管理者收購概述

1、第一章管管理者收收購概述述第一節(jié)管管理者收收購的產(chǎn)產(chǎn)生和發(fā)發(fā)展MBO的的產(chǎn)生和和發(fā)展是是與LBBO緊密密聯(lián)系的的。杠桿桿并購(Levveraagedd Buuyouut，簡簡稱LBBO)是是一種對對股票市市場、公公司重組組和治理理發(fā)揮了了重要影影響的交交易技術(shù)術(shù)。LBBO起源源于600年代中中期，于于80年代代中期和和后期達(dá)達(dá)到高潮潮，其間間涌現(xiàn)了了一批專專門從事事杠桿并并購交易易(LBBO)的的機構(gòu)和和著名人人士，例例如KKKR，Booone Picckenns 及及其Meesa公公司，F(xiàn)Forsstmaan LLitttle & CCo.，Blaack-Stoone Grooup，Gibb

2、bonns GGreeen & Vaan AAmerronggen，Wassserrsteein & PPeriillaa，Wessrayy Caapittal等等，導(dǎo)演演了美國國上市公公司的大大規(guī)模重重組浪潮潮，即使使財富富5000家大大公司也也不能幸幸免。其其中，最最負(fù)盛名名的公司司就是KKKR公公司。KKR在在19776年由由杰里科爾伯伯格（JJerrry KKohllberrg）、亨利克萊維維(Krraviis) 和喬治治羅伯茨茨（Geeorgge RRobeertss）三個個猶太后后裔合伙伙人創(chuàng)立立。KKKR開杠杠桿并購購之先河河，執(zhí)杠杠桿并購購之牛耳耳，是美美國最早早、最大大、最著

3、著名的專專業(yè)從事事LBOO的私人人合伙企企業(yè)。KKKR119799年完成成了700年代最最大的LLBO交易3.43億億美元收收購Hooudaaillle公司司，800年代100億美元元以上的的21筆LBOO交易中中，KKKR占有有8席，最最大的LLBO交交易也是是KKRR完成的的2448億美美元收購購RJRR Naabissco公公司。119766年KKRR創(chuàng)立時時只有112萬美美元。119900年，它它可以從從機構(gòu)投投資者處處籌集到到5800億美元元。LBO模模式由科科爾伯格格首創(chuàng)，在創(chuàng)立立KKRR公司前前，科爾爾伯格是是Beaar SSteaarnss投資銀銀行公司司財務(wù)部部主管之之一。早

4、早在600年代中中期，科科爾伯格格就注意意到不少少成功的的家族企企業(yè)主由由于年事事已高，愿意出出售企業(yè)業(yè)股權(quán)，但又希希望能合合理避稅稅和保留留家族控控制權(quán)。當(dāng)時要要這樣做做只有兩兩種途徑徑：(11)上市市；(22)將企企業(yè)出售售給大公公司。但但家族企企業(yè)創(chuàng)始始人通常常不愿意意上市，不希望望把自己己辛苦創(chuàng)創(chuàng)立的企企業(yè)交給給自己不不了解的的外部成成千上萬萬對公司司長期經(jīng)經(jīng)營沒有有興趣的的投資者者，也不不愿意把把企業(yè)出出售給大大公司。為此，科爾伯伯格設(shè)計計了杠桿桿收購模模式，即即把家族族企業(yè)的的大部分分股權(quán)出出售給一一個由股股權(quán)投資資者組成成的投資資團體，家族仍仍然持有有公司部部分股權(quán)權(quán)，而投投資團

5、體體也同意意家族繼繼續(xù)經(jīng)營營該公司司。由于于投資團團體的收收購資金金源于舉舉債，即即杠桿貸貸款，企企業(yè)債務(wù)務(wù)比例較較高，經(jīng)經(jīng)營者承承受的壓壓力較大大，必須須努力改改善企業(yè)業(yè)現(xiàn)金流流，以便便償還債債務(wù)。119655年，科科爾伯格格首次實實現(xiàn)了設(shè)設(shè)計方案案。他組組織了一一個投資資團體出出價9550萬美美元購買買了Stternn Meetalls公司司大部分分股權(quán)，實際出出資只有有50萬美美元，其其余通過過借債。該公司司創(chuàng)辦人人已722歲，家家族仍然然持有公公司少部部分股份份并繼續(xù)續(xù)經(jīng)營。該家族族經(jīng)營非非常成功功，采取取LBOO收購4年后，投資者者從公司司收到的的現(xiàn)金不不僅還清清了貸款款，而且且向公

6、眾眾出售其其50萬美美元初始始投資，共收回回4000萬美元元。進入入70年代代，越來來越多的的業(yè)務(wù)多多元化企企業(yè)集團團(Coongllomeerattes)尋求出出售下屬屬業(yè)績不不佳的企企業(yè)。這這些企業(yè)業(yè)在進入入企業(yè)集集團以前前往往是是盈利的的。而且且，這些些部門的的經(jīng)營者者也相信信，如果果脫離企企業(yè)集團團，他們們的企業(yè)業(yè)仍然可可以回到到盈利狀狀態(tài)。為為此，科科爾伯格格設(shè)計了了企業(yè)管管理層參參與的杠杠桿收購購模式即即管理者者收購(MBOO)：吸吸收被收收購企業(yè)業(yè)經(jīng)驗豐豐富的管管理人員員參與LLBO，即給那那些對企企業(yè)經(jīng)營營和價值值具重要要決定作作用的主主要管理理人員分分配有吸吸引力的的股份，目

7、的在在于促進進與企業(yè)業(yè)管理層層的有效效合作。這就是是MBOO的產(chǎn)生生。70年代代中期以以后，隨隨著股票票市場價價值評估估理念的的變化，投資者者已不再再青睞業(yè)業(yè)務(wù)多元元化的企企業(yè)集團團，企業(yè)業(yè)集團出出售下屬屬公司的的數(shù)目急急劇增加加。19977年年，這種種出售占占當(dāng)時并并購交易易的533%。投投資者也也相信企企業(yè)集團團所屬的的很多企企業(yè)如果果分立出出來是能能夠盈利利的。MMBO也也因此得得到廣泛泛應(yīng)用，其實施施效果也也大大超超出了所所有參與與者的預(yù)預(yù)期，MMBO在在這一期期間得到到了進一一步地發(fā)發(fā)展。進入800年代后后，MBBO更被被視為減減少公司司代理成成本和管管理者機機會風(fēng)險險成本的的可行手

8、手段而得得到迅速速發(fā)展。到800年代末末，8000家美美國大公公司中，管理層層幾乎無無一例外外地持有有本公司司股票，其中1111家家公司管管理層的的持股比比例達(dá)33以上上(在西方方，一般般認(rèn)為33以上上持股比比例可達(dá)達(dá)到控股股要求)。到90年年代，MMBO又又被眾多多學(xué)者、專家視視作完善善公司治治理結(jié)構(gòu)構(gòu)的有效效手段。同時借借助金融融政策的的改變，大多數(shù)數(shù)公司的的管理層層可以通通過上至至銀行下下至公開開市場、債券市市場、保保險公司司甚至基基金公司司等渠道道獲得融融資。多多數(shù)投資資者認(rèn)為為一個由由管理層層直接控控股的公公司更值值得信賴賴。管理理者收購購在歐美美的發(fā)展展如圖11.1。4000030

9、00020000100000600500400300200100 020001999199819971996199519941993199219911990198919881987198619851984198319821981公司數(shù)百萬美元實施MBO的公司家數(shù) 總金額圖1.11 119811-20000年年歐美MMBO發(fā)發(fā)展趨勢勢資料來源源：Reeporrt ffor Mannageemennt BBuy-outt Ammeriica-Eurropee Reevieews對管理者者收購進進行研究究并正式式命名的的是英國國。19980年年，英國國的經(jīng)濟濟學(xué)家邁邁克萊特特在研究究公司的的分立和和

