繁榮的頂點(diǎn)貨幣“緊縮”效應(yīng)顯現(xiàn)

1、海外基本面系列之十七1、周度專題：繁榮的頂點(diǎn)？貨幣“緊縮”效應(yīng)顯現(xiàn)連續(xù)高強(qiáng)度加息下，美國政府的付息壓力初步顯露。展望未來，美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)加 息的背景下，美國政府的付息壓力將如何演繹及有何影響？本文梳理，供參考。、當(dāng)前美債付息壓力怎樣？緊縮效應(yīng)初顯，付息額已創(chuàng)下新高疫后大規(guī)模財(cái)政刺激下，美國政府債臺(tái)高筑，桿桿率一度抬升至 120%以上。疫情期間，為了托底經(jīng)濟(jì)，美國政府連續(xù)出臺(tái)了多份財(cái)政刺激法案，刺激規(guī)模占疫前正常年份財(cái)政支出的 70%以上（2009 年約 10%）。為了滿足刺激法案的融資需求，美國政府大規(guī)模舉債，使得可流通存量債務(wù)規(guī)模從疫情前的不足 20 萬億美元升破 25 萬億美元，占 GDP 的

2、比重最高一度達(dá)到 124%。圖表 1：美國連續(xù)出臺(tái)了多份財(cái)政刺激法案圖表 2：美國救濟(jì)法案快速落地3月11日4月1日4月9日4月29日拜登提出將2022財(cái)年預(yù)算拜登公布1萬億支出、（自主性支出）地規(guī)模擴(kuò)大8000億稅收抵免、1.5萬億8%至1.5萬億美元加稅的美國家庭計(jì)劃拜登公布包括2.3萬億基建計(jì)劃、2萬億稅改計(jì)劃在內(nèi)的美國就業(yè)計(jì)劃拜登簽署1.9萬億救濟(jì)法案（美國救援計(jì)劃）來源：White House、來源：White House、圖表 3：疫情刺激規(guī)模占正常年份財(cái)政支出的 70%以上圖表 4：美國政府、居民及企業(yè)部門桿桿率80%70%60%50%40%30%20%10%0%疫情期間財(cái)政刺激

3、規(guī)模/2019年財(cái)政支出1301201101009080706050（%）美國政府、居民及企業(yè)部門杠桿率70.5%56.5%41.4%31.3%11.7% 10.9% 10.8% 9.8%4.7%美日意國本大利德法中加澳英國國國拿大國大利亞4019831985198719891991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021政府部門居民部門企業(yè)部門 來源：IMF、來源：Wind、但由于美聯(lián)儲(chǔ)長期維持寬松定力及財(cái)政部增加短債發(fā)行比重，2020、 2021 年美國償債壓力持續(xù)處于絕對(duì)低位。財(cái)政刺激法案連續(xù)出臺(tái)的同時(shí)，美聯(lián)

4、儲(chǔ)將利率水平降至 0-0.25%且持續(xù)維持低位，同時(shí)不斷量寬擴(kuò)表。為了盡可能降低融資成本，財(cái)政部發(fā)行了更多短債（bills），使得后者占美債總量占比從疫情前的 14.4%一度升至高點(diǎn)（2020 年 6 月）25.5%。因此，2020、2021 年美債利息支出占 GDP 比重均維持在 1.5%附近，處于歷史絕對(duì)低位。- 4 -海外基本面系列之十七圖表 5：美國不同期限國債的發(fā)行數(shù)據(jù)圖表 6：美國不同期限國債的存量規(guī)模（億美元）美債月度發(fā)行數(shù)據(jù)14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0002017/082017/122018/042018/082018/122019/

5、042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/080（億美元）1,2001,000800600400200025,000（十億美元）20,00015,00010,0005,0002004/062005/062006/062007/062008/062009/062010/062011/062012/062013/062014/062015/062016/062017/062018/062019/062020/062021/062022/060美國不同期限國債規(guī)模短期國債 中期國債長期國債（右）短期國債

6、中期國債長期國債來源：Wind、來源：Wind、圖表 7：美國不同期限國債利息支出圖表 8：美國財(cái)政利息支出30 （十億美元） 美國不同期限國債利息支出25 20151052010/062010/122011/062011/122012/062012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/122022/060（億美元） 美國財(cái)政付息支出及其占GDP比重7,000 6,0005,000

