓展上 公司以亞太和歐洲為主，公司 1998 年開始進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，2000 年擴(kuò)建了位于英國(guó)的藥物分析與臨床 試驗(yàn)部門并建立新加坡 CentralSTET 實(shí)驗(yàn)室輻射亞太地區(qū)， 2005 年在北京和上海設(shè)立 CRO 業(yè)務(wù)辦事 處，2007 在中國(guó)設(shè)立中心實(shí)驗(yàn)室，2009 年收購(gòu)瑞士的 CRO 公司 Swiss Pharma Contract。創(chuàng)新客戶合作： 金融危機(jī)下，MN

33、C 營(yíng)收及研發(fā)費(fèi)用均承壓，負(fù)面情緒傳導(dǎo)至上游 CRO 板塊。公司在 困境中把握機(jī)會(huì)，開創(chuàng)了 CRO 收購(gòu)藥企研發(fā)部門的先例，幫助藥企緩解資金壓力、降低藥物研發(fā)升本， 提高研發(fā)成功率。2008 年，Covance 收購(gòu)禮來(lái)的項(xiàng)目 IndianaCampus，與禮來(lái)簽訂 10 年服務(wù)協(xié)議； 2009 年收購(gòu) Merck 西雅圖基因表達(dá)實(shí)驗(yàn)室，Merck 承諾 5 年 1.45 億美金的合同從科文斯購(gòu)買基因分 析服務(wù)；2010 年與 Sanofi-Aventis 簽訂十年共同研發(fā)的戰(zhàn)略協(xié)議，收購(gòu)其法國(guó)，英國(guó)兩個(gè)基地；與 Takeda 國(guó)際制藥達(dá)成戰(zhàn)略合作，執(zhí)行其除腫瘤藥以外的所有全球藥品研發(fā)項(xiàng)目。全

34、新合作模式下公司盈利能力受到影響，為提升盈利效率公司開始了多次重組行動(dòng)（關(guān)閉部分產(chǎn)能設(shè) 施），對(duì)單季度利潤(rùn)造成較大擾動(dòng)。2015 年收購(gòu) CRO 龍頭 Covance，LabCorp 全面的患者診斷數(shù)據(jù)庫(kù)有利于、CRO 的高效患者定位、提高 招募與入組速度，近 2000 家患者服務(wù)中心可以為 IV 期臨床提供更高效的檢測(cè)服務(wù)；而 Covance 的一體化 平臺(tái)及客戶積累也為 LabCorp 帶來(lái)了更多的資源，提高客戶粘性，改善盈利能力。收購(gòu) Covance 后，公司將業(yè)務(wù)重新整合，Covance 及公司原有 CRO 相關(guān)業(yè)務(wù)整合為藥物開發(fā)業(yè)務(wù)，原本強(qiáng)勢(shì)的診 斷業(yè)務(wù)則整合為臨床實(shí)驗(yàn)室診斷業(yè)務(wù)，兩

35、大業(yè)務(wù)相較于 LabCorp 收購(gòu) Covance 前數(shù)據(jù)均呈現(xiàn)收入加速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且 營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率有所提升，證明了良好的協(xié)同效應(yīng)。2.2.3 ICON：愛爾蘭 CRO 龍頭，加速遠(yuǎn)程 CRO 能力建設(shè)ICON 是愛爾蘭的 CRO 公司，前瞻性的全球布局及全面的疾病覆蓋（涉及了腫瘤、心血管、中樞神經(jīng)系統(tǒng)、疫苗、 女性疾病、內(nèi)分泌、胃腸、NASH、眼科、孤兒藥、呼吸科等多門醫(yī)學(xué)學(xué)科，并設(shè)立了細(xì)胞與基因治療等新興技術(shù) 部門）奠定了公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，2021 年并購(gòu)?fù)袠I(yè)龍頭 PRA 后成為僅次于 IQVIA 的全球第二大臨床 CRO 供應(yīng)商。誕生之初就開始全球布局：1990 年在愛爾蘭成立，1991 年

