機械行業(yè)高端裝備科創(chuàng)板估值體系探究：以海外公司為例

1、敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明目錄 HYPERLINK l _bookmark0 科創(chuàng)板助力高端裝備崛起，估值體系有望重構(gòu)8 HYPERLINK l _bookmark1 國產(chǎn)高端裝備崛起迫在眉睫，重塑全球制造業(yè)分工格局8 HYPERLINK l _bookmark6 科創(chuàng)板落地為高端裝備融資路徑提供新選擇9 HYPERLINK l _bookmark9 科創(chuàng)板推進(jìn)市場化定價機制，定價能力成為發(fā)行關(guān)鍵11 HYPERLINK l _bookmark11 科創(chuàng)板估值體系重構(gòu)， 成長型企業(yè)估值淺析12 HYPERLINK l _bookmark12 從生命周期視角看企業(yè)估值適用性12 HYPERLI

2、NK l _bookmark15 成長期科創(chuàng)企業(yè)：可選期權(quán)定價、DCF、PEG、EV/EBITD A 等估值方法14 HYPERLINK l _bookmark21 阿斯麥：光刻機全球龍頭估值簡析16 HYPERLINK l _bookmark22 成長歷程17 HYPERLINK l _bookmark24 公司業(yè)績表現(xiàn)17 HYPERLINK l _bookmark27 估值體系比較18 HYPERLINK l _bookmark29 發(fā)那科：機器人及控制系統(tǒng)龍頭估值簡析19 HYPERLINK l _bookmark30 主營業(yè)務(wù)19 HYPERLINK l _bookmark32 公司

3、業(yè)績表現(xiàn)19 HYPERLINK l _bookmark36 估值體系比較20 HYPERLINK l _bookmark38 安波福自動駕駛?cè)螨堫^的估值分析21 HYPERLINK l _bookmark39 從通用懷中嬰兒到自動駕駛巨頭21 HYPERLINK l _bookmark44 連續(xù)跑贏市場，自動駕駛助估值上移24 HYPERLINK l _bookmark53 安波福股價走勢具體分析抓住了汽車電子化與智能化的歷史機遇28 HYPERLINK l _bookmark54 2012-2015汽車電子盈利改善，市場維持良好預(yù)期28 HYPERLINK l _bookmark63 5

4、.3.2 2017 至今自動駕駛31 HYPERLINK l _bookmark69 5.4 總結(jié)34 HYPERLINK l _bookmark71 美國軍工巨頭發(fā)展路徑及股價表現(xiàn)35 HYPERLINK l _bookmark72 洛克希德-馬丁公司35 HYPERLINK l _bookmark73 洛克希德-馬丁公司簡介35 HYPERLINK l _bookmark80 洛克希德-馬丁公司股價表現(xiàn)38 HYPERLINK l _bookmark82 波音公司38 HYPERLINK l _bookmark83 波音公司簡介38 HYPERLINK l _bookmark88 波音公司

5、股價走勢40 HYPERLINK l _bookmark90 雷神公司41 HYPERLINK l _bookmark91 雷神公司簡介41 HYPERLINK l _bookmark97 雷神公司股價走勢44 HYPERLINK l _bookmark99 通用動力公司44 HYPERLINK l _bookmark100 通用動力公司簡介44 HYPERLINK l _bookmark104 通用動力股價走勢45 HYPERLINK l _bookmark106 美國四大軍火商財務(wù)分析46 HYPERLINK l _bookmark107 營收及增速分析46 HYPERLINK l _bo

6、okmark112 歸母凈利潤及增速分析48敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明 HYPERLINK l _bookmark117 ROE 分析50 HYPERLINK l _bookmark119 ROA 分析51 HYPERLINK l _bookmark121 美國四大軍火商估值分析51 HYPERLINK l _bookmark122 洛克希德馬丁公司估值分析52 HYPERLINK l _bookmark126 波音公司估值分析52 HYPERLINK l _bookmark130 雷神公司估值分析53 HYPERLINK l _bookmark134 通用動力估值分析54 HYPERLIN

7、K l _bookmark138 美國四大軍工企業(yè)對我國軍工企業(yè)發(fā)展的啟示55 HYPERLINK l _bookmark139 軍民融合為市場化變革之由，軍工行業(yè)改革的核心55 HYPERLINK l _bookmark141 推行重點領(lǐng)域技術(shù)加快發(fā)展，自主可控、無人機、航空裝備和衛(wèi)星導(dǎo)航是重點58 HYPERLINK l _bookmark142 自主可控58 HYPERLINK l _bookmark144 無人機61 HYPERLINK l _bookmark148 航空裝備66 HYPERLINK l _bookmark150 衛(wèi)星導(dǎo)航68 HYPERLINK l _bookmark

8、160 推動軍工企業(yè)兼并重組71 HYPERLINK l _bookmark161 投資策略71 HYPERLINK l _bookmark162 風(fēng)險提示72表格目錄 HYPERLINK l _bookmark4 表 1: 世界各主要經(jīng)濟(jì)體重振制造業(yè)的政策8 HYPERLINK l _bookmark5 表 2: 全球制造業(yè)基本格局9 HYPERLINK l _bookmark7 表 3: 科創(chuàng)板重點支持的六大領(lǐng)域9 HYPERLINK l _bookmark8 表 4: 科創(chuàng)板及港交所主板、納斯達(dá)克上市審核規(guī)則對比10 HYPERLINK l _bookmark10 表 5: 科創(chuàng)板及 A

9、 股其他版塊、港股發(fā)行、承銷、及交易規(guī)則對比11 HYPERLINK l _bookmark14 表 6: 不同估值方法及其適用性13 HYPERLINK l _bookmark20 表 7: 科創(chuàng)板不同類型企業(yè)可選估值方法建議15 HYPERLINK l _bookmark31 表 8: 發(fā)那科主營業(yè)務(wù)19 HYPERLINK l _bookmark74 表 9:洛-馬發(fā)展歷史35 HYPERLINK l _bookmark84 表 10:波音發(fā)展歷史39 HYPERLINK l _bookmark92 表 11:雷神公司發(fā)展歷史41 HYPERLINK l _bookmark101 表 1