7、4,0003,0002,0001,00019611965196919731977198119851989199319972001200520092013201720210（%）3.53.02.52.01.51.00.50.0短期國債中期國債長期國債利息支出利息支出/GDP（右）來源：Wind、來源：Wind、伴隨著加息周期的開啟，貨幣金融環(huán)境的大幅收緊，美國 2 季度利息支出額已經(jīng)創(chuàng)下歷史新高。3 月以來，美聯(lián)儲(chǔ)在 4 次會(huì)議上連續(xù)加息 25bp、50bp、 75bp、75bp，將政策利率抬升至 2.25-2.5%。伴隨著政策利率的抬升，美債利息支出壓力也隨之大幅抬升。數(shù)據(jù)顯示，美國利息支出年

8、化值已經(jīng)從 2021 年 4季度的 5415 億美元緩慢升至 2022 年 2 季度的 5991 億美元1、創(chuàng)下歷史新高。1 考慮到凈利息支出僅公布年度數(shù)據(jù)，這里的利息支出使用的是總利息支出，但二者都源自財(cái)政部且走勢(shì)基本同步，不影響趨勢(shì)判斷。- 5 -海外基本面系列之十七圖表 9：美國政府利息支出圖表 10：美國政府其他支出 （十億美元）美國政府利息支出6505504503502000/062001/062002/062003/062004/062005/062006/062007/062008/062009/062010/062011/062012/062013/062014/062015/

9、062016/062017/062018/062019/062020/062021/062022/06250（十億美元）美國政府其他支出10,2508,2506,2504,2502,2502000/062001/062002/062003/062004/062005/062006/062007/062008/062009/062010/062011/062012/062013/062014/062015/062016/062017/062018/062019/062020/062021/06250利息支出來源：Wind、來源：Wind、其他支出（右）、美債付息壓力抬升的原因？債務(wù)規(guī)模維持高位，

10、融資成本逐步抬升考慮到加稅計(jì)劃尚未落地，但赤字財(cái)政使得存量債務(wù)規(guī)模維持高位、支撐政府桿桿率。伴隨著刺激項(xiàng)目逐步到期退出，美國財(cái)政刺激退潮乃大勢(shì)所趨。但考慮到加稅計(jì)劃尚未落地、缺少增量財(cái)政收入來源的情況，美國財(cái)政赤字水平只是回到了疫前正常水平，并非達(dá)到盈余狀態(tài)。這一背景下，美國存量債務(wù) 規(guī)模盡管略有下滑，但依然維持在歷史高位，使得政府桿桿率依然維持在 120%左右的高位，其中聯(lián)邦政府桿桿率約 100%。圖表 11：赤字財(cái)政回到疫情前水平圖表 12：美債發(fā)行規(guī)模10,000（億美元） 美國聯(lián)邦政府財(cái)政赤字(盈余為負(fù))8,0006,0004,0002,0000-2,0002018/092018/12

11、2019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/032022/06-4,000（億美元）（月）18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,000美債發(fā)行額1234567891011122019 202020212022來源：Wind、來源：Wind、- 6 -海外基本面系列之十七圖表 13：美債到期規(guī)模圖表 14：存量債務(wù)規(guī)模維持高位 （億美元）（月）14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000

12、0美債到期額（10億美元）23,490 23,968 24,704 24,394 24,930 24,820 25,68425,51020,66530,00025,00020,00015,00010,0005,000020Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q11234567891011122019 202020212022美債存量（可流通） 來源：Wind、來源：Wind、盡管美債多以固定利率，但考慮到短期美債融資“更新率”較高，往往更早對(duì)加息進(jìn)行反應(yīng)。美債存量規(guī)模中，浮動(dòng)利息債券占比僅為 2.7%，美國財(cái)政部的付息利率主要取決于債券發(fā)行期的利率水