36、便將業(yè)務(wù)拓展到英國(guó) 1992 年在費(fèi)城設(shè)立美國(guó)辦事處， 此后分別在 1995、1996、1998、1999、2002 年陸續(xù)進(jìn)行歐洲、亞太、拉美、中東及非洲的業(yè)務(wù)拓展，目前公 司已在 46 個(gè)國(guó)家設(shè)有 116 個(gè)辦事處。頭部客戶戰(zhàn)略合作導(dǎo)致較強(qiáng)大客戶依賴：2010 年后，公司陸續(xù)與大型 MNC 公司簽訂長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作協(xié)議，收入 快速提升，但也出現(xiàn)了較嚴(yán)重的大客戶依賴，2014 年 5 大客戶收入占比高達(dá) 53%。2015 年后公司加速拓展新客，大客戶依賴情況略有好轉(zhuǎn)，2015 年起前 5 大客戶收入占比呈現(xiàn)逐漸下降趨勢(shì)。持續(xù)并購(gòu)強(qiáng)化能力建設(shè)：通過(guò)并購(gòu)加強(qiáng)臨床研究網(wǎng)絡(luò)建設(shè)（收購(gòu) PMG Resea

37、rch、MeDiNova 等），加強(qiáng)后端服 務(wù)能力（并購(gòu) MAPI 成為全球第二大后期服務(wù)供應(yīng)商，2017 成立商業(yè)化部門），提高綜合競(jìng)爭(zhēng)力。收購(gòu) PRA 成為全球第二大臨床 CRO，加強(qiáng)遠(yuǎn)程 CRO 能力建設(shè)：新冠疫情下許多臨床試驗(yàn)被迫暫停，遠(yuǎn)程監(jiān) 察服務(wù)能力重要性突顯。行業(yè)一線 CRO 企業(yè) PRA Health 自 2020 年 3 月起便開始基于云端健康數(shù)據(jù)平臺(tái)部署 遠(yuǎn)程 CRO 計(jì)劃， 11 月聘請(qǐng)了前 FDA 臨床研究負(fù)責(zé)人 Isaac Rodriguez-Chavez 博士領(lǐng)導(dǎo)其全球去中心化遠(yuǎn)程 CRO 業(yè)務(wù)。ICON2021 年重磅收購(gòu) PRA，在地域和業(yè)務(wù)范圍進(jìn)一步拓寬的同時(shí)

38、獲得了遠(yuǎn)程 CRO 能力，公司市 值大幅提升。2.2.4 中國(guó)臨床 CRO 企業(yè)成長(zhǎng)路徑探索橫縱向拓展業(yè)務(wù)和市場(chǎng)范圍，從量變到質(zhì)變：海外龍頭公司早期便通過(guò)并購(gòu)進(jìn)行橫縱向延伸，擴(kuò)大規(guī)模、增加地理范圍，建立了為全球客戶提供一體化臨床 服務(wù)的能力平臺(tái)。能力延伸，為客戶提供一體化平臺(tái)服務(wù)：例如 IQVIA 前身昆泰以生物統(tǒng)計(jì)業(yè)務(wù)起家，通過(guò)數(shù)十起并購(gòu)逐漸 形成了臨床 CRO+商業(yè)化服務(wù)一體化平臺(tái)；Covance（后被 LabCorp 收購(gòu)）作從毒理學(xué)業(yè)務(wù)起步通過(guò)并購(gòu) 覆蓋了藥物研發(fā)及商業(yè)化生產(chǎn)全周期。地域拓展，享受新興市場(chǎng)紅利：例如 ICON 在成立十年內(nèi)便完成了五大洲布局，增加臨床網(wǎng)點(diǎn)合作 Covan