10、2:雷神公司發(fā)展歷史44 HYPERLINK l _bookmark145 表 13:國外軍用無人機發(fā)展歷程61 HYPERLINK l _bookmark146 表 14:我國軍用無人機發(fā)展歷程62 HYPERLINK l _bookmark147 表 15:現(xiàn)役軍用無人機典型產(chǎn)品63 HYPERLINK l _bookmark151 表 16:國外軍用無人機發(fā)展歷程68敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明插圖目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖 1: 2018 年中國制造業(yè)增加值超過 26 萬億元8 HYPERLINK l _bookmark3 圖 2: 2017 年全球制造業(yè)增

11、加值超過 13 萬億美元8 HYPERLINK l _bookmark13 圖 3: 生命周期不同階段企業(yè)業(yè)績特征13 HYPERLINK l _bookmark16 圖 4: 蘋果公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)14 HYPERLINK l _bookmark17 圖 5: 微軟公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)14 HYPERLINK l _bookmark18 圖 6: 谷歌公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)14 HYPERLINK l _bookmark19 圖 7: 亞馬遜公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)14 HYPERLINK l _bookmark23 圖 8: 阿斯麥成長歷程17 HYPERLINK l _boo

12、kmark25 圖 9: 阿斯麥營業(yè)收入（億歐元）及增速%18 HYPERLINK l _bookmark26 圖 10: 阿斯麥凈利潤（億歐元）及增速%18 HYPERLINK l _bookmark28 圖 11: 各類估值體系比較18 HYPERLINK l _bookmark33 圖 12: 發(fā)那科營業(yè)收入（十億日元）及增速%20 HYPERLINK l _bookmark34 圖 13: 發(fā)那科凈利潤（十億日元）及增速%20 HYPERLINK l _bookmark35 圖 14: 公司毛利率和凈利率20 HYPERLINK l _bookmark37 圖 15: 各類估值體系比較

13、21 HYPERLINK l _bookmark40 圖 16: 安波福股權(quán)結(jié)構(gòu)22 HYPERLINK l _bookmark41 圖 17: 營業(yè)收入及同比增幅23 HYPERLINK l _bookmark42 圖 18: 凈利潤及同比增幅23 HYPERLINK l _bookmark43 圖 19: 公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化24 HYPERLINK l _bookmark45 圖 20: 安波福（包括剝離前的德爾福）股價圖（前復(fù)權(quán)）25 HYPERLINK l _bookmark46 圖 21: 安波福相對 SP500 工業(yè)以及 MSCI 發(fā)達(dá)國家汽車及零部件指數(shù)25 HYPERLINK l

14、 _bookmark47 圖 22: 安波福歷年相對所屬指數(shù)漲幅25 HYPERLINK l _bookmark48 圖 23: 安波福歷史 P/E26 HYPERLINK l _bookmark49 圖 24: 安波福歷史 P/B26 HYPERLINK l _bookmark50 圖 25: 安波福歷史 P/S27 HYPERLINK l _bookmark51 圖 26: 安波福原母公司通用汽車（ GM.N）歷史 P/E27 HYPERLINK l _bookmark52 圖 27: 德爾福科技（ DLPH.N）歷史 P/E28 HYPERLINK l _bookmark55 圖 28:

15、 安波福分部毛利率趨勢29 HYPERLINK l _bookmark56 圖 29: 德爾福剝離的減震器業(yè)務(wù)29 HYPERLINK l _bookmark57 圖 30: 德爾福剝離的制動器業(yè)務(wù)29 HYPERLINK l _bookmark58 圖 31: 2011 年德爾福與耐世特盈利能力對比30 HYPERLINK l _bookmark59 圖 32: 德爾福與耐世特資產(chǎn)負(fù)債率及毛利率對比30 HYPERLINK l _bookmark60 圖 33: 德爾福剝離前分部毛利同比增速30 HYPERLINK l _bookmark61 圖 34: 德爾福出售的汽車空調(diào)業(yè)務(wù)31 HYP

16、ERLINK l _bookmark62 圖 35: 安波福及所屬指數(shù) 2015 年走勢31 HYPERLINK l _bookmark64 圖 36: 2017 年以來公司股價相對 SP500 工業(yè)指數(shù)走勢32 HYPERLINK l _bookmark65 圖 37: 2017 年以來公司及 SP500 市盈率32 HYPERLINK l _bookmark66 圖 38: 安波福自動駕駛系統(tǒng)示意33敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明 HYPERLINK l _bookmark67 圖 39: 安波福與 Lyft 合作的車輛34 HYPERLINK l _bookmark68 圖 40: Lyf

17、t 應(yīng)用界面34 HYPERLINK l _bookmark70 圖 41: 安波福分拆以來與德爾福科技的 P/E 對比34 HYPERLINK l _bookmark75 圖 42:洛馬業(yè)務(wù)分布36 HYPERLINK l _bookmark76 圖 43:宙斯盾作戰(zhàn)系統(tǒng)36 HYPERLINK l _bookmark77 圖 44:C-130 運輸機36 HYPERLINK l _bookmark78 圖 45:F-22 猛禽戰(zhàn)斗機37 HYPERLINK l _bookmark79 圖 46:F-35 閃電戰(zhàn)斗機37 HYPERLINK l _bookmark81 圖 47:洛馬公司股價

18、走勢38 HYPERLINK l _bookmark85 圖 48:洛馬公司股價走勢39 HYPERLINK l _bookmark86 圖 49:F-15 戰(zhàn)斗機40 HYPERLINK l _bookmark87 圖 50:AH-64 武裝直升機40 HYPERLINK l _bookmark89 圖 51:波音公司股價走勢40 HYPERLINK l _bookmark93 圖 52:雷神公司業(yè)務(wù)部門42 HYPERLINK l _bookmark94 圖 53:AN/APG-77 雷達(dá)和 AN/APG-81 雷達(dá)42 HYPERLINK l _bookmark95 圖 54:愛國者導(dǎo)彈

19、系統(tǒng)43 HYPERLINK l _bookmark96 圖 55:戰(zhàn)斧巡航導(dǎo)彈43 HYPERLINK l _bookmark98 圖 56:雷神公司股價走勢圖44 HYPERLINK l _bookmark102 圖 57:M1 主戰(zhàn)坦克45 HYPERLINK l _bookmark103 圖 58:F-16 戰(zhàn)斗機45 HYPERLINK l _bookmark105 圖 59:通用動力股價走勢45 HYPERLINK l _bookmark108 圖 60:洛克希德馬丁營業(yè)收入及增速46 HYPERLINK l _bookmark109 圖 61:波音營業(yè)收入及增速47 HYPERL

