電子行業(yè)海外電子運營和供應鏈分析系列：4Q18臺積電欠樂觀19年CAPEX支出放緩

1、14Q18 臺積電營運情況解讀經營情況分析：收入、利潤等盈利能力等情況分拆臺積電 4Q18 營收 635 億人民幣，同比 17 年增長 4.4%，環(huán)比 3 季度增長 11%，符合預期。4Q18 凈利潤 219 億，同比增長 0.5%，環(huán)比增長 12.3%，主要受益于移動終端、高性能服務器對于 7nm 先進制程的需求。 圖 1：臺積電 4Q18 營收同比增長 4.4% 圖 2：臺積電 4Q18 凈利潤同比增長 0.5%700600500400300200100060%50%40%30%20%10%0%-10%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q320

2、16Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4-20%25020015010050070%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q4-30% HYPERLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明營業(yè)總收入(億人民幣）YOY凈利潤（億元人民幣）YOY資料來源：wind，申萬宏源研究資料來源：wind，申萬宏源研究Q4 毛利

3、率為 47.7%，環(huán)比 Q3 提升了 30 個基點，整體產能利用率有所提升，帶動盈利能力小幅回升。毛利率自 2018Q2 起開始出現(xiàn)一定程度下行，主要原因在于智能手機與虛擬貨幣挖礦機需求的大幅下滑，導致產能利用率下降所致。同時，外匯匯率也產生了一定的不利因素。 圖 3：Q4 毛利率較 Q3 小幅提升51.5%52.3% 51.9%50.7%50.8%49.9%50.0%50.3%49.3%48.5% 48.2% 48.6%47.8% 47.4%47.7%44.9%54.0%52.0%50.0%48.0%46.0%44.0%42.0%40.0%資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究 HYPE

4、RLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明Q4 經營性現(xiàn)金流凈額為 432.8 億人民幣，同比小幅下降 4.4%。臺積電的季度經營現(xiàn)金流呈現(xiàn)明顯的季節(jié)周期性，主要受到消費電子傳統(tǒng)淡旺季影響，因此每年 Q4 經營性現(xiàn)金流顯著高于其他季度。從 2018 年全年來看，臺積電經營性現(xiàn)金流總體與 17 年持平。 圖 4：Q4 經營性現(xiàn)金流達 432.8 億人民幣500452.6450400350300250200150100500432.8401.548%41%358.5353.7276.4268.1285.3242.0217.716%240.219% 21.9210%13%605040

5、302010-4%-3%-1%-17%-22%0%-4%-10-20-30%2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4經營性現(xiàn)金流凈額（億人民幣）YOY資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究公司對于 2019 年一季度的展望總體并不樂觀，預計第一季度收入區(qū)間在 73 億美元至74 億美元之間，同比2018 年一季度下降22。第一季度毛利率指引區(qū)間為43至45。下游需求疲軟，庫存依舊高位臺積電 Q4 整體庫存額為 232 億人民幣。由于四季度傳統(tǒng)旺季因素，帶動晶圓出貨量

6、的增加，庫存周轉率環(huán)比 Q3 下降了 3 天，但整體仍處于較高水位。 圖 5：Q4 庫存額為 232 億人民幣 圖 6：庫存周轉率較 Q3 小幅下降 3 天12813312513223723221518416216213611512511510411452 55 54 555864 63 6050 52 47444548464025070200605015040100302050102015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42015Q12015Q

7、22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q400資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究 HYPERLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明由于整體經濟環(huán)境疲軟，2018 年半導體供應鏈庫存整體維持在高于季節(jié)性的水平。對于 2019 年第一季度，公司整體業(yè)務將受到宏觀經濟環(huán)境疲軟，消費電子產品傳統(tǒng)淡季因素， 以及半導體供應鏈相對高水位庫存的影響。公司預計半導體供應鏈中的過剩庫存將需要幾個季度才能消化。需求端來看