39、ce 和 IQVIA 也先發(fā)布局了歐洲和亞太市場(chǎng)，現(xiàn)在亞太市場(chǎng)已成為臨床 CRO 業(yè)務(wù)的主要驅(qū)動(dòng)。中國(guó)臨床 CRO 企業(yè)海外服務(wù)能力搭建尚處早期，細(xì)分領(lǐng)域仍有拓展空間，拓展手段更為靈活。目前國(guó)內(nèi) CRO 公司仍呈現(xiàn)小而散特點(diǎn)，在大臨床板塊內(nèi)仍有進(jìn)一步拓展空間（拓展臨床相關(guān)服務(wù)能力，增加合作 site 等），且 海外屬地服務(wù)能力相對(duì)較弱。為更好地服務(wù)現(xiàn)有客戶的海外業(yè)務(wù)，國(guó)內(nèi)臨床 CRO 企業(yè)除了自建團(tuán)隊(duì)和并購(gòu)?fù)猓?也會(huì)在早期通過(guò)與本土 CRO 戰(zhàn)略合作快速補(bǔ)齊相關(guān)業(yè)務(wù)能力（例如 2008 年泰格醫(yī)藥與俄羅斯 OCT 和韓國(guó) LSK 進(jìn)行戰(zhàn)略合作共建國(guó)際臨床研究網(wǎng)絡(luò)）?！叭恕弊鳛榕R床 CRO 的核

40、心，團(tuán)隊(duì)建設(shè)是行業(yè)護(hù)城河也是增長(zhǎng)核心驅(qū)動(dòng)力 。臨床 CRO 作為人力密集型行業(yè)，海外龍頭公司收入的增長(zhǎng)一定程度上依賴于團(tuán)隊(duì)人員的擴(kuò)張。例如 IQIVA、 ICON 等公司紛紛拓展團(tuán)隊(duì)規(guī)模，其收入與員工人數(shù)接近線性相關(guān)。與海外臨床 CRO 龍頭相比，國(guó)內(nèi)臨床 CRO 團(tuán)隊(duì)規(guī)格尚小，近年來(lái)持續(xù)進(jìn)行人員拓展。其中泰格醫(yī)藥作為國(guó)內(nèi) 臨床 CRO 龍頭，團(tuán)隊(duì)數(shù)量自 2013 年的 913 人提升至 8326 人，但仍與海外龍頭有較大差距。擁抱新業(yè)務(wù)新技術(shù)，提高競(jìng)爭(zhēng)力。面對(duì)行業(yè)變化，海外龍頭積極擁抱機(jī)遇拓展新技術(shù)、發(fā)展特色競(jìng)爭(zhēng)力：例如新冠疫情下臨床遠(yuǎn)程監(jiān)控需求快速 提升，ICON 加速遠(yuǎn)程 CRO 能力建

41、設(shè)；IQVIA 通過(guò)并購(gòu)強(qiáng)化基因測(cè)序等生物信息業(yè)務(wù)處理能力，同時(shí)推出 NextGen 解決方案，采用大數(shù)據(jù)、人工智能/機(jī)器學(xué)習(xí)和預(yù)測(cè)分析優(yōu)化 CRO 效率。中國(guó)數(shù)字化 CRO 快速興起，頭部臨床 CRO 公司也加速拓展數(shù)字化相關(guān)能力，提高臨床服務(wù)效率。2.3 泰格醫(yī)藥：四輪驅(qū)動(dòng)迎行業(yè)機(jī)遇、促長(zhǎng)期發(fā)展2.3.1 業(yè)務(wù)邊界：一站式大臨床服務(wù)，橫縱向能力拓展泰格醫(yī)藥自 2004 年成立以來(lái)，圍繞臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)以及臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)兩大業(yè)務(wù)，通過(guò)一系列 自研和外延并購(gòu)橫縱向布局，拓展業(yè)務(wù)邊界。2004-2012 年：初步構(gòu)建兩大業(yè)務(wù)板塊。以臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)起家，先后通過(guò)收購(gòu)美斯達(dá)、成立嘉興

42、泰格和杭 州思默拓展數(shù)統(tǒng)及 SMO 業(yè)務(wù)。2012-2016 年：通過(guò)自建團(tuán)隊(duì)+并購(gòu)橫向拓展能力邊界。補(bǔ)全臨床服務(wù)相關(guān)能力（醫(yī)學(xué)影像、風(fēng)險(xiǎn)質(zhì)量管理、第 三方稽查、人員培訓(xùn)、藥物警戒、I 期臨床、GMP 服務(wù)等），向醫(yī)療器械 CRO 等新領(lǐng)域橫向拓展，并通過(guò)方達(dá) 向臨床前服務(wù)縱向延伸。2017-至今：全面整合，做大臨床 CRO 平臺(tái)。整合各業(yè)務(wù)部門、強(qiáng)化團(tuán)隊(duì)效率，子公司方達(dá)控股和 DreamCIS 分別在香港和韓國(guó)上市。臨床試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)：第一大業(yè)務(wù)，強(qiáng)化能力深度提高服務(wù)附加值。深耕十余年，具備全球影響力。公司是中國(guó)第一批提供臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)的 CRO 公司，具備臨床一體化服務(wù)能 力（包括臨床試驗(yàn)