13、平。對(duì)于固定利率美債而言， 短債占比盡管僅為 15%，但由于期限較短，年度發(fā)行額、到期額占比接近 4 成。憑借更高的“更新率”，短債票面利率更早對(duì)融資環(huán)境收緊進(jìn)行反應(yīng)，對(duì)應(yīng)的付 息成本也水漲船高。數(shù)據(jù)顯示，短債年化付息額從 2021 年 4 季度的 22.4 億美元抬升至 2022 年 2 季度的 230 億美元以上，是總付息額抬升的突出貢獻(xiàn)。圖表 15：美國存量債券結(jié)構(gòu)圖表 16：美國不同期限國債利息支出（月度值） 美債存量結(jié)構(gòu)浮息債券,18 （10億美元）美國不同期限國債利息支出2.7%Tips, 7.7%Bills, 15.1%Bonds,16.2%Notes, 58.4%1614121

14、082017/022017/062017/102018/022018/062018/102019/022019/062019/102020/022020/062020/102021/022021/062021/102022/022022/066（10億美元）6543210 中期國債長期國債短期國債（右）來源：SIFMA、來源：Wind、- 7 -海外基本面系列之十七圖表 17：美債發(fā)行、到期、凈融資規(guī)模圖表 18：美債發(fā)行額與存量美債占比 20,000（10億美元）美債短債發(fā)行、到期額15,00010,0005,000200120032005200720092011201320150（10億美

15、元）美債中長債發(fā)行、到期額30,00025,00020,00015,00010,0005,000200120032005200720092011201320152017201920210發(fā)行額 到期額201720192021發(fā)行額到期額 來源：Wind、來源：Wind、固定利率主導(dǎo)下，中長端以上債券由于大部分規(guī)模仍未到期，相應(yīng)利息支出壓力尚未獲得明顯抬升。與短債不同，1 年期以上的中長債，大部分到期規(guī)模集中在 2023 年及以后。這意味著，盡管貨幣金融環(huán)境已大幅收緊、相應(yīng)中長債新券的利率也紛紛抬升至 2018 年前后的水平，但由于 2022 年到期占比較小，對(duì)應(yīng)的付息壓力并沒有獲得顯著抬升。圖

16、表 19：美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息圖表 20：美債票面利率10 （%） 美國CPI同比、失業(yè)率與美聯(lián)儲(chǔ)政策利率86420-22010201120122013201420152016201720182019202020212022-4（%）161412108642018 （%）新發(fā)行美債的票面利率走勢(shì)16 14 12108 6 4219801982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018202020220CPI同比聯(lián)邦基金目標(biāo)利率 失業(yè)率（右）2Y3Y5Y7Y10Y20Y30Y來源：Fed、來源：Fed

17、、圖表 21：中期美債到其規(guī)模分布圖表 22：長期美債到期規(guī)模分布（10億美元）美國中期國債到期規(guī)模分布7006005004003002001002020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/032025/092026/032026/092027/030（10億美元）美國長期國債到期規(guī)模分布120100806040202020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/032025/092026

18、/032026/092027/030 來源：Bloomberg、來源：Bloomberg、- 8 -海外基本面系列之十七、美債付息壓力未來演繹及影響？緊縮效應(yīng)加速顯現(xiàn)，弱化財(cái)政兜底能力預(yù)測(cè)前提：1、所有期限的到期美債等額續(xù)發(fā)；2、為保守起見，政策利率、市場利率的樂觀預(yù)測(cè)采用彭博最低預(yù)期；悲觀情形采用彭博平均預(yù)期；樂觀情 形假設(shè) 2023 年中以后美聯(lián)儲(chǔ)降息至 0 附近。2022-2024 年，中長債到期規(guī)模分別為 4.68、5.01、2.78 萬億美元，假設(shè)到期規(guī)模等額續(xù)發(fā)。對(duì)于政策利率而言，中性情景下，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)加止步于 2023 年 3 月、隨后降息，終點(diǎn)利率水平約為 2.5-2.75

19、%，隨后 2023、2024 年均實(shí)施降息。圖表 23：2022-2024 年，不同期限美債的到期規(guī)模3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000美債到期規(guī)模（十億美元）短債2Y3Y5Y7Y10Y20Y30Y 20222023 2024來源：SIFMA、圖表 24：聯(lián)邦基金利率預(yù)測(cè)圖表 25：3M 美債收益率預(yù)測(cè)4.0（%）聯(lián)邦基金利率預(yù)測(cè)3.53.02.52.01.51.00.52010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E0.04.0 （%）3M美債收益率預(yù)測(cè)3.53.02.52.01.