20、INK l _bookmark110 圖 62:雷神營業(yè)收入及增速47 HYPERLINK l _bookmark111 圖 63:通用動力營業(yè)收入及增速48 HYPERLINK l _bookmark113 圖 64: 洛克希德馬丁歸母凈利潤及增速49 HYPERLINK l _bookmark114 圖 65: 波音歸母凈利潤及增速49 HYPERLINK l _bookmark115 圖 66: 雷神歸母凈利潤及增速49 HYPERLINK l _bookmark116 圖 67: 通用動力歸母凈利潤及增速50 HYPERLINK l _bookmark118 圖 68: 四家軍火商 R

21、OE50 HYPERLINK l _bookmark120 圖 69: 四家軍火商 ROA51 HYPERLINK l _bookmark123 圖 70: 洛馬 2006-2018 年 PE 與凈利潤同比增速52 HYPERLINK l _bookmark124 圖 71: 洛馬 2006-2018 年 PS 與收入同比增速52 HYPERLINK l _bookmark125 圖 72: 洛馬 2006-2018 年 EBITDA 與 EV/EBITDA52 HYPERLINK l _bookmark127 圖 73: 波音公司 2006-2018 年 PE 與凈利潤同比增速52 HYPE

22、RLINK l _bookmark128 圖 74: 波音公司 2006-2018 年 PS 與收入同比增速52 HYPERLINK l _bookmark129 圖 75: 波音公司 2006-2018 年 EBITDA 與 EV/EBITDA53 HYPERLINK l _bookmark131 圖 76: 雷神公司 2006-2018 年 PE 與凈利潤同比增速53 HYPERLINK l _bookmark132 圖 77: 雷神公司 2006-2018 年 PS 與收入同比增速53 HYPERLINK l _bookmark133 圖 78: 雷神公司 2006-2018 年 EBI

23、TDA 與 EV/EBITDA54敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明 HYPERLINK l _bookmark135 圖 79: 通用動力 2006-2018 年 PE 與凈利潤同比增速54 HYPERLINK l _bookmark136 圖 80: 通用動力 2006-2018 年 PS 與收入同比增速54 HYPERLINK l _bookmark137 圖 81: 通用動力 2006-2018 年 EBITDA 與 EV/EBITDA55 HYPERLINK l _bookmark140 圖 82: 飛機技術(shù)路線圖56 HYPERLINK l _bookmark143 圖 83: 自主可控

24、概念體系58 HYPERLINK l _bookmark149 圖 84: 美中兩國軍機數(shù)量對比（架）66 HYPERLINK l _bookmark152 圖 85: 北斗衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)三步走發(fā)展策略69 HYPERLINK l _bookmark153 圖 86: 2012-2018 年北斗板塊公司營業(yè)收入及增速69 HYPERLINK l _bookmark154 圖 87: 2012-2018 年北斗板塊公司歸母凈利潤及增速69 HYPERLINK l _bookmark155 圖 88: 2018 年三類公司營收、歸母凈利潤占比情況70 HYPERLINK l _bookmark156

25、 圖 89: 2012-2018 年北斗板塊三類公司營業(yè)收入70 HYPERLINK l _bookmark157 圖 90: 2012-2018 年北斗板塊三類公司歸母凈利潤70 HYPERLINK l _bookmark158 圖 91: 2012-2017 年北斗行業(yè)相關(guān)公司營收情況（萬元）71 HYPERLINK l _bookmark159 圖 92: 2012-2017 年北斗行業(yè)相關(guān)公司扣非后歸母凈利潤（萬元）71敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明科創(chuàng)板助力高端裝備崛起，估值體系有望重構(gòu)國產(chǎn)高端裝備崛起迫在眉睫，重塑全球制造業(yè)分工格局全球近代工業(yè)文明的發(fā)展歷程一再證明，強大的制造業(yè)是一

26、國綜合國力的發(fā)展引擎。次貸危機的爆發(fā)使得美國為首的發(fā)達(dá)國家意識到虛擬經(jīng)濟(jì)的局限性，重新認(rèn)識到實體經(jīng)濟(jì)的重要性。2010 年，中國制造業(yè)全球占比達(dá)到 18.9，超越美國（18.2）成為世界第一制造業(yè)大國，中國制造業(yè)的蓬勃發(fā)展更是給了西方國家極大的刺激。世界主要經(jīng)濟(jì)體紛紛推動再工業(yè)化，加快制造業(yè)回流，力圖通過先進(jìn)制造業(yè)為全球產(chǎn)業(yè)分工格局構(gòu)筑護(hù)城河。圖 1: 2018 年中國制造業(yè)增加值超過 26 萬億元圖 2: 2017 年全球制造業(yè)增加值超過 13 萬億美元資料來源： Wind， 東興證券研究所資料來源： Wind， 東興證券研究所近年來，美國、德國、日本、英國等國紛紛出臺政策重振制造業(yè)，爭奪國

27、際產(chǎn)業(yè)競爭的話語權(quán)。我國也通過各種舉措，推動我國制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級和跨越發(fā)展。表 1: 世界各主要經(jīng)濟(jì)體重振制造業(yè)的政策美國2009 年發(fā)布重振美國制造業(yè)框架；2012 年2 月啟動先進(jìn)制造業(yè)國家戰(zhàn)略計劃；2012 年 5月通用公司提出工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)概念；2015 年 9 月，推出國家創(chuàng)新戰(zhàn)略，恢復(fù)美國在高精尖制造業(yè)中的領(lǐng)先地位。德國2006 年啟動德國高科技發(fā)展戰(zhàn)略；2010 年啟動思路-創(chuàng)新-增長德國高技術(shù)戰(zhàn)略 2020，重點是能源轉(zhuǎn)換與工業(yè)化，包括德國工業(yè) 4.0 在內(nèi)的十大未來發(fā)展項目。英國2008 年發(fā)布制造業(yè)：新挑戰(zhàn)，新機遇的制造業(yè)新戰(zhàn)略，意圖占據(jù)全球產(chǎn)業(yè)價值鏈高端，加快技術(shù)創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)換步