10、剝離時時發(fā)現(xiàn)了了一種奇奇特的現(xiàn)現(xiàn)象：在在被分立立或剝離離的企業(yè)業(yè)中，有有相當(dāng)一一部分被被出售給給了原先先管理該該企業(yè)的的管理層層。在當(dāng)當(dāng)時的研研究中，這種現(xiàn)現(xiàn)象還沒沒有名字字，人們們只籠統(tǒng)統(tǒng)地稱之之為“Buyy ouuts”。后來來，英國國對此類類收購進進行融資資的主要要機構(gòu)-工工商金融融機構(gòu)（Inddusttriaal aand Commmerrciaal FFinaancee Coorpoorattionn）把這這種現(xiàn)象象起名為為經(jīng)理人人融資收收購（MManaagemmentt Buuyouuts），簡稱稱MBOO，該名名稱一直直沿用至至今。在在工商金金融公司司和諾丁丁漢大學(xué)學(xué)的聯(lián)合合倡導(dǎo)

11、下下，19981年年3月，英英國首屆屆關(guān)于MMBO的的全國性性會議在在諾丁漢漢大學(xué)舉舉行，引引起了工工業(yè)界和和商業(yè)界界的廣泛泛關(guān)注，極大地地促進了了對MBBO的研研究。此此后，MMBO在在歐美各各國得到到蓬勃發(fā)發(fā)展。第二節(jié)管管理者收收購的涵涵義與特特征一、管理理者收購購的涵義義管理者收收購（MMBO）是Maanaggemeent Buyy-ouuts的的英文縮縮寫，MManaagemmentt含義是是：經(jīng)理理、管理理人員的的意思，可以統(tǒng)統(tǒng)稱為“管理者者”，Buyy-ouuts:是指通通過購買買一個公公司的全全部或大大部分股股份（ssharres）來獲得得該公司司的控制制權(quán)。所所以，管管理者收收

12、購（MMBO）的含義義是管理理者為了了控制所所在公司司而購買買該公司司股份的的行為。管理者者收購（MBOO）譯成成中文是是“管理者者收購”，“經(jīng)理層層收購”或“經(jīng)理層層融資收收購”。其實實質(zhì)是公公司的管管理者或或經(jīng)理層層運用杠杠桿收購購的方式式，利用用借貸所所融資本本購買本本公司的的股份，從而改改變本公公司所有有者結(jié)構(gòu)構(gòu)、控制制權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)和資產(chǎn)產(chǎn)結(jié)構(gòu)，使企業(yè)業(yè)的原經(jīng)經(jīng)營者變變成了企企業(yè)的所所有者，從而獲獲得預(yù)期期收益的的一種收收購行為為【1】 王巍，李曙光：管理者收購-從經(jīng)理到股東，1999年，中國人民大學(xué)出版社，北京。從管理者者收購的的定義中中，我們們又引出出杠桿收收購概念念。杠桿桿收購的的英

13、文簡簡稱是LLBO，（Leeverrageed BBuy-outts），它是一一種利用用高負(fù)債債融資購購買目標(biāo)標(biāo)公司的的股份，以達(dá)到到控制、重組該該目標(biāo)公公司的目目的，并并從中獲獲得超過過正常收收益的有有效金融融工具。杠桿收收購的實實施者通通?？煞址譃橐韵孪滤念悾?. 專專業(yè)并購購公司以以及專門門從事并并購業(yè)務(wù)務(wù)的投資資基金公公司2. 對對并購業(yè)業(yè)務(wù)有興興趣的機機構(gòu)投資資者3. 由由私人控控制的非非上市公公司或個個人4. 能能通過借借債融資資收購的的目標(biāo)公公司內(nèi)部部管理人人員可見，當(dāng)當(dāng)杠桿收收購的實實施者是是目標(biāo)公公司的管管理者或或經(jīng)理層層時，LLBO就就成為管管理者收收購（MMBO），即管管

14、理者收收購。二、管理理者收購購的主要要特征1. 管管理者收收購（MMBO）的主要要實施者者是目標(biāo)標(biāo)公司內(nèi)內(nèi)部的經(jīng)經(jīng)理和管管理人員員這些人對對本公司司非常了了解，而而且有很很強的經(jīng)經(jīng)營管理理能力。他們通通過設(shè)立立新公司司，并以以新公司司的名義義來實施施收購行行為。通通過實施施管理者者收購，他們由由單純的的經(jīng)營者者變成經(jīng)經(jīng)營者與與所有者者合二為為一；2. 管管理者收收購（MMBO）主要融融資手段段是借貸貸融資這要求目目標(biāo)公司司的管理理者要有有較強的的資本運運作能力力。其融融資方案案不僅要要滿足債債權(quán)人和和權(quán)益持持有人的的要求，實現(xiàn)預(yù)預(yù)期的收收益，而而且管理理者還要要承擔(dān)一一定的融融資風(fēng)險險；3.

15、有有較大的的成本下下降、提提高經(jīng)營營利潤的的潛力空空間和能能力，具具有比較較強且穩(wěn)穩(wěn)定的現(xiàn)現(xiàn)金流產(chǎn)產(chǎn)生能力力投資者通通過對目目標(biāo)公司司股權(quán)、控制權(quán)權(quán)、資產(chǎn)產(chǎn)結(jié)構(gòu)以以及業(yè)務(wù)務(wù)的重組組，來達(dá)達(dá)到節(jié)約約代理成成本、獲獲得巨大大的現(xiàn)金金流入并并給投資資者帶來來超常收收益的目目的。隨著管理理者收購購（MBBO）的的發(fā)展，其形式式也在不不斷變化化，在實實踐中又又派生出出兩種管管理者收收購（MMBO）形式：一是由由目標(biāo)公公司管理理者與外外來投資資者或并并購專家家組成投投資集團團來實施施收購，這樣使使管理者者收購（MBOO）更易易獲得成成功；二二是管理理者收購購與員工工持股計計劃（EESOPP，即Emmplo

16、oyeee Sttockk Owwnerrshiip PPlanns）或或員工控控股收購購（EBBO EEmplloyeee BBuyoout）相結(jié)合合，通過過向目標(biāo)標(biāo)公司員員工發(fā)售售股權(quán)，進行股股權(quán)融資資，從而而免交稅稅收，降降低收購購成本。第三節(jié)管管理者收收購適用用對象并不是所所有的企企業(yè)都適適合管理理者收購購，管理理者收購購的適用用對象一一般有以以下幾種種：一、上市市公司這類管理理者收購購（MBBO）目標(biāo)為為股票在在證券交交易所上上市的公公司，通通常公司司被收購購后即轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)為私人人控股，股票停停止上市市交易，所以又又稱為“非市場場化”。二、集團團的子公公司或分分支機構(gòu)構(gòu)上世紀(jì)末末和本世世紀(jì)

17、200年代的的兩次購購并浪潮潮產(chǎn)生橫橫向一體體化的企企業(yè)及縱縱向一體體化的康康采恩，60年代代世界第第三次購購并浪潮潮又誕生生了龐大大的混合合聯(lián)合企企業(yè)集團團。進入入80年代代，一些些多種經(jīng)經(jīng)營的集集團逆向向操作，出售其其累贅的的子公司司和分支支機構(gòu)，甚至從從某特定定行業(yè)完完全退出出，以便便集中力力量發(fā)展展核心業(yè)業(yè)務(wù)，或或者是改改變經(jīng)營營重點，將原來來的邊緣緣產(chǎn)業(yè)定定為核心心產(chǎn)業(yè)，從而出出售其余余部分業(yè)業(yè)務(wù)（包包括原核核心業(yè)務(wù)務(wù)），這這時候最最愿意購購買的人人，往往往是最了了解情況況的內(nèi)部部管理者者。出售售決策做做出后，賣主要要選擇具具體的買買主，選選擇的重重要因素素之一是是各方出出價的高高低