8、，對于 7 納米的強勁需求將會進一步持續(xù)。同時隨著 5G 商用進度的逐步推進，高性能計算，移動通訊和汽車電子的需求將不斷提升。5G 與 AI 將成為推動半導體行業(yè)發(fā)展的大趨勢。臺積電預計整體半導體市場（不包括內存）2019 年將增長 1，而代工廠增長將持平。公司的長期增長預測 CAGR 為 5至 10。華爾街對于臺積電 2019、2020 年營業(yè)收入的一致預期分別為 365 億美元、410 億美元，對應 EPS 為 0.434 美元、0.495 美元。 HYPERLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明27nm 活力依舊，CAPEX 投向更高端制程公司來自于通信端的收入開始上漲

9、，7nm 制程貢獻最多收入臺積電主要業(yè)務板塊分為通訊業(yè)務、工業(yè)業(yè)務，消費業(yè)務以及計算機業(yè)務。公司通訊（Communication）業(yè)務下游領域包括移動設備（包括智能手機）、無線和有線終端設備， 產品包括基帶處理器、AP、RF IC、圖像傳感器、面板驅動 IC、指紋識別 IC、無線 IC 等。計算業(yè)務下游領域包括個人電腦和服務器，產品包括 CPU、GPU 和控制器等。消費品業(yè)務下游領域包括數(shù)字電視、機頂盒、碼相機和游戲機等，產品包括 ASSP 等。工業(yè)/標準業(yè)務產品包括 MCU、電源管理 IC、數(shù)據(jù)轉換 IC 等。從下游應用來看，Q4 通信業(yè)務的收入貢獻占比大幅提升，從 Q3 的 56%提升至了

10、 64%，計算機占比從Q3 的 13%下降至Q4 的 11%。消費電子應用從 Q3 的 7%下滑至Q4 的 5%， 工業(yè)應用占比相應的從 Q3 的 24%下降至 Q4 的 20%。 圖 7：臺積電 18Q3 下游營收結構 圖 8：18Q4 通信端營收占比大幅提升5%7%13%24%20%11%64%56%通信工業(yè)計算機消費電子通信計算機工業(yè)消費電子資料來源：臺積電法說會，申萬宏源研究資料來源：臺積電法說會，申萬宏源研究從不同制程收入結構來看，7 納米工藝技術繼續(xù)強勁增長，占第四季度晶圓收入的 23，10 納米為 6，合并的 16 納米/ 20 納米貢獻占 21。 28 納米及以下的先進技術占晶

11、圓收入的 67，高于第三季度的 61。圖 9：臺積電 18Q4 營收分制程結構 HYPERLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明2%3%8%23%8%6%10%17%21%2%7nm 10nm 16/20nm 28nm 40/45nm 65nm 90nm0.11/0.13m0.15/0.18m0.25mm以上資料來源：臺積電法說會，申萬宏源研究從下游應用來看，Q4 通信的收入貢獻占比大幅提升，從 Q3 的 56%提升至了 64%， 計算機占比從Q3 的 13%下降至Q4 的 11%。消費電子應用從 Q3 的 7%下滑至Q4 的 5%， 工業(yè)應用占比相應的從 Q3 的 24%下

12、降至 Q4 的 20%。5nm 于 19Q2 風險試產，19 的 CAPEX 相對保守公司的 7 納米制程自 2018 年下半年開始呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。預計 2019 年，更多的客戶將會導入到 7nm 制程中，包括更多的高速計算機、服務器、汽車電子等應用。同時，還能看到人工智能和 5G 相關產品的需求正在不斷提升。公司預 2019 年 7 納米制程的晶圓收入將占整體晶圓收入的 25以上。在研發(fā)上，公司 7nm+的進展十分順利，預計將于 2019 年第二季度開始量產。5nm 制程則計劃于 2019 年上半年風險試產，并在 2020 年上半年開始量產。今天在 7 納米中使用的所有應用都將適應 5 納米