28、伐，加大對無形資產(chǎn)的投資，幫助企業(yè)增加對人才資源的投資，搶占全球低碳經(jīng)濟(jì)發(fā)展先機。日本2010 年推出日本新增長戰(zhàn)略，大規(guī)模編制技術(shù)戰(zhàn)略圖，加快發(fā)展新型產(chǎn)業(yè)；政府加大對 3D打印等尖端技術(shù)的財政投入；快速更新制造技術(shù)，提高產(chǎn)品制造競爭力；通過機器人、無人搬運機、無人工廠等方式突破成本瓶頸。資料來源： 賽迪顧問，東興證券研究所以半導(dǎo)體裝備、航空航天、數(shù)控機床、機器人為代表的高端裝備是我國工業(yè)體系升級過程中必須要突破的領(lǐng)域，也是我國與國外差距較大的領(lǐng)域。由于品類繁多、單體價值量高，進(jìn)口替代空間巨大，成為國家戰(zhàn)略扶持和資本追逐的對象。發(fā)展高端裝備，不僅有助于降我國核心技術(shù)的對外依存度，關(guān)乎我國國防軍

29、工、汽車、航空航天、船舶等關(guān)鍵設(shè)備領(lǐng)域的戰(zhàn)略安全，也是我國突破現(xiàn)有全球產(chǎn)業(yè)分工格局， 向高附加值產(chǎn)業(yè)進(jìn)軍的關(guān)鍵。表 2: 全球制造業(yè)基本格局梯隊國家和地區(qū)優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)第一梯隊美國IT、航空航天、汽車、機械制造、電子、軍工、新材料、醫(yī)藥、新能源等英國化學(xué)、航空航天、制藥、電信設(shè)備、IT 設(shè)備等德國汽車、電子電氣、化學(xué)、新材料、機械設(shè)備、可再生能源等第二梯隊法國核電、航空航天、高鐵、醫(yī)藥、機械設(shè)備、電子元器件等日本汽車、造船、機電設(shè)備、電子、半導(dǎo)體、新材料等加拿大飛機、電信設(shè)備、電子等俄羅斯航空航天、軍工等韓國電子、汽車、造船等巴西汽車、支線飛機等第三梯隊新加坡電子、化學(xué)、醫(yī)藥等中國臺灣化學(xué)、電子、金

30、屬機械等中國航天、造船、機械、電子設(shè)備、可再生能源、高鐵等第四梯隊OPEC、非洲、拉美等組織和地區(qū)石油等資源能源敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明資料來源：投資新視野 智能制造，東興證券研究所科創(chuàng)板落地為高端裝備融資路徑提供新選擇科創(chuàng)板對于科創(chuàng)企業(yè)的定位是符合國家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場認(rèn)可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)，從行業(yè)類別來看，新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料、新能源、節(jié)能環(huán)保以及生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)受青睞。表 3: 科創(chuàng)板重點支持的六大領(lǐng)域主要領(lǐng)域細(xì)分行業(yè)類型新一代信息技術(shù)半導(dǎo)體和集成電路、電子信息、下一代信息網(wǎng)絡(luò)、人工智能等高端裝備智能制造、航空航天、先進(jìn)軌道交通、海洋工程裝

31、備及相關(guān)技術(shù)服務(wù)等新材料先進(jìn)鋼鐵材料、先進(jìn)有色金屬材料、先進(jìn)石化化工新材料等新能源先進(jìn)核電、大型風(fēng)電、高效光電光熱、高效儲能及相關(guān)技術(shù)服務(wù)等節(jié)能環(huán)保高效節(jié)能產(chǎn)品及設(shè)備、新能源汽車整車、新能源汽車關(guān)鍵零部件等生物醫(yī)藥領(lǐng)域生物制品、高端化學(xué)藥、高端醫(yī)療設(shè)備與器械及相關(guān)技術(shù)服務(wù)等資料來源： 上交所，東興證券研究所為增加科創(chuàng)板包容性，上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則以市值為中心，結(jié)合凈利潤、營業(yè)收入、研發(fā)投入和經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量等財務(wù)指標(biāo)，設(shè)置了多套上敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明市標(biāo)準(zhǔn)。為符合要求的非盈利企業(yè)、控股股東/實際控制人位于國際避稅區(qū)且持股層次復(fù)雜的企業(yè)，以及高研發(fā)投入的企業(yè)提供了上市可

32、能。表 4: 科創(chuàng)板及港交所主板、納斯達(dá)克上市審核規(guī)則對比條件科創(chuàng)板港交所主板納斯達(dá)克全球精選盈利測試最近一年股東應(yīng)占盈利不得低 于 2000 萬港元，及其前兩年累積的股東應(yīng)占盈利不得低于3000 萬港元。流通市值不低于 4500 萬美元， 稅前利潤最近三年合計不低于1100 萬美元，且連續(xù)盈利，最近 2 年度每年不低于 220 萬美元市值-收入-利潤預(yù)計市值不低于人民幣 10 億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣 5000 萬元，或者預(yù)計市值不低于人民幣 10 億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1 億元。市值-收入-研發(fā)費用預(yù)計市值不低于人民幣 15 億元，最近一年

33、營業(yè)收入不低于人民幣 2 億元， 且最近三年累計研發(fā)投入占最近三年累計營業(yè)收入的比例不低于 15%。市值-收入-現(xiàn)金流預(yù)計市值不低于人民幣 20 億元，最近一年營業(yè)收入不低于人民幣 3 億元， 且最近三年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計不低于人民幣 1 億元預(yù)計市值不低于 20 億港元、最近一年營業(yè)收入不低于 5 億港元，且最近 3 年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額不低于 1 億港元過往 12 個月市值不低于 5.5 億美元，最近 1 年營業(yè)收入不低于1.1 億美元，3 年經(jīng)營活動現(xiàn)金流不低于 2750 萬美元，且每年為正。市值-收入預(yù)計市值不低于人民幣 30 億元，且最近一年營業(yè)收入不低于人民幣

34、3 億元預(yù)計市值不低于人 40 億元，且最近1 年營業(yè)收入不低于5 億元過往 12 個月市值不低于 8.5 億美元，最近一年營業(yè)收入不低于0.9 億美元生物科技企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)預(yù)計市值不低于人民幣 40 億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國家有關(guān)部門批準(zhǔn)，至少有一項核心產(chǎn)品獲準(zhǔn)開展二期臨床試驗上市時市值至少達(dá) 15 億港元， 必須至少有一只核心產(chǎn)品已通過概念階段市值-總資產(chǎn)-凈資產(chǎn)預(yù)計市值不低于 1.6 億美元，最近一期末總資產(chǎn)不少于 0.8 億美元，凈資產(chǎn)不少于 0.55 億美元資料來源： 上交所，港交所，東興證券研究所科創(chuàng)板對于規(guī)則的設(shè)置提供了很大的包容性，尤其對于未盈利企業(yè)，如果其具備較高的研發(fā)投入，或銷