18、。外外部購買買者出價價的依據(jù)據(jù)是目標(biāo)標(biāo)企業(yè)的的資本結(jié)結(jié)構(gòu)、經(jīng)經(jīng)營活動動以及與與自身業(yè)業(yè)務(wù)的協(xié)協(xié)調(diào)程度度，而內(nèi)內(nèi)部購買買者則擁擁有關(guān)于于企業(yè)潛潛力的詳詳細(xì)信息息。但出出價高低低并非賣賣主考慮慮的唯一一因素。以下幾幾種情況況會增強強管理者者購買的的競爭能能力：1. 賣賣主出于于非財務(wù)務(wù)目標(biāo)的的考慮。比如，若賣給給第三者者會損害害賣主的的形象，或希望望盡快平平穩(wěn)地脫脫手，賣賣主往往往更愿意意選擇管管理者收收購（MMBO）；2. 管管理者已已擁有目目標(biāo)公司司很大比比例的股股份，或或掌握了了不為賣賣方和外外部競爭爭者所知知曉的重重要內(nèi)幕幕消息。當(dāng)然，管理者者亦需正正確估計計其專業(yè)業(yè)技能及及地位所所賦予的

19、的討價還還價能力力，若優(yōu)優(yōu)勢不大大則應(yīng)慎慎重考慮慮是否參參與競爭爭，否則則一旦收收購失敗敗，他們們可能很很快會被被解雇；3. 與與集團分分離后，新獨立立的企業(yè)業(yè)與原母母公司還還保持一一定的貿(mào)貿(mào)易聯(lián)系系（作為為原料供供應(yīng)商或或客戶）。此時時若賣給給外部購購買者，可能形形成壟斷斷，對集集團利益益不利，故賣方方往往趨趨向選擇擇管理者者收購（MBOO），因因為管理理者尋求求與母公公司合作作的愿望望一般強強于外部部購買者者。三、私有有化的公公營部門門私有化的的公營部部門有以以下幾種種情況：（一）將將國有企企業(yè)整體體出售；（二）將將國有企企業(yè)整體體分解為為多個部部分，再再分別賣賣出，原原企業(yè)成成為多個個獨

20、立的的私營企企業(yè)；（三）多多種經(jīng)營營的龐雜雜的公眾眾集團公公司出售售其邊緣緣業(yè)務(wù)，繼續(xù)保保留其核核心業(yè)務(wù)務(wù)；（四）地地方政府府或準(zhǔn)政政府部門門出售一一些地方方性服務(wù)務(wù)機構(gòu)。以上這些些都是管管理者收收購（MMBO）的潛在在機會。雖然公公營部門門私有化化可以有有多種形形式，但但管理者者收購（MBOO）無疑是是最有效效、最靈靈活的一一種。它它一方面面將資本本市場的的監(jiān)督機機制引入入公營部部門；另另一方面面又使管管理者成成為股東東，刺激激了他們們的經(jīng)營營積極性性。800年代英英國對公公營部門門實行私私有化時時，就廣廣泛采用用了管理理者收購購（MBBO）形式及及其派生生形式員員工控股股收購（EBOO）。

21、對對于東歐歐正在進進行的改改革，管管理者收收購（MMBO）、EBBO也是是最可接接受的、可操作作性最強強的私有有化方式式。第四節(jié)我我國開展展管理者者收購的的意義管理者收收購作為為一種制制度創(chuàng)新新，對于于我國企企業(yè)的有有效整合合、降低低代理成成本、提提高經(jīng)營營管理效效率以及及社會資資源的優(yōu)優(yōu)化配置置都有著著重大意意義，具具體表現(xiàn)現(xiàn)在：一、有利利于我國國國有企企業(yè)改革革20世紀(jì)紀(jì)90年代代以后，我國政政府明確確提出了了國有企企業(yè)改革革的主張張，政府府主張在在一定程程度上將將國有企企業(yè)的產(chǎn)產(chǎn)權(quán)有償償出售。黨的十十五屆四四中全會會的召開開，做出出了國有有企業(yè)發(fā)發(fā)展的重重大決定定，強調(diào)調(diào)要對國國有企業(yè)業(yè)

22、做出戰(zhàn)戰(zhàn)略性的的調(diào)整，大多數(shù)數(shù)國有企企業(yè)要“退出”一般性性競爭領(lǐng)領(lǐng)域，國國有企業(yè)業(yè)如何退退出，就就成為一一個難題題。因此此，管理理者收購購對國有有企業(yè)建建立退出出機制有有著重要要的借鑒鑒意義。此外，管理層層在收購購國有企企業(yè)之后后，可以以通過出出售國有有企業(yè)的的非核心心業(yè)務(wù)和和不合理理的投資資項目，這在一一定程度度上可以以解決國國有企業(yè)業(yè)高負(fù)債債的問題題。二、有利利于明晰晰國有企企業(yè)產(chǎn)權(quán)權(quán)由于歷史史的原因因，國有有企業(yè)的的行業(yè)主主管部門門和資產(chǎn)產(chǎn)管理部部門相脫脫節(jié)，而而集體企企業(yè)的產(chǎn)產(chǎn)權(quán)關(guān)系系更是五五花八門門，再加加上從880年代代開始的的承包制制，使其其產(chǎn)權(quán)關(guān)關(guān)系更為為復(fù)雜，致使我我國大量量

23、企業(yè)存存在“所有者者缺位”的問題題。如果果通過管管理者收收購的方方式收購購目標(biāo)企企業(yè)，即即管理層層或全體體職工共共同出資資購買企企業(yè)的產(chǎn)產(chǎn)權(quán)，成成為企業(yè)業(yè)的新股股東，從從而使企企業(yè)的產(chǎn)產(chǎn)權(quán)得以以明晰，那么圍圍繞著產(chǎn)產(chǎn)權(quán)的一一系列問問題也迎迎刃而解解。三、有利利于國有有企業(yè)的的企業(yè)結(jié)結(jié)構(gòu)調(diào)整整和業(yè)務(wù)務(wù)整合管理者收收購能夠夠有力地地推動社社會產(chǎn)業(yè)業(yè)結(jié)構(gòu)的的調(diào)整，同時也也是企業(yè)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)調(diào)整的主主要方法法之一。隨著信信息技術(shù)術(shù)的發(fā)展展與廣泛泛應(yīng)用，社會分分工越來來越細(xì)，企業(yè)的的經(jīng)營更更講究全全國甚至至全球范范圍內(nèi)的的協(xié)同與與合作，傳統(tǒng)國國有企業(yè)業(yè)那種“大而全全”、“小而全全”的經(jīng)營營理念已已經(jīng)不適適應(yīng)