13、制程。5nm 制程將成為臺積電一個關鍵的制程節(jié)點，進一步擴大自己在先進制程上的絕對優(yōu)勢。公司 Q4 Capex 支出達到 230 億人民幣，同比增長達 88%，主要用于 7nm+制程的推進。而對于 2019 年 Capex 支出則較為保守，較 18 年有所收緊，整體預計在 100 億美元至 110 億美元。主要原因在于高端智能機的需求下滑，以及考慮到 5 納米節(jié)點在初期需求并不會太大，將低于預期。19 年的 Capex 中約 80的資本預算將用于先進制程，包括 7 納米，5 納米和 3 納米。圖 10：Q4 Capex 達 256 億30025020015010050250%242256218

14、22723815015615513613612875200%150%100%50%0%-50%02016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4資本支出（億人民幣）YOY-100% HYPERLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究 HYPERLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明3相較 17Q2 光刻機采購加大；蘋果依舊最賺錢；臺積電供應商中，Capex 以半導體及設備廠商為主，其中應用材料、ASML

15、、泛林集團占比最高。值得注意的是，與 2017Q2 時結構相比，ASML 憑借在 EUV 上的絕對壟斷優(yōu)勢一舉進入臺積電供應商前三。同時我們可以看到，除了半導體設備廠商外，臺積電其余供應商的整體占比較小，且相對分散，每季度變化也較大。2018Q4收入成本2017Q2收入成本應用材料11%21.57%應用材料21%22.56%ASML9.19%10.52%泛林集團16.74%10.82%泛林集團6.59%10.27%東京應化工業(yè)19.70%1.10%東京電子6.12%9.51%Rorze 有限公司14.40%0.22%Kla-Tencor8.97%4.79%Kla-Tencor31.00%6.7

16、1%陶氏杜邦0.72%3.23%網屏控股株式會社13.60%2.18%安靠5.77%1.50%世界25.95%1.42%東京應化工業(yè)25.20%1.31%臺勝科34.32%0.78%信越1.45%1.15%Cabot 微電子有限公司14.00%0.42%環(huán)球晶圓9.37%1.04%崇越科技19.37%0.85%表 1：臺積電上游供應鏈資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究注：“收入”指臺積電采購額占該供應商收入比例，“成本”指來自于該供應商的采購額占臺積電成本/Capex 比例；臺積電下游客戶主要是芯片設計廠商，以蘋果、華為、聯(lián)發(fā)科和高通公司為主。值得注意的是，2018Q4 中，華為對于臺

17、積電的貢獻已經排名已經來到了第二位。同時我們可以發(fā)現(xiàn)，排名前四的廠商均為手機芯片廠商，其對臺積電先進制程的投片影響巨大。除此之外，臺積電其他客戶相對較為分散，涵蓋功率半導體、CPU、GPU、汽車電子等。因此其他領域對于臺積電營收的影響并沒有智能手機那么大。隨著 5G、AI 的不斷演進，臺積電的客戶結構或將向智能手機之外的領域有所傾斜。表 2：18Q4 臺積電下游客戶廠商主要設計芯片應用收入成本蘋果手機芯片17.71%3.87%華為手機芯片7.18%4.54%聯(lián)發(fā)科手機芯片5.67%39.51%高通手機基帶芯片5.29%15.75%博通有線/無線通信芯片4.19%14.12%德州儀器嵌入式芯片3.38%19.68%英偉達GPU2.93%19.68%AMDCPU2.30%19.68%意法半導體功率半導體2.27%12.68%資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究注：“收入”指來自于該客戶的銷售額占臺積電收入比例，“成本”指該客戶采購額占其總成本/Capex 比例； HYPERLINK / 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明表 3：半導體行業(yè)重點公司估值表證券代碼證券簡稱投資評級2019-01-18PB2017A申萬預測 EPSPE收盤價(元)總市值（億元）2017A2018E2019E2020E2018E2019E2020E300613富瀚微增持91.7042