20、51.00.52010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E0.0 中性 樂觀 悲觀 中性 樂觀 悲觀 來源：Bloomberg、來源：Bloomberg、- 9 -海外基本面系列之十七圖表 26：2Y 美債收益率預(yù)測(cè)圖表 27：10Y 美債收益率預(yù)測(cè) 3.5 （%）2Y美債收益率預(yù)測(cè)3.02.52.01.51.00.52010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E0.03.5 （%）10Y美債收益率預(yù)測(cè)3.02.52.01.51.00

21、.52010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E0.0 中性 樂觀 悲觀 中性 樂觀 悲觀 來源：Bloomberg、來源：Bloomberg、中性情景下，未來 2 年美國聯(lián)邦政府的利息支出占 GDP 比重，或?qū)⑸?.5 %左右2。伴隨著更多中長期逐步到期，加息的滯后效應(yīng)也將顯現(xiàn)，進(jìn)而影響新券的票面利率。以 10Y 美債為例，中性情景下，對(duì)應(yīng)收益率在 2022 、2023、2024 年的水平約為 2.6%、1.8%、2.0%。中性情景下，2022 年、2023、2024 年美國聯(lián)邦政府利息支出占 GDP3比重或

22、升至 2.3%、2.5%、2.5%，接近歷史高點(diǎn)4?？紤]到政策滯后效應(yīng)的存在，除非 2023 年出現(xiàn)極端降息，否則聯(lián)邦政府的付息壓力難以出現(xiàn)明顯緩解。圖表 28：美國聯(lián)邦政府利息凈支出預(yù)測(cè)圖表 29：美國付息壓力測(cè)算(名義 GDP 年均增速為 0%)800（10億美元）美國聯(lián)邦政府利息凈支出預(yù)測(cè)70060050040030020010003.5 （%）美國聯(lián)邦政府利息支出/GDP預(yù)測(cè)3.02.52.01.519621964196619681970197219741976197819801982198419861988199019921994199619982000200220042006200

23、82010201220142016201820202022E2024E1.02022E2023E2024E樂觀中性悲觀 中性 樂觀 悲觀 來源：Wind、來源：Wind、2 預(yù)測(cè)方法：第一步，計(jì)算出未來不同期限美債的到期規(guī)模數(shù)據(jù)；第二步，回溯不同期限到期美債的票面利率（發(fā)行期）；第三步，根據(jù)新的票面利率預(yù)測(cè)，計(jì)算出續(xù)發(fā)美債利息支出與原利息支出的差值；第四步，根據(jù)差值，計(jì)算出未來存量美債的利息支出。3 不同假設(shè)情景下的名義 GDP 增速，對(duì)付息壓力的預(yù)測(cè)結(jié)果影響有限，故不做贅述，詳情參考圖 29-31。4 樂觀、悲觀情形下，2022 年利息支出壓力約為 2.2%、2.5%，2023 年約為 1.

24、9%、3.0%，2024 年約為 1.8%、3.1%。- 10 -海外基本面系列之十七圖表 30：美國付息壓力測(cè)算(名義 GDP 年均增速為 2%)圖表 31：美國付息壓力測(cè)算(名義 GDP 年均增速為 4%) 3.5%美國聯(lián)邦政府利息支出/GDP預(yù)測(cè)3.5%美國聯(lián)邦政府利息支出/GDP預(yù)測(cè)3.0%3.0%2.5%2.5%2.0%2.0%1.5%1.5%19621964196619681970197219741976197819801982198419861988199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018202020

25、22E2024E1962196419661968197019721974197619781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016201820202022E2024E1.0%1.0% 樂觀 中性 悲觀 樂觀 中性 悲觀 來源：Wind、來源：Wind、美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步推進(jìn)縮表過程中，上繳的利息收入將有所減少，加劇聯(lián)邦政府的實(shí)際付息壓力。綜合考慮美聯(lián)儲(chǔ)持有美債到期情況及縮表計(jì)劃來看，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)?；?qū)?9 萬億美元的高位，縮減至 2022 年底的 8.5 萬億美 元、2023 年底的