24、全球球競爭的的需要。國有企企業(yè)應(yīng)該該積極參參與全球球分工與與協(xié)作，甩掉那那些缺乏乏贏利能能力或發(fā)發(fā)展優(yōu)勢勢不足的的子公司司或分支支機構(gòu)，有效地地調(diào)整資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)構(gòu)，集中中資源深深入拓展展核心業(yè)業(yè)務(wù)，構(gòu)構(gòu)建企業(yè)業(yè)的核心心能力。通過管管理者收收購，既既避免了了母公司司的經(jīng)濟濟情報外外泄，同同時又可可以更方方便地同同管理者者收購企企業(yè)建立立協(xié)作關(guān)關(guān)系。四、有利利于降低低企業(yè)的的代理成成本通過管理理者收購購，能夠夠有效地地降低企企業(yè)代理理成本。國有企企業(yè)的所所有者和和經(jīng)營者者分離，實質(zhì)上上形成所所謂的委委托代理理關(guān)系。代理成成本不僅僅包括以以薪金和和紅利形形式付給給管理者者的監(jiān)督督費用，還包括括一大筆筆

25、隱形成成本，即即因管理理者錯過過和忽視視企業(yè)發(fā)發(fā)展機會會而造成成的損失失。代理理成本在在傳統(tǒng)國國有企業(yè)業(yè)普遍存存在，它它造成資資源的浪浪費和配配置的相相對無效效，使企企業(yè)及整整個社會會利益受受到侵蝕蝕。降低低代理成成本是管管理者收收購的深深層動因因之一。如要直接接監(jiān)督他他們，則則需耗費費大量財財力、人人力和物物力，既既不現(xiàn)實實又未必必奏效，一般只只能借助助于機械械的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)化經(jīng)營營指標(biāo)進進行考核核。而當(dāng)當(dāng)指標(biāo)未未達(dá)到時時，也常常常因為為種種原原因無力力直接干干預(yù)。國國家則被被迫承擔(dān)擔(dān)“最后貸貸款人”的義務(wù)務(wù)，導(dǎo)致致無效或或低效經(jīng)經(jīng)營。管理者收收購使管管理者擁擁有經(jīng)營營者和所所有者的的雙重身身份，

26、從從而調(diào)動動其積極極性。同同時管理理者收購購常伴有有高負(fù)債債杠桿的的作用，會對管管理者產(chǎn)產(chǎn)生債務(wù)務(wù)約束，增加其其壓力，促使其其努力工工作。金金融機構(gòu)構(gòu)的介入入，使得得對管理理者的監(jiān)監(jiān)督更有有效和更更積極，減少了了代理成成本機會會的產(chǎn)生生，降低低了代理理成本。五、有利利于培養(yǎng)養(yǎng)一支專專業(yè)化的的高素質(zhì)質(zhì)的企業(yè)業(yè)家隊伍伍企業(yè)家作作為對企企業(yè)未來來不確定定因素的的決策者者，他的的才能優(yōu)優(yōu)劣以及及能否充充分發(fā)揮揮是企業(yè)業(yè)能否發(fā)發(fā)展的前前提，企企業(yè)家才才能是一一種自信信、冒險險、競爭爭意志力力、敬業(yè)業(yè)精神、創(chuàng)新精精神及對對潛在機機會的敏敏感和直直覺等諸諸多素質(zhì)質(zhì)的合成成。然而而企業(yè)家家才能作作為一種種人力

27、資資本，有有著天然然依附于于人的特特性，如如果管理理者不愿愿釋放依依附于身身的才能能，企業(yè)業(yè)所有者者則無能能為力。管理者者收購為為管理者者實現(xiàn)企企業(yè)家理理想開辟辟了一條條新途徑徑，極大大地刺激激管理者者的創(chuàng)業(yè)業(yè)意識，能有效效調(diào)動企企業(yè)管理理者釋放放企業(yè)家家才能的的積極性性，有利利于在中中國形成成真正的的企業(yè)家家階層，并且反反過來影影響國有有企業(yè)的的改革和和經(jīng)營。六、有利利于中國國的非公公有企業(yè)業(yè)解決從從家族式式企業(yè)向向現(xiàn)代企企業(yè)的變變革在產(chǎn)權(quán)的的問題上上，非公公有制企企業(yè)不存存在產(chǎn)權(quán)權(quán)模糊、產(chǎn)權(quán)主主體缺位位問題，其主要要問題是是治理結(jié)結(jié)構(gòu)上的的問題。中國的的非公有有制企業(yè)業(yè)絕大多多數(shù)還是是家族

28、式式的組織織與管理理，對家家族以外外的管理理人員總總是不信信任和存存有戒心心，處處處設(shè)防與與限制，缺少發(fā)發(fā)展現(xiàn)代代企業(yè)所所必需的的信任基基礎(chǔ)。這這也是很很多家族族式企業(yè)業(yè)發(fā)展到到一定的的階段就就停滯不不前或中中途夭折折的重要要原因。要解決決這個問問題，保保證企業(yè)業(yè)的持續(xù)續(xù)發(fā)展，管理者者收購是是一種較較可行的的方法。通過職職業(yè)經(jīng)理理和專業(yè)業(yè)管理人人才的介介入和滲滲透，可可以推動動家族式式企業(yè)向向現(xiàn)代型型企業(yè)的的轉(zhuǎn)變，通過管管理者收收購（MMBO）使得原原所有者者退出或或部分退退出，更更有利于于非公有有企業(yè)的的二次創(chuàng)創(chuàng)業(yè)及可可持續(xù)發(fā)發(fā)展，最最終實現(xiàn)現(xiàn)企業(yè)價價值的提提升。第二章管管理者收收購的理理論

29、分析析第一節(jié)管管理者收收購的理理論假設(shè)設(shè)管理者收收購的理理論假設(shè)設(shè)主要有有以下四四個：價價值創(chuàng)造造、管理理機會主主義、稅稅收利益益【1】 Harbir Singh(1990)“Management BuyoutsDistinguishing Characteristic and Operating change Prior to Public offing.”，Strategic Management Journal，Vol. 11, p111129.1】，及及企業(yè)家家精神等等。一、價值值創(chuàng)造論論價值創(chuàng)造造論是管管理者收收購主要要的理論論基礎(chǔ)，該理論論認(rèn)為管管理者收收購之所所以能夠夠創(chuàng)造價價值

30、，原原因在于于：可以降低低代理成成本首先，管管理者收收購后企企業(yè)股權(quán)權(quán)結(jié)構(gòu)比比較集中中且穩(wěn)定定。特別別是機構(gòu)構(gòu)股東的的介入，使監(jiān)督督更為有有效；其其次，管管理者收收購常伴伴有高負(fù)負(fù)債杠桿桿的作用用，這就就可以迫迫使企業(yè)業(yè)將現(xiàn)金金流量用用于償還還債務(wù)而而不是支支付股息息。相對對于股息息的發(fā)放放來說，管理人人員對于于償還債債務(wù)的自自由選擇擇的余地地較小，即債務(wù)務(wù)減少了了管理人人員的對對自由現(xiàn)現(xiàn)金流量量的分配配權(quán)，減減少了自自由現(xiàn)金金流量所所導(dǎo)致的的代理成成本(詹森，19933)【2】 AnJu Seth(1993)“Strategic Redirection in Large Management

31、 BuyoutsThe Evidence from Postbuyout Restructure Activity.”，Strategic Management Journal，Vol.14，p251273.2】；最最后，由由于管理理者收購購后所有有權(quán)適當(dāng)當(dāng)集中于于大股東東手中，這就有有利于解解決投資資者搭便便車問題題。當(dāng)控控制權(quán)集集中在少少數(shù)投資資者手中中時，由由于他們們占有企企業(yè)利益益的大部部分，他他們比控控制權(quán)(如投票票權(quán))分散在在很多投投資者手手中時更更容易采采取一致致行動，他們有有動力去去搜集有有關(guān)企業(yè)業(yè)的信息息和監(jiān)督督經(jīng)理，從而可可以避免免搭便車車問題。在某些些情況下下，大股股東還