35、售收現(xiàn)比例高，正處于現(xiàn)金流回收期，或市場空間大，具備相當(dāng)銷售規(guī)模，符合條件也可上市。此外，科創(chuàng)板對于紅籌企業(yè)，以及存在表決權(quán)差異安排的企業(yè)，也制定的相關(guān)上市審敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明核標(biāo)準(zhǔn)。為尚未進(jìn)入利潤兌現(xiàn)階段的科創(chuàng)企業(yè)上市，及境外上市企業(yè)回歸掃除了制度障礙。高端裝備企業(yè)屬于資金和技術(shù)密集行業(yè)，前期投入高，驗證周期長，在研發(fā)和市場推廣階段，利潤規(guī)模效應(yīng)尚未體現(xiàn)。在目前機制下，除政府補貼外，此類企業(yè)通過資本市場獲得融資難度較大，科創(chuàng)板的推出為國內(nèi)高端裝備企業(yè)融資路徑提供了新的選擇。科創(chuàng)板推進(jìn)市場化定價機制，定價能力成為發(fā)行關(guān)鍵科創(chuàng)板在發(fā)行和承銷方面也進(jìn)行了很多新的制度設(shè)計，如采用向?qū)I(yè)投資

36、者市場化詢價的方式，且保薦機構(gòu)及其相關(guān)子公司參與戰(zhàn)略配售，并設(shè)定一定的限售期?？苿?chuàng)板的相關(guān)制度設(shè)計，一方面降低了后期市場炒作的可能性，有助于中小投資者理性決策，另一方面也對保薦機構(gòu)的資本實力、研究投資定價能力、戰(zhàn)略客戶銷售能力、以及投行專業(yè)能力提出了更高的要求。表 5: 科創(chuàng)板及 A 股其他版塊、港股發(fā)行、承銷、及交易規(guī)則對比科創(chuàng)板A 股其他版塊港股定價機制取消直接定價機制，向?qū)I(yè)投資者市場化詢價定價初步詢價后直接定價，市盈率一般不超過 23 倍區(qū)間內(nèi)累計投標(biāo)詢價后定價發(fā)行詢價對象證券公司、基金管理公司、信托公司、財務(wù)公司、保險公司、合格境外投資者、私募基金管理人證券公司、基金管理公司、信托公

37、司、財務(wù)公司、保險公司、合格境外投資者、高凈值個人累計投標(biāo)詢價面向投資機構(gòu)及專業(yè)投資者，定價后向散戶發(fā)行，國際部分自主配售披露剔除最高報價部分后有效報價的中位數(shù)和平均數(shù)，公募基金、社保基金和基本養(yǎng)老保險基金的報價中位數(shù)和平均數(shù)等無需披露無需披露報價披露發(fā)行門檻4 億股以上，戰(zhàn)略配售原則上不超過公開發(fā)行股票數(shù)量的 30%無門檻限制無門檻限制原始股東鎖定期控股股東、實際控制人 36 個月，其他上市前股東 12 個月，董監(jiān)高 12 個月，核心技術(shù)人員 12 個月未盈利企業(yè)盈利前，控股股東及實際控制人自上市首日起 3 個會計年度內(nèi)不得減持，第 4 個及第 5 個會計年度內(nèi)每年減持首發(fā)前股份不得超過公司

38、總股份數(shù)的 2%控股股東、實際控制人 36 個月，其他上市前股東 12 個月，董監(jiān)高 12 個月控股股東 6 個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓，7-12 個月內(nèi)轉(zhuǎn)讓不得喪失控股地位，12 個月以后自由轉(zhuǎn)讓； 非控股股東 6 個月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓戰(zhàn)略配售鎖定期間不少于 12 個月不少于 12 個月不少于 6 個月保薦機構(gòu)及管保薦機構(gòu)依法設(shè)立的相關(guān)子公司或者實際控制該保薦機構(gòu)的證券公司依法無相關(guān)要求無相關(guān)要求敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明理層設(shè)立的其他相關(guān)子公司，參與戰(zhàn)略配售，并設(shè)定限售期。發(fā)行人的高級管理人員與核心員工可以設(shè)立專項資產(chǎn)管理計劃參與戰(zhàn)略配售，限售 12 個月研究報告主承銷商路演推介時，應(yīng)向網(wǎng)下投資者出具其證

39、券分析師撰寫的投資價值研究報告不強制要求不需要投資者門檻個人投資者前 20 個交易日證券賬戶及資金賬戶的日均資產(chǎn)不低于 50 萬元，且參與證券交易 24 個月以上主板、中小板無具體門檻，創(chuàng)業(yè)板需單獨開通無漲跌幅限制前 5 個交易日不設(shè)漲跌幅限制，5 日后漲跌幅限制在 20%首日漲幅不超過 44%，跌幅不超過 36%，首日后漲跌幅不超過 10%無交易機制T+1T+1T+0資料來源： 上交所，港交所，東興證券研究所科創(chuàng)板的相關(guān)規(guī)則對承銷券商及相關(guān)投資者提出了更高的要求。對于承銷券商而言， 承銷傭金不再是協(xié)助科創(chuàng)企業(yè)上市的全部收益，還要考慮到參與戰(zhàn)略配售的股份的收益。對于發(fā)行和交易環(huán)節(jié)而言，對于科創(chuàng)

40、企業(yè)的估值體系應(yīng)當(dāng)如何建立，對于參與機構(gòu)的定價能力要求提升。科創(chuàng)板估值體系重構(gòu)， 成長型企業(yè)估值淺析從生命周期視角看企業(yè)估值適用性科創(chuàng)板對于上市企業(yè)的股權(quán)架構(gòu)、盈利能力、研發(fā)支出、現(xiàn)金流等方面做了創(chuàng)新要求， 特別是對于多數(shù)尚未進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)階段的科創(chuàng)企業(yè)，單純以市盈率法等相對估值方法很難滿足此類企業(yè)要求。對于周期屬性較強的行業(yè)，采用 PB、凈資產(chǎn)重估（RNAV）、實物期權(quán)法（尤其適用于礦產(chǎn)類周期性行業(yè)），而對于新興成長型行業(yè)，DCF 估值、PS、PEG、EV/EBITDA、EV/FCF 等估值方法可根據(jù)公司情況使用。圖 3: 生命周期不同階段企業(yè)業(yè)績特征資料來源：生命周期視角下的上市公司估值方法