43、與臨床運(yùn)營(yíng)、臨床藥理、BE 臨床研究、器械臨床研究、注冊(cè)與法規(guī)事務(wù)、醫(yī)學(xué)翻譯、藥物警 戒、真實(shí)世界研究、第三方稽查與培訓(xùn)、GMP 認(rèn)證咨詢），涉及治療領(lǐng)域包括腫瘤、疫苗、中樞神經(jīng)系統(tǒng)、心 血管疾病及罕見疾病等。公司擁有覆蓋全國(guó)的研究中心合作網(wǎng)絡(luò)、能力和經(jīng)驗(yàn)兼?zhèn)涞呐R床研究團(tuán)隊(duì)，2016 年至 2021 年間公司支持了 52.9%的國(guó)內(nèi)已獲批 I 類創(chuàng)新藥物研發(fā)。在手項(xiàng)目持續(xù)增長(zhǎng)，推進(jìn)順利：截至 2021 年，泰格醫(yī)藥進(jìn)行中臨床項(xiàng)目共 567 個(gè)（較 2020 年底+178 個(gè)，近 4 年 CAGR26.99%），臨床 I 期（含藥代動(dòng)力學(xué)）231 個(gè)（較 2020 年底+81 個(gè)，近 4 年 C

44、AGR34.30%），II 期 106 個(gè)（較 2020 年底+40 個(gè)，近 4 年 CAGR28.40%），III 期 148 個(gè)（較 2020 年底+31 個(gè)，近 4 年CAGR17.37%），IV 期 37 個(gè)（較 2020 年底+9 個(gè)，近 4 年 CAGR11.43%），其他 45 個(gè)（較 2020 年底+17 個(gè)， 近 4 年 CAGR65.49%）。新興服務(wù)領(lǐng)域拓展：公司醫(yī)療器械 CRO 團(tuán)隊(duì)進(jìn)一步擴(kuò)展數(shù)字健康和醫(yī)療機(jī)器人等新興服務(wù)領(lǐng)域，在海南啟動(dòng)了 多個(gè)真實(shí)世界器械研究，并推出醫(yī)療器械監(jiān)管咨詢服務(wù)、III 類器械生物學(xué)評(píng)價(jià)服務(wù)（包括眼科器械）。截至 2021 年公司有 341

45、個(gè)正在進(jìn)行的醫(yī)療器械項(xiàng)目，包括醫(yī)療器械和 IVD 臨床試驗(yàn)、醫(yī)學(xué)監(jiān)查、方案設(shè)計(jì)和醫(yī)學(xué)撰 寫，助力 3 個(gè)創(chuàng)新醫(yī)療器械和 2 個(gè)人工智能醫(yī)療軟件的成功上市。相較于全球行業(yè)龍頭，公司定價(jià)極具性價(jià)比。隨著公司大臨床業(yè)務(wù)能力及全球知名度的提升，預(yù)計(jì)服務(wù)附加值 將進(jìn)一步提升，驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率優(yōu)化。臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)：臨床試驗(yàn)相關(guān)服務(wù)及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)主要包括數(shù)據(jù)管理及統(tǒng)計(jì)、SMO 及實(shí)驗(yàn)室服務(wù)等業(yè)務(wù)。數(shù)據(jù)管理及統(tǒng)計(jì)：強(qiáng)粘性+周期性，加速客戶拓展。通過(guò)在臨床試驗(yàn)及安全性綜合總結(jié)（ISS）及有效性的綜合總結(jié)（ISE）流程中提供全方位數(shù)據(jù)管理及 統(tǒng)計(jì)分析服務(wù)，為新藥的成功獲批提供支持。 2008 年收購(gòu)美斯