32、有有足夠多多的投票票權(quán)對經(jīng)經(jīng)理施加加壓力甚甚至通過過代理人人爭奪戰(zhàn)戰(zhàn)和收購購來罷免免經(jīng)理。也就是是說，大大股東們們是通過過共同利利益最大大化和對對企業(yè)資資產(chǎn)的充充分控制制來解決決代理問問題的。另外集集中方式式也體現(xiàn)現(xiàn)在大債債權(quán)人，大債權(quán)權(quán)人通過過他們的的相機控控制權(quán)可可以比小小債權(quán)人人更有效效地約束束經(jīng)理。管理者收收購可以以降低管管理者專專屬性投投資風(fēng)險險投資項目目需要管管理人員員付出不不成比例例的艱辛辛努力，但當(dāng)管管理人員員進行專專有性投投資時，這種專專屬性投投資就很很容易遭遭到劫持持。因此此只有在在管理人人員獲得得該項目目收益的的相應(yīng)的的比例時時，該項項目才會會被采納納，但外外部股東東可能

33、認(rèn)認(rèn)為這些些管理人人員報酬酬合同過過于慷慨慨，于是是外部股股東和其其它利益益相關(guān)者者傾向于于剝削管管理者的的報酬(包括這這些投資資收益或或準(zhǔn)租金金)。阿爾爾欽和伍伍德沃德德(19986)指出，越是依依賴于團團隊(企業(yè))經(jīng)營水水平的資資源所有有者就越越會重視視控制團團隊的權(quán)權(quán)利，并并要求成成為權(quán)益益所有者者。在實實施管理理者收購購后就可可以使管管理人員員自己采采納這些些專屬性性的投資資計劃。另外，在資本本市場比比較發(fā)達(dá)達(dá)的國家家，管理理者收購購的一個個主要作作用是降降低敵意意接管的的威脅，從而提提高了管管理人員員與雇員員對自身身人力資資源投資資的動力力。管理者收收購后企企業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)重組，優(yōu)化企企業(yè)

34、的經(jīng)經(jīng)營結(jié)構(gòu)構(gòu)，從而而導(dǎo)致企企業(yè)經(jīng)營營成本大大幅降低低在管理者者收購以以后，管管理者可可以剝離離一部分分與核心心業(yè)務(wù)無無關(guān)的資資產(chǎn)進行行出售，這樣，企業(yè)既既可以償償還到期期的債務(wù)務(wù)，又可可以使企企業(yè)甩掉掉缺乏競競爭能力力或盈利利能力的的分支部部分，集集中企業(yè)業(yè)資源，深入拓拓展核心心業(yè)務(wù)，構(gòu)建企企業(yè)的核核心競爭爭力，提提升企業(yè)業(yè)贏利能能力，同同時，管管理者通通過收購購后對企企業(yè)的財財務(wù)整合合、人事事整合、業(yè)務(wù)流流程重組組可以大大幅度地地降低企企業(yè)的經(jīng)經(jīng)營成本本。企業(yè)家潛潛能的釋釋放管理者通通過收購購本企業(yè)業(yè)從而擁擁有了企企業(yè)的股股權(quán)，企企業(yè)成為為自己的的企業(yè)，企業(yè)業(yè)業(yè)績也就就與管理理者報酬酬直接

35、掛掛鉤，這這促使他他們致力力于創(chuàng)新新，挖掘掘企業(yè)潛潛力，進進行具有有長期效效益的改改革，即即管理者者收購使使企業(yè)管管理者成成為企業(yè)業(yè)所有者者，從而而激發(fā)了了管理者者的積極極性和潛潛能。企業(yè)效率率的提高高管理層收收購后，一方面面，管理理者成為為企業(yè)的的股東，管理者者為企業(yè)業(yè)在創(chuàng)造造財富，也實際際上為自自己在創(chuàng)創(chuàng)造財富富，所以以，管理理者將會會更加努努力地工工作，企企業(yè)經(jīng)營營效率也也隨之提提高；另另一方面面，MBBO使得得經(jīng)營權(quán)權(quán)和所有有權(quán)的再再結(jié)合，使決策策程序可可以更有有效率，重要的的新投資資計劃不不需要過過于詳盡盡的研究究，也不不需要向向董事會會報告，可以迅迅速地采采取行動動。有時時，一項項

36、新的投投資計劃劃的迅速速執(zhí)行對對它的成成功是至至關(guān)重要要的。因因此，提提高了效效率，也也就意味味著增加加了企業(yè)業(yè)的財富富。二、管理理機會主主義論該理論認(rèn)認(rèn)為，如如果管理理者購買買企業(yè)的的控制權(quán)權(quán)是由于于他們擁擁有更多多的信息息，則意意味著企企業(yè)的價價值明顯顯地被外外部投資資者所低低估了，即管理理機會主主義是建建立在管管理者和和公眾投投資者的的信息不不對稱的的基礎(chǔ)上上。在此此特性下下，如果果對收購購所支付付的費用用低于購購買價格格與企業(yè)業(yè)的內(nèi)在在價值之之差異，則管理理者團隊隊的盈利利就是正正的，提提升的內(nèi)內(nèi)在的價價值在目目標(biāo)公司司私有化化一段時時間之后后又通過過再次上上市而變變現(xiàn)。三、稅收收利益

37、論論該理論是是由Loowennsteein(19885)提提出的【1】 Harbir Singh(1990)“Management BuyoutsDistinguishing Characteristic and Operating change Prior to Public offing.”，Strategic Management Journal，Vol. 1l , p111129.11】，他他認(rèn)為雖雖然基于于生產(chǎn)能能力改善善的價值值創(chuàng)造論論與基于于信息不不對稱的的管理機機會主義義論有一一定的合合理之處處，但稅稅收的好好處才是是管理者者收購的的真正驅(qū)驅(qū)動力，因為在在收購過過程中借借助了大

38、大量的負(fù)負(fù)債，所所以目標(biāo)標(biāo)公司將將發(fā)生大大額的利利息支付付，而這這些利息息支付由由于轉(zhuǎn)變變?yōu)楝F(xiàn)金金流而回回避了稅稅收。四、企業(yè)業(yè)家精神神該觀點認(rèn)認(rèn)為一旦旦管理者者不能獲獲得與其其貢獻(xiàn)的的相應(yīng)的的報酬時時(Cooff，19999)，或如果果管理者者不能獲獲得其創(chuàng)創(chuàng)新技術(shù)術(shù)的相應(yīng)應(yīng)的補償償時(CCasttaniias&Hellfatt，2000I)，他們就就會采取取管理者者收購這這一手段段以使企企業(yè)私有有化。雖雖然近來來公司已已在補償償機制的的基礎(chǔ)上上提高了了權(quán)益(Hollmsttom&CaPPlann，20001)，但是對對管理者者知識的的回報程程度并不不足以使使人滿意意，這引引起了許許多學(xué)者者

39、的注意意。主要要是由知知識或訣訣竅等所所引起的的不對稱稱與代理理理論中中的信息息不對稱稱有本質(zhì)質(zhì)的不同同，后者者隱藏的的是已知知的信息息，而前前者的信信息是企企業(yè)家自自己也難難以言明明的，這這也就無無法通過過勞動力力市場以以有形的的契約來來計量。如Wrrighht，Hosskisson，Busseniitz和和Diaal(220000)已經(jīng)經(jīng)關(guān)注到到管理者者從事收收購的企企業(yè)家技技巧的重重要性。這些技技巧也許許代表了了一種優(yōu)優(yōu)勢的源源泉。企企業(yè)家精精神不僅僅體現(xiàn)在在收購之之前和之之中，并并且在收收購后由由于管理理者成為為風(fēng)險承承擔(dān)者，這也就就自然地地促使他他發(fā)揮出出企業(yè)家家才能。第二節(jié)管管理者