41、研究，東興證券研究所科創(chuàng)板對于科創(chuàng)企業(yè)上市規(guī)則設(shè)定了市值+收入/利潤、市值+收入/研發(fā)費用、市值+ 收入+現(xiàn)金流、市值+收入等不同標(biāo)準(zhǔn)，可以對應(yīng)采用 PE 估值、DCF 估值、PS 估值、EV/EBITDA 估值等方法。表 6: 不同估值方法及其適用性估值方法細(xì)分方法特征及適用范圍絕對估值法相對估值法DCF 法資產(chǎn)的價值為未來收益按照一定折現(xiàn)率折現(xiàn)的現(xiàn)值，分為紅利貼現(xiàn)模型（DDM）、公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型（FCFF）、股權(quán)自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型（FCFE）。適用于周期類和成長類公司，需要企業(yè)有預(yù)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流或股利分配。EVA 法公司價值等于最初資本投入量加上預(yù)期經(jīng)濟(jì)增加值的現(xiàn)值，以經(jīng)濟(jì)利潤為基礎(chǔ)

42、，考慮到了權(quán)益成本，利于實現(xiàn)績效考核和激勵，便與實現(xiàn)股東財富最大化，但對于公司成長性評估有所欠缺。期權(quán)定價法公司價值等于公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)價值之和，加上公司新拓展業(yè)務(wù)的價值，適用于資源類公司、創(chuàng)業(yè)階段高科技公司、陷入財務(wù)困境的公司價值評估。對于股票價格波動（假設(shè)股票價格服從對數(shù)正態(tài)分布）和股票價格方差（假設(shè)為常數(shù)）假設(shè)條件較強。PE 估值法根據(jù)公司每股收益和可比公司的市盈率倍數(shù)估算公司市場價值，反應(yīng)股票價格與企業(yè)盈利的相關(guān)關(guān)系，較為直觀，計算簡單，可衡量公司風(fēng)險、增長、盈利差異等因素。缺陷在于每股收益易于被財務(wù)操控，估值易受主觀因素影響。適用于周期屬性較弱的行業(yè)，周期屬性較強的公司 PE 波動較大。

43、PEG 估值法PEG 乘數(shù)為公司 PE 與增長率之比，結(jié)合公司未來成長性評估公司利潤。主要適用敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明于成長性行業(yè)，不適用于成熟行業(yè)，以及虧損、或盈余正在衰退的行業(yè)。PB 估值法公司市場價值與公司凈資產(chǎn)的比率，賬面價值較為穩(wěn)定和直觀，可以衡量企業(yè)在不支付股利情況下的價值。缺陷在于賬面價值和盈利一樣會受到折舊和其他會計政策影 響，賬面價值反應(yīng)初始成本，與市場價值可能存在差異。適用于周期屬性較強的行業(yè)，對于輕資產(chǎn)、商譽或知識產(chǎn)權(quán)較多的行業(yè)不適用。PS 估值法股票價格除以每股銷售收入，主要用來評估已有銷售收入但還未盈利的公司，適用于生命周期成長初期的公

44、司。缺點在于無法反映企業(yè)的成本控制能力，亦無法衡量未來可以給股東創(chuàng)造多少利潤。EV/EBITDA 法企業(yè)價值（市值+凈負(fù)債）與 EBITDA（營業(yè)利潤+折舊攤銷費用）的比值作為企業(yè)價值倍數(shù)，排除了息稅、折舊攤銷對盈利的影響，強調(diào)公司創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力，通常應(yīng)用于大量前期資本投入和攤銷負(fù)擔(dān)較重的行業(yè)，不適用于營業(yè)利潤虧損，高負(fù)債或大量在手現(xiàn)金的公司。資料來源：證券投資常用估值方法及適用性研究， 東興證券研究所成長期科創(chuàng)企業(yè)：可選期權(quán)定價、DCF、PEG、EV/EBITDA 等估值方法圖 4: 蘋果公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)圖 5: 微軟公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)資料來源： Wind， 東興證券研究所

45、資料來源： Wind， 東興證券研究所圖 6: 谷歌公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)圖 7: 亞馬遜公司上市以來各項估值數(shù)據(jù)資料來源： Wind， 東興證券研究所資料來源： Wind， 東興證券研究所科創(chuàng)企業(yè)通常成長空間巨大，同時也具備較大的不確定性，使得科創(chuàng)企業(yè)估值較傳統(tǒng)敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明產(chǎn)業(yè)更加困難。我們列舉了美國四家 IT 企業(yè)成立以來的各項估值表現(xiàn)，從 PE 角度來看，科創(chuàng)企業(yè)在成長階段一般具備估值溢價，一方面基于對其未來成長性的理性溢價，另一方面也來自于資金追逐帶來的非理性溢價。正基于此，采用 DCF 估值、PEG 估值、PS 估值、以及 EV/EBITDA 估值作為估值補充相互印

46、證變得必要。表 7: 科創(chuàng)板不同類型企業(yè)可選估值方法建議條件科創(chuàng)板上市規(guī)則可選估值方法市值-收入-利潤預(yù)計市值不低于人民幣 10 億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣 5000 萬元，或者預(yù)計市值不低于人民幣 10 億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣 1 億元?？蛇x取 PE 估值，同時采用 PEG估值、DCF 估值，EV/EBITD A 估值互相印證市值-收入-研發(fā)費用預(yù)計市值不低于人民幣 15 億元，最近一年營業(yè)收入不低于人民幣 2 億元，且最近三年累計研發(fā)投入占最近三年累計營業(yè)收入的比例不低于15%?？蛇x取 DCF 法、期權(quán)估值法、EV/EBITDA 法市值-收入

47、-現(xiàn)金流預(yù)計市值不低于人民幣 20 億元，最近一年營業(yè)收入不低于人民幣 3 億元，且最近三年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計不低于人民幣 1 億元可選取 PS 估值、DCF 估值、EV/EBITDA 法市值-收入預(yù)計市值不低于人民幣 30 億元，且最近一年營業(yè)收入不低于人民幣 3億元可選取 PS 法、DCF 法估值生物科技企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)預(yù)計市值不低于人民幣 40 億元，主要業(yè)務(wù)或產(chǎn)品需經(jīng)國家有關(guān)部門批準(zhǔn)，至少有一項核心產(chǎn)品獲準(zhǔn)開展二期臨床試驗可選取期權(quán)估值法、DCF 法、EV/EBITDA 法等資料來源： 上交所，東興證券研究所DCF 估值法DDM(股利貼現(xiàn)模型，Dividends Discount