26、 7.6 萬億美元。由于美聯(lián)儲(chǔ)上繳利潤主要來自持有美債的收益，縮表將導(dǎo)致上繳利潤縮水，或于 2024 年底造成大約額外 0.2%的實(shí)際付息壓力。圖表 32：美聯(lián)儲(chǔ)歷年上繳給財(cái)政部的收入圖表 33：美聯(lián)儲(chǔ)收入上繳示意圖 營運(yùn)費(fèi)用準(zhǔn)備金利息支出國債及MBS利息收入根據(jù)回購協(xié)議出售債券相關(guān)利息支出其他收入外幣重估損失股息支出其他支出維持美聯(lián)儲(chǔ)67.85億美元盈余所需金額（十億美元） 美聯(lián)儲(chǔ)向美國財(cái)政部上繳的收入140120100美聯(lián)儲(chǔ)利潤美國財(cái)政部80604020200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172

27、0182019202020210上繳收入資本盈余轉(zhuǎn)移來源：Fed、來源：Fed、圖表 34：美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模變動(dòng)預(yù)測(cè)圖表 35：美聯(lián)儲(chǔ)上繳收入占 GDP 比重預(yù)測(cè) 100,00090,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000（億美元）美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模0.6%0.5%0.4%0.3%0.2%0.1%0.0%美聯(lián)儲(chǔ)上繳收入占GDP比重 200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E20

28、0220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E來源：Wind、來源：Wind、- 11 -海外基本面系列之十七美國經(jīng)濟(jì)動(dòng)能走弱下，財(cái)政兜底能力將大幅弱化，加大“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)。由于美債 70%由國內(nèi)投資者持有且財(cái)政部會(huì)相機(jī)調(diào)整債務(wù)融資，償債風(fēng)險(xiǎn)仍相對(duì)可控。但是，領(lǐng)先指標(biāo)制造業(yè) PMI 新訂單連續(xù) 2 月跌破 50%，預(yù)示“滯脹”到“衰退”的過渡，或發(fā)生在冬春之交。本輪經(jīng)濟(jì)動(dòng)能衰減的過程中，高度透支的債務(wù)空間與逐步顯現(xiàn)的緊縮效應(yīng)，或?qū)⑹沟秘?cái)政兜底能力嚴(yán)重弱于以

29、往， 加大“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)。（詳情參見繁榮的頂點(diǎn)？美國“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)討論）。圖表 36：美債 70%由其國內(nèi)投資者持有圖表 37：美國經(jīng)濟(jì)“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)抬升 71.0% 70.8%69.5% 70.1%69.6% 69.2% 69.5% 69.8%65.8%72%70%68%66%64%62%（%）美國制造業(yè)PMI新訂單與GDP同比走勢(shì)8070605040302000200220042006200820102012201420162018202020（%）151050-5-102022-151Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q22美債國內(nèi)持有者占比ISM制造業(yè)PM

30、I新訂單（滯后6個(gè)月） GDP同比（右） 來源：Wind、來源：Wind、圖表 38：加息周期下，美國汽車貸款需求走弱圖表 39：加息周期下，美國地產(chǎn)銷售需求走弱12 （%）美國車貸同比與政策利率走勢(shì)10 86422016/022016/062016/102017/022017/062017/102018/022018/062018/102019/022019/062019/102020/022020/062020/102021/022021/062021/102022/022022/060（%）3.02.52.01.51.00.50.0（千套）美國新屋銷售與按揭利率1,00090080070

31、06002017/012017/052017/092018/012018/052018/092019/012019/052019/092020/012020/052020/092021/012021/052021/092022/012022/052022/09500（逆序，%）2.53.03.54.04.55.05.5車貸同比 聯(lián)邦基金目標(biāo)利率（右） 新屋銷售 30年期抵押貸款固定利率（右） 來源：Wind、來源：Wind、經(jīng)過研究，我們發(fā)現(xiàn)：疫后美國債臺(tái)高筑，但低利率環(huán)境下償債壓力并未明顯抬升，2020、2021年美債利息支出占 GDP 比重均維持在 1.5%附近，處于歷史絕對(duì)低位。伴隨著加