40、收收購的現(xiàn)現(xiàn)代理論論解釋一、管理理者收購購（MBBO）與與委托代代理理論論（一）委委托代理理關(guān)系的的形成委托代理理關(guān)系被被定義為為一種契契約關(guān)系系。在這這種契約約下，一一個或一一些人（委托人人）授權(quán)權(quán)另一個個人（代代理人）為實現(xiàn)現(xiàn)委托人人的利益益而從事事某些活活動，其其中包括括授予代代理人某某些決策策權(quán)力。委托代代理關(guān)系系產(chǎn)生的的首要原原因是資資本所有有權(quán)與控控制權(quán)的的分離。古典資資本主義義企業(yè)的的主要特特征是，擁有剩剩余索取取權(quán)的資資本所有有者同時時又是企企業(yè)的經(jīng)經(jīng)營者。隨著交交易范圍圍的擴大大及資本本的不斷斷積累，企業(yè)的的規(guī)模也也隨之?dāng)U擴大。于于是由資資本所有有者完全全獨立控控制企業(yè)業(yè)經(jīng)營

41、活活動的方方式越來來越受到到所有者者所具有有的精力力、專業(yè)業(yè)知識、時間、組織協(xié)協(xié)調(diào)能力力的局限限的制約約。當(dāng)所所有者不不能再進進行風(fēng)險險決策的的同時又又必須圓圓滿地從從事上述述活動時時，就可可能委托托專業(yè)人人員代理理執(zhí)行企企業(yè)的職職能，這這時委托托代理關(guān)關(guān)系便產(chǎn)產(chǎn)生了【1】張維迎：契約的企業(yè)家-契約理論，1995年，第20頁，上海三聯(lián)書店 上海人民出版社，上海。（二）代代理問題題的產(chǎn)生生“代理問問題”指的是是企業(yè)經(jīng)經(jīng)理人員員作為委委托人（所有者者）的代代理人行行使經(jīng)營營管理大大權(quán)時，有意無無意侵害害資產(chǎn)所所有者利利益的問問題?！按韱枂栴}”伴隨著著19世世紀(jì)以后后的“經(jīng)理革革命”產(chǎn)生而而來。隨

42、隨著生產(chǎn)產(chǎn)力發(fā)展展、企業(yè)業(yè)規(guī)模和和范圍擴擴大、企企業(yè)經(jīng)營營者人數(shù)數(shù)（股東東）增加加，特別別是企業(yè)業(yè)經(jīng)營決決策專業(yè)業(yè)性和復(fù)復(fù)雜性的的提高，傳統(tǒng)意意義上所所有者和和經(jīng)營者者合一的的業(yè)主型型企業(yè)，被所有有權(quán)和經(jīng)經(jīng)營權(quán)分分離的現(xiàn)現(xiàn)代股份份公司取取代。經(jīng)經(jīng)營管理理才干作作為一種種 高級級人力資資本，取取代了物物質(zhì)資本本而成為為更重要要的生產(chǎn)產(chǎn)要素。資產(chǎn)所所有者把把企業(yè)財財產(chǎn)的實實際占用用、使用用權(quán)委托托給“代理人人”即經(jīng)理理階層行行使，其其本意是是為了促促成優(yōu)秀秀經(jīng)營人人才的人人力資本本和股東東實物資資本的最最佳結(jié)合合，以求求企業(yè)在在市場競競爭中生生存發(fā)展展和獲取取利潤最最大化。但是作作為委托托人的所所

43、有者與與作為代代理人的的經(jīng)營者者之間先先天就存存在矛盾盾。首先先，二者者目標(biāo)利利益不一一致。委委托人的的目標(biāo)利利益就是是資本增增值和資資本收益益最大化化，最終終表現(xiàn)為為對利潤潤最大化化的目標(biāo)標(biāo)追求；而代理理人的目目標(biāo)利益益是多元元的，除除了追求求更高的的貨幣收收益外，還有名名譽、權(quán)權(quán)力、地地位、舒舒適的辦辦公條件件、氣派派的業(yè)務(wù)務(wù)旅行，至少形形式上的的經(jīng)營規(guī)規(guī)模和市市場份額額等。經(jīng)經(jīng)濟收入入的追求求雖與企企業(yè)利潤潤有關(guān)系系，但企企業(yè)利潤潤的追求求（非其其個人所所有），在很多多情況下下對于其其個人多多元化的的目標(biāo)追追求可能能并無補補益甚至至?xí)l(fā)生生沖突，代理人人為了自自己的目目標(biāo)利益益而侵害害委

44、托人人的利益益就成為為必然。其次，二者信信息控制制不對稱稱。代理理人直接接經(jīng)營企企業(yè)，具具備生產(chǎn)產(chǎn)技巧和和經(jīng)營業(yè)業(yè)務(wù)上的的優(yōu)勢，其掌握握的信息息和個人人經(jīng)營行行為是大大量的每每日每時時的，形形成很多多隱蔽的的“私人信信息”和“私人行行為”；委托托人由于于已經(jīng)授授權(quán)，不不便也不不可能過過細(xì)干預(yù)預(yù)，因而而對企業(yè)業(yè)經(jīng)營者者的努力力程度和和經(jīng)營稟稟賦、條條件的了了解是有有限的，往往是是表面的的，因而而無法準(zhǔn)準(zhǔn)確判斷斷經(jīng)營者者是否有有能力并并盡力追追求股東東的利益益，無法法對代理理人實施施完全的的監(jiān)督。所有權(quán)權(quán)與控制制權(quán)的分分離事實實上常常常導(dǎo)致所所有權(quán)約約束的弱弱化。第第三，二二者責(zé)任任風(fēng)險不不對等。

45、所有者者把財產(chǎn)產(chǎn)經(jīng)營使使用權(quán)委委托給代代理人后后，表面面上似乎乎“輕松”了，但但一旦企企業(yè)發(fā)生生意外，責(zé)任風(fēng)風(fēng)險畢竟竟還是得得由所有有者承擔(dān)擔(dān)；代理理人獲得得企業(yè)控控制權(quán)后后名義上上權(quán)利和和義務(wù)是是對等的的，但企企業(yè)真出出了問題題，代理理人損失失的最多多只是一一己名聲聲和職位位。由于于委托代代理制存存在上述述三個內(nèi)內(nèi)在的矛矛盾，代代理人不不能很好好貫徹委委托人意意圖甚至至為追求求個人目目標(biāo)利益益犧牲資資產(chǎn)所有有者利益益的“代理問問題”就很可可能發(fā)生生。（三）管管理者收收購對代代理問題題的解決決委托代理理制度的的建立，是企業(yè)業(yè)制度的的創(chuàng)新，它極大大地提高高資本的的營運效效率。但但委托代代理制度度

46、的效率率或功能能，是以以代理人人忠誠地地服務(wù)于于委托人人為前提提的。然然而，在在公司實實際運行行過程中中“經(jīng)理階階層”與股東東的目標(biāo)標(biāo)函數(shù)并并非完全全一致，經(jīng)營者者行為經(jīng)經(jīng)常會偏偏離所有有者“利潤最最大化原原則”的現(xiàn)象象，這被被成為代代理人的的“道德風(fēng)風(fēng)險”。面對委托托代理關(guān)關(guān)系中的的“道德風(fēng)風(fēng)險”，委托托人必須須設(shè)計出出一套有有效的監(jiān)監(jiān)督和激激勵機制制。這就就是所謂謂的公司司“治理結(jié)結(jié)構(gòu)”（corrporrateegovvernnancce），其目的的是通過過嚴(yán)格界界定和規(guī)規(guī)范出資資者與經(jīng)經(jīng)營者的的權(quán)力和和責(zé)任，來約束束經(jīng)理行行為，使使之為投投資者的的利益努努力工作作，以降降低代理理成本、提