48、Model)：假設(shè)預(yù)期的股票價值是無限期全部股利的現(xiàn)值。投資者通常會預(yù)期股利的分配率和需要的股權(quán)資本收益率。基本模型如下：其中 P 為股票價格，為預(yù)期的每股股利，r 為貼現(xiàn)率，t 為持有股票的年數(shù)。DCF(現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型，Discounted Cash Flow)：公司自由現(xiàn)金流模型認(rèn)為公司價值等于公司預(yù)期現(xiàn)金流量按公司資本成本進(jìn)行折現(xiàn)，可以通過下式進(jìn)行計算：敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明表示公司的總價值，F(xiàn)CFF 為預(yù)期的公司自由現(xiàn)金流，r 為貼現(xiàn)率，一般取加權(quán)資本成本 WACC，n 為盈利預(yù)測區(qū)間，為公司的終值。EV/EBITDA 估值法EV（企業(yè)價值）=市值+（總負(fù)債-總現(xiàn)金）=市值+凈負(fù)

49、債EBITDA=營業(yè)利潤+折舊費用+攤銷費用期權(quán)定價模型經(jīng)典的 Black-Scholes 期權(quán)定價模型包含兩倍資產(chǎn)，風(fēng)險資產(chǎn)和有固定收益率的無風(fēng)險債券。在此模型中，股票價格服從如下幾何布朗運動：其中 B(t)為標(biāo)準(zhǔn)的布朗運動，期望回報率和波動率都是常數(shù)。B-S 期權(quán)定價公式為：其中：C 為期權(quán)初始合理價格，L 為期權(quán)交割價格，S 為所交易金融資產(chǎn)現(xiàn)價，T 為期權(quán)有效期，r 為連續(xù)復(fù)利計無風(fēng)險利率，為年度化方差。阿斯麥：光刻機全球龍頭估值簡析敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明成長歷程1984 年成立于荷蘭，同年推出 PAS2000，之后設(shè)備不斷推陳出新，公司實力日漸壯大，公司于 1995 年在阿姆斯

50、特丹和紐約納斯達(dá)克交易所上市。進(jìn)入新世紀(jì)后，公司通過 TWINSCAN 和沉浸式技術(shù)鋪平發(fā)展道路，TWINSCAN 提高了晶圓曝光的準(zhǔn)確性和生產(chǎn)效率。2007 年公司收購 BRION 公司，擴(kuò)大了公司光刻機系統(tǒng)能力，并生產(chǎn)出關(guān)鍵產(chǎn)品 YieldStar。2010 年以后是公司全面發(fā)展，蓬勃上升的時代，2010 年公司首次將極紫外光刻機（EUV）銷售到亞洲，產(chǎn)品型號為 NXE:3100，從此光刻機的市場進(jìn)入了新的時代， 極紫外光刻機使用波長更短的極紫外光作為光刻機的光源，通過這個設(shè)備制作更小尺寸、功能更強的芯片。為了加速這一技術(shù)進(jìn)展，2012 年阿斯麥成立了客戶合作投資項目，英特爾、臺積電和三星

51、這三個重點客戶通過入股阿斯麥的方式提供研發(fā)資金支持，持續(xù)時間不低于 5 年。2013 年公司收購 Cymer，為極紫外光刻機設(shè)備的發(fā)展提供了光源支持，同年公司出貨了第二代 EUV 系統(tǒng)。2016 年收購 Hermes Microvision（HMI），擴(kuò)寬了公司光刻產(chǎn)品的全面性。圖 8: 阿斯麥成長歷程資料來源： 公司官網(wǎng)，東興證券研究所公司業(yè)績表現(xiàn)公司營業(yè)收入和凈利潤按發(fā)展階段有較明顯區(qū)別：2010 年之前，公司營業(yè)收入和凈利潤均呈現(xiàn)下滑，整體情況看，凈利潤相對營業(yè)收入波動更大；2010 年以后，營業(yè)收入和凈利潤呈現(xiàn)同幅度上升，對應(yīng)公司業(yè)務(wù)，2010 年公司敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明EUV

52、 開始出貨，公司領(lǐng)導(dǎo)了光刻機新時代。圖 9: 阿斯麥營業(yè)收入（億歐元）及增速%圖 10: 阿斯麥凈利潤（億歐元）及增速%資料來源： Wind， 東興證券研究所資料來源： Wind， 東興證券研究所估值體系比較公司在格局穩(wěn)定，地位穩(wěn)定之后，各種估值體系均趨于平穩(wěn)，2012 年以后 PE 估值在 30 倍左右，公司研發(fā)支出也年均穩(wěn)定，所有將研發(fā)支出加回凈利潤再看估值， 估值處于 20 倍，PS 處于 5 倍左右，EV/EBITDA 則波動相對較大，波動處于 20-30 倍之間。結(jié)合國內(nèi)公司發(fā)展情況，比較符合 2010 年之前的階段，整體估值體系對比而言，PS 估值相對穩(wěn)定，波動在 3-10 倍之間

53、。圖 11: 各類估值體系比較敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明資料來源： Wind， 東興證券研究所發(fā)那科：機器人及控制系統(tǒng)龍頭估值簡析主營業(yè)務(wù)發(fā)那科（FANUC）是一家從事機械制造的日本公司。公司業(yè)務(wù)分為三個部分，F(xiàn)A Group主要提供數(shù)控系統(tǒng)（CNC）、伺服器、激光設(shè)備；Robot Group 主要基于數(shù)控系統(tǒng)（CNC）和伺服技術(shù)生產(chǎn)工業(yè)機器人；Robomachine Group 主要提供 ROBODRILL 和ROBONANO 等數(shù)控加工中心及超精密機床等產(chǎn)品。表 8: 發(fā)那科主營業(yè)務(wù)業(yè)務(wù)部門主營產(chǎn)品產(chǎn)品圖片F(xiàn)A GroupCNC、伺服器、激光設(shè)備Robot Group工業(yè)機器人Robom