32、息周期的開啟、貨幣金融環(huán)境的大幅收緊，美國政府 2 季度利息支出額升至 5991 億美元、創(chuàng)歷史新高。付息壓力抬升的幕后推手：1、桿桿率未降，考慮到加稅計(jì)劃尚未落地，但赤字財(cái)政使得存量債務(wù)規(guī)模維持高位、支撐政府桿桿率。2、固定利率主導(dǎo)下，“更新率”較高的短債的融資成本先抬升，但中長債對(duì)加息周期的反應(yīng)滯后。伴隨著加息滯后效應(yīng)的顯現(xiàn)，中性情景下，未來 2 年美國聯(lián)邦政府的利息支出占 GDP 比重，或?qū)⑸?2.5%。考慮到收緊政策滯后效應(yīng)的存在，除非 2023 年出現(xiàn)極端降息，否則付息壓力難以緩解。這意味著，本輪美國經(jīng)濟(jì)動(dòng)能走弱下，財(cái)政兜底能力將大幅弱化，加大“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn)。- 12 -海外基本面

33、系列之十七2、數(shù)據(jù)跟蹤：美國 7 月新屋銷售降至 2016 年初以來最低水平2.1、美國經(jīng)濟(jì)跟蹤：美國 7 月新屋銷售下降，耐用品訂單環(huán)比意外零增長 2.1.1、美國 7 月新屋銷售降至 2016 年初以來最低水平當(dāng)周（8 月 22 日- 8 月 26 日），美國公布 7 月新屋開工和成屋簽約銷售指數(shù)同比數(shù)據(jù)。其中，美國 7 月新屋銷售年化總數(shù)為 51.1 萬戶，低于預(yù)期的57.5 萬戶，前值由 59 萬戶下修至 58.5 萬戶，降至 2016 年年初以來最低水平；7 月新屋銷售總數(shù)環(huán)比增速為-12.6%，低于預(yù)期-2.5%，前值由-8.1%上修至- 7.1%。美國 7 月成屋簽約指數(shù)同比為-

34、22.5%，低于預(yù)期的-21.4%、前值由- 19.8%下修為-20.1%，創(chuàng)新冠肺炎疫情爆發(fā)以來最大降幅。環(huán)比方面，美國 7月成屋簽約指數(shù)環(huán)比-1%，高于預(yù)期的-2.6%，前值由-8.6%下修為-8.9%。圖表 40：美國 7 月新屋銷售年化總數(shù)為 51.1 萬戶圖表 41：美國 7 月成屋簽約銷售指數(shù)同比低于預(yù)期 1009080706050美國新屋銷售年化總數(shù)變化(萬戶)110(%)美國成屋簽約指數(shù)增速6050403020100-10-20-302018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/01202

35、0/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-07-40來源：Wind、來源：Wind、同比 環(huán)

36、比 2.1.2、美國 7 月耐用品訂單低于預(yù)期，8 月消費(fèi)者信心指數(shù)高于預(yù)期當(dāng)周（8 月 22 日- 8 月 26 日），美國公布 7 月耐用品訂單環(huán)比和 8 月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)終值數(shù)據(jù)。其中，美國 7 月耐用品訂單環(huán)比初值為0%，低于預(yù)期的 0.8%，前值由 2%上修至 2.2%；扣除變動(dòng)較大的運(yùn)輸類，7 月耐用品訂單環(huán)比為 0.3%，高于預(yù)期的 0.2%，前值由 0.4%下修至 0.3%。美國 8 月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)終值為 58.2，高于預(yù)期和前值 55.1。(%)美國耐用品訂單環(huán)比增速變化圖表 42：美國 7 月耐用品訂單環(huán)比初值低于預(yù)期圖表 43：美國 8 月密歇根大學(xué)

37、消費(fèi)者信心指數(shù)上升151050-5-10-15-20-25110(%)美國密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)10090807060200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022502019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/07耐用品訂單 扣除運(yùn)輸?shù)哪陀闷酚唵危ㄓ遥﹣碓矗篧ind、來源：Wind、- 13 -海外基本