46、達(dá)（定位海外數(shù)統(tǒng)高端業(yè)務(wù)）；2010 年 成立嘉興泰格（定位國(guó)內(nèi)及亞太客戶數(shù)統(tǒng)）；2013 年收購(gòu)美國(guó) BDM，加強(qiáng)統(tǒng)計(jì)分析能力。數(shù)據(jù)管理及統(tǒng)計(jì)業(yè)務(wù)具備離岸外包屬性，在成本優(yōu)勢(shì)下公司得以成功切入頭部海外客戶供應(yīng)鏈，然而 由于海外數(shù)統(tǒng)業(yè)務(wù)具備一定周期性，為實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)持續(xù)高增長(zhǎng)，公司在深化客戶合作的同時(shí)加速國(guó)內(nèi)客 戶培育、持續(xù)拓展新客戶。目前公司有 743 個(gè)正在進(jìn)行的項(xiàng)目，國(guó)內(nèi)團(tuán)隊(duì)執(zhí)行 485 個(gè)項(xiàng)目，海外團(tuán)隊(duì) 執(zhí)行 258 個(gè)項(xiàng)目；客戶數(shù)量由 2020 年的 116 個(gè)增至 2021 年的 163 個(gè)。實(shí)驗(yàn)室服務(wù)：處于加速布局期，協(xié)同效應(yīng)可期。主要通過(guò)子公司方達(dá)開展業(yè)務(wù)。方達(dá)為港股上市公司，泰格

47、持股 47%， 2014 年收購(gòu)并表。2021 年公 司借助方達(dá)加強(qiáng)臨床前 CRO 布局。補(bǔ)強(qiáng)收購(gòu)：2021 年 4 月收購(gòu)位于美國(guó)佛羅里達(dá)州的 Ocean Ridge Biosciences, Inc.基因組學(xué)業(yè)務(wù)，以 擴(kuò)大其于基因組學(xué)服務(wù)方面的產(chǎn)能并提高其能力。2021 年 6 月，宣布收購(gòu)位于美國(guó)舊金山的 Quintara Discovery, Inc.，以擴(kuò)大其于藥物發(fā)現(xiàn)領(lǐng)域的產(chǎn)能并提高其能力，并增強(qiáng)其于美國(guó)西海岸的客戶群、服 務(wù)能力及業(yè)務(wù)發(fā)展。2021 年 9 月，宣布收購(gòu)武漢合研 70%的股權(quán)，以加強(qiáng)其于早期藥物研發(fā)中的靶向 體外藥效學(xué)篩選和早期藥理藥效學(xué)評(píng)價(jià)服務(wù)。持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)：202

48、1 年 2 月，方達(dá)控股在上海臨港增加超過(guò) 6,200 平方米實(shí)驗(yàn)室，以提升大分子生物分析、 中心實(shí)驗(yàn)室及 DMPK 等服務(wù)能力。2021 年 4 月，新安全與毒理中心的建設(shè)在蘇州開工，并于年底基 本完成。同月，方達(dá)美國(guó)啟動(dòng)了放射性人體吸收、代謝和排泄（hAME）服務(wù)。2021 年 7 月，位于賓 夕法尼亞州占地 6,600 平方米新的實(shí)驗(yàn)室完成建設(shè)和安裝工程，該實(shí)驗(yàn)室已經(jīng)正式投入使用。2021 年 12 月，位于上海的中心實(shí)驗(yàn)室建設(shè)和安裝完成，并開始提供相關(guān)服務(wù)。同月，方達(dá)控股旗下子公司合 亞醫(yī)藥新設(shè) 1,660 平方米藥物發(fā)現(xiàn)實(shí)驗(yàn)室，其中包括 10 個(gè)符合 cGLP 標(biāo)準(zhǔn)的藥物化學(xué)實(shí)驗(yàn)室。2021 年方達(dá)控股收入達(dá) 1.84 億美元，近 2 年 CAGR35.53%。2021 年實(shí)驗(yàn)室服務(wù)項(xiàng)目從 2020 年年底 的 2029 個(gè)增至 2516 個(gè)。我們認(rèn)為方達(dá)未來(lái)兩年仍處于加速布局期，在業(yè)務(wù)協(xié)