54、achine Group數(shù)控加工中心和超精密機床 資料來源： 公司年報，東興證券研究所公司業(yè)績表現(xiàn)敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明公司營業(yè)收入和凈利潤有明顯的周期性，與公司產(chǎn)品的下游領(lǐng)域廣泛應(yīng)用于汽車、3C 制造業(yè)及傳統(tǒng)制造業(yè)，整體而言設(shè)備更新?lián)Q代相對較長。圖 12: 發(fā)那科營業(yè)收入（十億日元）及增速%圖 13: 發(fā)那科凈利潤（十億日元）及增速%資料來源： Wind， 東興證券研究所資料來源： Wind， 東興證券研究所公司的毛利率和凈利率相對保持穩(wěn)定，毛利率處于 45%左右，凈利率也維持在 25%。圖 14: 公司毛利率和凈利率資料來源： Wind， 東興證券研究所估值體系比較公司整體固定資產(chǎn)比

55、例占比在 30%左右，不算重資產(chǎn)行業(yè)，PB 估值波動相對較大， 在公司有穩(wěn)定的營業(yè)收入和凈利潤之后，整體市值隨營業(yè)收入和凈利潤相關(guān)性大，敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明所以整體估值使用 PS 或 PE 均能較好反映公司市值。圖 15: 各類估值體系比較資料來源： Wind， 東興證券研究所安波福自動駕駛?cè)螨堫^的估值分析從通用懷中嬰兒到自動駕駛巨頭安波福有限公司(原名：德爾福汽車公司)是一個全球性的汽車零部件制造商，主要為全球汽車和商用汽車市場提供電子/電器架構(gòu)、動力總成系統(tǒng)、保險裝置和熱工藝解決方案，并在自動駕駛領(lǐng)域處于全球第一梯隊。公司歷史沿革：通用拆分，實現(xiàn)獨立上市。1995 年，通用汽車將

56、旗下的汽車零部件部門更名為德爾福汽車系統(tǒng)安波福的前身，其為通用汽車提供了非常全面的零部件服務(wù)。1999 年，通用汽車將德爾福拆分出來，實現(xiàn)了獨立上市。破產(chǎn)重組，重新上市。德爾福來自通用汽車的營收占總營收的比重過大，導(dǎo)致公司受累于通用汽車的銷量拖累和勞工問題，于 2005 年德爾福申請了破產(chǎn)保護(hù)，在歷時 4年完成破產(chǎn)重組后，德爾福于 2011 年重新上市，登陸紐交所。再次拆分，主攻自動駕駛。2017 年，德爾福拆分為兩家上市公司，其中原上市公司更名為安波福（APTIV.N），在繼承原先的電子/電氣架構(gòu)和電子與安全業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，主攻自動駕駛技術(shù)。而被拆分出來的德爾?？萍迹―LPH.N），于 201

57、7 年 11 月實現(xiàn) IPO，其繼續(xù)專注于動力總成系統(tǒng)，主攻對發(fā)動機效率的提升和電動化方向。敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明深耕自動駕駛，擴(kuò)展行業(yè)版圖。在自動駕駛領(lǐng)域，安波福收購了 Ottomatika 、Movimento、Control-Tec、nuTonomy，與羅森伯格、Valens、Otonomo、黑莓 QNX 等達(dá)成合作，在激光雷達(dá)方面戰(zhàn)略投資了 Quanergy、Innoviz、LeddarTech，并攜手英特爾和 Mobileye 打造了業(yè)內(nèi)首款完全集成的 CSLP 自動駕駛解決方案，此外也加入了寶馬、英特爾、Mobileye 的自動駕駛聯(lián)盟。雄厚的自動駕駛實力，讓安波福早在 20

58、15 年就成功完成了北美首次橫跨大陸的長途自動駕駛測試，也在今年的 CES 上展示了博得無數(shù)關(guān)注的全自動駕駛用車服務(wù)。表格 1：安波福的歷史沿革時間重大事件1995 年通用汽車零部件部門正式更名為德爾福汽車系統(tǒng)1999 年德爾福從通用拆分出來，獨立上市20052011 年申請破產(chǎn)保護(hù)，完成破產(chǎn)重組，并登陸紐交所（ APTV.N），重新上市。2014 年收購 Antaya 和媒體連接模塊供應(yīng)商 Unwired，加強公司在汽車連接器領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位。2015 年 7 月收購電纜線束管理方案供應(yīng)商海爾曼太通，鞏固公司在電器架構(gòu)市場的領(lǐng)先優(yōu)勢2015 年 8 月收購軟件公司 Ottomatika，開發(fā)出

59、可幫助汽車做出智能決策的自動駕駛技術(shù)平臺2015 年 11 月收購遠(yuǎn)程信息處理和分析軟件供應(yīng)商 Control-Tec2017 年德爾福成功完成對其動力總成業(yè)務(wù)的拆分，正式更名為安波 福，并完成了對自動駕駛軟件解決方案領(lǐng)先開發(fā)商 nuTonomy公司的收購2018 年收購 Snow Phipps Group 旗下子公司 Winchester Interconnect 以及高級連接器及線纜管理系統(tǒng)制造商 KUM 公司，加強了公司在互聯(lián)解決方案市場以及亞太區(qū)市場工程部件產(chǎn)品和技術(shù)方面的領(lǐng)導(dǎo)地位資料來源： 公司官網(wǎng)；東興證券研究所近 5 年公司股權(quán)未發(fā)生較大變化，其中近兩年 T. ROWE PRIC

60、E ASSOCIATES, INC.持續(xù)增持，股份占比已達(dá)到 15.53%。圖 16: 安波福股權(quán)結(jié)構(gòu)資料來源： WIND； 東興證券研究所敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明經(jīng)過多年的發(fā)展，德爾福對通用的依賴已大幅降低：2016 年來自通用的營收占比僅為 14%。公司逐漸完善產(chǎn)品在全球的布局，實現(xiàn)利潤的穩(wěn)步增長。除了 2017 年公司拆分后的收入及凈利潤出現(xiàn)短暫的下滑，處于轉(zhuǎn)型期的安波福在其余各年份中均保持平穩(wěn)。圖 17: 營業(yè)收入及同比增幅資料來源： WIND； 東興證券研究所圖 18: 凈利潤及同比增幅資料來源： WIND； 東興證券研究所敬請參閱報告結(jié)尾處的免責(zé)聲明在拆分德爾福科技后，安波福從