38、面系列之十七 2.1.3、美國 7 月商品貿(mào)易逆差收窄當(dāng)周（8 月 22 日- 8 月 26 日），美國公布 7 月商品貿(mào)易帳數(shù)據(jù)。其中，美國 7 月商品貿(mào)易逆差由 982 億美元收窄至 891 億美元，低于預(yù)期的 985 億美元。主要商品中，汽車和零部件、工業(yè)用品、食品和飲料類商品貿(mào)易逆差走擴(kuò)，消費(fèi)品、資本品以及其他產(chǎn)品貿(mào)易逆差小幅收窄。圖表 44：美國 7 月商品貿(mào)易逆差收窄圖表 45：美國不同商品貿(mào)易差額 (百萬美元)美國商品貿(mào)易差額0-20000-40000-60000-80000-100000100000-10000-20000-30000-40000-50000-60000（百萬美

39、元）美國不同商品貿(mào)易差額-120000-140000汽 消 資 工 食 其車 費(fèi) 本 業(yè) 品 他和 品 品 用 和 產(chǎn)零品 飲 品部料2019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-07件2022/072022/06來源：Wind、來源：Wind、 2.1.4、美國 7 月 PCE 同比下滑當(dāng)周（8 月 22 日- 8 月 26 日），美國公布 7 月 PCE 同比數(shù)據(jù)。具體來看，美

40、國 7 月 PCE 物價(jià)指數(shù)同比上升 6.3%，低于預(yù)期的上升 6.4%和前值的上升 6.8%；7 月核心 PCE 物價(jià)指數(shù)同比上升 4.6%，低于預(yù)期的上升 4.7%和前值 的上升 4.8%。主要分項(xiàng)中，耐用品、非耐用品物價(jià)同比分別降至 5.6%、 11.8%；服務(wù)物價(jià)同比降至 4.6%。圖表 46：美國 7 月 PCE 物價(jià)指數(shù)下滑圖表 47：美國 7 月服務(wù) PCE 同比低于商品(%)美國PCE及核心PCE同比增速走勢(shì)7.46.45.44.43.42.41.40.4PCE 核心PCE（%1-32010/072011/012011/072012/012012/07

41、2013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/07-5美國PCE物價(jià)同比變動(dòng)2018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/112021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/03

42、2022/052022/07PCE整體 耐用品非耐用品服務(wù)來源：Wind、來源：Wind、 2.1.5、美國 7 月個(gè)人收入環(huán)比不及預(yù)期當(dāng)周（8 月 22 日- 8 月 26 日），美國公布 7 月個(gè)人收入環(huán)比數(shù)據(jù)。具體來看，美國 7 月個(gè)人收入環(huán)比錄得 0.2%，低于預(yù)期的 0.6%，前值由 0.6%上修至 0.7%。主要分項(xiàng)中，總薪酬收入環(huán)比錄得 0.8%，高于前值的 0.6%；政府轉(zhuǎn)移支付環(huán)比降至-0.4%。- 14 -海外基本面系列之十七圖表 48：美國 7 月個(gè)人收入上升圖表 49：美國 7 月個(gè)人收入環(huán)比不及預(yù)期 （10億美元）美國個(gè)人收入及主要分項(xiàng)年化值25,00020,0001

43、5,00010,0005,0002010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/07025%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%2010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016

44、/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/07-20%美國個(gè)人收入及主要分項(xiàng)環(huán)比變動(dòng)120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%個(gè)人收入 總薪酬收入政府轉(zhuǎn)移支付收入個(gè)人收入 總薪酬收入政府轉(zhuǎn)移支付收入（右） 來源：BEA、來源：BEA、2.1.6、美國當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)低于預(yù)期，EIA 原油庫存下滑當(dāng)周（8 月 22 日- 8 月 26 日），美國公布 8 月 20 日當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)和 8 月 19 日當(dāng)周 EIA 原油庫存數(shù)

45、據(jù)。其中，當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)為 24.3 萬人，預(yù)期為 25.2 萬人，前值由 25 萬人下修至 24.5 萬人。當(dāng)周 EIA 原油庫存下滑 328.2 萬桶，預(yù)期值為下滑 250 萬桶，前值為下滑 705.6 萬桶。圖表 50：當(dāng)周，美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)低于預(yù)期圖表 51：當(dāng)周，美國 EIA 原油庫存下滑7006005004003002001000(萬人)美國當(dāng)周首次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)(萬桶)EIA原油庫存56000540005200050000480004600044000420002019/082019/102019/122020/022020/042020/062020/082020/102020/122021/022021/042021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/08400002019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021