47、高代代理效率率。在現(xiàn)代企企業(yè)的公公司治理理中，要要解決的的核心問問題往往往是經(jīng)理理層的激激勵與約約束問題題，或者者說是經(jīng)經(jīng)理層的的個人效效用最大大化問題題。如果果所有者者與經(jīng)營營者完全全合一，企業(yè)的的發(fā)展就就會受到到限制，就不能能取得基基于分工工基礎(chǔ)上上的委托托代理關(guān)關(guān)系所帶帶來的效效益與效效率；如如果所有有者與經(jīng)經(jīng)營者（所有權(quán)權(quán)與經(jīng)營營權(quán)）分分離得太太遠(yuǎn)，又又可能會會導(dǎo)致所所有者失失去控制制、股東東權(quán)益得得不到保保障的“內(nèi)部人人控制”行為?，F(xiàn)代企企業(yè)的治治理結(jié)構(gòu)構(gòu)的關(guān)鍵鍵問題就就是找到到所有權(quán)權(quán)與經(jīng)營營權(quán)、所所有者利利益與經(jīng)經(jīng)營者利利益以及及激勵與與約束之之間的平平衡點。而管理理者收購購就是

48、求求得這種種平衡的的一種重重要方法法和手段段，所有有權(quán)與經(jīng)經(jīng)營權(quán)分分離的背背后實際際上是企企業(yè)家職職能的分分解，即即承擔(dān)經(jīng)經(jīng)營風(fēng)險險、從事事經(jīng)營管管理、索索取剩余余收入三三項職能能的分解解。在現(xiàn)現(xiàn)代公司司制度下下，承擔(dān)擔(dān)經(jīng)營風(fēng)風(fēng)險和索索取剩余余收入的的主要是是企業(yè)的的所有者者-股東，而從事事經(jīng)營管管理的職職責(zé)主要要由職業(yè)業(yè)經(jīng)理來來承擔(dān)。管理者者收購的的結(jié)果反反映的實實質(zhì)是所所有權(quán)與與經(jīng)營權(quán)權(quán)部分的的合一，是分解解了的企企業(yè)家職職能復(fù)合合的一種種回歸。一方面面，所有有者和經(jīng)經(jīng)營者的的合二為為一，大大大地降降低了代代理成本本；另一一方面，管理者者收購使使企業(yè)家家職能合合一，極極大地激激勵了管管理者

49、的的積極性性，但同同時還未未削弱對對其的約約束作用用，這是是因為在在實際運運作中，由于管管理者實實行的是是高負(fù)債債經(jīng)營，因此他他會本能能地強化化自我約約束；同同時，管管理者收收購引入入了外部部治理機機制，我我們知道道，管理理者收購購（MBBO）的的重要參參與者是是銀行、證券公公司等金金融機構(gòu)構(gòu)，他們們不僅安安排整個個操作過過程，而而且還提提供債權(quán)權(quán)和股權(quán)權(quán)融資支支持，因因此，金金融機構(gòu)構(gòu)會對企企業(yè)進行行非常嚴(yán)嚴(yán)密的監(jiān)監(jiān)督，他他們會通通過組建建董事會會要求公公司提供供詳細(xì)的的經(jīng)營和和財務(wù)信信息，監(jiān)監(jiān)督企業(yè)業(yè)戰(zhàn)略投投資?？煽梢?，管管理者收收購后，由于所所有者與與經(jīng)營者者角色實實現(xiàn)部分分合一，不僅有

50、有效地降降低了代代理成本本，而且且實現(xiàn)了了激勵與與約束的的有效平平衡。二、管理理者收購購（MBBO）與與激勵理理論根據(jù)大衛(wèi)衛(wèi)麥克萊萊蘭（Davvid McCClelllannd）提提出的33種需要要理論（Thrree-neeeds Theeoryy），現(xiàn)現(xiàn)代企業(yè)業(yè)的管理理者擁有有企業(yè)控控制權(quán)可可滿足以以下3種需要要：(11)成就就需要，指在企企業(yè)提供供的發(fā)展展平臺上上追求卓卓越、爭爭取成功功的需要要；(22)權(quán)力力需要，即影響響或控制制他人的的欲望；（3）歸屬屬需要，指在企企業(yè)和社社會建立立良好關(guān)關(guān)系、取取得一定定地位的的需要。以上33種需要要的滿足足，無疑疑使控制制權(quán)回報報成為一一種激勵勵機

51、制。根據(jù)馬斯斯洛的需需要層次次理論，人有五五個層次次的需要要：（11）生理理需要，包括饑饑餓、干干渴、棲棲身、性性和其他他身體需需要；（2）安安全需要要，即保保護自己己免受生生理和心心理傷害害的需要要；（33）社會會需要，包括愛愛、歸屬屬、接納納和友誼誼等；（4）尊尊重需要要，包括括獲得自自主、自自尊、成成就的內(nèi)內(nèi)部尊重重和獲得得地位、認(rèn)可、關(guān)注的的外部尊尊重；（5）自自我實現(xiàn)現(xiàn)需要，即一種種追求個個人能力力極限的的內(nèi)驅(qū)力力，包括括成長、發(fā)揮自自我潛能能和自我我實現(xiàn)。一個企企業(yè)的管管理者的的主導(dǎo)需需要往往往是尊重重需要和和自我實實現(xiàn)需要要，通過過管理者者收購，管理者者獲得了了對企業(yè)業(yè)和自身身的

52、自主主權(quán)，同同時也獲獲得了比比以往更更高的地地位，也也為個人人才能的的發(fā)揮找找到了自自由發(fā)揮揮的空間間，滿足足了他們們的主導(dǎo)導(dǎo)需要，從而管管理者本本人起到到很強的的激勵作作用。根據(jù)公平平理論，個人不不僅關(guān)心心自己經(jīng)經(jīng)過努力力所獲得得的報酬酬的絕對對數(shù)量，也關(guān)心心自己的的報酬和和其他人人報酬的的關(guān)系，個人會會將自己己的投入入與產(chǎn)出出與其他他人的投投入與產(chǎn)產(chǎn)出相比比較。當(dāng)當(dāng)個人感感到自己己的投入入與產(chǎn)出出比高于于他人的的投入與與產(chǎn)出比比時，就就會感到到不公平平，個人人就可能能才取如如下幾種種行為之之一來求求得公平平：（11）改變變自己的的投入；（2）改變自自己的產(chǎn)產(chǎn)出；（3）離離開工作作場所。當(dāng)一

53、個個感到不不公平的的管理者者采取第第一種行行為時，他會降降低工作作的努力力程度，他不再再那么努努力工作作，不再再那么負(fù)負(fù)責(zé)；當(dāng)當(dāng)管理者者采取第第二種行行為時，即改變變自己的的產(chǎn)出時時，他就就可能采采取兩種種方式，一是消消極方式式，即通通過增加加在職消消費、奢奢侈享受受、不正正當(dāng)獲利利等隱性性收入來來改變產(chǎn)產(chǎn)出；二二是積極極方式，即改變變自己的的地位，想方設(shè)設(shè)法以正正當(dāng)方式式獲得自自己應(yīng)得得的東西西。管理理者收購購就是這這樣一種種積極的的方式。通過管管理者收收購，管管理者改改變了自自身地位位，擁有有了企業(yè)業(yè)的控制制權(quán)和剩剩余索取取權(quán)，獲獲得了與與自己的的投入相相匹配的的產(chǎn)出，從而實實現(xiàn)了公公平，

54、受受到了激激勵。管理者收收購（MMBO）把公司司的特定定控制權(quán)權(quán)、剩余余控制權(quán)權(quán)和剩余余索取權(quán)權(quán)全部歸歸管理者者所有，是完全全符合現(xiàn)現(xiàn)代激勵勵理論，可最大大限度地地激勵管管理者。第三章 管理者者收購的的模式與與程序第一節(jié)管管理者收收購的一一般程序序規(guī)范的管管理者收收購，其其操作的的一般程程序可分分為三個個階段：策劃、執(zhí)行和和收購后后的整合合，下面面具體闡闡述這三三個階段段的內(nèi)容容。一、策劃劃階段這一階段段主要包包括組建建團隊、設(shè)計管管理層激激勵體系系、設(shè)立立收購主主體、選選聘中介介機構(gòu)、選擇戰(zhàn)戰(zhàn)略投資資者、收收購融資資安排等等。（一）管管理者收收購（MMBO）可行性性分析。由于管理理者團隊隊長

55、期服服務(wù)于目目標(biāo)公司司，掌握握著得天天獨厚的的內(nèi)部信信息資源源，對目目標(biāo)公司司的歷史史沿革、股東及及管理層層、經(jīng)營營狀況、分銷渠渠道、財財務(wù)資料料、客戶戶及供應(yīng)應(yīng)商情況況、企業(yè)業(yè)文化等等都極為為了解，所以，管理者者對目標(biāo)標(biāo)公司進進行的可可行性分分析，其其主要內(nèi)內(nèi)容應(yīng)放放在以下下方面：1. 檢檢查和確確認(rèn)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)的的競爭優(yōu)優(yōu)勢、現(xiàn)現(xiàn)在以及及可以預(yù)預(yù)見的未未來若干干年財務(wù)務(wù)和現(xiàn)金金流情況況；2. 對對供應(yīng)商商、客戶戶和分銷銷商的穩(wěn)穩(wěn)定性進進行評估估；3. 目目標(biāo)公司司現(xiàn)存經(jīng)經(jīng)營管理理和制度度上的問問題及改改進潛力力；4. 收收購存在在的法律律障礙和和解決途途徑；5. 收收購有關(guān)關(guān)的稅收收事項及及

56、安排；6. 員員工及養(yǎng)養(yǎng)老金問問題。管理層完完成對目目標(biāo)公司司收購后后，在滿滿足商業(yè)業(yè)銀行和和戰(zhàn)略投投資者的的還本付付息和其其它利益益要求外外，公司司股東權(quán)權(quán)益的增增長和管管理者的的利益回回報等。（二）組組建管理理團隊以目標(biāo)公公司現(xiàn)有有管理人人員為基基礎(chǔ)，由由各職能能部門的的高級管管理人員員和職員員組成收收購管理理團隊。組建管管理團隊隊時，應(yīng)應(yīng)從優(yōu)勢勢互補的的角度考考慮，引引進必要要的外部部專家和和經(jīng)營管管理人員員，同時時剔除掉掉內(nèi)部那那些缺乏乏敬業(yè)精精神和團團隊協(xié)作作的原管管理人員員或高級級職員。通常情情況下，管理團團隊以自自有積蓄蓄或自籌籌資金提提供100%的收收購資金金，作為為新公司司的

57、權(quán)益益基礎(chǔ)設(shè)設(shè)計管理理人員激激勵體系系。（三）設(shè)設(shè)計管理理人員激激勵體系系管理人員員激勵體體系的核核心思想想為通過過股權(quán)認(rèn)認(rèn)購、股股票期權(quán)權(quán)或認(rèn)股股權(quán)證等等形式向向管理人人員提供供基于股股票價格格的激勵勵報酬，使管理理人員成成為公司司的所有有者和經(jīng)經(jīng)營者，其收入入及權(quán)益益與公司司盈虧直直接掛鉤鉤，能夠夠得到基基于利潤潤等經(jīng)營營目標(biāo)的的股東報報酬，從從而充分分發(fā)揮其其管理才才能和敬敬業(yè)精神神。（四）設(shè)設(shè)立收購購主體由管理團團隊作為為發(fā)起人人注冊成成立一家家殼公司司或稱為為“紙上公公司”，作為為擬收購購目標(biāo)公公司的主主體。殼殼公司的的資本結(jié)結(jié)構(gòu)就是是過渡性性貸款加加自有資資金。設(shè)設(shè)立新公公司的原原

58、因是因因為管理理層作為為一群自自然人要要實現(xiàn)對對目標(biāo)企企業(yè)資產(chǎn)產(chǎn)的收購購，必須須借助于于法人形形式才能能實現(xiàn)。因此，在這種種情況下下，管理理層在組組建管理理團隊后后，首先先要在目目標(biāo)公司司的經(jīng)營營業(yè)務(wù)的的基礎(chǔ)上上設(shè)計公公司框架架，制定定公司章章程，確確定公司司股份認(rèn)認(rèn)購原則則，發(fā)起起設(shè)立有有限責(zé)任任公司。在新設(shè)設(shè)立的公公司中，管理團團隊人員員經(jīng)過選選舉確定定董事長長、總經(jīng)經(jīng)理和董董事會成成員和各各個層面面的高級級管理人人員。（五）選選聘中介介機構(gòu)管理團隊隊?wèi)?yīng)根據(jù)據(jù)收購目目標(biāo)公司司的規(guī)模模、特點點以及收收購工作作的復(fù)雜雜程度，選聘專專業(yè)中介介機構(gòu)，如投資資銀行、律師事事務(wù)所、會計師師事務(wù)所所和評

59、估估師事務(wù)務(wù)所指導(dǎo)導(dǎo)業(yè)務(wù)操操作，提提高并購購成功率率。中介介機構(gòu)的的參與對對管理團團隊完成成收購有有著非常常重要的的作用。一般來來說，目目標(biāo)公司司的資產(chǎn)產(chǎn)規(guī)模都都比較大大，即使使是收購購大集團團旗下一一個子公公司也非非動用巨巨額現(xiàn)金金不能完完成。財財務(wù)顧問問和投資資銀行的的介入，能夠利利用其專專業(yè)經(jīng)驗驗和廣泛泛的融資資渠道幫幫助管理理團隊設(shè)設(shè)計收購購方案，安排和和疏通融融資渠道道，并根根據(jù)需要要引薦戰(zhàn)戰(zhàn)略投資資者。律律師事務(wù)務(wù)所的介介入能夠夠從法律律上保障障收購工工作的合合法性和和有效性性。會計計師事務(wù)務(wù)所和評評估師事事務(wù)所的的任務(wù)是是對擬收收購資產(chǎn)產(chǎn)/股票進進行審計計和評估估，幫助助收購團團

60、隊確定定合理的的收購價價格，保保證管理理團隊的的收購對對象物有有所值。（六）收收購融資資安排在任何一一個管理理者收購購交易當(dāng)當(dāng)中，除除了那些些最小的的，管理理者往往往只能夠夠支付得得起總購購買價格格中很少少的一個個部分。因此，他們能能夠支付付得起的的部分和和購買價價格之間間的差額額主要依依靠外部部債務(wù)來來彌補，即采取取杠桿收收購的方方式。在在國外管管理者收收購（MMBO）操作過過程中，管理者者通常只只付出收收購價格格中很少少一部分分，其它它資金通通過債務(wù)務(wù)融資籌籌措，其其中所需需資金的的大部分分（500-600%）通通過以公公司資產(chǎn)產(chǎn)為抵押押向銀行行申請有有抵押收收購貸款款。該貸貸款可以以由數(shù)